工程造价专业毕业论文-关于房地产估价中资本化率选取问题的探讨

┊┊┊┊┊┊┊┊┊┊┊┊┊装┊┊┊┊┊订┊┊┊┊┊线┊┊┊┊┊┊┊┊┊┊┊┊┊PAGEPAGE17关于房地产估价中资本化率选取问题的探讨工程造价:指导老师：【摘要】随着我国房地产市场的不断繁荣发展，房地产估价已成为一项必不可少的专业性工作。在收益还原法中如何针对不同的待估对象选取恰当的资本化率，哪种资本化率的计算方法在实践操作中更具可靠性，如何尽可能地减小误差、提高精度等问题正逐渐在估价行业内引起一系列的讨论与研究。本文结合一些评估实例就目前房地产估价中常用的四种资本化率的计算方法（市场提取法、安全利率加风险调整值法、复合投资收益率法、投资收益率排序插入法）进行了介绍与比较，并分析了其各自适用的评估对象。在此基础上，还就当前在确定资本化率上尚存的一些问题及可否建立适合上海房地产市场的资本化率指数体系的设想做了一些粗略的探讨。【关键词】收益法资本化率安全利率类似房地产有效毛收入目录1引言………………22问题的提出………………………23收益法及资本化率的基本原理………………………33.1收益法概述…………………………33.1.1收益法的定义………………33.1.2普遍适用的收益法原理………………………43.1.3收益法的操作步骤……………43.2资本化率概述……………………43.2.1利息理论的分析……………43.2.2资本化率的概念分析………………………3.2.3资本化率的理论判断标准3.3资本化率的影响因素……………73.3.1资本化率的主要影响因素……………………73.3.2风险程度排序：厂房>商铺>写字楼>住宅……………………73.4资本化率的确定方法……………83.5四种求取资本化率方法的分析与比较…………93.5.1优缺点分析……………………93.5.2各种方法的适用场合分析……………………104评估实例分析………………………114.1资本化率依据的信服度决定评估价格的可信度………………114.2市场提取法的一个实例………………………124.3关于建立上海区域资本化率指数体系的设想…………………135结论………………16

1引言近几年来，随着我国房地产业的兴起，特别是房地产二级市场的进一步开放，房地产评估在社会经济生活中的作用越来越大，无论是房地产的买卖、交换、租赁、拍卖、保险、课税，还是房地产的征用、拆迁、补偿以及房地产的纠纷、侵害和合并，也不论是企业合资、合作、租赁、承包经营、企业改制、合并、分设、破产结业清算，还是房地产的投资决策、管理和会计成本核算等，都离不开房地产评估这一基础性工作。但当人们以房地产评估报告为依据处置房地产而不能取得所期望的结果时，往往会对当初所采信的评估报告的准确性和公正性产生怀疑，甚至将评估机构诉之公堂，影响了房地产评估工作的社会评价，不利于房地产评估工作的发展。因此，如何提高房地产评估工作的精度，积极防范房地产评估风险，已经成为房地产评估工作者应思考的一项重要课题。市场比较法、收益法和重置成本法是房地产评估中最常用的传统方法，对于像宾馆，商场，加油站和停车场等收益性房地产，一般优先使用收益法。在应用收益法评估房地产价值或房地产投资获利性时，最难的技术问题是资本化率的计算和恰当地使用。目前国内房地产评估中对资本化率的计算，通常采用静态的资本化率，用安全利率加风险调整值法计算出具体的资本化率。比如在上海地区，资本化率通常用4-6％的风险调整值，即6-8％作为资本化率。但是，资本化率微小的变动，通常可以引起房地产评估价值在较大范围的变化。因此，正确理解资本化率的概念，对资本化率进行科学划分，并在具体的评估计算中合理应用资本化率，对公正客观地评估出房地产价值是非常重要的。2问题的提出如何选取合适的资本化率是收益还原法中一个关键的环节，也是房地产估价师感到最为棘手的问题之一。从目前的房地产估价实践来看，估价师在确定资本化率时往往带有较大的随意性。收益还原法的薄弱环节是：缺少从房地产市场推导出的地区性的和当地局部性的不动产资本化率。当前，尚没有资本化率的客观标准值或标准值范围，具体估价时都由估价人员凭主观判断选取。一般说，估价理论知识系统、全面，实践经验丰富的估价人员，其选取的资本化率值一般较符合客观性要求。但是，即使这些估价人员，其选取的参数值也会因为个人的阅历、资历、爱好、感觉等差别而存在着差别。如果估价人员理论知识、实践经验水平相差较大，或者其中有人主观故意想使估价结果偏向于委托估价人，则估价人员之间选取的参数值就可能相差很大。据了解，不同的房地产估价公司，不同的房地产估价师由于对资本化率选取标准不同，使资本化率选取范围从6%到14%之间随意浮动。房屋不动产一般是一个家庭最贵重、金额最大的财产，其绝对价值较其他财产大得多。怎么会不产生估价纠纷呢？在目前评估工作需要确定资本化率时，往往采用资本化率的累加法，即资本化率=安全利率+风险调整值，但风险调整值至今仍无法量化，有时估价师会为了迎合客户的需要而随意选取资本化率，而资本化率的微小变动会导致评估结果的大幅振动，最后导致一些违背客观实际情况的现象出现：（1）不分房地产的性质（用途、档次和规模等）、不分地段、不分时期，使用相同的资本化率；（2）有意无意地对于风险大的房地产使用较小的资本化率，对于风险较小的房地产却使用较大的资本化率，造成资本化率的确定依据说服力较差，影响了估价结果的公信度。据了解，上海市房地产估价师协会所属的房屋拆迁估价专家委员会近来接受了多起有关商铺的重估申请。目前上海存在大量石库门房子一楼沿街面的小店铺，一般开间都在三米六左右，面积二三十平方米。店铺业主心理价位普遍在1万元／平方米左右，而评估结果往往与期望值相去甚远，由此引发动拆迁过程中的矛盾。譬如东宝兴路上某店铺业主在最近的动拆迁中，对于评估机构的4000元／平方米估价结果表示不满意，房屋拆迁估价专家委员会估价后提出修改意见，重估后价格已达6000元／平方米，两次估价结果相差近四成。有关人士指出，在新一轮旧区改造中，这类店铺动拆迁量很大，对此类物业的准确评估显得尤为重要。对于此类物业，采用市场比较法得出的评估结果的精度最高，但是由于各中介机构少有此类物业的挂牌交易，所以评估人员很难找到可参照的市场价格。如果用收益还原法进行评估，即一年租金净收益乘以一定的资本化率来得出评估价格，其中涉及到的资本化率的确定往往会因估价师水平而异，随意性很大。因此，目前许多银行(比如中国工商银行)认为还原收益法的评估结果并不可靠，而不予认可。3收益法及资本化率的基本原理3.1收益法概述3.1.1收益法的定义收益法（incomeapproach,incomecapitalizationapproach）,是预计估价对象未来的正常净收益，选用适当的资本化率将其折现到估价时点后累加，以次计算估价对象的客观合理价格或价值的方法。收益法的基本思想可以粗略地表述如下：由于房地产的使用寿命相当长久，因此占用某一收益性房地产，不仅现在能取得一定的净收益，而且能够期待在将来继续取得这样的净收益。这样，该宗房地产的价格就相当于这样一个货币额，如果将这个货币额存入银行也会源源不断地带来一种与这个净收益等量的收入。收益法适用于有收益或有潜在收益的房地产的估价，且该收益可以定量化。3.1.2普遍适用的收益法原理将估价时点视为现在，那么现在购买一宗有一定年限收益的房地产，预示着其未来的收益年限内可以源源不断地获取净收益，如果现在有一货币额可以与此净收益的折现值之和等值，则这一货币额就是该宗房地产的价值。收益法的终级估价参数包括年净收益、收益年限、资本化率。其中，净收益由估价人员依据估价对象毛收益、运营费用、空置率等情况选取前级参数值求取。收益年限由估价人员依据出让年限、尚可使用年限等情况选取前级参数值求取。资本化率由估价人员依据同类有收益房地产的租金、售价等资料选取前级参数值求取。求取终级参数值的前级参数值、更前级参数值都由估价人员依据公开市场价格形成的客观要求，针对估价对象的具体状况主观选取。主观选取的参数值是否符合客观性要求直接关系估价结果的客观准确与否。3.1.3收益法的操作步骤根据房地产估价规范规定运用收益法估价一般分为以下7个步骤进行：（1）有关收入和费用的资料（租金合同等）；（2）估算潜在毛收入（年总收益=租金×全年计算天数）；（3）估算有效毛收入（年毛收益=租金×全年计算天数×出租率）；（4）估算运营费用；①管理费（取年毛收益的3%）②维修费（取建筑物重置价的2%）③保险费（取建筑物重置价的0.2%）④税金（取年毛收益的17.55%）（5）估算净收益；（6）选用适当的资本化率；（7）选用适宜的计算公式求出收益价格。3.2资本化率概述3.2.1利息理论的分析银行按揭贷款等额还本付息偿还模式：A=Pr/[1-（1+r）-n]（其中r为贷款利率，n为还款期数，P为贷款数量），此模式与评估所用的典型模式完全相同，不同的只是r在评估时为资本化率。在相同的数学模式下：已经由确定的利息率转换为不确定的未来投资收益率。3.2.2资本化率的概念分析资本化率是一个备受关注的概念。关于资本化率的定义，不管是美国式定义还是中国式定义，都可以用函数形式来表达：资本化率R=ƒ(Ai，P，n)（公式中R为资本化率，Ai为年净收益，P为价值或价格，n为收益年限，下同）即资本化率是价值、年净收益、时间的函数，其中资本化率是因变量，价值、净收益、时间是自变量。但是评估操作中我们不得不采用P=ƒ(Ai，R，n)的函数形式，即各种具体的评估数学模式。其中价值是因变量，资本化率、净收益、时间是自变量。论证的逻辑是因为R=ƒ(Ai，P，n)，所以P=ƒ(Ai，R，n)，这是典型的逻辑循环。为什么会出现逻辑循环论证，从另外的角度看资本化率或者收益率会比较清楚。直接从语言的或是概念的角度看收益率，它是与收益有关的比率指标，依附于收益和价值，所以在方程中它不是一种独立变量和基本变量，而是一种衍生变量。即在P=ƒ(Ai，R，n)中R不是一种独立变量。只有P，Ai，n是独立变量。3.2.3资本化率的理论判断标准资本化率实质是什么？当NPV=0，则P=∑Ai·（1+ic）-n即“投资等于未来收益的贴现和”，可以确定资本化率在理论上就是我们熟悉的内部收益率，即净收益贴现和等于价值时的贴现率——一个名义的、某种计算模式下的收益率，这为我们指明了资本化率的判断标准。同时由对估价对象资本化率的求取转向对收益流的分析。所以在逻辑上它们都是正确的但未必是准确的，因为所有资本化率的求取方法最终都是无限地逼近内部收益率。众所周知在收益法中，资本化率的选取对房地产评估值敏感度极高，影响极大。《房地产估价理论与方法》教科书中认为“资本化率是将房地产的净收益转换成价值的比率”，并将资本化率的实质定义为：“是一种投资的收益率，即估价时所选用的资本化率，应等同于与获取估价对象产生的净收益具有同等风险投资的收益率。资本化率与银行利率一样也是一种利率，前者是把货币存入银行产生利息的能力即利息率，后者则是把资本投入到不动产所带来的收益率，两者不能等同。资本化率也不同于其他行业的收益率，因为它们反映的是不同投资领域的获利能力。从理论上讲，虽然市场竞争会使各行业的平均利润趋于一致，但实际并非这么简单，如新技术的应用、不同的投资组合、不同的投资领域和投资环境都会产生新的超额利润。因此，资本化率就是一种投资的收益率，它是投资房地产所带来的收益能力的一个重要经济指标，它等于同等风险资本的收益率。根据投资理论，收益与风险是成正比关系（见图1）。每类房地产所具有的风险各不相同，风险较低的房地产则资本化率较低。较低风险包括：此类房地产的租户违约的概率较低或者比较容易找到类似租户。一般而言，房地产的风险介于一般投资市场的风险和股市风险之间。因此，其收益率r1也介于银行利率r0和股市收益率r2之间。⊿r0为投资房地产风险高于银行风险的“风险收益”，同样⊿r1为投资股市的风险高于房地产风险的“风险收益”。但对于房地产市场稳定的国家其风险小（如德国其房地产收益率和银行利率相接近），而对于房地产市场变数大的国家或区域如我国，其风险要比房地产市场稳定的发达国家的风险大（房地产收益率要高于一般投资平均收益率），这也是我国房地产收益率比其他国家或地区高的主要原因。收益率银行 股市r2利 房地产r1率r0 投资风险图1收益率与投资风险一个投资项目的风险越高，投资者所要求的回报率也就越高，故资本化率也越高。比如购买国债也是一种投资行为，其支付信用由中央政府担保，可视作安全利率。假设国债三年期的年利率为2.2%，另假设投资三年期收益性（非经营性）房地产的投资者会要求年回报率高于此一利率。假设年回报率为6%，那么这高于2.2%的3.8%便是风险调整值、或称之为风险回报率。要求回报率与实际回报率是有区别的。在房地产投资上，它们可能会相差很大。要求回报率是投资者在投资前经可行性研究之后，对投资项目的期待回报率。如果经可行性研究之后测算得到的回报率低于要求回报率，则投资商会放弃该投资项目。在经营过程中，实际回报率可能高于也可能低于要求回报率，这是诸多不确定因素形成的风险使然。回报从大到小股票投资回报率房地产开发投资回报率房地产置业投资回报率企业债券利率回报从大到小股票投资回报率房地产开发投资回报率房地产置业投资回报率企业债券利率国债利率风险从大到小图2不同投资工具风险与回报的关系一般而言，购买国债，其本金的安全有保障，国债利率对于投资者而言也是能得到保证的回报率，并且在投资期内投资者无需对投资项目进行管理。国债的变现能力也较强，因各种原因，投资者如需要收回投资，基本上是即时变现。而投资房地产则风险较高。现拿置业投资举例，一个投资者买下一可供出租的房地产，其收益主要来自于租金收入。租金水平是随市场情况的变化而变化。当租金水平确定后，租金能否及时、全额进入投资者的帐户也得依赖租客的资信情况。所以租金收入相对银行利息具有较大的不确定性。一般而言，收益性的房地产其房价是随租金水平呈正相关变化的，所以投资者的本金的安全也存在不确定因素。这些不确定因素形成了房地产的较高风险。房地产开发投资的风险更高于房地产置业投资。显而易见，在投资房地产时，投资者所花费的精力较多，所需知识也较多，投资本金的安全性和收益的稳定性所承担的风险也较高。可以理解投资者对投资房地产会要求较高的回报率以补偿所花费的精力、知识和承担的风险等。如果没有这种较高的回报，投资者也不会花费较多的精力、较高的费用和承担高风险等而肯定会去银行存款了。另外房地产投资的辨析那能力较差、交易成本较高也是产生高资本化率的因素。每类房地产所具有的升值潜力是各不相同的，具有较高升值潜力的房地产，其资本化率较低；反之则较高。升值潜力因素实际上是风险因素的表现形式之一。如果市场上普遍认为某一类房地产具有较高的升值潜力，其资本化率将会较低。这一过程是通过需求竞争实现的（繁荣地段的商业用途房地产的资本化率一般较低）。3.3资本化率的影响因素3.3.1资本化率的主要影响因素资本化率的影响因素主要有：（1）自有资金所占比率；（2）外来资本（如借贷）利息；（3）因老化（折旧、功能下降等）产生的贬值和收益降低（相对值）；（4）因通货膨胀带来的不动产增值和收益的增加（绝对量）；（5）还贷后自有资金的增加。另外，风险的补偿、免税政策及不动产类型、位置、年代、租约、结构等也影响着资本利率，它们的影响大小（相对值）可参见下图。从图中我们不难发现，银行利率（借贷及自有资金利率）是影响不动产还原利率的主要因素，但它还受其他因素的影响，因此不动产还原利率的影响因素是很复杂且难以确定的，不能简单地用银行利率代替，这就更加要求估价师充分运用自己的专业知识和智慧确定一个与不动产市场价格最接近的资本化率。3.3.2风险程度排序：厂房>商铺>写字楼>住宅商铺、写字楼、住宅的风险是不一样的，它们的资本化率也是不一样的。在一个成熟的房地产市场，一般而言投资商铺的风险较高，故其资本化率也较高。投资住宅的风险较低，故其资本化率较低。如按房地产用途排序，风险程度依次为厂房>商铺>写字楼>住宅。这主要是由于各类房地产的市场租户容量、租赁性质和灵活性的不同，即租金的稳定性不同。厂房：就标准型厂房而言，其租户市场容量相比较其他类型的房地产最少，房地产业主在租赁活动中处于较弱的地位。租户都是将厂房作为经营要素之一，易受经营情况的影响。厂房面积大小的灵活性较差，较难适应不同租户的需要。综上所述，厂房发生空置和租金收入的不稳定性较大，故其风险最大。商铺：商铺的租户的租赁行为也易受外界因素的影响。相对写字楼和住宅租户，商业用房的特定适合的租户范围较小，市场租户容量也较小，不易找到合适的租户，并且租赁过程也较复杂。租户一般会重新装修，装拆一些设备，这会涉及到一些权益归属问题，如处理不当有较大的风险。实际的租金、租期受租户最终实际经营情况而定，一旦经营情况不佳，就易发生违约问题。写字楼：写字楼情况类似商铺，但写字楼在其租户的企业经营中的角色不如商业用房的租户在其企业经营中的作用来得那么大。其次，相比之下写字楼的同类租户市场容量较商业用房的租户市场容量大，故其风险程度在其次。普通住宅：住宅的租户一般不是经营行为，而是消费行为，较少受经营情况的影响。而厂房、商业用房和写字楼的租户对经营情况的弹性系数依次增大。另外，普通住宅的地段特性和房地产的自身特性不如商业用房那么明显。住宅租户的市场容量较大，较易找到租户，租金水平较稳定。住宅出售市场也较大，除了投资客，其自用市场的购买者同厂房、商铺、写字楼相比要大得多。由于住宅变现能力大于厂房、商铺和写字楼，所以风险最小。3.4资本化率的确定方法在估价师实务操作中，资本化率的计算方法主要有市场提取法、复合投资收益率法、安全利率加风险调整值法、投资收益率排序插入法四种，而不同的方法适用于不同类型的物业和不同的市场状况。（1）市场提取法收集同一供求圈、同类房地产近期成交的房地产价格和租金，为准确起见，收集已成交房地产应不少于三宗，取其平均值作为该类房地产在该区域的资本化率。这个方法，我们需要知道估价对象的市场价位，然后还要知道它的租金，即它每一年的实际纯收益。这是一种很好的确定资本化率的方法，但在实践上有很大的难度。有人提出“如果我手里有那么多的市场交易案例，何必再用收益还原法呢？直接用市场比较法不就行了。”还有人提出“市场价格系统和租金系统不成比例”，比如一般的商品住宅，在前两三年它的价格约为10-12年的租金，现在是15-18年。由此产生价格系统和租金系统不成比例。这句话成立的前提条件是资本化率不变，但如果资本化率变了，它应该是成比例的。房地产的价格是由收益率决定的，租金越低，资本化率也应该越低。从理论上讲，它应该都是一个正常的比例关系。（2）复合投资收益率法将购买房地产的抵押贷款收益率与自有资本收益率的加权平均数作为资本化率。这个方法是加权平均法，在操作上是很简单，两个数字加权平均乘一乘加起来，资本化率就确定了，但这种求取资本化率的方法一般在特殊情况、特殊要求下才会使用。因为其中有两个变量是没法确定的。比如说个人自有资金的期望报酬率、个人自有资金的期望投资收益率，不是社会性的，没有可信性。第二个是贷款比例的问题，这个房子100万，贷款人要贷60、70万，银行放贷70%，还是50%？（3）安全利率加风险调整值法以安全利率加上风险调整值作为资本化率。安全利率可选用同一时期的一年期国债年利率或中国人民银行公布的定期存款年利率，风险调整值应根据估价对象所在地区的经济现状以未来预测、估价对象的用途及新旧程序等确定。工业、住宅资本化率的风险调整值一般为2%-4%，而商业、写字楼等经营用房地产风险调整值一般为3%-5%。当然，风险调整值的取值，取决于当地房地产投资风险及回报，不同的城市其风险是不同的，故调整值也不同。（4）投资收益率排序插入法找出相关投资类型及其收益率、风险程度，按风险大小排序，将估价对象与这些投资的风险程度进行比较、判断，最后确定资本化率。3.5四种求取资本化率方法的分析与比较以下就对这四种资本化率求取方法的优缺点及适用性作一些简单的分析：3.5.1优缺点分析表1四种资本化率求取方法的优缺点比较方法优点缺点市场提取法受交易活跃程度和市场透明度的限制大，需要花大量的时间和精力去收集、比较案例，对于估价师而言成本较高。复合投资收益率法复合收益率法的实质是将资本划分为社会资金（银行借贷获利）与自有资金两部分，并通过加权平均两者的回报率来测算资本化率。由于目前房地产按揭业务广泛进行，因此复合收益率中银行资金与自有资金的比例（即两者权重）、按揭利率（社会资金回报率）等因素容易确定，唯一的变量是自有资金回报率，因此这种方法的优点是计算简便、适用性强、可信度较高。由于计算中只有一个变量，即房地产投资自有资金回报率，因此通过这种方法得到的资本化率有较强的趋同性。根据利润平均化理论，同一类物业的投资回报水平应趋于一致，从而导致资本化率也基本相同，较难体现房地产的区域差异。故相对于市场提取法而言，复合收益率法的针对性较弱。安全利率加风险调整值法在市场案例不充分的条件下，或是对于某些特殊类型的房地产，大部分人喜欢采用安全利率加风险法来确定资本化率。这种方法的优点在于一年期的国债利率有据可依，公式简洁明了、计算简便，在市场不活跃时有很强的使用性。由于数据统计和趋势预测体系并不完善，因此估价师在确定行业风险、市场风险、经营风险等因素时随意性大，往往是不加说明地选取一个风险值，造成评估结果的可信度大大降低。投资收益率排序插入法排序插入法在实务操作中并不常用，但它直观地揭示了各类房地产之间的收益和风险关系，对于某些关联性较强的房地产类型，如普通住宅、酒店式公寓和酒店之间可以用这种方法推算出资本化率，也可以用其来检验其他方法得出的结论是否符合收益风险规律。由于插入法的计算结果是建立在其他类型房地产资本化率的基础上，其准确程度受到多种因素的影响（包括基准资本化率的精确度、风险差异等），因此可信度一般。3.5.2各种方法的适用场合分析资本化率可以采用以下四种方法选取：1、市场提取法；2、安全利率加风险调整值法；3、复合投资收益率法；4、投资收益率排序插入法。在上述四种方法中，后三种方法均含有较多的主观成分，只有第一种市场提取法比较客观，故越来越被广大估价人员所采用。当作为安全利率的一年期存款利率不断地快速下调，简化公式“资本化率=安全利率+风险利率“就开始暴露出它的局限性和不合理性。据统计，一年期存款利率从1996年5月的9.18%开始往下调整，1996年8月调整为7.47%、1997年10月调整为5.67%、1998年3月调整为5.22%、1998年7月调整为4.77%、1998年12月调整为3.78%、1999年6月调整为2.25%，至2002年2月已调整为1.98%。而与此同时，房地产市场的净收益却没有与存款利率同步调整，也就是说，“将房地产的净收益转换成价值的比率——资本化率”没有发生明显变化，基本上还是保持着一个定值。于是每一次安全利率的往下调整，风险调整值就必须随之作响应的上调。如此调整显然是与实际情况不相符的，因此房地产估价师应谨慎使用安全利率加风险调整值的方法来选取资本化率。

Ⅱ风险排序插入法Ⅱ风险排序插入法Ⅰ市场提取法Ⅲ安全利率加风险法Ⅳ复合收益率法买卖活跃程度租赁活跃程度图3在不同的状况下该使用不同的计算方法通过表1中简单的分析，我们发现这四种方法各自的优点与缺点主要在于其可靠性与适用性的强弱。在不同的市场状况下，估价师可以根据它们不同的特点选用合适的方法。我们将市场活跃程度按横轴与纵轴划分成四个象限，其中横轴表示买卖活跃程度的高低（从左往右渐高），纵轴表示租赁活跃程度的高低（由下自上渐高）。根据几种资本化率计算方法的特点，将它们分成相应的象限，以此说明在不同的状况下该使用何种方法。(1)象限Ⅰ：表示房地产买卖和租赁活跃程度都较高，市场上有较多的租赁案例可供参考，例如普通住宅和办公用房。对于这类物业，当然是选用市场提取法最为恰当，通过净租金与售价之比计算出资本化率，由此得到的房地产价值也最贴近市场实际。在运用租售比法时，我们需要注意所选案例的租金含义应与待估对象的租金内涵一致。例如租金中是否包含物业管理费，有没有免租期，是否考虑了空置情况，净租金中扣除的费用项目是否一致等等。因为只有这些因素都相同时，所得出的资本化率才能用来还原待估房地产的净租金。(2)象限Ⅱ：表示房地产以租赁形态为主，而市场买卖案例较少，典型的物业类型有高档的酒店式公寓、酒店、大型商铺等。单以酒店为例，它的特殊性就在于其收入完全依赖客房出租及餐饮等附加服务，市场上很少有酒店客房单独出售或酒店整栋买卖的案例，因此根本无法使用市场提取法来确定资本化率。但由于酒店、住宅、酒店式公寓都是以提供居住为目的的房地产类型，因此收益与风险在它们之间存在着一定的关联。而根据我们的常识知道，三者的风险高低程度依次为酒店、酒店式公寓、普通住宅，所以在求取酒店的资本化率时，我们可以先用市场提取法确定普通住宅或酒店式公寓的还原利率，并在此基础上加上1-2个百分点，从而反映较高的酒店经营风险。运用投资收益排序插入法就可以避免出现酒店资本化率低于普通住宅的不客观情况。(3)象限Ⅲ：表明该类房地产在市场上的交易很不活跃，买卖和租赁案例均稀少。在很难使用市场提取法或其他方法确定资本化率的情况下，安全利率加风险法是最后的选择。由于我国房地产相关管理部门的统计数据还不齐全，所以要具体量化某一类房地产的行业、市场和经营风险存在很大难度，完全依靠估价师的经验判断，带有很强的主观意识，一般不建议采用。(4)象限Ⅳ：表示该类房地产买卖成交活跃但市场租赁较少。对于交易活跃的物业，我们比较容易推算此类房地产的成本利润率或收益率，而且这一数值应该具有趋同性和稳定性，这就有助于准确地测算自有资金回报率。因此，在社会资金（银行借贷资金）与自有资金比例、社会资金回报率（按揭利率）等因素已确定的前提下，此类物业可以运用复合收益率法来确定资本化率。4评估实例分析4.1资本化率依据的信服度决定评估价格的可信度资本化率是将房地产的净收益转换成价值的比率。该比率在房地产评估工作中使用收益还原法时具有关键性的作用。其重要程度用以下实例进行说明：在不同的资本化率下，其价格的差别计算如下表所示(计算过程省略)：表2资本化率的微小变化对评估结果的影响年净收益（万元）17.8±10%17.817.8资本化率6%6%7%5%评估价格（万）265.1292.1/238211.3301.4变化幅度／±10%-20.3+13.7从以上例子我们可以知道，资本化率的微小变化对最终结果将产生很大的影响。如表1所示，资本化率变化一个百分点对评估最终结果的影响超过了年纯收益变化10个百分点的影响（分别达到了13.7%和-20.3%）。4.2市场提取法的一个实例现以某收益项目写字楼为例，演示如何从开放的市场中求取资本化率（此实例未考虑出租率）。通过市场调查，选取写字楼附近若干个类似写字楼的市场交易价格、相同楼层对应的市场租金、房屋重置成本，具体情况见表3：表3市场比较案例情况案例市场交易价格（元/M2）市场租金（元/天·M2）房屋重置成本（元/M2）写字楼A2000044000写字楼B180003.63800写字楼C230004.54500写字楼D160003.23500表4资本化率计算过程单位：元项目写字楼A写字楼B写字楼C写字楼D年毛收益（市场日租金×360）1440129616201152年总费用营业税费（收益×5.55%）79.971.989.963.9房产税（收益×12%）172.8155.5194.4138.2管理费（收益×3%）43.238.948.634.6房屋维修费（重置成本×2%）80769070保险费（重置成本×0.2%）87.697小计383.9349.9431.9313.7年净收益（收益－费用）1056.1946.11188.1838.3项目写字楼A写字楼B写字楼C写字楼D市场交易价格20000180002300016000资本化率（年净收益/市场交易价格）5.28%5.26%5.17%5.24%从表4可以看出，写字楼A、B、C、D的市场资本化率基本一致，取其算术平均值为写字楼资本化率：（5.28%+5.26+5.17%+5.24%）/4=5.24%4.3关于建立上海区域资本化率指数体系的设想我认为在房地产估价实务中要恰当地选取资本化率就必须要建立一个准确的、动态的、典型的收益性房地产市场交易信息资料库，进而能最终建立起一套上海房地产市场的资本化率指数体系。其中，交易信息资料的收集、采样和动态跟踪对资本化率误差率十分重要。按前上海房地产估价协会单位会员的数量，全市就可以设置200-300个固定点来收集各类收益性房地产市场交易的纯收益与售价比资料。这些资料就能帮助估价师确定各类资本化率的基本选取范围，逐步摆脱目前有关资本化率选取过程中的随意性，提高资本化率选取的客观性和合理性，也最终提高评估结果的精确性。虽然我们知道实际上并不存在一个统一不变的资本化率，但是在估价实践工作中建立一个较为客观的区域资本化率指数体系，为估价工作提供一定的参考依据，我认为还是有可操作性的。我们可以学习国外好的经验并结合中国的国情，定期发布不同用途、不同地段房地产的资本化率指数，用以提供评估工作中即期资本化率较有说服力的参考基础。表5是一个虚拟的表格，表中的地段分级及其相关数据仅为说明问题而做的一种方法的举例，其租金和资本化率的数据大都为假设、理想化的数据（不是真正地从市场提取法取得）。这些数据为假设按不同季度、不同地段、不同房地产用途，通过市场提取法获得，即通过搜集同一市场上三宗以上类似房地产的市场价格、净收益等资料，应用r=a/V的收益法计算公式求出资本化率。下面举个简单的例子来说明这一计算过程：估价项目名称：宁夏路241号底层房地产价值评估估价对象概况：估价对象位于宁夏路241号底层，类型为商场。地理位置东近曹杨路，南近顺义路，西近白玉路，北临宁夏路，建筑面积为154.67平方米。估价方法：估价对象为商业用房，与住宅交易活跃程度异常活跃对比，商业类房地产交易不够活跃，合适的比较实例较少，不宜采用市场比较法进行评估，而租赁市场活跃，有稳定的收益，故采用收益法确定评估对象的价值。表5选取的3个可比实例及其相关资料可比实例年净收益市场价格（万元）资本化率（%）1101029.822019010.63108811.33个可比实例的资本化率的简单算术平均数为：（9.8%+10.6%+11.3%）/3=10.6%表6中资本化率的数据就是通过先计算可比实例的租售比再求算术平均数的方法得出的，其中“年净收益”的计算方法可以参照表4。表62004年第一季度上海房地产市场资本化率指数表（假设）租金单位：人民币元/M2·日写字楼商铺厂房资本化率平均净租金资本化率平均净租金资本化率平均净租金一级办公区一级商业区一级工业区小陆家嘴6-8%6.60南京路7-9%13.20漕河泾开发区9-11%1.00写字楼商铺厂房资本化率平均净租金资本化率平均净租金资本化率平均净租金淮海路6-8%5.80淮海路7-9%13.50张江高科9-11%0.80南京西路6-8%5.80四川北路7-9%4.50金桥9-11%0.70虹桥7-8%4.50城隍庙7-9%11.20外高桥9-11%0.60徐家汇6-8%5.00徐家汇7-9%14.90闵行开发区9-11%0.60二级办公区二级商业区二级工业区肇家浜路7-9%3.00新客站8-10%8.50青浦开发区10-12%0.50大柏树7-9%2.00张扬路8-10%5.10嘉定开发区10-12%0.50长寿路7-9%2.50五角场8-10%4.50莘庄开发区10-12%0.50边缘办公区社区商业街三级工业区控江/鞍山路8-10%1.50曹杨路9-11%3.50南汇工业园11-13%0.40中山北/光复路8-10%1.50闻喜路9-11%2.50九富工业区11-13%0.40邻里商业点10-12%1.50注：对于住宅而言，存在大量的交易案例，多采用市场比较法估价，故其资本化率在上表中略去。在成熟的房地产市场中，资本化率总体上应该按上述规律出现。上海房地产市场可以说已基本具备采用市场提取法获得上述数据的条件。但必须强调的是：建立上述资本化率的指数体系并不能取代在个案评估工作中用市场提取法获得个案资本化率。资本化率指数体系与个案资本化率的关系是共性与个性的关系，是指导关系，不是替代关系。资本化率指数来源于个案资本化率，反过来有为确定个案资本化率提供参考基础。资本化率指数并不能取代个案资本化率，估价师更不能在评估个案中不加分析地笼统地套用资本化率指数。其作用就如同我们熟悉的中房指数、预售商品房指数和二手房指数，这些指数的运用并不能完全说明某个个案的价格趋势，而只是一个基础参考性的系数。当然，要真正有市场提取法获取资本化率并建立起一套完整的上海房地产市场区域资本化率指数体系，其工作量相当大。在现阶段建议可以由几个资质较好、实力较强的房地产评估公司分别包干区域，并定期提供更新的数据。与此同时，评估公司也可以结合房地产销售代理、中介公司第一手资料的优势，共同完成此工作。这些数据从采集、甄别、归纳、整理、计算到发布也应该参照市场比较法的规范做法，建立起一套标准程序。此指数体系发布的数据仅作为各估价师在工作中的参考依据。如果有确实个案的类似房地产租售的成交案例，则应以此为准确定资本化率。这样，资本化率的使用就有了一定的规范，减少了随意性，使收益还原法的信服度得以提高，避免了不必要的纠纷。当前，估价理论是完善的、系统的。各种估价方法的估价值计算公式，理论依据也是充分的、正确的，引起估价纠纷产生的根本原因是参数值不客观。如果专题研究各级参数客观标准及其修正体系，并编