亨通光电研究报告：“能源+通信”双赛道步入成长新通道

亨通光电研究报告：“能源+通信”双赛道，步入成长新通道1.聚焦“通信+能源”双赛道亨通光电成立于1993年，成立初期主营光纤光缆业务；2003年公司在上交所上市。公司控股股东为亨通集团，截至2022年一季报，亨通集团股权比例为24.05%，实际控制人为崔根良，任亨通集团党委书记、董事局主席，担任第十二届、第十三届全国人大代表。目前公司已经形成完善的“通信+能源”两大赛道布局。2011年公司完成向股东发行股份购买线缆和力缆资产的重大资产重组，拓展智能电网、特高压及特种电缆等领域；

2013年公司提出海洋战略，逐步进军海缆和海洋工程领域；2017年公司与英国Rockley公司共同成立江苏亨通洛克利生产硅光模块；2020年公司收购华为海洋51%股权进一步夯实海底通信产业链。公司围绕“通信+能源”两大赛道，业务涵盖光通信、海洋通信、智能电网和海洋能源（含海上风电）四大板块，形成了从产品到服务到系统集成的全产业链业务能力，并通过全球化产业与营销网络布局，致力于成为全球领先的通信和能源领域系统解决方案服务商。在新基建以及双碳背景下，得益于国家海洋战略加速推进、海上风电等海洋和新能源

业务快速发展，以及国家电网建设的稳步推进，公司积极把握市场机遇，带动相关业务保持了较快增长，市场综合竞争力进一步提升。2021年，公司实现营收412.7亿元，同比增长27.4%，五年CAGR16.4%；归母净利润14.4亿元，同比增长35.3%。2022年一季度，公司实现营收93.5亿元，同比增长34.1%；归母净利润3.4亿元，同比增长30.3%。从细分业务板块来看，光通信、智能电网、海洋能源与通信、工业智能分别收入62.5亿元、170.0亿元、57.5亿元、30.2亿元。其中，海洋能源与通信板块占比快速提升，从2017年的2%快速提升至2021年的13.9%。2015-2017年光纤光缆行业受到光纤到户建设驱动量价齐升，整体带动公司业绩快速增长，而光纤到户建设高峰过后，光纤光缆价格大幅下滑，导致公司2019年利润下滑。未来，海洋板块海风电平价进度超预期有望带动海洋板块持续增长，光纤光缆2021年运营商集采价格呈现量价齐升，带动光通信板块盈利能力恢复，电力板块持续稳定增长，核心业务板块全向驱动发展。毛利率呈现出逐年下降态势，三费管控能力有所提升。在毛利率方面，2017-2021年公司毛利率持续下滑，2019年下滑尤为明显。2021年公司整体毛利率为16%，同比降0.45pct，主要系光通信业务受光纤光缆招标价格影响以及上游原材料涨价，未来随着毛利率回升以及上游原材料价格企稳回落，公司盈利能力有望回升。2022年Q1，公司综合毛利率为15.0%，同比降1.05pct，净利率为3.7%，同比增0.23pct。细分来看，海洋能源与通信板块毛利率2021年毛利率为47.1%，同比增3.8pct；光网络板块毛利率15.2%，同比降7.5pct；工业智能与智能电网板块毛利率略有下滑，但总体趋势较为平稳。在费用率方面，2021年公司销售、管理、财务费用率分别为2.8%、3.3%、1.2%，同比降低0.15pct、0.11pct、0.87pct。2022Q1，公司销售、管理、财务费用率分别为2.8%、2.9%、1.8%，同比降0.39pct、0.49pct、0.76pct，整体费用管控成效较好。2.海洋能源受益行业景气海洋能源领域，面对海上风电全生命周期的运营需求，公司已形成了从产品到系统解决方案，到工程运维的全产业链发展格局，涵盖海缆研发制造、运输、嵌岩打桩、一体化打桩、风机安装、海缆敷设到风场运维的海上风电场运营完整产业链。2021年海洋能源业务实现收入44.73亿元。海上风电项目基建投资主要在风电机组、塔筒、风电机组基础结构、电缆、升压站等关键设备的购置、安装费用等环节，根据明阳智能官网材料披露的数据，海风项目成本构成中风机机组占比约45%左右，海缆占比约10%左右，施工工程占比约20%左右。海风项目的后续运维费用在海上风电场的全生命周期成本中占比达到25-30%。公司海底电缆到工程运维全产业链条布局有效提升公司产品价值占比，并且基于公司在电力等板块EPC方面的能力积累将更加有效助力公司竞争实力体现。我国海风就地消纳的优势非常明显，若能实现平价发展空间广阔。相较陆上风电，海上风电具备风力更加平稳、风机利用功率更高、单机装机容量更大、距离用电负荷近等优势。我国海上风能资源相对丰富，我国海岸线长约1.8万公里，属于我国沿海可开发和利用海风资源技术开发潜力超过3800GW。而结合我国实际情况，海风就地消纳的优势非常明显。我国绝大部分陆地风能、太阳能资源分布在西北部，北部和西北部煤炭资源占全国的76%，西南部水能资源占全国的80%，而中东部负荷需求则占全国的70%以上，2020年我国用电量前四的省份为山东、广东、江苏、浙江，能源基地大多远离负荷中心，最大距离达到3000km。碳中和碳达峰趋势下，若能实现平价，海上风电发展将迎来黄金期。海上风电平价预期明显提前。2021年四季度以来行业平价出现积极信号，风机价格降幅大超预期驱动平价进程大幅提前，加之抢装潮过后行业供需得到缓解，施工等部分环节价格恢复理性，以及技术迭代降本，整体带动整体海上风电平价预期大幅提前，驱动海风建设，十四五期间国内海上风电建设规模预期乐观。我国十四五期间整体海风新增装机预期乐观。据各省十四五规划等相关政策，仅广东、江苏、浙江、山东、广西五个省份明确提出的新增装机规划合计约40GW，还有海南、福建等地也积极发展海上风电，整体建设规模可观。北极星风力发电网2022年3月数据，目前已出炉的国内海上风电近远景规划已超150GW，“十四五”规划近60GW。随着海风平价进程的持续超预期可能，国内海风建设规模有望进一步提升。深远海开发进一步加大产品用量，高规格产品带动行业盈利能力。此外，随着近海资源的持续开发，向深远海海域发展是必然趋势，深远海趋势下，一方面单GW的海缆投资将随着离岸距离的增加而增加，进一步带动海缆需求增长，另一方，高规格等级的海缆产品应用渗透预期提升，而这一点已经在新一轮广东省招标充分体现，采用330kv/500kv/柔直主缆、66kv集电缆的占比大幅提升，而高规格的海缆产品竞争格局更优，近期明阳阳江青洲四、粤电阳江青洲一二等项目中标价格来看，高规格产品仍将维持较高的盈利能力。公司作为海缆头部企业，有望充分受益。目前国内海底电缆领域主要的竞争厂商包括中天科技、东方电缆、亨通光电、青岛汉缆、安通光电、长飞宝胜等少数几家，其中公司、中天科技、东方电缆位居第一梯队，在产品实力和收入规模体量上优势明显。海底电缆方面，公司目前主力生产基地在常熟，并且在江苏射阳等布局新基地；工程服务方面，公司海洋工程配套设备服务上，拥有海上风电系统解决方案及服务能力，拥有国内最大直径的海上风电单桩嵌岩机和覆盖海上风电场建设的施工船机，具备海缆敷设、风机吊装、风机运维等服务能力。海外市场有望成为公司未来新增驱动。海外海上风电也蓬勃发展，全球海上风电在2021年实现了21.1GW的新增并网（为2020年的三倍多），欧洲、美国、韩国、日本等均上调海上风电发展目标，未来全球海风装机规划预期持续乐观。参考GWEC的数据，预计2021-2025年全球年均海风装机复合增速14.65%，2026-2030年全球年均海风装机复合增速12.7%。海外市场对国内厂商来说也是非常大的机会。海外海缆主要厂商包括普睿司曼、耐克

森、NTK、LS电缆、住友电工、古河电工等，得益于国内海风近几年的快速发展，包括公司在内的国内厂商也积极开拓海外市场，包括资质认证、技术方案认证、投标跟踪等，目前在产品实力等方面已经不输海外厂商，并且已经取得了订单的突破，预计未来海外市场也有望成为公司海缆业务增长的新驱动。3.光纤光缆预期迎来拐点光通信领域，公司业务板块光棒-光纤-光缆-光器件的研发、生产和销售，以及通信工程设计、施工、总承包，并积极拓展硅光模块、智慧城市、量子保密通信等领域的业务，目前已构筑形成全产业链及自主核心技术，打造集“产品-服务-运营”于一身的全产业链模式。公司是国内光纤光缆领域头部企业，2015-2018年中国移动大力发展光纤到户以及工信部信息基础设施重大工程建设三年行动计划带动，光纤光缆量价齐升，带动公司光通信板块高速增长。2019年以来，随着光纤到户的逐步建设完成加之国内厂商新产能的逐步释放，行业供需关系转换，光纤光缆价格出现大幅下跌，以中国移动的招标价为例，2019年中国移动普通光缆招标均价58.47元，较2018年价格大幅下滑（通鼎互联公告显示其2018年招标报价为111.57元），2020年进一步下滑30%至40.90元。参考上市公司相关业务毛利率和净利润情况，我们认为2020年的报价来看，价格已经逼近成本，对部分没有预制棒生产能力的厂商而言甚至出现亏损，部分小厂产能出清。运营商新一轮光缆招标价格大幅增长，行业迎来拐点。2021年10月，中国移动披露2021年-2022年普通光缆集采结果，量价齐升，集采量是1.432亿芯公里，同比去年1.192亿芯公里增长20%，集采均价是64.49元/芯公里（不含税），较2020年均价40.90元提升58%，超出此前预期，超过2019年均价58.47元。2022年1月，中国电信披露2021年-2022年室外光缆招标结果，采集量是4300万芯公里，从前五家均价来看，采集均价是87元/芯公里，较上一次均价58元提升50%。我们判断，涨价幅度能够覆盖当前原材料成本上涨的压力，在当前成本情况下，行业整体能够回到10%-15%的正常净利润盈利区间。此外，疫情催生远程办公远程教育等需求，海外加大光纤网络建设拉动海外需求大幅增长，目前海外光缆价格已经超过国内价格，国内厂商也进一步加大出口力度，进一步利好国内光纤光缆厂商发展。从国内光缆产量数据来看，2020年扭转萎靡态势实现增长，2021年国内光缆产量3.22亿芯公里，同比增速提升至11.6%，2022年1-4月国内光缆产量1亿芯公里同比增8.2%。光纤光缆行业生态的大幅修复，移动、电信新一轮价格的保障，将有效带动公司光网络及系统集成板块业绩，预计2022年光通信板块盈利能力有望大幅改善。4.海洋通信国内稀缺资产海洋通信业务是公司海洋战略重要组成部分，公司是全球领先的海底光缆制造企业之一；截至2021年末，全球海底光缆交付里程数已累计突破50,000公里。2020年公司收购华为海洋（后更名为华海通信）51%股权，新增全球跨洋海缆通信网络的建设业务，进一步完善海洋产业布局。2021年上半年，公司完成了对海洋通信、海洋观测板块股权架构和资产的优化整合，并成功引入了国开制造业转型升级基金、CPE源峰、建信金融资产投资有限公司等三家战略投资者，以提升公司海洋通信、海洋观测等业务的市场竞争力和可持续发展能力，打造全球领先的海洋通信、海洋观测科技型企业。目前公司已经发展成为国内唯一具备海底光缆、海底接驳盒、Repeater、BranchingUnits研发制造及跨洋通信网络解决方案（桌面研究、网络规划、水下勘察与施工许可、光缆与设备生产、系统集成、海上安装沉放、维护与售后服务）的全产业链公司。海底通信建设需求预期乐观。全球95%以上的国际数据通过海底光缆进行传输，近年来全球海底通信需求持续快速增长，STF数据显示，在2017-2021年间，主要路线的海底光纤设计容量以18.2%的复合年增长率（CAGR）增长，包括升级和建造新系统。1991年以来，全球海底通信光缆网络系统总投资接近507亿美金，总长度达到130万公里，平均每年投资13亿美金，建设长度4.16万公里。未来海底通信建设需求预期持续乐观。一方面，未来5G、元宇宙、数据中心等技术场景的发展将持续有效推动跨洋通信的传输需求，此外STF数据可见此前1999-2002年是全球海底光缆部署的高峰期，公司公告显示全球40%的海缆是2000年之前建设的，按海缆25年寿命计算，未来几年海缆市场将进入扩容升级或更换潮。国内人均海底光纤拥有量大幅落后，政策持续推动国际海缆建设。工信部《“十四五”信息通信行业发展规划》指出国内信息基础设施区域发展不平衡仍然存在，国际海缆、卫星通信网络和云计算设施全球化布局尚不完善，要求国际通信网络通达和服务能力持续增强；强化海陆缆建设顶层设计，优化海缆登陆站规划布局，统筹北美、欧洲等重要方向海缆建设，畅通中西亚、东南亚、南亚和欧洲方向国际海陆缆通道。公司2020年报显示，美国、日本、英国和新加坡拥有海底光纤数量分别为中国海底光纤数量的8倍、2倍、5倍和2倍多，人均带宽分别为20倍、10倍、74倍和265倍。当前中国海底光缆建设仍落后于其他发达国家，未来空间广阔。国内海底观测网建设有望带来行业新增需求点。海底观测网是其中一种地球科学观测平台，通过它人类可以深入到海洋内部观测和认识海洋。我国大陆海岸线长1.8万公里，内水和领海面积38万平方公里，专属经济区面积超300万平方公里，在未来海洋强国的建设过程中，海底观测网在海洋经济开发、环境保护、权益维护、灾害预警、科技创新等领域具有重要战略地位。随着社会经济的发展，海洋资源战略地位不断提升。海底观测网作为我国发展海洋经济、迈向海洋强国的重要前提，是国家重要战略发展方向。2012年我国发布的《国家重大科技基础设施建设中长期规划（2012-2030年）》将海底观测网的建设放在16项优先安排的重大科技基础设施的首项。“十三五”以来，围绕强化海洋认知，我国相继提出、实施了“智慧海洋”、“全球海洋观测系统”等重大工程，将海洋观测技术装备作为海洋新的发展重点。《十四五规划和2035年远景目标纲要》提出适度超前布局海底科学观测网等国家重大科技基础设施。2020年浙江、山东、广东等沿海省份均已出台支持海洋观测网产业发展政策，行业有望迎来快速发展期。当前海底观测网系统主要有加拿大NEPTUNE观测网、美国OOI、MARS系统、欧洲海底观测网和日本DONET海底观测网。参考海兰信相关公告，根据2012年美国综合海洋观测系统（IndependentCostEstimateoftheU.S.IntegratedOceanObservingSystem）的独立成本估算，IOOS项目十五年内的总预算约为542.06亿美元（主要包括沿海岸线观测设施建设费、业务运行和维护费），年均投资金额约36.14亿美元。按照美国海岸线22,680公里、我国大陆海岸线长度约为18,000公里对标估算，预计我国海洋观探测领域市场规模预计约为每年201.68亿元。公司作为国内海底通信网络建设稀缺供应商，未来有望持续充分受益

“海洋强国”

建设发展战略推进。华为海洋成立于2008年，与美国SubCom、日本NEC、欧洲ASN共同跻身全球四大海底通信系统供应商。2018年华为海洋收入18.2亿元，净利润1.62亿元，华为海洋是全球第四大海缆通信网络供应商，市场份额占比为10%-15%，拥有丰富的特别是中长距离海缆项目交付经验。华海官网显示，华海已累计交付108个海缆项目，海缆建设长度超6.4万公里。积极推进PEACE跨洋海缆通信系统运营项目建设。PEACE跨洋海缆通信系统运营项目为建设并运营一条连接亚洲、非洲和欧洲的海底光缆系统。PEACE海缆系统全程15,800公里，其主干将在巴基斯坦、吉布提、埃及、肯尼亚、南非、法国登陆，是一条连通亚欧、亚非、非欧经济走廊的重要通信骨干。该方案将建设巴基斯坦埃及-肯尼亚，以及埃及-法国，肯尼亚-南非主干海缆。2022年4月26日公司《关于变更部分募集资金用途的公告》公告显示，拟增加PEACE跨洋海缆通信系统新加坡延伸段，主要通达方向是欧洲，实现新加坡连接至现有工程海上段分支点，并直达欧洲的连接大通道，该事项在2022年5月17日股东大会获得通过。2020年公司陆续完成骨干线路登陆合作开发，已与多个沿线登陆国包括巴基斯坦、埃及、法国、肯尼亚等签署登陆合作协议。公司2021年年度报告显示，在前期陆续完成骨干线路登陆合作开发的基础上，报告期内积极开展和推进相关海底光缆、设备生产制造和系统集成，登陆站设备安装和测试、海上施工等工作。其中，巴基斯坦-埃及-肯尼亚、埃及-法国段预计将于2022年年中投入运营。截至2021年末，公司签订了合计达7,000万美元的预售订单。此外，公司正建设PEACE新加坡延伸段。PEACE项目的建设将有效促进中国国际海缆的发展，进一步推动公司光通信产业从

“制造型企业”向“平台服务型企业”的战略转型。5.硅光模块业务具备弹性与Rockley合作布局硅光业务。2017年，公司与英国洛克利硅光子（Rockley）共同成立亨通洛克利，由英国洛克利向合资企业提交设计、供应芯片，合资企业生产100G/400G硅光模块，面向国内、国际两个市场销售，公司出资1051万美元，股权占比75.1%。此外，公司分别于2017年12月和2019年3月与英国洛克利签署投资协议，向英国洛克利投资665万美元、3000万美元，共计取得其279.82万股，两次投资完成后，公司持有英国洛克利出资比例增加至9.04%，进一步深化双方在硅光子技术领域的合作，2021年8月英国洛克利美国上市，英国洛克利上市后，公司所持股权比例变为5.39%。电信、数通需求均强劲带动光模块市场增速乐观。云厂商侧的CAPEX上行预期将持续。四大云巨头（亚马逊、谷歌、微软、Meta）2021年全年资本开支合计1285亿美金，同比增长35%，不考虑亚马逊（物流建设等影响非云资本开支投入）同比增速23%。Meta预计2022年资本支出为290-340亿美元，同比增长超过50%，用于元宇宙相关的AI、服务器、数据中心、网络基础设施建设需求。电信侧，海外疫情影响减弱，有望加速光纤网络和4G、5G网络建设。Lightcounting预测光模块的市场规模在未来5年将以CAGR14%保持增长，2026年预计达到176亿美元。随着传输速率的提升，硅光模块渗透预期乐观。随着交换机容量从1.2T至5T至当前12.8T/25.6T，光模块也代际演进，持续往更高传输速率发展，从40G发展到100G到当前200G/400G大规模应用，800G也逐步起量。硅光模块将光学器件与电子元件整合在一个独立的微芯片中，在硅片上用光取代铜线作为信息传导介质，提升了芯片与芯片间的连接速度，同时大规模集成化也带来了显著的成本和功耗的降低。硅光产品高集成度、低功耗等特点在高速传输场景中优势更加凸显，高速光模块的应用将大幅带动硅光产品销售，根据Lightcounting（LC）预计，2021-2026年硅光方案市场份额将持续提升，预计2026年硅光市场规模将接近80亿美元。全球来看，intel、Luxtera、Inphi、Acacia等厂商在硅光领域份额居前，国内中际旭创、新易盛、华工科技、博创科技、剑桥科技、光迅科技、海信、索尔思光电等厂商均厂商均在硅光模块领域有所布局。公司逐步建成从100G到400G/800G，从芯片设计、封装、测试到光子收发器封装制造的垂直集成能力。英国洛克利是下一代传感器、网络的硅光子学先锋创新者，公司开发了一种高度通用的第三代硅光子学平台，致力于满足数据时代不断增长的对网络速度及承载网低成本的要求，主要产品包括高速光电收发芯片、模块及子系统设备、光电子器件、半导体晶圆（硅片及各类化合物半导体）及其它电子器件、传感器的设计、开发、组装、制造和测试等。英国洛克利创始人AndrewRickman博士担任洛克利董事长兼CEO，其创办的第一家商业化硅光子学公司Bookham技术公司（目前名字为Oclaro）已于2000年上市，是全球十大光器件与设备公司。2021年8月，英国洛克利通过SPAC在美国完成上市。基于与英国洛克利的合作，亨通洛克利逐步建成从100G到400G/800G，从芯片设计、封装、测试到光子收发器封装制造的垂直集成能力。亨通洛克利硅光模块业务具备弹性。6.投资分析盈利预测我们预计公司2022-2024年实现收入483.85亿元、551.25亿元、625.77亿元，同比增速17.24%、13.93%、13.52%；归母净利润21.65亿元、27.11亿元、32.71亿元，同比增速50.72%、25.24%、20.66%盈利预测关键假设：1）光通信：公司光网络及系统集成板块业务涵盖光棒-光纤-光缆-光器件的研发、生产和销售，以及通信工程设计、施工、总承包，并积极拓展硅光模块、智慧城市、量子保密通信等领域的业务，目前已构筑形成全产业链及自主核心技术，打造集“产品-服务-运营”于一身的全产业链模式。此前由于光纤到户的逐步建设完成加之国内厂商新产能的逐步释放，行业供需失衡，光纤光缆价格出现大幅下跌，2020年情况来看，价格已经逼近成本，大幅影响板块盈利能力。2021年来光纤光缆行业出现向上拐点，中国移动

2021-2022年普通光缆集采量价齐升，集采量同比增20%，集采均价同比增58%，大幅带动公司光通信板块发展。中国移动

2021-2022年普通光缆集采均价同比增长58%，光缆光缆价格上涨预计将大幅带动光通信板块收入，基于公司光纤光缆产能情况、光缆价格趋势等假设判断情况，我们预计公司2022-2024年光网络及系统集成板块收入增速为33.55%、11.50%、11