国际金融市场6

国际金融市场InternationalFINANCIALMARKET主讲人：张宇南开大学国际经济研究所第四讲国际债券市场六、互换交易

什么是互换交易所谓的互换交易（SwapTransaction），是指交易双方达成协议，约定在未来某时以事先规定的方法来交换两笔负债或资产。互换就交易是对相同货币的债务和不同货币的债务通过金融中介进行互换的一种行为。利用互换交易可以克服不同时期不同利率、汇率以及资本市场的限制，筹措到理想条件的资金。因此从某个角度来说，互换市场是最佳筹资市场。第四讲国际债券市场互换交易是继70年代初出现金融期货以后又一典型的金融市场创新业务。自1981年世界银行与IBM公司进行第一笔互换交易成功开始，互换交易已经成为衍生金融工具市场中最为活跃的品种之一。目前，互换交易已经从量向质的方面发展，甚至还形成了互换市场同业交易市场。在这个市场上，互换交易的一方当事人提出一定的互换条件，另一方就能立即以相应的条件承接。许多大型的跨国银行或投资银行机构都提供互换交易服务，其中最大的互换市场是伦敦和纽约的国际金融市场。第四讲国际债券市场互换交易的种类目前互换交易市场上进行的交易主要包括利率互换（InterestRate）和货币互换（CurrencySwap）两种基本类型。由于利率互换与货币互换在互换交易中占主要地位，因此，本部分也主要向大家介绍这两种交易。这两种类型的互换具体又包括以下几种类型：同种货币固定利率与浮动利率的互换、浮动利率与浮动利率的互换；不同货币固定利率与浮动利率的互换、浮动利率与浮动利率的互换。这些互换交易的基本原理是双方各自比较优势的存在似的双方可以各自以比较低的成本借款，然后进行互换，使双方都能够从中获益。第四讲国际债券市场利率互换（InterestRate）利率互换是指两笔货币相同、债务额相同（本金相同）、期限相同的资金进行利息支付方式的调换。在利率互换当中，绝大多数都是固定利率债务或者资产与浮动利率债务或资产之间的交换，这个交换是双方的，比如甲方以固定利率换取乙方的浮动利率，乙方则以浮动利率来换取甲方的固定利率，其目的在于降低资金成本或者利率风险。第四讲国际债券市场利率互换之所以会发生，是因为存在两个前提条件：筹资的成本差异利率互换双方因为信用等级不同而存在筹资成本差异。信用等级高的一方筹资成本会低于信用等级低的一方，即前者筹资时要支付的利率会低于后者，而且前者易筹集到固定利率的资金，而后者往往要从短期浮动利率市场上筹款。第四讲国际债券市场相反的筹资意向信用等级较高的一方在发行债券时希望能够按照浮动利率来支付；而信用等级较低的一方则恰恰相反，尽管在发行债券时需要支付较高的利率，但它希望或宁愿支付固定利率，这样双方以某种形式沟通后就可以达成协议进行利率互换，其结果是信用等级高的一方以低于LIBOR的成本获得资金，而信用等级低的一方也能够以较低的利率筹措到资金。第四讲国际债券市场我们可以通过下面这个典型的例子来了解利率互换的过程：设互换交易一方为A银行，信用等级为AAA，另一方为B公司，信用等级为BBB。A银行因为具有较高的信用等级，因此可以在欧洲债券市场上以较低的固定利率筹措到资金，但它现在希望以浮动利率进行筹资；B公司可以在同样的市场上以略高的浮动利率筹措资金，但它现在希望用固定利率筹资。于是双方进入互换市场，由A银行发行固定利率债券，B公司向银行介入浮动利息贷款，接着双方互换债务，互换后双方的筹资成本均有所降低。（见下表）第四讲国际债券市场筹资成本A需浮动利率，B需固定利率互换收益固定利率浮动利率互换前成本互换后成本A银行11.5%LIBORLIBORLIBOR-0.5%0.5%B公司14%LIBOR+1%14%13%1%从该表当中可以看出，尽管A银行在两种类型的借款当中都具有比B公司更大的优势，但相对而言，A在固定利率借款中具有更大的优势，也就是说，在固定利率借款方面A享有比较优势，而在浮动利率借款方面B享有比较优势。恰好A希望得到浮动利率的借款，而B又希望得到固定利率借款，所以双方能够利用比较优势原理从利率互换当中获益。第四讲国际债券市场互换的过程有很多种形式。这里我们假设B公司向A银行支付固定利率12%。A银行向B公司支付浮动利率LIBOR。第四四讲讲国国际际债债券券市市场场通过过该该协协议议，，A银行行的的筹筹资资成成本本为为：：11.5%+LIBOR-12%=LIBOR-0.5%B公司司的的筹筹资资成成本本为为：：LIBOR+1%+12%-LIBOR=13%。因此此通通过过互互换换，，A银行行节节省省了了0.5%的利利率率，，而而B公司司则则节节省省了了1%的利利率率，，即即互互换换交交易易对对双双方方而而言言都都是是有有利利的的。。双双方方通通过过互互换换收收益益共共节节约约利利率率1.5%，它它等等于于固固定定利利率率差差额额（（2.5%）与与浮浮动动利利率率差差额额（（1%）之之差差。。第四四讲讲国国际际债债券券市市场场从上上面面这这个个例例子子可可以以看看出出，，利利率率互互换换使使得得双双方方在在实实现现各各自自的的借借款款愿愿望望的的同同时时也也降降低低了了筹筹资资成成本本。。除除此此之之外外，，利利率率互互换换还还有有以以下下的的优优点点：：风险险较较小小利率率互互换换不不涉涉及及本本金金，，仅仅仅仅是是交交换换利利率率，，所所以以风风险险也也只只限限于于应应付付利利息息这这一一部部分分，，风风险险相相对对较较小小影响响较较小小利率率互互换换对对交交易易双双方方的的财财务务报报表表基基本本没没有有什什么么影影响响，，现现行行的的会会计计规规则则也也并并未未要要求求将将利利率率互互换换列列在在报报表表附附注注当当中中，，故故此此可可以以对对外外保保密密。。手续续简简单单利率率互互换换交交易易的的手手续续异异常常简简便便，，这这使使得得交交易易可可以以迅迅速速达达成成第四四讲讲国国际际债债券券市市场场相对对而而言言，，制制约约利利率率互互换换交交易易发发展展的的瓶瓶颈颈在在于于利利率率互互换换并并没没有有像像期期货货交交易易那那样样形形成成标标准准化化的的合合约约，，这这使使得得寻寻找找交交易易对对手手变变得得比比较较困困难难。。第四四讲讲国国际际债债券券市市场场货币币互互换换（CurrencySwap）货币币互互换换是是指指两两笔笔金金额额相相同同，，期期限限相相同同、、计计算算利利率率方方法法相相同同，，但但货货币币不不同同的的债债务务资资金金之之间间的的调调换换，，同同时时也也进进行行不不同同利利息息额额的的货货币币调调换换。。简简而而言言之之，，利利率率互互换换是是相相同同货货币币债债务务之之间间的的调调换换，，而而货货币币互互换换则则是是不不同同货货币币债债务务之之间间的的调调换换。。货货币币互互换换双双方方互互换换的的是是货货币币，，而而他他们们之之间间各各自自的的债债权权债债务务关关系系并并没没有有因因互互换换而而发发生生改改变变。。货币互互换的的目的的在于于降低低筹资资成本本以及及预防防汇率率波动动风险险造成成的损损失。。货币币互换换的条条件与与利率率互换换一样样，包包括存存在筹筹资成成本的的差异异与相相反的的筹资资意愿愿，此此外，，还包包括对对汇率率风险险的防防范。。第四讲讲国国际际债券券市场场下面通通过一一个例例子来来介绍绍货币币互换换的相相关内内容。。假设A公司发发行5年期固固定利利率欧欧洲美美元债债券，，可以以筹措措较便便宜的的美元元资金金，但但是它它现在在需要要的是是欧洲洲英镑镑。如如果这这时发发行了了欧洲洲美元元债券券，虽虽然利利率较较低，，但却却扩大大了汇汇率风风险头头寸；；如果果直接接发行行欧洲洲英镑镑债券券，则则成本本较高高。假假设B公司发发行5年期固固定利利率欧欧洲英英镑债债券，，可以以筹措措到较较便宜宜的英英镑资资金，，但它它现在在只需需要欧欧洲美美元，，如果果发行行了欧欧洲英英镑债债券，，也就就多了了一份份以后后还本本时的的汇率率风险险；而而如果果直接接发行行欧洲洲美元元债券券，也也面临临较高高的成成本。。第四讲讲国国际际债券券市场场假设双双方所所需金金额相相等（（按汇汇率折折算）），于于是可可以通通过银银行中中介进进行货货币互互换或或者双双方直直接谈谈判达达成货货币互互换协协议，，并约约定5年后进进行相相反的的交换换。这这样，，A公司发发行欧欧洲美美元债债券（（每年年付息息一次次），，B公司发发行欧欧洲英英镑债债券（（每年年付息息一次次），，将所所得的的资金金按照照签约约时约约定的的现时时汇率率互相相换给给对方方，从从而使使双方方都以以较低低的成成本筹筹措到到了资资金，，也避避免了了汇率率波动动带来来的风风险。。第四讲讲国国际际债券券市场场当5年期满满后，，当双双方需需要偿偿还本本金时时，双双方按按照交交易签签约时时约定定的汇汇率换换回货货币，，即A公司付付出英英镑收收回美美元，，B公司付付出美美元收收回英英镑。。由于于这个个远期期外汇汇合同同是在在5年前双双方签签订互互换协协议时时已经经确定定的，，因此此规避避了汇汇率波波动的的风险险。在在此期期间，，A公司会会向B公司提提供英英镑，，而B公司则则向A公司提提供美美元，，便于于双方方支付付利息息。第四讲讲国国际际债券券市场场如果没没有中中介参参与的的话，，假设设一种种互换换情况况为：：A向B支付6%的英镑镑借款款利率率，B向A支付9%的美元元借款款利率率，这这样经经过互互换，，A最后的的成本本为：：8%+6%-9%=5%，而B最后的的成本本为6%+9%-6%=9%，双方方均实实现了了较互互换前前的利利率节节约，，节约约的利利率合合计为为1.4%，它等等于欧欧洲美美元利利率差差额（（2%）与欧欧洲英英镑利利率差差额（（0.6）之差差。筹资成本A需英镑，B需美元互换收益欧洲美元欧洲英镑互换前成本互换后成本A公司8%5.4%5.4%5%0.4%B公司10%6%10%9%1%第四讲讲国国际际债券券市场场第四讲讲国国际际债券券市场场如果双双方是是通过过金融融机构构中介介完成成互换换的，，那么么总收收益1.4%将在A公司、、B公司和和中介介三方方之间间进行行分配配。假假设互互换协协议为为下图图所示示：那那么互互换后后A的最后后成本本为8%+5%-8%=5%，比互互换前前降低低了0.4%，而B的最后后成本本为：：6%+9.5%-6%=9.5%，比互互换前前低了了0.5%，中介介的收收益为为（5%-8%）+（9.5%-6%）=0.5%。虽然然金融融中介介机构构的介介入使使得双双方互互换收收益降降低，，但是是也相相应降降低了了双方方的其其他成成本，，比如如搜寻寻成本本和调调查成成本等等等。。因此此中介介的参参与极极大的的提高高了市市场的的效率率，也也促进进了互互换市市场真真正成成为高高效的的筹资资市场场。第四讲讲国国际际债券券市场场第四讲讲国国际际债券券市场场货币互互换与与利率率互换换之间间最大大的不不同之之处在在于，，互换换双方方需要要进行行本金金的支支付而而不是是只进进行利利差的的结算算。货货币互互换协协议要要求指指明用用两种种货币币形式式表示示的每每种货货币本本金。。本金金在货货币互互换开开始和和结束束时进进行交交换。。在互互换开开始时时，按按当时时汇率率折算算的本本金价价值相相等。。第四讲讲国国际际债券券市场场在前面面的例例子当当中，，如果果互换换开始始时的的美元元对英英镑汇汇率为为1.5美元=1英镑，，本金金分别别为1500万美元元和1000万英镑镑，假假设为为有中中介参参与的的情况况，开开始时时，本本金按按照上上图的的箭头头方向向反向向流动动，A得到1500万美元元，B借到1000万英镑镑，然然后通通过互互换，，A得到1000万英镑镑，B得到1500万美元元。互互换期期限内内的利利息支支付与与本金金按箭箭头方方向流流动：：为互互换期期间A每年从从中介介收到到120万美元元（1500*8%）来支支付借借款利利息，，同时时支付付中介介500万英镑镑（1000*5%）；B从中介介公司司处收收到600万英镑镑（1000*6%），来来支付付利息息，同同时向向中介介付出出142.5万美元元（1500*9.5%）。最最后互互换结结束时时，A支付1000万英镑镑本金金给中中介，，并得得到1500万美元元，中中介从从B处收回回1500万美元元并付付给B1000万英镑镑用以以偿还还贷款款。第四讲讲国国际际债券券市场场在前面面的例例子当当中，，如果果互换换开始始时的的美元元对英英镑汇汇率为为1.5美元=1英镑，，本金金分别别为1500万美元元和1000万英镑镑，假假设为为有中中介参参与的的情况况，开开始时时，本本金按按照上上图的的箭头头方向向反向向流动动，A得到1500万美元元，B借到1000万英镑镑，然然后通通过互互换，，A得到1000万英镑镑，B得到1500万美元元。互互换期期限内内的利利息支支付与与本金金按箭箭头方方向流流动：：为互互换期期间A每年从从中介介收到到120万美元元（1500*8%）来支支付借借款利利息，，同时时支付付中介介500万英英镑镑（（1000*5%）；；B从中中介介公公司司处处收收到到600万英英镑镑（（1000*6%），，来来支支付付利利息息，，同同时时向向中中介介付付出出142.5万美美元元（（1500*9.5%）。。最最后后互互换换结结束束时时，，A支付付1000万英英镑镑本本金金给给中中介介，，并并得得到到1500万美美元元，，中中介介从从B处收收回回1500万美美元元并并付付给给B1000万英英镑镑用用以以偿偿还还贷贷款款。。第四四讲讲国国际际债债券券市市场场其它它类类型型的的互互换换除了了上上述述利利率率互互换换与与货货币币互互换换两两大大形形式式之之外外，，还还存存在在着着许许多多其其它它形形式式的的互互换换交交易易，，这这里里介介绍绍以以下下几几种种：：平行行贷贷款款（（ParallelLoan）平行行贷贷款款是是指指在在不不同同国国家家的的两两个个母母公公司司分分别别在在国国内内向向对对方方公公司司在在本本国国境境内内的的子子公公司司提提供供金金额额相相当当的的本本币币贷贷款款，，并并承承诺诺在在指指定定到到期期日日，，各各自自归归还还所所借借货货币币。。其其特特点点是是：：存存在在对对外外投投资资管管制制和和外外汇汇管管制制；；双双方方母母公公司司为为贷贷款款做做担担保保；；贷贷款款须须是是货货币币不不同同但但金金额额期期限限相相同同的的资资金金。。第四四讲讲国国际际债债券券市市场场背对对背背贷贷款款（（Back-to-BackLoan）背对对背背贷贷款款指指的的是是不不同同国国家家的的交交易易者者提提供供期期限限相相等等、、价价格格相相等等的的，，以以放放贷贷者者所所在在国国货货币币计计价价的的贷贷款款，，到到期期偿偿还还所所借借贷贷的的同同种种货货币币，，以以避避免免汇汇率率变变动动造造成成的的亏亏损损。。是是为为了了解解决决平平行行贷贷款款中中的的信信用用风风险险而而诞诞生生的的一一种种产产品品它它也也有有三三个个特特点点：：不不存存在在投投资资管管制制和和外外汇汇管管制制；；债债券券债债务务相相同同，，危危险险较较小小，，筹筹资资成成本本较较低低。。双方方母母公公司司各各自自筹筹措措容容易易得得到到的的本本国国货货币币彼彼此此贷贷款款，，结结果果双双方方都都能能以以较较有有利利的的条条件件筹筹措措到到对对方方国国的的货货币币资资金金。。可可见见这这种种交交易易形形式式与与上上述述货货币币互互换换有有相相似似之之处处，，即即双双方方母母公公司司交交换换英英镑镑或或者者美美元元，，在在到到期期前前相相互互支支付付借借入入货货币币利利息息，，到到期期时时偿偿还还本本金金。。所所不不同同的的是是，，该该交交易易是是按按两两个个不不同同的的单单边边贷贷款款合合同同提提供供贷贷款款，，而而货货币币互互换换是是不不记记名名的的双双边边合合同同，，规规定定当当事事者者双双方方要要承承担担到到期期前前的的、、包包括括本本金金在在内内的的不不同同货货币币交交换换支支付付义义务务。。第四四讲讲国国际际债债券券市市场场中长长期期期期汇汇预预约约（（MediumandLong-TermForeignExchangeContract）中长长期期期期汇汇预预约约是是指指两两国国母母公公司司为为了了避避免免汇汇率率变变动动的的风风险险，，实实现现订订立立中中长长期期的的期期汇汇预预约约，，然然后后进进行行交交换换。。其其目目的的是是为为了了套套期期保保值值。。其其特特点点是是：：该该交交易易形形式式中中不不能能进进行行现现汇汇交交易易，，实实现现确确定定未未来来的的外外币币收收入入或或支支出出，，但但可可折折成成现现值值并并以以同同额额的的外外币币表表示示，，由由此此避避免免外外汇汇风风险险。。第四四讲讲国国际际债债券券市市场场互换换交交易易的的风风险险互换换交交易易风风险险的的承承担担者者合同同当当事事者者双双方方，，在在互互换换交交易易当当中中它它们们要要负负担担原原油油债债务务或或者者新新的的债债务务并并实实际际进进行行债债务务交交换换中介机构：它它在合同当事事人双方的资资金收付中充充当中介角色色。交易筹备者：：他的职责在在于安排互换换交易的整体体规则，决定定各当事人满满意的互换条条件，调节各各种纠纷等等等。它本身不不是合同的当当事者，一般般由投资银行行、商人银行行或者证券公公司担任，并并一次性收取取一定的互换换安排费用，，通常为总额额的0.125%到0.375%。第四讲国国际债券市场场互换交易的风风险互换交易风险险类型信用风险信用风险是指指当事人一方方违约而造成成的风险，比比如利率互换换中受益的一一方将面临对对方不进行支支付的风险。。信用风险又又分为当前的的信用风险和和潜在的信用用风险，当前前的信用风险险反映了目前前对方可能存存在的违约给给受益方造成成的损失；而而前者的信用用风险则反映映了互换合约约到期日之前前这段时期内内所存在的违违约可能。第四讲国国际债券市场场然而在实际上上，互换市场场中双方的信信誉质量都是是非常高的，，因此在互换换合约签订初初期，违约风风险非常低。。但是随着时时间的推进，，互换合约的的信用风险也也会发生变化化，总体而言言，在合约期期限中期时，，双方的信誉誉质量较低，，信用风险相相应较高，这这是因为这时时的利率往往往已经发生了了较大的变化化，而双方在在到期日之前前需要支付的的金额还有很很多，而当利利率互换合约约距离到期日日较近时，忧忧郁双方的利利率互换支付付都已经进行行得差不多，，没有违约的的必要，所以以此时信用风风险较低。但但是，在货币币互换当中，，由于在合约约到期时双方方要呼唤本金金，所以导致致后期的信用用风险又会增增加。第四讲国国际债券市场场政府风险政府风险是指指由当事者国国家拒绝履约约或重新安排排债务，实施施外汇管制等等造成的风险险，因此尽管管合同当事者者的信誉极高高，也不能如如约履行互换换合同。一般般而言，发展展中国家的政政府风险会高高于发达国家家。市场风险市场风险从狭狭义上讲是指指由合同有效效期内市场利利率、汇率变变动引起的风风险；从广义义上讲，即指指由金融和外外汇市场剧烈烈动荡而引起起的潜在市场场变动风险。。当然，对于于后者，只要要当事者一方方忠实的履行行债务，市场场变化的风险险就不会变成成现实第四讲国国际债券市场场收支不对应风风险收支不对应风风险是指当事事者双方未能能做到互换合合同未来的收收入或支出都都得到相应的的抵补，从而而使利息、外外汇两方面的的收支不对应应而产生的风风险，即双方方在履约之外外还存在利息息、外汇头寸寸不完全对应应的风险。消消除风险的措措施是中介银银行通过资金金、外汇活动动来吸收不对对应的部分。。结算风险结算风险是由由合同当事者者双方不能按按规定履行债债务与支付资资金而造成的的风险。因为为外汇资金的的最终结算场场地即是该货货币市场，当当各货币市场场的营业时间间不一致时，，就难以在当当日同时履行行支付，结果果风险就产生生了。第四讲国国际债券市场场互换交易的定定价互换交易的价价格与价值之之间的区别与与远期利率协协议的价格和和价值之间的的区别一样。。互换的价格格就是使合约约签订时双方方价值都为零零，从而不存存在套利机会会的协定价格格，而互换交交易的价值则则是指在合约约考试后到结结束前，由于于市场利率的的变化，合约约使一方获得得的价值。而而这部分价值值将通过另一一方遭受的同同等数额的损损失来实现。。第四讲国国际债券市场场利率互换的定定价在最简单的利利率互换当中中，一方同意意支付浮动利利率而收到固固定利率。在在合约开始时时，协议中确确定的固定利利率要使得以以浮动利率支支付的利息总总额与以固定定利率支付的的利息总额相相等，即互换换对双方的价价值都是零。。这样确定的的固定利率成成为互换利率率，确定互换换利率的过程程就是互换定定价。第四讲国国际债券市场场在确定这样一一个固定利率率时，我们可可以将互换交交易中浮动利利率的付款方方，即固定利利率的收款方方看成是发行行了浮动利率率债券，同时时买入了固定定利率债券。。互换开始时时就是债券的的发行和购买买时。这时，，浮动利率债债券的价值就就等于其面值值，浮动利率率债券的价值值随时间而变变化，但在每每一个利率支支付日，由于于债券的付息息利率要根据据市场利率调调整一次，所所以在每个付付息日，其价价值将与票面面价值保持一一致。第四讲国国际债券市场场假设一个n年的浮动利率率债券，面值值为P美元，固定利利率债券期限限也为n年，每年付息息一次，均为为C美元，面值也也为P美元。在互换合约开开始时，浮动动利率债券价价值等于固定定利率债券价价值，从而有有：其中Z为贴现因子，，r为各期的即期期利率。由此此可得固定债债券息票的利利率，即所确确定的利率互互换的价格c为：第四讲国国际债券市场场例：给定目前LIBOR即期利率为，，，。假设目前有有一个固定利利率对浮动利利率的互换，，浮动利率参参考LIBOR，互换本金为为500万美元，期限限一年，每季季度互换利息息一次，试确确定该互换的的固定付款利利率以及每次次付款的数额额。解：由于LIBOR为年利率形式式，而本题中中的付款期限限为季度，为为了计算简便便，首先计算算每个付款期期的贴现因子子：第四讲国国际债券市场场因此由公式可可得该互换的的每季度需要要支付的固定定利率为：转换为年利率率得到的转换换价格为4.4%，每季度的固固定利率付款款方要付给对对方500*1.1%=5.5万美元。第四讲国国际债券市场场利率互换的价价值确定利率互换的价价值是指在某某一时刻固定定利率付款方方要支付的总总额的现值与与浮动利率付付款方要支付付的总额现值值之间的差额额。如果固定定利率付款方方支付得少，，互换时他的的价值为正。。如果我们仍仍将互换看成成一个固定利利率债券和浮浮动利率债券券的话，那么么在每次利息息支付日。浮浮动利率付款款方的价值（（浮动利率债债券价值）为为其票面价值值；而两次利利息支付日之之间时，浮动动利率付款方方的价值（浮浮动利率债券券的价值）为为下一个支付付日本金和利利息的现值。。第四讲国国际债券市场场我们可以通过过一个例题来来具体说明：：例：假设目前有一一个固定利率率对浮动利率率的利率互换换，浮动利率率参考LIBOR，固定利率为为6.05%，互换本金为为300万美元，期限限为1年。每季度互互换利息一次次。在互换开开始时，90天LIBOR为5.5%，30天后的LIBOR即期利率为试确定在互换换交易开始30天之后，该互互换对于固定定利率支付方方的价值为多多少？解：因为第一个付付息日为互换换开始之后的的90天，因此在30天之后还没有有进行利息的的互换。之后后的60天、150天、240天和330天将是4个利息互换日日。（如图））第四讲国国际债券市场场第四讲国国际债券市场场为了计算方便便，首先计算算出30天后四个支付付日的贴现因因子，即：在此基础上我我们可以计算算固定利率付付款方的价值值：每个支付日固固定利率付款款方将支付因此固定利率率付款方支付付总额的现值值为：（美元/单位本金）第四讲国国际债券市场场此后计算浮动动利率付款方方的价值：在下一个付息息日（60天以后）要支支付的利息为为因此浮动利率率付款方支付付总额（包括括最后本金的的支付）现值值为：该利率率互换换开始始30天后对对于固固定利利率支支付方方的价价值为为：第四讲讲国国际际债券券市场场货币互互换的的定价价如同利利率互互换一一样，，货币币互换换的定定价还还是将将焦点点集中中在了了固定定利率率的决决定上上，因因为浮浮动利利率是是根据据LIBOR等参考考利率率来决决定的的，所所以只只要确确定了了合约约中的的固定定利率率就解解决了了互换换定价价问题题。与与利率率互换换不同同的是是，在在货币币互换换当中中，双双方还还可能能进行行一种种货币币固定定利率率与另另一种种货币币固定定利率率的交交换，，这样样无非非就是是用两两次确确定固固定利利率的的方法法而已已。如如果是是不同同币种种间浮浮动利利率的的互换换，就就没有有比较较再次次进行行定价价，互互换的的价格格就是是根据据市场场参考考利率率确定定的双双方要要支付付的浮浮动利利率。。第四讲讲国国际际债券券市场场另外，，在货货币互互换当当中，，不只只是在在每次次付息息日进进行利利息的的互换换，还还要在在合约约开始始和结结束时时互换换不同同币种种的本本金。。这里里要求求根据据期初初协议议汇率率确定定的本本金数数额相相等。。以下下我们们通过过一道道例题题来说说明货货币互互换的的基本本原理理。例：现有固固定利利率美美元对对固定定利率率英镑镑的货货币互互换，，期限限1年，每每季度度付息息一次次，目目前的的汇率率为1.5美元=1英镑，，美元元本金金为150万。给给定美美元利利率期期限结结构和和英镑镑利率率期限限结构构如下下表，，试确确定英英镑本本金和和英镑镑固定定利率率为多多少？？第四讲国国际际债券市市场解：仿照照上例的的方法，，根据美美元和英英镑的即即期利率率可以计计算出各各期的贴贴现因子子见表所所示。支付美元元的固定定利率为为：期限N天美元即期利率美元贴现因子英镑即期利率英镑贴现因子900.0300.99260.040.99011800.0350.98280.050.97562700.0400.97090.060.95693600.0450.95690.070.9346第四讲国国际际债券市市场支付英镑镑的固定定利率为为：开始时支支付的美美元为150万，由于于汇率为为1.5美元/1英镑，因因此需要要支付的的英镑为为100万英镑。。期限N天美元即期利率美元贴现因子英镑即期利率英镑贴现因子900.0300.99260.040.99011800.0350.98280.050.97562700.0400.97090.060.95693600.0450.95690.070.9346第四讲国国际际债券市市场货币互换换的价值值确定货币互换换的价值值与利率率互换相相同，在在某一时时刻，一一方的价价值就是是与其的的将要受受到的未未来现金金流的现现值减去去预期将将要支付付的未来来现金流流的现值值。例：其他条件件承接上上题，假假设300天后，60天美元利利率为5.4%，60天英镑利利率为6.6%，汇率为为1.45美元=1英镑。在在上一个个付息日日，如果果90天美元利利率为5.6%，90天英镑利利率为6.4%，本金为为150万美元。。试确定定支付英英镑固定定利率而而收取美美元浮动动利率的的一方在在300天后的价价值。第四讲国国际际债券市市场解：在互互换交易易开始300天以后，，只有一一次支付付利息的的机会，，为60天后互换换合约到到期日。。另外双双方在那那时还要要换回本本金。支支付英镑镑固定利利率而收收取美元元浮动利利率的一一方将支支付英镑镑固定利利率并偿偿还英镑镑本金，，而收到到美元浮浮动利率率和美元元本金。。300天后，两两个币种种的贴现现因子分分别为：：第四讲国国际际债券市市场从上例当当中已经经得知英英镑的固固定利率率为1.%，而从条条件可知知在上一一个付息息日时90天美元利利率为5.6%，所以下下一个付付息日的的美元利利息应该该以5.6%*（90/360）=1.4%计算支付的英英镑固定定利息及及本金的的现值为为：收到的美美元浮动动利息以以及本金金的现值值为：第四讲国国际际债券市市场如果用美美元来计计算价值值可得：：综上，支支付英镑镑固定利利率而收收取美元元浮动利利率的一一方将亏亏损0.14095美元。第四讲国国际际债券市市场互换期权权什么是互互换期权权互换期权权（Swaption）是在20世纪80年代末随随着利率率和货币币互换的的迅猛发发展而产产生和发发展的创创新工具具之一，，它是基基于利率率互换的的期权，，也是一一种越来来越流行行的利率率期权。。它们给给予持有有者在未未来某个个确定时时间进行行某个确确定利率率互换的的权利。。互换期期权为公公司提供供了担保保，即保保证某个个未来时时间内公公司为某某个贷款款所支付付的固定定利率不不会超过过某个水水平。第四讲国国际际债券市市场例如，某某公司已已经知道道在6个月后要要签署一一个5年期浮动动利率贷贷款协议议，每6各月重新新设定一一次利率率，它希希望将浮浮动利息息支付方方式换成成固定利利息支付付方式以以使该贷贷款转化化为固定定利率贷贷款。支支付一定定的期权权费之后后，该公公司可以以获得一一项互换换期权，，即对6各月后开开始的5年期贷款款，该公公司具有有收取6各月期LIBOR浮动利息息，并支支付确定定的固