通信行业2021年中期投资策略报告：物起云涌变中求进

通信行业2021年中期投资策略报告：物起云涌，变中求进一、半年回顾1.1

运营商资本开支小幅增长，5G建设慢于进度2021

年中国三大电信运营商预计资本开支合计

3406

亿元，同比增长

2.28%，增速较

2020

年下降

8.77pct。

工信部明确今年我国将新增

5G基站超过

60

万站。截至

2021

年

5

月底，我国

5G基站达到

85

万站，1-5

月新建

7.9

万站。因此，我们预计

6-12

月国内将新建

5G基站超

52

万站。根据三大运营商的公告数据，中国移动预计

今年将新建

2.6GHz基站

12

万站左右，拟与中国广电联合采购

700MHz基站

40

万站以上，今明两年建成。中

国电信与中国联通计划

2021

年新增

32

万站

5G基站。因此，我们预计今年国内将新增建设

5G基站约

64

万站，

与

2020

年建设量持平。工信部数据显示：中国

5G建设领先全球，目前

5G基站量占比全球

70%以上。中国

5G套餐用户渗透率超

28%，5G终端连接数达

3.35

亿户。截至

2021

年

5

月底，三大运营商

5G套餐

用户合计

4.53

亿户，渗透率约

28.14%。我们认为，市场更应关注

5G终端连接数及

5G网络用户数，因为这代

表了可能使用以及真正使用

5G网络的用户数。截至

5

月底，我国

5G终端连接数达

3.35

亿户，占全球比例超

过

80%，渗透率

20.83%。我们预计，我国

5G网络用户数可能在

2

亿户左右，渗透率

12.5%左右。1.2

云基础设施投资持续，但不同云厂商有所分化北美云厂商资本开支保持良好增长势头，AWS收入持续较快增长。2021Q1，北美四大云厂商资本开支合

计

273.85

亿美元，同比增长

36.07%。北美云厂商云业务较快增长，全球龙头

AWS2021Q1

收入达

135.03

亿美

元，同比增长

32.14%。我们认为，云计算作为中长期成长行业，投资需要持续，但今年的增速可能较

2020

年

有所放缓。Facebook预计监管和平台经营环境的变化对广告业务的不利影响将会增加，因此

2021

年资本开支从

原来预计的

210-230

亿美金下调至

190-210

亿美金，调整后的资本开支较

2020

年增长

25.7%-38.93%。国内云厂商资本开支增速回落，阿里云

12

年来首次实现单季度盈利。2021Q1，阿里资本开支为

60.45

亿元，

同比下降

8.37%，腾讯资本开支为

77.34

亿元，同比增长

25.74%。2020Q2-2020Q4，阿里与腾讯资本开支增速

均有所回落，2021Q1

资本开支增速环比回升，我们预计与

2020Q1

疫情导致的低基数有关。我们认为，2020

年

疫情带来在线经济需求爆发，云计算基础设施投资明显增加，但随着疫情影响消散，叠加政策对资本无序扩张限制，预计今年国内云资本开支增长不会太强劲。值得注意的是，2020Q4，阿里云调整后

EBITA盈利为

2400

万元，12

年来首次实现盈利，2021Q1

经调整

EBITA利润为

3.08

亿元，连续两季度为正。1.3

运营商被美股摘牌砸出黄金坑，随后启动回

A2020

年

11

月

12

日，美国总统特朗普签署行政令，禁止美国人士交易美国国防部定义下的所谓中国涉军企

业证券，2021

年

1

月

11

日正式生效，即

60

天后美国人士不可以买入中国涉军企业证券，365

天后美国人士不

可以交易上述证券。2020

年

12

月

31

日，纽交所发布声明，为遵守特朗普政府这一禁令，决定启动对中国移动

有限公司、中国电信股份有限公司和中国联通（香港）有限公司的退市程序，1

月

7

日-1

月

11

日暂停交易。三大电信运营商被美股摘牌砸出黄金坑，南向资金大举扫货，股价迅速修复。2021

年初，在经历多次反复

之后，1

月

6

日纽交所最终宣布将摘牌美股中国三大运营商，并将于

2021

年

1

月

11

日上午

4:00（美国东部标

准时间）暂停中国三大电信运营商美国存托证券的买卖。受被动卖盘的影响，1

月

7

日三大运营商港股股价均

大幅下跌。尽管中国三大运营商从美股退市，但对公司本身经营并不造成实质性影响。1

月

8

日，内地资金南

下大幅加仓运营商，中国移动、中国电信、中国联通净买入额分别达

111.3

亿元、14.4

亿元、14.0

亿元，在南向

资金的持续增持下，运营商股价迅速修复。1

月

18

日，中国移动、中国电信、中国联通收盘价较

1

月

8

日低点

上涨

26.15%、33.03%、29.65%。截至

6

月

22

日，港股通持有中国移动

15.3

亿股（占总股本

7.5%），持有中国

电信

42.28

亿股（占总股本约

5.2%），持有中国联通

14.55

亿股（占港股总股本约

4.7%）。2020Q4，Verizon成巴菲特第五大重仓股，运营商板块关注度提升。2012

年

2

月，美国证监会（SEC）披

露了巴菲特旗下伯克希尔哈撒韦

2020Q4

持仓，十大重仓股变动不大，其中

Verizon持股达

1.467

亿股，较

2020Q3

加仓

9820

万股，持仓市值约

86

亿美金，位列第

5

大重仓股。国内三大运营商股价也因此出现一波上涨。三大运营商有望齐聚

A股，募集资金用于发展产业互联网等业务。自运营商从美股退市后，中国电信（3/9）

与中国移动（5/17）相继发布

A股

IPO公告，目前正在快速推进。我们认为，中国电信、中国移动此次回

A，

一方面募集资金加大产业互联网相关投入，另一方面可围绕产业链上下游引入战略投资者，增强协同效应。1.4

通信板块持仓与估值历史底部，近期超跌反弹2021Q1，公募基金通信行业持仓市值

229.83

亿元（可能数据公布不完整），占比

0.74%，创近年新低，较

2020Q4

下降

0.30pct。北向资金持仓方面，2020Q4

北向资金通信行业持仓市值

166.36

亿元，占比

0.72%，较

2020Q3

下降

0.39pct；2021Q1

北向资金通信行业持仓市值

132.44

亿元，占比

0.57%，较

2020Q4

进一步下降

0.15pct。低持仓反映低关注，因此通信（申万）指数年初以来表现一般。截至

6

月

22

日，通信（申万）指数累计涨

幅-5.30%，其中今年以来最低收盘点位出现在

5

月

10

日，较年初跌幅达到

15.78%。当时，通信（申万）指数

PE-TTM为

31.91，处于近

10

年

4.31%分位点。物极必反，叠加

5G招标启动的催化，通信行业出现超跌反弹。

5

月

10

日-6

月

22

日，通信（申万）指数快速反弹，累计涨幅

12.44%，PE-TTM达到

36.01

倍。二、趋势展望2.1

下半年

5G建设将赶工，5G应用有望逐步成熟2021

年下半年

5G建设有望加速，5G基站建设量同比环比均提升，行业景气度有望恢复。根据

2021

年

6

月中旬运营商的公布数据，中国移动已累计开通

5G基站超过

46

万个，中国电信和中国联通共建

5G基站超过

40

万个，即年内已新增建设

5G基站约

9

万站。根据今年新建

64

万站的预测，6

月中旬至

12

月底新建

5G基站

约为

55

万站，较

2020

年下半年的

37.2

万站同比增长

47.85%。由于上半年

5G基站建设数量较少，5G基站在

下半年大规模建设有望提升

5G基建产业链的景气度，尤其是华为、中兴等

5G主设备商将会受益。5G网络建设日渐完善，年内

5G终端连接渗透率有望超过

30%，5G应用逐步成熟。根据爱立信预测，2021

年底全球

5G用户数有望达到

5.8

亿，2026

年有望达到

35

亿，渗透率

40%，5G用户发展速度显著快于

4G。回

顾历史，4G网络用户渗透率超过

30%后推动了移动互联网应用的爆发。当下来看，中国

5G用户渗透率正向这

一临界值靠近，预计年内有望达到

30%，5G应用也有望逐步走向成熟，例如

VR/AR、超高清视频直播、云游

戏、智能网联汽车等。VR作为

5G首批应用之一，我们看好

VR行业将进入提速增长阶段。2.2

数字化转型将推动统一通信与云计算需求向好企业数字化转型有望提速，统一通信作为切入点或率先发力。新冠疫情的突发，让很多企业对数字化转型

有了更加深刻的感受和更加迫切的需求。疫情给线下交流带来不便，促使一部分活动转移到线上，企业的办公

模式也发生变化，人与人之间沟通的数字化程度急需提升。统一通信有望作为企业数字化转型的切入点，助力

企业提升沟通效率、改善沟通效果。企业数字化转型离不开云，这将为云计算的发展注入增长动力。当前，公

有云市场竞争格局较为稳定，龙头地位相对稳固，但混合云应用渗透率仍较低。混合云能够满足企业客户降低

IT建设成本、弹性扩充、隐私数据保护等需求，因此存在更多发展机会。在这个过程中，具备云网协同优势的

电信运营商及传统的

ICT巨头都有望受益。而随着云计算需求的向好，云基础设施投资将逐步回暖。其中，在

新基建带动

IDC行业的投资热潮褪去后，碳中和助力，供给端压缩，未来一段时间后

IDC行业或触底回升。2.3

美对华的科技限制持续，市场格局或将再平衡美国对中国的科技限制持续，华为在逆境中开辟新方向，ICT设备市场格局可能需要再平衡。2021

年以来，

美国新一届政府对于中国科技的打压态势并未发生变化，多家中国公司被加入实体清单和投资黑名单，对于华

为的限制也仍然持续。目前，华为主要依靠库存支撑发货，同时在美国限制压力下，华为断臂求生，2020

年

11

月

17

日剥离荣耀。同时，华为积极开拓新的市场方向。2021

年

4

月，华为宣布赋能三大车企造车，加大汽车

领域投入，推动汽车智能化和网联化。2021

年

6

月，华为正式成立数字能源公司。在芯片断供背景下，华为原

有业务仍然存在较大压力，2021Q1

华为实现营收

1500.57

亿元，同比下降

16%，主要系手机业务大幅下滑所致。

ICT设备领域或存在市场再平衡的机会，如服务器、交换机、网络安全产品、路由器、基站等，国内

ICT设备

商有望承接部分份额。此外，中国科技自强进入深水区，叠加芯片紧缺，中国供应商份额未来有提升空间。2.4

技术不断迭代，下一代通信网络也将逐步就绪技术迭代将带来新的机遇，应关注下一代通信技术的前瞻性机会。2021

年

6

月

6

日，IMT-2030（6G）推进

组正式发布《6G总体愿景与潜在关键技术》白皮书，指出未来

6G业务将呈现出沉浸化、智慧化、全域化等新

发展趋势，形成沉浸式云

XR、全息通信、感官互联、智慧交互、通信感知、普惠智能、数字孪生、全域覆盖等

八大业务应用。我们认为，在未来

6G网络建设中，毫米波将发挥重要作用，同时通信手段将从地面走向天空，

卫星互联网将作为地面通信的重要补充，与地面网络融合发展，形成地空一体化的网络基础设施。国家十四五

规划和

2035

远景目标提出坚持创新驱动发展，瞄准前沿领域比如量子信息、空天科技等，实施具有前瞻性、战

略性的国家重大科技项目。我们认为可以前瞻性地关注空天网络、军工宽带通信、量子通信、6G产业链等。三、投资策略展望

2021

年下半年，我们认为通信行业仍将呈现结构性投资机会行情。通信行业的周期性特点，确实对估值有压制，但作为科技行业中的基础性行业，我们不能忽视其技术水平，

通信实际上是极具技术难度的行业，而且也是国内少有的具有超强国际竞争力的行业，中国通信行业各细分赛

道的龙头几乎都是全球龙头，例如电信运营商、5G基站、光模块、光纤光缆、通信模组、统一通信

SIP终端等，

但很多龙头公司的估值并未完全反映其地位。此外，物联网、云计算相关产业链方兴未艾，没有很强的周期性。

随着电信运营商经营向好，企业数字化转型提速，用户对云网的需求仍将不断增长，因此我们不能对通信行业

过度悲观，即便我们面临美国空前的限制，但国内市场很大。我们建议关注以下三大投资主线：一是抓住“数

字经济”带来的机遇，二是重视“市场变革”突围的企业，三是布局“未来网络”相关的机会。3.1

抓住“数字经济”带来的机遇3.1.1

数字化转型，云计算为基，云通信或为切入点企业作为社会的基本单元，数字化转型是发展数字经济的基础，其目标是提高企业运行效率、实现产业高

质量发展、优化现有经济结构、构建数字经济体系。企业数字化转型是借助于云计算、物联网、5G等新一代信

息技术，构建适应企业自身业务特点和需求的“数据中台”“业务中台”等

IT架构模式，对内提升研发和生产

经营管理水平，为经营数字化提供一体化服务支撑，对外提升营销推广和转化交易的效率，实现业务数字化。从企业数字化转型网络结构来看，可以分为前台、中台和后台三部分。前台主要包括企业内外部通讯及客

户交流。中台主要包括业务中台和数据中台，主要作用是承前启后，综合公司内部管理和生产经营的效果对前

台业务形成支撑。业务中台是基础，进行业务数字化，产生的数据反馈到数据中台，进行数据资产化。中台的

底层网络包括企业自建网络系统、私有云和公有云或混合云。后台主要包括企业内部的

IT和

OT网络，不同企

业在后台差异较大，生产制造型企业涉及到原材料采购、研发、制造、质量管控、仓储、物流等全流程工作。

统一通信在前台、中台与后台中均有使用，作为内外部通信交流的工具，可有效提升沟通效率。统一通信是指把计算机技术与传统通信技术融为一体的通信模式，其核心内容是：让人们无论任何时间、

任何地点，都可以通过任何设备、任何网络，获得数据、图像和声音的自由通信。统一通信正在向着以人为本

的应用层面的融合与协同迈进，而云通信成为重要选择。互联网云通信厂商中存在大量的跨界玩家，既有从传

统短信、语音

PaaS转型而来的厂商，亦有从呼叫中心、融合通信等向下延伸的应用层厂商。云端部署的模式兴起，改变统一通信终端竞争态势。云端部署的模式是指由运营商或

UC平台商在云端搭

建统一通信系统，企业仅需购买统一通信服务，按月支付费用即可，从而降低了企业的初始投入成本。统一通

信终端主要包括个人通信终端（手机、PC等）、视频会议终端、桌面电话机（IP、模拟）及配件（耳麦、摄像头、麦克风等）等。传统统一通信终端与指定的平台进行适配，企业客户根据统一通信平台来选择对应的终端

或者由通信平台厂商集成提供，适用于大型企业客户，具备整体解决方案能力的通信平台和终端厂商比如

Cisco具有较强竞争力。而云端部署模式的兴起，简化了统一通信的部署流程，对于成本更加敏感的中小企业可根据

自身需求选择与云平台匹配的终端方案，在此过程中，中国统一通信终端厂家迎来机遇。视频会议市场占统一通信终端市场比重高，未来市场规模是

SIP话机

4

倍以上。疫情改变了用户习惯，催

生更多的视频会议需求，包括覆盖大中小多种场景会议室及个人应用场景的视频会议需求将显著增长。根据Frost&

Sullivan的数据预测，2024

年

Poly对应视频会议

TAM市场空间在

60

亿美元，是同期

SIP终端的

4

倍以上，

近

5

年

CAGR保持在

20%。2021

年随着疫情影响减弱，SIP终端需求恢复，视频会议和耳麦市场保持较快增速。商用耳麦及办公协作产品是统一通信终端的延伸，兼具办公和个人属性，行业增速快。商用耳麦使用场景

包括办公室以及呼叫中心等场景，通过

PC或者

SIP话机连接，带给使用者手机、PC、SIP话机间无缝衔接的使

用体验。相较于个人消费耳麦，商用耳麦在语音质量稳定性及降噪方面均有较高要求，具备较强办公属性。除

耳麦外，办公协作产品比如麦克风和摄像头等的需求也随着疫情推动云办公场景的普及而保持旺盛。根据

Frost&

Sullivan数据预测，商用耳麦产品

2020

年市场规模约为

18

亿美元，有望保持

10%行业增速，办公协作产品

比如麦克风和摄像头在

2020

年市场规模约为

17.5

亿美元，有望保持

30%行业增速。企业的数字化转型离不开云计算。新冠疫情激发了在线经济需求，2020Q2

全球公有云

IT基础设施的支出

同比增长

47.8％，达到

141

亿美元，首次超过非云

IT基础设施的支出水平，2020

年公有云

IT基础设施支出约

为

527

亿美元，占比约

39%。长期来看，IDC预计云

IT基础设施支出的复合增长率为

10.6%，到

2024

年将达

到

1105

亿美元，占

IT基础设施总支出的

64%。非云

IT基础设施的支出将在

2020

年之后反弹，但占比降低。全球及中国公有云市场行业格局基本成形。云计算市场中，IaaS和

PaaS的马太效应明显，大厂商拥有很大

的成本优势，导致这两类服务向头部集中的趋势明显。以

IaaS市场为例，根据

IDC统计数据显示，2020

年全

球

IaaS市场规模达到

671.9

亿美元，同比增长

33.9%，排名前五的厂商分别为

AWS、Microsoft、阿里巴巴、Google、

IBM，占据

77.1%的市场份额。根据

IDC《中国公有云服务市场（2020Q4）跟踪》报告显示，2020Q4

中国

IaaS市场规模为

34.9

亿美元，排名前五的厂商分别为阿里巴巴、华为、腾讯、电信、AWS，占据

77.4%的市场份额。企业因为拥有较多商密数据，数字化转型中可能更青睐混合云。在

2019

年

RightScale云状态报告中，根据

超过对

1000

家企业的调研数据显示，84%的企业选择使用多云策略，10%的企业选择使用单一公有云，3%的企

业选择使用单一私有云。在采用多云策略的企业中，有

58%选择了混合云的方式，因此混合云是全球企业的主流选择。但国内企业使用混合云的比例仍然较低，根据中国信通院统计数据显示，2019

年我国已经使用云计算

的企业比例达到

66.1%，其中采用公有云的企业比例为

41.6%，私有云为

14.7%，混合云仅为

1.7%。目前，各大云厂商与

ICT设备商均加强对混合云市场的布局，国外企业主要有微软、AWS、VMware等，

国内企业主要有华为、紫光股份/新华三、中兴通讯、中国电信、中国移动、阿里、腾讯、优刻得、青云等。我

们认为，混合云融合了公有云和私有云，多云管理、云网协同和安全能力是混合云服务的关键，电信运营商具

有一定优势。企业选择混合云的重要原因是需要将隐私数据存放于私有云中进行本地部署和应用，因此在应用

混合云的过程中，服务商的多云平台管理能力、高质量网络传输能力和保障复杂环境下的安全能力是获得企业

客户认可的关键。混合云场景下的互联互通同时要实现高质量，高稳定性，安全可靠的数据传输，并要保证网

络质量稳定，避免数据在传输过程中被窃取，建议重点关注在云网协同方面具有天然优势的电信运营商。企业数字化转型为云计算发展注入新的动力，因此云计算作为中长期成长行业，云基础设施投资仍会持续，

包括

IDC、ICT设备（服务器、交换机、路由器、网络安全设备、光模块等）等。但由于

2020

年新冠疫情激

发云需求在

2020

年上半年短期集中爆发，之后随着疫情影响减弱，导致云基础设施需求回落，进而导致板块长

达近

1

年的调整，此外新基建推动

IDC供给较快增长，也导致短期来看

IDC上架速度有所放缓，价格有所回

落。我们认为，短期的需求疲弱之后，云计算的发展将带动云基础设施投资再次回暖，未来仍值得期待。2021

年

5

月

24

日，国家发展改革委、中央网信办、工业和信息化部、国家能源局联合印发了《全国一体

化大数据中心协同创新体系算力枢纽实施方案》，明确提出布局全国算力网络国家枢纽节点，启动实施“东数西

算”工程，构建国家算力网络体系。《方案》总体思路是统筹围绕国家重大区域发展战略，根据能源结构、产业

布局、市场发展、气候环境等布局，在京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝以及贵州、内蒙古、甘肃、宁夏

等地布局建设全国一体化算力网络国家枢纽节点，引导数据中心集约化、规模化、绿色化发展，构建数据中心

集群。国家枢纽节点之间进一步打通网络传输通道，加快实施“东数西算”工程，提升跨区域算力调度水平。工信部数据显示，2019

年京津冀、长三角、大湾区和成渝地区在用机架为

164

万架，贵州、内蒙古、甘肃、

宁夏地区为

34

万架，表明当前数据中心建设主要集中于东部地区，但核心区域的资源已较为紧张，需要通过国

家枢纽节点布局，引导向西部资源丰富地区及距离适当的一线城市周边地区集聚，实现数据中心有序发展。碳中和背景下，促进数据中心绿色节能高质量发展势在必行，IDC行业也将进行供给侧改革。我国数据中

心年用电量已占全社会用电的

2%左右，且仍在快速增长。为确保实现碳达峰碳中和目标，需要在数据中心建设

模式、技术、标准、可再生能源利用等方面进一步挖掘节能减排潜力，处理好发展和节能的关系，预计未来城市内部原则上将不再大规模发展数据中心，这将利好设计运维能力突出和核心资源储备充足的头部

IDC服务商

及机房节能温控设备厂商，如万国数据、奥飞数据、数据港、宝信软件、科华数据、英维克等。3.1.2

数字化转型，物联网先行，关注通信模组行业根据

H3C观点，数字化转型，物联网先行。全球物联网处于快速发展阶段，但物联网涉及领域众多，我们

建议优先重视具有通用性的物联网通信模组，如移远通信、广和通等，也建议关注智能网联汽车领域。全球

IoT连接数已经超越非

IoT连接数。根据

IoTAnalytics数据，2020

年全球

IoT连接数达到

117

亿个（消

费者或

B2B设备，不含

NFC、RFID等单向通讯技术），在全部联网设备中占比

54%，首次超过非

IoT连接数（移

动电话、平板、PC、固定电话等）。其中，蓝牙、Zigbee、WiFi/WLAN等短距离网络连接的

IoT占比约

70%，

2/3/4/5G、NB-IoT、eMTC等蜂窝通信技术连接的

IoT占比近

20%。IoTAnalytics预计，2025

年全球

IoT连接数

将达到

309

亿个，较

2019

年增长

164.10%，2019-2025

年

CAGR高达

21%。中国蜂窝物联网用户数引领全球，2021

年发展有望再次提速。根据

IoTAnalytics数据，截至

2020H1

中国

三大运营商蜂窝物联网连接数已占据全球

75%份额，较

2015

年实现大幅提升。根据工信部数据，截至

2021

年

5

月末，中国移动、中国电信、中国联通合计发展蜂窝物联网终端用户

12.58

亿户，比

2020

年末净增

1.22

亿户，

已超

2020

年全年净增用户数（1.08

亿户）。其中，应用于智慧公共事业、智慧交通、智能制造的终端用户占比

分别达

22.1%、17.6%、17.3%。我们预计，2021

年国内蜂窝物联网用户数有望净增超

2

亿户。2020

年车联网前装渗透率大幅提升，中国市场快于全球。根据

IHSMarkit数据，2020

年全球车联网新车渗

透率约为

45%，预计到

2025

年将接近

60%，2020

年中国市场车联网新车渗透率近

49%，2025

年将超过

75%，

高于全球平均水平。根据高工智能汽车研究院监测数据，2020

年国内新车（自主+合资品牌）前装标配车联网

上险量为

904.53

万辆，同比增长

47.57%，前装搭载率为

47.42%，同比提升约

18pp。其中，2020

年国内新车前

装搭载

T-Box上险量为

831.81

万台（部分新车搭载通信模组集成主机方案），同比增长

37.26%。疫情期间远程办公、在线教育需求爆发，海外笔记本电脑（简称笔电）通信模组市场保持高景气。根据

StrategyAnalytics数据，2020

年全球笔电出货量达到

2.27

亿台，同比增长

32%，其中具有蜂窝通信功能的笔电出货量达

到

1010

万台，同比增长

71%，具有蜂窝通信功能的笔电渗透率达到

4.45%，同比提升

1.03pp。StrategyAnalytics预计，2025

年蜂窝笔电出货量将达到

1430

万台，渗透率达到

6%左右。我们认为，随着运营商数据流量资费水

平的持续下降，蜂窝通信笔电渗透率提升空间仍大，我们预计

2025

年蜂窝笔电渗透率有望提升至

20%以上。新冠疫情引爆智能家居需求，鸿蒙有望进一步催化。新冠疫情期间“宅经济”迅猛发展，引爆智慧家庭产

品需求。根据

GfK数据，2020

年全球小家电零售额达

680

亿美元，同比增长

15.1%，全球零售量达

13

亿台，

同比增长

8.2%，厨房类、清洁类小家电增长明显。2021

年

6

月，华为正式发布鸿蒙

HarmonyOS2.0，瞄准以智

慧物联生活等为代表的

IoT市场，将品牌之间的壁垒推倒，打破产业孤岛现状。华为预计，2021

年底搭载鸿蒙

操作系统的设备数量将达

3

亿台，其中华为设备超过

2

亿台。鸿蒙官网显示，目前美的、方太、苏泊尔、九阳

等知名家电品牌已推出支持鸿蒙

OS的产品。我们预计，鸿蒙有望重塑生态，打破壁垒，助力物联网发展。通信模组是万物互联的关键，成长性无虞。物联网终端要想实现联网，一般需要通信模组，物联网连接数

的爆发将支撑通信模组出货迅速放量。Counterpoint数据显示，2020

年全球蜂窝通信模组出货量为

2.65

亿片，

同比下降

6%。IoTAnalytics数据显示，2020

年全球蜂窝通信模组收入

31

亿美金，同比下降

8%，而得益于国内

较好的疫情管控措施，2020

年中国蜂窝通信模组市场同比增长

14%。我们预计，随着新冠疫情影响逐步减弱，

全球蜂窝通信模组行业有望恢复高增。Counterpoint预计

2024

年全球蜂窝通信模组出货量将达到

7.8

亿片，

2019-2024

年

GAGR为

23%，收入将达到

115

亿美元，2019-2024

年

GAGR为

26%。车载通信模组有望“量价齐升”。车载通信模组需求有望保持较快增速，5G前装有望带动车载通信模组均

价上行。我们预计，2021

年中国前装车载通信模组市场规模将达

34

亿元，同比增长

26.8%，未来五年

CAGR为

32.1%，2021

年全球前装车载通信模组市场规模将达

94

亿元，同比增长

17.5%，未来五年

CAGR为

19.0%。通信模组竞争格局“东升西落”，中国企业未来可期。移远通信蜂窝通信模组出货量份额从

2017

年的

19%

（排名全球第二）提升至

2020

年的

37%（排名第一），收入份额从

2017

年的

7%（排名第四）提升至

2020Q3

的

25%（排名第一）。广和通蜂窝通信模组出货量份额从

2017

年的

6%（排名第六）提升至

2020

年的

9%（排

名第二），收入份额从

2017

年的

2%（排名第八）提升至

2020Q3

的

8%（排名第五）。移远通信、广和通在车载通信模组市场占据优势。移远通信已与全球超过

60

家主流

Tier1

供应商和

30

多

家知名整车厂合作，包括上汽、一汽、北汽、长安、蔚来、红旗、东风、特斯拉等车企，完成了近

50

个项目的

交付量产。高工智能数据显示，2020H1

移远通信在国内自主及合资品牌乘用车前装

4G模组市场的份额达到

35.99%，排名第一。广和通

2020

年通过收购

SierraWireless车载模组业务完成车联网布局（暂未并表），一跃成

为海外车载通信模组龙头，主要客户包括大众、PSA、FCA等，2018

年全球市占率约

20%。3.2

重视“市场变革”突围的企业3.2.1

美国限制带来的市场再平衡，重视

ICT设备商2019

年，美国商务部将华为加入实体清单。2020

年

5

月，美国进一步升级对华为的限制，涉及半导体代工，

2020

年

9

月

15

日华为芯片被断供。2021

年

3

月，美国

FCC认定华为等五家中企威胁其国家安全。2020

年华为在逆境中依托中国市场实现收入利润双增长，但

2021Q1

收入出现下降。2020

年，华为实现营

业收入

8913.68

亿元，同比增长

3.79%，净利润为

646.49

亿元，同比增长

3.18%。2021Q1，华为实现营业收入

1500.57

亿元，同比下滑

16.92%，实现净利润

168.5

亿元，同比增长

26.65%。值得注意的是，2020

年华为来自

中国市场的收入占比提高至

65.62%，较

2019

年提升

6.62pct，成为唯一增长的区域市场。据

IDC发布的

2021Q1

全球手机市场份额，华为已经从去年同期的第二名，掉出前五，Canalys显示其

2021Q1

位居全球第七名。从各项业务维度来看，2020

年华为运营商业务收入为

3026.21

亿元，同比增长

0.22%，收入占比

33.95%，

较

2019

年下降

1.21pct，国内

5G建设支撑运营商收入增长，海外运营商业务受疫情和美国限制双重影响预计收

入下降。企业业务收入为

1003.39

亿元，同比增长

23.09%，收入占比

11.26%，较

2019

年提升

1.76pct；消费者

业务收入为

4829.16

亿元，同比增长

3.34%，收入占比

54.18%，较

2019

年下降

0.23pct。美国对华为的限制也可能导致其在运营商及企业市场的发展面临压力。一方面，华为可能将毛利水平相对

较低的产品，例如服务器等，在当前供应链主要依赖库存的情况下出于长期考虑战略性收缩；另一方面，针对

高毛利的产品，例如交换机、路由器、基站等，华为可能备货较足，但未来也难免有压力，市场格局可能生变。服务器和交换机市场，国内

ICT设备厂商技术实力及市场份额与华为接近。根据

IDC预测，2021-2025

年

中国服务器市场将保持

12.5%的复合增长率，2025

年市场规模有望达到

410.29

亿美元，服务器芯片类型仍以

X86

主导。2020

年中国服务器市场由中国厂商领跑，浪潮、华为和新华三位列前三，市场份额分别为

35.6%、

16.6%和

15.4%。2020

年中国以太网交换机市场华为、新华三和锐捷网络位列前三，份额分别为

38.54%、34.01%

和

11.69%。服务器和交换机国内同行市场格局及技术实力与华为水平接近，有望受益于市场份额的再平衡。无线接入和传输主设备技术门槛和毛利率水平高，华为市场份额大幅领先国内同行。根据

DellOro数据，

2020

年全球无线市场份额前四名分别为华为、爱立信、诺基亚和中兴通讯，份额为

33.5%、28.7%、19.1%和

10.2%。从

2020

年来看，爱立信受益于华为被美国限制，在欧洲等市场收入明显增长，且

5G合同数量增长迅速。路由

器产品海外厂商仍有很强竞争力，除华为外，思科、Juniper等海外品牌在海外市场占据较大份额，可能会因为

华为受限制而受益。中国路由器市场华为、新华三和中兴通讯位列前三，份额分别为

79.67%、7.04%和

5.61%。

无线接入和传输等产品属于华为核心战略产品，预计仍将在一段时间内保证核心市场的供货持续性，但在市场

竞争中对于对手的商务压力可能将显著降低，预计国内同行将受益。3.2.2

智能控制器行业“东升西落与边界拓展”加速控制器是万物智能的基础，市场空间大。控制器是自动控制系统的“大脑”，是可以让被控对象具有期望的

性能或状态的控制设备。智能控制器一般以微控制器（MCU）芯片或数字信号处理器（DSP）芯片为核心，含

有嵌入式计算机软件，是技术密集型产品，应用领域广泛。随着电子终端产品日益智能化、集成化，智能控制

器的技术含量和附加值也不断提升，我们估计

2019

年全球智能控制器市场规模约为

1.4

万亿元人民币。智能控制器行业的竞争格局呈现以下三大趋势。第一，专业化分工大势所趋。早期智能控制器行业发展比较分散，往往依附于某个细分产业作为整体产品

中一个附属部件而存在。随着终端用户对产品自动化和智能化的要求不断提高，智能控制器的技术难度和生产

成本也不断上升，智能控制技术逐步成为一个专业化、独立化和个性化的技术领域，一些专业的智能控制器供

应商开始出现。出于对产品要求的提升及成本控制的考虑，越来越多终端厂商开始将智能控制器外包给专业厂

商进行设计生产，促使智能控制器行业不断发展。目前，海外家电龙头厂商伊莱克斯、惠而浦、博世西门子，

以及电动工具龙头厂商

TTI、百得、牧田等，已基本全面外包控制器，国内家电厂商也开始跟进这一趋势。第二，ODM成为主流。智能电控产品作为整机设备中技术含量较高的核心零件，需要根据对应终端设备

的具体类别、应用领域、功能型号进行定向研发及生产。这种行业经营特点决定了智能电控产品生产企业与下

游终端设备客户的联系较为紧密，进而演化出

OEM（代工生产）、ODM（设计生产）两种经营模式。在智能控

制器行业的发展初期，以

OEM模式为主，随着专业化分工发展，智能终端形态越来越丰富，以及智能控制器

企业技术实力不断增强，行业经营模式逐步由

OEM向

ODM业务模式转型。目前，ODM厂商在家电控制器市

场份额约

40%，在电动工具控制器市场份额约

70%，未来有望持续提升。智能控制器

OEM厂商主要包括伟创

力、金宝通、喜玛庆等，ODM厂商主要包括拓邦股份、和而泰、E.G.O、代傲等。第三，市场份额“东升西落”。中国作为各类机电产品的重要生产基地，产业体系完备，拥有大量技能娴熟

的产业工人，发达国家相关产业大量向以中国为代表的发展中国家转移，中国高速发展的电子信息产业为智能

控制器行业建立了牢固的技术根基。与海外对手相比，中国智能控制器厂商具备得天独厚优势，包括工程师红

利、供应链优势、良好的成本费用控制、7*24

小时服务响应、敏捷交付等，这些优势在全球化分工及智能控制

器制造商自身发展过程中有望得到强化，市场份额持续提升。例如电动工具控制器，TTI（创科实业）的控制器

供应商基本全部在中国大陆，包括拓邦股份、和而泰、朗科智能、贝仕达克、振邦智能等，中国控制器供应商

的支持配合、快速响应，是

TTI能够抓住无绳化机会窗口超越博世、牧田等传统龙头的重要原因。新冠疫情叠加芯片短缺，中国智能控制器厂商进一步抢占海外竞争对手份额。新冠疫情导致消费者居家时

间大幅延长，海外家电（特别是小家电）、电动工具需求明显向好。得益于中国迅速、有效的疫情管控举措，国

内企业快速复工复产，中国智能控制器企业在海外竞争对手仍受疫情困扰时抢占部分订单。同时，面对

2020H2

以来全球性的元器件短缺、涨价，中国智能控制器公司在备货、锁价、价格传导等方面做了充足准备，展现出

良好的供应链管理能力，这又进一步其带来增量订单。对比国内外家电及电动工具智能控制器公司

2017

年以来

收入增速情况，可以发现中国大陆厂商普遍维持高速增长，而海外厂商收入基本停滞。汽车控制器占比总控制器市场的比例近

50%，但该市场一直被海外企业把控。软件定义汽车重塑汽车电子

供应链，汽车控制器外包或成趋势，中国厂商迎来机遇。传统汽车供应链为“Tier2-Tier1-OEM”的塔状模式，

汽车控制器通常由电控系统

Tier1（系统集成商）自主研发生产，博世、大陆、电装、安波福等国际巨头占据主

要市场份额。软件定义汽车时代，汽车供应链向扁平化、开放化的网络模式发展。一方面，整车厂自上而下。

整车厂不再满足于传统的“黑盒”供应模式，要求部分关键环节穿透

Tier1

的壁垒，直接与核心底层零部件企业

合作，改变过去对博世等巨头“既看不惯，又离不开”的局面。一部分研发实力更强、更具进取心的整车厂选

择从底层芯片到电控系统都采取自主开发和垂直整合，例如特斯拉。另一方面，芯片厂自下而上。消费电子芯

片大厂在定制高算力芯片方面优势明显，也希望绕过传统

Tier1

直接与整车厂合作，提升其在汽车行业的份额和

话语权，例如英伟达、高通、华为等。在“腹背受敌”的情况下，传统

Tier1

在汽车控制器方面的优势地位已

经有所松动，无论单一功能控制器

ECU，还是多功能域控制器

DCU，中国厂商都有机会实现突破。ECU的突破机会来自整车厂和

Tier1

降低成本的诉求。一方面，汽车电动化、智能化转型带来巨大的成本

费用投入，叠加疫情影响，无论整车厂还是

Tier1

都有强烈的降本增效、加速迭代意愿。控制器在汽车电控系统

中价值量占比较高，控制器制造的外包有望带来明显的效率提升与成本降低（参考家电）。另一方面，整车

E/E架构集中化带来

ECU数量减少、功能弱化，对传统

Tier1

而言

ECU的重要性将降低，外包非核心

ECU、将资

源集中到

DCU或将成为趋势。特别地，二线

Tier1

可能更有意愿开放供应链，从而力争在技术变革期实现逆袭

（类比

TTI），例如博格华纳将热管理控制器外包给和而泰、松下将车灯控制器外包给得邦照明等。我们认为，

未来汽车电子控制器外包或逐渐成为主流，中国厂商有望借机打开成长空间，其中具有先发优势的公司值得重

视。DCU的突破机会源于整车厂引入新供应商、芯片厂寻找新

合作伙伴的诉求。在此背景下，支持白盒交付、成本优势突出同时绑定头部芯片公司的中国厂商有望获取份额。3.2.3

运营商经营拐点确立，产业互联网发展中突围2020

年，数据流量资费降幅得到控制。2015

年，国家推动运营商“提速降费”，三大运营商纷纷制定降费

方案，此外三大运营为抢夺客户，2017

年更是先后推出不限量套餐，政策压力叠加激烈竞争，导致

2016-2019

年流量资费大幅下降。2019Q3

起，降费压力逐渐降低，2019

年

9

月三大运营商先后宣布取消不限量套餐，运

营商之间的竞争也趋于理性，流量资费降幅开始得到控制。2020

年，中国移动、中国电信、中国联通流量单价

分别约为

4.14

元/GB、3.68

元/GB、2.94

元/GB，较

2019

年分别下降约

27.13%、25.50%、12.15%，呈收窄趋势。我们认为，数据流量资费已不再是国计民生关注的焦点，政策上进一步引导运营商大幅降低数据流量资费

的可能性已较低。此外，随着

5G用户渗透率的提升，DOU有望进一步增长，进而拉动

ARPU的增长。从韩国

数据来看，2021

年

4

月，韩国

5G用户的

DOU为

26.04GB/户/月，是

4GDOU的

2.9

倍。资费降幅收窄，叠加

5G带来的

DOU提升，2021Q1

中国电信、中国移动个人

ARPU值增速同比转正，中

国联通个人

ARPU值同比高增。2021Q1，中国电信、中国移动、中国联通移动用户

ARPU值分别为

45.6

元/户

/月、47.4

元/户/月、44.6

元/户/月，分别同比增长

2.7%、0.9%、11.5%。我们预计

ARPU同比提升具有持续性。5G网络共建共享，运营商抱团建设

5G，节省资本开支。2019

年

9

月中国电信与中国联通启动

5G网络共

建共享，在全国范围内合作共建一张

5G接入网络。截至

2021

年

6

月中旬，中国电信与中国联通共建共享开通

5G基站数量超

40

万个，节省建设资金超过

1000

亿，年节约基站耗电超过

100

亿度，成果显著。在做好

5G共

享共建的同时，双方

4G共建共享也迈出实质步伐。2020

年

5

月

20

日，中国移动与中国广电签订

5G共享共建

合作框架协议，双方将联合确定网络建设计划，按

1:1

比例共同投资建设

700MHz5G无线网络，共同所有并有

权使用

7