北清环能研究报告：布局餐厨资源化全产业链实现跨越式成长可期

北清环能研究报告：布局餐厨资源化全产业链，实现跨越式成长可期一、北清环能：餐厨龙头企业，废油脂资源优势显著（一）确立环保+能源主线，山东高速加持赋能有机固废投资运营领域领先企业。北清环能集团股份有限公司，前身为金宇车城。2020年通过重大资产重组购置餐厨标的十方环能以及供热标的新城热力，从此便专注于城市有机废弃物处置与资源利用、城市供暖、生物质能源等领域，是国内唯一以餐厨废弃物资源化利用为主业的深交易所主板上市公司。公司采用股权收购、PPP（含BOT）、委托运营等模式，已实现在国内十余个城市有机质垃圾处理、二十余个城市供暖项目的托管、投资与运营。公司实控人变更，山东高速加持赋能。2022年5月，北清环能集团控股股东北控清洁能源集团有限公司向中国山东高速金融集团有限公司发行488.04亿股，山高金融完成认购北控清洁能源集团43.45%的股权。集团实际控制人由北京市国资委变更为山东省国资委。山高金融是山东高速集团旗下境外重要的投融资平台，近年来，山高金融致力于成为优秀的产业投资控股集团，并布局新能源、绿色环保、新消费、新科技等战略新兴产业。北清环能集团将借力国家及山东省能源产业政策支持和山东高速强势赋能，开拓绿色能源新赛道，以跨区域式发展集成规模优势，推动全产业链布局，打开长期成长空间，实现业绩持续高增和集团全面快速发展。（二）业绩高速增长，未来跨越式成长可期公司业绩实现高速增长。2021年公司实现营业收入8.27亿元（同比+138.33%），实现归母净利润8050.63万元（同比+78.38%），实现扣非归母净利润7854.18万元（同比+581.28%）。2022年Q1公司实现营业收入3.38亿元（同比+75.73%），实现归母净利润4038.45万元（同比+300.69%），实现扣非归母净利润4034.36万元（同比+317.17%）。近两年公司餐厨相关业务规模持续增加、供热业务稳定运营，UCO销售价格同比大幅提升，公司今年一季度业绩实现高速增长。工业级混合油业务快速成长。从收入及利润结构看，21年供暖业务营收和毛利占比保持相对稳定，变化不大；节能环保装备和配套工程业务收入占比较去年有所下降，但依然是公司利润贡献最大的业务；环保无害化处理业务由于济南十方在21年应对环保提标进行了污水处理系统技改，技改期间污水委托外部处理，增加了当期处理成本，导致毛利为负；工业级混合油加工和销售业务营收和毛利占比提升非常明显，未来随着公司餐厨垃圾处置能力的进一步提升，该业务有望维持高速增长并逐步占据主导地位。期间费率持续下降，彰显公司优良的管理能力。2021年公司期间费用率为20.43%（同比-8.09pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分布变化-1.0/-9.9/+2.4/+0.4pct，财务费用率和研发费用率的增长主要是因为2020年重组后，新增新城热力和北控十方业务所致。22Q1公司期间费用率为15.35%（同比-8.71pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分布变化-0.7/-6.2/-1.5/-0.3pct。公司期间费率整体持续下降，彰显公司优良的管理能力。多种手段积极降低公司资产负债率。2021年末公司资产负债率为52%，22Q1末基本持平，公司资产负债率处于近五年最低水平。一方面，公司于2020年收购十方环能和新城热力，优化了资产结构；另一方面，2020年公司通过向控股股东定增A股募集得到2.90亿元，部分资金用于偿还债务，改善了公司资产负债率。21年7月，公司定增6.05亿元进一步加强融资，降低自身资产负债率。投融资加速保障项目扩张。2021年公司投资性现金流净额为3.72亿元（同比+552%）、筹资性现金流净额7.28亿元（同比+278%）；22Q1公司投资性现金流净额为1.06亿元（同比+19%）、筹资性现金流净额1.97亿元（同比+74%）。公司目前餐厨业务处于扩张期，投融资加速保障公司餐厨规模快速扩张。公司2021年经营性现金流净额为-1.19亿元（同比-19%），21年经营性现金流净额为-0.92亿元（同比-70%），主要是预付甘肃驰奈、大同驰奈以及武汉百信的油脂款等。二、“双碳”背景下，餐厨资源化产业链景气度有望提升（一）餐厨垃圾资源属性较强，垃圾分类助推行业发展“无废城市”和“垃圾分类”政策助推餐厨垃圾处理行业发展。“十四五”期间，国家对环保支持力度持续加大，餐厨处理作为垃圾处理的重要一环，潜在需求旺盛。2019年以来，各地垃圾强制分类的步伐逐渐加速，上海、北京、广东、福建纷纷出台了针对餐厨垃圾管理各项规定，在餐厨垃圾垃圾减量、统一收运处置、餐厨垃圾监管、资源化利用等方面做出了详细的要求，与其他垃圾相比，餐厨垃圾收运的标准更高，收运检查更严格。未来我国餐厨垃圾处理行业的发展将基于“无废城市”和“垃圾分类”双主线，不仅是城市的餐厨垃圾处理发展会更上一层楼，农村的生活垃圾建设也将会的得到进一步的完善。餐厨垃圾兼具资源和污染物属性。餐厨垃圾可分为餐饮垃圾和厨余垃圾两类。主要是食堂、餐厅等餐饮场所的饭后食物残余以及食品加工过程中产生的果蔬、肉食、油脂、面点等废料。餐饮垃圾以饭后残余为主，其特点为产量大、来源多、分布广；厨余垃圾指家庭日常生活中丢弃的果蔬、食物边角料、剩饭剩菜等垃圾。厨余垃圾以餐前垃圾为主，其油脂含量不及餐饮垃圾，因而资源属性不如餐饮垃圾强。随着我国餐饮业的高速发展，餐厨垃圾产生量日益增大。近年来，中国餐饮业市场规模持续壮大。近两年受疫情影响，各地均有餐厅停业，学校、公司的食堂歇业等情况出现，导致餐饮垃圾产生量下降，但是居家做饭和外卖产生的厨余垃圾产生量则会相应有所增长。据前瞻产业研究院统计，2020年我国餐厨垃圾产生量约1.2亿吨，“十四五”期间，我国餐厨垃圾的产生量将持续增长，预计到2025年我国餐厨垃圾产生总量将达到1.7亿吨。“十四五”末期，我国餐厨垃圾产生量将基本饱和。有机成分占餐厨垃圾比重大，不同城市存在一定差异。从成分来看，全国平均餐厨垃圾中食物残渣占比90.72%，骨类占比5.24%，厨余占比3.41%，纸类占比0.3%，塑料占比0.19%，织物占比0.12%，竹木占比0.02%。随着城市生活质量的不断提高，餐厨垃圾中蛋白质、有机物的含量逐渐提升，餐厨垃圾逐渐衍生出资源性。中国不同城市的餐厨垃圾的性质有一定的差异，原因可能是和当地的生活和饮食习惯有关。因此在资源化利用的过程中，不同的城市的餐厨垃圾中各组分特点应被充分考虑，在选择垃圾处理技术时选择最适合的处理方法。餐厨垃圾处理技术种类丰富，厌氧消化为目前主流。我国餐厨垃圾处理技术主要包括传统处理技术和资源化处理技术。其中，传统处理技术主要包括填埋法和焚烧法，其存在的问题是会对环境造成一定的损害；资源化处理技术主要包括厌氧发酵、好氧堆肥、饲料化处理等厌氧消化是指利用厌氧菌将其降解为沼气与无机物，主要产出物为甲烷和有机肥。好氧堆肥则利用好氧菌对餐厨垃圾进行氧化和分解，最终产出有机复合肥料与土壤改良剂。目前厌氧消化是最主流的餐厨垃圾处理技术，使用占比达80%。资源化处理是餐厨垃圾处理行业发展的必然选择。资源化利用在更具环保优势的同时，一方面显著降低地沟油回流餐桌的风险，另一方面相对其他处理方式具有显著的经济价值，是餐厨垃圾处理未来重要的发展趋势。目前成熟的餐厨垃圾资源化处理方法为“预处理+厌氧消化”。其中餐厨预处理采用“接收+分选+除砂除杂+浆料加热+提油”处理工艺。餐厨垃圾从收运车中卸入接收料斗，经过沥水后输送至自动分选系统，其中的塑料、金属等杂物被有效分离出去，食物残渣被破碎成有机浆料后，进入加热和固液分离系统，最终形成有机浆液和无机固渣。无机固渣外运无害化处置；有机浆液则再进行除砂、除渣处理，然后再次加热，进入提油系统，提取其中的废油脂作为工业原料油对外销售；剩余的有机液相和固相进入厌氧系统。厌氧系统发酵产生沼气，经过净化处理后，可直接进行资源化利用，如用于锅炉、发电或提纯。厌氧系统产生的沼液，需要经过污水处理后，方可达标排放。厌氧系统的沼渣、污水处理系统的剩余污泥经过脱水处理后，外运无害化处置。理论上每吨餐厨垃圾能产生3%-4%的废油脂以及60-70立方米沼气。餐厨垃圾运营市场目前处于分散状态，行业集中度较低。餐厨垃圾处理市场主要参与者有垃圾焚烧运营企业、地方国企、向产业链下游验收的工程设备提供商、其他民营非上市公司等。竞争格局较为分散，且单个企业的处置规模较小，还没有出现具有明显优势的行业龙头。截至2022年一季度末，光大环境、北清环能、旺能环境、瀚蓝环境、伟明环保五家A股上市公司合计餐厨垃圾处理规模超过15000吨/日，约占全国餐厨处置能力的25%。受垃圾分类快速推进及“十四五”规划的影响，未来我国餐厨垃圾行业市场，将保持快速增长，手握技术保障、资金支撑、政策资源的企业，将引领整个行业，迎接高速成长的黄金时代。（二）全球碳减排政策推动废弃油脂需求旺盛生物柴油是废油脂利用的理想途径，具有重要社会和环境意义。餐厨垃圾其中一个重要的资源化产品就是废弃油脂。废油脂的主要利用方向为生物柴油、工业油酸、肥皂、出口等，从各利用方向对指标的要求看，生物柴油对原料的要求相对宽松。生物柴油是欧盟最先开发和使用的生物燃料，在20世纪90年代就被交通部门采用。生物柴油的二氧化碳排放量比矿物柴油大约少50%。此外，根据研究，用废弃油脂地沟油为原料生产的生物柴油拥有更高的二氧化碳减排属性，远远超过大豆油、菜籽油、棕榈油为原料生产的生物柴油。我国政策支持生物质能源发展，以餐厨垃圾为原料的UCO享受较高的退税比例。用废油脂生产生物柴油，既可为上游解决废油脂安全回收利用的问题，又可为下游提供环保安全的可再生资源，具有多重的环保效应和社会效应，是国家需要大力发展的行业，2021年以来已经发布多项政策支持生物质能源发展，今年5月发布的《“十四五”生物经济发展规划》和

《“十四五”可再生能源发展规划》对生物质液体燃料的开发、使用也做出了相应规划。此外，根据国家税务总局《资源综合利用产品和劳务增值税优惠目录》，以餐厨垃圾为原料生产的UCO产品退税比例高达100%；以废弃动植物油为原料生产的UCO产品退税比例也达到了70%。废油脂加工利用具有广阔市场空间。2021年我国食用油消费量为4254万吨，其中用于食用3708万吨，用于工业及其他用途546万吨。按废油脂产生量占总消费量30%估算，理论上2021年食用油产生的废油脂超过1200万吨。此外，油脂精加工、各类肉制品加工等工业生产产生的废油脂约100万吨以上，但根据我国生物柴油进出口数据，2021年我国用于制造生物柴油以及出口的UCO合计约300万吨，相较于理论的废油脂产生量仍有较大差距，我国废油脂加工利用依然具有广阔的市场空间。近几年来，我国生物柴油出口量高速增长。在我国发展废旧油脂生产生物柴油早期，国内产品主要以油品加工纯化为主，用于国内锅炉燃料等领域，而伴随着下游生物柴油生产技术的升级，我国的生物柴油可以逐步满足国外标准要求，实现产品出口。近几年来，我国生物柴油出口量高速增长，2021年我国生物柴油年出口量为129.4万吨，2016-2021年生物柴油出口量CAGR超过80%，出口到荷兰的生物柴油量约为90.96万吨，占我国总出口量的70%以上。通过产品出口，我国的废旧油脂产品附加值有望获得进一步提升，从而逐步带动行业快速发展。随“双碳”时代来临，国内生物柴油需求重新步入高增长轨道。目前，我国生物柴油供自用的产量仅有4.5亿升（约合40万吨）。我国根据自身的产业实际，制定并颁布了《生物柴油调合燃料（B5）》（GB/T25199-2017）标准，明确B5生物柴油可直接作为车用燃料。上海市通过参与国家两批试点任务，在生物柴油试点推广方面取得积极成效。旺盛的需求和疫情导致供给下降保障生物柴油和UCO价格持续上涨。根据海关总署数据显示，截至2022年4月，我国生物柴油月度出口均价达到10884元/吨，同比增长37%；UCO月度出口均价达到8676元/吨，同比增长32%。旺盛的需求和疫情导致供给下降是二者价格持续上涨的原因。根据生物柴油网发布的信息，截至6月9日工业级混合油（UCO）港口价已达10800-11000元/吨（不带票）；地沟油市场报价为9800-9850元/吨（含运费，水杂2个）；泔水油市场报价为10600-10700元/吨（含运费，水杂2个）；普通生物柴油港口报价在12600-12700元/吨。生物柴油价格较5月高点有所下行且成交清淡，工业级混合油（UCO）市场需求目前依然旺盛。废油脂逐渐成为欧盟生物柴油重要原材料。欧盟主要利用菜籽油来制备生物柴油，但该原料整体在2017年达到高点后，目前已呈下行趋势。2021年以菜籽油为原料的生物柴油占39%，以UCO为原料的生物柴油占23%。根据生物柴油网的统计，2021年UCO的用量约340万吨，2016-2021年CAGR达5.16%。叠加棕榈油、菜籽油等食用油在可持续发展、农业、土地利用等方面存在的限制，未来UCO将成为欧盟地区生物柴油的主要原料。欧盟政策明确可再生生物燃料添加使用比例将逐年提升。2021年7月，欧盟《可再生能源指令(REDⅡ)》修订，根据修订后的指令，到2030年，可再生能源在欧盟最终能源总消费总量中的总体目标份额将从32%上升到40%，其中可再生燃料在运输部门的占比需达到26%，显著高于修订前REDⅡ立法中的14%，包括生物柴油在内的可再生能源市场迎来发展机遇。基于粮食作物的第一代生物燃料（传统生物燃料）掺混比例不得高于3.8%，以废弃物为原料的二代生物燃料（先进生物燃料）掺混比例不得低于6.8%，其中PARTA型生物柴油至少增加到3.5%；PARTB型生物柴油混掺比例上限提升至1.7%。根据欧盟数据，2019年欧盟在交通运输领域消耗燃料2.89亿吨油当量(toe)，2020年受新冠影响交通运输对燃料需求减少至2.50亿toe，随着疫情得到控制，交通运输行业需求回升，但根据欧盟温室气体排放目标，2030年欧盟温室气体排放量要降低到1990年水平的55%，预计2030年交通运输领域燃料消耗将会减少至2.5亿toe，即2030年运输部门可再生燃料预计消费6500万toe。其中，传统生物燃料预计950万toe（包含部分生物乙醇），先进生物燃料中PARTB预计425万toe，可再生电能预计最少650万toe，先进生物燃料中PARTA预计最少875万toe，最多可达4475万toe。三、布局餐厨资源化全产业链，未来业绩增长迅速（一）餐厨垃圾处理规模快速增长，CCER将带来额外收入餐厨垃圾处理得当将会产生良好的环境效益和经济效益。各个城市从城市垃圾无害化处理的角度，给有技术、有资质的企业颁发特许经营牌照，让企业进行餐厨垃圾的收运和再利用。公司主要是通过BOT项目，在全国十余个省会和大中城市通过落地数字化餐厨数字化收运系统，通过收购扩充产能。北清环能为了做到许可范围内应收尽收，自主开发了餐厨数字化收运系统，依靠科技手段不让餐厨垃圾回流到市场。公司餐厨垃圾处理规模快速增长，“十四五”末有望成为行业龙头。2021年末公司在运餐厨处理项目规模为2030吨/日（其中武汉百信是受托运营项目）。2022年公司进一步加大新签、收并购力度，新增大同、银川、武汉、四川、天津等多个项目布局，合计新增产能2500吨/日。截至最新公司以锁定产能规模已达4530吨/日，较2021年末2030吨/日增长123%。根据公司的规划，拟通过并购等方式于2022年实现6000-8000吨/日、2023年实现8000-10000吨/日累计餐厨规模，伴随后续公司收并购力度持续，公司餐厨规模仍将进一步增长，预计到2024年公司餐厨垃圾处置能力占全国6%-8%，逐步成为行业龙头。公司运营项目减排属性突出。根据中国自愿减排交易信息平台披露的方法学，生活垃圾厌氧发酵、废油脂制作生物柴油和填埋气发电均属于减排项目，可获CCER指标。公司现有存量餐厨垃圾资源化利用项目、垃圾填埋气发电均属于可申请CCER的范围，符合国家“碳达峰、碳中和”战略布局。沼气发电具有明显的减排效应，CCER贡献额外收入。根据中国自愿减排信息交易平台披露的数据，目前已备案垃圾填埋气发电项目单位电减排量集中4.1-5.7吨二氧化碳/MWh。生物质发电电价标准是基于当地的脱硫标杆定价+0.25元而制定的，假设平均上网电价为0.6元/KWh，填埋气发电项目度电减排量为5kg/kWh，可以计算得出，当CCER交易价格为30元/吨时，售电收入可增加0.15元/KWh。随着餐厨业务的拓展，公司后续每年碳减排指标的增量可观。目前，公司现有的碳资产储备项目主要是餐厨垃圾资源化利用项目和垃圾填埋气项目，结合潍坊项目CCER项目备案指标，同时根据公司项目规模和服务时间推算，预计待开发的存量碳减排指标达数百万吨，随着餐厨业务的拓展，公司后续每年碳减排指标的增量可观。（二）做实UCO业务，完善生物质柴油布局提油率快速增长，扩产增效提升业绩收益。伴随着餐厨项目的不断建成投产，公司2017至2021年餐厨垃圾处理量复合增速达27%，其中2021年实现处理量53万吨（同比+69%）。此外，依靠提油工艺改进，公司提油率由2017年的2.12%提升至2021年的4%，粗油脂销量复合增速达54%，显著高于处理量增速。近两年，北控十方与多个拟收购标的签订了《油脂独家销售协议》，公司获得油脂、地沟油不少于30000吨/年。预期伴随着油脂收集力度加大，油脂销售规模的提升有望进一步增厚业绩。与卢克公司签订10万吨长协订单，2022年全年业绩有保障。北清环能下属公司上海卢实与卢克公司签订了《再生油脂销售框架协议》，协议年内交付UCO达10万吨。卢克公司是世界上主要的原油和炼油产品贸易商之一。此次合作也意味着国际大客户对北清环能UCO质量和生产能力的认可。此外，公司也通过欧盟可持续和碳认证（ISCC），标志着公司销售的UCO拿到销往欧盟各国的通行证，搭建了一条欧盟各国的销售渠道。联合上海石油天然气交易中心推动UCO线上交易，有望提升定价权。2021年12月，上海石油天然气交易中心与北清环能举行了战略合作签约仪式及会员服务合同签署，双方将共同推进在交易中心市场设立UCO品种，开启公开市场交易并确立UCO行业质量标准，推动行业快速、规范发展。本次推出的UCO填补了国内交易品种的空白，将引领建立生物柴油行业标准，创新交易和定价机制，形成中国价格，发出中国声音，促进国际合作。北清环能将以战略合作为契机，力争实现成为UCO行业全球龙头企业的美好愿景。（三）供热面积有四倍空间，拟借助公募REITs盘活存量资产供热面积仍有近4倍提升空间。截至2021-2022供暖季末，新城热力运行66个热力站，70个小区，7万余户，管理面积约700万平米，全部位于北京城市副中心区域内。新城热力规划面积3,000万，预计未来每年自然增长供热面积在百万平方米左右。供热业务收入持续增长。2021年