面向IPO的融资战略课件

面向IPO的融资战略王天东wangtiandong@面向IPO的融资战略王天东融资概念何谓融资?融资是企业用未来经济利益换取现在的资金使用权。融资是企业让渡部分企业未来的经济利益给投资人，如新股东、债权人，而获取现在的资金使用权。融资的代价是支付股利、利息，以及发行费用，即融资有成本融资特征融资是一种交易行为未来经济利益不确定信息不对称融资概念何谓融资?融资是一种交易行为交易双方是谁?原股东与债权人原股东与新股东(大股东与小股东)

交易价格与估值债权融资——利率——风险股权融资——每股发行价——估值融资是一种交易行为未来经济利益不确定性债权融资——固定收益——风险主要由股东承担——抵押、担保股权融资——波动性收益——风险由新老股东共同承担——对赌（期权）未来经济利益不确定性信息不对称事前信息不对称逆向选择——交易无法发生财务报表功能事后信息不对称道德风险（掏空）监管信号理论好企业不发股？信息不对称融资问题与融资理论融资关键问题资本结构（股权与债权？）资本成本融资数量与控制权融资顺序融资主要理论经验融资理论经典融资理论现代融资理论融资问题与融资理论融资关键问题经验融资理论净收益理论在公司资本结构中，债权资本的比例越大，公司的价值越大。债权资本越多，公司加权平均资本成本就越低，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。净营业收益理论净营业收益理论认为，在公司的资本结构中，债权资本的多寡，比例的高低，与公司的价值没关系。决定公司价值的真正因素，应该是公司的净营业收益。公司的加权平均资本成本不变，是一个常数。折衷理论存在最佳资本结构，加权平均资本成本在某一点达到最低。经验融资理论经典融资理论MM理论无所得税：在没有所得税且市场处于均衡状态下，企业资本结构的改变不会影响企业的价值和资本成本。有所得税：考虑到负债节税的利益，企业使用的负债越多，它的加权平均资本成本就越低，企业的价值就越高。权衡理论负债公司的价值就等于不负债公司的价值加上税盾的现值减去破产成本的现值。税盾降低了成本，但负债增加了破产成本（放宽了MM理论无破产成本的假设）啄序理论内部融资——债权融资——股权融资经典融资理论现代融资理论代理理论股权融资代理问题经营者努力程度偏低——激励不足——100%股权给经营者挥霍公司现金问题——乱花钱，乱并购——借债债权融资代理问题风险转移——投资高风险项目——抵押、限制性条款等债务悬置——拒绝投资好项目——信号理论发展前景看好的企业，债务融资水平就越高，反之亦然。逆向选择理论估值偏低的公司不愿意增发，增发则意味着高估。控制权理论在位的经营者通过改变自己在公司所持股份比例来操纵或影响公司被接管的能力现代融资理论融资与企业发展金融市场与企业企业发展不同阶段的融资策略融资与企业发展金融市场与企业金融市场—银行主导时期

银行系统小企业大企业私募资本市场社会资本中型企业金融系统公司投融资金融市场—银行主导时期银行系统小企业大企业私募资

金融系统

金融中介机构

社会资本银行系统

私募资本市场

证券市场现有业务持续经营投资机会公司投资与资产融资与资本结构债务融资工具混合融资工具股权融资工具金融市场—资本市场时期金融系统金融中介机构社银行系统私募证券金融市场—证券市场中心时代衍生证券市场股票市场债券市场货币市场

衍生市场股票市场债券市场货币市场私募市场

小企业中型企业大企业社会资本

退休基金、养老基金、保险公司、商业银行共同基金私募基金货币市场基金风险管理衍生基金网络平台金融市场—证券市场中心时代衍生证券市场衍生市场小企业中企业成长阶段、产品/业务组合企业成长阶段、产品/业务组合成长过程与融资选择一般模式成长过程与融资选择一般模式Pre-IPO

影响因素

投资者收益

主要风险国际行情2005-2008年，中国Pre-IPO的平均价格为5.8倍，到2009年，大量新基金成立，Pre-IPO价格上升到7-9倍，少数受到追捧的企业价格甚至高达15倍证监会审批风险自2009年6月IPO重启以来至2010年4月23日，发审委共审核332家，未通过审核(含取消审核)计52家，其中创业板24家、中小板25家，主板3家，过会成功率约为84%。投资期较长，回报丰厚投资基金数量及金额资金量Pre-IPO影响因素投资者收益主要风险国际行情200创业首批10家上市企业发行情况证券代码证券简称发行价（元）发行市盈率（倍）发行数量（万股）实际募集资金（万元）300001特锐德23.852.76336079968300002神州泰岳5868.83160183280300003乐普医疗2959.564100118900300004南风股份22.8971.53240054936300005探路者19.853.1170033660300006莱美药业16.547.83230037950300007汉威电子2760.54150040500300008上海佳豪27.840.12126035028300009安科生物1746.83210035700300010立思辰1851.49265047700创业首批10家上市企业发行情况证券代码证券简称发行价发行市盈

2008年,全球共有2619只股票完成发行再融资,融资总额为5375亿美元。纽约泛欧交易所集团以2886亿美元的成绩位列全球各大交易所2009年再融资额首位；伦敦证券交易所集团则以1792亿美元排列第二。

2009年，全球共有5023只股票完成发行再融资，融资总额为8428亿美元。2009年A股再融资金额达2,245亿元,远远超过2009年A股首次公开发售(IPO)融资总额度近一倍。2008年,全球共有2619只股票完成发行再融资,融资年份股权融资总额IPO配股增发可转换债券金额比例金额比例金额比例金额比例1998857.11404.4047.18%337.9039.42%29.813.48%85.009.92%1999870.95485.4655.74%311.9635.82%58.436.71%15.101.74%20001519.70846.2655.69%496.9432.70%165.3810.88%11.100.73%20011184.10547.2446.21%419.0335.39%217.8718.40%00.00%2002773.68501.4264.81%54.627.06%156.8420.27%60.807.86%2003786.91438.3055.70%73.379.32%112.6014.31%162.6420.67%2004725.48336.0446.32%101.1313.94%155.9121.49%132.4018.25%2005333.2154.8216.45%2.420.73%275.9782.82%00.00%20062687.001600.6359.57%4.100.15%1023.7738.10%58.502.18%20077976.804381.0454.92%226.012.83%3258.7240.85%111.001.39%20083503.501009.22%148.314.23%2299.9665.65%46.001.31%20095132.001951.6138.03%103.942.03%3001.8058.49%74.651.45%年份股权融资总额IPO配股增发可转换债券金额比例金额比例金额07-09年IPO与再融资审核情况时间首发再融资申请未通过未通过率申请未通过未通过率20071563824.36%198178.59%20081162017.24%168148.33%20091231310.57%13675.15%总计395715023807-09年IPO与再融资审核情况时间首发再融资申请未通过未《首次公开发行股票并上市管理办法》（2006.05）最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据；最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元；或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元；发行前股本总额不少于人民币3000万元；最近一期末无形资产（扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等后）占净资产的比例不高于20%;最近一期末不存在未弥补亏损。《首次公开发行股票并上市管理办法》（2006.05）《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》（2009.5）发行人是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算。最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于五百万元，最近一年营业收入不少于五千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据。最近一期末净资产不少于两千万元，且不存在未弥补亏损。发行后股本总额不少于三千万元。《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》（2009.5《上市公司证券发行管理办法》（2006.05）最近3个会计年度连续盈利。扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为计算依据。最近24个月内曾公开发行证券的，不存在发行当年营业利润比上年下降50%以上的情形。最近3年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近3年实现的年均可分配利润的20%。拟配售股份数量不超过本次配售股份前股本总额的30%。（配股）最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%。扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据。（增发与可转债）本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%。（可转债）最近3个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券1年的利息。（可转债）发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%。（非公开发行）《上市公司证券发行管理办法》（2006.05）并购重组概念是中国上市公司市值管理的重要手段并购重组概念是中国上市公司市值管理的重要手段中国证券市场比较关注企业所有制的差异所有制差异企业类型09年市值涨幅民营企业155.98%国有企业135.00%外商投资企业120.76%央企70.75%平均100.88%09年中国市值涨幅榜前十名的上市公司都是由并购重组带动的排名股票名称涨幅行业1顺发恒业4661.10%房地产业2ST成功2156.29%房地产业3西南证券1988.46%金融、保险业4嘉凯城1506.93%房地产业5山煤国际1187.05%建筑业6广弘控股1153.99%食品、饮料7中南建设1105.90%建筑业8兆维科技1095.20%信息技术业9ST国中676.53%电力、煤气及水的生产和供应业10酒钢宏兴663.94%金属、非金属并购重组概念是中国上市公司市值管理的重要手段并购重组概念是中面向IPO的融资战略王天东wangtiandong@面向IPO的融资战略王天东融资概念何谓融资?融资是企业用未来经济利益换取现在的资金使用权。融资是企业让渡部分企业未来的经济利益给投资人，如新股东、债权人，而获取现在的资金使用权。融资的代价是支付股利、利息，以及发行费用，即融资有成本融资特征融资是一种交易行为未来经济利益不确定信息不对称融资概念何谓融资?融资是一种交易行为交易双方是谁?原股东与债权人原股东与新股东(大股东与小股东)

交易价格与估值债权融资——利率——风险股权融资——每股发行价——估值融资是一种交易行为未来经济利益不确定性债权融资——固定收益——风险主要由股东承担——抵押、担保股权融资——波动性收益——风险由新老股东共同承担——对赌（期权）未来经济利益不确定性信息不对称事前信息不对称逆向选择——交易无法发生财务报表功能事后信息不对称道德风险（掏空）监管信号理论好企业不发股？信息不对称融资问题与融资理论融资关键问题资本结构（股权与债权？）资本成本融资数量与控制权融资顺序融资主要理论经验融资理论经典融资理论现代融资理论融资问题与融资理论融资关键问题经验融资理论净收益理论在公司资本结构中，债权资本的比例越大，公司的价值越大。债权资本越多，公司加权平均资本成本就越低，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。净营业收益理论净营业收益理论认为，在公司的资本结构中，债权资本的多寡，比例的高低，与公司的价值没关系。决定公司价值的真正因素，应该是公司的净营业收益。公司的加权平均资本成本不变，是一个常数。折衷理论存在最佳资本结构，加权平均资本成本在某一点达到最低。经验融资理论经典融资理论MM理论无所得税：在没有所得税且市场处于均衡状态下，企业资本结构的改变不会影响企业的价值和资本成本。有所得税：考虑到负债节税的利益，企业使用的负债越多，它的加权平均资本成本就越低，企业的价值就越高。权衡理论负债公司的价值就等于不负债公司的价值加上税盾的现值减去破产成本的现值。税盾降低了成本，但负债增加了破产成本（放宽了MM理论无破产成本的假设）啄序理论内部融资——债权融资——股权融资经典融资理论现代融资理论代理理论股权融资代理问题经营者努力程度偏低——激励不足——100%股权给经营者挥霍公司现金问题——乱花钱，乱并购——借债债权融资代理问题风险转移——投资高风险项目——抵押、限制性条款等债务悬置——拒绝投资好项目——信号理论发展前景看好的企业，债务融资水平就越高，反之亦然。逆向选择理论估值偏低的公司不愿意增发，增发则意味着高估。控制权理论在位的经营者通过改变自己在公司所持股份比例来操纵或影响公司被接管的能力现代融资理论融资与企业发展金融市场与企业企业发展不同阶段的融资策略融资与企业发展金融市场与企业金融市场—银行主导时期

银行系统小企业大企业私募资本市场社会资本中型企业金融系统公司投融资金融市场—银行主导时期银行系统小企业大企业私募资

金融系统

金融中介机构

社会资本银行系统

私募资本市场

证券市场现有业务持续经营投资机会公司投资与资产融资与资本结构债务融资工具混合融资工具股权融资工具金融市场—资本市场时期金融系统金融中介机构社银行系统私募证券金融市场—证券市场中心时代衍生证券市场股票市场债券市场货币市场

衍生市场股票市场债券市场货币市场私募市场

小企业中型企业大企业社会资本

退休基金、养老基金、保险公司、商业银行共同基金私募基金货币市场基金风险管理衍生基金网络平台金融市场—证券市场中心时代衍生证券市场衍生市场小企业中企业成长阶段、产品/业务组合企业成长阶段、产品/业务组合成长过程与融资选择一般模式成长过程与融资选择一般模式Pre-IPO

影响因素

投资者收益

主要风险国际行情2005-2008年，中国Pre-IPO的平均价格为5.8倍，到2009年，大量新基金成立，Pre-IPO价格上升到7-9倍，少数受到追捧的企业价格甚至高达15倍证监会审批风险自2009年6月IPO重启以来至2010年4月23日，发审委共审核332家，未通过审核(含取消审核)计52家，其中创业板24家、中小板25家，主板3家，过会成功率约为84%。投资期较长，回报丰厚投资基金数量及金额资金量Pre-IPO影响因素投资者收益主要风险国际行情200创业首批10家上市企业发行情况证券代码证券简称发行价（元）发行市盈率（倍）发行数量（万股）实际募集资金（万元）300001特锐德23.852.76336079968300002神州泰岳5868.83160183280300003乐普医疗2959.564100118900300004南风股份22.8971.53240054936300005探路者19.853.1170033660300006莱美药业16.547.83230037950300007汉威电子2760.54150040500300008上海佳豪27.840.12126035028300009安科生物1746.83210035700300010立思辰1851.49265047700创业首批10家上市企业发行情况证券代码证券简称发行价发行市盈

2008年,全球共有2619只股票完成发行再融资,融资总额为5375亿美元。纽约泛欧交易所集团以2886亿美元的成绩位列全球各大交易所2009年再融资额首位；伦敦证券交易所集团则以1792亿美元排列第二。

2009年，全球共有5023只股票完成发行再融资，融资总额为8428亿美元。2009年A股再融资金额达2,245亿元,远远超过2009年A股首次公开发售(IPO)融资总额度近一倍。2008年,全球共有2619只股票完成发行再融资,融资年份股权融资总额IPO配股增发可转换债券金额比例金额比例金额比例金额比例1998857.11404.4047.18%337.9039.42%29.813.48%85.009.92%1999870.95485.4655.74%311.9635.82%58.436.71%15.101.74%20001519.70846.2655.69%496.9432.70%165.3810.88%11.100.73%20011184.10547.2446.21%419.0335.39%217.8718.40%00.00%2002773.68501.4264.81%54.627.06%156.8420.27%60.807.86%2003786.91438.3055.70%73.379.32%112.6014.31%162.6420.67%2004725.48336.0446.32%101.1313.94%155.9121.49%132.4018.25%2005333.2154.8216.45%2.420.73%275.9782.82%00.00%20062687.001600.6359.57%4.100.15%1023.7738.10%58.502.18%20077976.804381.0454.92%226.012.83%3258.7240.85%111.001.39%20083503.501009.22%148.314.23%2299.9665.65%46.001.31%20095132.001951.6138.03%103.942.03%3001.8058.49%74.651.45%年份股权融资总额IPO配股增发可转换债券金额比例金额比例金额07-09年IPO与再融资审核情况时间首发再融资申请未通过未通过率申请未通过未通过率20071563824.36%198178.59%20081162017.24%168148.33%20091231310.57%13675.15%总计395715023807-09年IPO与再融资审核情况时间首发再融资申请未通过未《首次公开发行股票并上市管理办法》（2006.05）最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据；最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元；或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元；发行前股本总额不少于人民币3000万元；最近一期末无形资产（扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等后）占净资产的比例不高于20%;最近一期末不存在未弥补亏损。《首次公开发行股票并上市管理办法》（2006.05）《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》（2009.5）发行人是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算。