西南药业（600666）调研简报

1、 公司调研报告公司调研报告公司调研报告Page PAGE 2 of NUMPAGES 5 只供内部使用 禁止外传 Page PAGE 4 of NUMPAGES 4 西南药业（600666）调研简报调研公司西南药业调研时间2010.04.22调研地点重庆被调研 人员蒋茜（董秘、常务副总经理）公司简介公司是西部地区最大的西药生产企业和西部地区唯一的麻醉药品定点生产基地。在生产工艺方面，公司拥有国内一流的麻醉药品、药品缓释、冻干粉生产技术以及国内一流的化学药品生产设备。公司产品以普药为主，种类众多，常年生产的品种约200个，几乎涵盖普通诊所常用药物。公司2009年收入构成图：基本数据以4月收盘价1

2、4.77上证指数2907.93总市值（亿元）28.57总股本（亿）1.93流通市值（亿元）28.57流通A股（亿）1.93月涨跌幅31.52%每股净资产2.04年初至今涨跌幅26.35%资产负债率66.37%主营业务分析一、经营现状1、公司主要产品销售情况：主打产品益保世灵09年公司代理力度加大，无税销售收入为8500万，略低于我们的预期，主要是因为生产该产品的原料药企业在奥运会期间停产，使原材料出现短缺直到09年底才恢复，预计10年维持25%左右增长。散列通由于去年下半年官司才告结束，因此实现含税收入6600万元，无税收入5500万元，考虑到公司09年四季度至今年二季度在广告投入高达2500

3、多万，因此我们预计销量增速将达30%以上。美菲康09年含税收入4300万元，超乎我们的预期，预计10年将继续维持30%的增速。毛利率方面，09年公司产品有所下降，与我们预期有些出入，公司解释说虽然原材料降低1000多万元，但人工成本和能源成本都有所上升，因此影响了毛利率。分产品来说，主要是冻干粉针毛利率下降较快，主要于09年买了一台冻干机，价值几百万，因此增加了改造投入。2、下属子公司基本情况：公司目前有华星生物技术、创新生物技术、大易房地产和西南药业（成都）有限公司这四家子公司。因为生产规模较小，因此09年几乎未发生任何经营活动。其中，华星生物技术和创新生物技术今年有望注销手续完成，而西南药

4、业（成都）有限公司由于四川招投标过程中会给本地企业加分，因此公司业务主要做小水针方面。之前正在建2亿支水针生产线，目前已经在生产一部分 ，今后生产量将会逐渐增加，之前仅达到10-20万支，公司希望今年达到1亿支一年。3、公司产能扩张情况：公司目前产能包括：片剂和胶囊120亿片/年，实际每年产量达到80-90亿片；水针6亿支/年，大输液：玻瓶1亿/年，软袋1200万/年；粉针4000-5000万/年；冻干3000多万/年；基本上冻干、输液、片剂产能方面都出现紧张，因此公司原先计划在涪陵新增6亿片片剂的产能，不过现在公司要搬迁至重庆工业园区，因此片剂产能在新厂区建设，现在还在设计阶段，最快有望年底

5、投产；不过政府要求最迟两年之内也必须投产。另外公司在成都新建的2亿支水针剂即西南药业（成都）有限公司的生产线，年底有望达到1亿支。另外，新增大输液软袋1200万的生产线目前正在招标设备，快则年底慢则2011年投产。另外，冻干方面09年新增的一台冻干机，增加200多万瓶的产能。公司今年计划再买一台冻干机，对于产能将进一步提高。4、其他方面公司07年获得对乙酰氨基酚片、注射用青霉素钠、注射用头孢唑啉钠和颠茄片的定点生产企业资格，由于这资格是由药监局评定的，因此要协调各部分的利益，所以这个标准没有实行起来，目前也没有定点生产之说。 公司目前的销售情况：在08年公司销售队伍规模达到160人以上的基础上

6、又陆续增加了几十个人，其中散列通川渝地区之外的销售和美菲康都交给太极集团来销售，另外一些精神药品目前也由太极集团在找代理商在做。益保世灵70%-80%目前由代理销售，其余的由自己的销售队伍来销售。而一般普药产品川渝地区的销售则由公司自己的销售队伍做，其他地区则由代理销售在做。 考虑到鸦片丁目前国内只有三家企业生产，该产品是复方甘草片的前提，利润比较高，公司打算加强这部分的生产。芬尼康09年销售1500万元左右属于世卫三级镇痛药推荐用药，毛利率在70%以上，目前公司正在考虑川渝地区之外的销售代理，预计做到5000-6000万没有问题。 水井坊股权出售情况：公司投资成本在25万元左右，前期卖出总价

7、在960万，因此可以贡献收益930万。 干扰素进展情况：公司曾在甲流疫情严重时，接到政府让公司做好生产准备的通知，不过目前没有下文。主营业务分析该项目目前还是在做临床前研究，之前是小范围人群做，现在允许扩大实验范围，由于离真正成功还有很长时间，因此对公司没有什么影响。二、公司未来的规划公司目前销售将继续向重点品种、毛利率高的品种倾斜，如果产品毛利率出现倒挂，就采取提价的措施；如果销量下降就自然停止生产，如果仍然有生产则继续生产。另外有些产品，公司以前没有生产，现在只要和代理商谈好，就开始生产，这主要于随着医改措施的实施，用药越来越正规，所以小企业被淘汰，因此产能得到集中，所以公司加大了一些基础

8、用药的生产，使销售商的品种能够得到供应。公司计划2010年普药销售达到8.5个亿，集团做2个亿的销售,合计销售收入超过10亿元。2012年普药销售超过10亿元，5年内达到15亿到20亿的规划。在此期间，毛利率维持在一个稳定水平，费用可能有所增长。未来利润增长点主要产品销量的进一步增长普药销量的快速扩张盈利预测单位:百万元2008A2009A2010E2011E2012E营业总收入615.76706.57881.921056.401211.62主营收入增速（%）21.04%13.51%24.82%19.78%14.69%营业成本405.01465.68583.73700.46802.68毛利率（

9、%）34.23%34.09%33.81%33.69%33.75%营业税金及附加6.37.077.949.5110.90销售费用86.28111.07136.70160.57181.74销售费用率（%）14.01%15.72%15.50%15.20%15.00%管理费用37.6441.4149.3959.1667.85管理费用率（%）6.11%5.86%5.60%5.60%5.60%财务费用29.5826.0735.2852.8260.58财务费用率（%）4.80%3.69%4.00%5%5%营业利润45.5855.0368.6473.8887.86营业外收入1.242.48900利润总额45.5855.0377.6473.8887.86减：所得税7.8511.5713.2011.0813.18归属于母公司所有者的净利润37.1943.4564.4462.8074.68基本每股收益(元)0.190.2130.3160.3080.366主要风险随着普药的上量公司盈利能力减弱主要产品销量增长不利投资建议我们假设随着普药的迅速上量，公司产品的毛利率出现略微下降的走势，保守预计公司2010-2012年每股收益分别为0.316元、0.308元和0.366元，结合目前股价而言，估值达到46倍PE，不过考虑到公司未来收入的