建筑与工程行业建筑国改专题报告：焕发新生提质增效

目录

建筑国改根源：成长动力缺乏，盈利能力尚有提升空间 4

国民经济支柱产业，国企占据主导地位 4

国企综合实力突出，扩张动力相对缺乏 5

国企融资优势明显，盈利能力却偏低 7

国改节奏：政策框架、试点工作基本完成，19年进入加速期 9

2013-2017：顶层方案+配套政策落地，国改开启新篇章 9

2018：“双百行动”出台，由点及面全面深化 13

2019：国改加速推进，“双百行动”初显成效 14

从新兴际华看国改成效：激发经营活力，减员增效增强盈利能力 15

业绩挂钩薪酬，激发经营活力 15

以市场化选聘为契机，减员增效增强盈利能力 17

投资建议：关注国改预期相关央企 19

图表目录

图1：2018年建筑业产值及新签订单分别达到23.5万亿、27.3万亿元（单位：万亿元） 4

图2：2004年以来建筑业对GDP同比贡献率平均在6.3%左右（单位：%） 4

图3：2018年上市建筑企业收入占比情况 5

图4：2018年上市建筑企业净利润占比情况 5

图5：近10年建筑国企收入规模年均增速仅9%（亿元） 7

图6：近10年建筑民企收入规模年均增速达到16%（亿元） 7

图7：2018年末各行业资产负债率 7

图8：央企及国企融资成本明显低于民企（BP） 8

图9：近年建筑国企毛利率持续低于民企 8

图10：近年建筑国企管理费用率持续高于民企 9

图11：近年建筑国企净利率持续低于民企 9

图12：《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》主要内容一览 9

图13：《中共中央国务院关于深化国有企业改革的指导意见》主要内容一览 10

图14：今年以来国企改革政策密集出台 14

图15：“双百行动”目前进展 15

图16：公司以规范董事会为核心的三级治理体系 16

图17：2010-2014年期间集团营收CAGR达到28%（亿元） 16

图18：2010-2014年期间集团归属净利润CAGR达到26%（亿元） 16

图19：除2011年经营现金流净流出外，其余年份均实现净流入（亿元） 17

图20：2010-2014年期间集团应收账款及票据CAGR仅15%（亿元） 17

图21：2010-2014年期间集团存货CAGR仅18%（亿元） 17

图22：2015-2017H1年期间新兴铸管销售费用率情况 19

图23：2015-2017H1年期间新兴铸管管理费用率情况 19

表1：拥有多项特级资质的企业几乎均为央企 5

表2：国企改革“1+N”政策体系梳理 10

表3：“四项改革”主要内容及相关企业 11

表4：“十项试点”主要内容 12

表5：“十项试点”与“四项改革”部分内容对比 12

表6：建筑行业入选“双百企业”相关上市企业一览 13

表7：国企改革“双百行动”主要目标一览 13

表8：新兴际华集团近年在全球500强榜单中排名情况 15

表9：新兴际华市场化选聘改革一览 18

表10：新兴际华集团契约化管理改革一览 18

建筑国改根源：成长动力缺乏，盈利能力尚有提升空间

国民经济支柱产业，国企占据主导地位

建筑业产值规模庞大，是国内经济增长的重要支撑。建筑业作为我国国民经济支柱产业，近年来随着城镇化进程的持续推进，行业产值、新签订单不断提升，到2018年分别达到23.5万亿、27.3万亿元之巨，对国内经济增长起到重要支撑作用，根据统计局公布数据，2004年以来建筑业对GDP同比贡献率平均达到6.3%左右。

图1：2018年建筑业产值及新签订单分别达到23.5万亿、27.3万亿元（单位：万亿元）

30

25

20

15

10

5

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

0

资料来源：Wind，长江证券研究所

建筑业总产值 建筑业新签合同额

图2：2004年以来建筑业对GDP同比贡献率平均在6.3%左右（单位：%）

14

12

10

8

6

4

2

2004-03

2004-12

2005-09

2006-06

2007-03

2007-12

2008-09

2009-06

2010-03

2010-12

2011-09

2012-06

2013-03

2013-12

2014-09

2015-06

2016-03

2016-12

2017-09

2018-06

2019-03

0

GDP累计同比贡献率:建筑业 平均贡献率

资料来源：Wind，长江证券研究所

从结构上看，国有企业占据主导地位。由于历史等原因，国企在行业内扮演重要角色，我们以118家上市建筑企业为统计口径，可以看到2018年建筑央企及地方国企合计收入占整个板块比重达到94%，净利润占比亦达到91%。

7.7%

业

0.7%

图3：2018年上市建筑企业收入占比情况 图4：2018年上市建筑企业净利润占比情况

5.6% 0.5%

0.1%

企业

民营企业公众企业

地方国有

9.0%

外资企业

民营企业

8.0%

地方国有企业

公众企外资企业

0.2%

中央国有企业

84.8%

中央国有企业

83.4%

国企综合实力突出，扩张动力相对缺乏

建筑国企综合实力占据绝对优势。国有建筑企业在资质、技术实力及政府资源方面相对于民企拥有绝对优势，我们以代表建筑企业硬实力的特级资质为例，截至2018年底，

全国特级资质数量达788个，分别归属于627家企业，其中拥有多项特级资质的企业

（“五特”1家、“四特”13家、“三特”28家）几乎全部为央企，包括国内首个、也是唯一一个“五特”企业中铁十八局，足以证明国有企业在我国建筑领域资质、实力方面的突出优势。

5特级资质企业（1家）

表1：拥有多项特级资质的企业几乎均为央企

企业名称 母公司 企业性质

中铁十八局 中国铁建 央企

4特级资质企业（13家）

企业名称 母公司 企业性质中国铁建大桥工程局集团有限公司

中铁二十二局集团有限公司

中铁二十一局集团有限公司

3特级资质企业（28家）

中铁十九局集团有限公司中铁十四局集团有限公司中铁十一局集团有限公司中铁二局集团有限公司中铁九局集团有限公司中铁三局集团有限公司中铁十局集团有限公司中铁四局集团有限公司中铁五局集团有限公司中铁一局集团有限公司

中国铁建

央企

中国中铁

企业名称 母公司 企业性质

中国建筑第八工程局有限公司中国建筑第六工程局有限公司中国建筑第七工程局有限公司中国建筑第五工程局有限公司中国建筑股份有限公司

中建三局第三建设工程有限公司中建三局第一建设工程有限公司中建三局集团有限公司

中铁二十局集团有限公司中铁二十四局集团有限公司中铁十二局集团有限公司中铁十六局集团有限公司中铁十七局集团有限公司中铁十五局集团有限公司中铁八局集团有限公司

中铁北京工程局集团有限公司中铁大桥局集团有限公司中铁六局集团有限公司

中铁七局集团有限公司

中铁上海工程局集团有限公司中国二十冶集团有限公司中国十九冶集团有限公司中国十七冶集团有限公司中国五冶集团有限公司

中国一冶集团有限公司中冶天工集团有限公司

中国建筑

中国铁建

央企

中国中铁

中国中冶

中冶建工集团有限公司 中冶集团中国水利水电第八工程局有限公司 电建集团

资料来源：建筑时报，长江证券研究所

追求品牌+激励相对缺乏，国企扩张速度较民企偏慢。建筑国企即便综合实力占据绝对优势，但近年规模扩张速度总体偏慢，近10年建筑国企合计收入规模从2007年的1.09

万亿元增长至2017年的2.60万亿元，年均增速仅9%，而民企规模10年间从3.76万亿元增长至16.58万亿元，年均增速达到16%，明显高于国有企业。我们认为，国企规模扩张速度慢于民企，主要有两点原因：1）国企更加注重企业品牌和工程品质，对工程影响力和质量更为关注，对影响力低的中小型项目承接意愿不高；2）相比于民企，国企高管持股及员工激励措施相对缺乏，因此在做大企业收入和利润规模上动力相对不足。

图5：近10年建筑国企收入规模年均增速仅9%（亿元） 图6：近10年建筑民企收入规模年均增速达到16%（亿元）

CAGR:9%

28,000

26,000

24,000

22,000

20,000

18,000

16,000

14,000

12,000

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

10,000

190,000

CAGR:16%

170,000

150,000

130,000

110,000

90,000

70,000

50,000

30,000

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

10,000

建筑国企主营业务收入 建筑民企主营业务收入

资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所

国企融资优势明显，盈利能力却偏低

建筑业务属性决定对资金高度依赖，资产负债率高企。建筑工程项目通常具有投资规模大、回款周期长等特性，叠加施工方相对于下游主要业主（地方政府及大型地产商）常处于相对弱势地位，垫资往往在所难免，因此对债务性资金形成高度依赖，我们看到在CS28个子行业中，除银行及非银金融以外，建筑行业资产负债率仅次于房地产行业，高达75.6%（截至2018年末）。

图7：2018年末各行业资产负债率

100%

90%

80%

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

银行非银行金融

房地产建筑

电力及公用事业

家电汽车钢铁

交通运输商贸零售有色金属电力设备

机械电子元器件

通信国防军工轻工制造基础化工

煤炭农林牧渔石油石化餐饮旅游

医药纺织服装计算机建材

传媒食品饮料

0%

资料来源：Wind，长江证券研究所

央企、国企融资成本优势相对明显。受益于政府信用背书等优势，建筑央企、国企在资金可获得性及融资成本方面明显好于民企，我们以建筑产业债平均信用利差为例，2018-2019H1期间，建筑央企、地方国企及民营企业平均信用利差分别为114bp、196bp及330bp，央国企资金成本优势明显。

图8：央企及国企融资成本明显低于民企（BP）

450

400

350

300

250

200

150

100

50

2012-01

2012-05

2012-09

2013-01

2013-05

2013-09

2014-01

2014-05

2014-09

2015-01

2015-05

2015-09

2016-01

2016-05

2016-09

2017-01

2017-05

2017-09

2018-01

2018-05

2018-09

2019-01

2019-05

0

央企 地方国企 民企

资料来源：Wind，长江证券研究所

社会职能负担+经营效率偏低，国企盈利能力相对较弱。我国国有企业除主业外还肩负企业办社会职能，例如国企职工家属区供水、供电、供热（供气）及物业管理（统称“三供一业”）等，从而加重了其主业经营负担；另一方面，使命多样、目标多元等问题依然突出，导致经营机制不活、效率不高，最终表现为国企毛利率偏低（2011-2017年平均毛利率9.31%，低于民企2.38pct），同时管理费用率偏高（国企平均3.43%，高于民企0.26pct），最终导致净利率亦偏低（国企平均1.96%，低于民企1.24pct）。

图9：近年建筑国企毛利率持续低于民企

13%

12%

11%

10%

9%

8%

7%

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

6%

国企毛利率 民企毛利率

资料来源：Wind，长江证券研究所

图10：近年建筑国企管理费用率持续高于民企 图11：近年建筑国企净利率持续低于民企

3.7%

3.6%

3.5%

3.4%

3.3%

3.2%

3.1%

3.0%

2.9%

2.8%

2.7%

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

国企管理费用率 民企管理费用率

3.5%

3.0%

2.5%

2.0%

1.5%

1.0%

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

国企净利率 民企净利率

资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所

国改节奏：政策框架、试点工作基本完成，19年进入加速期

2013-2017：顶层方案+配套政策落地，国改开启新篇章

2013年十八届三中全会开启新一轮国改新篇章。2013年党的十八届三中全会通过《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，把混合所有制作为国有企业改革的重要方向，即“国有资本、集体资本、非公有资本等交叉持股、相互融合的混合所有制经济，是基本经济制度的重要实现形式”、“允许更多国有经济和其他所有制经济发展成为混合所有制经济”；并提出“以管资本为主加强国有资产监管，改革国有资本授权经营

体制，组建若干国有资本运营公司，支持有条件的国有企业改组为国有资本投资公司”，

从此拉开国企改革新篇章。

图12：《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》主要内容一览

资料来源：人民网，长江证券研究所

2015年新时期国改纲领性文件发布。2015年《中共中央国务院关于深化国有企业改革的指导意见》发布，提出针对国有资产监管工作存在越位、缺位、错位等问题，按照以管企业为主向以管资本为主转变的要求，要求：1）以管资本为主推进国有资产监管机构职能转变，2）以管资本为主改革国有资本授权经营体制，3）以管资本为主推动国有

资本合理流动优化配置，4）以管资本为主推进经营性国有资产集中统一监管，成为新

时期指导和推进国有企业改革的纲领性文件，意味着全面深化国有企业改革的大政方针

基本确立。

图13：《中共中央国务院关于深化国有企业改革的指导意见》主要内容一览

资料来源：中央人民政府网，长江证券研究所

2017年底国改配套文件相继出台，形成“1+N”政策体系。在《关于深化国有企业改革的指导意见》基础上，国资委、发改委、财政部等部委在随后几年间出台了多个配套文件，包括分类推进国有企业改革、完善现代企业制度、完善国有资产管理体制、发展混合所有制经济等多个方面，形成了“1+N”政策体系，至2017年底新一轮国企改革顶层设计和四梁八柱的大框架已经形成。

顶层设计：

政策明细

政策类别

表2：国企改革“1+N”政策体系梳理

总体要求 《关于深化国有企业改革的指导意见》

配套文件：

分类推进国有企业改革

完善现代企业制度

完善国有资产管理体制

发展混合所有制经济

强化监督防止国有资产流失

《关于国有企业功能界定与分类的指导意见》

《关于完善中央企业功能分类考核的实施方案》

《关于进一步完善国有企业法人治理结构的指导意见》

《关于开展市场化选聘和管理国有企业经营管理者试点工作的意见》

《关于深化中央管理企业负责人薪酬制度改革的意见》

《关于合理确定并严格规范中央企业负责人履职待遇、业务支出的意见》

《关于改革和完善国有资产管理体制的若干意见》

《关于推动中央企业结构调整与重组的指导意见》

《关于国有企业发展混合所有制经济的意见》

《关于鼓励和规范国有企业投资项目引入非国有资本的指导意见》

《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》

《关于加强和改进企业国有资产监督防止国有资产流失的意见》

《关于建立国有企业违规经营投资责任追究制度的意见》

《企业国有资产交易监督管理办法》

《上市公司国有股权监督管理办法》

《关于进一步加强和改进外派监事会工作的意见》

加强和改进党对国有企业的领导《关于在深化国有企业改革中坚持党的领导加强党的建设的若干意见》

《关于支持国有企业改革政策措施的梳理及相关意见》

为国有企业改革创良好环境

其他

资料来源：新华网，长江证券研究所:

《关于印发加快剥离国有企业办社会职能和解决历史遗留问题工作方案的通知》贯彻落实《中共中央国务院关于深化国有企业改革的指导意见》改革举措工作计划贯彻落实《中共中央国务院关于深化国有企业改革的指导意见》重点任务分工方案

《关于国有企业改革试点工作事项及分工的方案》

“四项改革”试点标志着新一轮国企改革迈出实质性步伐。2014年7月国资委通报国企改革试点的有关情况，决定选择国家开发投资公司、中粮集团、中国医药集团总公司、中国建筑材料集团有限公司、中国节能环保集团公司和新兴际华集团有限公司等央企作为改革试点企业，进行国有资本投资公司、混合所有制、规范董事会试点和派驻纪检组“四项改革试点”。

“四项改革”特点在于：1）根据不同国企在国民经济运行中不同的市场定位及职能，

作出不同的改革决策，即一方面通过国资的加大投入来保证一些关系到国家安全和民众切身利益的行业正常运行（如中粮集团改组国有资本投资公司试点），另一方面通过混合所有制改革让社会能够充分享受到市场竞争带来的利益（如中国医药集团和中国建材实施发展混合所有制经济试点）；2）充分赋予国有企业经营自主权，利用市场的力量来

壮大国有资产（如在新兴际华集团等4家企业实施董事会行使高级管理人员选聘、业绩考核和薪酬管理职权试点）；3)对国企加强监管，不让其成为产生腐败的温床（如在国资委管理主要负责人的中央企业中选择2到3家进行派驻纪检组试点）。

试点内容 涉及央企

表3：“四项改革”主要内容及相关企业

改组国有资本投资公司试点 国投集团、中粮集团

发展混合所有制经济试点 中国医药集团、中国建材董事会行使高级管理人员选聘、

业绩考核和薪酬管理职权试点

新兴际华集团、中国节能环保、中国医药集团、中国建材

派驻纪检组试点 在国资委管理主要负责人的中央企业中选择2到3家

资料来源：人民网，长江证券研究所

“十项试点”内容更加具体，针对性更强，范围也进一步扩大。2016年2月，国有企业“十项改革试点”落实计划对外披露，试点计划包括落实董事会职权试点、市场化选聘经营管理者试点、推行职业经理人制度试点、企业薪酬分配差异化改革试点、国有资本投资或运营公司试点、中央企业兼并重组试点、部分重要领域混合所有制改革试点、混合所有制企业员工持股试点、国有企业信息公开工作试点、剥离企业办社会职能和解决历史遗留问题试点10项，“十项试点”较“四项改革”内容更加具体，针对性更强，

范围也进一步扩大。

序号 试点内容 详细内容

表4：“十项试点”主要内容

董事会职权试点

市场化选聘经营管理者试点

推行职业经理人制度试点

企业薪酬分配差异化改革试点

国有资本投资或运营公司试点

中央企业兼并重组试点

部分重要领域混合所有制改革

向试点企业董事会授予中长期发展战略规划、高级管理人员选聘、业绩考核、薪酬管理、工资总额备案制管理和重大财务事项管理等６项职权，通过试点有效调动董事会积极性，促进董事会作用的发挥。

试点工作将采取公开遴选、竞聘上岗、人才中介机构推荐等市场化方式，在各级履行出资人职责机构直接监管的国有独资、控股的一级企业进行，国资委和各省市将分别选择3至5户企业进行试点。

在市场化选聘经营管理者试点基础上，探索推行职业经理人制度。从市场化选聘经营管理者试点的单位中，优先选择2至3户主业处于充分竞争领域的商业类企业试点，同时鼓励中央企业选择部分条件成熟的二三级公司开展试点。

对市场化选聘的职业经理人实行市场化薪酬分配机制，建立科学合理的业绩考核评价体系。到2020年左右，全面形成与国有企业负责人选任方式相匹配、与企业功能性质相适应的负责人薪酬管理办法和业绩考核评价办法。

选择3至5户企业开展国有资本投资公司试点，推进诚通集团、国新公司改组为国有资本运营公司，探索完善的国有资产监管方式，探索有效的国有资本投资运营模式，探索市场化的企业经营机制。

根据国家战略需要，探索在中央企业之间集中优势资源，实施专业化重组、组建股份制公司的有效做法，减少重复投资和同质化发展。坚持成熟一户、推进一户。

在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域开展混合所有制改革试点，通过引入非国有

7

试点 资本多元化投资，形成有利于参与市场竞争的治理结构和运行机制。

主要探索在什么样的企业实行员工持股，以什么样的方式实行员工持股，员工怎样转股退股等，确保

混合所有制企业员工持股试点

国有企业信息公开工作试点剥离企业办社会职能和解决历

10

史遗留问题试点

员工持股公开透明，防止利益输送。中央一级企业暂不开展员工持股试点。

在中央企业围绕董事会信息披露、财务信息公开等方面开展试点，指导地方国资委选择若干重点企业试点。

选择2至3户中央企业整体推进所办教育机构深化改革试点，选择２至３个城市开展国有企业退休人员社会化管理试点。

资料来源：新华网，长江证券研究所

类别 “四项改革” “十项试点”

表5：“十项试点”与“四项改革”部分内容对比

董事会职权试点

国资委在中国节能、中国建材、国药集团、新兴际华四户企业启动了落实扩大试点范围，再选择三至五户进行试

董事会职权试点 点，同时指导推动各地开展试点

国资委选择中粮、国开投开展了国有资本投资公司试点，授权这两户企业

董事会行使部分出资人权利，这两户企业开展了业务结构优化、总部机构将选择三至五户中央企业开展国有资本国有资本投资、运营公司试点调整、管控模式重塑、资本专业运作等改革工作，取得了重要阶段性进展；投资公司试点，推进诚通集团、国新公

同时，还向诚通集团、国新公司两户企业划转了部分上市公司股权，指导企业开展国有资本运营工作。

司改组为国有资本运营公司工作。

资料来源：人民网，新华网，长江证券研究所

2018：“双百行动”出台，由点及面全面深化

2018年国企改革推出“双百行动”，由点及面全面深化。2018年3月，国资委发布《关于开展“国企改革双百行动”企业遴选工作的通知》，决定选取百家中央企业子企业和百家地方国有骨干企业，在2018-2020年期间实施“国企改革双百行动”，最终95家

央企集团的224家子公司，及180家地方国有企业入围，其中涉及10余家建筑上市企业。“双百行动”不同于此前的“十项改革试点”，是以前期各个单项试点成果为支撑，全面拓展和应用改革政策和试点经验，从此前的单项试点转向“一企一策”综合改革试

点，更多的有份量的地方国企进入行动，标志着此轮国际改革的全面加速。

表6：建筑行业入选“双百企业”相关上市企业一览

证券代码

证券名称

所属类别

601668.SH

中国建筑

子公司入选

601800.SH

中国交建

子公司入选

601186.SH

中国铁建

子公司入选

601390.SH

中国中铁

子公司入选

601669.SH

中国电建

子公司入选

600068.SH

葛洲坝

子公司入选

601611.SH

中国核建

子公司入选

601618.SH

中国中冶

子公司入选

000928.SZ

中钢国际

双百企业

002051.SZ

中工国际

双百企业

600970.SH

中材国际

双百企业

600853.SH

龙建股份

双百企业

资料来源：公司公告，公司官网，长江证券研究所

“双百行动”改革内容主要包含六方面。国资委要求入围“双百行动”的企业要实现“五大突破、一个坚持”，即在推进股权多元化和混合所有制改革、健全法人治理结构、完善市场化经营机制、健全激励约束机制、解决历史遗留问题方面实现突破，同时加强党的领导、党的建设。

表7：国企改革“双百行动”主要目标一览

序号 主要目标 具体内容

推进股权多元化和混合所

1

有制改革

健全法人治理结构

完善市场化经营机制

重点是积极引入各类投资者实现股权多元化，鼓励通过改制上市等多种方式发展混合所有制经济，加快转换经营机制，放大国有资本功能，提高国有资本配置和运行效率，真正实现各种所有制资本取长补短、相互促进、共同发展。

重点是真正将董事会对企业中长期发展的决策权、经理层成员选聘权、经理层成员业绩考核和薪酬分配权、职工工资分配权等落实到位，依法制(修)订企业章程，合理配置股东之间以及各治理主体的权利义务，充分保障经理层经营自主权，形成权责对等、运转协调、有效制衡的决策执行监督机制。

重点是全面推行经理层成员任期制和契约化管理，按照“市场化选聘、契约化管理、差异化薪酬、市场化退出”的原则，大力推行职业经理人制度，畅通现有经营管理者与职业经理人身份转换通道，充分发挥企业家作用。建立分级分类的员工市场化公开招聘制度，加强劳动合同管理，构建员工正常流动机制，优化用工结构，提高人员配置效率，实现员工能进能出。

健全激励约束机制

解决历史遗留问题

重点是要真正建立起与劳动力市场基本适应、同国有企业经济效益和劳动生产率挂钩的工资决定和正常增长机制，规范实施员工持股、股权激励、岗位分红权等中长期激励，构建工资收入市场化对标体系，严格按照绩效考核结果落实收入能升能降的“强激励、硬约束”机制。

重点是要完成企业职工家属区“三供一业”分离移交、教育医疗机构深化改革、市政社区管理等职能分离移交、国有企业离退休人员社会化管理和厂办大集体改革，确保企业轻装上阵，公平参与市场竞争。

重点是坚持两个“一以贯之”，准确界定企业党组织、董事会、监事会、经理层等治理主体的职责权限，坚持

加强党的领导、党的建设党组织领导班子研究讨论是董事会、经营层决策重大问题的前置程序，充分发挥国有企业党委(党组)领导作用，实现党的领导和公司治理有机统一，构建中国特色现代国有企业制度。

资料来源：中国证券报，长江证券研究所

2019：国改加速推进，“双百行动”初显成效

政策密集出台，2019年国企改革或将加快推进。继2018年8月国企改革“双百行动”之后，2019年1月《经济参考报》报道国资委选定中国建筑等10家企业作为创建世界一流示范企业，示范企业可以自主决策、综合运用混改、员工持股、股权激励等各项国企改革政策；随后3月政府工作报告指出要2019年工作任务包括“加快国资国企改革”，

4月国务院印发关于改革国有资本授权经营体制方案的通知，以加快推进国有资本授权经营体制改革，随后6月国资委即印发《国务院国资委授权放权清单（2019年版）》，在战略规划和主业管理、选人用人和股权激励、工资总额和重大财务事项管理等方面分类开展授权放权，赋予国有资本投资、运营公司等企业更多自主权。

图14：今年以来国企改革政策密集出台

资料来源：中国政府网，国资委，长江证券研究所

“双百”企业的示范改革进入多点突破、全面开花阶段。国企改革“双百行动”自去年

8月启动以来，目前已经有“双百”企业444户，“双百行动”在全国范围积极有序推

进，比如在推动混合所有制改革方面，“双百”企业目前有113家在本级企业开展了混

合所有制改革，引入非国有资本5384亿，有3466家子企业开展了混改；在完善机制方面，现在有80%的“双百”企业领导班子薪酬拉开了差距，最高最低相差1.2倍以上，超过一半的“双百”企业在本级或者所属企业选聘了2700名的职业经理人；在加强董事会建设方面，特别是中央企业集团层面和地方国资委在落实董事会职权方面都有了积极进展。

图15：“双百行动”目前进展

资料来源：国资委，长江证券研究所

从新兴际华看国改成效：激发经营活力，减员增效增强盈利能力

新兴际华集团2005年即被国资委选为规范董事会建设试点单位，2014年再次成为新一轮国企“四项改革”试点企业之一，以开展董事会行使高级管理人员选聘、业绩考核和薪酬管理职权试点工作，作为最早一批参与国企改革的中央企业集团之一，公司国企改革历经10余年，期间成果突出，在国际500强榜单中由2012年入围到2014年排名上

升至365位，对于我们展望本轮国企改革具有一定指导意义。

年份 排名

表8：新兴际华集团近年在全球500强榜单中排名情况

2011年之前 -

2012 484

2013 406

2014 365

资料来源：财富中文网，长江证券研究所

新兴际华集团的改革历程，总体而言主要体现在两方面：1）是发挥董事会作用，坚持业绩考核与薪酬体系挂钩，极大激发经营活力；2）是以市场化选聘为契机，努力实现管理层级压减、机构人员精简等，实现减员增效。具体而言：

业绩挂钩薪酬，激发经营活力

公司建立董事会三级治理体系，拥有人事权、考核权及薪酬权。2006年公司按照“专业化管理、集约化经营”原则，把所属企业重组为四个二级板块，全部建立了董事会、监事会，外部董事超过半数；到2007年底，集团所属企业基本全部完成改制，建立起以规范董事会建设为核心的三级治理体系。董事会权利方面，集团将人事权、考核权、薪酬权交给了各级董事会，薪酬执行和兑现情况逐级备案管理，由上级公司董事会统一监督。

图16：公司以规范董事会为核心的三级治理体系

资料来源：《国企改革探索与实践》，长江证券研究所

经营业绩考核与薪酬挂钩，规模、业绩快速增长。公司在考核中严格体现“业绩升薪酬升职级升、业绩降薪酬降职级降”的原则，如2011年一个二级板块三项指标完成不及预期，领导班子降薪6.8%；2012年子公司铸管股份未完成经济责任书目标，班子年薪同降30%，而同年拥有两个考核A级的二级公司年薪同比增幅则超过20%；2013年实行基薪考核20%挂钩营业收入、80%挂钩利润总额等等。通过绑定管理层薪酬与公司经营业绩，集团极大激发员工经营活力，2010-2014年期间，集团营收规模自804亿元增长至2126亿元，CAGR达到28%，归属净利润规模自10.8亿元增长至27.1亿元，CAGR达到26%。

图17：2010-2014年期间集团营收CAGR达到28%（亿元） 图18：2010-2014年期间集团归属净利润CAGR达到26%（亿元）

营业收入

归属净利润

2,500 30

2,000 25

20

1,500

15

1,000

10

500 5

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

0 0

资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所

考核兼顾发展质量，助力公司稳健经营。而在强化利润指标与年度薪酬挂钩的同时，公司同时考核短板指标，以保证发展质量，如2013年加重了EVA、经营净现金流量比率指标考核力度，2014年将存货净值和贷款回收率作为短板扣减指标，保证企业持续稳健经营。因此我们看到2010-2014年期间在企业规模持续扩张的同时，仍保持良好的经

营态势：1）除2011年外均实现经营现金流净流入，年均流入规模15.5亿元；2）应收账款及票据、存货CAGR分别仅15%、18%，均明显低于同期收入年均增幅。

图19：除2011年经营现金流净流出外，其余年份均实现净流入（亿元）

经营活动产生的现金流量净额

50

40

30

20

10

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

0

-10

-20

-30

-40

资料来源：Wind，长江证券研究所

图20：2010-2014年期间集团应收账款及票据CAGR仅15%（亿元） 图21：2010-2014年期间集团存货CAGR仅18%（亿元）

应收账款及票据

140

120

100

80

60

40

20

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

0

180

存货

160

140

120

100

80

60

40

20

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

0

资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所

以市场化选聘为契机，减员增效增强盈利能力

完成市场化选聘，由经理层下沉至中层。作为落实董事会职权试点企业，2015年10月起新兴际华集团在率先完成董事会选聘总经理的基础上，又推广到全部7名集团经理层

成员，2016年10月完成全部二级公司的经理层市场化选聘，截至2017年7月完成了

92家约90%的三、四级企业374名经理层成员的市场化选聘；在经理层市场化选聘的基础上，集团又进一步扩大到关键岗位和核心人员，并在一些企业把市场化选聘推广到中层，如芜湖新兴（三级企业）的中层市场化选聘。

表9：新兴际华市场化选聘改革一览

选聘类别 适用类型 案例

全社会公开招聘 一些总经理、副总经理岗位

新兴际华投资（二级公司）原有经理层全部更换，新聘的5名经理层人员中2名来自新兴际华外部，3名来自新兴际华总部或其他企业；新兴凌云（四级公司）共选聘了6名经理层人员，其中4名来自外部企业。

身份转换 企业运行良好的现有经理班子 -

资料来源：《国企改革探索与实践》，长江证券研究所

实行契约化管理，员工能上能下。在深化市场化选聘改革实践中，集团对经理层进行契约化管理，从而在机制上解决了经营管理者“能上不能下、干好干坏一个样”的问题。这主要体现在两方面：1）是通过《岗位聘用合同书》明确经理层成员的生产经营责任，明确了市场化退出机制；2）是通过《年度经营业绩考核责任书》、《业绩考核办法》、《薪酬管理办法》明确经理层成员年度及任期目标、任务、奖惩等条款。

表10：新兴际华集团契约化管理改革一览

契约化管理依据 案例

《岗位聘用合同书》

《年度经营业绩考核责任书》

《业绩考核办法》

《薪酬管理办法》

如规定“乙方当年考核没有完成年度生产经营利润目标，或者业绩考核在C级以下，且无董事会认可的正当理由，甲方有权解除本合同”。

如果年度利润指标完成考核值70%以下只能拿基本生活费并且解聘，完成70%-80%只能拿基本薪酬；超出力争目标每亿元奖励10万，

超出创优目标每亿元奖励20万等等

资料来源：《国企改革探索与实践》，长江证券研究所

子公司新兴铸管深化用人机制改革，减员增效效果明显。集团子公司新兴铸管更是以市场化选聘为契机，通过深化用人机制改革，构建出“能上能下、能进能出”的新机制，以实现管理层级压减、机构人员精简、岗位配置优化等目标，具体包括以下两方面：

一是形成常态化淘汰机制。新兴铸管按照“能者上、平者让、庸者下、劣者汰”的原则，每年对各层级管理人员分别按3%-5%、5%-8%、8-10%的淘汰率实行末尾淘汰，形