公司信息透明度与资源配置效率

1、Corporate Information Disclosure Transparency and Resource Allocation EfficiencyXiang Kai（School of Accountancy， GongDong Polytechnic Normal University ， GuangZhou 510665）Absstraact：Corrporratee innforrmattionn diiscllosuure traansppareencyy iss thhe ccritticaal ddeteermiinannts of ressourrce allloc

2、aatioon eeffiicieencyy inn a couuntrry ？；s cappitaal mmarkket. Inn thhis papper， we theeoreeticcallly aanallyzeed tthe rellatiionsshipps bbetwweenn coorpooratte ttrannspaarenncy andd innforrmattionn assymmmetrry， marrkett liiquiiditty， IPOO diiscoountts， thee coost of equuityy caapittal， thee coost

3、of debbt ccapiitall， iinveestmmentt effficcienncy， andd Fiirm Vallue. Mooreooverr， wwe aanallyzeed aand valluedd thhe rrelaatedd emmpirricaal eeviddencce.Keyyworrds：Infformmatiion Traansppareencyy Reesouurcee Allloccatiion Effficiienccy TTheooretticaal aanallysiis EEmpiiriccal Eviidennce摘要：公司信信息披露露及

4、其透透明度是是资本市市场资源源配置效效率的关关键决定定因素。本本文从理理论上分分析了公公司信息息透明度度对信息息不对称称、市场场流动性性、IPPO折价价、权益益资本成成本、债债务资本本成本、公公司投资资效率、公公司价值值（或绩绩效）等等资源配配置效率率因素的的影响，在在此基础础上，对对相关实实证证据据进行了了分析和和评价，这这对于丰丰富公司司透明度度的理论论研究和和实证检检验具有有重要意意义。关键词词：公司司透明度度资源配配置效率率理论分分析实证证证据一、引引言现代资资本市场场中普遍遍存在的的信息不不对称及及其衍生生出来的的信息和和激励问问题阻碍碍了一国国经济体体中资源源的有效效配置（HHea

5、lly和PPaleepu，220011）。会会计信息息披露作作为解决决信息生生产者与与需求者者之间信信息不对对称的重重要支撑撑系统，其其透明度度的高低低直接决决定着资资本市场场的有效效性和社社会资源源的配置置效率。由由此看来来，公司司信息披披露及其其透明度度具有广广泛的经经济后果果。自从从Balll和BBrowwn（119688）的研研究证据据表明会会计信息息与股价价变动存存在关联联性以来来，以及及随后实实证会计计的兴起起（Waattss和Ziimmeermaan，119866）及其其有关会会计政策策的研究究，越来来越多的的学者将将公司信信息透明明度的经经济后果果作为一一个独立立的话题题展开研

6、研究。本本文试图图从理论论上分析析公司信信息透明明度的经经济后果果，特别别是公司司信息透透明度与与资本市市场资源源配置效效率的关关联性，并并对相关关实证证证据进行行分析和和评价。二、公公司信息息透明度度与资源源配置效效率：理理论分析析与实证证证据（一）公公司信息息透明度度与信息息不对称称公司和和投资者者之间的的信息差差异和代代理冲突突导致了了信息或或“柠檬檬”问题题，它们们可能潜潜在地导导致资本本市场功功能的崩崩溃（AAkerrloff，19970）。公公司与投投资者之之间签订订的最佳佳契约、管管制者的的监管以以及信息息中介从从事的信信息生产产，将提提供给公公司充分分披露私私人信息息的激励励。

7、公司司高透明明度的披披露政策策可以将将私人信信息转换换为公共共信息，降降低内部部人和外外部人之之间的信信息不对对称（DDiammondd，19985；Verrreccchiia，220011）。GGlosstenn和Miilgrrom（119855），DDiammondd和Veerriicchhia（119911）构建建的理论论模型证证实公司司透明度度的提高高有助于于降低信信息不对对称。GGrahham等等（20005）对对美国上上市公司司4000多个经经理人进进行的访访谈和 HYPERLINK /zhuanti/diaocha/ 调调查表明明，经理理人具有有动机进进行自愿愿性披露露以降低低信

8、息不不对称。许许多学者者关于公公司透明明度经济济后果的的实证研研究，就就是首先先直接检检验公司司透明度度是否降降低了资资本市场场中的信信息不对对称。MMarqquarrdt和和Wieedmaan（119988）考察察了管理理层自愿愿盈利预预测与信信息不对对称的关关系后发发现，股股票挂牌牌交易时时自愿披披露水平平增加，信信息不对对称程度度降低。如如果公司司披露政政策选择择的主要要动机之之一是降降低信息息成本，那那么相关关的经验验研究应应该提供供两者负负相关的的经验证证据。HHefllin等等（20005）使使用分析析师对公公司披露露评级衡衡量公司司披露质质量，检检验结果果表明高高透明度度的披露露

9、显著地地降低了了信息不不对称程程度。PPeteerseen和PPlennborrg（220066）使用用来自丹丹麦上市市公司的的数据检检验公司司自愿披披露与信信息不对对称之间间的关系系，检验验结果与与来自美美国数据据的结果果相似，公公司自愿愿性披露露变量与与信息不不对称变变量之间间表现出出显著的的负相关关关系。BBrowwn和HHilllegeeistt（20007）进进一步考考察了公公司披露露质量降降低信息息不对称称的两种种可能机机制：（11）改变变知情投投资者和和不知情情投资者者的交易易动机，以以减少知知情投资资者使用用私人信信息进行行的交易易；（22）减小小投资者者发现和和使用私私人信息

10、息进行交交易的可可能性。他他们发现现，公司司披露质质量和信信息不对对称之间间的负相相关关系系主要是是第二种种机制所所导致。BBhatttaccharrya，DDesaai和VVenkkataaramman（220077）基于于金融市市场的交交易成本本，来考考察了盈盈余质量量对信息息不对称称的影响响。他们们发现，在在盈余公公告期间间，当市市场参与与者更能能预期到到盈余相相关的信信息，较较差的盈盈余质量量表现为为较高的的逆向选选择风险险和较低低的流动动性，即即证实低低质量盈盈余的成成本就是是增大了了盈余公公告期间间信息不不对称的的程度。王王华和张张程睿（220055）首次次利用我我国新发发行A股股

11、并上市市的1775家公公司为研研究样本本，研究究发现信信息披露露与信息息不对称称程度呈呈显著负负相关关关系。张张程睿和和王华（220077）以深深交所考考评中不不及格和和优秀等等级的公公司、沪沪深违规规披露公公司及其其配对公公司作为为两组研研究样本本，全面面考察公公司透明明度对投投资者交交易行为为的影响响以及相相应的市市场效应应。两组组样本检检验结果果一致表表明，低低透明度度和严重重的信息息不对称称是某些些知情者者诈取广广大不知知情的中中小投资资者利益益的温床床，并扭扭曲了资资本市场场的原有有功能。（二）公公司信息息透明度度与市场场流动性性公司信信息透明明度对 HYPERLINK /wangx

12、iao/zhengquan/ 证证券行为为的影响响，主要要表现为为对证券券交易量量（Voolumme）、证证券买卖卖价差（BBid-Askk Sppreaad）的的影响，进进而影响响证券市市场流动动性。从从理论角角度看，公公司披露露可以降降低市场场中的投投机行为为，改善善市场中中的风险险分布，推推动股票票的交易易买卖，提提高证券券交易量量和降低低证券买买卖价差差；同时时，公司司披露可可以降低低投资者者从事信信息收集集和评价价的资源源消耗，降降低投资资者对公公司特质质信息的的估计偏偏差，增增加股票票流动性性。Diiamoond和和Verrreccchiia（119911）在KKylee（1998

13、5）模模型的基基础上，构构造了一一个关于于信息披披露对股股票流动动性影响响的模型型，分析析发现信信息披露露能够改改善做市市商的风风险，从从而推动动股票的的交易买买卖，公公司披露露作用于于不同类类型投资资者而影影响股票票流动性性。Haasbrroucck（119911）使用用VARR价格冲冲击模型型探讨了了公司透透明度与与市场流流动性，验验证了公公司透明明度与买买卖价差差、交易易价格冲冲击呈正正相关关关系。由由于信息息非对称称性导致致的逆向向选择成成本使得得公司股股票流动动性变差差，公司司管理层层需要加加强自愿愿性披露露来改善善投资者者关系，KKim和和Verrreccchiia（119944）

14、研究究指出，对对于披露露水平高高的公司司，投资资人会认认为其股股票交易易是按照照公允价价格进行行，从而而增加公公司股票票流动性性。在实证证研究方方面，WWelkker（119955）指出出，投资资者利用用“价格格保护（PPricce PProttectt）”避避免逆向向选择行行为，并并利用119833年119900年来自自28个个国家4427家家上市公公司的116399个观测测值为样样本，以以买卖价价差衡量量市场流流动性，研研究发现现透明度度最差公公司比透透明度较较好公司司的买卖卖价差高高出近550%，在在控制盈盈余波动动性、交交易量和和股价等等因素后后，上述述关系仍仍然显著著，有力力地证明明

15、了公司司透明度度在促进进资本市市场流动动性的积积极作用用。Heealyy，Huuttoon和PPaleepu（119999）发现现，公司司透明度度持续稳稳定的提提高，提提高了公公司股票票流动性性与信用用水平。LLeuzz和Veerreecchhia（220000）对比比了采用用不同会会计准则则的德国国公司股股票流动动性的差差异，发发现那些些采用国国际报告告准则的的公司（相相对来说说其自愿愿披露水水平更高高）要比比那些采采用德国国国内会会计准则则的公司司（相对对来说其其自愿披披露水平平较低）其其股票的的买卖价价差更小小、交易易量更高高。Heefliin，SShaww和Wiild（220011）检

16、验验发现，公公司增加加信息披披露内容容后，公公司呈现现较低的的买卖价价差及逆逆向选择择成本，高高透明度度公司吸吸引较多多的流动动性交易易者及做做市商，导导致公司司透明度度与市场场流动性性产生关关联关系系。Bhhatttachharyya、DDaouuk和WWelkker（220033）设计计三个低低透明度度盈余变变量后（包包括会计计操控性性、避免免亏损和和盈余平平滑），研研究发现现，随着着盈余不不透明度度的增加加，公司司股票换换手率（股股票流动动性）随随之下降降。Mooermman（220055）使用用二级贷贷款市场场数据考考察了公公司透明明度如何何影响贷贷款交易易买卖差差价，检检验发现现买卖

17、差差价与信信息不对对称程度度正相关关，更重重要的是是，借款款人的会会计稳健健性降低低了其对对应的贷贷款交易易买卖差差价。然然而，EEspiinossa，TTapiia和TTrommbettta（220066）以119944年220000年间西西班牙的的上市公公司为样样本，发发现公司司披露与与流动性性的关系系依赖于于两个关关键因素素：一是是流动性性概念的的多重性性；二是是正确处处理样本本相关特特征的经经济技术术方法。他他们使用用Amiihudd（20002）度度量“非非流动性性”的方方法，实实证检验验支持公公司透明明度与市市场流动动性成正正相关关关系。基于我我国证券券市场，张张晨（220077）

18、通过过实证检检验我国国深交所所上市公公司信息息披露质质量与流流动性关关系后发发现，信信息披露露质量高高的股票票，其信信息不对对称成分分有明显显的减少少，在一一定程度度上证明明了高透透明度的的信息披披露可以以有效地地降低逆逆向选择择成本和和提高市市场流动动性。巫巫升柱（220077）对公公司年度度报告自自愿披露露水平与与股票流流动性进进行了实实证研究究发现：从静态态来看，自自愿披露露水平对对股票流流动性存存在显著著正面影影响；从从动态来来看，自自愿披露露水平正正向变动动具有流流动性信信息含量量，而负负向变动动则没有有流动性性信息含含量；同同时研究究发现，造造成自愿愿披露水水平负向向变动与与流动性

19、性无关的的原因是是多方面面的，其其中不能能排除市市场上存存在基于于内幕信信息交易易。陈千千里（220077）以深深交所AA股上市市公司为为样本，实实证结果果显示，公公司高质质量的信信息披露露能有效效提高其其股票的的市场流流动性，这这种影响响主要是是通过缩缩小市场场宽度来来达到，而而对市场场深度的的影响不不显著。利利用市场场微观结结构的价价差分解解方法研研究发现现，公司司透明度度提高市市场流动动性的机机制在于于有效减减轻市场场上信息息不对称称程度。（三）公公司信息息透明度度与IPPO折价价新股发发行抑价价现象在在世界各各国的证证券市场场上几乎乎普遍存存在，且且不同国国家的IIPO（IInitti

20、all Puubliic OOffeerinngs）抑抑价水平平存在很很大差别别，程度度由100%到880%不不等。从从理论角角度看，BBarrry和BBrowwn（119844）的理理论分析析表明：透明度度低的公公司，投投资者会会对公司司股票赋赋予更高高的预测测风险水水平，所所要求的的风险溢溢价水平平更高，对对这类公公司的股股票出价价更低。依依据这一一理论主主线，在在IPOO过程中中，公司司与市场场之间的的信息不不对称程程度越严严重，投投资者投投资于新新股的风风险预测测水平和和要求的的风险溢溢价会越越高，从从而出价价更低，IIPO定定价越低低，IPPO抑价价水平越越高。RRockk（1998

21、6）从从非知情情投资者者逆向选选择的角角度出发发，提出出了基于于投资者者之间信信息不对对称的“赢赢家诅咒咒”假说说，认为为IPOO抑价是是对非知知情投资资者的补补偿。BBeattty和和Rittterr（19986）发发展了RRockk模型，引引入了公公司价值值的事前前不确定定性来衡衡量信息息不对称称程度，IIPO抑抑价水平平随事前前不确定定性的增增加而增增加，信信息不对对称程度度越高，IIPO抑抑价水平平就越大大。另一一方面，DDiammondd和Veerreecchhia（119911）的理理论分析析表明：公司如如果提高高信息透透明度，可可以吸引引来自大大宗投资资者的投投资，或或者降低低不

22、同类类别投资资者之间间的信息息不对称称程度，从从而增强强股票的的流动性性，降低低融资成成本。依依据这一一理论主主线，在在IPOO过程，通通过提高高公司透透明度可可以使潜潜在投资资者更愿愿意投资资于公司司，从而而新股发发行方也也就不存存在动机机在出售售新股时时提供折折扣以吸吸引投资资者，从从而降低低IPOO抑价水水平。目目前，关关于公司司透明度度与IPPO折价价的关系系主要停停留在理理论或理理论模型型的研究究，而实实证研究究相对缺缺乏。BBoulltonn，Smmartt和Zuutteer（220077）考察察了来自自34个个国家773066家IPPO公司司后发现现，具有有较高盈盈余质量量的国家

23、家，其IIPO公公司存在在较低的的IPOO抑价水水平；总总体来看看，在那那些盈余余质量较较差的国国家，投投资者对对其IPPO公司司的估价价更低。基基于我国国证券市市场，孔孔爱国和和李哲（220033）利用用我国AA股市场场不同时时期（119922-20002）信信息披露露规则变变化条件件下的数数据来检检验Leelannd和PPylee信号模模型（资资本结构构信号模模型），BBhatttaccharrya信信号模型型（股利利信号模模型）和和多变量量信号模模型，研研究结果果表明信信息披露露越彻底底，IPPO的定定价越合合理。张张雁翎（220044）研究究发现，IIPO公公司盈利利预测披披露有助助于

24、降低低一级市市场的信信息不对对称和新新股发行行抑价，而而且可以以在一定定程度上上缓解以以新股低低价发行行作为投投资者投投资补偿偿的压力力，减少少发行企企业在抑抑价中的的经济损损失。王王华和张张程睿（220055）证明明了投资资者与IIPO公公司之间间的信息息不对称称程度分分别与公公司IPPO筹资资直接成成本、间间接成本本及总成成本间存存在显著著正相关关关系，公公司IPPO前信信息越不不透明，越越将承担担更高的的筹资成成本；IIPO前前提高公公司透明明度有利利于降低低其IPPO筹资资成本。齐齐祥芹和和罗俊（220066）以220044年377家中小小板IPPO公司司为样本本，研究究信息披披露质量

25、量对IPPO抑价价的影响响。结果果表明，在在控制相相关因素素后，信信息披露露质量对对IPOO抑价有有显著的的解释能能力，二二者存在在负向关关系，信信息披露露质量越越高，IIPO抑抑价程度度越低。（四）公公司信息息透明度度与权益益资本成成本公司透透明度对对资本资资产定价价机理的的影响，目目前具有有两种代代表性的的观点：一是信信息风险险观（IInfoormaatioon RRiskk）。该该观点认认为，高高质量披披露有助助于减少少不同投投资者之之间的信信息不对对称，降降低交易易成本，增增加股票票需求，从从而降低低权益资资本成本本。Meertoon（119877）指出出，当公公司信息息披露无无法达到

26、到要求时时，投资资者对该该公司的的股票进进行估值值时将要要求信息息风险溢溢价，从从而会增增加公司司的筹资资成本。EEaslley和和OHHaraa（20004）在在其多资资产理性性预期均均衡模型型中分析析了投资资者之间间的信息息不对称称（信息息风险）所所带来的的后果，因因为股票票具有不不同的公公开与私私有信息息的成分分，私有有信息知知情投资资者能够够改变其其投资组组合的权权重以利利用新信信息，从从而增加加了非知知情投资资者的持持有风险险。这一一信息风风险是系系统的、不不可分散散的，因因而非知知情投资资者要求求更高的的回报作作为补偿偿，在均均衡点，要要求的回回报受到到私有信信息的程程度和公公开信

27、息息的精确确度（质质量）的的影响。二二是估计计风险观观（Esstimmatiion Rissk）。该该观点认认为，高高质量披披露有助助于减少少管理者者与投资资者之间间的信息息不对称称，可以以降低投投资者对对公司未未来收益益进行预预测时的的不可分分散的估估计风险险，降低低投资者者对股票票所要求求的报酬酬率，从从而降低低权益资资本成本本。Brrownn（19985），TThommpsoon（119900），CClarrksoon等（119966）等指指出，估估计风险险是指投投资者面面临的回回报或现现金流产产生过程程中的参参数的不不确定性性。参数数的不确确定性倾倾向于减减少回报报的可预预测性，通通过

28、其对对投资者者信念的的影响以以及随着着投资者者对经济济认知的的增加而而带来的的价格的的演变，影影响了特特定时点点的股票票均衡价价格（LLeweelleen和SShannkenn，20000），可可能导致致公司筹筹资成本本提高。而而Busshmaan等（220011）进一一步指出出，财务务信息除除了通过过降低投投资者的的估计风风险和提提高证券券流动性性来降低低外部融融资成本本之外，还还具有公公司治理理的功能能，即约约束管理理者的决决策以减减少其对对投资者者进行利利益侵占占的行为为，缓解解代理问问题，使使投资者者调低所所要求的的报酬率率，降低低权益资资本成本本。在实证证研究方方面，BBotoosa

29、nn（19997）研研究发现现，对于于较少分分析师跟跟踪的公公司，其其信息透透明度与与更低的的权益资资本成本本相关，其其影响程程度显示示一单位位披露水水平的差差异导致致近288点（PPoinnt）权权益资本本成本的的差异。BBotoosann（20000）在在进一步步扩大样样本的基基础上，考考察不同同类型的的信息披披露与权权益资本本成本之之间的关关系，结结果发现现，分析析师跟踪踪较少的的公司其其权益资资本成本本与前瞻瞻性信息息和关键键非财务务指标的的披露数数量负相相关，分分析师跟跟踪较多多的公司司其权益益资本成成本与历历史信息息的披露露水平负负相关。BBotoosann和Pllumllee（2

30、20022）再次次将样本本扩大到到多年度度的跨行行业公司司，采用用古典股股利模型型估计资资本成本本，研究究发现权权益资本本成本随随着年度度报告披披露水平平而降低低。Hrribaar和JJenkkinss（20003）考考查了报报表重述述（Sttateemennt RResttateemennts）对对权益资资本成本本的影响响，研究究发现，报报表重述述后的权权益资本本成本平平均相对对增长77%至119%.Bhaattaachaaryaa等（220033）对334个国国家19984年年19998年年的面板板数据检检验发现现，在控控制其他他影响因因素后，盈盈余不透透明度的的增加与与权益成成本的增增长

31、显著著正相关关。Haail和和Zurrichh（20002）选选择强制制性披露露较少而而自愿披披露较多多的瑞士士交易所所上市公公司为样样本，以以披露指指数度量量公司透透明度，研研究发现现公司透透明度与与权益资资本成本本之间存存在着非非常显著著的负相相关关系系。Frranccis等等（20005）考考查了权权益资本本成本与与七种盈盈余质量量属性的的关系，研研究发现现，从单单个分析析来看，盈盈余质量量低的公公司比盈盈余质量量高的公公司存在在更高的的权益资资本成本本。进而而，以当当期应计计对现金金流量回回归残差差的标准准差来计计量应计计质量，研研究发现现，低应应计质量量与更高高的权益益成本相相关，投

32、投资者能能对应计计质量进进行定价价。然而而，Coohenn（20003）研研究发现现，在控控制与披披露政策策选择内内生性后后，高质质量的财财务信息息与权益益资本成成本没有有显著的的相关性性。目前，我我国关于于公司透透明度及及其经济济后果的的研究主主要集中中于公司司透明度度对权益益资本成成本的影影响。汪汪炜和蒋蒋高峰（220044）运用用20002年前前在上海海交易所所上市的的5166家公司司数据，检检验发现现公司披披露水平平的提高高有助于于降低其其权益资资本成本本。曾颖颖和陆正正飞（220066）以深深圳交易易所A股股2833家公司司为样本本，采用用剩余收收益模型型计算公公司股权权融资成成本，

33、分分别以披披露总体体质量与与盈余披披露质量量衡量公公司披露露质量。研研究发现现，披露露质量较较高的样样本公司司其边际际股权融融资成本本较低。黄黄娟娟和和肖珉（220066）以119933年220011年实施施增发配配股公司司为样本本，采用用Bhaattaachaaryaa等（220033）的方方法来衡衡量公司司透明度度，发现现盈余透透明度与与权益资资本成本本之间存存在显著著的负相相关关系系，而且且还发现现公司权权益成本本不仅受受到公司司前一年年，而且且还受前前四年盈盈余透明明度的影影响。罗罗伟岭（220066），余余建耀（220066）研究究发现自自愿性信信息披露露与权益益资本成成本存在在高度

34、显显著的负负相关关关系。陆陆颖丰（220077），采采用深交交所信息息披露考考核结果果作为信信息透明明度的衡衡量指标标，用GGLS模模型计算算权益资资本成本本，研究究发现，220011年220022年深市市上市公公司透明明度越高高，其权权益资本本成本就就越低。这这说明公公司透明明度的提提高对公公司资本本成本具具有明显显的降低低效应。雷雷东辉（220077），研研究发现现，信息息披水平平较低、股股权分置置程度较较严重时时，则权权益资本本成本会会相应较较高。于于李胜和和王艳艳艳（20007）则则从信息息风险的的角度出出发，以以应计质质量作为为信息风风险的代代理变量量，分别别采用CCAPMM单因素素

35、和三因因素模型型及GLLS（220011）模型型计算权权益资本本成本，研研究结果果均表明明：整体体应计质质量与权权益资本本成本呈呈负相关关关系。但但是，将将整体应应计质量量进行分分解后，只只有固有有应计质质量对权权益资本本成本有有显著影影响，一一方面说说明投资资者无法法识别操操控应计计带来的的风险；另一方方面也可可能是操操控性应应计的不不同部分分造成的的不同影影响抵消消所致。但但是，上上述研究究都是从从横截面面角度论论证的，也也没有论论证这一一结论的的前提条条件是否否成立，而而吴文锋锋等（220077）则从从时间角角度比较较了公司司信息披披露考核核评级变变化前后后的资本本成本变变化。结结果发现

36、现，20002年年20004年年度深市市公司透透明度的的提高并并没有降降低股权权资本成成本，这这主要是是由于我我国投资资者并没没有把信信息披露露质量作作为判断断公司价价值和交交易股票票的一个个影响因因素，由由此导致致提高公公司透明明度无法法增加流流动性和和降低风风险，这这表明提提高公司司透明度度来降低低资本成成本的前前提条件件无法成成立。（五）公公司信息息透明度度与债务务资本成成本公司透透明度与与资本成成本另一一个研究究视角是是基于债债务成本本的研究究。Seenguuptaa（19998）首首次以119877年119911年曾发发行 HYPERLINK /web/lc_zq_1 债券券的公司司

37、为样本本，研究究发现财财务分析析师对公公司披露露等级越越高的公公司，其其债务发发行成本本越低，这这说明详详细而及及时的披披露有助助于借款款人和保保险商对对披露企企业的违违约风险险的理解解。Ahhmedd等（220022）发现现，在控控制了公公司债务务成本的的其他决决定因素素后，会会计稳健健性（CConsservvatiism）与与更低的的债务成成本相关关，会计计稳健性性对于减减轻债券券持有人人和股东东之间的的冲突及及降低公公司债务务成本具具有重要要作用。MManssi，MMaxwwel和和Milllerr（20004）考考察了分分析师预预测特征征与债务务融资成成本的关关系后发发现，分分析师跟跟

38、踪数量量越大、更更准确的的预测精精度、较较少的预预测分歧歧，债务务资本成成本更低低。Niikollaevv和Leent（220055）认为为，由于于内生性性偏误的的存在，将将导致理理论上所所推导的的公司透透明度与与债务成成本之间间的负相相关关系系不再可可靠。他他们以美美国1000家上上市公司司的3558个观观测值为为样本，以以Sennguppta（119988）的模模型进行行了研究究，验证证了他们们的推断断。Zhhangg（20005）检检验了会会计稳健健性对于于贷款人人和借款款人的事事后和事事前收益益。他发发现表明明贷款人人为更稳稳健的借借款人提提供更低低利率的的贷款。MMoerrmann（

39、20006）研研究发现现，更稳稳健的财财务报告告降低了了与债务务协议相相关的信信息成本本，并提提高了二二级市场场交易的的效率。GGu和ZZhaoo（20006）考考察了信信息准确确性与债债务成本本的关系系，结果果表明，更更准确的的公共信信息和私私有信息息与低债债务成本本相关。这这与以前前在权益益市场发发现更准准确的私私有信息息存在更更高的权权益成本本的结论论不同。BBauwwhedde和GGentt（20007）以以美国11999920003年年间的上上市公司司为样本本，直接接检验了了条件（CCondditiionaal）和和非条件件（Unnconndittionnal）会会计稳健健性对债债券

40、评级级（债务务资本成成本的事事前度量量）的影影响。他他们发现现，具有有更高条条件（非非条件）会会计稳健健性行业业所在公公司比那那些更低低条件（非非条件）会会计稳健健性行业业所在公公司债券券评级显显著更（较较少）受受欢迎，因因而债务务资本成成本更低低（更高高）。KKieffer（220077）以11998820005年年间，奥奥地利、德德国和瑞瑞士转而而采用国国际财务务报告准准则（IIFRSS）的公公司为样样本，考考察了采采用IFFRS对对债务成成本的影影响。研研究结果果表明，这这些样本本公司在在采用IIFRSS的两年年后，公公司债务务成本明明显降低低。基于于我国证证券市场场，于富富生和张张敏（

41、220077）首次次以深市市部分AA股公司司为样本本，研究究发现样样本公司司信息披披露质量量越高，债债务成本本越低。此此外，企企业的市市场风险险越大，信信息披露露质量对对债务成成本的影影响程度度就越大大。（六）公公司信息息透明度度与投资资效率从理论论角度上上看，公公司披露露降低了了信息不不对称，从从而在两两个方面面提高了了投资效效率：（11）它降降低了公公司和投投资者之之间的信信息不对对称，因因而降低低了公司司的融资资成本；（2）它它降低了了投资者者和经理理人之间间的信息息不对称称，因而而降低了了股东监监督经理理的成本本，因而而提高项项目选择择。最近近的理论论文献（LLambbertt，Lee

42、uz和和Verrreccchiia，220077）研究究也表明明提高公公司透明明度可能能提高公公司投资资效率。特特别是，BBushhmann和Smmithh（20001）通通过独立立出财务务会计信信息影响响投资、生生产力和和公司价价值增值值的三个个渠道，指指出会计计信息被被广泛使使用于：（1）确确认了有有前途的的投资机机会；（22）约束束经理将将资源投投向好的的项目，而而不是投投向有利利于经理理的项目目，并阻阻止偷窃窃行为；（3）减减少投资资者之间间的信息息不对称称。尽管现现有的理理论支持持提高财财务报告告质量可可能提高高公司投投资效率率，但存存在较少少的实证证证据支支持这些些论断。WWang

43、g（20003）以以19667220000年美国国上市公公司为样样本，没没有区分分投资不不足和投投资过度度，研究究发现，行行业和公公司层面面的投资资效率与与公司透透明度显显著正相相关。DDurnnev等等（20004）运运用边际际托宾QQ比率度度量投资资效率，他他们发现现，从行行业的角角度来看看股价里里包含的的公司特特质信息息与公司司投资效效率显著著正相关关。而RRisbbergg（20006）以以9个欧欧洲国家家19990220033年上市市公司为为样本，运运用边际际托宾QQ比率度度量公司司投资效效率，结结果发现现盈余及及时性和和投资效效率间的的关系是是呈先凸凸后凹的的形状。BBushhma

44、nn，Piiotrroskki和SSmitth（220066）对公公司是否否从损失失项目中中迅速撤撤出资本本特别感感兴趣。他他们考察察了那些些会计制制度以更更及时地地确认经经济损失失为特征征的国家家中，该该国公司司是否对对通过减减少资本本流向新新的投资资所导致致的投资资机会的的减少而而做出更更快的反反应。他他们的结结果支持持其假设设，并表表明该影影响在所所有权更更分散的的国家更更强。BBidddle和和Hillaryy（20006）考考察了会会计质量量怎样影影响公司司投资现现金流敏敏感性（IInveestmmentt-Caash Floow SSenssitiivitty）。他他们发现现，在美

45、美国高会会计质量量与低投投资现金金流敏感感性有关关；而在在日本，高高会计质质量与低低投资现现金流敏敏感性无无关。他他们认为为该结果果存在差差异的原原因在于于，在美美国更多多的资本本是通过过与不拥拥有私人人信息获获取渠道道的投资资者进行行独立交交易所提提供的。但但他们并并未直接接检验这这个解释释。此外外，他们们的检验验并未区区分贷款款人获取取私人信信息的能能力和他他们一旦旦提供资资本后监监督经理理的能力力。Veerdii（20006）利利用19980至至20003年间间495543个个公司年年观测值值的样本本，发现现财务报报告质量量与投资资不足和和过度投投资都成成负相关关。进一一步，财财务报告告

46、质量与与受融资资约束公公司的投投资不足足和具有有大量现现金结余余公司的的投资过过度的关关系更强强，这表表明财务务报告质质量缓解解了因逆逆向选择择和代理理冲突所所产生的的信息不不对称。在在信息环环境较差差的公司司，财务务报告质质量与投投资效率率之间的的关系更更强。现现有理论论研究推推测信息息不对称称和代理理问题影影响外部部融资成成本，由由此影响响公司融融资资助助其成长长机会的的能力。一一个实证证意义是是公司披披露通过过消除其其外部融融资限制制，由此此使资本本流向正正NPAA项目，能能够帮助助公司成成长，KKhurranaa，Peereiira和和Marrtinn（20006）利利用美国国公司11

47、984419994之之间的横横截面数数据考察察了公司司披露政政策和外外部融资资成长率率之间的的关系，研研究发现现，公司司披露的的分析师师评级与与通过外外部融资资支持的的公司成成长性呈呈正相关关。更进进一步地地，当从从拥有私私人信息息的 HYPERLINK /wangxiao/ccbp/ 银行行获得贷贷款和银银行能够够直接约约束投资资时，预预期融资资摩擦降降低，BBeattty，LLiaoo和Weeberr（20007）考考察了私私人信息息和监督督怎样同同时影响响投资与与内部现现金流敏敏感性和和会计质质量在减减少这种种敏感性性中的作作用。他他们发现现，对于于融资受受约束和和不受约约束的公公司，直

48、直接限制制资本支支出的契契约也缓缓解了信信息不对对称对投投资支出出的负面面影响。此此外，当当存在直直接限制制资本支支出的契契约时，会会计质量量的重要要性降低低。他们们的结果果表明，当当信息不不对称程程度最大大，会计计质量也也最重要要。然而而，如果果外部资资本供给给者利用用契约来来限制投投资，或或能够获获取私人人信息，那那么会计计质量就就显得不不是那么么重要。他他们提供供的证据据表明，银银行获得得私人信信息降低低了投资资现金流流敏感性性，而且且也降低低了会计计质量在在降低该该敏感性性方面的的重要性性。杨丹丹等（220077）从会会计稳健健性原则则的角度度出发，以以全面实实施“八八项资产产减值准准

49、备”的的20001年为为时间起起点，检检验我国国上市公公司资产产减值准准备计提提数与投投资支出出的关系系，研究究表明，在在运营环环境不利利的条件件下，计计提资产产减值准准备的公公司有减减少投资资支出的的倾向。这这说明稳稳健的会会计具有有约束过过度投资资的作用用。与此此相反，长长期资产产减值准准备的转转回会导导致过度度投资行行为的发发生。（七）公公司信息息透明度度与公司司价值（或或绩效）由于信信息不对对称造成成的“逆逆向选择择”，导导致证券券市场产产生“次次品车效效应”，资资质优良良的上市市公司面面临“价价值折价价”问题题。因此此，提高高公司透透明度应应成为提提升公司司价值的的一种理理性选择择行

50、为。BBowmman和和Haiire（119755）以五五年平均均ROEE（资产产收益率率）为指指标衡量量公司财财务业绩绩与自愿愿信息披披露质量量的关系系，发现现二者显显著正相相关；PPresstonn（19978）的的实证检检验则以以截面数数据为对对象报告告了本期期ROEE与公司司自愿信信息披露露质量之之间的正正相关关关系。然然而，CCoween（119877）却发发现，如如果考虑虑到前期期财务业业绩对当当前财务务业绩的的影响，本本期财务务业绩与与公司自自愿披露露质量之之间的正正相关关关系变得得不显著著。Caamfeermaan（119977）对119455年 19883年在在阿姆斯斯特丹股

51、股票交易易所上市市的公司司年报自自愿性披披露部分分进行了了实证检检验。他他发现，在在早期，公公司自愿愿信息披披露质量量随着财财务业绩绩（ROOE）的的上升而而上升，当当逼近“门门槛”时时自愿披披露质量量会下降降，业绩绩“门槛槛”由投投资者的的业绩预预期决定定。这意意味着，公公司自愿愿披露质质量实际际上由投投资者预预期决定定。他用用前期RROE的的方差来来近似测测度业绩绩“门槛槛”，发发现其与与自愿披披露质量量负相关关。然而而，如果果公司当当前或可可预见的的未来有有配股或或其他筹筹资行为为，上述述关系将将变得不不显著，这这说明投投资者“预预期”将将会对公公司自愿愿披露质质量与财财务业绩绩之间的的

52、关系产产生影响响。Paatell和Daallaas（220022）对SS&P5500指指数的样样本公司司披露进进行评分分，得到到了透明明度增加加与公司司系统性性风险负负相关的的经验证证据，同同时研究究还表明明，信息息披露评评分较高高的公司司，其市市价/账账面价值值比（PP/B）也也较高。RRahmman（220022）从公公司治理理的角度度考察了了信息披披露对公公司价值值的影响响，认为为内部治治理、外外部治理理和信息息披露构构成一个个公司治治理结构构的联结结框架，公公司信息息披露程程度提高高有利于于激励相相容，形形成外部部经理市市场压力力和声誉誉激励实实现外部部治理。另另一条研研究主线线是信息

53、息披露度度与公司司价值关关联关系系的研究究。Weesleey（220044）通过过构建自自愿信息息披露指指标，对对拉美三三国信息息披露增增量和公公司价值值之间的的关系进进行了实实证，检检验结果果表明，信信息披露露程度越越高，公公司价值值越高。林林有志和和张雅芬芬（20007）以以20003220055年台湾湾上市公公司为样样本，以以“信息息披露评评鉴系统统”的评评价结果果为信息息透明度度的代理理变量，以以会计绩绩效及市市场绩效效分别衡衡量经营营绩效，实实证结果果，发现现当信息息透明度度较高的的公司，会会计绩效效及市场场绩效的的表现均均优于信信息透明明度较低低的公司司。从国内内的研究究来看，对对

54、于信息息披露与与公司价价值关系系方面的的研究并并多见，仅仅处于研研究起步步阶段。张张宗新等等（20005）利利用深沪沪交易所所19998220033年上市市公司的的数据，编编制了上上市公司司自愿性性信息披披露指数数，证明明了信息息披露增增量与公公司托宾宾Q值之之间存在在正向关关系。白白重恩等等（20005）证证实公司司透明度度高的公公司其公公司价值值也越大大。张宗宗新和朱朱伟骅（220077）应用用信息经经济学构构建公司司信息披披露的“声声誉投资资”模型型，对公公司透明明程度提提高对公公司价值值提升进进行理论论推理，论论证“好好”公司司为避免免“次品品车”效效应造成成的“价价值折价价”，有有动

55、力进进行多披披露信息息。他们们利用22002220003年年我国证证券市场场数据进进行实证证检验，结结果显示示托宾QQ与公司司信息披披露增量量之间显显著正相相关，采采取积极极信息披披露策略略的上市市公司市市场价值值相应较较高，而而信息供供给程度度低的上上市公司司市场价价值相应应较低。游游家兴和和李斌（220077）从会会计信息息系统和和组织结结构复杂杂性两个个维度，建建立了一一套客观观反映公公司透明明度水平平的评价价指标体体系，并并以此考考察公司司透明度度对总经经理变更更与公司司业绩之之间敏感感程度的的影响。实实证结果果表明，公公司信息息透明度度越高，总总经理因因业绩下下降而被被更换的的可能性

56、性越大。这这表明，公公司信息息透明度度的提高高不仅有有助于投投资者甄甄别管理理者经营营水平的的高低，而而且可以以强化董董事会对对总经理理的监管管机制，从从而增进进了公司司治理制制度安排排的效率率。张宗宗新等（220077）采用用深交所所对上市市公司信信息披露露质量的的评级作作为公司司信息披披露质量量的代理理变量，以以Jennsenn指数、净净资产收收益率、总总资产收收益率及及总资产产周转率率作为公公司绩效效代理指指标，检检验了22002220005年年深市上上市公司司信息披披露质量量对公司司绩效的的影响。研研究发现现，信息息披露质质量与公公司绩效效之间存存在显著著的内在在关联性性，信公公司市场

57、场价值和和财务绩绩效具有有重要导导向效应应。三、研研究结论论与启示示基于国国外成熟熟资本市市场的理理论和实实证研究究结果表表明，公公司信息息透明度度可以降降低证券券市场发发行与交交易过程程中的信信息不对对称，增增强公司司股票流流动性，降降低公司司股权融融资和债债务融资资成本，提提高公司司投资效效率，促促进公司司的可持持续成长长，进而而提升公公司价值值。在证证券市场场日益发发达，证证券化程程度大大大提高的的背景下下，财务务会计信信息必然然带来更更为广泛泛的经济济后果。因因此，促促进和规规范上市市公司财财务报告告行为，提提高上市市公司信信息透明明度，降降低信息息弱势群群体（如如中小投投资者）所所面

58、临的的信息不不对称以以及由此此导致证证券市场场的错误误定价及及资本资资源的低低效配置置成为我我国证券券市场改改革的当当务之急急。目前前我国关关于公司司透明度度与资源源配置效效率的经经验证据据较少，未未来的研研究方向向是研究究公司信信息透明明度与信信息不对对称、股股票的流流动性、公公司成长长性、公公司价值值和国民民经济增增长等之之间的关关系。*本文文系广东东省哲学学社会科科学规划划项目（批批准号：07GG0033）的阶阶段性成成果。参考文文献：1白重恩恩、刘俏俏、陆洲洲、宋敏敏、张俊俊喜：中中国上市市公司治治理结构构的实证证研究，经经济研究究20005年年第2期期。2陈千里里：信信息披露露质量与

59、与市场流流动性，南南方经济济20007年年第100期。3黄娟娟娟、肖珉珉：信信息披露露、收益益不透明明度与权权益资本本成本，中中国会计计评论220066年第11期。4孔爱国国、李哲哲：IIPO定定价的信信号模型型：信息息披露机机制有效效性检验验（19992-20002），复复旦大学学学报（自自然科学学版）220033年第55期。5雷东辉辉：信信息不对对称、权权益资本本成本与与资本市市场效率率，西西南财经经大学博博士论文文20007年。6林有志志、张雅雅芬：透透明度与与企业经经营绩效效的关系系，会会计研究究20007年年第9期期。7陆颖丰丰：信信息透明明度对公公司权益益资本成成本的影影响，财财会

60、月刊刊20007年年第5期期。8齐祥芹芹、罗俊俊：信信息披露露质量与与IPOO抑价，上上海财经经大学会会计学院院工作搞搞20006年。9汪炜、蒋蒋高峰：信息息披露、透透明度与与资本成成本，经经济研究究20004年年第7期期。100王华华、张程程睿：信信息不对对称与IIPO筹筹资成本本来自自中国市市场的经经验数据据，经经济管理理20005年年第6期期。111巫升升柱：自自愿披露露水平与与股票流流动性的的实证研研究基基于中国国上市公公司年度度报告的的经验，财财经问题题研究220077年第88期。122吴文文锋、吴吴冲锋、芮芮萌：提提高信息息披露质质量真的的能降低低股权资资本成本本吗？经经济学（季季