轻工行业中期策略：整装与软体趋势明显快消体育用品国潮崛起

轻工行业中期策略：整装与软体趋势明显，快消体育用品国潮崛起01

定制：前端流量入口优势显著，

整装大家居风口已至家居：整装风口已至，变革在即，万亿蓝海一触即发伴随家居产业升级演化，叠加国家政策支持，整装已形成约万亿蓝海市

场，整装产品供应商、服务供应商、客户供应商三方企业近两年均着力

发展整装大家居业务，行业变革在即。我们认为整装将成为家装家居行

业发展的必然模式，由企业与消费者逻辑共驱：家居企业：由“定制家居”到“空间解决方案”，打通单一客户多方

需求，做大客单值，前置流量入口。对于整装行业的产品供应商，如

定制家居、建材企业，切入整装大家居助力业务链条延伸，我们测算

做单品类的客单值平均仅为2-3万元，整装可将客单值提升至10-20

万元。相较设计施工等服务供应商，定制家居及软体等产品供应商在

家装中处于偏后环节，切入整装大家居赛道有助于分流前端获客渠

道。消费者：“一站式”解决80s、90s家装痛点。装修主力群体转向80

后、90后，受互联网和快节奏生活的影响，年轻一代的客户更注重

居家环境个性化以及省心、省时的装修体验。从设计、选材、采购、

施工完成全套的装修流程，一户家庭通常要花费超过250小时，耗时

耗力，效率低下，全家整装则为客户提供高效高质的一站式装修服

务。总量饱和临界值尚未到来，整装仍存高速成长空间由消费者流量入口推演，整装与单品零售销售额比达1：1时，行业才趋于饱和临界点。根据亿欧智库数据，中国整装市场23年规模

将达到1.3万亿左右，行业增速约23%。家装万亿体量包含设计、材料、硬装、人工等环节，按行业规律，材料成本占比约40%，人

工成本占比约24%，整装毛利率约36%，与定制行业毛利率大体趋同。从流量入口角度看，消费者产生家具购买需求时，有自行在

零售市场采购与整装公司解决两种途径，我们认为，个体企业整装渠道的销量至少应当与其零售销量等量，整装零售销售额达到1:1

的比例，才能认为整装市场趋于饱和。即使目前整装市场有万亿体量，但考虑到诸多定制龙头企业整装业务与其定制业务体量仍有

差距，我们预测整装行业仍存高速成长空间。定制切入整装优势显著，决胜聚焦赋能+交付能力赋能+交付能力是公司跑赢整装赛道的决胜点，定制企业优势显著。整装万亿赛道，客单价做大后，交付链条必然加长、交付门槛

提高。定制企业相较成品、软体等有丰富交付经验。目前定制企业切入的两种主要赋能方式为：1）整合强单品，不断外延扩品类达

到1+1>2的效果，赋能家装；2）先整合平台，再与专业公司合作，做强产品。02

软体：赛道成长红利明显，

龙头规模渠道优势突出软体：龙头卡位千亿蓝海，集中度提升愈加明显沙发、床垫市场规模稳步增长，功能沙发渗透率提升空间巨大近年中国软体家居行业快速发展，已成为全球最大软体生产、消费、出口国。国内软体家居市场规模达千亿，软体行业迎两大突破性

变革：市场需求由“新房购置”驱动向“置换更新”

驱动转换，产品属性由“低频耐用品”

向“中频消费品”

转换，行业空间打开。沙发：根据华经情报网数据，中国沙发市场规模由2014年的443亿元提升至2020年的593亿元，CAGR为5.0%，预计2025年市场规

模达到848亿元，2020至2025年CAGR达7.4%。床垫：根据Statista数据，中国床垫市场规模由2012年的48.21亿美元提升至2019年的86.84亿美元，并预计2020年达到93.03亿美

元，过去8年CAGR为8.6%，规模接近翻倍。预计2025年中国床垫市场规模将达到127.9亿美元，2020年至2025年CAGR为6.6%。功能沙发：中国功能沙发渗透率较低，根据Euromonitor数据2019年以销量口径渗透率近为4.4%，同期美国发达市场高达47.8%。龙头率先完成品牌力塑造与渠道布局，集中度提升逻辑逐步兑现功能沙发：根据弗若斯特沙利文数据，CR5由2010年的26%提升至2019年的76%，其中2019年敏

华占市场份额的50.1%，为绝对龙头。床垫：根据产业信息网，国内床垫17年CR4约14%，根据今日家居，美国20年床垫CR4已达到45%，

国内与美国的床垫集中度差集较大，国内床垫整合尚未触及天花板，龙头市占率仍有提升空间03

五金：行业空间广阔，中小企业加速出清千亿级市场，仍在快速成长中门窗五金：市场空间约385亿元，中高端市场占比稳步提升。2020年我国房屋建筑竣工面积约38.50亿平米，需要门窗五金系统约

6.42亿套，市场空间约385亿元(具体测算规则为：门窗面积约为建筑面积的25%，约1.5平方米门窗用1套五金系统)。点支幕墙：市场规模约为500亿元，且仍在快速成长中。国内建筑幕墙行业近年来发展迅速，幕墙产值也从2005年的620亿元提

升到2020年的5000亿元，年平均增长速度达到14.93%。点支承玻璃幕墙是建筑幕墙中重要组成部分，占建筑幕墙产值的10%左

右，以此计算，点支幕墙规模2020年的需求量约为500亿元。智能门锁：市场规模已达322亿元，随着收入水平提高，占比将进一步提升。智能门锁由于其高端的产品特性，其与家庭的消费

水平和居民收入水平息息相关，对于经济相对发达的华东、华南以及沿海地区对于产品的接受程度更高，市场消费较多。区域分

布上，根据数据，2020年智能门锁市场规模已达322亿元，且仍在快速提升中。地产集采、原料上涨，加速中小企业出清融资收紧趋势下，房企集中度加速提升。融资约束加速地产集中趋势，从数据来看，房地产行业集中度CR5由2009年12

月的5.28%提升至2021年6月的17.99%，CR10由2009年12月的8.09%提升至2021年6月的27.04%，房地产行业向头部

集中趋势明显。原材料价格上涨加速行业洗牌，市场集中度有望提升。基于中小五金企业和龙头企业定价方式的不同，原材料价格上涨对

龙头企业影响较小，而对中小型企业将造成较大冲击。原材料价格上涨，将压缩利润空间，淘汰部分不规范、工艺落后、

成本控制能力较差的企业，加速行业洗牌，推动市场份额向龙头集中。04

文具个护：文具龙头优势延续，个护国货崛起文具：龙头集中趋势不改，量价逻辑持续验证我国书写工具人均消费仅2.54美元，与发达国家相比仍有提升空间。在全球范围内，我国人均书写工具消费额仍旧偏低，仅为

2.54美元，远低于美国（11.57美元/年）、法国（10.37美元/年）、德国（9.38美元/年）等欧美发达国家，与日本人均书写工

具消费额（7.93美元/年）也相距甚远。我国文具市场集中度有较大提升空间，龙头具有相对优势明显。书写工具是技术门槛最高的文具品类，总体来看我国书写工具

品牌化的进程仍处于初步阶段。参考日本百乐及三菱的发展经验，消费者对书写工具的产品力差异会有比较直观的体验，且转

换成本低，因此产品附加值需要有技术壁垒以及产品设计能力作为支撑。我国书写工具市场CR5为35.9%，其中规模最大的晨光

文具市场份额为21.1%，是第二大品牌真彩文具的三倍。相比之下，美国书写工具市场CR5达到66.4%，与发达市场相比，我国

书写工具的市场集中度仍有较大的提升空间，品牌龙头在未来享有更大的优势。个护：行业稳定发展，国货市占率稳步提升吸收性卫生用品市场规模增长稳定，2014-2019年CAGR达11.7%。在我国，纸尿裤、卫生巾等吸收性卫生用品均为改革开

放之后的舶来品，经过30多年的快速发展，我国吸收性卫生用品行业产品种类不断丰富、功能不断完善、普及程度不断提升，

已成为与人民生活密切相关的重要行业。根据中国造纸协会统计，2014-2019年我国吸收性卫生用品市场规模由670.7亿元增

至1165.3亿元，2014-2019年CAGR为11.7%。以卫生行业为例，本地企业市场份额上升。2016年我国女性卫生用品企业CR4为29.1%，发展至2019年，企业CR4增长至

30.7%。但是中国女性卫生用品市场经过2006-2013年的行业整合后，整体竞争格局趋于稳定。2019年行业头部十家企业包

含6家本土企业，分别是恒安国际、广东景兴、桂林洁伶、重庆百亚、丝宝和福建恒利。05

体育国潮：国潮黄金时代，龙头品牌崛起全球运动鞋万亿级市场，且仍保持快速增长全球鞋履市场规模近五千亿美元，规模保持稳健增长。根据Statista数据，2016年全球鞋履市场销售规模为3817.15亿美元，

2019年销售规模为4351.39亿美元，预计2020年达到4542.29亿美元。从2016年至2020年CAGR为4.44%。预计2023年销售

规模为5127.36亿美元，2020年到2023年CAGR为3.08%。受运动人群占比提升促进，全球运动鞋市场增速超两位数，行业快速扩容。全球运动鞋市场近五年发展迅速。运动鞋品类行

业景气度高，行业空间广阔。根据GrandViewResearch数据显示，2018

年全球运动鞋履市场规模已达到1,465亿美元。

2015年以来，运动鞋市场规模增速提升，15-19年CAGR约14%。国潮服饰黄金时代，国货份额提升趋势明显近年来国货品牌迅速发展，品牌市占率稳步提升。以国内鞋履市场为例，国内市占率前十名品牌中，国货品牌安踏

（Anta+Fila）、