2022年中煤能源研究报告

2022年中煤能源研究报告煤炭央企下属核心上市平台，煤电化协同发展公司是央企中煤能源集团下属核心上市平台，为“A+H”股两地上市公司。中国中煤能源股份有限公司（以下简称“中煤能源”或“公司”）是其母公司中国中煤能源集团于2006年8月22日独家发起设立的股份有限公司。截至2022年9月30日，公司实际控制人为国务院国资委，控股股东中煤能源集团持股比例为57.36%。公司于2006年和2008年先后于香港联交所及上海上交所上市。2021年至今，公司营收及业绩实现高速增长。受益于近两年来煤炭价格整体显著上涨，2021年，公司实现营业收入约2311亿元，同比增长64%；实现归母净利润接近133亿元，同比增长125%，两个指标均创造历史最高。2022H1，公司再次实现营收及业绩的同比高增长，公司实现营收和业绩约1180/134亿元，同比增速达到16%/76%。值得注意的是，公司2022H1的业绩已实现对2021年的超越。煤炭业务为公司营收及毛利的主要来源。根据公司2022年半年报，公司的业务可以划分为煤炭业务、煤化工业务、煤矿装备制造业务、金融业务和其他业务。其中，煤炭业务贡献公司80%左右的营收及毛利。2021年，公司煤炭业务分别贡献83%的营收和86%的毛利；2022H1，公司煤炭业务分别贡献82%的营收和86%的毛利。2016年以来，公司期间费用率整体的下降趋势较为明显。2016-2020年，公司的销售、管理、研发、财务费用率之和从26.4%下降至15.2%。2021年，根据会计准则要求，公司将商品或服务的控制权转移给客户之前、为了履行客户合同而发生的运输费用、港杂费用等合同履约成本，从“销售费用”调整至“营业成本”，因而使得公司的销售费用占比大幅下降。2021年至今，公司的费率合计仅为4%左右。或由于公司近年来建设项目较多，2019年以来公司每年的财务费用基本稳定在40-50亿元左右的高位。但另一方面，或由于2021年以来公司经营活动现金流净额及货币资金持续向好，公司资产负债率持续向下，截至2022H1，公司资产负债率仅为52.3%，较2022年年初下降3.5个百分点。后续随着公司资产负债率及财务费用的下降，费用端的下降有望助力公司业绩的进一步释放。煤炭业务：量价有望迎来齐升，发展前景或被低估公司潜在煤炭产能增量为行业内稀缺属性2021年以来，公司煤炭业务持续保持高速增长。2021年，公司煤炭业务实现营业收入约2017亿元，同比增长78%；实现毛利超过362亿元，同比增长22%。2022H1，公司煤炭业务再次实现营收及毛利的同比高增长，公司实现营收和毛利约1018/266亿元，同比增速达到17%/80%。公司最大的矿区平朔矿区位于国家指定全国14个大型煤炭基地之一的晋北基地，华北和西北煤炭生产省份的主要煤矿中距离主要煤炭装运港口最近的矿区之一；山西乡宁矿区的焦煤资源是国内低硫、特低磷的优质炼焦煤资源。大屯矿区位于东部沿海地区，是少数邻近快速增长的工业中心和华东（包括上海）煤炭消费区的矿区之一。主体开发的内蒙鄂尔多斯呼吉尔特矿区是中国最重要的优质动力煤基地之一。截至2021年末，公司煤炭资源量为270.19亿吨，证实储量为142.55亿吨，均位于可比公司前列。截至目前，公司在产及在建矿井的核定产能接近1.6亿吨/年，在产产能超过1.3亿吨/年，试运转及在建产能接近3000万吨/年，布局山西、内蒙古、陕西、江苏、新疆等区域。公司拥有的煤矿中，除平朔集团公司安太堡露天矿、安家岭露天矿和东露天煤矿三座煤矿露天开采外，其余煤矿均为井工开采，煤炭以洗选后对外销售为主。公司潜在产能增量或达到3590万吨/年，成长性属行业内较为稀缺。2021年以来，或由于增产保供政策的持续推进及公司新建矿井的陆续投产，公司将迎来产量增量逐步释放阶段。其中，产能核增方面，公司所属东露天煤矿和王家岭煤矿、大海则煤矿以及新疆106煤矿被纳入国家增产保供煤矿名单，可增加产能1210万吨/年，2021年下半年东露天煤矿和王家岭煤矿已核增产能650万吨/年。2022年上半年，新疆106煤矿已取得产能核增批复文件，核增产能60万吨/年。大海则煤矿调整建设规模500万吨，手续正在办理中。新建矿井方面，大海则煤矿已于近期进入整体试运转，预计2022年可贡献产量500万吨，预计2023年完成竣工验收。里必煤矿建设规模400万吨/年，预计2025年3月竣工。依兰第三煤矿建设规模240万吨/年，已于近期完成竣工验收。苇子沟煤矿建设规模240万吨/年，预计2025年12月竣工。公司2021年商品煤产量约11274万吨，产能增量若全部兑现为产量，则公司产量方面较2021年存在约30%的增长空间。商品煤产量方面，公司自产商品煤主要煤种为动力煤，动力煤产量占比超过90%。2021年，公司实现商品煤产量11274万吨，同比增长2.5%，其中动力煤10238万吨，炼焦煤1036万吨；2022H1，公司实现商品煤产量5923万吨，同比增长4.4%，其中动力煤5361万吨，炼焦煤562万吨。商品煤销量方面，公司商品煤的销售主要分为自产商品煤的销售和买断贸易煤的销售。2021年，公司全年商品煤销售量为29117万吨，其中自产商品煤和买断贸易煤占比分别为38%和58%，合计高达约96%；2022H1，公司商品煤销售量为13349万吨，其中自产商品煤和买断贸易煤占比分别为44%和52%，合计同样达到约96%。毛利率方面，公司自产商品煤毛利率远高于买断贸易煤毛利率。自产商品煤毛利率方面，除受影响较大的2020年，公司自产商品煤毛利率基本维持在50%以上的水平，2022H1更是达到59%，创造近年的最高水平。买断贸易煤毛利率方面，其实整体水平较低，常年低于7%。2021年和2022H1，买断贸易煤的毛利率更是仅为2.1%和2.3%。因此，公司煤炭业务的盈利主要应关注公司自产商品煤的盈利变化。自产煤吨煤毛利方面，2021年以来，公司自产商品煤单位售价及自产煤吨煤毛利均实现持续高增长。2021年，公司商品煤单位售价及自产煤吨煤毛利为645/320元/吨，同比增长46%/95%，均创2016年以来最高水平。2022H1，公司商品煤单位售价及自产煤吨煤毛利为752/443元/吨，同比增长39%/73%，再次实现对于2021年的超越。2016年以来，公司自产商品煤单位销售成本整体呈上行态势。2017年，根据国家环保、安全政策要求增加相关成本投入，同时受原材料价格和用工成本上涨以及煤炭生产企业费用化使用专项基金减少等因素影响，自产商品煤单位销售成本同比增加约63元/吨至225元/吨。2017至2019年，公司自产商品煤单位销售成本保持稳定。2021年开始，由于会计准则的变更，运输费用及港杂费用等合同履约成本从“销售费用”调整至“营业成本”项目，公司2021年年报对2020年的单位销售成本进行重述。2022H1，公司自产商品煤单位销售成本308.72元/吨，同比增加22.47元/吨，增长7.8%。主要原因包括公司加强生产、原材料和电力价格上涨、职工薪酬有所提升、日常维修相关支出增加所致。年内或将延续供需紧平衡态势，煤价有望延续高位震荡年内动力煤或将延续供需整体紧平衡态势，动力煤价格有望继续高位震荡。截至9月30日，晋陕蒙主产区的煤矿周度产量延续年初以来的整体高位运行态势，但需要注意的是，主产区的周度产量水平较去年12月份的保供最高点仍存差距。另一方面，以史为鉴，重大事件及会议期间我国原煤产量或将有所下降。日耗方面，或受到极端天气影响，截至10月3日，沿海八省日耗约197万吨，较去年同期提升11%。电厂库存方面，在保供稳价的政策背景下，终端电厂库存依然位于高位，截至10月3日，沿海八省电厂库存约2991万吨，较去年同期提升59%。港口库存方面，截至9月30日，北方港口库存为2180万吨，较去年同期提升31%；广州港库存为180万吨，较去年同期减少24%。价格方面，截至9月30日，我国秦皇岛港动力煤市场价为1500元/吨左右，当前澳洲纽卡斯尔港Q5500动力煤FOB为188美元/吨（不含税），若考虑运费、增值税及汇率，按照我国港口终端采购价计算，当前海外煤炭价格仍高于我国动力煤港口现货价格，价差为100-200元/吨左右。因此综合考虑国内需求支撑、海外能源危机或将延续、国内保供稳价政策、国内电厂及南北方港口煤炭库存水平差异等多方面因素，我们认为年内动力煤或将延续供需整体紧平衡态势，动力煤价格有望继续高位震荡。公司业绩有望深度受益于长协中枢价上移2016年11月，国家发改委联合多部门组织召开了“推动签订中长期合同做好煤炭稳定供应工作电视电话会议”，确定从12月1日起，按照“基准价+浮动价”的定价模式、5500大卡动力煤535元/吨的基准价格水平执行，改变了以往定量不定价的做法。为了保证合同执行，还突出强调了违约条款和监管内容，有关政府部门、铁路方面也将给予相应的政策和运力支持。这种“基准价（535元/吨）+浮动价”的定价模式一直平稳运行至2021年。2021年9月，国家发展改革委办公厅向各地方和有关企业发出通知，就抓紧做好发电供热企业直保煤炭中长期合同全覆盖工作做出安排，要求推动煤炭中长期合同对发电供热企业直保并全覆盖；发电供热企业和煤炭企业在今年已签订中长期合同基础上，再签订一批中长期合同，将发电供热企业中长期合同占年度用煤量的比重提高到100%。随后有关煤炭中长期合同推进的工作不断细化，2022年7月1日，国家发改委《关于做好2022年电煤中长期合同补签换签和履约监管工作的通知》表示，确保煤炭生产企业签订的中长期合同数量应达到自有资源量80%以上，去年9月份以后和今年新核增产能的保供煤矿核增部分要全部签订电煤中长期合同，自有资源量原则上不得低于去年产量水平，发电供热企业年度用煤扣除进口煤后应实现中长期合同全覆盖，尽快达到三个“100%”的目标要求：发电供热企业全年用煤量签约100%，电煤中长期合同月度履约率100%，执行国家电煤中长期合同价格政策100%。整体视角下，2022年开始执行的煤炭中长期合同相关政策的变化主要体现在以下两个方面：1）价的层面：2022年开始，基准价的部分从535元/吨上调到675元/吨，涨幅26%；2）量的层面：煤炭供给侧（煤炭企业）方面，要求煤炭企业签订的中长期合同数量应达到自有资源量的80%以上；煤炭需求侧（发电供热企业等），要求发电供热企业年度用煤扣除进口煤后应实现中长期供需合同全覆盖。公司自产煤长协合同按照签订占比不低于80%的要求执行。未来视角下，中煤能源自产煤价格中枢有望高位稳定，并有望深度受益于煤炭中长期合同政策的变化与调整。2022年2月以来，国家发改委陆续发布《煤炭市场价格形成机制的通知》、《关于做好2022年煤炭中长期合同监管工作的通知》，通知指出秦皇岛港下水煤（5500千卡）中长期交易价格每吨570～770元（含税）；基准价方面，秦皇岛港下水煤（5500千卡）基准价按照675元/吨执行，基准价较之前的535元/吨上涨140元/吨，涨幅为26%。2022年以来，5500大卡动力煤年度长协价格稳定在720元/吨左右，较年度长协历史中枢价格水平大幅提升。同时，不难发现2017年至2020年四年间，5500大卡动力煤年度长协价格基本稳定在530-580元/吨这个区间，整体位于长协基准价之上。因此我们认为，在长协基准价不出现重大调整的前提之下，我国5500大卡动力煤年度长协价格有望长期维持在不低于700元/吨的价格。煤化工及其他业务：板块协同发展，构建竞争优势2021年，公司煤化工业务实现营业收入约216亿元，同比增长27%；实现毛利超过26.27亿元，同比减少27%。2022H1，公司煤化工业务实现营收和毛利约124/25亿元，同比增速达到+16%/+20%。2021年，公司煤化工运营再创新水平，全年完成主要煤化工产品产量477.2万吨，同比增长18.1%。并实现煤化工产品全产全销，全年完成主要煤化工产品销量492.1万吨，同比增长11.6%。此外，公司严格落实国家化肥保供稳价相关政策，制定尿素保供稳价措施，积极服务国家粮食安全。2022H1，公司煤化工产品产销量分别达到272.6和277