成果文献课12周-3ceo stock option awards and the timing of voluntary corporate disclosures

1、第四组CEO stock option awards and the timing ofcorporate voluntary disclosuresAboody(2000)目录研究问题1以往研究及本文创新点2实证分析3结论4本文主要研究CEO是否在期权授予日前后择时披露信息，实现对投资者预期的管理，从而达到使他们的期权价值最大化的目的。择时披露信息：在期权授予日前后提前发布坏消息，延迟发布好消息的行为研究问题研究问题本文提出的机制 CEO在award dates（期权授予日）前后倾向于提前发布坏消息而延迟发布好消息， 股票期权授予前由于坏消息使得股价降低，好消息发布后股价增加，从而使他们的期

2、权价值实现最大化。以往研究Yermack(1997)发现在期权激励授予之前存在不显著的负向超额收益，而授予之后则存在显著的正向超额收益。对此现象的解释，Yermack 提出期权授予前后股票价格的变动反映了经理人会影响薪酬委员会在有利的盈余公告之前授予他们股票期权。Yermack(1997)与本文的区别1、期权择机授予只能应用于非固定期权授予日的情况，不适用于固定期权授予日的公司。2、只关注了盈余宣告这一种信息披露方式，假定公司的盈余信息披露是外生的。以往研究本文改进1、关注固定期权授予的样本，区分开信息披露择时和期权授予择时，检验CEO是否会通过自愿信息披露的择时来增加自身的期权报酬。2、不仅

3、包括盈余公告信息，而且包括新闻发布以及与证券分析师之间的讨论等信息披露方式。3、将期权授予前后股票价格的非对称波动来源区分为两类：一类是固定授予下的信息择时披露，一类是非固定授予下的期权择机授予。研究假设本文假设：管理者会在期权授予前后择机披露信息，即推迟披露好的信息，加快披露坏的信息。 由于股票期权的行权价格等于股票期权授予日的股票价格，因此当股价上升时，公司的管理者能获得行权后的收益，形成对管理者的激励。因此公司的管理者会在股票期权授予前发布坏消息，在股票期权授予后，发布好消息，从而获得较高的行权收益。研究数据1992-1996年的1246家公司，共计4426个股票期权事件；很多公司有固定

4、的股票期权授予日期，且每年的日期基本相同。本文主要研究固定的股票期权授予日期（572家公司，2039个股票期权事件），为了排除在信息披露附近公司择机期权授予的影响。授予日不能直接得到，而到期日（expiration dates）是知道的，从到期日倒推授予日，通过对比倒推出来的授予日股票价格和期权行权价格是否相等作为倒推正确与否的判断标准，如果相等，就以这个倒推的日期作为授予日，如果不相等，就从股东签署委托书中确定授予日。描述性统计每年的期权授予数量和比例分布较为均匀，可见年度差异影响较小，而1996年主要由于数据不完整造成的描述性统计主要集中在十二月份、一月份、二月份，占了将近40%描述性统计

5、描述性统计描述性统计统计了固定期权授予组的规模和盈利性，结果发现，规模相对较大，普遍盈利，市账比与总体上市公司基本一致实证分析 高管在期权授予日前后择时披露信息分析师盈利预测变化Concept股价变化管理层盈利预测方法1：固定授予日前分析师盈利预测管理层盈利预测 研究表明分析师能通过不同的途径做出能反映管理者导向的盈利预测，而且一般情况下做出的预测比实际情况更乐观。 因此为了研究管理者是否推迟披露好消息，提前发布坏消息，我们首先检验分析师的乐观偏误在固定期权授予日前对盈利的预测是否比其他时候有所降低。盈利预测偏误:管理层盈利预测方法1：从1992-1996年共计60个月，分别计算每个月的前1、

6、2、3个月的预测偏误，若基准月份为股票期权授予月时，则将样本放入AWARD组，其余放入NO-AWARD组，最后计算是否AWARD组的预测乐观程度低于NO-AWARD组方法1：固定授予日前分析师盈利预测管理层盈利预测方法1：固定授予日前分析师盈利预测方法2：固定授予日前后的股价变化管理层盈利预测超额收益率均值为负，但不显著超额收益率均值为正，显著计算期权授予日之前的30日的累积超额收益率和30日之后的累积超额收益率。另外，授予日30天后的累积超额收益率持续上升，直到授予日后的3个月以内。方法2：固定授予日前后的股价变化管理层盈利预测 Award date 之后股票价格的上升可能是由什么原因造成的

7、？ 1.像我们期望的那样，是由于把好的消息延迟到Award date 之后发布引起的股价上升。 2.可能是由于样本自选择偏差造成的（公司决定在某一年是否授予期权往往取决于公司业绩，业绩好的公司才会被授予期权）。 检验：在样本中选择153个公司（这些公司在样本期间内授予期权的前一年或后一年中至少有一年没有授予期权，对比授权年份的公司业绩与不授权年份的公司业绩。 结果显示两者的累积超额收益不存在明显差异，证明不存在样本选择偏差原因。方法3：盈余宣告前后的期权授予管理层盈利预测盈余宣告之前经理人有更多的私有信息优势，推测award-before firms比award-after firms更倾向于

8、提前发布坏消息，推迟发布好消息。管理层盈利预测管理层盈利预测盈余宣告前的两周内授权为AWARD-BEFORE组盈余宣告后的两周内授权为AWARD-AFTER组（1）股票价格的变化Pre-Earnings-Announcement Window是前期盈余公告后至当期期权授予日和盈余公告前一天较早的日期；Earnings-Announcement Window是当期盈余公告前一日至盈余公告后一日。表4单变量检验表4多变量检验（2）管理层盈利预测稳健性检验检验是否存在套利机会：既然在授予日后的股票收益会显著增加，那么投资者是否可以选择买入股票的时机来增加收益呢？研究表明，推测期权授予日的时间较长，即使识别授予日后，套利交易增多，获利机会减少，所以投资者不太可能因此而获益。盈余宣告前后的股票价格变动：盈余宣告引起的股票价格的变动与固定期权激励引起的股价变动存在显著性差异。经济意义：CEO从固定期权授予和非固定期权授予中均能获得较大收益，后者收益高于前者。（高收益来自股价变动和期权授予数量的双重影响）结论CEO股票期权授予日前后的超额收益说明了两