电子行业深度研究及投资策略：把握创新与国产趋势下的核心资产

电子行业深度研究及投资策略：把握创新与国产趋势下的核心资产1

创新铸就高景气，国产替代正当时创新永远是电子行业不变的主题，5G、物联网、元宇宙等细分领域应用加速发展，新能

源汽车、VR/AR等下游终端设备需求加速释放。短期因供需关系带来的波动不改电子行

业中长期向上趋势，穿越周期的核心在于把握高景气成长赛道和核心赛道优质标的。另

一方面，国产替代的趋势已经确立，也是中国经济不可逆转的发展方向，随着国产替代

逐步进入深水区，具备产品、技术、客户等多种优势的国产供应商有望脱颖而出。创新：智能化与电气化驱动成长智能化与电气化趋势之下的终端创新在不断进步，随着

5G、AI、云计算等关键技术的

成熟，VR/AR、智能驾驶、Mini-LED等产品开始加速落地。同时硬件设备的算力、存储

和传输的要求将随应用的不断发展而持续提升，半导体的需求也在不断增加。反映在企

业的经营情况上，2021

年前三季度电子行业营收同比+26.36%，归母净利润同比+

66.57%，其增速相较于

2019

年和

2020

年同期显著提升，电子行业成长动力充足。国产：把握国产化率提升机遇旺盛的下游需求叠加供给不足等问题，国产替代需求迫切提升。就尚处于发展早期的中

国大陆半导体市场而言，国产替代所带来本土产品市占率与规模的提升才是核心关注点。

在半导体行业涨价逻辑持续弱化的背景下，随着国产替代的持续推进，我国半导体依旧

具备着确定性的高成长。此外，在高端

PCB领域，国内厂商的市占率仍较低，未来仍

存在很大的提升空间；在被动元器件领域，中国大陆

MLCC供应商正在需求长周期和国

产替代双重助力下积极扩大产能，未来有望进一步提升市场份额。2

半导体：把握创新&国产的成长浪潮关于半导体的整体研判，我们认为当前全球半导体市场的周期性持续减弱，成长性逐步

释放，中长期繁荣可期。对既往年份全球半导体市场规模进行分析可以发现，全球半导

体销量呈现出了逐年增长之势，而由于半导体价格的持续波动性变化，致使半导体销售

额的周期性变化；但从长期来看，半导体的周期性正在持续减弱，成长性开始占优。出

现这一现象的原因在于半导体需求量正快速增长，而随着先进制程的推进，供给端的增

长弹性有限，晶圆制造环节的议价权在持续加强，价格的波动性变化将逐步收敛。因此，我们认为半导体研究与投资可以把握以电气化和智能化为核心的科技创新和半导

体国产化两大主线。半导体作为科技创新中的硬科技，本身的成长性与社会的创新性紧

密关联，无论是物联网所需的低功耗控制、连接芯片，人工智能所需的高算力、大存储、

高速传输芯片，5G所需的射频芯片，新能源车电气化所需的功率半导体、智能化所需

的各类传感与处理器芯片，乃至元宇宙所需的海量数据处理与存储芯片，我们认为其本

质都是社会智能化与电气化升级过程中的“价值固化”，因此把握半导体发展方向需要

紧密跟踪终端与应用的技术革新。此外，快速发展的半导体市场和威胁尚存的全球事件扰动都对我国半导体产业国产化提

出了更高的要求，在加速发展的国产

IC设计业、不断落地的国产晶圆厂、持续释放的

工程师红利支撑下，我国半导体国产化有望进一步提速，实质性的应用进展、技术升级

也将在国产产线提供的验证机遇驱动下不断涌现。我们认为，我国半导体产业链各个环

节将陆续实现

0

到

1

的突破，并进入

1

到多的快速上升通道，未来成长机遇充沛。下文

我们将围绕创新（智能化&电气化）与国产化逐一梳理相关值得关注的赛道和机遇。智能时代加速到来，核心芯片硬件先行正如我们前文所述，未来，无论是元宇宙、智能驾驶、IoT还是各类新兴应用，其核心

都是围绕海量高频、高精度数据的获取、传输和人工智能处理进行的，因此对硬件设备

的算力、存储和传输的要求将随应用的不断发展而持续提升。

半导体本质上是科技创新的基础，新兴应用的浪潮加速将会成为未来半导体增长的重要

动力。随着

AI算法和应用的不断完善，在业务需求的推动下，很多碎片化应用也开始

被广泛使用，并辐射到媒体娱乐、现代农业、智能家居、智慧电力等多个不同领域。以

我国人工智能领域的发展为例，自动驾驶、智慧医疗、智能电信、智能制造、智能零售、

智慧教育等领域在不断发展，未来应用的成熟度也将不断提升。无论是边缘端的数据采集、边缘运算要用到的海量的传感器、射频器件、ASIC、嵌入式

存储器，还是传输到云端所并完成大数据运算的

CPU、GPU、存储器等，再到边缘端

实际运作所需要的

MCU、电源管理器件，半导体器件都在其中扮演着举足轻重的作用。

从数据获取，到算法设计、算力的满足，乃至单产品高度集成化的发展，新兴应用的高

速发展将会为半导体行业带来新活力，高要求之下是更多的器件数量、更高的技术价值、

更强的技术壁垒。智能化的核心：逻辑与算力新兴应用的崛起，带来新的市场需求。尤其在

5G和

AI的双轮驱动下，边缘设备的智能

程度大幅提高。从边缘计算所处的物理环境来看，需求复杂多样，空间、温度、电源系

统等方面往往有诸多限制，对低功耗、小尺寸有一定要求，与此同时，又要求较高的实

时性和计算能力，本部分我们将从算力出发分析半导体核心芯片如

CPU、GPU、FPGA等的发展脉络。

以人工智能芯片为例，目前主要有两种发展路径：一种是延续传统计算架构，加速硬件

计算能力，主要以

CPU、GPU、FPGA、ASIC为代表。当前阶段，GPU配合

CPU是

AI芯片的主流，而后随着视觉、语音、深度学习的算法在

FPGA以及

ASIC芯片上的不

断优化，此两者也将逐步占有更多的市场份额，从而与

GPU达成长期共存的局面。CPU：自主架构与

RISC-VCPU即中央处理器负责指令读取、译码与执行，它的功能主要是解释计算机指令以及处

理计算机软件中的数据，是计算机的运算和控制核心。目前全球通用

CPU（桌面与服务

器

CPU）市场基本由英特尔和

AMD两家企业占据，而国产

CPU正处于奋力追赶的阶

段，整体差距仍然较大。

除去英特尔和

AMD数十年的时间和资本投入以外，从研发壁垒来看，指令集架构、处

理器设计与实现能力，是当前国产芯片需要突破的核心底层环节。CPU架构是

CPU厂

商给属于同一系列的

CPU产品定的规范，是一系列设计原理和

IP的集合。自

CPU诞

生以来出现过多种指令集，整体可分为复杂指令集（Intel和

AMD采用的

x86

架构）和

精简指令集（ARM、MIPS、Power等

RISC架构）。由于

x86

架构由

Intel和

AMD把

控，ARM架构则由

ARM独大，MIPS相对面向简单应用，Power由

IBM掌控，因此

自主设计、定义

CPU指令集架构或基于开源的

RISC-V建立

CPU指令集或成为国产芯

片破局路径。GPU：元宇宙基建+自动驾驶浪潮下的国产机遇GPU是主要用于图形处理计算的图形处理器，是计算机显卡的核心，承担着图像处理

和输出显示的任务。随着市场需求的发展，GPU不止用于处理图形图像，其技术原理决

定了它适用于大批量处理特定类型信息，且并行计算能力和能效远远超过

CPU，所以逐

渐衍生出了通用计算

GPU（GPGPU），即利用图形处理器进行非图形渲染的高性能计

算。超算、大数据处理、人工智能等对算力要求非常高的应用场景中，算力大都采用

CPU+GPU或搭配专用加速芯片的构建方式。FPGA：算力加速的关键FPGA是现场可编程门阵列的简称，其是作为专用集成电路(ASIC)领域中的一种半定制

电路，配置有大量可编程逻辑块、可重新配置的互连、I/O单元和分布式内存。基于以

上基础模块，芯片设计人员可以在

FPGA上映射特定的算法函数，将

EPROM中数据

读入片内编程

RAM中，写入

FPGA配置文件来定义这些门电路以及存储器之间的连线，

对芯片中的大量电气功能进行更改。

FPGA芯片已与

GPU及

ASIC等芯片一起成为人工智能处理芯片的重要选择之一。在

云侧处理时，FPGA芯片由于其高度灵活性及强大的并行运算能力，在人工智能领域的

推断任务处理上具有广阔的前景和巨大的潜力。和

GPU及

ASIC芯片相比，FPGA芯

片内在并行处理单元达到百万级，可以做到真正并行运算，其可编程性又可实现灵活搭

建数据处理流水线，因此运算速度快，数据访问延迟低，较为适合人工智能的实时决策

需求。模拟与存储模拟芯片：传统市场稳步放量，车规级产品蓄势待发模拟芯片产品品类繁多且下游应用领域极其广泛，几乎涵盖了生活上还有生产上的各个

领域；因此，模拟芯片行业受下游某一需求波动性变化的影响不大，行业整体周期属性

较弱且市场规模庞大，据

WSTS统计数据显示，2020

年全球模拟芯片的市场规模为

556.58

亿美元、同比+3.19%。作为电子产品不可或缺的零部件，模拟芯片的市场规模

持续扩张；ICInsight预测，2020-2025

年模拟芯片行业的复合增速将达

8.20%。国内模拟芯片市场空间广阔且处于发展早期。我国有着非常广阔的模拟芯片市场，2020

年我国模拟芯片市场占据全球

36%的份额；但我国目前模拟芯片产业整体的自给率较

低、产品主要依赖进口；现阶段，国内厂商的发展模式以某一特定应用领域、特定产品

进行研发创新用以铸造公司的核心竞争力，在依赖拳头产品切入市场解决公司的生存问

题之后，持续拓展产品品类、下游应用领域，以实现公司的可持续发展。存储行业：服务器与车规级存储齐飞全球存储器行业有着非常庞大的市场规模；据

WSTS预测，2021

年全球存储器营收将

达

1611.10

亿美元、占据了半导体行业

27.15%的市场份额。但需求终端的周期性波动

叠加产能的阶段性释放（晶圆厂的建成投产往往需要

2

年左右的时间周期），导致高度

标准化的主流存储产品价格呈现出了显著的波动性；据

inSpectrum统计数据显示，当

前阶段

DRAM和

NAND的价格都处于相对较低的价格水平。存储器下游市场迎来分化，看好主流存储的服务器市场与利基型存储的车规级市场发展。

主流存储方面：对存储器三大应用市场服务器、手机和电脑追踪分析、可以发现，2022

年随着手机和

PC市场的回落，相应的存储市场将维持平稳增长；而伴随着服务器出货

量的持续崛起，服务器存储市场将维持较高的增速水平，据

TrendForce预测，2022

年

服务器

DRAM、NAND的位元需求占比将分别增长

1.00pct、2.00pct至

34.9%、21.7%。

随着

5G、云计算等的快速崛起，全球服务器市场中长期有望持续增长，我们持续看好

服务器存储市场的投资机会。车规级存储主要应用于汽车

ADAS、车载娱乐、互联等模块，预计

2023

年市场规模将

达

59

亿美元，行业增速显著。不同于消费级存储对容量和速度的高要求，车规级存储

更专注于产品的可靠性、一致性和外部环境的兼容性等；因此，尽管龙头厂商在持续性布局

LPDDR5

等车规级存储产品，但

DDR3/2、NORFlash等利基型存储仍然有着非

常大的长尾市场。能源革命步履不停，功率器件量价齐升如我们在前文中所述，新能源车+智能驾驶将会是不亚于智能机的新一轮创新浪潮中的

关键方向，而在智能化、电气化趋势下，汽车电子系统无论是安装的数量还是价值仍在

不断增长之中。据罗兰贝格估算，预计

2025

年一台纯电动车中电子系统成本约为

7,030

美元，较

2019

年的一台燃油车的

3,145

美元大增

3,885

美元，而其中新能源驱动系统

成本较燃油车增加约为

2,235

美元，是电子系统价值量增加的主要来源。功率器件是新能源车半导体的核心组成，是价值量提升的关键赛道。功率半导体器件也

叫电力电子器件，大多数使用状态为导通和阻断两种工作特性，主要用于电流电压的变

换与调控。近

20

年来各个领域对功率器件的电压和频率要求越来越严格，MOSFET和

IGBT逐渐成为主流，多个

IGBT可以集成为

IPM模块，用于大电流和大电压的环境，

其中新能源车对于功率器件的电压、频率、损耗、可靠性、耐高温特性要求较高。随着新能源汽车的发展，对功率器件需求量日益增加，对其性能要求也持续提升，新能源车

未来将成为功率半导体器件新的增长点。

新能源汽车系统架构中涉及到功率半导体应用的组件包括电机驱动系统、车载充电系统

（OBC）、电源转换系统（车载

DC/DC）和非车载充电桩，每个部件都需要大量的功率

半导体对电流电压进行控制。据

StrategyAnalytics，纯电动汽车中功率半导体占汽车半

导体总成本比重约为

55%，远超传统能源汽车的

21%。IGBT：新能源的动力心脏功率升高驱动下

IGBT市场逐步打开。以电为驱动力的电动汽车有着高电压、高功率、

高温等特性，功率器件必须适应运行环境，帮助电动汽车更高效、更节能地完成能量的

传递和输出。IGBT具有导通压降小、耐压高等优势，能够适应大电流和大电压的工作

环境，对于电动车而言

IGBT可以直接控制驱动系统直、交流电的转换，决定了车辆的

扭矩和最大输出功率等。近年来随着新能源功率等级的不断提升，IGBT的使用也在不

断增加，已成为新能源车电控系统的核心部件，约占其成本的三分之一，而随着电气化

的不断发展、汽车总体功率的不断提升，IGBT价值量也在持续提升。高电压&高频率驱动下的材料革新：SiC与

GaNSiC：高电压场景的理想材料

硅基器件逼近物理极限，化合物半导体前景广阔。目前绝大多数的半导体器件和集成电

路都是由硅制作的，出色的性能和成本优势让硅在集成电路等领域占有绝对的优势，无

论是在电力电子领域还是通信射频等领域，硅基器件在低压、低频、中功率等场景，应

用也非常广泛。但在一些高功率、高压、高频、高温等应用领域如新能源和

5G通信等，

硅基器件的表现逐渐达不到理想的要求，以三五族为代表的化合物半导体以其性能优势

在通讯射频、光通信、电力电子等领域逐步大规模民用化。SiC在功率应用上具备多种优势。SiC绝缘击穿场强是硅的

10

倍（意味着外延层厚底

是硅的

1/10），带隙、导热系数约为硅的

3

倍，同时在器件制作时可以在较宽范围内控

制必要的

p型、n型，能够在高温、高压等工作环境下工作，同时能源转换效率更高，

所以被认为是一种超越

Si极限的功率器件材料，在新能源领域中具有相比

Si器件更好

的表现。新能源车带动功率半导体市场需求快速扩容，SiC功率器件或迎替代机遇。SiC材料拥

有宽禁带、高击穿电场、高热导率、高电子迁移率以及抗辐射等特性，SiC基的

SBD以

及

MOSFET更适合在高频、高温、高压、高功率以及强辐射的环境中工作。在功率等级

相同的条件下，采用

SiC器件可将电驱、电控等体积缩小化，满足功率密度更高、设计

更紧凑的需求，同时也能使电动车续航里程更长。据天科合达招股说明书，美国特斯拉

公司的

Model3

车型便采用了以

24

个

SiCMOSFET为功率模块的逆变器，是第一家在

主逆变器中集成全

SiC功率器件的汽车厂商；目前全球已有超过

20

家汽车厂商在车载

充电系统中使用

SiC功率器件；此外，SiC器件应用于新能源汽车充电桩，可以减小充

电桩体积，提高充电速度。此外，储能、充电桩、轨道交通、智能电网等也将大规模应用功率器件。整体而言，

随着器件的小型化与对效率要求提升，采用化合物半导体制成的电力电子器件可覆盖

大功率、高频与全控型领域，其中

SiC的出现符合未来能源效率提升的趋势。以

SiC制成的电力电子器件，工作频率、效率及耐温的提升使得功率转换（即整流或者逆

变）模块中对电容电感等被动元件以及散热片的要求大大降低，将优化整个工作模

块。未来，在

PFC电源、光伏、纯电动及混合动力汽车、不间断电源（UPS）、电机

驱动器、风能发电以及铁路运输等领域，功率半导体尤其是

SiC功率器件的应用面会

不断铺开。

全球

SiC衬底、器件厂商对

SiC市场预期积极，步调接近，供应商方面对前景充分看

好。如

Cree预计

SiC衬底、SiC功率器件

2024

年市场规模分别可达

11

亿、50

亿美

元，2018~2024

年复合增速达

44.47%、51.11%；而

II-VI更是预计

2030

年

SiC市场

规模将超

300

亿美元，2020~2030

年复合增速高达

50.60%。此外，Rohm、ST半导

体、英飞凌等厂商亦对

SiC市场未来增长持有强烈的信心，凸显行业上行趋势的强劲。GaN：高频率低损耗的升级方向GaN相比传统的硅，可以在更小的器件空间内处理更大的电场，同时提供更快的开关速

度。以常见的手机或笔记本电脑充电器为例，GaN技术的低电阻和低电容特性，可以有

效提高能量转化效率。因此，更多的能量被传输到电池，使其能更快地充电(而不是因充

电器不会因为发热升温造成过多的能量损耗)。此外，更快的切换速度，意味着储能无源元件可以大幅缩小(因为它们在每个切换周期中储存的能量要少得多)

，充电器的体积和

重量可大幅降低，并向电池提供更多电力。此外，GaN比硅基半导体器件，可以在更高

的温度下工作。在汽车行业，GaN正成为新能源汽车领域中，电源转换和电池充电的首

选技术。基于

GaN的功率产品，也越来越多地出现在太阳能发电装置采用的逆变器中，

以及电机驱动和其他工业电源转换的方案中。全球市场成长凸显，国产替代时不我待晶圆厂持续扩建驱动全球半导体资本开支持续增加，半导体设备规模或将继续扩大。半

导体设备是半导体厂商资本开支中的重要组成部分，半导体设备销售与半导体资本支出

高度相关，而回溯过去全球半导体资本支出和全球半导体设备销售额亦可验证。我们认

为，2010

年后全球半导体设备销售额占全球半导体资本开支中的比重相对稳定，整体

在

60%上下波动。而在台积电、三星、联电等多家全球核心晶圆厂的积极扩产下，我们

认为全球半导体资本开支未来江保持高速增长态势，因此我们结合

Gartner对全球半导

体资本开支的预测，假定未来5年全球半导体设备销售额/全球半导体资本开支约为60%，

预估

2021

年~2022

年全球半导体设备销售额或将达

894、1000

亿美元，继续创历史新

高。同时，资本开支持续投入下晶圆产能也将快速开出，半导体材料市场在产能开出驱

动下持续增长。市场大，自供低——设备、材料国产化率瓶颈亟待突破。毋庸置疑，本轮全球半导体市

场的持续高涨来自需求高增、供需错配下“量价提升”；但就尚处于发展早期的中国大

陆半导体市场而言，国产替代所带来本土产品市占率与规模的提升才是核心关注点。在

半导体行业涨价逻辑持续弱化的背景下，随着国产替代的持续推进，我国半导体依旧具

备着确定性的高成长。自“华为禁令”以来，我国正式意识到半导体的自主可控是国内

半导体行业发展的不二方向，并逐步加大对制造环节的重视，以其持续提高芯片本土化

生产的能力。具体而言，无论是存储

IDM厂商长存和长鑫的持续投资、还是数条晶圆产

线的建设都表明了国内发展

IC制造行业的决心；此外，中国大陆代工大厂

SMIC和华

虹半导体产能的持续提升，也加速了晶圆制造环节国产替代进程，而多地开花的国产晶

圆产线和日益提高的产线国产化需求，将有力带动我国半导体设备与材料企业的发展，

我国优质的半导体设备和材料企业在得到试验机会后也将进一步加速产品和技术的提

升，未来数年将会是我国半导体设备和材料企业发展的黄金时期。3

消费电子：守正出奇，向阳而生2021

年初至今，电子板块整体表现差强人意，回报率处于全部长江一级分类中游水平，

而消费电子零部件子行业表现则更为欠缺，板块年初至今下跌约

3%，估值也回落至相

对底部区间。受缺芯、疫情影响，消费电子供应链紧张，需求疲软，行业整体出货量增

速不及预期。展望

2022

年，消费电子整体经营环境有望逐渐好转，供应链以及原材料影响弱化，下

游需求延后释放，技术创新趋势依旧，企业的经营表现料将显著提升。2022

年消费电

子在投资逻辑上依旧围绕新终端、新技术展开，高景气度方向包括汽车电子、VR/AR、

苹果产业链等。汽车电子：电动化、智能化浪潮势不可挡需求端而言，当前全球的新能源汽车渗透率仍较低，行业尚处于成长早期阶段，叠加全

球对新能源汽车的政策方面的大力支持，未来有望迎来快速增长。以国内

10

月份汽车

出货情况为例，新能源汽车占比不高于

20%，未来提升空间较大。从供给端来看，众多

传统汽车厂以及造车新势力的入局，行业有效供给迅速增加。以往困扰消费者的续航里

程、配套设施等问题得到有效解决，同时价格也更为经济、成本相对燃油车优势明显。新型汽车供应链中供应商与整车厂合作更为直接、密切。以往传统汽车产业链上下游专

业化分工明确，上游为半导体以及电子元件供应商，中游为

Tier1

系统集成商，下游是

整车厂。供应链垂直化分工可以降低厂商的开发成本与周期，而汽车智能化趋势下技术

迭代更快，新技术以及新厂商的进入使得供应链的缩短形成完整的闭环，供应商与整车

厂的合作更为直接、密切。汽车光学：智能驾驶驶入快车道，迎接量价齐升自动驾驶是汽车智能化背景下各大车厂的必争之地，自动驾驶包括感知层、决策层、执

行层三层技术架构。其中感知层作为自动驾驶的基础，是汽车对周围以及车内环境理解

的关键。当前的主流新能源汽车自动驾驶级别在

L2.5-L3

之间，大量使用“摄像头+毫

米波+超声波+激光雷达”等硬件。由于各种传感器所适用的场景不同、优劣不一，预期

未来依旧是多种硬件配置并存。未来自动驾驶从

L3

到

L4/L5

的升级对硬件的要求以及

使用量更高。对比摄像头、毫米波雷达、激光雷达、超声波等多种传感器的特点，不同方案适用的功

能与环境不同，产品技术成熟度与成本亦有不同。可以看出成本较低、技术成熟的摄像

头方案属于比较适中方案，也是自动驾驶系统的刚需硬件；近期发布的新车极氪

001、

智己

L7、蔚来

ET7

均采用了

10

颗以上摄像头，相较上一轮的智能汽车车型平均搭载

5

颗摄像头的配置显著提升。车载连接器&线束：增量空间下的格局重塑汽车电动化以及智能化发展趋势下，汽车连接器&线束也随之迎来规格升级。电动化趋

势下整车中的“三电系统”需要大量使用高压连接器&线束，整车平台高压化以及快充

的推广意味着相应连接器&线束在耐高压、耐热、防屏蔽等性能方面需要满足更高的要

求，价值量会有明显提升。而另一方面汽车智能化与网联化发展趋势下也会催生大量高

速连接器&线束的需求，高级别自动驾驶和智能座舱的数据传输量以及速率相较于传统

车大幅增加。若按照单车线束

2,000

元的价值量测算，2020

年国内汽车线束市场规模约

500

亿元，

其中连接器价值量占比约

40%-50%，估计市场规模在

200

亿元左右，当然高端车型以

及新能源车的单车价值量或更高。我们估计，新能源汽车使用高压线束的单车价值量或

接近

2,500

元，单车高压连接器或

1,500

元/车，而高速连接器单车价值量有望到

1,000

元/车，未来新能源汽车连接器&线束成长空间巨大。预计到

2025

年，我国汽车连接器

市场规模将超过

44

亿美元，全球汽车连接器市场规模接近

194

亿美元。VR/AR：元宇宙时代的智能终端元宇宙作为一个与现实世界平行的虚拟世界，可提供游戏、购物、社交、教育等诸多沉

浸式体验，现在主流的观点普遍认为元宇宙将是包含多种技术的下一代互联网。元宇宙

中用户的沉浸式体验以及交互升级的需求，决定了未来在用户端

VR/AR设备将成为元

宇宙的重要接入口。苹果产业链：成长动能依旧充沛三季度受缺芯、疫情影响，消费电子供应链紧张，叠加需求疲软，智能手机行业整体出

货量有所下滑。苹果三季度实现逆势增长，一方面在于其高端市占率继续提升，另外一

方面在于今年三季度比较特殊（去年新机延迟发布在

10

月份，今年在

9

月份），四季度

苹果也将受到缺芯、产能限制等因素影响，因此部分出货量或将在明年

Q1

延后释放，

反映在交付周期的延长。智能终端：需求复苏，国内龙头发力高端市场根据

TrendForce集邦咨询调查，在

2022

年全球经济活动回归正轨的预期下，智能手

机贴近民生需求的属性，将有助于该产业小幅成长。整体而言，明年智能手机市场主要

仍仰赖周期性的换机需求以及新兴国家的新增需求带动，预估全年生产量将达

13.86

亿

台，同比增长约

3.8%。国内龙头厂商小米、OPPO、vivo等品牌也将迎来增长。在华为事件过后，全球高端安卓市场留下了巨大的空白，国内厂商纷纷发力高端市场，

从市场份额的情况来看，截至

2021

年前三季度，在全球

600

美元以上的智能手机市场

中，小米、vivo、OPPO、一加等国内智能手机品牌份额达到

7.0%，相较于过去几年显

著提升。随着国产手机的竞争力持续提升，高端市场有望进一步抢占海外龙头品牌份额。

智能手机的创新仍在继续，其中折叠屏手机是其中重要方向之一。根据

IDC预测，2021

年全球可折叠手机市场总量将达到

400

万部，比

2020

年的

190

万部增长

106.6%，未

来随着更多安卓厂商推出相应的折叠屏手机，其市场规模有望进一步扩大。4

LED：品牌商纷纷入局，Mini-LED应用启航全球品牌加速推进，Mini-LED春风已至多年技术沉淀迎需求爆发，Mini-LED产品渗透持续高歌猛进。在经历了数年积累后，

Mini-LED背光显示技术进入加速渗透阶段，多品牌加快布局、推出相关产品：三星在

2021

年

1

月推出搭载

Mini-LED背光屏的

NeoQLED电视；华为于

7

月发布首款

MiniLED智慧屏产品“华为智慧屏

V75

Super”，带有

46,080

颗

SuperMiniLED；飞利浦、

TCL、联想、小米、康佳、海信、LG均推出了

MiniLED背光系列的电视、电脑等产品，

Mini-LED产品渗透率持续提升。在传统电视品牌以外，全球消费科技龙头苹果也在持续推进其

Mini-LED产品落地。苹

果于

2021

年

4

月推出首款搭载

MiniLED背光的

iPadPro12.9

英寸产品，系苹果首款

搭载

MiniLED的产品；2021

年

10

月

19

日，苹果发布

2021

款

MacbookPro笔记本

电脑。苹果本次新发布的

MacBookPro在性能、功耗、显示、外观、续航、接口、散热

等方面进行了全方位的升级，不仅搭载了苹果最新的自研笔电平台

SoC芯片

M1

Pro/Max，大幅提升了

MacBookPro整体性能，还在显示方面进行了升级，为新

MacBookPro配备了

14/16

寸

120Hz刷新率的

Mini-LED背光

XDR显示屏，整体显示效果进一

步提升。新款

MacBookPro的屏幕采用了

ProDisPlayXDR以及

iPadPro所采用的

mini-LED屏幕，因此这款屏幕在画质层面也达到了

XDR级别，支持

LiquidRetinaXDR显示技

术以及最高

120Hz自适应刷新率的

ProMotion技术，内置

10000

颗

mini-LED灯珠，

可实现

1000

尼特持续亮度以及最高

1600

尼特峰值亮度，而这也是首款搭载

XDR显示

屏的笔记本电脑。下游需求快速释放，供应链机遇来临一方面产品的密集落地，另一方面则是供应链的多元化发展。苹果

Mini-LED背光供应

链逐步多元化，产能需求和技术配合或为更多供应商提供参与机会。多元化的供应链有

助于苹果保证产能供应和技术配合，以快速响应市场需求，未来随着新款

MacBookPro出货量的增长，相关厂商将获得新一轮增长机会，如大陆

LED龙头三安光电、面板龙

头京东方等潜在供货商有望加入相关供应链。我们认为，具备较强全球品牌影响力的苹

果或将加速

Mini-LED产业化进程，Mini-LED在中大尺寸屏幕市场渗透率有望快速提

升，处于行业发展初期的

Mini-LED产业链大有可为。5

PCB：景气复苏，优选成长短期：景气度拐点向上从国内覆铜板、PCB、FPC等

PCB产业链相关公司单三季度的营收以及利润增速来看，

可以发现，整体增速呈现明显的拐点向上趋势，PCB行业处于较高景气度。我们认为行

业短期景气度主要受

5G通信、服务器等领域回暖驱动，此外对

PCB用量需求大幅增

长的新能源汽车渗透率不断提升也是背后推手。展望四季度及未来，我们认为行业有望迎来景气度持续复苏，一方面是受益于行业缺芯

状况的缓解，下游智能终端出货需求得到有效释放，另一方面在于

5G新基建推动的基

站、服务器等出货增长。在原材料价格这块铜、玻纤布、环氧树脂等关键原材料价格有

望逐步进入稳定或下行通道，即便原材料价格上涨，部分

PCB大厂仍有向下游传导的

议价权。长期：精选高成长方向从

2018

年数据来看，全球

PCB整体市场规模超过

600

亿美元，其中国内的产值超过

300

亿美元，主要因为国内是全球智能手机、服务器、网通设备等产品制造大国，PCB产业链也逐步向国内转移。全球

PCB产值近几年增速较为平稳，在个位数增长区间徘

徊，未来国内

PCB行业有望受益于产业转移趋势收获高于全球

PCB平均增速的成长。我们认为未来

PCB应用领域有两个成长性较好的方向是通信以及汽车，通讯用

PCB主

要受益于未来

5G基站建设带来

PCB用量的大幅提升，而汽车用

PCB则受益于汽车电

动化、智能化升级带来

PCB单车用量的增长。考虑到国内

PCB厂商近几年来纷纷扩

产，资本开支增速是远超于全球

PCB成长增速，吸纳新增产能一方面是产业转移与份

额提升，另一方面，我们认为需求在未来有望较快增长的汽车、通信领域也可以大幅消

化新增产能。6

面板：飞雪迎春到，聚焦材料替代显示屏是大部分电子终端产品人机交互的最主要端口，同时也是各大终端产品成本构成

中最大的几个部件之一。以智能手机为例，BOM中核心芯片（基带、处理器、存储）、

光学模块和显示屏通常是价值量最高的构成。电视面板则更加毋庸置疑，是电视机成本

最主要的构成。因此，尽管显示产品给人的印象比较“成熟”，缺少变化。但事实上，智

能终端的升级中，在显示技术上可做的文章却并不少。大尺寸价格下探空间有限，二季度有望回暖根据

Witsview公布的数据：11

月上旬面板报价种，32

寸/43

寸/55

寸/65

寸

LCD电视

面板平均价格分别为

43

美元/77

美元/140

美元/215

美元，环比

10

月下旬报价分别下

降

1

美元/1

美元/5

美元/5

美元。海外市场需求转淡季是本轮价格下降的主要原因，下

游厂商备货意愿下降，同时海运阻塞等短期因素加