本科毕业论文--企业并购中的财务风险及其防范的研究

本科毕业论文企业并购中的财务风险及其防范的研究指导教师:江华学院名称经济管理学院专业名称会计论文提交日期年月曰论文答辩日期年月曰摘要作为一种企业行为，并购因其能够为企业带来诸如规模经济、优化资源配置、组合协同等效应而为当今世界各国企业所追逐。在西方市场经济比较发达的国家，并购已经有一百多年的发展历史，并且出现过五次大的并购浪潮。在我国随着经济体制改革的不断深入和产业结构调整的不断推进，企业并购日渐活跃，一大批优秀的中国企业如联想、中海油等在海外并购中崭露头角，越来越受到政府、企业和社会公众的广泛关注。企业并购是通过产权转让实现企业控制权的转移和资源重组，是企业外部成长的一条重要途径，也是产品结构调整和管理制度创新的动力，在资本市场中正发挥越来越大的作用。但是并购作为一项复杂的高风险的资本经营活动，其背后蕴藏着巨大的风险。而在并购的诸多风险中尤以财务风险最为重要，这是因为并购中的其它风险最终都将影响到并购成本而表现为财务风险。科学系统的的财务风险管理机制,能够有效的防范与控制企业并购中出现的财务风险。所以，研究企业并购财务风险对企业实现经济效益目标具有重大的现实意义，本文通过对企业并购财务风险的构成与成因分析，对我国企业财务风险的现状提出了防范措施。关键字：企业并购财务风险风险防范FinancialRiskandPreventionofEnterpriseMergerandAcquisition.(CollegeofEconomicsandManagement,SouthChinaAgriculturalUniversity,Guangzhou,510642,China)11AbstractAsakindofenterpriseM&Abehavior,becauseitcanbringfortheenterprisesuchaseconomiesofscale,optimizingtheallocationofresources,coordinationeffectandischasedbytheenterprisesallovertheworld.Inthewesterndevelopedmarketeconomycountries,M&Ahasahistoryofmorethan100years,andbeenfivetidesofmergerandacquisition.Inourcountry,withtheadjustmentofthedeepeningreformofeconomicsystemandindustrialstructureconstantly,enterprisemergerhasbecomeincreasinglyactive,alargenumberofoutstandingChinacompaniessuchasLenovo,CNOOC,cutastrikingfigureinoverseasacquisitions,moreandmorebythegovernment,enterprisesandthepublic'sattention.Theenterprisemergerandacquisitionisthetransferofcorporatecontrolrightsandthereorganizationofresourcesthroughthetransferofpropertyrights,isanimportantwayforenterprisestogrowoutside,andalsothepoweradjustmentofproductstructureandtheinnovationofmanagementsystem,isplayingamoreandmoreimportantroleincapitalmarket.ButasahighriskcomplexM&Aactivityofcapitaloperation,whichcontainsagreatdealofrisk.ButinmanyrisksofM&Ainparticularthefinancialriskisthemostimportant,thisisbecausetheotherrisksofM&AwilleventuallyaffecttheM&acostandperformanceforthefinancialrisk.Thescientificsystemofthefinancialriskmanagementmechanism,caneffectivepreventionandcontroloffinancialrisksinenterprisemergerandacquisition.Therefore,studyonthefinancialrisksofenterprisemergerandacquisitionisofgreatpracticalsignificancefortheenterprisetorealizetheeconomictarget,thestructureandanalysisofthecausesoffinancialriskofenterprise,andputsforwardsomepreventivemeasuresforthecurrentsituationoffinancialriskinChineseenterprises.Keywords:enterprisemergerfinancialriskriskprevention1绪论TOC\o"1-5"\h\z1.2国内外研究状况综述 11.3本文的基本思路和逻辑结构 31.4本文的主要研究方法 3\o"CurrentDocument"2企业并购财务风险基本理论 32.1企业并购财务风险的定义 32.2企业并购财务风险的特性 32.3企业并购财务风险的主要内容 4\o"CurrentDocument"3企业并购财务风险的影响因素分析 5目标企业价值评估财务风险的影响因素 5企业价值评估体系 53.1.2企业价值评估信息 53.2企业并购融资财务风险的影响因素 5融资结构 5融资方式 53.3企业并购后运营整合财务风险的影响因素 5并购企业偿债风险 53.3.2流动性风险 6并购企业运营风险 6\o"CurrentDocument"企业并购财务风险案例分析 6\o"CurrentDocument"企业并购中财务风险的防范 65.1企业并购中财务风险防范的一般措施 65.2企业并购中财务风险防范的根本措施——加强并购后的整合 7结论与讨论 7研究结论 7进一步的讨论 7\o"CurrentDocument"参考文献 9\o"CurrentDocument"致谢 10绪论1.1研究背景自1898年第一次并购浪潮掀起以来，西方企业己经历经五次并购浪潮，并且随着世界经济全球化和经济大市场的形成，企业并购发生的总数、涉及资产规模、涉及的地域也在逐年扩大。20世纪70年代以来，企业并购重组活动在工业发达国家口益活跃，尤其在90年代中期以后，伴随着信息技术革命和经济全球化的快速发展，世界各国掀起了以跨国公司为主导的第五次全球性企业并购浪潮， 大公司之间的并购重组不断增加，国际上许多大型跨国公司都卷入了并购热潮中，例如:1997年世界著名的投资银行摩根士丹利与美国排名第三的丁威特公司合并，可谓强强联手；2000年，全球最大移动公司沃达丰敌意收购德国老牌电信和工业集团曼内斯曼，交易额达1850亿美元;2003年3月，汇丰银行以142.2亿美元收购美国家庭国际银行，被列为当年全球十大并购事件 。根据世界知名市场调查公司Dealogic的统计数字，从2006年初至11月份，在不到一年的时间里，全球范围内己宣布的公司并购交易涉及金额高达 33900亿美元，刷新了2000年互联网鼎盛时期创下的33300亿美元的最高纪录。并购在世界范围内的蓬勃发展正是全球竞争激烈化的一个重要表现。中国自 1993年发生首个以控制权为转移目的的上市公司并购案例，到1997年真正驶上快车道，以后逐年加速，现己蔚为大观。在新一轮的并购浪潮的推动下，企业并购成为各国企业规模扩张的重要途径，而且愈演愈烈，全球的产业结构和企业组织结构也随之发生了革命性的变化。然而，实践却表明，在狂热的并购背后是一道冰冷的风景，企业并购的成功率并不高。各种研究统计表明，全球的并购交易中，失败率高达 50%-80%o美国《商业周刊》统计结果表明，75%勺企业并购是失败的。据毕马威、埃森哲和麦肯锡的研究数据，并购后6至8个月的时间里，50%勺企业生产率下降，并购后3年内，企业出现零增长。这一现象在我国是有过之而无不及， 由于并购导致的企业财务风险的累积，致使企业最终破产的案例屡见不鲜，德隆就是一个典型的案例。大量并购失败的事实不得不引起我们的思考：在诱人的并购动机面前，我们应该如何审慎地评估由此带来的风险？而作为风险主要承担者的收购方又该如何对并购中的财务风险进行控制呢？基于这一问题，现有的企业并购的理论研究并没有给出令人满意的答案。一方面，对于并购过程中财务评价多限于定性的理论性的评价，缺乏系统性和实证性。另一方面，在对并购财务风险的控制进行研究时，假定企业并购是在一个静态的环境中进行的忽视了企业并购过程是一个双方、 甚至多方的互动过程，由此得出的结论会与现实有相当的差距， 因此也便不能很好的指导企业并购实践。由此便于引出了本文研究的现实意义，也即通过对并购财务风险的识别、评价及控制研究减少企业并购失败，使企业并购的目标得以较好的实现。1.2国内外研究状况综述1.2.1国外文献综述从实践看，国内外对企业并购财务风险管理的方式有相同之处，也有不同点。从总体情况来看，西方企业对并购中财务风险的管理更加完善， 在确认、评估和控制并购风险问题上有较多的经验， 即建立统一的风险控制构架，制订严格的风险管理政策和操作程序，设计科学的风险测评工具，培养高素质的风险管理人才。从理论研究的角度分析，国外学者对并购风险的认识、具体的影响程度和对并购财务风险的控制都做了比较深入的研究。对并购风险的定义方面，亨利认为，企业并购风险是指企业并购失败、市场价值降低及管理成本上升等，或指并购后企业市场价值遭到侵蚀的可能性。杰弗里•胡克认为，企业并购财务风险是由于通过借债为收购融资而制约了买主为经营融资并同时偿债的能力引起的，财务风险由用以为交易融资的负债数额和将要由购买方承担的目标企业的债务数额等因素决定。对企业并购财务风险产生的原因分析也比较多。罗伯特•鲍瑟斯(RobertJBorghese)认为并购双方的战略及组织适应性差、缺乏有效的整合计划是企业并购风险产生的主要原因。菲利蒲・ H｝米尔维斯(Philip,H.Mirvis)认为企业并购失败的原因有两点:首先，从战略目标上讲，正在购买的一项业务与自身的战略匹配性不好。其次，并购中对财务风险的关注度不够，没有合适的兼并计划，包括融资等。并购后公司业绩的评价方面形成了一块争议颇多的领域。莱恩斯可拉夫特和斯凯勒，根据195-1977年间的样本，把研究重点放在目标公司所处行业上，观察目标公司在并购前后的业绩表现，得出了并购前后目标公司业绩与所在行业平均水平相比，无明显改进的结论。并购财务风险的控制也是国外学者研究的重点。PS萨德沙纳姆归纳了各国并购的情况，各国都无一例外地制定了反托拉斯制度。各国的并购在规范的并购法范围内，英国对并购的态度是中性的，既没有对并购表示支持，也没有对并购表示明显的不受欢迎。在美国，诸如哈特一斯科特一罗特诺法(Hart-Scott-RodionAct)等法律对并购都做了明确的规定。在这些法规范围内，强调了对并购风险的防范。目前国外的学者多是在关注反收购策略的思考，而对于并购中风险的防范并没有专门的研究。国内文献综述相对于国外学者的研究，我国研究企业并购的专家学者大多只关注并购动机和效应的分析，对并购风险的研究较少。许子杭以成本为主线，通过对失败案例的分析，从战略管理的角度，对并购的整个过程及主要风险给予了较全面的分析。但没有对企业并购财务风险进行系统阐述，而其它相关研究则对并购财务风险的问题缺乏深入、系统的理论分析和论证。在对企业并购财务风险定义方面，胡艳、陈震红等认为企业并购风险是指企业在并购活动中达不到预先设定目标的可能性以及由此给企业正常经营和管理所带来的影响程度赵宪武认为，企业并购财务风险是指并购融资以及资本结构改变所引起的财务危机，甚至导致破产的可能性，同时并购导致股东收益的波动性增大也是财务风险的一种表现形成2;屠巧平认为，财务风险是由于公司采取举债方式筹集资本而产生的公司可能丧失偿债能力的风险和股东收益的可变性3国内学者对不同并购方式下产生风险的原因进行了剖析，得出了相应的结论，总体上认为并购风险的成因具有复杂性。黄速建、令狐谙认为，除政府行为和企业行为边界模糊，政策法规不健全等环境因素外，企业缺乏以核心能力为导向的并购思维，过多地关注短期财务利益，缺乏有效的并购整合措施，是并购风险产生的主要原因。但分析时没有按一定的标准进行分类，得出的结论也不够明确。在并购风险的防范方面国内学者专家比较一致的认识是，防范企业并购风险重在源头。刘桂芝提出了“双赢、合作、发展”并购风险防范建议;叶厚元提出了“确定企业发展战略与企业的并购动机、全面调查和研究目标企业、对并购运行进行可行性研究”的风险防范思路和方法。青朝阳把企业并购视作灰色系统运作的一种方式，尝试引用模糊数学理论，构建并购风险矩阵，进行灰并联分析，实现对企业并购风险的量化测评。对并购中财务风险的防范措施上，陈共荣提出了改善信息不对称状况，采用恰当的并购估价模型合理确定目标企业的价值以降低并购中的估价风险，从时间上和数量上保证资金的取得以降低融资风险，增强杠杆收购中目标企业未来现金流量的稳定性以降低杠杆收购偿债风险;史红燕指出要在定价、融资、支付方面加强并购财务风险的管理与控制;青朝阳总结出质疑式并购法、间接式并购法和两步式并购法等风险规避方法。总之，同国外学者侧重并购的实证研究相比，国内研究更多的侧重理论研究，因为国内企业并购的实践尚不丰富，对企业并购财务风险的研究起步较晚，所以相比之下，介绍、解释和分析国外企业并购实践研究成果的文献较多，而结合国内企业并购实践对财务风险进行深度探讨的研究成果不多，但是我们相信，随着国内企业并购实践的蓬勃发展，对企业并购财务风险理论的研究也会口渐成熟。本文的基本思路和逻辑结构本文针对企业并购过程中的准备阶段、实施阶段、整合阶段财务风险的不同表现形态，具体分析了企业并购过程中财务风险的来源（主要包括企业价值评估风险、融资风险和并购后整合风险），并说明产生并购财务风险的根本原因在于信息的不对称性和过程的不确定性，在此基础上建立了企业并购财务风险的评价指标体系。采用合理的方法，依据财务风险的成因构建并购财务风险的模糊综合评价模型，尝试对企业并购财务风险进行度量，并利用详实的案例对其应用性进行了验证，最后对并购财务风险的控制提出了相应的对策。本文的主要研究方法本文的主要研究方法，有实证经济学、规范经济学、理论推导、案例研究、定性分析等。具体应用如下:因素分析法，用于分析影响企业并购中财务风险的成因;实证经济学的研究方法，用于对并购、并购财务风险等的概念界定;规范经济学的研究方法，用于第四章中提出并购财务风险的控制措施，给实践中的企业并购行为以借鉴和指导。企业并购财务风险基本理论企业并购财务风险的定义企业并购即企业之间的兼并与收购行为，是企业法人在平等自愿、等价有偿基础上，以一定的经济方式取得其他法人产权的行为，是企业进行资本运作和经营的一种主要形式。企业并购是市场竞争的结果，是企业进行资本运作和经营、实现扩张和增长的一种重要方式，是实现企业资源优化，产业结构调整、升级的重要途径。企业并购主要包括公司合并、资产收购、股权收购三种形式。企业并购的财务风险是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重偏离而导致的企业财务困境和财务危机，是各种并购风险在价值量上的综合反映，是贯穿企业并购全过程的不确定性因素对预期价值产生的负面作用和影响，是企业并购成功与否的重要影响因素。企业并购财务风险的特性风险的特征是风险的本质及其发生规律的表现。从理论上看，一般风险具有以下特征:不确定性不确定性是风险的本质特征。由于客观条件不断变化以及人们对未来环境认识的不充分性，导致人们对未来事件结果不能完全确定，因而就产生了风险。风险是各种不确定因素的伴随物，其不确定性决定了它的一种特定出现只是一种可能，这种可能要变为现实还有一段距离，还有赖于相关条件的成就。概率可预测性风险是各种不确定性因素综合作用的结果，但人们对不确定性因素并不是全然不知，而是可以通过经验和历史的数据的分析来判断其发生的概率。这一概率可预测性为风险控制提供了量化的依据。企业并购财务风险的主要内容企业并购的则务风险，是指在一定时期内，为并购融资或因兼并背负债务，而使企业发生则务危机的可能性企业并购的则务风险有:定价风险、融资风险、则务整合风险、外部环境风险、潜在的法律风险、流动性风险等定价风险定价风险主要是指日标企业的价值评估风险日标企业的估价取决于并购企业对未来收益的大小和时间的预期，对日标企业的价值估价可能因预测小当而小够准确，将会产生并购公司的估价风险融资风险融资风险主要表现在能否及时获得并购资金，融资的力式是否影响企业的控制权，融资结构对并购企业负债结构和偿还能力的影响现代企业并购涉及金额较低大，企业通过融资来解决资金问题是一个通行的做法但无论多么复杂的融资安排，归根结底都是以并购过程中一系列可控权利为基础来获得则务支持的一些表外融资项日和过于乐观的盈利预测，将使并购力对并购日标的真实资产与负债状况以及未来的现金流量产生“错觉”，从而影响了再融资工具的选择，这些，直接关系到并购后企业的则务负担及经营控制权的让渡财务整合风险由于并购企业与日标企业在则务体制、则务运作流程及则务操作规范力而存在差异，所以，疏于并购后的则务整合工作，小仅仅使预期的‘协同作用”难以发挥，更使原先经营正常的企业陷入则务危机和信用危机的境地在对资源的整合过程中，特别是对人力资源和商誉进行整合时，它们的真实价值将凸现出来，而原先的评估价格或许在此时才显得那么“小明智”当继续履行对原先利益相关者的义务时，原先未得以充分披露的事情纷至沓来，这些事后支付的并购成本将大大延缓整合的进程外部环境风险我国的企业并购行为并小是完全的市场行为，而是制度变迁和市场规律双重路径演进的结果所以，在并购活动中出现了零资产并购无疑会给并购后的企业则务活动带来了极大的小确定性此外，市场制的小完善也是给并购企业带来则务风险的重要因素潜在的法律风险现代社会瞬息万变，经营环境越来越小确定，一些突发事件常常会威肋。到企业的生存通过巧妙的则务契约与法律契约的安寸卜来达到反并购的日的人和事屡见小鲜企业并购过程中.即使并购力没遭遇到反并购措施，也可能会陷入则务与法律的陷阱，使一些或有事项及期后事项无法在则务报告中体现出来所以，一些未曾暴露的潜在的法律风险将随着企业控制权的转移而转嫁到并购力的身上流动性风险流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性流动性风险在采用现金支付力式的并购企业中表现得尤为突出企业并购财务风险的影响因素分析目标企业价值评估财务风险的影响因素企业价值评估体系企业价值有多种评估方法，包括净资产法、市盈率法、现金流量法、资本资产定价模型、清算价值估计法等等，主并企业可根据目标企业是否上市公司、并购的支付方式以及并购的不同需要而进行选择不同方法。目前，主要以净资产法和现金流量法为常用的目标企业定价方法。但这两种方法有其内在的缺陷，前者不能反映目标公司的未来获利能力，而且其计算结果与采用的会计核算方法有关，不同的核算方法会得出不同的计算结果，具有一定的随意性;后者由于对贴现率选择和对未来现金流量的估计存在很强的主观性，往往会造成结果的不正确。企业价值评估信息确定目标企业的内在价值，是确定转让定价的基础，但转让定价是并购双方谈判交易的结果。拥有信息优势的目标企业处于谈判的优势地位，而作为买方的优势企业在谈判中则处于劣势地位，使目标企业的定价高于其内在价值。企业并购融资财务风险的影响因素融资结构融资结构包括企业资本中债务资本与股权资本结构。债务资本中包括短期债务与长期债务结构等。企业融资结构是否合理，是影响融资风险的一个主要因素。比如杠杆并购，当并购后的实际效果达不到预期时，将可能产生利息支付风险和按期还本风险。在以股权资本为主的融资结构中，当并购后的实际效果达不到预期时，会使股东利益受损，从而为敌意收购者提供了机会。即使完全以自有资金支付收购价款，也存在一定的财务风险。融资方式融资方式有内部融资和外部融资。虽然内部融资无须偿还，无筹资成本，但会产生新的财务风险。因为大量占用企业宝贵的流动资金，会降低企业对外部环境变化的快速反应和适应能力。外部融资包括权益融资、债务融资和混合性证券融资三种。权益融资可以迅速筹到大量资金，但企业的股权结构改变可能出现并购企业大股东丧失控股权的风险。债务融资具有资金成本低，能带来节税利益和财务杠杆利益，但过高的负债会使资本结构恶化，导致较高的偿债风险。混合性证券融资是指兼具债务和权益融资双重特征的长期融资方式，通常包括可转换债券、可转换优先股。发行可转换债券融资，企业不能自主调整资本结构，转换权的行使会带来股权的分散，放弃行使权则又使企业面临再融资的风险。发行可转换优先股，企业可以使用较低的股息率，但会使公司面临减少取得资金和增加财务负担的风险。企业并购后运营整合财务风险的影响因素(1)并购企业偿债风险偿债风险存在于企业举债收购中，特别是存在于杠杆并购中。在杠杆并购方式下，并购企业的自有资金只占所需总金额的10%，投资银行的贷款约占资金总额的50%-70%，债券约占收购金额的20%-40%。由于债券的资金成本很高，而收购后目标企业未来资金流量具有不确定性，杠杆收购必须实现很高的回报率才能使收购者获益。否则，收购公司可能会因资本结构恶化、负债比例过高而无法支付本息。(2)流动性风险流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性。流动性风险在采用现金支付方式的并购企业中表现尤为突出。并购企业运营风险并购企业在整合期内由于相关企业财务组织管理制度及财务运营过程和财务行为及财务管理人员财务失误和财务波动等因素的影响，使并购企业实现财务收益与预期财务收益发生背离，有遭受损失的机会和可能性。企业并购财务风险案例分析企业融资并购中理想的融资方式的选择应是多种渠道的搭配组合，如2003年8月京东方在继收购韩国现代TFT-LCD业务后又成功地收购了冠捷科技，它之所以能以小搏大取得并购成功，是因为它恰当地运用了杠杆收购（杠杆收购是指在并购方自有资金很少的情况下，通过多渠道的外部融资方式收购规模较大目标公司的一种收购行为）这种融资方式。在操作中，在国外它依靠韩国的三家银行和一家保险公司提供的抵押信贷和卖方信贷；在国内它依靠向银行大规模的借贷和增发B股，解决了并购过程中的融资需要。京东方通过杠杆融资不但融得了资金，而且促成了并购双方的双赢。同样联想收购 IBMPC业务的12.5亿美金中，有6.5亿美元是以现金形式支付，其中联想使用自有资金1.5亿美元，向高盛过桥贷款5亿美元，而余额为股权转让，联想控股在集团占有46%殳份，IBM占18.5%。从上述例子可以得出合理的融资结构不仅能够帮助兼并收购者筹集足够的资金以实现目标,还可以降低收购者的融资成本和今后的债务负担。所以企业财务并购风险的一个重要因素是融资方式，一个多渠道的融资方式能有效地降低企业并购过程中的财务风险。企业并购中财务风险的防范企业并购中财务风险防范的一般措施（1）采用合适的价值评估方法我国企业并购中定价问题是一个复杂的问题。由于企业并购中双方的动机和考虑因素不同，所采用的价值评估方法不同，主并企业收购目标企业所支付的价格也不同。因此，主并企业可根据并购动机、收购后目标公司是否继续存在,以及掌握资料信息的充分与否等因素来决定采用合适的评估方法。此外，主并企业也可综合运用定价模型,如将运用清算价值法得到的目标企业价值作为并购价格的下限,将现金流量法确立的企业价值作为并购价格的上限 ,然后再根据双方的讨价还价在该区间内确定协商价格作为并购价格。（2）有效整合债务结构和现金流量对于通过举债获得目标企业的股权或资产，并用并购后企业的未来现金流量偿还负债的企业并购，可能面临长期偿债风险。降低长期偿债风险 ,关键是对并购后企业的债务结构和现金流量进行有效整合。首先必须选择好理想的收购对象。即选择经营风险小,产品有较为稳固的需求和市场,发展前景较好的目标企业，以保证并购以后有稳定的现金流来源。其次，收购前主并企业与目标企业的长期债务都不宜过多,这样才能保证预期较稳定的现金流量能够支付经常性的利息支出。最后，主并企业最好在日常经营中能提取一定的现金作为偿债基金以应付债务高峰的现金需要,避免出现技术性破产而导致并购的失败。（3）拓展融资渠道，保证融资结构合理化企业在制定融资决策时，应视野开阔，积极开拓不同的融资渠道。政府有关部门也要致力于研究如何丰富企业的融资渠道，如完善资本市场和建立各类投资银行、并购基金等，优化企业的融资结构。融资结构既包括企业自有资本、权益资本和债务资本之间的比例关系，也包括债务资本中的短期债务与长期债务的比例关系等。合理确定融资结构应遵循以下原则：一要遵循资本成本最小化原则；二是自有资本、权益资本和债务资本要保持适当的比例。在这个前提下，再对债务资本组成及其期限结构进行分析，将企业未来的现金流入和偿付债务等流出按期限组合匹配，找出企业未来资金的流动性薄弱点，然后对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整。企业并购中财务风险防范的根本措施——加强并购后的整合一项全球范围内的并购研究报告指出，在并购的不同阶段失败的概率也大不相同：在并购前和并购中分别为30%和17%，而在并购后的整合阶段失败的可能性则高达53%。由此可见，很多并购交易最后并没有真正创造价值，其原因就在