食品行业之得利斯研究报告：专注肉制品产业链转型加码预制菜

食品行业之得利斯研究报告：专注肉制品产业链，转型加码预制菜1、得利斯：专注肉制品产业链，转型加码预制菜1.1、聚焦肉制品深加工，股权激励促发展专注肉制品产业链，转型加码预制菜。得利斯在国内首倡“冷却肉”消费概念，加工工艺处于国际先进水平。经过多年发展，产业体系布局逐渐由生猪屠宰、肉制品深加工拓展到牛肉系列产品精细加工、速冻调理产品加工等。1986-2010年：聚焦传统生猪屠宰、肉制品加工行业。得利斯于1986年成立，1989年从德国、日本进口先进低温肉制品设备，经过探索和技术研究推出

“得利斯”火腿，定位西式低温肉制品市场，成为全国首家低温肉制品制造企业。2000年，公司先后投入2亿元，引入丹麦、德国等国家先进的生产线和冷藏设备，推出“得利斯”冷却肉，成为国内首家提供脱酸排毒冷却肉的生猪屠宰企业。2002年培育出具有自主知产权的猪仔品牌，并于2007年建立生猪可追溯安全体系。2010年1月，山东得利斯食品股份有限公司于深交所上市。落地“大消费”转型战略，布局肉制品精深加工，发力预制菜赛道。在2010年完成上市募资后，公司于2011年引进意大利先进设备，选择高品质欧德莱猪作为原料，研发经自然发酵生产出的高端西式发酵类美食，发力肉制品深加工，注重高毛利产品推出。2015年，考虑牛肉与现有业务的协同及高成长空间，公司计划布局牛肉类产品加工，并于2017年投资建设肉牛加工项目，实现猪牛并举。2021年，公司加速“大消费”转型战略落地，在加快向高附加值肉制品领域转型的过程中，加大投入发力预制菜赛道。2021年7月，公司在原有速冻调理产品系列基础上推出多种口味的米面类预制菜品，并计划加速预制菜系列产品推出。此外，公司已于2021年完成10万吨/年肉制品加工（预制菜）项目厂房建设并开始试运行。创始人郑和平为实际控制人，股权激励绑定核心高管利益。郑和平通过持有诸城同路人投资有限公司90.28%以及庞海控股公司100%股份，持有得利斯

48.63%股份，是公司实际控制人。2015年，郑和平之女郑思敏接任董事长职务并任职至今。2021年，在业务转型发展的关键时期，公司推出限制性股票激励计划，于6月向符合授予条件的96名激励对象授予限制性股票229万股，充分激发员工的积极性。首次授予的限制性股票分三期解除限售，2021年至2023年业绩指引分别为，以2020年为基准，营业收入增长率不低于30%/60%/100%。同时，公司不断优化晋升渠道，完善激励约束机制，积极引进行业优秀外部人才，激发组织活力，推动公司经营持续稳定发展。1.2、冷却肉及冷冻肉为基本盘，深化食品业务，拓展全国市场近年来营收稳健增长，产品结构升级叠加成本下行带动2021年前三季度利润高增。收入端来看，2016-2020年公司收入CAGR约20%，主要系屠宰扩张、速冻调理类保持较快增速、扩充牛肉品类所致；2021Q1-Q3收入增速7%，保持稳健增长。利润端来看，由于公司2017-2019年对已支付给澳大利亚相关公司的预付款及保证金计提坏账准备（原定收购事项终止），致归母净利持续低位；

2020年在非经常性损益因素影响下利润端高增；2021年受益于猪价下行、积极拓展高毛利深加工业务，盈利能力大幅回升，前三季度归母净利同比增长53%。冷却肉及冷冻肉为基本盘，深化高毛利深加工业务。2021年以来，公司加速从传统屠宰业务向以预制菜为核心的高毛利业务转型，2021H1屠宰业务收入占比下降至60%，速冻调理产品和牛肉系列产品收入占比提升至20%。冷却肉及冷冻肉：2016-2020年，冷却肉及冷冻肉产品收入占比持续过半并呈缓慢提升态势，由近60%提升至超70%，为公司基本盘业务。但由于屠宰业务毛利率水平较低，公司加速业务转型，2021H1冷却肉及冷冻肉收入占比降低至60%。同时，受益于2021年猪价下行，冷却肉及冷冻肉毛利率恢复至近5%水平。低温肉制品：公司低温肉制品加工生产工艺处于国内领先水平，产品包括圆火腿、布拉格火腿、无淀粉系列火腿等，销售收入稳健增长。低温肉制品毛利率处于较高水平，2016-2020年稳定在30%左右。速冻调理产品：公司速冻调理产品主要包括汤丸系列产品（如鸡脯丸）、蒸烤系列产品（如奥尔良烤翅）及速冻调理肉制品（如培根、叉烧梅花肉、热狗大亨等），同时也包含以流沙包、密州香粽为代表的少数速冻面点产品。2016年以来，公司速冻调理产品收入占比较为稳定，维持在近10%水平，毛利率在15%-25%之间波动。牛肉系列产品：公司2015年计划布局牛肉产品加工，并于2017年投资肉牛加工项目。在引进国外牛肉产品的基础上，结合自身食品加工经验，致力于研发适合国内消费者口味的牛肉系列产品。自2019年肉牛加工项目竣工投产后，牛肉系列产品推广情况良好，销售收入快速攀升。2021H1，牛肉系列产品收入占比提升至12%，近年来毛利率基本稳定在7%-10%。2、大力发展食品业务，预制菜成长空间广阔2.1、预制菜行业概览预制菜是什么？预制菜是以农产、畜禽、水产品等为主要原料，配以各种辅料，经过预加工而成的成品或半成品。预制菜按照购买者需要自行加工的程度多少分为即食食品、即热食品、即烹食品、即配食品四类，加工程度由深至浅，对供应链（冷链、食材新鲜度等）要求由低至高。预制菜产业链：产业链上游包括家禽养殖、畜牧养殖、水产养殖、蔬菜种植以及调味品生产业，上游养殖、种植等标准化程度高的企业参与预制菜生产可有效降低成本。产业链中游为预制菜生产，包括成品菜和半成品菜的生产，产后储存方式以冷藏和冷冻为主，常以冷链物流配送至下游。产业链下游为B/C端消费市场，当前B端占主导，占比达八成。预制菜行业的发展及催化在于：1）外卖崛起倒逼餐饮效率提升，2）冷链发展保障供应链，3）疫情期间促消费、鼓励预制菜。从内生变化看：2014年前后外卖市场崛起，缩短餐饮端备餐时间，预制菜开始在B端初具规模。根据前瞻产业研究院，2020年外卖行业市场规模达到6978亿元，同比增长15.6%，5年CAGR达到38.93%，外卖行业渗透率达到14%，较2015年增长2.33倍。从外力变化看：冷链的发展进步支撑了产业链上游新鲜食材的运输至下游加工食材、速冻半成品的配送。根据中物联冷链委数据，2020年中国冷链物流市场规模达到3832亿元，6年CAGR为16.92%。从短期催化看：2021年末疫情仍然呈现点状多发，2020年以来国内消费力有所削弱，促消费政策不断出台。2022年1月16日国家发展改革委发布《关于做好近期促进消费工作的通知》，要求“因地制宜多措并举满足居民节日消费需求”。在年节餐食方面，提出“创新丰富年节餐食，鼓励提供多品类套餐、自主配餐、网上预订年夜饭食材等服务，鼓励制售半成品和“净菜上市”。2.2、预制菜有效解决B、C端痛点，行业景气度高2.2.1、B端：降本提效，顺应餐饮行业连锁化趋势预制菜有望解决餐饮行业“三高一低”困境。中国餐饮市场规模大但分散程度高、竞争激烈，普遍面临食材成本高、房租高、人力成本高、毛利率低的“三高一低”

困境。使用预制菜在餐饮企业成本构成中体现为原材料成本增，人力、房租、能源成本减，整体净利率预计提升7pct。同时，使用预制菜能够去厨师化，使做饭流程标准化，提升运营效率，增强门店扩张的可复制性。此外，预制菜提供商本身具备菜品研发实力，使餐饮企业在去厨师化过程中能够保证菜品多样化以及菜品持续出新。外卖用户规模和订单量高增，预制菜帮助B端解决时效性。根据中国网信办统计数据，2020年网上外卖用户规模达到4.19亿人，较2016年翻倍以上增长，使用率达到42.3%，外卖规模扩大推动餐饮业订单数量日益增长。根据美团披露全国各地销售数据，2021H1美团的餐饮外卖日均交易近4000万笔，相较于2015年的170万笔增长近22倍。外卖规模爆发式增长考验餐饮企业处理订单的效率，预制菜能够有效解决其生产时效性问题。餐饮连锁化率提升，推动产品标准化。国家统计局数据显示，我国餐饮行业2016-2019年CAGR为9.28%，其中连锁餐饮规模CAGR为11.13%，增长显著快于餐饮行业。中美对比来看，2019年美国餐饮连锁化率达到54.3%，中国仅为10.3%，后续提升空间大，驱动的可持续性较强。餐饮连锁化要求食材的标准化供应，以保证菜品味道的一致性，同时需要严格的成本控制以达到快速扩张，故而催生了一批预制菜toB企业。2.2.2、C端：生活节奏加快、家庭结构变迁刺激预制菜需求生活节奏加快、家庭结构小型化、老龄化趋势对三餐便捷性和快节奏需求提升。“懒人经济”诞生：艾媒数据显示，71.9%的消费者购买预制菜的目的是节省时间，且一二线城市用户居多、占比达65.5%，以20-40岁中青年为主、占比达81.3%。由于C端消费需求多样性较高，我们判断后续对于预制菜的菜品、口味等需求将会逐步提升，同时由于目前预制菜售价均价高，与下沉市场的适配度较低。家庭结构角度：根据公安部统计，2019年全国、城市平均每户户籍人口数量分别为3.08人/户、2.98人/户，处于下行通道。家庭结构小型化对居民饮食习惯产生一定影响：1）每餐食用人数减少，为了减少饭食剩余或浪费，能够实现按单人量或多人量定制的预制菜需求提升；2）正餐“仪式感”降低，居民更倾向于将做饭过程简单快捷化。老龄化趋势：根据历次人口普查统计，60岁及以上人口占比从2011年的13.7%上升至2019年的18.1%，人口老龄化趋势明显，预制菜也可满足老年人做饭简单化需求。2.3、预制菜成长属性强、未来5年CAGR有望达到24%，行业竞争格局分散根据餐饮市场推算，2021年预制菜市场规模约3000亿元。根据国家统计局数据，2021年中国餐饮业市场规模为4.69万亿元。2019年餐饮业原料进货成本占营业收入比例均值为42%，假设该比例不变，测算出2021年餐饮原料市场规模为1.96万亿元。由于中国预制菜行业尚处于发展初级阶段，假设B端渗透率为10%-15%，测算出2021年预制菜B端市场规模为1963-2945亿元。根据中国预制菜市场B端占比80%测算，估算中国预制菜市场规模（B+C端）为2454-3682亿元。近十余年中国预制菜市场可对标日本20世纪70-80年代，先B端后C端。这两个时段内，中日餐饮市场均实现快速翻倍，核心家庭比例（成年父母+未成年子女家庭、非老年父母+成年子女家庭）均有显著提升，中日人均GDP与家庭可支配收入的高速增长趋势也较为相似。从渠道结构来看，20世纪70-80年代日本经济高速发展推动餐饮行业蓬勃发展，速冻食品B端快速放量。而C端消费需求需要长期培养，且需要冷链配送体系的支撑，随着20世纪90年代商超便利店系统完善，速冻食品C端开始放量。预计2026年预制菜市场规模有望达到近9000亿元，5年CAGR约24%。假设餐饮市场2021-2026年CARG为5%，预制菜渗透率25%情形下：1）原材料采购成本占比42%不变；2）参考日本先B端后C端的发展趋势，预计2026年预制菜B端占比降至70%。根据敏感性测算，假设2021-2026年餐饮市场CAGR为3%-7%、预制菜B端渗透率为20%-30%，2026年预制菜市场规模有望达到近9000亿元，5年CAGR高达24%（假设2021-2026年餐饮市场CAGR为5%、2026年预制菜渗透率为25%）。我国预制菜行业竞争格局分散，整合空间大。2011年预制菜企业注册量为1796家，2020年已爆发式增长至1.25万家，但注册资本主要集中在100万以内，已形成一定规模的企业的销售额普遍处于10亿以下，竞争格局分散。同时，由于中国幅员辽阔、菜系众多，不同地区饮食口味有较大差异，预制菜企业的区域分布特征明显，尚未出现规模化的大单品。根据产业链环节参与玩家大致可分为：1）上游农牧水产企业，如双汇发展、龙大美食、得利斯、圣农发展、国联水产等；2）中游食品加工企业，如安井食品（冻品先生）、三全食品、千味央厨等；3）下游零售端企业，如味知香、绿进、海底捞、西贝莜面村、盒马生鲜等。各类预制菜企业要想突围，关键在于：1）产品研发能力，满足多元化需求；

2）规模生产优势及供应链运营效率；3）对销售通路的把控，即B端客户资源的沉淀及C端品牌力的打造。2.4、公司：发力预制菜，有望成为新增长极2.4.1、预制菜占比提升迅速，产能释放空间大公司预制菜品类丰富，2020年收入占比10%+。公司依托上游屠宰布局，具备原材料优势及规模化生产能力，同时依靠子公司丰得利拓展米面系列产品。公司预制菜产品分四大品类，即牛肉制品（肥牛卷、牛排等）、速冻调理产品（热狗大亨、奥尔良鸡翅、甜不辣、鱼豆腐、鸡肉丸等）、即食休闲系列（酱牛肉、密州烧鸡、猪头肉、青花椒风味香肠、啵啵肠等）、速冻米面产品（夹心油条、焖面等）。2022年初有多个已上市或计划上市的新品，以猪肉、牛肉预制菜为主，包括臻享红烧肉、臻享四喜丸子、香卤猪蹄、水晶五花肉、藤椒护心肉、臻享红烧牛腩、元气牛肉汤、香卤牛腱肉、叉烧梅花肉等。2020年公司预制菜收入3.68亿元，同比增长36.01%，占总体营收比重达到11.2%，其中速冻调理类产品收入2.35亿元，占比63.7%。2021Q1-Q3公司预制菜整体毛利率为16.74%，其中速冻调理类、速冻米面类、即食休闲系列、牛肉系列产品毛利率分别为14.96%、22.12%、28.59%、15.15%，牛肉制品毛利率提升显著。预制菜产能加码，有望成为新增长极。近年来公司加快食品板块产能扩充：1）2017年尝试中央厨房业务并进军牛肉加工领域，2019年竣工投产3万吨牛肉类预制菜；2）新增10万吨山东调理肉制品产能项目建成，2022年初已开始试生产；3）山东丰得利食品一期项目共建成2万吨速冻米面食品产能，产值约2-3亿元，二期将根据一期使用情况择机建设。目前公司预制菜产能合计约15万吨，包括在建陕西基地预制菜产能5万吨，预计2022年中下旬释放，增长潜力大。2.4.2、B端主导，C端长期布局渠道端，以大客户、经销渠道为主，21H1营收分别为6.96亿元、5.73亿元，占比43.4%、35.8%；直营渠道占比较小，21H1营收1.41亿元，占比8.8%。大客户渠道：公司成立大客户部专门进行餐饮渠道客户的开发、维护，按客户的品类、规格需求提供定制化服务，是未来开发预制菜B端客户的主要渠道。经销商渠道：公司与经销商签订年度合同，约定销售任务。经销商主要面向商超、专卖店、社区店等C端客户，主要销售冷冻肉以及低温肉制品等。宾得利快厨是公司旗下新零售便利店的代表，以经销商加盟为主，经营火锅、烧烤食材以及预制菜类产品，目前在山东济南、潍坊、烟台等城市开设了数十家线下专卖店，同时在天猫开设线上旗舰店，由公司供货，经销商管理。直营渠道：分为线上和线下直营渠道，线上主要通过在天猫、京东等电商平台开设旗舰店；线下主要为公司开设的旗舰店、展示店和进驻大型商超的品牌专柜。公司预制菜业务B端和C端占比为7:3，近三年重点拓展B端，长期布局C端。B端：公司B端拓展主要以大客户部开发和维护为主，经销商进行辅助开拓，目前已建立合作关系的B端客户包括与杭州汇裕、江苏雅玛吉、锅圈食汇、正新鸡排、盒马鲜生、便利蜂等。根据预制菜行业先B后C的发展经验，B端渗透率提升相对容易，公司近三年以B端客户开发为主要方向，重点客户为有全国化需求、规模在100-500家门店的连锁餐饮客户。3、屠宰行业整合空间大，公司区位优势显著3.1、屠宰业集中度有望提升，猪价下行期屠宰弹性大3.1.1、上下游分散、私屠滥宰、地方保护导致屠宰行业集中度低我国为猪肉消费大国，生猪出栏量逐步恢复。从生猪出栏量来看，2015-2018年我国生猪养猪出栏持续保持在近7亿头规模，2019年非洲猪瘟爆发后，生猪出栏量大幅下滑至5.44亿头，2020年进一步回落至5.27亿头。随着2019年9月开始行业补第一波产能、复产相对顺利，2021年出栏量大幅回升，前三季度出栏4.92亿头，同比增长35.9%，由于四季度生猪产能继续释放，预计出栏量或在2亿头以上，全年有望达到常规7亿头水平。从肉类消费结构来看，常规年份我国居民人均猪肉消费量在20KG/年，猪肉产量约5500万吨，占肉类总产量的63%左右，2019-2020年受生猪出栏量降低影响占比下滑至54%左右，预计2021年消费结构逐步回归常态。同时，随着可支配收入增加及消费观念转变，我国猪肉消费习惯正逐渐由热鲜肉转向冷却肉。屠宰行业高度分散，产能利用率较低。2018年中国屠宰行业CR3仅为4.5%，规模以上生猪定点屠宰企业屠宰占比一直维持在三分之一左右，而美国2015年CR3已经达到61%。国内低效产能的冗余阻碍规模化企业生产效率的提高。从双汇发展控股股东万洲国际的区域产能利用率也能验证，美欧地区的产能利用率均在90%+，近几年美国地区产能更是满负荷运转，而中国双汇产能利用率长期维持在60-70%，19年由于非洲猪瘟疫情影响下滑至54%。上下游分散、私屠滥宰、地方保护导致屠宰行业集中度低。上游生猪养殖分散：2018年全国生猪出栏6.9亿头，CR5仅5%左右，最大的温氏出栏量2230万头，市占率仅3%，极其分散。而美国成熟的生猪养殖业态CR3占比超过25%，排名第一的史密斯菲尔德市占率达到15%。经历非洲猪瘟的行业大洗牌后，龙头企业凭借防疫、成本、资金、土地、人才储备等多元优势实现快速扩张，2020年我国CR5提高至近10%。长期来看，对标美国养殖业态，我国养殖企业市占率提升空间大。下游销售渠道分散：生鲜肉主要销售渠道包括农贸市场、酒店餐厅、商超、大卖场、零售店等，其中农贸市场作为传统流通渠道占比超过50%，但通常只销售热鲜肉。规模化屠宰企业产品以冷却肉为主，产品溢价无法有效兑现。规模化企业成本更高：规模屠宰在检疫标准、环保治理等方面受到国家法规限制，而私屠滥宰尽可能规避各项设备投入和费用，头均利润在50-80元，明显高于规模化企业。地方保护主义加大规模化企业异地扩张难度。3.1.2、环保趋紧叠加非洲猪瘟，屠宰行业集中度提升近年来环保趋紧，上游养殖散户逐步出清，利于屠宰行业集中度提升。2013年底我国农村和农业环保领域首部国家级行政法规《畜禽规模养殖污染防治条例》出台，加强监管养殖环保。2016年步入环保禁养高峰期，2017年禁养区划定范围逐渐向西南、东北、西北等地区扩大，因环保整治减少生猪存栏分别达到3600、2000万头。除了上游的整治外，环保部还出台了《屠宰与肉类加工工业水污染物排放标准》，在屠宰端直接施压，私屠滥宰也将加速出清。非洲猪瘟促进整合，变革传统生猪调运方式。1）养殖端，散养户存在不规范豢养，低端产能泔水猪的发病率比正常豢养的猪要高出30-50%，防疫能力薄弱加速散户出清，带动下游屠宰集中度提高。2）屠宰端，鼓励屠宰企业通过兼并、重组、标准化示范创建，提升规模化、规范化、标准化水平。此外，加大对于猪肉走私与跨省私运的打击力度，鼓励各生猪屠宰企业推行“就近屠宰、冷链运输、冷鲜上市”模式。从“调猪”到“调肉”的转变催生屠宰业务区域性聚集，加速屠宰行业从分散走向集中。2019年年初全国屠宰厂9700多个，年底降到5000个，剩下有近2000家是年产能只有2万头的小厂，是未来3-5年淘汰的对象，预计未来有望降到3000家左右。3.1.3、当前处于猪价下行通道，屠宰行业有望量利齐升非洲猪瘟疫情催化本轮猪周期，目前处于猪价下行通道。2018年8月中国首次报告非洲猪瘟疫情之后，多地出现了非瘟疫情，生猪供给量的减少推动了猪价的新一轮上涨，2019年10月高点突破40元/KG。2019年四季度起行业开始补第一波产能，10月能繁母猪存栏自非瘟发生以来首度转正。2020年复产顺利，前期补栏产能逐渐兑现生猪出栏，逐步弥补供给的不足，猪价自2021年1月起进入快速的下跌通道。2021Q3以来猪价深跌，行业进入去产能周期，11月末全国能繁母猪存栏数量已经较2021年6月高点下降7%。随着天气转凉、年底消费旺季来临，猪价迎来小幅回升，从低点11元/KG上涨至16-17元/KG中枢。短期猪价反弹延缓了产能去化的速度，叠加生猪存栏量尚处于高位，预计2022年上半年猪价将再度探底、下半年或有反弹，全年均价预计16元/KG，同比降幅20%左右。猪价下行期屠宰行业量利齐升，通常规模化企业生猪屠宰头均利润在50-60元/头，低猪价阶段头均利润高点可达到80-100元/头，利润弹性大。3.2、公司：区位优势明显，渠道资源持续积淀区位优势明显，生猪资源供应稳定。公司处于胶东半岛区域，山东省作为国内最大的生猪养殖与猪肉生产基地之一，生猪出栏量及猪肉产量均在全国位居前列。2021年前三季度生猪出栏3307.5万头，同增47.00%，占全国比重的6.72%。子公司吉林得利斯位于松辽平原，该区域是生猪养殖的潜力增长区，同样猪源充足。公司拥有山东、北京、陕西、吉林四大基地，覆盖华东、华北、西北和东北等广大地区，区位布局优势明显，保证公司有充足稳定的生猪资源，从供给端有效支撑公司稳步扩张屠宰规模。屠宰产能开拓西北市场。2021年公司现有屠宰产能300万头/年，其中山东与吉林基地产能分别为100万头/年、200万头/年。此外，公司定增募投计划的咸阳生猪屠宰及肉制品加工项目（200万头/年）也