汽车空气悬架行业之天润工业研究报告：空悬系统新星开启新成长

汽车空气悬架行业之天润工业研究报告：空悬系统新星开启新成长引言：升级的配置，升级的公司天润工业是国内曲轴和连杆龙头，历史上看新业务拓展较为成功。公司以曲轴业务起家，后逐步拓展至连杆及铸锻件业务，2020年正式进军空气悬架业务，并在当年研发出八气囊空气悬架产品。从产品构成看，2015年起公司连杆业务营收占比持续扩大，从6.26%快速提升至2021H1的24.36%。空气悬架业务营收也实现快速增长，2020年空气悬架业务营收0.58亿元，2021H1空气悬架实现营收1.02亿元。从地域构成看，公司境内收入占比较高，大部分年份在90%左右。当前自主品牌份额持续提升，差异化配置成为自主品牌产品力上升的核心竞争力之一。从15万元以上分派系市场份额来看，2021年之前自主品牌份额主要在11%上下徘徊，而2021年上半年该份额已提升到了16%以上。从2021年广州车展新发布的主要车型来看，自主品牌、造车势力不管在智能化配置还是科技配置上均领先合资品牌：1）在智能驾驶功能上，包括在高速路段智能驾驶的投放，以及在智能驾驶硬件如摄像头、毫米波雷达、激光雷达以及更高算力芯片的应用上均大幅投入。2）在科技配置上，在2021年广州车展自主品牌（包括新势力、自主新高端和自主品牌）推出的19款主力车型中线控制动配置达到7款、空气悬架达到6款、智能大灯的配置达到6款。以空气悬架为例，自主崛起，豪华品质逐渐下沉，其作为高端配置比例有望提升。2017年开始，蔚来汽车相继推出ES8、ES6，空气悬架首次搭载于50甚至40万元以下的车型，2021年东风岚图FREE与吉利极氪001继续将空气悬架搭载车型价格下沉至30万元以内（极氪001在2021年7月31日下订前的入门价格是26.6万，算上空气悬架选配后售价28.6万）。空气悬架价格下沉带来应用的推广，2021年中国乘用车空气悬架实现销量约46万辆，占乘用车市场的渗透率从2018年的1.27%提升到了2.2%，占25万元以上车型市场渗透率达到了9%左右。（注：统计口径为标配空气悬架的车型，考虑选配的话渗透率更高）。天润工业依靠传统主业在精密铸锻造的能力，与行业技术专家深度合作，进入空气悬架行业，从系统总成出发，从商用车切入乘用车，有望开启第二成长曲线。天润工业成立于1954年，生产“天”牌内燃机曲轴、连杆为主导产品、经营业务涵盖内燃机动力零部件（曲轴、连杆、铸锻件）、工装模具制造、自动化智能化装备、整车空气悬架等的大型综合性产业集团。邢运波为公司实际控制人。邢运波直接以及通过天润联合集团有限公司间接持有天润工业19.85%股权。此外，前十大股东中，天润联合集团有限公司、邢运波、天润联合集团有限公司董事、总经理孙海涛、郇心泽、于作水、曲源泉、洪君为一致行动人。公司曲轴、连杆产品在中重型柴油机配套比例高，空气悬架产品进展顺利。公司曲轴、连杆产品为国内外著名主机厂整机配套，国内主流商用车发动机客户配套率达95%以上。空气悬架业务进展较为顺利，目前已研发出商用车ECAS系统、乘用车ECS系统，商用车空气悬架已实现向济宁商用车、济南重汽小批量供货，并为华菱、江淮提供样机，乘用车空气悬架已为某品牌制作样品进行实验。公司整体盈利水平较好，期待未来新的营收着力点。1）从营业收入看，公司2015年后营收持续增长，2017年受益于商用车市场需求旺盛加之新客户、新产品订单，营收增长65.88%。2020年后受益于商用车市场需求旺盛，以及市占率提升，2020年营收增长22.92%，2021Q1-Q3营收同比增长24.83%。2）从归母净利润来看，公司归母净利润持续增长，且受益于强大的费用控制能力，2015-2020年利润复合增速快于收入。传统主业：稳扎稳打的曲轴和连杆龙头公司从曲轴到连杆，业务拓展能力强曲轴和连杆为公司贡献稳定的收入。2020年，曲轴与连杆业务分别实现收入28.6、10.1亿元，2015-2020年CAGR分别为17.0%、56.9%。从收入结构来看，曲轴与连杆两大业务是公司的主要收入来源，2016年起持续为公司贡献超过87%的收入。持续稳定的两大业务保障了公司的现金流，2020年公司经营现金流量净额与净利润的比例达到96.9%，盈利质量较好。曲轴与连杆是内燃机的核心零部件，单车价值量相对稳定，行业空间与下游汽车产销量紧密相关。曲轴与连杆的作用是两者相互配合将作用在活塞上的气体压力变为旋转动力，是主机厂整机配套产品，随主机销售。天润的产品以商用车曲轴与连杆为主，国内主流商用车发动机客户配套率达95%以上，业务收入与卡车市场销量紧密相关。历史来看，天润具备较强的业务拓展能力，逐步成长为曲轴和连杆龙头企业。天润工业

的发展历史可追溯至上世纪五十年代，公司前身为主营“锄、镰、锨、镢”等小农具的生产合作社，历经两次业务调整，于八十年代逐步转向汽车曲轴、连杆等的生产。公司具备持续的业务拓展能力：一方面，公司的曲轴与连杆产品覆盖面广，已形成对重型发动机曲轴、中型发动机曲轴、轻型发动机曲轴、乘用车发动机曲轴、船机曲轴、连杆、铸件与锻件的全覆盖；另一方面，公司不断延伸曲轴与连杆产业链，具备曲轴、连杆及其他零部件毛坯的生产能力。公司现已成为国内最大的曲轴专业生产企业、国内最大的中重型商用车胀断连杆生产企业。2020年，公司在中重型发动机曲轴市场、轻型发动机曲轴市场的市占率分别达到60%、30%，在中重型发动机连杆市场的市占率达到40%；曲轴与连杆业务的客户包括潍柴、康明斯、锡柴、上菲红、上柴、戴姆勒、卡特彼勒等国内外知名主机厂。抢装国五透支需求，政策驱使行业平稳商用车板块销量增速放缓，国五库存逐步被消化。在2020年疫情催生新增需求的高基数背景下，叠加2021年上半年抢装国五的影响，商用车板块销量增速自2021年二季度起开始放缓，三季度出现大幅下滑。从批发角度看，2021年重卡、轻卡（含皮卡）批发销量分别为139.3、209.8万辆，分别同比下滑13.8%、4.5%。从上牌角度看，终端与批发接近，2021年重卡、轻卡（剔除皮卡）上牌量分别为141.3、229.8万辆，分别同比下滑10.2%、6.7%；库存水平健康，逐步消化国五库存，全年累计渠道库存减少1.9万辆，国六重卡上牌占比自2021年7月开始迅速提升。预计重卡保持供需平稳，轻卡保有量有望上移，天润作为主营商用车曲轴与连杆的龙头企业，相关业务有望持续保持稳健。具体来看：重卡方面，需求偏弱，供给收缩，2021年销量为139.3万辆，预计2022年销量约为110万辆左右。中共中央、国务院于2021年11月7日发布的关于深入打好污染防治攻坚战的意见指出，深入实施清洁柴油车（机）行动，全国基本淘汰国三及以下排放标准汽车。以2020年年底保有量为依据（可能导致测算结果偏低），假设国IV（2013年下半年全国开始销售）及之后的重卡全部以保有量形式存在于存量市场，截至2021年底，测算国III及以下的重卡保有量约为55万辆。对比保有量水平来看，2020年相比2019年继续大幅提升，提高了全行业保有水平，以5-8年更换周期算，预计2022年重卡销量为110万辆。轻卡方面，受大吨小标加强治理的影响，保有量水平有望上移，预计2022年销量与上年持平。2021年8月3日，工信部、公安部发布《关于进一步加强轻型货车、小微型载客汽车生产和登记管理工作的通知（征求意见稿）》，对总质量超过3500公斤的轻型货车，从发动机动力、装、载能力三方面进行了限制，规定发动机排量≤2.5L；货厢内部宽度≤210mm；轮胎断面宽度≤7.00in或≤195mm。该政策发布后，柴油轻卡（剔除皮卡）上牌中低于2.5L排量的占比迅速提升，已达到行业50%，而2.5-2.8L、3.5L以上的占比迅速下降。根据测算，由运力下降带来的轻卡销量增长为，短期内（1-2年）销量增加27万辆；5-10年内（依据执行力度）保有量提升200万辆，考虑到2022年宏观经济和2021年高基数的影响，预计2022年行业整体持平。以2019年大吨小标为分界线，从柴油轻卡排量变化来看，有30%的量需要转移向蓝牌轻卡。由于合规的蓝牌轻卡最高总重量为4.5吨，扣除合规车辆自重2.5吨后，合规载重量约2吨，单车运力减少一半。1）对新增量的影响：以2018年柴油轻卡销量（77.5万辆）为基准，假设行业需求每年增长5%，不考虑2021年大吨小标治理影响的销量应约为90万辆，现在有30%的量需要转移向蓝牌轻卡，则需一次性新增27万辆（2020年已经释放了一部分）。2）对存量的影响：

以每年批发量中皮卡占比（约30%）、2019年轻卡保有量（1901万辆）、柴油轻卡占比50%为依据，柴油轻卡保有量应约为665万辆，运力下降1/2后保有量需增加一倍，即约200万辆（665*30%）。行业稳定，市占率提升，公司主业有望平稳持续拓展业务、提高市占率的关键源自技术实力与客户服务能力，公司持续推进新产品试制与新客户开发，卡车市场趋稳背景下有望进一步提升市占率。天润具备较强的研发能力与制造能力，能根据客户需求进行新产品研发与老产品改型，并持续开拓新客户。2020年，公司开拓6个新客户，完成114个曲轴新产品的开发试制、115款连杆新产品的交付，申请国家专利27项，其中发明专利9项、实用新型专利18项。产能方面，公司新建生产线已经提上日程，保证供应能力。公司拥有50条曲轴加工生产线，14条连杆加工生产线，2条铸造生产线，8条锻造生产线，8条铸锻件（非曲轴/连杆）深加工生产线；年可生产230万支优质锻钢和球墨铸铁曲轴、740万支胀/锯断连杆、8万吨铸件、11万吨锻件、47万支铸锻件成品（非曲轴/连杆）。2021年，公司计划投资建设3150T热模锻压线1条，轻卡连杆加工线1条，铸锻件（非曲轴/连杆）加工生产线3条，上述新建生产线预计2021年6-10月陆续完工，项目达产后年可新增150万支连杆锻造毛坯产能、36万支轻卡连杆产能、55万件铸锻件成品（非曲轴/连杆）产能。新业务：进入空气悬架赛道，商乘共同打开空间空气悬架市场空间大，外资垄断格局有望被打破汽车悬架核心用途为缓冲地面冲击，改善乘车舒适度。汽车的悬架系统是车架与车桥或车轮之间传力连接装置的总称，核心功能为传递作用在车轮与车架间的力和力扭，并且缓冲路面凹凸传给车架或车身的冲击力，衰减引起的震动，从而保证汽车平稳行驶。空气悬架通常由4大部分构成：空气弹簧、（阻尼可调）减振器、空气供给单元以及传感器/ECU，其中包括：1、空气弹簧：可通过内部气室当中空气的进入与排出调节弹簧长度（车身高度）与刚度；2、减振器：通常为阻尼可调减振器，与空气弹簧相配合，根据车厂设计方案可与空气弹簧相集成（减振器上增加空气弹簧模块）或分离；3、空气供给单元：主要包括空压机、储气罐、气体分配阀、空气管路等，用于气体的运输工作；4、传感器/ECU：传感器有高度、加速度传感器2种，与ECU配合实现根据路况调节空气供给单元气体输送的效果。具体工作原理可简单概括为：行车过程中，传感器/ECU根据路况信息，调节空压机实现储气罐与空气弹簧之间的气体输送（通常为封闭式），从而达到调节空气悬架的目的。商用车：对于支撑性要求较高，逐渐往电控发展商用车悬架系统的发展趋势是由过去的多片钢板弹簧向少片簧转变，逐步向空气弹簧发展。目前弹性组件使用较多的主要有以下几种：钢板弹簧、空气弹簧、螺旋弹簧、油气弹簧、扭杆弹簧、橡胶弹簧等。多片簧结构主要用在工程车等非公路运输车辆上，容易发生超载现象；在公路运输车上少片簧结构逐渐成为主要结构。从天润工业商用车悬架产品来看，主要包括底盘空气悬架（牵引车、搅拌车等）、半挂车空气悬架、半挂车橡胶悬架、底盘橡胶悬架和驾驶室空气悬架。目前我国空气悬架在重卡领域渗透率约为5%，而海外发达地区已经达到85%左右，我国与海外应用存在巨大差距。从国际主流重型载货汽车看，绝大部分重型载货车（含牵引车）都已开始使用空气悬架系统。随着电子电气技术的发展、成熟，电控ECAS(ElectronicControlAirSuspensionSystem）空气悬架系统将主要应用于重型载货汽车后悬架系统及高配车型的前、后悬架系统上。商用车空气悬架渗透率有巨大增长空间，经济性+政策推动将加速空气悬架应用。空气悬架作为对于重卡传统钢板弹簧悬架的替换品具备三点优势，渗透率有望提升：1）政策：GB7258-2017在第9.4条中提出了对于空气悬架的新要求：总质量大于等于12000kg的危险货物运输货车的后轴，所有危险货物运输半挂车，以及三轴栏板式、仓栅式半挂车应装备空气悬架；2）空气悬架相比传统悬架能提高舒适性。采用空气悬架的车型在颠簸路面行驶的时候空气悬架没有明显上下颠的感觉，很柔和。而且通过ECAS控制系统对底盘可以进行升降，这样在接驳挂车和脱离挂车的时候就可以降低驾驶员摇挂车支腿的强度，也可以提升效率。3）后续维护成本低。虽然空气悬架系统的购置成本高于钢板弹簧悬架系统，但根据世界各地使用经验，空气弹簧的总使用寿命一般数倍于钢板弹簧悬架系统，后续维护成本反而更低。根据卡车之家对T7H的测评，空气悬架相对于钢板悬架来说，可以提升舒适性，减少对车架的冲击，保护车架及车架上的附件。比如最常见的挡泥板车架，长测的5台智能卡车，在戈壁滩上运行了10万公里以后，挡泥板支架没有出现断裂的情况，相同工况的钢板悬架车型，挡泥板支架已经需要用钢丝绳固定起来，还有些需要用电焊焊接许多次。市场空间：到2025年重卡空气悬架市场空间约91亿元假设：重卡市场受益于治超要求，空气悬架配置率逐渐提升；未来国产化与规模化带来单价下降，更便于空气悬架市场普及。预计到2025年重卡市场规模90.7亿元，复合增速44.3%。乘用车：作为差异化高端配置，渗透率逐步提升乘用车空气悬架价格下沉，渗透率逐步提升。空气悬架诞生历史较为悠久，1920年法国已经研发出了世界上第一副空气悬架，随后1957年由凯迪拉克率先拉开空气悬架量产序幕。由于空气悬架系统复杂、造价昂贵，迄今仍然主要搭载在中高端车型上，尤其在2017年之前基本都应用在BBA与超豪华品牌或中大型商用车上。2017年开始，蔚来汽车相继推出ES8、ES6、ET7，空气悬架首次搭载于50甚至40万元以下的车型，2021年东风岚图FREE与吉利极氪001继续将空气悬架搭载车型价格下沉至30万元出头（极氪001算上空气悬架选配后售价在30万元出头）。空气悬架价格下沉带来应用的推广，2021年中国乘用车空气悬架实现销量约46.3万辆，占乘用车市场的渗透率从2018年的1.26%提升到了2021年的2.27%，占25万元以上车型市场渗透率达到了9.6%。（注：统计口径为标配空气悬架的车型，考虑选配的话渗透率更高）。消费持续升级，高端智能电动加速空气悬架应用。近年来我国汽车消费升级趋势显著，随着购买力提升+增换购比例提升，乘用车平均购车单价持续向上，尤其是25万元以上高端车型销量占比明显提升，从2018年的17.3%到了2021年的23.8%，空气悬架也进入了更多人的配置清单。另一方面，新势力正快速崛起，在高端智能电动的品牌定位之下对于新兴、高端配置的接受度更高、更愿意使用，如蔚来汽车，新势力有望拉动空气悬架消费趋势，未来有望出现更多车企搭载空气悬架，如红旗、极氪、岚图等已经成为继蔚来之后的先行者。市场空间：预计2025年乘用车空气悬架规模达到187亿元假设：消费升级下预计乘用车25万元以上市场销量与份额有望继续提升，诞生更多空气悬架需求；未来国产化与规模化带来单价下降，更便于空气悬架市场普及。根据计算，到2025年我国空气悬架乘用车市场规模187.0亿元，复合增速41.8%。格局：外资垄断有望被打破结构上，国内空气悬架市场长期被外资供应商控制。究其原因，仍是燃油车时代自主乘用车车企困于中低端市场，而空气悬架系统的高昂成本使其难以应用在低端乘用车型上，导致自主车企难有需求。商用车方面，国内较为严重的货车超载问题限制了商用车空气悬架的应用，同时，对舒适度要求较高的高端巴士在国内的渗透率也相对较低。这一系列因素使国内的空气悬架市场需求明显小于欧美国家，进而导致内资供应商没有进行针对性技术开发的动力。供应链拆分叠加技术加速突破，外资垄断局面逐步打破，中国自主供应商进入放量时刻。1）从整车厂角度来看，海外供应商依托过去的核心技术壁垒，主导的空气悬架系统总成方案核心矛盾主要体现在软硬件绑定过深、成本高企等问题。国内整车厂一方面力求自主掌握软件核心策略，早期产品沿用空气悬架系统积累了相关技术与经验之后，已逐步具备自主开发系统总成的能力，仅需供应商提供部件层面的硬件配套，逐步对海外主流厂商整体方案配套形成冲击；另一方面，整车厂亟需降低成本+加快产品迭代，自主供应商相比外资而言具备成本低、响应快速的优势，已逐步进入整车厂空气悬架部件的供应链环节；2）从供应商角度来看，自主供应商通过多年技术积累或海外优质资产收购等方式，已经具备为整车厂提供空气悬架部件（空气弹簧、减振器、空气供给单元、ECU等）乃至系统总成方案的能力，如保隆科技、中鼎股份、天润工业、孔辉汽车科技等均是中国空气悬架各领域的核心玩家，并已取得了相关配套定点，未来有望加速放量。依托技术创始人，公司在空气悬架领域进展迅速天润工业依托传统压铸、锻造技术，结合张广世博士的专利，逐步开发出商用车底盘、半挂车、驾驶室空气悬架、乘用车电控悬架系统等。依照商用车先行，乘用车、轻卡跟进的总体战略，逐步提升公司空气悬架业务的市占率。技术：技术合作人经验丰富，具备控制策略开发能力2020年5月，天润工业与自然人张广世成立天润智控，张广世负责空气悬架相关技术，天润工业持有75%股权，正式关注空气悬架赛道。2020年10月，天润工业增资2.57亿，加大对空气悬架业务投入，增资后天润工业持有子公司93%股权。根据公司年报，2020年空气悬架业务实现营收0.58亿元，销售空气悬架超22万支。合作方技术积累丰富，具备控制策略的开发能力。张广世为同济大学博士，2009-2012年与美晨生态担任副总经理职位，2012年辞职创业，2014年注册成立青岛浩釜铭车辆科技有限公司。张广世博士购买了电控悬架系统的进口零部件，拆解后研究内部构造和工作原理，逐渐累积，形成产品基础，当时带着产品竞标时遇到汽车行业专家郭孔辉，张博士团队因产品在技术和样品生产方面符合招标方的要求，因此中选，其后与孔辉开展合作。到2018年，张博士团队以累计申请涵盖系统以及核心零部件等知识产权21项，授权15项。企业创建的具有自主知识产权的“KHISS”品牌，运用虚拟样机技术，在设计阶段即可进行方案布置优化、数字虚拟样机设计的模拟匹配，提高了内部协同和设计能力，从而保证了设计质量、缩短了产品开发周期。2020年5月，天润工业与自然人张广世成立天润智控，张广世负责空气悬架相关技术，天润工业由此踏上空气悬架的进程。吸收外资研发实力，公司研发团队持续扩张。目前，天润已在戴姆勒奔驰聘请了三位资深工程师，分别是设计工程师，应用工程师和测试工程师。公司希望经过1-2年的培育，可以成为在产品研发和设计上都具备自主创新能力和自主开发能力的企业。从2019年研发投入对比来看，天润相较于其他两家在商用车空气悬架供应商美晨工业（现更名美晨生态）和上海科曼，研发投入超过2亿元，研发资金实力雄厚。根据公司公告，张博士的空气悬架研发团队从2013年起开始进行乘用车电控系统的研发设计，在控制策略方面有技术的积累沉淀。从2020年下半开始，天润智控开始研发商用车ECAS系统，目前基本完成了几款ECAS加机械系统总成产品的开发设计。产品：系统和关键零部件均有实力产品方面，目前天润工业空气悬架产品主要面向商用车，包括底盘空气悬架、半挂车空气悬架、驾驶室空气悬架。目前已完成了四大系列橡胶悬架、七大系列半挂车空气悬架

（带桥供货）、轻量化版八气囊空气悬架、断开式平衡轴总成等产品的落地，完成了一款SUV电控空气悬架系统装车与调试，一款MPV单后桥电控空气悬架系统装车与调试，一款重卡CDC连续阻尼可调电控系统悬架的装车与调试，业务进展情况良好。2020年公司成立之后，公司空气悬架业务马不停蹄，从市场开发到关键零部件生产线建设，到系统小批量供货和悬架实验室建设完成。2020年，公司主要进行了：1）生产及试验设备的采购、调试、安装，市场开发、产品开发和试制；2）根据客户需求生产空气悬架结构件产品；3）完成了CDC减振器、均衡梁、支架等底盘悬架核心零部件生产线建设，实现批量供货；4）完成了新型八气囊空气悬架系统小批量供货，完成了工程机械用橡胶悬架样件的试制，驾驶室空气弹簧减振器23款产品、重汽部件4个产品的设计、试制、交付。2021年上半年，公司主要进行了：1）生产线、装配线、实验室建设，新产品及新客户开发；2）悬架实验室基本建设完成，其中进口MTS六通道悬架系统试验台、MTS850减振器实验台、64通道eDAQ数据采集系统等设备已完成安装调试，实验室整体建设完成后，可进行悬架系统及零部件的验证。从收入结构上看，2021年上半年公司悬架业务销售收入主要来源于关键零部件收入。包括CDC减震器，空气气囊，和结构件的均衡梁、导向臂、空气弹簧等，主要面对的客户来自挂车市场和牵引车市场。从公司战略角度看，公司空气悬架领域有四大核心，包括ECAS系统、空气弹簧、CDC减震器和其他控制系统。一个是ECAS系统，现在已经有一些主动式ECAS系统在进行验证；二是，空气弹簧已经开始量产并推向市场；三是CDC减震器开始量产，主要是售后市场，部分已经开始给整车配套；四是除ECAS系统外的其他控制系统也在推进，陆续向市场推广。订单方面，商用车交付样品，乘用车与客户开展合作。商用车包括：济南重汽的轻卡驾驶室悬架近期交付样品；山东汽车在初步审核技术，规划到22年4月进行路试。轻卡有几款空气悬架的产品开始装车，轻卡现在基本都是带ECAS的产品，依维柯处于待审核状态。乘用车方面，公司已与某客户就两款新车型进行空气悬架项目的合作，其中一款目前已完成首轮调校。该合作产品属于新能源车型，留给悬架系统的空间小，传统悬架难以满足其需求，采用空气悬架能够解决匹配问题，另一款乘用车平台也在进行相关测试，该车将集成更新的技术，包括双目摄像头、高度可调与阻尼可调。投资计划方面，公司在零部件、组装线、实验室方面均有投入。公司预计投资新建底盘零部件生产线4条，计划实现年产能39万