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文档简介
1、适应贸易顺差和资本流出适应贸易顺差和资本流出贸易顺差、资本流出是中国合意的国际收支平衡构造,扩大民间资本输出渠道是大势所趋,关键是增加人民币汇率双向波动的弹性,抑制无风险套利活动。在人民币参加SDR之后,汇率出现了持续的贬值。从短期角度来看,有美元流动性紧缩预期和美元自身走强的因素。而从长期来看,中国的对外金融资产负债构造性失衡问题仍然在暴露,跨境资本流动仍在纠正这种不平衡,并反映在价格也就是汇率上。假设对贬值后的好处视而不见,却放大贬值带来的恐慌情绪,那就是选择性偏见了。从811汇改以来,中国出现了两个情况,一是资本流出越来越明显,外汇储藏已经减少了约8000亿美元;二是贸易条件开始改善,看
2、中国贸易差额三个月的挪动平均值在400-600亿美元,是近十年来的最高程度。中国是大的对外净债权国,在全球流动性环境不稳定的情况下,人民币具有成为全球避险货币的潜力,关键取决于国内金融市场开放及人民币汇率市场化程度。全球流动性拐点之争在最近的一个多月内,相对于印度、泰国、韩国等股市股市,A股已经算坚硬了。观察这些亚洲国家的货币,近期普遍出现明显的贬值,海通证券统计近两月除了印度卢比保持稳定以外,其他货币例如新加坡元最近两月贬值约4%,韩币贬值约3.5%,泰铢贬值约3%,马币贬值约5%,而离岸人民币贬值约2%。海通证券首席宏观分析师姜超认为,贬值未必是新兴市场的货币集体出了问题,也可能是美元的问
3、题。最近两个月,美元指数异常强劲,累计升值幅度约4%,可以解释新兴市场出现的情况。从欧元区来看,德国10年期国债利率已经从8月初最低约-0.2%转正至0.01%,法国10年期国债利率从8月初最低的0.1%升至0.3%。日本10年期国债利率在7月底最低时接近-0.3%,而目前已经回到了0左右。欧洲和日本央行的宽松政策给市场带来的刺激似乎也走到了尽头。为何美日欧的货币政策同时出现收紧的变化?姜超认为,从美国来说,是央行挽救信誉的问题。假设美联储喊了一年要加息,但是一年下来一次息都不加,那么对美联储的信誉而言无疑是宏大的损害,市场将对美联储的言论无所适从。由于11月的议息会议恰逢美国大选,因此市场目
4、前笃定了11月不会加息,但是12月肯定会加息。而对于欧洲央行来说,退出QE、适当进步长期国债收益率,以增加银行的盈利才能,就成为德国政府的理性选择,因此在德国央行主导下的欧央行存在逐步退出QE的动力。但更大的问题是QE本身作用已到强弩之末。货币政策是次贷危机以来持续被运用、不断被创新、从未被超越的刺激工具,但随着政策空间受限与负面效应逐步显现,反对或反思声音开始逐步上升。综合来看,我们可能已经处在一个全球流动性的拐点上。国泰君安首席宏观分析师熊义明说。对外金融资产负债存在构造性错配除了短期内对于美元流动性变化的预期之外,我们或许更应当关注中国自身对外金融资产的长期构造问题,这对人民币汇率有更深
5、化的影响。与国际收支反映流量不同,对外金融资产负债的统计反映了存量变化。中国是利用外资大国也是资本输出大国,此外,中国还是仅次于日本和德国的世界第三大净债权国。言论在观察人民币外汇市场风险一直盯着外汇储藏总量、人民币汇率等因素,关于人民币贬值和资本外流引起外汇储藏减少的担忧始终存在。F40高级研究员管涛那么对?证券市场周刊?记者指出,目前中国对外负债风险有限,外汇储藏的减少并没有影响中国对外支付的才能。换言之,国际收支的总量问题风险可控。在对外支付方面,截止2022年二季度末,中国本外币短期外债偿付才能为3.7倍,比2022年一季度末为3.2倍还有所上升,进口支付才能为24.0个月,也好于20
6、22年底为23.5个月,远高于相关指标的国际戒备标准。此外,中国的对外负债也风险可控。中国对外负债以外来直接投资为主,短债偿付才能较强,货币错配风险降低。管涛对本刊记者称。但管涛同时指出,中国当前面临的另两个重要问题,一是对外金融资产负债存在构造性错配,二是金融开放程度仍然偏低。构造性错配总的来说又可以概括为两个方面,管涛说,第一是资产在政府而负债在民间的部门失衡,第二是低收益资产和高收益负债的本钱收益失衡。政府部门的外汇资产表达为储藏资产,其规模要远高于中国的国际投资净头寸,因此,有相当规模的非储藏性质的净头寸表达为民间净负债。这种错配在2022年末到达历史顶峰,储藏资产接近4万亿美元,而民
7、间净负债超过了2万亿美元。这也就是为什么在人民币出现贬值预期之后,市场往往会很紧张;一个相反的例子是,日本民间部门是对外净债权,因此当出现日元升值时,时常会很紧张。不过在2022年汇改之后,随着民间部门外债归还,这一错配已经有所收敛。2022年以来,非储藏性质的金融资产占比逐年上升,从不到30%增至2022年的45%。同时,非直投性质的金融负债占比也逐年上升,从约32%上升至2022年的46%,但2022年降至38%左右。中国对外净债权但投资收益长期为负,利用外资本钱高但对外投资收益低,外汇资源使用效率不高。管涛说。金融危机之后,中国的对外净头寸始终维持在1.5万亿美元至2万亿美元之间,但投资
8、收益却一直为负,大体上是每年200至800亿美元的亏损。管涛统计的另外一组数据显示,从2022至2022年,中国对外投资收益率为3.4%,虽然高于其他主要经济体,但是差距根本上不到一个百分点;然而外来投资收益率上,中国高达6.6%,明显高于其他经济体能给外资提供的回报率。经过这几年全球量化宽松,兴隆经济体给外资提供的回报率越来越低,而中国仍然可以维持较高的投资回报率。管涛以对外金融资产+对外金融负债/GDP作为指标来衡量一个国家的金融对外开放程度,2022年末,中国该比例为103%,不仅远低于兴隆国家如英国1070%,德国472%,日本312%,美国299%,也低于巴西412%这样的开展中国家
9、,即使是韩国这样的经济体也到达156%。这从侧面也说明,一个国家的金融对外开放程度不一定和一国的经济开展程度相关,更反映了市场环境和政策取向。扩大人民币对外举债,抑制无风险套利活动参加SDR令人民币的国际使用翻开了一扇大门,市场期待这一标志性事件之后人民币国际使用能获得长足进步。特别是用人民币举债。管涛说。关于人民币贬值,更多的关注在于对提升出口的作用,但在管涛看来,除了结算功能之外,融资功能还间接改善了中国国际收支统计中的对外负债。根据管涛的估算,2022年6月至2022年6月,按期间平均汇率折算,境外机构和个人持有的境内人民币金融资产减少了1861亿美元,但假设按期末时点汇率折算那么减少2437亿美元,估值效应占到约24%。美元贬值是美国享受到美元作为国际货币转嫁债务负担好处的方式。中国虽然不刻意追求这一效果,但是从2022年以来,由于市场环境的变化,中国客观上开始享受这种暗物质带来的好处。管涛说。中国对外净资产不低但民间资本输出较少。确立了民间的对外投资主体地位,才能实现国际收支的自主性平衡。贸易顺差、资本流出是中国合意的国际收支平衡构造,扩大民间资本输出渠道是大势所趋。管涛说。他进一步称,民间资本流出并不一定意味着本币必然会贬值,市场需要纠正这一印象。就如同美国是贸易逆差和资本流入,但是美元的升贬值
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