结构融资基础-资产证券化基础课件

结构融资基础--资产证券化基础结构融资基础--资产证券化基础一、概念资产证券化（securitization）－股票－债券、基金、受益凭证－资产支持证券什么是结构融资？（structuredfinance,“sf”）－传统的间接融资与直接融资：贷款、股票、债券－结构化设计的融资：项目融资、资产证券化2一、概念资产证券化（securitization）2一、概念资产证券化是将缺乏流动性但未来现金流可预测的资产组成资产池，以资产池所产生的现金流作为偿付的基础，通过风险隔离、现金流重组和信用增级，在资本市场上发行资产支持证券的结构性融资。3一、概念资产证券化是将缺乏流动性但未来现金流可二、分类（非房地产抵押）资产证券化：ABS抵押债务凭证：CDO商用房抵押贷款证券化：CMBS个人住房抵押贷款证券化:RMBS根据习惯，资产证券化产品基本上可以分为资产支持证券(ABS)和住房抵押贷款支持证券（MBS）两大类。ABS又可以分为狭义即传统ABS和CDO两类,MBS分为RMBS和CMBS两类。4二、分类（非房地产抵押）资产证券化：ABS根据习资产证券化产品ABSMBSABS(狭义)CLOCBOCDOCMBSRMBSABCP、汽车贷款、信用卡等证券化5资产证券化产品ABSMBSABS(狭义)CLOCBOCDOCABS细分：－汽车贷款证券化（autos）－信用卡贷款证券化(creditcardreceivables)－未来现金流证券化(futureflow)－政府（收入）证券化(government)－无担保消费贷款证券化(unsecuredconsumerloan)－全业务（公司）证券化（wholebusiness）6ABS细分：6CDO细分：－各类结构融资）DiversifiedSFCDOs－高收益债券HYBondCDOs－高收益贷款HYLoanCDOs－投资级债券及贷款IGCorporateCDOs－房产类结构融资RealEstateSFCDOs－中小企业贷款SMECDOs－合成SyntheticCDOs7CDO细分：7

合成型CDO是由发起人将债务资产池汇集包装，称为债权群组(ReferencePortfolio)，并与一SPV订定信用违约互换合约(CreditDefaultSwap,CDS)，发起人定期支付SPV固定金额，称之为权利金(Premium)。CDS类似于为贷款债权买一保险，当发生违约事件时，可依合约获得全额或一部分的赔偿。与传统CDO的SPV一样，合成型CDO的SPV将发行不同系列的债券；但不同的是，此时SPV将发行债券的现金另外购买一组高信用质量的债券(HighCredit-QualityBonds)，称为投资群组(Collateral)，以确保债券未来还本的安全性。上述权利金与投资群组的利息，合起来作为支付SPV所发行的各系列债券的利息。当群组中的贷款债权发生违约时，则SPV需卖掉高信用质量的债券作为支付给发起人的金额，损失则由CDO的投资者承担了。合成型CDO结构如下图所示。8合成型CDO是由发起人将债务资产池汇集包装，称证券违约支付权利金现金发起人(Sponsor)特殊目的机构(SPV)投资者信用违约互换合约（CDS）债权群组(ReferencePortfolio)投资群组（Collateral）合成型CDO结构图9权利金现金投资群组合成型CDO结构图9CMBS细分：-多借款人Multiborrower-不良贷款Nonperforming-单一借款人SingleborrowerRMBS细分：-优质个人房贷PrimeRMBS-次贷及住房权益贷款Subprime/HomeEquityRMBS10CMBS细分：10华尔街曾经的名言：只要能产生现金流的资产都可以证券化华尔街为此付出了代价11华尔街曾经的名言：只要能产生现金流的资产都可以证券化11三、市场美国：债券市场存量（单位：十亿美元）12三、市场美国：债券市场存量（单位：十亿美元）12美国：发行量（单位：十亿美元）

13美国：发行量（单位：十亿美元）

13全美ABS余额（来源SIFMA）14全美ABS余额（来源SIFMA）14全美机构房贷证券化余额数据（来源SIFMA）15全美机构房贷证券化余额数据（来源SIFMA）15全美房贷证券化发行数据（来源SIFMA）16全美房贷证券化发行数据（来源SIFMA）16欧洲及全美证券化发行数据（来源SIFMA）-美国AgencyMBS在增长，但其他的品种都在减少，尤其是non-agency；-欧洲也在减少，但程度较美国轻17欧洲及全美证券化发行数据（来源SIFMA）-美国Agency市场发行级别分布—美国A级债券发行比例较高，AAA级比例较低18市场发行级别分布—美国A级债券发行比例较高，AAA级比例较低市场发行单笔交易额度分布19市场发行单笔交易额度分布19市场存量级别分布美国AAA级债券占比较低，投资级以上的债券仍为主流。20市场存量级别分布美国AAA级债券占比较低，投资级以上的债券仍全球市场存量调级比例—穆迪、标普2008年上半年大量下调级别21全球市场存量调级比例—穆迪、标普2008年上半年大量下调级别全美市场调级明细－下调级别仍以次贷证券化产品为主，有所扩散22全美市场调级明细－下调级别仍以次贷证券化产品为主，有所扩散2全球债券市场发行比较－证券化发行减少明显，公司债与市政债影响较小23全球债券市场发行比较－证券化发行减少明显，公司债与市政债影响四、原理资产重组风险隔离信用增级

“20世纪最伟大的金融创新是金融期权理论和（信贷）资产证券化”

－－默顿·米勒24四、原理资产重组“20世纪最伟大的金融创新是金融期权理论和资产重组－产生稳定可测现金流的资产－资产的分散性：借款人、地域、行业资产范围贷款发放已结束，项目一般具有稳定的现金流回报。考虑到资产组合的风险分散性，一般而言，单个项目规模不宜过大。期限结构ABS期限与基础资产现金流应当匹配。尽量根据所要发行的证券期限来相应挑选期限匹配的信贷资产。行业分布选择资产池需考虑分散信贷集中风险和宏观政策调整的要求。资产质量从证券化原理来看，优良资产和不良资产都可以作为证券化的基础资产。但试点阶段应从优良资产做起，树立信贷资产证券化的市场形象。客户关系积极沟通客户关系，达成共识，优先考虑有求于银行的客户，以及对金融创新接受程度较高的客户。地域分布如果资产的地域相关性小，则可以通过扩大地域选择，分散风险。现金流考虑各贷款项目还本付息的现金流结构，进行合理匹配，组合出符合ABS产品要求的稳定的现金流。25资产重组－产生稳定可测现金流的资产25风险隔离－真实销售&担保融资（securedfinance）－破产隔离关于SPV（specialpurposevehicle）：－空壳公司－信托公司SIV（structuredinvestmentvehicle）？26风险隔离－真实销售&担保融资（securedfinance信用增级外部增级方式1、专业保险公司贷款及债券保险2、银行信用证3、公司担保4、现金抵押帐户内部增级方式1、优先/次级结构

2、超额抵押3、

利差储备帐户4、回购承诺信用增级方式的多采用内部和外部相结合的方式，取决于在融资成本约束下最小化增级成本采用优先/次级结构的内部增级效果图示：27信用增级外部增级方式内部增级方式信用增级方式的多采用内部和外五、程序 发起人将基础资产组成一个资产池，然后将资产池出售给特殊目的载体（SPV），由SPV可预期现金收入为保证，向投资者发行证券、筹集资金，并将日后收到的现金偿付给投资者，从而实现发起人筹到资金、投资人取得回报的目的。28五、程序 发起人将基础资产组成一个资产池，然证券化基本流程设立信托现金证券发行现金证券承销现金服务商原始债务人原始权益人/发起人证券承销商投资者受托人评级机构增级机构SPV/发行人贷款本息贷款发放证券本息证券本息29证券化基本流程设立信托现金证券发行什么是信用评级

信用评级是对资产支持证券本息按期足额偿付的可能性判断。六、评级30什么是信用评级六、评级30六、评级为何需要信用评级信用增级依据监管部门规定产品定价基础解决信息不对称三公原则。。。？31六、评级为何需要信用评级信用增级依据监管部门规定产品定价基础大公结构融资评级方法

压力测试评级结果资产池现金流交易结构法律法规会计税收各方信用32大公结构融资评级方法压力测试评级结果资产池交易法律法规各方行业地区未偿本金余额（分布）剩余期限（期限匹配）过往还款表现贷款性质还款方式借款人的法律状况基础资产考察因素资产池现金流模拟分析

CLO属于典型的信用衍生产品，资产池未来产生的现金流量依赖于各资产的违约率、违约回收和违约相关性等多种因素。国外评级机构在对CLO进行评级和定价时，通常使用蒙特卡洛模拟的方法分析资产池、各档证券所面临的风险（包括信用风险、提前偿还风险等）。资产池信用分析

33行业过往还款表现基础资产考察因素资产池现金流模拟分析资产池信

大公借鉴国外方法，对资产池及各档证券的预期损失进行蒙特卡洛模拟测算，模型结构如下图所示：行业贷款评级贷款合同贷款类型违约回收提前偿还率贷款违约率违约相关性费用支出蒙特卡洛模拟资产池违约分布资产池现金流各档回收期分布各档现金流分布现金流支付机制贷款偿还及再投资34大公借鉴国外方法，对资产池及各档证券的预期损失进压力测试

确定压力测试因子违约概率和违约损失因子其它因子宏观因子行业因子地域因子管理费用诉讼费用时间价值信用记录贷款余额剩余期限交易结构法律法规会计税收各方信用蒙特卡洛模拟和极值理论压力情境下的现金流分布35压力测试确定压力测试因子违约概率和违约损失因子其它因子宏行分层

压力下的现金流优先A债务优先B债务次级匹配程度匹配程度综合考虑现金流的支付顺序、流动便利、信用支持等因素36分层压优先优先次级匹配程度匹配程度综合考虑现金流的支付顺序评级流程

前期准备尽职调查跟踪评级研究分析项目评审级别确定级别发布收集并核实项目资料分析项目资料和风险因素，提出评级意见评审委员会评审确定级别后通过媒体公布进行定期和不定期的跟踪评级37评级流程前期准备尽职调查跟踪评级研究分析项目评审级别确定级我国资产证券化发展历程我国最早的资产证券化实践可以追溯到1992年三亚市丹洲小区将800亩土地作为发行标的物，以地产销售和存款利息收入作为投资者收益来源发行2亿元地产投资券。2005年9月和12月，随着“中国联通CDMA网络租赁费收益专项资产管理计划”和“莞深高速公路收费收益权专项资产管理计划”分别在上海和深圳证券交易所挂牌上市，标志着我国企业资产证券化业务的全面启动。2005年12月15日，国家开发银行和中国建设银行分别成功发行了第一只CLO和第一只MBS产品，由此我国信贷资产证券化业务正式启动。从目前我国证券化试点来看，信贷资产证券化和企业资产证券化业务是我国资产证券化实践的两个发展方向。七、案例38我国资产证券化发展历程我国最早的资产证券化实践可国内信贷资产证券化12005年第一期开元信贷资产支持证券2建元2005-1个人住房抵押贷款资产支持证券32006年第一期开元信贷资产支持证券4信元2006-1重整资产支持证券5东元2006-1重整资产支持证券62007年第一期开元信贷资产支持证券7建元2007-1个人住房抵押贷款资产支持证券8浦发2007年第一期信贷资产支持证券92007年工元一期信贷资产支持证券102007年兴元一期信贷资产支持证券112008年第一期开元信贷资产支持证券12建元2008-1重整资产支持证券13工元2008年第一期信贷资产支持证券14通元2008年第一期个人汽车抵押贷款资产支持证券15信银2008年第一期信贷资产支持证券七、案例39国内信贷资产证券化12005年第一期开元信贷资产支持证券2建序号名称行业基础资产发行规模产品期限预期收益率1中国联通CDMA网络租赁费收益计划电信CDMA网络租赁费93.6亿元0.33-1.15年2.55－3.1%2莞深高速公路收费收益权专项资产管理计划交通公路收费权5.8亿元1.5年3.0-3.5%3中国网通专项资产管理计划电信应收账款103.2亿元0.18-4.68年2.5-3.8%4华能澜沧江水电有限公司水电收益资产支持收益专项资产管理计划电力电费收入20亿元3-5年3.59-3.77%5远东首期租赁资产支持收益专项资产管理计划租赁租赁收入4.86亿元1.71-2.63年3.10%6浦东建设BT项目资产支持收益专项资产管理计划建筑BT项目回购款4.25亿元4年4%7南京城建污水处理收费资产支持收益专项资产管理计划公共设施污水处理收费7.21亿元1-4年2.9－3.0%8南通天电销售资产支持收益专项资产管理计划电力电费收入8亿元3年3.7%9江苏吴中集团BT项目回购款专项资产管理计划建筑BT项目回购款16.58亿元0.34-5.34年3.40%-4.10%2001年以来我国信托机构以体育场门票收入、电费收入、公路桥梁收费收入、商业性房产收入、学校公寓经营收入、公交广告收入、设备租赁收入等为基础发行信托收益权凭证百余例。从2005年9月至今，已有9只专项资产管理计划发行，其中六只是以收益权为基础资产，募集资金260余亿元；

商业银行亦发行了多期人民币理财计划；国内信贷资产证券化40序号名称行业基础资产发行规模产品期限预期收益率1中国联通CD七、案例

1.建设银行MBS

建行资产池特征

41七、案例

1.建设银行MBS

建行资产池特征

41建行MBS交易结构图42建行MBS交易结构图42建行MBS主要参与方43建行MBS主要参与方43444445452005年第一期开元信贷资产支持证券资产池情况

贷款笔数51借款人数目29本金总额417,727万元单个借款人平均本金额14,404.38万元加权平均利率5.411%加权平均已偿还期限约59个月加权平均剩余期限约15个月资产质量贷款金额占比贷款笔数正常84.36%46关注15.64%5担保状况贷款金额占比贷款笔数保证担保28.26%20信用贷款71.74%31行业贷款金额（万元）贷款金额占比电力、热力的生产和供应业182,27743.64%电信和其他信息传输服务业82,00019.63%公共设施管理业61,50014.72%铁路运输业48,00011.48%石油和天然气开采业20,0004.79%交通运输设备制造业8,0001.92%道路运输业4,5001.08%煤炭开采和洗选业4,3001.03%医药制造业4,3001.03%化学原料及化学制品制造业2,8500.68%合计417,727100%

2.CDO---开行CLO

462005年第一期开元信贷资产支持证券资产池情况贷款笔数51

交易结构安排

信贷资产证券化的交易结构一般是由发起人将信贷资产转移给SPV，再由SPV发行资产支持证券。根据SPV构成的不同形式，可分为SPC和SPT。根据我国目前的法律和政策情况，采用SPT模式是目前国内信贷资产证券化唯一可行的模式。信贷资产证券化的目标是通过一定的法律结构安排将信贷资产转化为可交易的证券，确定证券化各参与方的法律地位、风险和权益。就开行而言，要实现以下三个方面的目标：1、法律要求实现有限追索，即ABS投资者的追索权仅限于被证券化的资产及该资产相关的权益，而与发起人（开行）和发行人（信托公司）无关；实现风险隔离，即被证券化的资产与发起人（开行）和发行人（信托公司）的其他资产的风险相隔离。

2、会计要求实现表外证券化，符合国际会计准则IAS39R关于资产终止确认的标准，即满足风险、收益和控制权的实质转移，从而将被证券化的信贷资产移出发起人（开行）的资产负债表外。47交易结构安排47

3、市场要求实现ABS的公募发行与流通，符合有关证券公开发行与上市的法规和监管要求，切合市场需求并保护投资者的利益。根据上述目标，开行证券化交易结构设计如下图所示。

483、市场要求48证券设计与发行

证券分档结构的设计考虑分挡方式分档数目分档厚度发行方式的选择公募定向投资者群体流通市场

证券化产品一般多采用按支付顺序分档的结构，即优先/次级结构。评级公司在证券的分档中起到了决定性的作用。对于各档目标评级的设定，要考虑投资者的风险/收益偏好，可观察信用利差曲线的形状，在利差变化较大的信用等级间进行划分，另外也要考虑不同类型投资者的投资许可范围。证券划分的档次数目，要视发行总规模和风险收益曲线的斜率而定。一般而言，发行规模越大，证券可划分的档次就越多；风险收益曲线越陡峭，即预期收益率相对于风险水平的敏感度越大，证券可划分的档次就越多。49证券设计与发行证券分档结构的设计考虑证券化产品一2005年第一期开元信贷资产支持证券发行情况

基准日2005年12月21日证券到期日2007年6月30日分档优先A档优先B档次级C档金额（万元）292,408.90100,254.4825,063.62金额占比70%24%6%平均期限（年）0.671.151.53利率固定利率浮动利率－－－本息支付按A、B、C档的支付顺序，每季支付本息。信用评级AAAA－－－发行方式招标招标定向招标/定向发行结果2.29%基准利率+45bp105.98元/百元面值认购倍数（倍）2.484.22－－－实募金额（万元）292,408.90100,254.4826,562.42备注浮动利率基准为一年期定期存款利率，发行当日为2.25%。502005年第一期开元信贷资产支持证券发行情况基准日20

3.通用金融汽车贷款ABS

51

3.通用金融汽车贷款ABS

51交易结构52交易结构52重要参与方53重要参与方53现金流支付顺序－收入分账户54现金流支付顺序－收入分账户54汽车贷款证券化评级－资产池违约损失的测算输入项大公十年期违约矩阵违约资产回收率资产相关矩阵输出项基础资产统计特征评级违约率评级损失率评级回收率违约资产违约时间分布55汽车贷款证券化评级－资产池违约损失的测算输入项大公十年期违约八、反思1991－2005年惠誉结构融资及公司融资不同信用级别的违约率比较资产的信用质量VS企业的信用质量56八、反思1991－2005年惠誉结构融资及公司融资不同信用级资产证券化是一种金融创新工具，有利于金融市场和实体经济的发展金融衍生品将系统风险放大，实际经济恶化时，金融系统将产生连锁反应历史数据有限，评级机构经验缺乏，今后应更加谨慎政府提供的是流动性支持，贷款最终损失可能并不大，实体经济的衰退造成的损失很大美国经济可能进入萧条期，实体经济的衰退是市场经济周期自然规律，美元长期贬值造成的房产和商品市场过度繁荣是一个重要原因中国经济发展遇到了重要的台阶，产业调整与升级、刺激消费与投资、温和通胀、降低失业是调控政策的重点国外资产证券化市场进入调整期，中国市场刚刚开始，资产证券化与其他直接融资工具将继续发挥促进实体经济发展的积极作用次贷危机对美国及中国经济的影响57资产证券化是一种金融创新工具，有利于金融市场和实体经济的发展谢谢！58谢谢！58结构融资基础--资产证券化基础结构融资基础--资产证券化基础一、概念资产证券化（securitization）－股票－债券、基金、受益凭证－资产支持证券什么是结构融资？（structuredfinance,“sf”）－传统的间接融资与直接融资：贷款、股票、债券－结构化设计的融资：项目融资、资产证券化60一、概念资产证券化（securitization）2一、概念资产证券化是将缺乏流动性但未来现金流可预测的资产组成资产池，以资产池所产生的现金流作为偿付的基础，通过风险隔离、现金流重组和信用增级，在资本市场上发行资产支持证券的结构性融资。61一、概念资产证券化是将缺乏流动性但未来现金流可二、分类（非房地产抵押）资产证券化：ABS抵押债务凭证：CDO商用房抵押贷款证券化：CMBS个人住房抵押贷款证券化:RMBS根据习惯，资产证券化产品基本上可以分为资产支持证券(ABS)和住房抵押贷款支持证券（MBS）两大类。ABS又可以分为狭义即传统ABS和CDO两类,MBS分为RMBS和CMBS两类。62二、分类（非房地产抵押）资产证券化：ABS根据习资产证券化产品ABSMBSABS(狭义)CLOCBOCDOCMBSRMBSABCP、汽车贷款、信用卡等证券化63资产证券化产品ABSMBSABS(狭义)CLOCBOCDOCABS细分：－汽车贷款证券化（autos）－信用卡贷款证券化(creditcardreceivables)－未来现金流证券化(futureflow)－政府（收入）证券化(government)－无担保消费贷款证券化(unsecuredconsumerloan)－全业务（公司）证券化（wholebusiness）64ABS细分：6CDO细分：－各类结构融资）DiversifiedSFCDOs－高收益债券HYBondCDOs－高收益贷款HYLoanCDOs－投资级债券及贷款IGCorporateCDOs－房产类结构融资RealEstateSFCDOs－中小企业贷款SMECDOs－合成SyntheticCDOs65CDO细分：7

合成型CDO是由发起人将债务资产池汇集包装，称为债权群组(ReferencePortfolio)，并与一SPV订定信用违约互换合约(CreditDefaultSwap,CDS)，发起人定期支付SPV固定金额，称之为权利金(Premium)。CDS类似于为贷款债权买一保险，当发生违约事件时，可依合约获得全额或一部分的赔偿。与传统CDO的SPV一样，合成型CDO的SPV将发行不同系列的债券；但不同的是，此时SPV将发行债券的现金另外购买一组高信用质量的债券(HighCredit-QualityBonds)，称为投资群组(Collateral)，以确保债券未来还本的安全性。上述权利金与投资群组的利息，合起来作为支付SPV所发行的各系列债券的利息。当群组中的贷款债权发生违约时，则SPV需卖掉高信用质量的债券作为支付给发起人的金额，损失则由CDO的投资者承担了。合成型CDO结构如下图所示。66合成型CDO是由发起人将债务资产池汇集包装，称证券违约支付权利金现金发起人(Sponsor)特殊目的机构(SPV)投资者信用违约互换合约（CDS）债权群组(ReferencePortfolio)投资群组（Collateral）合成型CDO结构图67权利金现金投资群组合成型CDO结构图9CMBS细分：-多借款人Multiborrower-不良贷款Nonperforming-单一借款人SingleborrowerRMBS细分：-优质个人房贷PrimeRMBS-次贷及住房权益贷款Subprime/HomeEquityRMBS68CMBS细分：10华尔街曾经的名言：只要能产生现金流的资产都可以证券化华尔街为此付出了代价69华尔街曾经的名言：只要能产生现金流的资产都可以证券化11三、市场美国：债券市场存量（单位：十亿美元）70三、市场美国：债券市场存量（单位：十亿美元）12美国：发行量（单位：十亿美元）

71美国：发行量（单位：十亿美元）

13全美ABS余额（来源SIFMA）72全美ABS余额（来源SIFMA）14全美机构房贷证券化余额数据（来源SIFMA）73全美机构房贷证券化余额数据（来源SIFMA）15全美房贷证券化发行数据（来源SIFMA）74全美房贷证券化发行数据（来源SIFMA）16欧洲及全美证券化发行数据（来源SIFMA）-美国AgencyMBS在增长，但其他的品种都在减少，尤其是non-agency；-欧洲也在减少，但程度较美国轻75欧洲及全美证券化发行数据（来源SIFMA）-美国Agency市场发行级别分布—美国A级债券发行比例较高，AAA级比例较低76市场发行级别分布—美国A级债券发行比例较高，AAA级比例较低市场发行单笔交易额度分布77市场发行单笔交易额度分布19市场存量级别分布美国AAA级债券占比较低，投资级以上的债券仍为主流。78市场存量级别分布美国AAA级债券占比较低，投资级以上的债券仍全球市场存量调级比例—穆迪、标普2008年上半年大量下调级别79全球市场存量调级比例—穆迪、标普2008年上半年大量下调级别全美市场调级明细－下调级别仍以次贷证券化产品为主，有所扩散80全美市场调级明细－下调级别仍以次贷证券化产品为主，有所扩散2全球债券市场发行比较－证券化发行减少明显，公司债与市政债影响较小81全球债券市场发行比较－证券化发行减少明显，公司债与市政债影响四、原理资产重组风险隔离信用增级

“20世纪最伟大的金融创新是金融期权理论和（信贷）资产证券化”

－－默顿·米勒82四、原理资产重组“20世纪最伟大的金融创新是金融期权理论和资产重组－产生稳定可测现金流的资产－资产的分散性：借款人、地域、行业资产范围贷款发放已结束，项目一般具有稳定的现金流回报。考虑到资产组合的风险分散性，一般而言，单个项目规模不宜过大。期限结构ABS期限与基础资产现金流应当匹配。尽量根据所要发行的证券期限来相应挑选期限匹配的信贷资产。行业分布选择资产池需考虑分散信贷集中风险和宏观政策调整的要求。资产质量从证券化原理来看，优良资产和不良资产都可以作为证券化的基础资产。但试点阶段应从优良资产做起，树立信贷资产证券化的市场形象。客户关系积极沟通客户关系，达成共识，优先考虑有求于银行的客户，以及对金融创新接受程度较高的客户。地域分布如果资产的地域相关性小，则可以通过扩大地域选择，分散风险。现金流考虑各贷款项目还本付息的现金流结构，进行合理匹配，组合出符合ABS产品要求的稳定的现金流。83资产重组－产生稳定可测现金流的资产25风险隔离－真实销售&担保融资（securedfinance）－破产隔离关于SPV（specialpurposevehicle）：－空壳公司－信托公司SIV（structuredinvestmentvehicle）？84风险隔离－真实销售&担保融资（securedfinance信用增级外部增级方式1、专业保险公司贷款及债券保险2、银行信用证3、公司担保4、现金抵押帐户内部增级方式1、优先/次级结构

2、超额抵押3、

利差储备帐户4、回购承诺信用增级方式的多采用内部和外部相结合的方式，取决于在融资成本约束下最小化增级成本采用优先/次级结构的内部增级效果图示：85信用增级外部增级方式内部增级方式信用增级方式的多采用内部和外五、程序 发起人将基础资产组成一个资产池，然后将资产池出售给特殊目的载体（SPV），由SPV可预期现金收入为保证，向投资者发行证券、筹集资金，并将日后收到的现金偿付给投资者，从而实现发起人筹到资金、投资人取得回报的目的。86五、程序 发起人将基础资产组成一个资产池，然证券化基本流程设立信托现金证券发行现金证券承销现金服务商原始债务人原始权益人/发起人证券承销商投资者受托人评级机构增级机构SPV/发行人贷款本息贷款发放证券本息证券本息87证券化基本流程设立信托现金证券发行什么是信用评级

信用评级是对资产支持证券本息按期足额偿付的可能性判断。六、评级88什么是信用评级六、评级30六、评级为何需要信用评级信用增级依据监管部门规定产品定价基础解决信息不对称三公原则。。。？89六、评级为何需要信用评级信用增级依据监管部门规定产品定价基础大公结构融资评级方法

压力测试评级结果资产池现金流交易结构法律法规会计税收各方信用90大公结构融资评级方法压力测试评级结果资产池交易法律法规各方行业地区未偿本金余额（分布）剩余期限（期限匹配）过往还款表现贷款性质还款方式借款人的法律状况基础资产考察因素资产池现金流模拟分析

CLO属于典型的信用衍生产品，资产池未来产生的现金流量依赖于各资产的违约率、违约回收和违约相关性等多种因素。国外评级机构在对CLO进行评级和定价时，通常使用蒙特卡洛模拟的方法分析资产池、各档证券所面临的风险（包括信用风险、提前偿还风险等）。资产池信用分析

91行业过往还款表现基础资产考察因素资产池现金流模拟分析资产池信

大公借鉴国外方法，对资产池及各档证券的预期损失进行蒙特卡洛模拟测算，模型结构如下图所示：行业贷款评级贷款合同贷款类型违约回收提前偿还率贷款违约率违约相关性费用支出蒙特卡洛模拟资产池违约分布资产池现金流各档回收期分布各档现金流分布现金流支付机制贷款偿还及再投资92大公借鉴国外方法，对资产池及各档证券的预期损失进压力测试

确定压力测试因子违约概率和违约损失因子其它因子宏观因子行业因子地域因子管理费用诉讼费用时间价值信用记录贷款余额剩余期限交易结构法律法规会计税收各方信用蒙特卡洛模拟和极值理论压力情境下的现金流分布93压力测试确定压力测试因子违约概率和违约损失因子其它因子宏行分层

压力下的现金流优先A债务优先B债务次级匹配程度匹配程度综合考虑现金流的支付顺序、流动便利、信用支持等因素94分层压优先优先次级匹配程度匹配程度综合考虑现金流的支付顺序评级流程

前期准备尽职调查跟踪评级研究分析项目评审级别确定级别发布收集并核实项目资料分析项目资料和风险因素，提出评级意见评审委员会评审确定级别后通过媒体公布进行定期和不定期的跟踪评级95评级流程前期准备尽职调查跟踪评级研究分析项目评审级别确定级我国资产证券化发展历程我国最早的资产证券化实践可以追溯到1992年三亚市丹洲小区将800亩土地作为发行标的物，以地产销售和存款利息收入作为投资者收益来源发行2亿元地产投资券。2005年9月和12月，随着“中国联通CDMA网络租赁费收益专项资产管理计划”和“莞深高速公路收费收益权专项资产管理计划”分别在上海和深圳证券交易所挂牌上市，标志着我国企业资产证券化业务的全面启动。2005年12月15日，国家开发银行和中国建设银行分别成功发行了第一只CLO和第一只MBS产品，由此我国信贷资产证券化业务正式启动。从目前我国证券化试点来看，信贷资产证券化和企业资产证券化业务是我国资产证券化实践的两个发展方向。七、案例96我国资产证券化发展历程我国最早的资产证券化实践可国内信贷资产证券化12005年第一期开元信贷资产支持证券2建元2005-1个人住房抵押贷款资产支持证券32006年第一期开元信贷资产支持证券4信元2006-1重整资产支持证券5东元2006-1重整资产支持证券62007年第一期开元信贷资产支持证券7建元2007-1个人住房抵押贷款资产支持证券8浦发2007年第一期信贷资产支持证券92007年工元一期信贷资产支持证券102007年兴元一期信贷资产支持证券112008年第一期开元信贷资产支持证券12建元2008-1重整资产支持证券13工元2008年第一期信贷资产支持证券14通元2008年第一期个人汽车抵押贷款资产支持证券15信银2008年第一期信贷资产支持证券七、案例97国内信贷资产证券化12005年第一期开元信贷资产支持证券2建序号名称行业基础资产发行规模产品期限预期收益率1中国联通CDMA网络租赁费收益计划电信CDMA网络租赁费93.6亿元0.33-1.15年2.55－3.1%2莞深高速公路收费收益权专项资产管理计划交通公路收费权5.8亿元1.5年3.0-3.5%3中国网通专项资产管理计划电信应收账款103.2亿元0.18-4.68年2.5-3.8%4华能澜沧江水电有限公司水电收益资产支持收益专项资产管理计划电力电费收入20亿元3-5年3.59-3.77%5远东首期租赁资产支持收益专项资产管理计划租赁租赁收入4.86亿元1.71-2.63年3.10%6浦东建设BT项目资产支持收益专项资产管理计划建筑BT项目回购款4.25亿元4年4%7南京城建污水处理收费资产支持收益专项资产管理计划公共设施污水处理收费7.21亿元1-4年2.9－3.0%8南通天电销售资产支持收益专项资产管理计划电力电费收入8亿元3年3.7%9江苏吴中集团BT项目回购款专项资产管理计划建筑BT项目回购款16.58亿元0.34-5.34年3.40%-4.10%2001年以来我国信托机构以体育场门票收入、电费收入、公路桥梁收费收入、商业性房产收入、学校公寓经营收入、公交广告收入、设备租赁收入等为基础发行信托收益权凭证百余例。从2005年9月至今，已有9只专项资产管理计划发行，其中六只是以收益权为基础资产，募集资金260余亿元；

商业银行亦发行了多期人民币理财计划；国内信贷资产证券化98序号名称行业基础资产发行规模产品期限预期收益率1中国联通CD七、案例

1.建设银行MBS

建行资产池特征

99七、案例

1.建设银行MBS

建行资产池特征

41建行MBS交易结构图100建行MBS交易结构图42建行MBS主要参与方101建行MBS主要参与方4310244103452005年第一期开元信贷资产支持证券资产池情况

贷款笔数51借款人数目29本金总额417,727万元单个借款人平均本金额14,404.38万元加权平均利率5.411%加权平均已偿还期限约59个月加权平均剩余期限约15个月资产质量贷款金额占比贷款笔数正常84.36%46关注15.64%5担保状况贷款金额占比贷款笔数保证担保28.26%20信用贷款71.74%31行业贷款金额（万元）贷款金额占比电力、热力的生产和供应业182,27743.64%电信和其他信息传输服务业82,00019.63%公共设施管理业61,50014.72%铁路运输业48,00011.48%石油和天然气开采业20,0004.79%交通运输设备制造业8,0001.92%道路运输业4,5001.08%煤炭开采和洗选业4,3001.03%医药制造业4,3001.03%化学原料及化学制品制造业2,8500.68%合计417,727100%

2.CDO---开行CLO

1042005年第一期开元信贷资产支持证券资产池情况贷款笔数51

交易结构安排

信贷资产证券化的交易结构一般是由发起人将信贷资产转移给SPV，再由SPV发行资产支持证券。根据SPV构成的不同形式，可分为SPC和SPT。根据我国目前的法律和政策情况，采用SPT模式是目前国内信贷资产证券化唯一可行的模式。信贷资产证券化的目标是通过一定的法律结构安排将信贷资产转化为可交易的证券，确定证券化各参与方的法律地位、风险和权益。就开行而言，要实现以下三个方面