中药创新药行业深度报告

1、请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4核心提要中药创新药行业政策边际改善明显：2017年医保目录调整和2018年开始的国家集采分别对中成药院内和院外市场产 生负向作用。2019年国务院办公厅发布关于促进中医药传承创新发展的意见后，卫健委、医保局和药品监督管 局等单位的配套措施不断落地， 中药审评体系、中医药服务体系、医保政策和集采政策等边际改善明显。“十四五”中医药发展规划着力提升基层中医药服务能力：基层中医药服务体系是中成药触达消费者的核心路径，基层医疗机构的中药渗透率较高。通过提升基层中医药服务能力， 拓宽加深中成药触达消费者的渠道。中成药医保目录限制有望解除，同时有望受益医保向中医药

2、倾斜： 2017年起医保目录对多款重磅中成药产品附加支 付限制， 2022年试点解除相关限制。2021年国家医保局和中医药管理局联合发文支持中医药传承创新发展， 在医疗 机构纳入、价格和支付上给与中医药一定政策倾斜。中成药集采逻辑渐明，基药政策促进独家产品放量：广东联盟集采中独家中成药价格降价幅度相对有限，证明中药创新药的集采免疫属性。同时， 独家产品被纳入基药目录， 有望受益“986” 政策进院放量。行业评级和投资建议：中药创新药行业发展稳健， 政策边际改善明显。首次覆盖， 给以“ 推荐”评级。中药创新药 企业主要依靠三种核心能力：品种获取、产品销售和政府事务。基于这三方面的考虑， 我们建议

3、重点关注济川药业、 以岭药业和康缘药业，亦可关注昆药集团、天士力、步长制药、佐力药业。风险提示： 政策导致产品降价超预期的风险， 产品销售推广不及预期的风险，研发进展不及预期的风险，市场竞争加剧超预期， 疫情加剧导致用药市场波动的风险， 重点关注公司业绩不及预期的风险请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5目录一、中成药行业特征分析6 二、政策立体发力，量增价稳预期确认15 三、企业能力比较293 .1品种获取：自研和引进各具优劣3.2 政府事务： 纳入基药目录和医保目录3.3 销售： 中成药放量的核心要素3.4 股权激励： 稳健增长可期四、重点标的39 五、风险提示 58 六、附录：中成药

4、九年历史数据复盘60请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6请务必阅读附注中免责条款部分01中成药行业特征分析6请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7心脑血管疾病和呼吸道疾病是中成药主要适应症心脑血管疾病和呼吸道疾病是中成药Top 2应用领域：心脑血管疾病急性期患者一般需要住院，用药结构上以日费用较 高的注射剂为主， 是中成药院内用药的第一大领域。呼吸系统疾病多数患者无须住院， 用药结构上以日费用较低的口 服制剂为主， 是中成药院外用药的第一大领域。图表：2021年PDB中药库中成药大类构成（亿元/）资料来源：PDB、中康开思、京东大药房、家庭医生在线、国海证券研究所图表：2021年零售

5、渠道中成药大类构成（亿元/）呼吸道, 515.1, 32%保健类, 233.6, 15%心脑血管, 190.2,12%骨骼肌肉, 159.3,10%消化道, 197.9, 12%其他, 149.9, 9%皮肤, 41.0, 2%泌尿系统, 43.2, 3%妇科, 75.2, 5%心脑血管, 407.3,32%抗肿瘤药, 157.6 ,12%呼吸系统, 140.3 ,11%消化系统, 112.8 , 9%泌尿系统, 110.8 , 9%骨骼与肌肉, 108.8 ,9%感觉器官, 39.5 , 3% 儿科, 49.5 , 4%妇科, 70.8 , 6%补益类, 27.4 , 2%皮肤科, 20.5

6、 , 2% 其它, 15.8 , 1%精神障碍, 5.9 , 0%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8零售市场消化系统和心脑血管用药保持高速增长零售市场心脑血管和消化系统用药增速高：零售市场心脑血管和消化系统用药2017- 2021年复合增速分别为8.8和8 .1 。院内市场泌尿系统和肿瘤用药产品集中度高：泌尿系统和肿瘤用药院内市场Top10产品的市场份额均高于50。图表：中成药细分赛道市场规模和复合增速分布图表：中成药细分赛道Top10市场份额心脑血管-零售消化系统-零售消化系统-医院骨骼与肌肉系泌尿系统-医院统-医院呼吸道-零售泌尿系统-零售妇科-零售呼吸道-医院妇科-医院肿瘤-医院

7、心脑血管-医院骨骼与肌肉系统-零售-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%0100200400500600复合增速300市场规模（亿元）资料来源：PDB、中康开思、国海证券研究所24.9%39.5%44.7%31.0%35.8%33.6%29.5%63.7%35.8%26.1%28.4%27.5%51.6%0%10%20%30%40%50%60%70%零售医院请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明9细分赛道头部产品竞争格局相对稳定2021年四个大类的Top10产品大多常年排名靠前： 心脑血管口服用药2021年Top10产品中7个在2013年即进入前十；

8、呼吸道用药有8个；康肿瘤用药有8个； 消化系统用药有6个。资料来源：PDB、国海证券研究所图表： PDB中药库呼吸道用药2021年Top10品种排名变化图表： PDB中药库心脑血管口服用药2021年Top10品种排名变化企业名称药品通用名2013年大类内排名2017年大类内排名2021年大类内排名扬子江苏黄止咳胶囊961江西青峰喜炎平注射液112济川药业蒲地蓝消炎口服液643以岭药业连花清瘟颗粒33174上海凯宝痰热清注射液325红日药业血必净注射液256贵州健兴肺力咳合剂887九华华源百蕊颗粒1198上药第一生化丹参酮IIA磺酸钠注射液439康缘药业热毒宁注射液5710企业名称药品通用名20

9、13年大类内排名2017年大类内排名2021年大类内排名天士力复方丹参滴丸111以岭药业通心络胶囊432以岭药业参松养心胶囊343和黄药业麝香保心丸754步长制药稳心颗粒225Schwabe银杏叶提取物片1786厚普制药脉络舒通丸65347扬子江银杏叶片578贵州百灵银丹心脑通软胶囊669北大维信血脂康胶囊151710请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明10细分赛道头部产品竞争格局相对稳定2021年四个大类的Top10产品大多常年排名靠前： 心脑血管口服用药2021年Top10产品中7个在2013年即进入前十；呼吸道用药有8个；康肿瘤用药有8个； 消化系统用药有6个。图表： PDB中药库消

10、化系统用药2021年Top10品种排名变化图表： PDB中药库抗肿瘤药2021年Top10品种排名变化企业名称药品通用名2013年大类内排名2017年大类内排名2021年大类内排名瑞和制药舒肝宁注射液221Cesra迈之灵片112攀西药业康复新液333科伦制药康复新液754济川药业健胃消食口服液1395扬子江胃苏颗粒866扬子江荜铃胃痛颗粒1331207保定天浩肝爽颗粒99588厦门中药厂八宝丹胶囊19119内蒙古福瑞复方鳖甲软肝片5710企业名称药品通用名2013年大类内排名2017年大类内排名2021年大类内排名陕西东泰华蟾素胶囊871康莱特康莱特注射液422长白山康艾注射液113贵州益佰

11、艾迪注射液344南京圣和通关藤注射液(消癌平注射液)755山西振东复方苦参注射液566江苏九旭鸦胆子油乳注射液9127盖天力药业槐耳颗粒1298利民制药参芪扶正注射液239华润金蟾华蟾素片231510资料来源：PDB、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明11基层医疗机构和渠道中成药占比高中成药在乡镇卫生院等基层医疗机构和渠道占比超过35 ：根据米内网数据， 在绝对规模上，城市实体药店和城市公 立医院市场规模均超过千亿元。中成药占比角度， 县级公立医院和城市公立医院低于20； 而城市实体药店、城市社 区卫生中心、乡镇卫生院等超过35。3243445231317184141.8%

12、41.3%37.8%18.1%15.7%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0200400600800100012001400160020001800城市实体药店城市社区卫生中心乡镇卫生院县级公立医院城市公立医院各市场中成药市场规模（亿元）中成药占比图表：2021年各药品市场中成药市场规模和市场占比资料来源：米内网、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明12头部企业的赛道和产品布局企业心脑血管呼吸系统消化系统骨骼肌肉系统泌尿系统妇科抗肿瘤步长制药稳心颗粒、丹红注射液、脑心通胶囊、（参芎葡萄糖注射液）（肝爽颗粒）前列舒通胶 囊、复方石 韦胶囊红核妇洁洗液、康妇

13、炎胶囊消乳散结胶囊华润三九血塞通软胶囊感冒灵颗粒、复方感冒灵颗 粒三九胃泰颗粒（骨通贴膏）（华蟾素片）以岭药业参松养心胶囊通心络胶囊、芪苈强心胶囊（连花清瘟颗粒）云南白药云南白药气雾剂、云南白药膏、 云南白药、云南白药胶囊普安乐片妇炎康片羚锐制药（通络祛痛膏）、（丹鹿通督片）壮骨麝香止痛膏、（麝香壮骨膏）、（活血消痛酊）白云山复方丹参片小柴胡颗粒舒筋健腰丸（滋肾育胎丸）同仁堂（同仁牛黄清心丸）（安宫牛黄丸）（肾炎康复 片）、五子 衍宗丸同仁乌鸡白凤丸、加味逍遥丸昆药集团注射用血塞通(冻干)（血塞通软胶囊）济川药业（蒲地蓝消炎口服液）、（三拗片）（健胃消食口服液）新天药业（坤泰胶囊）、（苦参凝胶

14、）天士力复方丹参滴丸、养血清脑颗粒康缘药业（银杏二萜内酯葡胺注射液）热毒宁注射液桂枝茯苓胶囊、散结镇痛胶囊康恩贝复方鱼腥草合剂肠炎宁片普安乐片中新药业速效救心丸医院，零售，兼有，（高增长）资料来源：PDB、中康开思、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明13中成药和中药创新药中成药：由中药材加工制成，具有丸、散、颗粒、胶囊、注射剂等多种剂型，可直接服用。我国第一部系统性医学典 籍黄帝内经即载有汤（ 饮）、丸、散、丹、涂剂等多种剂型。20世纪， 随现代化工业生产技术引入中国， 中成药 现代化剂型不断丰富。中药创新药：中药复方制剂的创新是在中医药理论指导下的创新， 与化药基于生物学

15、理论和临床试验证据的创新有一 定差异。中医药理论：处方对拟定功能主治的合理性解释古代经典名方化裁医疗机构制剂中医临床经验方基于现代研究的科研方人用经验：临床用药过程中积累的认识和总结临床试验：补充支持中成药现代化剂型国内出现时间代表产品片剂1940年代咽炎片中药注射剂1954年参麦注射液、血塞通注射液胶囊剂1960年代血塞通软胶囊口服液1960年代抗病毒口服液、小儿咳喘灵口服液颗粒剂1970年代感冒灵颗粒、连花清瘟颗粒图表：中成药剂型现代化图表：中药复方制剂新药研发体系处方来源审评证据体系资料来源：中药现代剂型发展现状及探讨、CDE、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明14政

16、策因素导致中成药整体增长受阻212723852755287928302397251525.2%24.8%257324.0%23.8%22.9%21.8%20.6%19.8%0%5%10%15%19.4%20%25%0100050015002000250030002853201320142015201620172018201920202021公立医疗结构中成药销售额（亿元）中成药占比11171243133714401439150939.1%39.8%149340.4%40.2%40.3%39.1%37.8%35.2%31%32%35%34.3%34%33%36%99437%38%39%15364

17、0%02006004008001000120014001600公立医疗机构中成药销售额2018 年见顶、占比持续下滑： 2017 年版医保目录相较2009 年版，对多款重磅中药注射剂附加医保 限制，心脑血管疾病（第一大应用领域）的中药市场规模2018 年应声下跌，导致公立医疗结构中成药销售额2018 年见顶。随 国产化药仿制药和进口创新药市场快速增长，中成药在公立医疗结构市场占比逐年下滑。PDB样本医院数据显示，抗肿瘤药物 市场（以化药和生物药为主）规模从2012 年的160 亿增长至2021 年398 亿，复合增速10.6，远超样本医院整体复合增速5.0。实体药店中成药销售2018 年起增速

18、下行、占比下滑：2018 年“ 4+7 ”集采开启院内药品集采，促使落标的化药原研药和仿制药转向院外市场，导致2018 年起中成药占比下滑。图表：2013-2021年公立医疗结构中成药销售额和占比图表： 2013-2021年实体药店中成药销售额和占比350030%180041%20132014201520162017201820202021实体药店中成药销售额（亿元）2019中成药占比资料来源：米内网、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明15请务必阅读附注中免责条款部分02政策立体发力，量增价稳预期确认15162019 年国务院发布中医药传承创新顶层设计文件中共中央 国务院关

19、于促进中医药传承创新发展的意见（2019年10月20日）一、健全中医药服务体系（一）加强中医药服务机构建设。（二）筑牢基层中医药服务阵地。（三）以信息化支撑服务体系建设。四、加强中医药人才队伍建设（十一）改革人才培养模式。（十二）优化人才成长途径。（十三）健全人才评价激励机制。二、发挥中医药在维护和促进人民健康中的独特作用（四）彰显中医药在疾病治疗中的优势。（五）强化中医药在疾病预防中的作用。（六）提升中医药特色康复能力。五、促进中医药传承与开放创新发展（十四）挖掘和传承中医药宝库中的精华精髓。（十五）加快推进中医药科研和创新。（十六）推动中医药开放发展。三、大力推动中药质量提升和产业高质量发

20、展（七）加强中药材质量控制。（八）促进中药饮片和中成药质量提升。（九）改革完善中药注册管理。（十）加强中药质量安全监管。六、改革完善中医药管理体制机制（十七）完善中医药价格和医保政策。（十八）完善投入保障机制。（十九）健全中医药管理体制。（二十）加强组织实施。2021年1月，国务院办公厅印发关于加快中医药特色发展的若干政策措施将上述任务和目标分解至各执行部门。2022年3月，国务院办公厅印发“十四五”中医药发展规划。资料来源：中央人民政府网、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明17中医药服务体系建设，为中药触达消费者拓宽渠道国家“ 十四

21、五”规划着力提升基层中医药服务能力： 2022年3月国务院办公厅印发的“ 十四五”中医药发展规划 提出“ 做实基层中医药服务网络”。同期，国家中医药管理局等10部委共同印发基层中医药服务能力提升工程“ 十 四五” 行动计划， 提出2025年基层中医药实现五个“ 全覆盖”。图表：基层中医药服务能力提升工程“十四五”行动计划五个“全覆盖”资料来源：国家中医药管理局、国海证券研究所基层中医药服务能力提升工程“十四五”行动计划的重点任务（2019年10月20日）(一)完善基层中医药服务网络1.发挥县级中医医院龙头带动作用。2.改善基层医疗卫生机构中医药服务条件。3.鼓励社会力量在基层办中医。(五)加强

22、基层中医药管理能力14.加强基层中医药服务管理和质量监管。15.加快基层中医医疗服务信息化建设。(二)推进基层中医药人才建设4.扩大基层中医药人才有效供给。5.畅通基层中医药人才使用途径。6.改善基层中医药人员发展环境。(六)深化基层中医药健康宣教和文化建设16.广泛推动中医药健康知识普及。(三)推广基层中医药适宜技术7.加强中医药适宜技术推广平台建设。8.加大适宜技术推广力度和考核力度。(七)稳步推进基层中医药改革17.做好中医医院牵头的县域紧密型医共体建设。18.开展全国基层中医药工作示范市(县)建设。19.加大医保对基层中医药服务的政策支持。(四)提升基层中医药服务能力9.加强县级医疗机

23、构中医医疗服务能力建设。10.提升基层医疗卫生机构中医药诊疗能力。11.发展基层中医治未病服务和中医康复服务。12.完善中医药公共卫生服务能力。13.切实做好中医药城乡对口帮扶工作。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明182020 年药监局发文促进中药传承创新发展国家药监局关于促进中药传承创新发展的实施意见（2020年12月21日）一、指导思想以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻党的十九大和十九 届二中、三中、四中、五中全会精神，坚持以人民为中心的发展思想，全面 落实“四个最严”的要求，促进中药传承创新发展。深化改革，健全符合中 药特点的审评审批体系。传承精华，注重整体观和中

24、医药原创思维，促进中 药守正创新。坚守底线，强化中药质量安全监管。创新发展，推进中药监管 体系和监管能力现代化。四、强化中药质量安全监管（九）加强中药质量源头管理。（十）加强生产全过程的质量控制。（十一）加强上市后监管。（十二）加大保护中药品种力度。二、促进中药守正创新（一）坚持以临床价值为导向。（二）推动古代经典名方中药复方制剂研制。（三）促进中药创新发展。（四）鼓励二次开发。（五）加强中药安全性研究。五、注重多方协调联动（十三）加强横向联系。（十四）督促落实各方责任。（十五）营造良好社会氛围。三、健全符合中药特点的审评审批体系（六）改革中药注册分类。（七）构建“三结合”审评证据体系。（八）

25、改革完善中药审评审批制度。五、推动中药监管体系和监管能力现代化（十六）完善中药法规标准体系。（十七）强化技术支撑体系建设。（十八）加强中药监管科学研究。（十九）加强监管队伍建设。（二十）积极推动国际传统药监管合作。资料来源：中央人民政府网、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明19审评体系改革，促进中药创新新版中药注册分类方法强调传承与创新：较2007版中药注册分类方法， 2020版一方面更强调中医理论和中药的研发 规律， 淡化物质基础在分类中的作用； 另一方面， 2020版更符合当下中医药传承与创新的理念，其中第1和第2类针对 中成药创新， 第3类针对古代经典名方。图表：20

26、07版和2020版中药注册分类变化图表：2020年7月以来按中药新注册分类申报的产品数量5416414121134201050403020601.11.22.32.43.11.32.12.2临床申请上市申请中药注册分类（2007版）中药注册分类（2020版）未在国内上市销售的从植物、动物、矿物登物质中 提取的有效成份及其制剂新发现的药材及其制剂药材新的药用部位及其制剂未在国内上市销售的从植物、动物、矿物登物质中提取的有效部位及其制剂6.1 中药复方制剂中药创新药中药复方制剂从单一植物、动物、矿物登物质中提取得到的提取 物及其制剂新药材及其制剂3.新的中药材代用品改变国内已上市销售中药、天然药物

27、给药途径的制 剂改变国内已上市销售中药、天然药物剂型的制剂中药改良型新药改变已上市中药给药途径的制剂改变已上市中药剂型的制剂中药增加功能主治已上市中药生产工艺或辅料登改变引起药用物质基础或药物吸收、利用明显改变的6.1 中药复方制剂古代经典名方中药复方制剂按古代经典名方目录管理的中药复方制剂其他来源于古代经典名方的中药复方制剂9.仿制药4.同名同方药天然药物复方试剂中药、天然药物、化学药品组成的复方试剂资料来源：国家药品监督管理局、CDE、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明20审评体系改革，促进中药创新中药新药“三结合”审评证据体系：持续探索建立区别于西药的审评证据体系20

28、20年：药品注册管理办法2022年4月：基于人用经验的中药复方制剂新药临床研发指导原则（ 试行） 2022年4月：基于“ 三结合” 注册审评证据体系下的沟通交流指导原则（ 试行） 资料来源：CDE、中央人民政府网、国家药品监督管理局、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明212021 年卫健委发文加强综合医院中医药工作国家卫健委关于进一步加强综合医院中医药工作推动中西医协同发展的意见（2021年6月10日）一、进一步提高认识，加强组织领导完善相关制度（一）进一步提高认识。（二）进一步完善综合医院中西医协同相关制度。四、加强医疗质量管理（一）提升中医诊疗规范化水平。（二）加强医疗

29、质量控制和评价。（三）规范中药合理使用。二、进一步加强综合医院中医临床科室建设（一）加强综合医院中医临床科室设置。（二）加强综合医院中药房设置。（三）加强县级综合医院中医临床科室建设。（四）加强信息化支撑。五、加强中医药队伍建设（一）强化综合医院中医药人才队伍建设。（二）开展“西学中”人才培养。（三）加强中医药继续教育与技能培训。（四）完善综合医院中医药人才评价体系。三、创新中西医协作医疗模式（一）将中医纳入多学科会诊体系。（二）在综合医院各临床科室加强中西医协作。（三）开展综合医院科室间中西医协同攻关。（四）深化综合医院和中医医院中西医协同攻关。六、发挥示范带动作用。七、发挥行业学会协会作用

30、。八、加强专科医院、传染病医院、妇幼保健机构中医药工作。资料来源：中央人民政府网、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明22中药创新药持续受益基药目录和相关政策落地49.5352.2552.7454.56012010094.4495.3894.8695.638040200门诊患者基本药物处方占比（%）住院患者基本药物使用率（%）2017年2018年2019年2020年图表：三级公立医院基药使用情况图表：基药“986”配备政策基药目录是调整用药结构的重要工具： 基本药物是指满足疾病防治基本用药需求， 适应现阶段基本国情和保障能力， 剂型适 宜，价格合理，能够保障供应，可公平获得的

31、药品。国家通过制定基药目录、引导医疗结构配备和使用基本药物，达到优化 和规范用药结构的目的。中药创新药纳入基药目录享受独家政策支持： 中药创新药， 类似化药创新药和专利药， 享受药名独占的权利。因此， 企业的中药创新药被纳入基药目录，能够获得排他的政策推力。2022 年新版基药目录有望年内落地，中药创新药企业有望持续受益。资料来源：中央人民政府网、医药经济报、国家卫健委官网、国家医保局、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明232021 年医保局发文支持中医药传承创新发展国家医疗保障局 国家中医药管理局关于医保支持中医药传承创新发展的指导意见（2021年12月14日）一、充分认

32、识医保支持中医药传承创新发展的重要意义四、将适宜的中药和中医医疗服务项目纳入医保支付范围（七）按规定将符合条件的中药饮片、中成药、医疗机构中药制剂等纳入医保药品目录。（八）加大对中医特色优势医疗服务项目的倾斜力度。（九）注重发挥中医药在重大疫情防治中的积极作用，建立完善符合疫情诊疗规 范的中医药费用按规定纳入医保支付范围的机制。二、将符合条件的中医医药机构纳入医保定点（一）及时将符合条件的中医（含中西医结合、少数民族医，下同）医疗机构、中药零售药店等纳入医保定点协议管理。（二）及时将符合条件的定点中医医疗机构纳入异地就医直接结算定点范围，提升中医医疗机构区域辐射力。（三）开展互联网诊疗的定点中

33、医医疗机构，按规定与统筹地区医保经办机构签 订补充协议后，将其提供的“互联网+”中医药服务纳入医保支付范围。五、完善适合中医药特点的支付政策（十）加强医保总额预算管理，根据中医医疗机构的特点合理确定总额指标，加大对基层医疗卫生机构开展中医药服务的支持力度。（十一）推进中医医保支付方式改革。（十二）支持基层医疗机构提供中医药服务。（十三）支持建设中医医疗结构牵头组建的紧密型医疗联合体。三、加强中医药服务价格管理（四）建立目标导向的中医服务价格项目管理机制，优化现有中医价格项目，完 善新增中医服务价格项目管理政策，丰富中医价格项目。（五）建立健全灵敏有度的价格动态调整机制，及时开展调价评估，在医疗

34、服务价格动态调整中重点考虑中医医疗服务项目，优先将功能疗效明显、患者广泛接 受、特色优势突出、体现劳务价值、应用历史悠久，成本和价格明显偏离的中医 医疗服务项目纳入调价范围。（六）公立医疗机构从正规渠道采购中药饮片，严格按照实际购进价格顺加不超25%销售。六、强化医保基金监管（十四）加强日常监督管理。（十五）健全综合监管制度。资料来源：中央人民政府网、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明24医保向中医药倾斜，利好中药创新医保支持中医药创新发展： 2021 年12 月， 国家医保局和中医药管理局联合下发关于医保支持中医药传承创新发展的指导意见，文件要求：完善适合中医药特点的支付

35、政策加强医保总额预算管理，根据中医医疗机构的特点合理确定总额指标，加大对基层医疗卫生机构开展中医药服务的支持力度。对于中医医疗机构牵头组建的紧密型县域医共体在总额预算上适当倾斜。推进中医医保支付方式改革。中医医疗机构可暂不实行按疾病诊断相关分组（ DRG） 付费，对已经实行DRG和按病种分值付费的地区，适当提高中医医疗机构、中医病种的系数和分值，充分体现中医药服务特点和优势。支持基层医疗机构提供中医药服务。医保部门加强协议管理、完善结算办法、加强绩效评价， 完善结余留用的激励政策，鼓励引导基层医疗卫生机构提供适宜的中医药服务。文件特别强调：将经国家谈判纳入医保目录的中成药配备、使用纳入监测评估

36、。充分利用“双通道”药品管理机制，将参保患者用药的 渠道拓展到定点零售药店，更好地保障参保群众用药需求。资料来源：中央人民政府网、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明25中成药医保支付限制有望放松基本医疗保险用药管理坚持“保基本”的功能定位和中西药并重：坚持“保基本” 的功能定位，既尽力而为， 又量力而行， 用药保障水平与基本医疗保险基金和参保人承受能力相适应； 坚持中西药并重， 充分发挥中药和西药各自优势。医保试点放开部分中药品种的支付限制： 2017年医保目录对部分中成药增加医保报销限制，导致相关药品销售额下滑。2022年国家医保局发文试点部分药品按说明书支付， 其中包含

37、丹红注射液、注射用血塞通（冻干） 等受限产品。30.934.332.638.038.414.318.618.225.033.714.219.521.129.030.914.521.721.334.117.123.225.416.821.324.111.77.701005025020015020176.919.120.825.720197.815.615.916.9202015.119.223.129.826.12018醒脑静注射液丹参+川芎嗪，复方银杏叶提取物+川芎嗪，复方201320142015注射用血栓通疏血通注射液银杏二萜内酯葡胺注射液银杏内酯注射液2016丹红注射液 注射用血塞通 七叶

38、皂苷其他图表：2013-2020年脑血管注射剂产品市场结构变化图表：四川省医保局发文试点29种药品按说明书支付资料来源：PDB、医保目录、中国医药网、四川省医保局、国家医保局、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明26中成药集采逐渐清晰，独家产品价格体系相对稳定多地进行中成药集采探索：2021年9月， 湖北省际联盟发布集中带量采购公告， 采购品种主要以非独家品种为主。111个拟中选品种， 平均降幅为42. 27 ， 最大降幅为82. 63 。2021年12月， 广东省联盟发布集中带量采购文件， 采购品种连花清瘟、小儿豉翘清热等独家产品。中标独家产品降幅均小于35， 部分降幅仅为

39、1-3。2022年7月北京发布中成药集采文件、2022年8月山东启动中成药专项集采。资料来源：中国网湖北、北京市医保局、山东省公共资源交易平台、广东省药品交易中心、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明27中成药集采逐渐清晰，独家产品价格体系相对稳定产品企业中标价原价降幅（ ）产品企业中标价原价降幅（ ）连花清瘟北京以岭药业有限公司2.32.41.2岑茋扶正丽珠集团利民制药厂90.6113.225.0大活络胶囊江西药都樟树制药0.60.829.0痰热清上海凯宝药业股份有限公司22.528.627.4保妇康栓海南碧凯3.74.215.9肾康注射液西安世纪盛康药业有限公司49.55

40、0.01.0仙灵骨葆同济堂0.60.61.0肾康栓西安世纪盛康药业有限公司7.27.21.0松岭血脉康成都康弘制药有限公司0.60.719.2康莱特浙江康莱特药业有限公司2.42.924.1肺力咳贵州健兴药业有限公司23.727.516.0滋肾育胎丸广州白云山中一药业有限公司13.814.01.6四磨汤湖南汉森制药有限公司2.02.01.1尿毒清康臣药业（内蒙古）有限责任公司3.13.616.4胃苏扬子江药业集团江苏制药股份2.42.42.1小儿消积止咳鲁南厚普之制药有限公司4.95.614.4乌灵浙江佐力药业股份有限公司0.91.126.9苏黄止咳扬子江药业集团北京海燕药业3.03.38.1

41、艾迪贵州益佰制药股份有限公司18.321.919.6麝香保心上海和黄药业有限公司0.70.926.4热毒宁江苏康缘药业有限公司26.233.628.3灯盏生脉云南生物谷药业股份有限公司1.52.033.3喜炎平江西青峰药业有限公司49.149.81.5图表：广东省中成药集采中独家中成药产品价格降幅资料来源：国家药品监督管理局、广东省药品交易中心、中标数据网、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明282022 年人社部等发布中医药人才工作相关意见人才是中医药发展的第一资源：文件指出， 中医药人才还存在着总体规模不大、领军人才不足、基层人才缺乏、体 制机制不活等问题， 迫切需要采取

42、有力措施， 培养造就大批德才兼备的中医药人才，充分发挥人才的基础性、战略性、 决定性作用。图表：四部委关于加强新时代中医药人才工作的意见中提出的主要人才工作目标资料来源：中央人民政府网、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明29请务必阅读附注中免责条款部分03企业能力比较29请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明303.1 品种获取：自研和引进各具优劣141210864202015202020212016康缘药业2017济川药业2018以岭药业2019佐力药业天士力中成药研发费用的去向：中成药企业的研发费用， 一部分用于新产品研发、获取产品文号，另一部分用于已上市品种 的研发

43、。已上市产品的研发项目， 包括效应物质基础和作用机制研究、循证医学研究、适应症拓展和中药品种国际品 种注册等。中药研发成本相对偏低：中药创新药代表性企业中， 康缘药业是其中研发支出/营业收入最高的企业， 但仍低于以化 药和生物药为主的恒瑞医药（ 2018- 2021年研发费用率为15.33 - 22. 94 ）。研发支出绝对值较高的企业，如以岭药 业， 因其有大量化药和生物药项目在研。图表：中药创新药代表性企业研发支出（亿元）图表：中药创新药代表性企业研发支出/营业收入18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%2020202120152016康缘药业2017济川药业2018以岭药业20

44、19佐力药业天士力资料来源：Wind、各公司年报、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明313.1 品种获取：自研和引进各具优劣以岭药业、康缘药业和天士力研发产出领先： 2016年1月至2022年5月， 国内共获批26款中药新药，以岭药业以3款排名第一。2016年至2022年5月， CDE共受理中药新药申请244件， 其中康缘药业以25件排名第一。以岭药业, 3康缘药业, 2天士力, 2方盛制药, 2其他, 17康缘药业, 25天士力, 8以岭药业, 7苏州玉森, 5扬子江, 4 四川省中医药科学院,3济川药业, 3其他, 189图表：2016-2022年获批上市中药新药的企业

45、分布图表：2016-2022年中药新药申请（含临床和上市）的企业分布资料来源：国家药品监督管理局、药最网、中国医药创新促进会、CDE、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明323.1 品种获取：自研和引进各具优劣单个中药创新药品种需要研发费用超千万元：分析头部企业2019年-2021年获批的8款产品的研发总投入显示， 单个产品的研发总投入在1000 -5000万元之间。企业产品名称上市年份研发总投入以岭药业益肾养心安神片20212600.00万元连花清咳片20202019.80万元康缘药业银翘清热片20213200.37万元筋骨止痛凝胶20204334.59万元天士力坤心宁颗粒

46、20213467.78万元芍麻止痉颗粒20192469.58万元方盛制药玄七健骨片20211476.31万元小儿荆杏止咳颗粒20191442.00万元图表：中药创新药单个产品的研发费用投入资料来源：各公司公告、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明333.1 品种获取：自研和引进各具优劣企业收购文号费用独家产品平均费用济川药业妇炎舒胶囊、展筋活血散、黄龙止咳颗粒、甘海胃康胶囊、参归养血片、仙蟾片、心欣舒胶囊、复方祖司麻贴膏、小儿止泻贴、乙肝舒康胶囊、黄龙咳喘胶囊、秦川通痹片等共37个产品品种，其中全国独家品种7个，全国独家剂型5个。4亿元3333.33万元养阴清胃颗粒1700万

47、元1700万元银花平感颗粒3600万元3600万元金花止咳颗粒2400万元2400万元康恩贝制药黄蜀葵花总黄酮提取物、黄蜀葵花总黄酮口腔贴片1亿元5000万元北京九龙筋骨草总环烯醚萜苷片9800万元9800万元图表：中药独家产品并购引进的费用分析收购独家中药产品的代价为千万元级： 济川药业曾进行多次外延并购， 每个独家产品的并购费用基本在1000-4000万元之间。资料来源：各公司公告、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明343.2 政府事务：纳入基药目录和医保目录医保目录： 2020年7月， 国家医保局公布基本医疗保险用药管理暂行办法，明确国务院医疗保障行政部门承担医保目录

48、的年度调整工作。办法要求， 独家药品通过准入谈判的方式确定支付标准。基药目录： 2021年11月， 国家卫生健康委药政司就国家基本药物目录管理办法（ 修订草案）公开征求意见。草案指出，国家卫生健康委负责制定基药目录。草案要求， 独家生产品种纳入国家基本药物目录应当经过单独论证。上市企业国谈独家品种数量国谈独家品种名称康缘药业3参乌益肾片、银杏二萜内酯葡萄胺注射液、筋骨止痛凝胶长春高新2疏清颗粒、清胃止痛微丸神威药业2茋黄通秘软胶囊、降脂通络软胶囊步长制药2宣肺败毒颗粒、通脉降糖胶囊天士力2注射用益气复脉（冻干）、芍麻止痉颗 粒济川药业2川芎清脑颗粒、甘海胃康胶囊图表：国家医保目录中谈判纳入独家

49、中药品种的企业分布企业名称纳入基药目录独家中药品种数量具体产品康缘药业6桂枝茯苓胶囊;杏贝止咳颗粒;银翘解毒 软胶囊;腰痹通胶囊;金振口服液; 复方 南星止痛膏华润三九6三九胃泰颗粒；正天丸；瘀血痹片；气滞胃痛颗粒；茵栀黄口服液；华蟾素片以岭药业5连花清瘟颗粒（胶囊）；津力达颗粒； 芪苈强心胶囊；参松养心胶囊；通心络 胶囊天士力3芪参益气滴丸；复方丹参滴丸；养血清 脑颗粒中新药业3速效救心丸；京万红软膏；清咽滴丸佐力药业2乌灵胶囊；灵泽片图表：国家基药目录中独家中药品种的企业分布资料来源：国家基本药物目录、国家药品监督管理局、国家医保目录、Wind、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示

50、和免责声明353.3 销售： 中成药放量的核心要素销售推力是中成药放量的核心要素：化药和生物药通过临床试验明确适应症、适用人群和临床效果，包括证明创新药能够满 足未满足的临床需求。相比之下，中成药各品种之间，适应症和临床效果差异的辨识度相对不高。成分上，除少量名贵中药 材外，中成药所用药材重复度较高。借助销售推力促成产品进院、医生处方，成为中成药放量的核心环节。60%55%50%45%40%35%30%25%20%202120152016以岭药业2017济川药业2018康缘药业2019佐力药业2020天士力图表：中药创新药代表性企业销售费用率图表：中药创新药代表性企业销售人员人均创收（万元/人

51、）050100150200250300201520212016以岭药业2017济川药业2018康缘药业2019佐力药业2020天士力资料来源：Wind、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明363.3 销售： 中成药放量的核心要素内部代理模式优势突出：激励性高：内部代理模式下， 销售人员收入与付出高度正相关，能够充分调动销售人员积极性。这方面与招商代理模式类似，因为代理商需要自付盈亏。稳定性高：内部代理模式团队稳定性高， 招商代理团队相对流动性较大。销售效率高：内部代理团队灵活性高， 能够快速感知和对市场进行反应， 从而提高销售效率。资料来源：国海证券研究所请务必阅读报告附注中

52、的风险提示和免责声明373.3 销售： 中成药放量的核心要素中成药产品的市场潜力需要后验：济川药业的小儿豉翘清热颗粒2005年获批上市， 主要用于小儿风热感冒。康缘药业 的银杏二萜内酯葡胺注射液2012年获批， 用于中风患者恢复期。PDB中药库数据显示， 两款产品短期内放量， 2019年 销售额均突破10亿元。2.92.33.64.95.98.810.27.110.30.02.04.06.08.010.012.0201320142015201620172018201920202021图表：2013-2021年济川药业小儿豉翘清热颗粒销售额（亿元，PDB）图表：2013-2021年康缘药业银杏二

53、萜内酯葡胺注射液销售额（亿元，PDB）0.00.00.00.61.64.510.44.95.70.02.04.06.08.010.012.0201320142015201620172018201920202021资料来源：PDB、国家药品监督管理局、京东大药房、康缘药业年度报告、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明383.4 股权激励：稳健增长可期上市公司控股股东股权激励计划实施时间2022年考核指标康缘药业肖伟2022/6/30(1)以公司2021年营业收入为基数，2022年营业收入增长率不低于 22，或以公司2021年净利润为 基数，2022年净利润增长率不低于24 ;

54、(2)以公司2021年非注射剂产品营业收入为基数，2022年非 注射剂产品营业收入增长率不低于22。济川药业曹龙祥2022/8/23公司 2022 年度净利润不低于 20 亿元;且 BD 引进产品不少于4个。昆药集团华立医药集团2021/5/11以2020年实现的净利润值为基数，2021年实现的净利润值增长不低 于10 ;且2021年现金分红比例不低于2021年净利润的30。金陵药业南京市国资委2022/1/29以2020年业绩为基数，2022年净利润增长率不低于86且不低于对标企业75分位值或同行业平均值 水平；以2020年业绩为基数，2022年加权平均净资产收益率增长率不低于76，且不低于

55、对标企业 75分位值或同行业平均值水平；以2020年研发费用为基数，2022年研发费用增长率不低于30。千金药业株洲市国资委2022/3/15以2020年度营业收入为基数，2022年营业收入增长率不低于30，2022年度的加权平均净资产收益 率不低于12，且以上两个指标不低于行业平均值；以2020年度的研发费用为基数，2022年度的研 发费用增长率不低于20。图表：2021-2022年中成药企业实施股权激励计划情况股权激励计划促进业绩稳健增长： 多家中成药企业近期发布股权激励， 为企业未来业绩稳健增长、经营改善奠定良好基础。其中， 国企三年改革行动下， 通过引入市场机制， 有望大大激活国企发展

56、动力。资料来源：Wind、各公司公告、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明39请务必阅读附注中免责条款部分04重点标的39请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明40重点标的投资逻辑中药创新药企业的三种核心能力分别为品种获取、产品销售和政府事务。头部标的：三方面全面发展， 重点标的： 济川药业、以岭药业；弹性标的：品种获取和政府事务能力优秀， 产品销售能力改善显著或政策受益明显，重点标的：康缘药业、昆药集团；建议关注：天士力、步长制药、佐力药业。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明414.1 济川药业：营销能力突出，外延并购经验丰富公司控股权稳定：公司成立于1997年，

57、公司实际控制人曹龙祥合计持有公司63.45 股份。公司产品覆盖中药和化药。产品多线布局、增长快速：公司重点产品有蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒、雷贝拉唑钠肠溶胶囊等， 2014 -2018年不同产品线产品同步快速增长。13.016.621.424.832.023.521.424.210.912.514.516.116.918.03.98.54.99.86.79.012.515.310.417.029.937.746.856.472.169.461.776.30102030405060709080202120142015清热解毒类消化类20162017201820192020儿科类呼吸类心脑

58、血管类妇科类其他商业图表：济川药业营业收入和归母净利润（亿元）图表：济川药业产品收入构成（亿元）29.937.746.856.469.461.75.26.99.312.216.916.212.817.2-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0103020405060708076.372.190201420152016201720182019营业总收入（亿元）归属母公司股东的净利润（亿元）2020营收同比2021利润同比资料来源：Wind、济川药业公司公告、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明424.1 济川药业：营销能力突出，外延并购经验丰富公司营销能力突

59、出：公司2021年销售人员人均创收250万元，在医药行业代表公司中处于前列。公司外延并购经验丰富： 2015年公司持续进行外延并购，获得多个独家产品文号。2015年收购获得黄龙止咳颗粒是目前公司重要潜力品种。232111195346163100500150200250300250400350济川药业佐力药业以岭药业恒瑞医药贝达药业康弘药业图表：2021年济川药业与同行医药公司销售人员人均创收（万元）图表：济川药业外延并购主要案例并购标的并购年份并购价格陕西东科制药（37个中药品种，其中全国独家 品种7个，全国独家剂型5个）2015年4亿元养阴清胃颗粒2016年1700万元银花平感颗粒2017年

60、3600万元宫瘤清片2018年750万元金花止咳颗粒2018年2400万元长效重组人生长激素2021年20.16亿元（首付款及里程碑）资料来源：Wind、济川药业年度报告、济川药业公司公告、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明434.1 济川药业：营销能力突出，外延并购经验丰富， 2021年销量创核心产品快速放量：公司儿科产品主要以小儿豉翘清热颗粒为主， 2015-2019年销量复合增速24.9下新高。2,392.23,131.43,791.34,891.84,096.8 5,817.25,822.1-40%-30%-20%-10%0%10%20%40%30%50%01,00