财政学第八讲课件

第八章

国债和国债市场本章学习目的通过本章的学习，要求了解国债的产生和发展，掌握国债的基本原理，国债的流通及管理，以及国债作为筹集资金的方式和宏观经济调控的政策工具在市场经济体制下的功能。学习目标和要求：本章主要是阐述国债的一般理论，核心问题是国债的经济效应和政策功能。掌握国债的含义和特征；理解国债的种类、结构和负担；掌握国债的经济效应和政策功能；理解国债市场的相关知识：发行和偿还、市场功能等；掌握政府的直接隐性债务和或有债务；一、国债原理（国债概述）1.国债的概念和特征2.国债的产生和发展3.国债的种类、结构和负担4.国债的经济效应5.国债的政策功能二、国债市场1.国债市场概述2.国债市场的功能三、政府债务1.债务负担率和债务依存度2.直接隐性债务和或有债务从三方面来理解：①国债是国家信用的主要形式，属于国家信用范畴。国家信用是以国家为主体所形成的债权债务关系。国家作为债务人以信用方式筹措资金的形式有：国内外发行债券，向本国国家银行借款，向国外政府、金融机构、国际金融机构借款。国家作为债权人提供信用的方式有：财政性贷款、向外国提供贷款。在我国，国债是国家信用的主要形式。③国债是一个重要的经济杠杆。在当今世界各国、公债的作用已不仅仅局限于弥补财政赤字，它还是政府调节经济、实现宏观调控，促进经济稳定和发展的一个重要的经济杠杆。

2.国债的产生和发展国债是一个古老的经济范畴。国债的产生和发展与国家职能的扩展密切相关，同时又以社会经济的发展以及信用制度的发展为前提。公债的产生有两个条件：①政府财政支出的需要；②借贷资本的存在。国债的产生，必须同时具备上述条件。

我国的公债制度始于清朝末年，为应付甲午战争军事需要于1894年发行了第一次内债息借商款。北洋军阀和国民党政府也曾多次发行内债和举借外债，据统计，从1927—1949年国民党政府发行公债86次，创中国历史之最。建国以后国债发行的三个阶段：第一阶段是1950年发行的“人民胜利折实公债”对平衡财政收支、稳定物价、恢复国民经济，发挥了重要作用。第二阶段是1954年至1958年，为了进行社会主义经济建设分5次发行了总额为3546亿元的“国家经济建设公债”。第三阶段是1979年以后，适应改革开放的要求，为了弥补财政赤字和筹集重点建设资金，我国从1981年起重新开始发行国债。1981—1993年，国债发行的品种有国库券、重点建设债券、财政债券、国家建设债券、特种国债、保值公债等。

②按期限:有期国债:即规定有还本付息期限的公债，据还本付息期限分为短期国债（1年以内）特点是灵活性大；主要为年度内收不抵支而发行，作临时周转之用；是执行货币政策的重要工具。中期国债（1—10年）期限较长，在一国公债中占重要地位。长期国债(8年以上)特点是偿还期长、利息率高，风险较大。政府可用此筹集长期建设资金，但这种公债推销难度较大。无期国债:即永久性公债，只付利息，可转让。③按举借形式不同：发行国债券:即向社会各单位、居民个人借债采取的形式。具有普遍性、法律保证以及持久性等优点，应用范围较广，效能较高。但发行成本高，需要以发达的信用制度和完善的金融市场为基础。政府契约性借款又称合同之债。即按照一定的程序和形式由借贷双方共同协商、签订协议或合同形成债权债务关系。这是最原始的借款方式，具有手续简便，成本低的特点，不具普遍性。⑤按发行性质划分：强制国债：是不问债权人是否自愿，国家凭借权力强制推销。其强制形式主要是政府根据居民和单位财产多寡等经济实力规定承购任务。强制公债一般是在战争或国家特别困难和非常时期发行，具有变相租税性质，有负影响。自由国债或任意国债：是指由居民和单位自由认购，不带任何强制性。只要社会安定，经济正常运行，政府就保有较高债信和偿还能力，同时规定优惠的利率，还能增加经济利益的刺激力以吸引承购。⑥按国债还本付息方法分为：普通国债：在偿还时，本金和利息不同时偿付。平时分期支付利息，公债偿还期限届满偿还本金。有奖国债：是在偿付时采用抽签方式决定奖金获得者及其数额大小。年金国债：是按一定偿还期计算出公债本金与利息的总额，逐年平均予以偿还。实物国债即以实物为本位的国债。1）直接以实物为本位的国债，即以某几种实物，如稻谷、布匹等若干为单位并规定利息，还本付息时按实物偿还。2）间接以实物为本位的国债，也称折实公债。如1950年我国发行的“人民胜利折实公债”。它将单位确定为“分”，分值以当时上海、天津、汉口、西安、广州、重庆六城市的大米（天津为小米）3公斤、面粉0.75公斤、白细布4市尺、煤炭16公斤的批发价格，用加权平均法计算。折实公债的适用范围比直接以实物为本位的公债更广泛，既维护国债信誉，又易于推销。⑧按照国债发行的凭证可分为凭证式国债：是指国家采取不印刷实物券，而用填制“国库券收款凭证”的方式发行的国债。类似储蓄，具有安全、容易保管、兑付方便的特点。记账式国债：是利用账户通过电脑系统完成国债发行、兑付的全过程，称为“无纸化国债”。可记名、挂失，安全性高，成本低，效率高，交易手续方便，是世界各国发行国债的主要形式。结构:国债的结构：是指一个国家各种性质债务的互相搭配，以及债务收入来源和发行期限的有机结合。包括三方面的内容：①应债主体结构：指社会资金或收入在社会各经济主体之间的分配格局，即各类企业和各阶层居民各自占有社会资金的比例。②国债持有者结构或应债资金来源结构：即各类企业和各阶层居民实际认购和持有国债的比例。③国债期限结构：指一国各种性质债务的互相搭配，以及债务收入来源和发行期限的有机结合以偿还期为标准所形成的结构概念。国债负担和限度：重点基本概念：国债的负担即发行公债给整个社会主体可能带来的负担。可通过认购人负担、政府负担、纳税人负担和代际负担四个方面来体现。国债的限度一般是指国家债务规模的最高额度或指国债适度规模问题。国债规模的衡量：绝对规模指标--历年积累债务的总规模、当年发行的公债总额、当年到期需还本付息的债务总额。相对规模指标—国债负担率、居民应债负担率、债务依存度。教材304-305页。国债的经济效应：1.国债的资产效应：即国债发行量的变化，不仅影响国民收入，而且影响居民所持有资产的变化。2.国债的需求效应：即国债对总需求的影响。国债融资—增加政府支出—通过支出的乘数效应增加总需求或者通过将储蓄转化为投资并通过投资的乘数效应----推动经济增长。如果是中央银行购买国债，则形成原有总需求之上的扩张总需求，但扩张效应要视具体情况而定：310页从而扩张总需求的效应。3.国债的供给效应：即国债在具有需求效应的同时所具有的增加供给总量和改善供给结构的效应。因为：供给和需求是密不可分的5.国债的政策功能（参阅教材312-313）对于国债的功能，可以从财政角度和经济角度两方面来进行考察。①就财政观点而言，国债是弥补财政赤字和筹集建设资金、平衡预算、解决财政困难的最可靠、最迅速的手段。

弥补赤字有三种办法：增税、透支、举债。发债方式弥补赤字，副作用最小：一是发债只是部分社会资金使用权的暂时转移，一般不会导致通货膨胀；二是国债的认购遵循自愿准则，属于社会资金运动中游离出来的资金，不会对经济发展产生不利的影响。国债具有弥补财政赤字的功能，又具有筹集建设资金的功能。在现实生活中仍可以从不同角度加以区分。关键看债券筹集资金的目的和用途。日本在法律上将国债明确分为两种：一是建设国债、二是赤字国债。②从经济的观点来看，国债具体调节经济的作用。调节积累与消费，促进两者比例关系合理化；调节投资结构，促进产业结构优化；调节社会总需求，促进社会总供给和总需求的平衡；调节金融市场，维持经济稳定。国债不仅是财政政策手段，而且是金融政策手段。短期国债券在金融市场的运用

（2）国债的发行

A.国债发行及其原则

国债的发行指政府债券交付给债券承购者，并将募集的国债收入集中到国库的过程。国债运行的起点和基础环节，核心是确定国债的发行方式。

国债发行的原则，即国债发行的指导思想和方针，内容有：①景气发行原则:指发行国债应根据社会经济状况而定，必须有利于经济的稳定与发展。②稳定市场秩序原则:指发行国债不应导致整个证券市场价格水平的巨大波动，特别是要维持国债价格的稳定。

B.国债的发行条件

国债发行条件：指对国债发行本身诸多方面所作的规定，比如发行的期限、票面额、利息率、发行价格等。发行条件不同，直接影响到政府的偿债负担和认购者收益的大小并关系到国债能否顺利发行。①国债发行额：即发行多少数量的国债。其取决于发行者所需资金的数量，市场的承受能力、发行者的信誉以及债券的种类等多种因素。

②国债的期限：从国债发行日起到偿清本息日中止这段时间叫做国债的期限。据发行者使用资金的周转期、市场利率的发展趋势、流通市场的发达程度以及投资人的投资意向等因素决定。

③国债的发行价格:指政府债券的出售价格或购买价格，即发行的行市问题。按发行价格与其票面值的关系，可分为：1)平价发行：政府债券按票面值出售，到期亦按票面值还本。此方式须有两前提条件：市场利率要与国债发行利率大体一致；政府的信用必须良好。2)折价发行：政府债券以低于票面值的价格出售，到期仍按票面值还本。发行价格低于票面值，原因多样3)溢价发行：政府债券以超过票面值的价格出售，到期则按票面值还本。前提条件：国债利率高于市场利率；国债利率原与市场利率大体相当，但当债券出售时，市场利率出现下降，使政府有可能提高债券出售价格。

结论：平价发行对财政最有利首先，采用这种价格发行公债，政府可按事先规定的票面值取得预期收入，又按此偿还本金，除需按正常的利息率支付一定的债息外，不会给政府财政带来额外负担。其次，按照票面值出售债券，不会对市场利率带来上涨或下降的压力，有利于经济的稳定，也有助于避免债券的投机之弊。溢价发行利弊并存；折价发行对财政最为不利。④国债的利率国债利率：指国债利息与本金的比率，其高低直接影响发行者的发行成本和投资者的投资收益。国债利率确定既要考虑发行的需要，也要兼顾偿还的可能，通常取决于多种因素，主要是参照金融市场利率、政府信用状态和社会资金供给量三种因素来确定。目前我国国债利率是由国家规定的，利率确定需考虑以下因素：一是要贯彻国家的宏观调控政策，发挥国债调节经济的作用；二是必须正确处理国债利率与银行利率和其它债券利率之间的关系。通常的原则是国债利率略高于同期的银行存款利率而略低于金融债券和企业债券利率。C.公债的发行方式指采用何种方法和形式来推销国债。国际上常用：公募法：指国家向社会公众募集公债的方法。既可用于上市公债也可用于不上市公债，一般均为自由国债。分直接公募法、间接公募法、公募招标法(金融市场上公开招标发行公债）国际上常用。包销法(承受法)：指国家将发行的债券统一售给银行，再由银行自行发售的方法。分中央银行承受、专业银行或商业银行承受、金融集团包销(目前国际市场常见)。公卖法：指政府委托经纪人在证券交易所出售公债的方法。（3）国债的偿还国债的偿还是指国家依照信用契约，对到期国债支付本金和利息的过程，它是国债运行的终点。国债的偿还主要涉及两个问题：一是偿还的方式；二是偿债资金的来源。

A.国债的偿还方式

（1）分期逐步偿还法：即对一种债券规定几个还本期，每期偿还一定比例，直至债券到期时，本金全部偿清。（2）抽签轮次偿还法：即在公债偿还期内，通过定期按债券号码抽签对号以确定偿还一定比例债券，直至偿还期结束、全部债券皆中签偿清为止。（3）到期一次偿还法：即实行在债券到期日按票面额一次全部偿清。（4）市场购销偿还法：即在债券期限内，通过定期或不定期地从证券市场上赎回一定比例债券，赎回后不再卖出，使这种债券期满时，已全部或绝大部分被政府所持有。（5）以新替旧偿还法：即通过发行新债券来兑换到期的旧债券，以达到偿还公债之目的。

B.国债偿还资金的来源①经常性预算收支：用国家预算经常性收入安排债务偿还支出，即将偿债支出作为经常性预算支出项目列入预算，保证按期偿还国债本息。经常性收入主要指税收收入。②预算盈余：年度预算执行结束时，用财政收支盈余偿还国债本息。③设立偿债基金：就是由政府预算设置专项基金用以偿还国债，即每年从财政收入中拨交一笔专款设立基金，由特定机关管理专充偿付国债之用，而不得用作其他用途。④举借新债：即政府通过发行新债券，为到期债务筹措偿还资金，也就是借新债的收入作为还旧债的资金来源。评价：选择公债偿还方式和偿债资金来源理论上必须符合信用原则，对双方都有利，从实践上讲必须符合本国国情。一般来说，发达国家信用制度健全，市场较完善，偿还国债多采取市场购销偿还法（买销法），偿债资金多采用设立偿债基金制度。发展中国家偿债方式往往采取直接偿还法，特别是轮次偿还和一次偿还法。偿债资金来源主要实行预算拨款和盈余，也有发行新债还旧债的方法。我国目前大多数国债采用一次清偿法，部分采用发行新债还旧债的方法。偿债资金采用预算直接拨款的方法。（4）国债市场A.政府债券市场及其作用政府债券市场（国债市场）是政府通过证券市场发行和买卖公债的场所。通过有价证券市场发行和买卖国债意味着国债进入交易过程。国债市场的组成：按交易的层次或阶段可分为发行市场和流通市场。发行市场指国债发行场所，又称国债一级市场或初级市场，是国债交易的初始环节。一般是政府与证券承销机构如银行、金融机构和证券经纪人之间的交易，通常由证券承销机构一次全部买下发行的国债。流通市场又称国债二级市场，是国债交易的第二阶段。一般是国债承销机构与认购者之间的交易，也包括国债持有者与政府或国债认购者之间的交易。它又分证券交易所交易和场外交易两类。证券交易所交易指在指定的交易所营业厅从事的交易，不在交易所营业厅从事的交易即为场外交易。

一二级市场紧密联系，相互依存，互相作用一级市场是二级市场的基础和前提。一级市场的发行规模、发行条件和发行方式对二级市场的影响和制约；二级市场的交易又能促进一级市场的发展。二级市场为一级市场发行债券提供了便利的场所，使债券的流动性有了实现的可能，即有利于债券的发行。同时，二级市场上形成的债券价格以及流动性，是决定一级市场上所发行债券的发行规模、条件、期限的重要因素。政府债券市场的作用①能增强政府债券的流动性，提高其竞争能力；②能为社会闲置资金提供良好的投资场所，有助于减少投资风险；③能突破单一的银行信用，促进证券市场的发展和市场经济的发展；④是中央银行进行金融宏观调控的重要手段；⑤是公债发行和偿还的场所和条件。B.政府债券市场的类型及特点从有价证券交易的组织形式来讲政府债券市场分成两种类型：一种是证券交易所交易，另一种是柜台交易。

交易所交易—在证券交易所进行的债券买卖，称为交易所交易。证券交易所的组织形式：公司制和会员制。会员制交易所是以自然人或法人为会员的不以盈利为目的证券组织机构。公司制交易所是由投资者组成的以盈利为目的的股份有限公司。柜台交易—也称店头交易或场外交易。指在证券交易所以外的场所进行的债券交易。它是在券商之间直接进行的，属于无形市场。交易的证券大多为未在交易所挂牌上市的证券，也包括一些上市证券。银行和证券公司都采用柜台交易方式进行交易。交易所交易和柜台交易之间的区别（1）交易所交易属于代理制，由证券交易所成员—经纪人公司和证券公司代理买卖双方进行交易，不与买卖证券者直接见面。柜台交易是由各自独立经营的证券公司或银行等金融中介机构分别进行自营交易，与买卖双方直接交易。（经营）（2）在交易所买卖的债券价格，由经纪人根据委托人限定的价格范围，通过竞争而形成。柜台交易下的债券买卖价格，由证券公司或银行等金融中介机构标出价格，债券持有人和购买者可讨价还价，经过调整，形成双方接受的价格。（价格）

2.国债市场的功能（1）作为财政政策工具，国债市场具有顺利实现国债发行和偿还的功能；（2）作为金融政策工具，国债市场具有调节社会资金的运行和提高社会资金效率的功能；第一，国债市场是一国金融市场的重要组成部分；第二，国债市场拓宽了居民的投资渠道；第三，国债市场的发展有利于商业银行资本结构的完善，有利于降低不良资产率，使其抗风险能力大大提高；第四，国债市场是连接货币市场和资本市场的渠道；第五，国债是央行在公开市场上最重要的操作工具；三、政府债务1.债务负担率和债务依存度国债负担率：是一定时期债务累积额占同期GDP的比重，即当年债务余额/当年GDP。这是衡量债务规模最为重要的一个指标，根据国际经验，发达国家的债务累积额最多不超过当年GDP的45%。这是由于发达国家财政收入占GDP的比重一般为45%左右，所以，债务累积额大体相当于当年的财政收入总额，这是公认的最高警戒线。我国的债务负担率：随国债规模的不断扩大表现出较快增长。参见教材：314页表12-1315页表12-3

现状：处于较低水平，60%公认最高警戒线但要注意的是，发达国家的国债累积规模是上百年时间积累下来的，而且经济实力雄厚，国家财力集中程度高，财政收入占GDP的比重一般在30—40%，债务承受能力强。欧盟《马斯特里赫条约》规定这一比重不高于60%。我国：时间较短，只考虑直接债务

债务依存度，指当年的债务收入与财政支出的比例，即当年国债发行额/当年财政支出额。关于债务依存度的国际公认标准是：政府总债务依存度是15%—20%，中央财政债务依存度是25%—30%。我国近年来的国债依存度是过高的，某些年份超过50%。说明财政支出的大部分是靠举债维持的，因此，应将国债依存度作为最主要的国债发行规模是否适中的预警指标。计量方法和统计口径：

●国债依存度的计算口径问题：参见教材318-319页：有三种计算方法①当年国债发行额/（中央财政支出+还本付息支出）；②当年财政赤字（当年发行额-还本数）/中央财政支出（本级支出）；③当年财政赤字/全部财政支出；我国债务依存度较高的原因：计算口径的不一致；中央财政支出较小，结构不合理。解决思路：调整支出责任结构，允许发行地方债2.直接隐性债务和或有债务①概念：政府债务=直接债务+或有债务(政府承担债务角度）。直接债务是任何情况下政府都要承担的债务，是根据特定因素可以预测和确定的负债；或有债务是指由某一或有事项引发的债务，关键看或有事项是否发生以及由此引发的债务是否最终由政府来承担。它不是政府完全能够控制的，也不是最终完全转化为财政负担，关键取决于转化的面和概率有多大。政府债务=显性债务+隐性债务(债务风险角度）显性债务即被法律或者合同所确认的政府债务；隐性债务即政府反映公众和利益集团压力道义上的义务。政府债务类型：直接显性债务直接隐性债务或有显性债务或有隐性债务实际是政府的两类债务凤险：一是直接债务风险—由财政直接承担的风险（直接显性债务）；二是间接财政风险--由财政间接承担的预算体系以外的风险（直接隐性债务、或有显性债务、或有隐性债务）教材328-329页政府债务直接负债（在任何情况下都存在的负债）或有负债（只在特定事件发生时才产生的负债）显性负债：法律或合同所确定的政府负债国外和国内主权借款（中央政府的合同贷款和其发行的有价证券）●由预算法