日本经济所失去的20年

1、失去的 20年：流行的解释及问题日本经济是一个被人翻来覆去琢磨的样本。危机并不会必然引经长期崩溃，美国就典的反例。本自190 经济危机爆后日经就蹶不，资价（价、价在机发了绵多年下DP水在几后长滞这切始危又完始危机竟们到8美国生次危同使美出了济溃杠瓦解，美只了个度就经增及产格见回，年后美资产又了高。图 ：10年经济危机后，日本 GDP长期处于停滞水平（单位：百万美元）7,00,006,00,005,00,004,00,003,00,002,00,001,00,001160163166169172175178181184187190193196199202205208211214217220Win

2、,图 ：次贷危机后，美国同样出现杠杆瓦解（单位：）10101010101090801090807060501170-03172-08175-01177-06179-11182-04184-09187-02189-07191-12194-05196-10199-03201-08204-01206-06208-11211-04213-09216-02218-07220-12杠杆率:非金融企业部门:日本杠杆率:居民部门:美国Win,1.51.011.51.01.59.07.56.04.53.01.50.0Win,20101010101080Win,181-08183-03184-10美国:PPI:季

3、调1美国:PPI:季调187-12189-07191-02192-09194-04195-11197-06日本:生产者价格指数1日本:生产者价格指数200-08202-03203-10205-05206-12208-07210-02211-09213-04214-11181-03图 ：美日生产者物价指图 ：美日生产者物价指数变化情况185-03187-03美国:联邦基金目标利率1美国:联邦基金目标利率191-03193-03195-03197-03199-03201-03203-03205-03日本:贴现率2日本:贴现率209-03211-03213-03215-03217-03219-032

4、21-03图 ：经济危图 ：经济危机爆发后，美日货币政策调整变化（单位：）6 / 图 ：相较于日本，次贷危机两年半后美国资产价格又创新高1010101010806040201175-03177-03179-03181-03183-03185-03187-03189-03191-03193-03195-03197-03199-03201-03203-03205-03207-03209-03211-03213-03215-03217-03219-03221-03房屋价格指数:日本房屋价格指数:美国Win,为什么单单日本陷危之中迟迟爬不起来前流行的解释是资负表的衰退。资负表退思：在机，资价格下，本业

5、资负债表到极程的坏，时业益收又被推了业杠率这时，业主标经是扩资负表而如何资负表然地即使货政宽，业对进步产支态非常慎。但这个解释也不能解释全部，至少这套理论不适用于美国的过去。 1）资产价格和经济韧性，这完全是鸡生蛋还是蛋生鸡一样掰不清楚的事情。历上美企也次历去杠的虽不全是价下推的但能看到每美企杠去化成，如进一轮的杠趋之，是因这经韧的在才导美资价在中不受响大也会过来连企信。果美国样的，明日本资下最的一，就经去韧。207510701010651060109055705050170-011170-01172-02174-03176-04178-05180-06182-07184-08186-0918

6、8-10190-11192-12195-01197-02199-03201-04203-05205-06207-07209-08211-09213-10215-11I(左轴）杠杆率非金融企业部门（右轴， ）Win,2日本的企业杠杆过高这也不是日本必然退理由如我站在0代末那个点日本14企业杆似已岌危，在些里中、国香港法和加等家的业杆已超了日当的平且些济体的业杆乎在压力增。图 ：中国、中国香港、法国及香港企业杠杆率（单位：）303020201010500杠杆率:非金融企业部门:中国杠杆率:非金融企业部门:中国香杠杆率:非金融企业部门:法国杠杆率:非金融企业部门:新加坡Win,以上帝视角去看我们以为

7、日本经济在当时触及的种种瓶颈如今不是事儿。一种说法是，日本当时人口红利严重消逝，原因是日本的住房成本或人口密度问题其实日本生存力是被人为放大口密足高不生育率必然降理，日人口长滞初，加坡菲宾印、国国家的口度比本，但些济的口直增至；二日的价压力则大在球个重城中东的房收比排到前位。图 ：印度、韩国、菲律宾、新加坡及日本人口数量（单位：千人）1000010000100001000080000600004000020000010000100001000080006000400020001160164168172176180184188192196200204208212216220年中人口数:印度年中人

8、口数:韩国（右轴） 年中人口数:菲律宾（右轴）年中人口数:新加坡（右轴年中人口数:日本（右轴）Win,图 ：部分国家人口密度（单位：人平方公里）9008007006005004003002001000Win,图 ：全球主要城市房价收入比6050403020100悉尼柏林纽约东京得里伦敦布拉格北京mb,此外，经济也没有天然的瓶颈，当年日本经济所达到的水平并不算非常出格，绝没有好到不可增的度本在90年的均DP高出在95（44万美左后来不但国均P 与本的均P 水越越远，而且连口度高日本新坡其前人均P 水也日的两倍。图 ：日本、新加坡及美国人均 GDP8,0007,0006,0005,0004,000

9、3,0002,0001,0001160163166169172175178181184187190193196199202205208211214217220日本:人均DP新加坡:人均DP人均DP:美国nm, 信心为何崩溃日本真正的问题在于万念俱灰的信心，而这背后是一系列主客观因素共同带来的。首先一个关乎技术的问题是在最初泡沫崩溃的那一下日本政的应对是偏慢的，自此万劫不复。日本经济泡沫破灭于 190年但日本首降息的时间是 991年 7月此间间隔的时间高达一半右日开降时的P增已从一轮96%的高点跌到了 1%。相对美国来说，日本当时的应对政策无疑是偏慢的，美国 2008年济始速的那刻其策率已被到历

10、低。信心一定是一个加速，这意味着，9S 日本最佳挽回败局的时间窗口错过了政托过时意味资崩的间被拉在长下过中，有可信是数别降的在济期拖后，济期有能失因的策果可南辕辙越松市认为济差其为会谨慎，0代日和0年代美，陷了种似看到头负循之中。图 ：日本货币政策与经济增速（单位：）12910876542301(2)(4)-1日本:GP:不变价:当季同比日本:贴现率(右轴）Win,图 ：美国货币政策与经济增速（单位：）981076554032(5)1190-03191-08190-03191-08193-01194-06195-11197-04198-09200-02201-07202-12204-05205

11、-10207-03208-08210-01211-06212-11214-04215-09217-02218-07219-12221-05联邦基金利率美国GD同比（右轴）Win,其次，更深远的影响一定是日本的产业问题。一个成熟国家的发展无非靠两个东西，人口或人均 P，这也意味着，一个成发展的国家，要不地物博，要不靠技术命。地域辽阔的确是一个天然优势。当一个国家地大物博时，这个国家的人均资源往往多其国，时，于个家说无论供端矿资、地资源是求的费求，表都比等件但弹之的家说充分很。要些家外有定经开度且地位不于于塞对内政稳、搞裁这些家般能入等收国之（澳利、加拿、根、西、美、罗。当一个国家人口拥挤时，这个

12、国家想获得发展，只能提升其科技含量，在某些取术的发势。这面新坡韩国是范从些济出 口结去其科品的比直在30以些些的制造业也步到产链顶环新坡微列热循仪半体接以韩国的导汽舶因有的地内也到偏的水准。图 新加坡韩国是通过获取技术上的先发优势实现高收入水准的典（位：）9070503010韩:高科技产品出口额:占制成品出口额的比重 新加:高科技产品出口额:占制成品出口额的比Win,很显然日本并在地广稀的国家之列此日如果想提高自身的济长，只能走技术革新的线不幸本的技业在去十内出了显在总出中科技品近3滑当的1幅度逾 10 个分，中乘车、音听备电零件组产下幅最，夏普东、立丰、松等日名品如今薄山。图 ：日本高科技产

13、品出口占比从 3下降至当前 （单位：）35302520151050Win,图 ：日本出口占比及变化（-）0.%-0.%-1.%-1.%-2.%-2.%Win,其三，日本的人口的确是个问题。相对于其他相似体量的国家（譬如美国）来说，日本人口的下滑似乎过快。口不决经基面关键素但是济在增率重影。们意到在S本尚盛时本人就早度了次声自增长率开连下，在200 后日人进入净降状，间日本的养上约12百分。图 ：美国及日本人口自然增长率（单位：）2520151050()130113013413814214615015415816216617017417818218619019419820220621021421

14、8日本:人口自然增长率美国:人口自然增长率Win,图 ：日本抚养比（单位：）80706050403020101170173176179182185188191194197200203206209212215218221Win,这不一定是生育率的影响，更大程度是日本蔽塞的移民文化没有给日本合理的缓冲器。一的发国家，本获移民利过，去六十年民本人仅只能到本口的30在时国、澳大亚加大美等国的民人增的比都过了10除日本过的语及之，更要是化同题，民大势大分民流向方化，日隶属亚化，使日本去不潜移红。图 ：各国移民力度76543210-1Win,最深层次的问题：体制和文化再深挖一步的话为日本的科技停滞不前原因

15、还是人口和体问在龄化的趋势内，日政自顾不暇，并没有极引导科技迭代。教育是一个国家重要的孵化器，但自危机后，日本教育所获得的财政资源就在明显下降。公教出占P 比为在危发前该例度高达 56在机后教支占P的值速滑至3%线研的下降后科人的入岗位急下，使博士业在机连下，直到04日执立大法化策，士就率出恢。图 ：危机后，日本教育所获得的财政资源是明显下降的（单位：）6543210日本:占D比重:公共教育支出Win,图 ：科研经费的下降，也使得博士就业率连年下降（单位：）7469645954日本:毕业生就业比例:研究生院:博士课程:总计Win,教育资源下降的原因有二。一是随着日本的人口老龄化，社会保障是一块

16、越来刚支，块出的加致本政教育支力被断出二是教这投属线资，日首的迭过于繁仅0 代就有7位首在使每届政都教这前栽树人凉财支并感冒，起建种时效的资说多领人更好后。图 ：日本财政支出细分项（单位：百万日元）5,00,0004,00,0003,00,0002,00,0001,00,0001165168171174177180183186189192195198201204207210213216219222日本:总支出:公共工程日本:总支出:社会保障费日本:总支出:教育科学日本:总支出:国日本:总支出:中小企业提升Win,表 ：日本历任首相首相在任时间党派海部俊树（ ）1989年8月0日190年2月28

17、日自由民主党海部俊树（ ）1990年2月28日191年月5日自由民主党（第2次担任首相）首相在任时间党派宫泽喜一（ ）1991年1月5日193年8月9日自由民主党细川护熙（ ）1993年8月9日994年4月28日日本新党羽田孜（ ）1994年4月8日194年6月30日新生党村山富市（ ）1994年6月0日196年1月1日日本社会党桥本龙太郎（ ）1996年1月1日196年月7日自由民主党桥本龙太郎（ ）1996年1月7日198年7月30日自由民主党（第2次担任首相）小渊惠三（ ）1998年7月0日200年4月5日自由民主党百度百科，产业孵化出现了问题，才造成了资金的用脚投票。在长期下降的预期之

18、下，实体所纳资越越，从本家产债可以到在190 年相长的时之，业居更愿把量产向融领，不实领，就是说日在入0后，入达22年产荒态。图 ：日本居民私人投资规模（单位：十亿日元）2,00,002,00,001,00,001,00,0050,000日本居民(包括私人非公司组织的企业)非金融资日本居民(包括私人非公司组织的企业)金融资产Win,图 ：日本非金融企业投资规模（单位：十亿日元）1,00,001,00,001,00,0080,0060,0040,0020,000日本:非金融企业:非金融资产日本:非金融企业:金融资产Win,日本的未来：似乎在逐步走出泥潭现如今的日本似乎经步走出泥潭其因话本新视业的孵，自206 教改革后财对育支持逐增；本执政上连性显加甚至在212 年续位8