资产配置系列报告（六）：应用转债构建低波动固收+策略

请务金融工程研究究所S001应用转债构建低波动固收+策略相关报告策略的分《可转债系列研究(二)：转债投资的三个焦点：动量、景气度和信用*杨仁文，熊晓湛》——2022-02-16《可转债系列研究(三)：可转债首日定价：深2022-04-13《可转债系列研究(四)：收益与风险的平衡：系统刻画转债中观特征*杨仁文，熊晓湛》——2022-06-18《可转债系列研究(五)：从成长股到成长转债：*李杨，熊晓湛》——2022-08-24◼绝对收益的投资逻辑：高赔率+高胜率有着非常高的需求，资管新规落地以来，相对保守的银行资金对于权益市场较大的波动接受度和赔率都提出了很高的非常注意，不要过度参与拥挤交易，也就是说在市场估值较高时需要控策略也会遭受较大损失。◼转债如何参与资产配置转债有进可攻退可守的特质，正股上涨时，转债有较高的弹性，正股下跌时，转债又有债底作为保护。当然，反过来也有相应的问题，转债在该攻的时候弹性不够，在该守的时候回撤过高。通过本文的研究，我们认为策略上应该在市场确定性不高的情况下配置◼稳健型固收+策略构建略能够匹配固收+绝对收益产品的业绩目标。通过构建适应一级债基和二级债基的阶梯式策略方案，我们又将资产配◼风险提示报告所有分析均基于公开信息，不构成任何投资建议；若市场环境或政策因素发生不利变化将可能造成行业发展表现不及预期；报告中相关数据仅供参考；报告采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险，且数据处理统计方式可能存在误差。市场存在一定的波动性风险。报告中结论均基于对历史客观数来表现。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2 率又要赔率 5 的配置比例？ 17 21 时点，转债是最优资产吗？ 27时点，纯债是最优资产吗？ 27时点，股票是最优资产吗？ 28 请务必阅读正文后免责条款部分3 图14：短期动量的数据结构与最终的择时信号 14 献结构 25图28：二级债基策略纯债、转债和股票收益的分解 25献结构 26图30：一级债基策略纯债、转债和股票收益的分解 26 3 8 表10：不同纯债转债配置比例下策略绩效(2018年以来) 19 请务必阅读正文后免责条款部分4应于二级债基的配置方案 22应于一级债基的配置方案 23 证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分5较小的回撤和相对更高的收益。合配置的绝对收益产品需求更高。随着今年权益市场波动逐渐加剧，许多固收+基金遭遇了大幅回撤。我们发现，希要求。文中我们将综合考虑胜率和赔率的逻辑构建一个稳健的绝对收益组合。证券研究报告务必阅读正文后免责条款部分6加契合绝对收益这一投资目的。我们举出了胜率逻辑和赔率逻辑两个比较有代表性的指标：赔率逻辑:低估值是一个赔率型策略，长期来看低估值一定会回归到正常估值，但是胜率低，尤其在下跌市，估值可能持续创新低，导致策略回撤。胜率逻辑:趋势跟踪策略是一个胜率型策略，做趋势跟踪可以获得较高的收益，证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分7乎是更好的选择。策略率*100”最低的20%转债策略略性偏股混合型基金指数中债-新综合财富(总值)指数低价转债组合低溢价组合风向标组合双低组合证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分8请务必阅读正文后免责条款部分9我们使用沪深300的ERP作为赔率的代理变量。通过计算滚动3年的沪深ERPERP低时配置纯债，在ERP处于中值水平时(60%-90%历史分位点)配置可转债，在ERP处于极高水平时(90%分位点以上)配置股票。为比较股票和转债配置效果的不同，我们额外构建两个策略(如下图策略2、策证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分10arpe%2.3%8.1%0.9%9%3.7%。因此，我们认为转债有可能更加适合与赔率策略相结合。d从图8可以看出用ERP指标得到的信号会偏左侧，在2015~2018年间与2021~2022年间则多数为持有债券信号，择时信号的变化一般较少。从最近来回撤非常明显。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分11我们使用短期动量作为胜率的代理变量。用偏股型基金指数收盘点位(close)a=close/ma(20)-1。2.a>0.03时配置股票(偏股型基金指数)，为比较股票和转债配置效果的不同，我们额外构建两个策略(如下图策略2、策证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分12arpe.7%%20.3%.5%9.1%d升策略的收益。lll请务必阅读正文后免责条款部分13arpe1.2%.7%%1.7%证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分14arpe%%277.07%%号证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分15端与原始策略相同。年化收益最大回撤年化波动率pe胜率原始策略高弹性用双低组合215%112%113%621%高弹性用低溢价组合高弹性用风向标组合请务必阅读正文后免责条款部分16只在合适的位置合适的时间出手；实的驱动要素将直接传导到资产定价。的表现，这个合适的比例将在接下来和我们的综合配置策略相结合。请务必阅读正文后免责条款部分17d请务必阅读正文后免责条款部分18年化收益最大回撤年化波动率胜率95%债券-5%普通股票型基金指数90%债券-10%普通股票型基金指数85%债券-15%普通股票型基金指数80%债券-20%普通股票型基金指数75%债券-25%普通股票型基金指数dd年化收益最大回撤年化波动率胜率95%债券-5%中证转债4.4%7%90%债券-10%中证转债4.4%.0%1%85%债券-15%中证转债4.3%.8%%80%债券-20%中证转债4.2%%75%债券-25%中证转债4.1%4.4%%d证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分19表10：不同纯债转债配置比例下策略绩效(2018年以来)年化收益最大回撤年化波动率pe胜率95%债券-5%中证转债90%债券-10%中证转债85%债券-15%中证转债80%债券-20%中证转债75%债券-25%中证转债，略能够匹配固收+绝对收益产品的业绩目标。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分20arpe%7.10%9%%%4.74%4%arpe1%%%%%%4.11%%%请务必阅读正文后免责条款部分21二级偏权益仓位。请务必阅读正文后免责条款部分22arpe5.17%3.19%%3%.20%%68%.36略在不大幅增加策略回撤的情况下，实现了相对更高的收益。票资产的替代。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分23arpe%%.73%1%2.15%.91%.97.46%2.15%证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分24更多。信号日收益均值信号占比交易次数收益率均值收益率中位数债券0.02%37.5%52.0%转债005%453%555%07%股票0.27%3信号低价转债组合波动率偏股混合型基金指数波动率中债-新综合财富(总值)指数波动率债券3%80%转债852%2268%087%股票99%0.22%请务必阅读正文后免责条款部分25能够在这几年获得更稳定收益的一个重要原因。对较小。请务必阅读正文后免责条款部分26当我们对一级债基策略拆解，我们可以得到类似的结论。我们构建的这一套系统。在高波动资产端是能够获得较高收益的，而在提供额外收益增强的低价转证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分27起始时间结束时间低价转债偏股混合型基金指数中债-新综合财富(总值)指数低价转债组合回撤偏股混合型基金指数回撤2018/8/12018/11/11.2%5.5% 15.1%2019/6/32020/5/620.0%32.4%7.2%4.6% 15.2%2021/1/42021/4/10.7%-3.7%0.9% 9.4% 4%2021/6/12021/9/18.1%0.9%1.8%1.9%6.6%2022/4/12022/6/10.7%-2.5%3.6%%现在配置转债的这些时点我们确实较好地规避了股票的回撤。2021年年初这一间，低价转债策略的回撤都相对较低。对比较正确的选择。起始时间结束时间低价转债偏股混合型基金指数中债-新综合财富(总值)指数低价转债组合回撤偏股混合型基金指数回撤2017/12/292018/8/1-3.7%%7%15.5%2019/5/62019/6/3-0.6%0.6%2.5%4.3%2020/8/32021/1/4-3.0%.5%