股份回购法律问题研究

1、股份回购法律问题研究摘要：股份回购(Share Repurchase or Stock buyback)，又称为股份购回、股票回购，是指股份有限公司购回本公司已发行在外的股份的法律行为。股份回购是目前世界各国公司法所普遍规定的制度，是西方成熟资本市场上重要的金融工具。股份回购有其弊端，实践中容易引发一些负面效应，如与传统公司法原理相冲突;可能违反资本维持原则，不利于债权人利益的保护;可能违反股东平等原则，易引发内幕交易等。但股份回购同时也有其重要功能，如在优化资本结构、保护少数股东利益、防御外部恶意收购和推进现代激励机制等方面都具有现实意义。各国关于股份回购的立法主要有“原则禁止，例外允许”和

2、“原则允许，例外限制”两种模式。透过我国的公司法、证券法、上市公司章程指引等法律中关于股份回购的规定，可以看出我国采用的是更为严格的“原则禁止，例外允许”的模式。这种模式对保护股东和债权人利益、维护交易秩序等方面具有积极的作用。然而，还应当看到我国的股份回购制度仍有许多不完善的地方，本文在分析股份回购的功能和弊端及比较世界主要国家和地区关于股份回购立法的基础上，指出了我国现行股份回购的不足，探讨了我国对股份回购在立法上应采取的对策。一、股份回购制度的概述(一)股份份回购的含义义及特征1、股份回回购的含义首先应明确确论题中股份份的确指，股股份作为股份份有限公司资资本的基本计计量单位，只只能是对股

3、份份有限公司资资本构成的专专称，而有限限责任公司的的资本构成称称之为出资额额。我国公公司法第三三条第二款规规定“有限责责任公司的股股东以其认缴缴的出资额为为限对公司承承担责任;股股份有限公司司的股东以其其认购的股份份为限对公司司承担责任。”可可以看出我国国的公司法已已对有限责任任公司和股份份有限公司的的资本构成加加以明确地区区分。股份有有限公司的股股份与其他公公司类型股东东的出资相比比较，具有以以下特点：(1)股份是是资本的最小小单位，具有有不可分性;(2)股份份是对资本的的等额划分，具具有金额的均均等性;(33)股份是股股东权的基础础，具有权利利上的平等性性;(4)股股份表现为有有价证券，具

4、具有自由转让让性。股份回购是是目前世界各各国公司法所所普遍规定的的制度，是西西方成熟资本本市场上重要要的金融工具具。20世纪纪70年代初初，美国公司司为规避政府府对现金红利利管制的需要要而发展了股股份回购制度度。从公司资资本营运的方方式来看，主主要有资本扩扩张与资本收收缩两种方式式。收购兼并并和增发新股股属资本扩张张范畴，而股股份回购属于于资本收缩范范畴。不管是是英美法系国国家还是大陆陆法系国家公公司法都很少少给出股份回回购的确切含含义。世界各各国公司法唯唯有香港公公司购回本身身股份守则作作了明确规定定：“由要约约人(指进行行或考虑进行行购回本身股股份的公司)或要约人代代表向要约人人股东提出的

5、的购买、赎回回或以其他方方式取得股份份的要约，而而全部或部分分属于此类要要约的私有化化计划、协议议安排或其他他形式的重组组计划亦包括括在内。”此此处“要约人人”是指进行行或考虑进行行购回本身股股份的公司，“受受要约人”是是指作为股份份回购对象的的股东。股份份回购(Shhare RRepurcchase or Sttock bbuybacck)，又称称为股份购回回、股票回购购，是指股份份有限公司购购回本公司已已发行在外的的股份的法律律行为。具体体来说，是通通过购回本公公司一定数额额的已发行在在外股票来实实现股份的回回购 。(本本文如无特别别说明，公司司即指股份有有限公司，包包括股份未上上市公司和

6、上上市公司，股股份回购即指指股份未上市市公司和上市市公司股份回回购)。2、股份回回购的特征股份回购具具有以下特征征：(1)在在法律性质上上，它是一种种特殊的股份份转让，一是是交易主体特特殊，是公司司股东与公司司本身进行交交易;二是交交易客体特殊殊，即公司发发行在外的自自己的股份。(2)在结果果上，股份回回购是一种减减资行为，不不同方式的股股份回购都会会导致公司资资本减少的后后果。(3)在目的上，股股份回购是一一种重要的资资本运作方式式，在资本市市场上发挥着着重要作用。(二)股份份回购与相关关概念的区别别与股份回购购相关的概念念有公司取得得自己股份、上上市公司收购购、证券回购购和库藏股，他他们之

7、间有一一定的联系，也也有很大不同同。1、股份回回购与公司取取得自己股份份所谓公司取取得自己股份份，是指发行行股份的股份份有限公司将将其股份收回回、收买或收收为质物。公公司取得自己己股份的方式式主要有收回回、收买、收收质三种方式式。公司收回回自己的股份份，是指公司司取得其发行行在外的特别别股份、清算算或破产股东东的股份以及及股东抛弃的的股份。公司司收买自己的的股份，是指指公司取得自自己的股份时时，须支付一一定财产的对对价。公司收收质自己的股股份，是指公公司作为质押押权人，把自自己的股份作作为质押的标标的。可以看看出，股份回回购只是公司司取得自己股股份的一种方方式。2、股份回回购与上市公公司收购由

8、于股份的的可自由转让让性，使得通通过要约或协协议收购目标标公司的股份份成为可能，并并实现结构的的调整和资源源的重新配置置。上市公司司收购是指是是指收购人通通过在证券交交易所的股份份转让活动持持有一个上市市公司的股份份达到一定比比例，或者通通过证券交易易所股份转让让活动以外的的其他合法途途径控制一个个上市公司的的股份达到一一定程度，导导致其获得或或者可能获得得对该公司的的实际控制权权的行为。两两者不同之处处在于，上市市公司所收购购的是目标公公司已依法发发行的股份，收收购的目的为为控股或兼并并;股份回购购所购买的是是本公司已依依法发行的股股份，回购的的目的主要在在于防止被恶恶意收购、资资本实质减少

9、少而危害债权权人利益或实实现员工持股股计划等;上上市公司收购购是一种资本本扩张方式，而而股份回购是是一种资本收收缩方式。3、股份回回购与股份回回赎从本质上讲讲，二者都是是公司取得自自己的股份。通通常，回赎被被视为回购的的一种情形，但但二者也存在在明显的区别别：首先，二二者的前提不不同。公司在在回赎自己的的股份时是按按股份发行时时所订立的合合同执行的，而而投资者在购购买自己的股股份时也完全全可以预期公公司将会在何何时以何种价价格回赎，将将会产生何种种后果，并依依此从容地选选择是否成为为公司股东，是是否承担回赎赎的风险。而而回购则无此此种事先合同同，公司可以以于经营过程程中的任何时时候决定回购购，

10、而此时，回回购就会给股股东造成压力力，迫使其作作出匆忙的决决定。所以，为为了维护股东东权益，较之之股份回赎，股股份回购往往往有更多的限限制条件。其其次，法定的的保护措施不不同。一般而而言，股份回回赎不受法定定条件限制，凡凡符合发行时时所订立的合合同即可，是是否发行可回回赎股，原则则上由董事会会通过即可。而而股份回购或或是需要董事事会授权批准准，或是必须须以股东大会会普通决议或或特别决议批批准方可。4、股份回回购与库存股股库存股，又又称为库藏股股，是指由公公司购回而没没有注销的，并并由该公司持持有的已发行行股份。可见见，库存股往往往产生于公公司的股份回回购之时，回回购后并不注注销，而由公公司自己

11、持有有，在适当的的时机再向市市场出售或用用于对员工的的激励。库藏藏股具有以下下四个特点：一是该股票票是本公司的的股票;二是是它是已发行行的股票;三三是它是收回回后尚未注销销的股票;四四是它是还可可再次出售的的股票。公司司通过股份回回购取得自己己发行在外的的股份后，或或者作为库藏藏股持有，或或者注销。所所以说，股份份回购是库藏藏股的取得方方式，库藏股股是股份购回回后的一种处处理方式。5、股份回回购与公司减减少资本公司减少资资本，简称“减减资”，是指指公司资本过过剩或亏损严严重，根据生生产经营的实实际情况，依依照法定条件件和程序减少少公司的资本本总额。公司司回购自己的的股份会导致致公司资本的的减少

12、，股份份回购是实现现减资的一种种手段。公司司回购股份和和减少资本都都面临保护债债权人和股东东平等权的问问题。二者的的区别在于：一是适用的的对象不同，股股份回购只适适用于股份有有限公司，而而减资既适用用于股份有限限公司，也适适用于有限责责任公司;二二是目的不同同，股份回购购一般是为了了稳定股价、实实现员工持股股、买进反对对股东的股份份、防止敌意意收购等特定定事由，而减减资则是为了了提高资金的的使用效率或或使资产与资资本基本相符符，因此在股股份回购时股股东一定取得得公司资金，而而在减资时股股东却未必取取得公司资金金;三是数量量上的限制不不同，大陆法法系对公司回回购股份的数数量有限制，除除减资、合并

13、并等情形外，因因其他事由而而回购的股份份数量，一般般不得超过已已发行股份的的10%，而而对公司减少少的资本数额额，一般只要要求减少后的的资本达到法法定最低注册册资本即可。(三)国外外对公司股份份回购的立法法模式极其比比较分析目前世界范范围内对公司司股份回购的的法律规定，存存在着两种立立法模式：一一是“原则禁禁止，例外允允许”，又称称德国模式或或欧洲模式，以以德、法等国国家为代表，受受法定资本制制的影响，这这种立法模式式原则上禁止止公司进行股股份回购，但但同时作出例例外规定，只只有在法定条条件下，才允允许公司有条条件地回购其其股份，但原原则上必须限限期处分。另另一种为“原原则允许，例例外限制”型

14、型的美国模式式，以美国为为典型。美国国各州的法律律规定虽不尽尽相同，但大大多数原则上上允许公司回回购自己的股股份，对公司司回购股份相相应限制较少少，有些州还还允许作为库库存股(ttreasuury sttock)持持有。1、原则禁禁止，例外允允许(1)德国国德国18770年旧商法法对股份回购购作出禁止性性规定，后几几经修改，最最后于19665年的股股份法作出出规定，原则则上禁止股份份回购，但扩扩大允许取得得的范围，后后又历经多次次修改，但内内容大致皆着着重于增列“例例外许可”的的种类，以放放宽企业对自自己股份的回回购制度的适适用。根据19998年新修订订的股份法法第71条条第1款规定定，在以下

15、例例外的八种情情况下，允许许公司取得自自己的股份。.购买股份份为了使公司司避免遭受严严重的、迫在在眉睫的损失失所必需的;.此种股股票是提供给给现任及曾任任公司与关联联企业的董事事等主要成员员及从成员取取得时;.基于本法第第305条第第2项的规定定，向凡对股股东补偿时，具具体指当企业业与其他企业业缔结企业契契约或编入其其他公司名下下时，为对外外部股东或反反对股东补偿偿时，企业向向其购回自己己股份的形态态;.股票票购买是无偿偿实现的，或或是一个信贷贷机构以购买买股票来履行行其代购委托托任务;.依概括之权权利继受自己己股份时;.金融机构构根据股东大大会决议进行行有价证券的的交易而取得得股份时;.企业

16、根据据股东大会的的决议而取得得股份时;.企业将自自己股份抵押押时被当作取取得自己股份份。德国股份份法对取得得行为的限制制主要体现在在：.数量量上的限制。根根据股份法法第71条条第2款规定定：除了无偿偿取得、继受受取得和经股股东大会决议议减资取得的的情形外，基基于其它目的的所取得的公公司股份与该该公司已经购购进并且现在在仍然占有的的股票金额加加在一起，不不得高出基本本资金金额的的百分之十;.取得财财源的限制。德德国股份法上上将公司买回回的股份的资资金仅限于可可分配盈余;.取得程程序上的限制制。为确保股股东平等原则则，企业取得得自己股份必必须经股东大大会决议。董董事会应在股股东大会上就就取得自己股

17、股份的原因、目目的、股份数数、票面总数数、所占资本本比例及所支支出的对价等等提出报告。当当董事会决定定向特定人员员处分股份时时，董事会必必须在股东大大会前公告其其理由，并且且经股东大会会的特别决议议通过。在以以可分配盈余余取得自己股股份进行减资资时也要求出出席股东所持持有的表决权权四分之三以以上同意方可可施行。.要求取得股股份的信息公公开。根据股股份法第1160条规定定，德国企业业应在其营业业报告书以及及资产负债表表的附属明细细书中，记载载其自己股份份的现存数量量、现值、票票面金额、所所占资本比重重、持有时间间及理由以及及当年度所取取得、转让自自己股份的数数量、票面金金额、所占资资本比重、取取

18、得或转让金金额的用途等等内容。.对于买回的的自己股份的的处置的限制制，德国股股份法在第第71条作了了详尽的规定定。对于员工工持股情形，为为防止套利现现象发生，公公司应于取得得后一年内发发给职工;企企业违反限制制规定而购入入的自己股份份必须在取得得之后的一年年内予以转让让;如果公司司以合法方式式购得的自己己股份总票面面价值已超过过基本资金的的百分之十，超超过部分必须须在三年内对对外转让，否否则将强制消消除;并且这这类自己股份份不得享有包包括表决权以以及利益请求求权等在内的的任何权益。.违法行为为的防止。公公司对第三人人提供金融援援助以买回自自己股份的行行为无效;公公司为使第三三人为公司计计算买回

19、其股股份或使第三三人负担买回回的义务，而而与第三人之之间发生的法法律行为无效效;以第三人人的名义为公公司计算而买买进自己股份份应计入公司司持有的自己己股份，不得得超过持有数数量的限制。对对于子公司可可否取得母公公司的股份问问题，德国11965年股股份法采取严严格限制相互互转投资的态态度，就从属属子公司而言言，除在特定定情形下，其其持有母公司司的股份数限限于10%的的限度内。(2)法国国在19666年之前，法法国公司法并并没有关于公公司取得自己己股份的明文文规定，只在在判例中根据据公司法的基基本原则，认认为在下列情情况下，容许许公司取得自自己股份。一一是未直接、间间接违背资本本维持原则;二是不违

20、背背股东平等原原则;三是遵遵守法定程序序(如以资本本购买时，需需经过减资的的特别协议);四是与公公司之利益一一致。否则，即即使未以公司司名义取得，如如实质上为之之计算，其取取得仍属无效效。法国公司司法与德国同同受欧盟公司司法第二指令令颁布的影响响，其对股份份回购的规定定与德国大致致趋同。最近近修正的19994年公司司法第2177条第1项规规定：禁止公公司直接或通通过一个以其其名义但为了了本公司利益益进行活动的的人认购或购购买公司自己己的股份。这这是法国对待待股份回购制制度的基本态态度，即“原原则禁止，例例外许可”。在在第217条条及其他款项项中规定了与与德国相类似似的合法取得得事由，主要要有：

21、非因亏亏损而减少资资本时、因购购买限制转让让的股份所持持股份时、提提供员工持股股所需时、为为调整股价经经股东大会决决议授权时、依依概括承受和和法院裁定时时等情形。但但是，公司法法在第3655条又规定了了法国所独有有的买回自己己股份的类型型，即当公司司面临被相关关股东以公司司成立后意思思要件上有缺缺陷或一个股股东无行为能能力的理由，就就公司决定或或者决议提起起无效之诉时时，股东可以以通过赎回其其在公司的权权利而取消其其利益，从而而使其在公司司的表决权不不对公司决定定具有影响力力。在对取得得股份数量限限制上，要求求因特定事由由取得的股份份总数与该类类股份总数之之和不得超过过该类股份总总数的百分之之

22、十。在为提提供员工持股股所需和为调调整股价经股股东大会授权权而购买自己己股份时，公公司所动用的的资金仅限于于可分配的盈盈余，并且这这两类要经股股东大会通过过，程序上要要达到一定标标准。前者要要经由股东大大会的特别决决议而后者经经过普通决议议即可施行。法法国公司法也也很重视取得得股份的资讯讯公开，对公公司以他人名名义而取得自自己股份明文文禁止。公司对其拥拥有占其资本本百分之十以以上股份的，应应在其购买之之日起2年的的期限内出让让股份，该期期限届满时，这这些股份应予予以消除。至至于违法取得得的自己股份份必须在一年年内转让。为为提供员工持持股所购入的的股份应在自自购买之日起起一年内进行行分配或授予予

23、期权。买回回的股份不得得享有股东决决议权、新股股承购权及利利益请求权。这种“原则则禁止，例外外允许”的立立法模式为大大多数国家公公司立法所采采用，除德国国以外，还包包括英国、法法国、意大利利、瑞士、瑞瑞典和我国台台湾地区等。2、原则允允许，例外限限制自19300年以后，美美国大多数州州开始规定在在特定情况下下允许公司以以资本买回股股份，赋予公公司以经理之之判断，不受受限制地决定定以任何剩余余金(SUURPLUSS)买回股份份，有时尚加加上但书，如如有合理的理理由相信公司司预期不能或或因此不能清清偿债务时，即即不得买回。亦亦有相当数量量的州，其法法规要求经全全部或特定多多数股东表决决之同意授权权

24、，可以买回回公司自己的的股份。然而而，少数州明明确地禁止该该买回。为了了说明美国公公司有关股份份回购立法的的现状，下面面就以美国最最具典型的模模范商业公司司法，以及及特拉华州、纽纽约州和加利利福尼亚州的的公司法为例例来进行说明明。1950年年，美国律师师协会(ABBA)制定了了旨在供各州州参考的模模范商业公司司法(“MMODEL BUSINNESS CCORPORRATIONN ACT”，又又称标准公公司法)。该该法案在美国国司法领域具具有重要的影影响力。19984年新的的示范法，即即经修正的模模范商业公司司法正式出出版，得到了了多数州的接接受。19884年之前的的美国模范范商业公司法法规定：

25、公公司有权购买买、取得、接接受或以其他他方式获得、持持有、拥有、典典质，转移或或以其他方式式处置自己股股份;但公司司通过直接或或间接的方法法购买的自己己股份，只应应在可供此使使用的非保留留(UNREESERVEED)和未限限制的营业盈盈余(UNRRESTRIICTED EARNEED SURRPLUS)范围内作出出;以及如公公司章程允许许，或经对此此有表决权的的多数股份持持有者的同意意，只应在可可供此使用的的非保留和未未限制的资本本盈余的范围围内作出。营营业盈余或资资本盈余被用用来衡量该公公司购买自己己股份时，只只要上述股份份作为库藏股股被公司持有有，在上述盈盈余应被限制制。但一经处处置或取消

26、上上述股份，应应立即取消这这种限制。值值得注意的是是，尽管有上上述财源的限限制，但有下下列四种情况况可例外不受受这种限制：.为销除除非整数股份份(FRACCTIONAAL SHAARES ) ;.为为收取或解决决欠公司的债债务;.支支付依本法令令有权要求公公司收购其异异议股东之股股份;.依依本法令其他他规定，以赎赎回或购买的的方式，收回回可赎回的股股份，但购买买价格不得超超过赎回价格格 。但无论论如何，“当当公司无力偿偿付其债务或或当上述购买买或支付将使使其无力偿付付其债务时，不不应购买或支支付本公司之之股份。”11984年修修正后的模模范商业公司司法，将自自己股份的取取得视为盈余余分配的方法

27、法之一，被购购买的股份，构构成已授权但但未发行的股股份。如公司司章程未禁止止其重新发行行购回的股份份，则其重新新发行依该法法第6.211条规定处理理。其关于发发行的权力除除章程保留予予股东大会外外，由董事会会决定;如章章程禁止取得得的股份再发发行，授权股股份应将取得得的股份从中中扣除。特拉华州的的公司法对股股份回购的规规定，在美国国各州中属于于宽松类型。其其公司法第1160条规定定：“只要不不损及资本，公公司可以购买买自己的股份份。公司回购购的股份，为为库藏股，无无表决权或者者作为决定表表决权的依据据” 。但在在判例上，也也对回购股份份的权力设有有诸多的限制制，如不得损损害公司资本本，不得出于

28、于不正当目的的，绝非允许许公司任意而而为。加州公司法法(CALIIFORNIIA CORRPORATTIONS CODE )第1666条视公司取取得自己股份份为盈余分配配的方法之一一，允许公司司取得自己股股份。公司取取得自己的股股份，视为已已授权的未发发行股票，而而未采库藏股股制度。所取取得的股份，如如公司章程禁禁止再发行，则则授权股份数数中应将取得得的股份予以以扣除。3、两种立立法模式的比比较分析从各国公司司股份回购立立法的历史轨轨迹来看，大大多数国家的的立法普遍经经历了从法无无明文规定到到例外允许(或从禁止再再到缓和)，法法律规范也由由判例或简单单的概括性规规定到详细(包括特别法法补充)的

29、规规定。美国模模式原则上允允许公司回购购自己的股份份，然后再对对此规定相应应的条件，它它主要是从目目的和资金来来源上来限制制自己股份的的回购，重视视取得自己股股份对公司资资产负债状况况的影响，通通过对资金来来源限制可实实质地保护公公司资本。美美国公司只能能以盈利取得得自己股份，只只允许在特定定条件下，公公司方可在不不损害资本的的前提下以资资本为来源有有偿回购自己己的股份。而而德国模式的的国家强调的的是取得自己己股份行为的的合法性，虽虽然对资金来来源也有限制制，但更注重重从取得的适适用范围上来来控制公司取取得自己的股股份，如果属属于违法取得得则不仅不得得使用资本，购购且无论是可可分配利润还还是一

30、般储备备金均不得作作为回购自己己股份的资金金来源;美国国公司回购自自己的股份通通常由董事会会批准，而德德国模式的国国家其公司回回购自己的股股份一般要获获得股东大会会批准;自己己的股份被回回购后，德国国模式的国家家对自己股份份的管理较为为严格，一般般要求限期处处理，而美国国模式则无上上述限制。综上所述，一一国决定采取取何种立法体体例，在很大大程度上取决决于其本国特特定的政治、经经济、历史和和法律文化等等条件，取决决于各国的客客观需要。世世界主要国家家公司法已顺顺应公司发展展的实际需要要，总体上对对股份回购的的限制呈现越越来越宽松的的趋势。这两两种模式各有有利弊，“原原则禁止、例例外许可”的的德国

31、模式，注注重保护债权权人利益和维维护公司资本本，满足了大大陆法系国家家对理论上的的严谨性的要要求，但过于于严格的限制制会给公司的的经营和运作作带来诸多不不便。相反，股股份回购的恰恰当运用可以以更好地促进进公司发展。而而“原则允许许、例外限制制”的美国模模式，因其具具有较大的灵灵活性而在一一定程度上适适应和满足了了公司自身经经营的需要，但但尽管有相关关配套制度，对对债权人的保保护和证券交交易秩序的维维护仍具有一一定的弊端 。从世界各各国的公司立立法来看，二二者相互借鉴鉴，互相取长长补短。随着着社会经济的的发展，采取取德国模式的的国家开始突突破传统法律律观念的束缚缚，对禁止公公司股份回购购的立法有

32、了了逐渐缓和的的趋势，不断断扩大允许股股份回购例外外适用的范围围。而采用美美国模式的国国家也都对股股份回购给以以不同程度的的限制以减少少或消除各种种弊端。如为为避免股份回回购带来违反反证券交易法法的操纵行为为，美国证券券交易委员会会详细规定了了公司回购自自己股份的合合法数量、方方式、程序、价价格等。二、股份回回购的功能(一)积极极功能对股份回购购功能的正确确认识决定了了股份回购立立法的价值取取向，在资本本市场成熟的的西方国家，一一般认为股份份回购的积极极功能包括以以下几个方面面：1、提高公公司股价，稳稳定资本市场场通过实施股股份回购，调调节股票供应应量，实现股股价的价值回回归。股票价价格决定于

33、股股票内在价值值和资本市场场因素，通常常在宏观经济济不景气时，股股市进入低迷迷状态，持续续低迷引发股股票抛售，导导致股价下跌跌、流动性减减弱的恶性循循环。当市场场过度低估公公司股价时，为为促使市场注注意而藉由公公司买回自已已股份，发挥挥向市场传送送公司股价被被过低评价的的信息，以便便公司股价回回复其真正的的价值，即所所谓的信号理理论。当股市市暴跌时，回回购股份不仅仅能发挥公司司股价被低估估的信号效果果，而且能创创造需要使股股市稳定，此此时股份回购购不失为稳定定股市的紧急急措施。2、有利于于建立员工持持股和股票期期权制度。在国外公司司中员工持股股是非常普遍遍的现象。员员工持股计划划(Empllo

34、yee Stockk Owneershipp Plann，简称ESSOP)，系系指公司员工工通过持有公公司股份而成成为公司股东东，并通过参参加股东大会会参与公司的的民主管理。而而股票期权是是一种期待权权，具备取得得权利之部分分要件，受法法律保护，具具有权利性质质之法律地位位 。具体来来说是指经营营者在与公司司约定的期间间内(如3至至5年)享有有以某一预先先确定的价格格购买一定数数量本公司股股票的权利，这这种股票期权权是公司内部部制定的面向向高级管理人人员等特定人人员的不可转转让的期权。实实行股票期权权计划，可以以促使经营者者更加关心投投资者的利益益、资产的保保值增值和企企业的长远发发展。但要实

35、实现员工持股股计划和股票票期权计划，对对公司而言，则则必须拥有相相应的股份。由由于新股发行行手续繁琐、程程序复杂、成成本较高，因因此解决职工工持股计划与与股票期权制制度的股票来来源的较好途途径就是股份份回购，公司司选择适当的的时机从股东东手里回购本本公司股票作作为库藏股，依依程序交给职职工持股会管管理或直接作作为股票期权权奖励给公司司管理人员，可可以充分调动动公司经营管管理人员积极极性，增强公公司内部的凝凝聚力和向心心力，形成有有效的激励和和约束机制。3、改善资资本结构和调调整股权结构构通过回购股股票，公司可可以降低所有有者权益，从从而提高财务务杠杆，达到到资本结构的的最优化。就就资本成本而而

36、言，一般长长期负债的筹筹资成本最低低，普通股最最高。因此，在在一定限度内内增加长期负负债或减少权权益资本的比比重都会降低低公司的融资资成本，但是是，增加负债债也会增加财财务风险，超超过一定限度度则会导致财财务状况恶化化，最终引起起资本成本的的增加。因此此，如何按最最低加权平均均资本成本来来确定各种资资金来源的最最佳比例关系系，就显得至至关重要。优优化资本结构构，取决于公公司对自身发发展状况和经经营环境的判判断，这也是是公司实施股股份回购的一一个重要的决决策依据。与与此同时，股股份回购还给给广大投资者者提供了一次次较好的重组组机会，让那那些对企业分分别予以长期期与短期收益益期望的所有有者重新作出

37、出选择，有利利于调整股权权结构和优化化公司治理结结构。4、防御外外部恶意收购购股份回购是是公司实施反反收购策略的的有利武器。所所谓恶意收购购，是指收购购人意图在收收购后将目标标公司资产变变卖以获取高高出收购成本本的利润。进进入20世纪纪80年代以以后，由于恶恶意收购盛行行，股份回购购规模持续增增长，几乎每每天都有股份份回购事件的的发生，它成成为西方成熟熟资本市场上上反收购的重重要工具。其其原因在于：(1)向外外部股东进行行股份回购后后，原来大股股东的持股比比重就相应上上升，其控股股权自然得到到加强;(22)如公司有有大额现金储储备就容易成成为被收购对对象。在此情情况下，公司司动用现金进进行股份

38、回购购可以减少被被收购的可能能性，并可以以直接以比市市价高的价格格公开购回本本公司股份使使股价上涨，提提高了收购的的成本，从而而减少了被收收购的可能性性，这就是反反收购技术中中的“焦土战战术”;(33)公司受到到恶意收购威威胁时，可以以向发出威胁胁的重要股东东进行定向回回购要约，以以高于市场的的溢价购回股股份，在一定定程度上可起起到阻止收购购的作用;(4)如公司司的资产负债债率较低，在在进行股份回回购后，可以以适当地提高高资产负债率率，更充分有有效地发挥“财财务杠杆效应应”，以增强强公司未来盈盈利预期，从从而提升公司司股价，抬高高收购门槛。5、保护中中小股东利益益现代公司决决策通常采用用“资本

39、多数数决”原则，这这一原则虽然然体现了股东东民主、资本本平等的理念念。但是在实实践中，大股股东由于持有有公司多数有有表决权的股股份，在缺乏乏有力制约的的情况下，往往往采取各种种手段损害公公司和其他中中小股东的利利益。如果建建立股份回购购制度，那么么在重大事项项表决中，大大股东与中小小股东利益发发生严重冲突突时，中小股股东可以要求求与公司以公公平合理价格格回购股份，这这样一方面减减少公司经营营中的摩擦与与冲突，降低低协调成本;另一方面也也充分保障了了中小股东权权益，使之免免受不公平的的损害。除上述积极极功能外，股股份回购对净净资产收益率率具有一定调调节作用;可可以作为股利利政策的一种种手段，利用

40、用税差合理避避税;股份回回购还常常用用于公司合并并以及上市公公司转为非上上市公司的重重组计划中，因因此股份回购购是具有多种种功能的资本本运作和企业业经营的重要要手段。(二)消极极功能任何一项制制度都有其两两面性，股份份回购也不例例外。股份回回购既有其积积极作用，也也有其消极影影响。传统公公司法理论大大都对股份回回购持否定态态度，近年来来各国虽纷纷纷缓和了对股股份回购的禁禁止，但同时时也设定了一一些限制条件件对其进行规规制，究其原原因，从公司司法的理论及及实践来看，股股份回购易生生以下各种弊弊端：1、可能违违反资本维持持原则，不利利于债权人利利益的保护资本维持原原则又称资本本充实原则，系系指公司

41、在其其存续过程中中应经常保持持与其资本额额相当的财产产，其目的在在于维持公司司清偿债务的的能力，保护护债权人的利利益 。若公公司以资本或或资本公积金金为财源购买买自己公司的的股份，实际际上相当于返返还股东出资资，减少注册册资本，这将将危及资本的的充实，进而而造成对债权权人利益的损损害。股份有限公公司的股东只只承担有限责责任，因而公公司的资产就就成为承担债债务的全部担担保。如果公公司以资本或或资本公积金金作为资金来来源有偿回购购自己的股份份，其结果无无异于返还出出资导致公司司资本的减少少，危害债权权人的利益。虽虽然从理论上上说，回购的的股份如果不不销除，公司司可以将其再再出售，收回回先前支付的的

42、回购价款以以充实公司资资本，但公司司是否愿意或或是否能够在在未来再出售售并不确定，而而且股票市场场行情瞬息万万变，再度出出售的价格未未必与回购的的价款相当。如如果公司以资资本或资本公公积金以外的的其它财产为为资金来源有有偿地回购自自有股份，这这虽不会导致致公司资本的的“空壳化”，但但毕竟会使其其资产相应减减少，导致公公司偿债能力力的削弱。而而且如果公司司为防止股价价下滑大量取取得自有股份份，往往在短短期内不能或或不敢出售，公公司的流动资资金因此冻结结，无法发挥挥灵活调度的的功能，这对对公司及债权权人都是不利利的。更为严严重的是，公公司为达目的的，通常多在在高价位或以以高于股票实实际价值买入入，

43、公司财产产已蒙受损失失。若逢公司司营运欠佳，股股市行情下跌跌，股票不易易脱手时，公公司将受双重重的损失。公公司资本额越越大，其履约约能力和承担担财产责任的的能力就越强强，其信用就就越强 。公公司资本的减减少可能会影影响债权人的的权益，为其其增加风险。2、可能违违反股东平等等原则股东平等原原则，是指股股东在基于股股东资格而发发生的法律关关系中，不得得在股东间实实行不合理的的不平等待遇遇，并应按股股东所持有的的股份的性质质和数额实行行平等待遇的的原则。股东东平等原则有有利于保护股股东的财产利利益，预防、限限制和救济资资本多数决之之滥用，制约约和规范公司司经营者处理理股东之间关关系及公司与与股东之间

44、关关系的行为。股股份回购中，公公司只能取得得已发行股份份总数的一部部分，若公司司不按股东的的持股比例回回购自己的股股份，而是恣恣意的从一部部分股东或一一个股东买取取自己股份，则则势必导致股股东间机会不不平等 。机机会不平等使使得部分股东东获得出资返返还，退出公公司，剩余股股东则可能因因公司资本减减少而负担较较大的风险。尤尤其是在公司司经营不善、发发生危机时，若若不按比例回回购股份，则则等于将被回回购股份所承承担的风险转转嫁于其他股股东;股份回回购的不平等等还可能表现现在价格的不不公平上。当当公司回购股股份的价格高高于实际价值值时，未被回回购股东的股股价就相应地地被稀释。相相反，当回购购的价格低

45、于于真实价值时时，则剩余股股份的价值也也就相应地被被提高。无论论哪种情形，都都是不平等的的;股份回购购的不平等还还可能表现在在股东表决控控制权的变化化上。由于股股份回购将减减少已发行股股份的总数，因因而公司内的的表决控制权权会随之改变变，并且若回回购的股份仍仍有表决权的的话，则其他他股东的表决决控制权将受受到直接影响响。3、造成了了公司与“公公司股东”的的人格混同公司动用自自身资金收购购自己股份，其其后果在形式式上是公司成成为它自身的的成员，公司司与股东混为为一体而导致致权利、义务务不清，实质质上是公司负负责人减少股股东权益从而而控制公司股股份，因此，极极易发生公司司负责人侵占占公司利益、股股

46、东利益的违违法行为。社社团法人不能能同时成为自自己的成员，否否则将违反混混同的法理。股股份有限公司司作为一个盈盈利性的社团团法人，具有有独立的法人人人格，其股股东亦由具有有独立人格的的自然人或法法人担任。公公司与股东都都是民事主体体，根据一人人仅具有一人人格的法理，公公司在理论上上不能成为自自己股东而取取得自己股份份。因此，当当公司设立或或发行新股时时，公司不能能依认股而原原始取得自己己的股份，而而当公司成立立或发行新股股后，因股票票是具有流通通性的有价证证券，公司有有可能继受取取得自己的股股份。如果公公司购买和持持有本公司股股份，易混淆淆公司资本与与所有权的关关系，公司同同时变成自己己的股东

47、，并并对自己享有有股东权。而而公司的社团团法人性质决决定了公司的的股东不能把把本公司包括括在内，否则则，由于权利利主体与义务务主体的混同同而导致此种种股东权消失失。从公司可可从证券市场场中购买任何何有价证券的的角度看，公公司购买自己己股票似乎不不存在理论障障碍，但股票票毕竟是股份份的表现形式式，仍然摆脱脱不了公司取取得自己股份份所导致的逻逻辑混乱。因因此可以看出出，公司回购购自已的股份份无法摆脱法法律逻辑上的的自我矛盾。三、我国对对股份回购在在立法上应采采取的对策我国对股份份回购虽在立立法上已采取取“原则禁止止，例外允许许”的立法模模式，但由于于我国对股份份回购的法律律规范仅有原原则性规定且且

48、局限于回购购理由和方式式，欠缺具体体的操作规则则，仍有许多多问题尚需完完善。(一)应扩扩大股份回购购的适用范围围1、应允许许公司为实施施股票期权制制度而回购股股份股票期权开开始是用于规规避金融风险险，后来被作作为完善公司司改革的重要要手段，对提提高公司高级级管理人员的的薪酬激励水水平，完善公公司法人治理理结构具有重重大意义，并并且逐渐被人人们认可和接接受 。根据据国有控股股上市公司股股权激励试行行办法之规规定：“在上上海、深圳证证券交易所上上市的国有控控股上市公司司如果已完成成股权分置改改革，且拥有有规范的公司司治理结构，最最多可拿出公公司股本总额额的10%对对其高层用于于股权激励”。由由于该

49、规定仅仅属于部门规规章，法律效效力较低，且且有越位立法法之嫌;适应应的范围过于于狭窄，只适适应于国有控控股上市公司司，因此应在在公司法中明明确规定允许许股份有限公公司实施股票票期权制度。2、应扩大大为保护少数数异议股东的的利益而回购购自己的股份份保护少数股股东利益，平平衡大小股东东、平衡股东东与公司利益益一直被认为为是公司立法法的主线。赋赋予少数股东东以股份回购购请求权则是是保护少数股股东利益制度度设计之一。所所谓股份回购购请求权，是是指当公司进进行重大事项项表决，多数数股东与少数数股东利益发发生严重冲突突时，少数异异议股东可以以要求公司以以公平合理价价格回购其股股份的权利。通通过股份回购购请

50、求权，少少数股东可以以实现安全退退出，免受压压榨之苦。同同时，公司以以股份回购为为代价，可以以减少决议中中的摩擦与冲冲突，降低公公司运行成本本。我国公公司法第1143条第四四项规定：股股东因对股东东大会作出的的公司合并、分分立决议持异异议，要求公公司收购其股股份的，公司司可以收购本本公司股份。目目前异议股东东股份回购请请求权的适用用范围较窄，建建议增加情形形如下：(11)公司章程程的重大修改改;(2)公公司出售其全全部或主要资资产;(3)公司章程规规定的其他对对公司运营产产生重大影响响的情形。3、以公司司的名义为他他人计算而取取得自己股份份，如信托取取得、代购取取得，其中信信托方式是指指信托公

51、司基基于受托关系系而取得公司司自己的股份份，其取得是是为委托者计计算而为之。代代购取得是指指证券公司受受客户的客托托，基于行纪纪关系，代购购自己公司的的股份而取得得自己股份的的情形 。由由此可见，这这种基于委托托关系而回购购股份的行为为是公司的业业务需要，对对公司、股东东及债权人并并无害处。故故我国公司法法对这种情况况下允许股份份回购是理所所当然的。4、法律行行政法规规定定的其它情形形。这种规定有有助于以后随随着市场经济济的发展，由由于新情况、新新问题的出现现，为顺应形形势而不致法法律修改过于于频繁，可在在其他法律中中规定或以行行政法规规定定的形式出现现。(二)应明明确公司回购购股份的资金金来

52、源、价格格、数量、程程序及方式等等1、股份回回购的资金来来源股份回购的的资金来源不不仅直接关系系到公司债权权的安全，而而且可能影响响不同类别股股东的利益分分配。如果公公司以资本或或者资本公积积金作为资金金来源回购自自己股份，就就相当于违法法分配股利，实实质上是对股股东出资的返返还，违反了了资本维持原原则，有可能能侵害债权人人利益。所以以，多数国家家规定公司取取得自己股份份的资金来源源仅限于可分分配盈余。EEC公司法第第二号指令第第19条第11款从资本维维持的角度，规规定买回自己己股份的资金金来源以公司司可分配利润润为限，美国国标准公司法法将买回自己己股份视为盈盈余分配方法法之一，特拉拉华州、加

53、州州公司法均将将公司购回股股份的财源限限于“保留盈盈余”和“剩剩余金”。此此项股份回购购资金来源的的规定，意在在保护公司债债权安全以及及平衡不同类类别股东之间间利益。但是在此基基础之上，还还应当考虑各各种回购的具具体情形。对对于减资及公公司合并这两两项回购事由由，因为须经经股东大会特特别决议并履履行债权人保保护程序，因因此对其资金金来源没必要要作限制。而而对于其它事事由的股份回回购，其资金金运用应限定定于可分配利利润、营业盈盈余或资本盈盈余中，并且且要支付股票票的面额和溢溢价。公司持持有回购来的的股份时，营营业盈余与资资本盈余要受受到限制，直直至股份被处处置或被消除除。2、股份回回购的价格回购

54、价格是是否合理，不不仅关系到利利益分配在出出让股东与不不出让股东之之间是否公平平，而且还直直接关系到股股份回购的顺顺利进行。因因为价格过低低可能造成国国有资产流失失，价格过高高又会损害流流通股股东和和债权人的利利益，所以，回回购价格要尽尽可能使各方方利益都能得得到切实保障障，同时防止止内幕交易的的发生。而定定价问题并非非公司单方面面所能决定，因因此，确定公公允的股份回回购价格是实实施回购的关关键所在。由由于国有股(包括法人股股)与流通股股的性质、成成本等方面存存在较大差异异，它们的回回购价格是不不一样的。在在确定国有股股回购价格时时，应该考虑虑保证国有资资产的保值增增值、证券市市场的状况和和上

55、市公司的的财务状况。鉴鉴于我国国有有股与社会公公众股实行双双轨制，国有有股缺乏市场场价格，且国国家国有资产产管理局19997年第332号文规定定，国有股权权转让不能低低于其净资产产，因此在股股份回购立法法中也应当区区别对待。对对于国有股，股股份回购的价价格的基准应应是每股的内内在价值，国国有股的内在在值等于国有有股每股净资资产值加上溢溢价，国有股股溢价是每股股国有股将来来的预期净收收益的贴现值值，国有股每每股净资产值值反映了国有有股现在的价价值，国有股股的溢价反映映了对企业未未来赢利能力力的预期。对对于社会公众众股，回购价价格的确定主主要考虑目前前的股价、最最近一段时间间股票的平均均收盘价、股

56、股价的波动情情况、股票回回购的期限及及目的。对于于回购后转让让给员工，用用于对员工实实施股权激励励的股票回购购，股票回购购价格应该是是市场价格，根根据回购期限限内的市场状状况决定回购购价格。对由由于公司财务务和经营以外外的因素，证证券市场发生生连续暴跌，使使公司股票价价格非理性下下跌，为了维维护公司信誉誉和股东权益益而回购股份份的情况，其其回购股票的的原因是当前前的股票价格格未能反映其其价值，应以以股票的价值值作为股票回回购价格的基基准。股票价价值可以是每每股净资产值值、股票内在在价值等指标标，股票回购购的价格区间间应该在股票票的市场价格格和股票的价价值之间。3、回购股股份的数量股份回购的的数

57、量与比例例是一个关系系到公司资本本与该股票的的稀缺性、投投机性的参数数，股份回购购的比例大小小也将直接影影响该股票在在二级市场的的平稳与波动动情况 。对对回购股份的的数量进行限限制，主要为为了维持公司司资本，保护护债权人的利利益，防止公公司因持有自自己股份可能能衍生的弊害害，避免因过过量回购本公公司股份而扰扰乱证券市场场的秩序。仅仅限定以可分分配盈余作为为回购的资金金来源，持有有大量可分配配盈余的公司司仍可大批回回购自己股份份，因此，许许多国家(地地区)在规定定回购财源的的同时，也限限制回购的比比例。如德德国股份法第第71条第22款规定：“除除了无偿取得得、继受取得得和经股东大大会决议减资资取

58、得的情形形外，基于其其它目的所取取得的公司股股份与该公司司已经购进并并且现在仍然然占有的股票票金额加在一一起，不得高高出基本资金金金额的100%”;法法国商事公司司法第 2217-3项项规定：“公公司直接或间间接所持有的的自身股份不不得超过公司司股份总数的的10%”;欧共体关于于公司法的第第2号指令第第20条第11款C项规定定：“基于股股东会决议同同意，为避免免公司重大而而立即的损害害以及为提供供职工持股等等事由而取得得自己股份，其其取得后所保保有自己股份份的票面额总总计不得超过过认募资本额额的十分之一一” ;我国国台湾地区与与香港都为每每年不超过该该公司己发行行股份的100%。我国立法对对回

59、购股份的的数量限制之之规定见于公公司法第1143条第11款第3项，为为员工持股计计划而回购的的股份不得超超过本公司已已发行股份总总额的百分之之五，同时规规定用于回购购的资金来源源仅限于公司司的税后利润润，这样就不不会损害债权权人的利益，即即使不规定比比例限制也无无不可。但鉴鉴于目前我国国证券市场尚尚不成熟，买买回并持有自自己股份更容容易滋生弊端端。另外只有有5%的股份份奖励还不足足以调动为数数众多的广大大职工的工作作积极性，我我国可以借鉴鉴上述德、法法等国(地区区)的作法，规规定买回股份份数量与持有有的自己股份份总计不得超超过10%。股股份回购后采采取立即销除除的，一般不不会产生持有有自己股份

60、可可能衍生的弊弊害，故多数数国家对此未未设数量限制制。由于我国国在减资和合合并的情形下下将回购股份份作销除处分分，因此对股股份回购的数数量未设限制制的立法是值值得肯定的。4、回购股股份的程序股份回购可可能危害股东东平等原则，也也可能危害支支配公正性。这这两种情形不不仅造成公司司资金的不正正当利用，最最终损及股东东利益，而且且造成公司支支配权的固定定化，使公司司经营渐失活活力，使公司司的外部治理理环境对经营营者的约束作作用荡然无存存，从而危及及公司的长远远发展。因此此为了防止上上述种种弊害害，公司应当当严格规范股股份回购程序序。(1)启动动程序可以参照公公司法第1174，1778条之规定定，要求