银行业下半年投资策略：紧握银行股中的核心资产

1、核心观点银行板块：短期或有压力，长期坚定看好核心观点年来上市公司市值结构，银行股占比非常稳定短期：从DDM模型看驱动，短空长多零售银行“三个代表”平安银行：代表拐点ROE来三年增长15%+招商银行：代表优秀15%宁波银行：代表成长20%个股推荐：宁波银行、平安银行银行板块：短期或有压力，长期坚定看好银行板块：短期或有压力，长期坚定看好长期：上市公司市值结构，银行股占比非常稳定美国上市公司市值结构英国上市公司市值结构长期：上市公司市值结构，银行股占比非常稳定资料来源： 资料来源： 短期：从DDM短期：从DDM模型看银行股的驱动因素银行基本面流动性经济预期银行基本面-银行基本面-稳商业银行净利润增

2、速9%8%7%6%5% 3.7%4%3%2%1%0%7.9% 7.4%6.3%9%8%7%6%5% 3.7%4%3%2%1%0%7.9% 7.4%6.3%6.0% 5.9% 6.4% 5.9%6.1% 6.5%4.6%4.7%3.5%2.2% 2.4%3.2% 2.8%0.0%资料来源： 资产质量：好于预期息差走势：稳中略降非息收入：同比改善5%商业银行国有行股份行城商行农商行4%3%2%1%5%商业银行国有行股份行城商行农商行4%3%2%1%0%资料来源： 2Q19上市银行不良率继续下降不良率1Q191H19QoQ招商银行1.35%1.24%-0.11%平安银行1.73%1.68%-0.05

3、%南京银行0.89%0.89%0.00%宁波银行0.78%0.78%0.00%上海银行1.19%1.18%-0.01%杭州银行1.40%1.38%-0.02%江苏银行1.39%1.39%0.00%郑州银行2.46%2.39%-0.07%长沙银行1.29%1.29%0.00%成都银行1.51%1.46%-0.05%西安银行1.23%1.19%-0.04%张家港行1.53%1.43%-0.10%资料来源： 制造业、批发零售、采矿业不良率三“高”行业贷款合计占比压缩10pct 制造业不良率 采矿业不良率 批发零售业不良率制造业占贷款 制造业不良率 采矿业不良率 批发零售业不良率7%35%6%30%5

4、%25%4%20%3%15%2%10%1%5%1H0920091H1020101H111H0920091H1020101H1120111H1220121H1320131H1420141H1520151H1620161H1720171H1820091H1020101H1120111H1220121H1320131H1420141H1520151H1620161H1720171H18资料来源： 资料来源： 对公贷款结构有质的变化。上一轮2012-2016年的不良周游延伸是采矿业、往下游延伸是批发零售。目前，三 “高”行业贷款合计占比为18.8%，较2014年末降低10个百分点。零售贷款不良率波动低

5、于对公2014年后零售贷款占比提升10pct2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0% 对公贷款不良率 零售贷款不良率对公贷款零售贷款票据贴现1H0920091H1020101H1120111H0920091H1020101H1120111H1220121H1320131H1420141H1520151H1620161H1720171H1820071H0820081H0920091H1020101H1120111H1220121H1320131H1420141H1520151H1620161H1720171H18零售贷款抗周期性较强。售，而上一轮经济下行周期表明零售贷款不良率波动远低于对

6、公贷款。商业银行净息差净息差商业银行国有行股份行城商行农商行2017-032.03%1.99%1.85%1.97%2.68%2017-062.05%2.02%1.83%1.95%2.77%2017-092.07%2.05%1.84%1.94%2.83%2017-122.10%2.07%1.83%1.95%2.95%2018-032.08%2.10%1.76%1.90%2.85%2018-062.12%2.11%1.81%1.94%2.90%2018-092.15%2.12%1.89%1.97%2.95%2018-122.18%2.14%1.92%2.01%3.02%2019-032.17%2.

7、12%2.08%2.07%2.70%2019-062.18%2.11%2.09%2.09%2.72%资料来源： 2019年大行净息差回落，股份行、城商行扩张。差异原因：（1）资产端：大行今年小微投放大，利率较低；（2）负债端：股份行、城商行同业负债占比高，同业付息成本下降贷款加权平均利率贷款利率上浮占比回落6.56.05.55.04.54.0贷款利率%一般贷款利率%个人住房贷款利率%票据融资利率%（右轴9068057060450340230201102016-032016-052016-072016-092016-032016-052016-072016-092016-112017-01201

8、7-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-05下浮%基准%上浮%2016-012016-032016-052016-072016-092016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-05贷款的价是下降的。2Q19所

9、下行，执行上浮利率的贷款占比略有下降。通过贷款结构减缓价的下行。比60%，今年对公需求不足，新增零售占比提高至80%； 比如平安，消费贷监管趋严，三大尖兵利率都往上走。大型和中小型银行结构性存款同业存单发行利率大型银行结构性存款（亿）中小型银行结构性存款（亿）同业存单-发行利率：1M%同业存单-发行利率同业存单-发行利率：6M%80,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000大型银行占比（右轴）中小型银行占比（右轴10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%5.55.04.54.03.53.02.52016-012016-042016-072

10、016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042018-01-022018-02-022018-03-022018-04-022018-05-022018-06-022018-07-022018-08-022018-09-022018-10-022018-11-022018-12-022019-01-022019-02-022019-03-022019-04-022019-05-022019-06-022019-07-022019-08-02资料来

11、源： 资料来源： 存款成本压力仍然较大。年贷款结构中长期占比较低，吸存的压力较大。同业资金利率维持低位。行间市场流动性投放，资金利率低位，同业负债占比高的银行受益。手续费及佣金收入增速回升信用卡发卡增速及贷款增速20%15%10%5%0%-5%手续费及佣金收入增速45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%信用卡存量增速信用卡贷款余额增速2011-122012-042012-082012-122013-042011-122012-042012-082012-122013-042013-082013-122014-042014-082014-122015-042015-

12、082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-127.20后非保本理财余额恢复非保本理财余额（万亿）2520151023.1121.6322.1722.0417.4320.1821.00510.0902014-12 2015-12 2016-06 2016-12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12非保本理财余额（万亿）2520151023.1121.6322.1722.0417.4320.1821.00510.0902014-12 2015-12 2016-06 2016-

13、12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 HYPERLINK / | 14务收入降幅减少。资料来源： 无风险利率-无风险利率-长期向下无风险利率：破刚兑，长期缓慢下行十年期国债收益率理财产品预期收益率无风险利率：破刚兑，长期缓慢下行5.0%中债国债到期收益率:10年理财预期收益率:1个月理财预期收益率:3个理财预期收益率:6个月理财预期收益率:1年6.5%6.0%5.5%5.0%4.5%4.0%6.5%6.0%5.5%5.0%4.5%4.0%3.5%4.0%3.5%3.0%2.5%资料来源： 资料来源： 无风险利率仍有望下行。债，而是理财产品收益率。经济预期-经济预

14、期-短空长多经济预期：短空长多6月社融增速见年内高点PMI连续2个月位于枯荣线下经济预期：短空长多社融存量同比增速(%)16151413121110982015-122016-022015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-06PMIPMI:大型企业PMI:中型企业PMI:小型企业555453525150494847462016-0120

15、16-032016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-07资料来源： 资料来源： 短期经济下行压力会加大。今年下半年-明年上半年经济压力进一步加大。 长期来看不依赖地产是好事。战略路线，走在正确的道路上。零售银行“三个代表”零售银行“三个代表”零售银行“三个代表”零售银行“三个代表”代表拐点：存量风代表优秀：最代表成长：零险出清、增量风险

16、佳零售银行，售以消费贷、可控，转型进入第极低的风险偏对公以小企业二阶段，ROE向上好，可持续增为特色，复合拐点，未来三年增长15%增速20%长15%+平安银行-平安银行-平安，不平凡背靠集团，是平安银行真正的护城河。平安银行为什么能够成功转型？客户：平安银行是唯一一个保险旗下子公司的银行销售对平安银行业务促进巨大科技：集团作后盾，集团的科技可以共享输出给银行。 从具备零售的“形”，到拥有零售的“魂”。零售的“形”：全力支持零售；压缩对公；加大核销。LUM切入AUM；对公做精做轻 科技，让超车变成可能。改变获客增长曲线准确的识别风险 客户优势：集团客户是座金矿平安银行零售客户数占集团个人客户的比

17、例已接近一半。银行存量中有30%是从集团迁徙过来，迁徙比重30-40%之间。集团渠道客户质量优于银行自身渠道。平安银行零售客户占集团个人比例持续提升40.0%40.8%42.2%43.0%45.6%45.7%8,3875,25,846,97,733991059001平安银行零售客户数（万）中国平安个人客户数（万）银行零售客户占集团（右轴40.0%40.8%42.2%43.0%45.6%45.7%8,3875,25,846,97,7339910590012400020000160001200080004000020141H1520151H1620161H1720171H1820181Q19综拓渠

18、道不良率整体不良率1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%综拓渠道不良率整体不良率1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%新一贷持证抵押汽车金融信用卡50%40%30%20%10%0%50%40%30%20%10%0%综拓渠道对客户迁徙贡献及交叉销售对信用卡新增发卡贡献综拓渠道占新增零售客户综拓渠道占新增财富客户 综拓渠道占新增零售AUM交叉销售渠道占新增信用201420152016201720181Q192018年综拓渠道放贷不良率低于整体不良率资料来源：公司财报资料来源：公司财报、 资料来源：公司财报、 资料来源：公司财报生态优势：集团五大生态圈平安集团聚焦生态圈建

19、设，持续推动生态赋能金融。平安集团的五大生态圈：金融服务、医疗健康、汽车服务、房产服务、智慧城市。银行在生态圈中可作为集团客户的线下流量入口。平安集团新增客户中来自五大生态圈的互联网用户占比持有多家子公司合同客户数（万）平安集团个人客户数（万）占比（右轴）24000200001600012000800040000201520161H1720171H182018资料来源：公司财报、 40%34.6%34.6%24.0%26.1%28.6%30.8%19.1%30%34.6%34.6%24.0%26.1%28.6%30.8%19.1%20%10%0%平安集团新增客户中来自五大生态圈中国平安五大生态

20、圈市场空间50%40%30%的互联网用户占比40.4%35.6%31.3%22.3%新增客户中来自集团五大生态圈的互联网用户占比40.4%35.6%31.3%22.3%单位：万亿美元城市汽车3 2121.51.220%10%0%2016201720181Q19未来市场规模25医疗健康当前市场规模183050 金融服务资料来源：公司财报、 资料来源：公司财报、 HYPERLINK / | 24科技优势：集团与银行共享输出未来银行的对手不是传统银行，而是腾讯、阿里、京东这些跨界的互联网巨头。微众银行贷款余额和增速2018年末上市城农商行个人贷款余额（亿）1,2008004000微众银行贷款余额（亿

21、）增速（右轴47730839477308392015201620172018800%600%400%200%0%40003000200010000资料来源：公司财报、 资料来源：公司财报、 平安银行在科技方面有两个先发优势集团每年将收入的1%（100亿科技应用方面，从广度到深度，从规模到质量。201880%，预计2020以上。银行大刀阔斧的第一阶段转型序幕。短短两年时间，平安银行在业务结构上已经有了明显的变化。零售各项指标在股份行中排位上升，部分已进入第一梯队。平安银行零售收入、利润和贷款占比平安银行零售各项贷款在贷款总额的比例80%60%20162017201868% 69%53%58%50

22、%44%41%37%31%80%68% 69%53%58%50%44%41%37%31%信 用 卡 汽车贷款个人经营贷款（18年前）/新一贷（18年后）40%40%20%20%0%零售业务收入占比零售业务利润占比零售贷款规模占资料来源：公司财报、 0%资料来源：公司财报、 Allin零售，从LUM入手，抓“三大尖兵”：信用卡、新一贷、汽融信用卡：零售尖兵的排头兵平安银行信用卡发卡已经进入行业第一梯队。信用卡在零售的结构中将会越来越大。平安银行信用卡发卡2017年开始明显提速平安银行信用卡交易金额和增速600050003000200010000信用卡流通卡量（万张）新增发卡量（万张，右轴）2,0

23、001,6001,20080040002012201320142015201620172018资料来源：公司财报、 300002500020000150001000050000信用卡交易金额（亿）增速（右轴）2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 1Q19资料来源：公司财报、 150%100%50%0%信用卡交易额（亿）增速（右轴）40000信用卡交易额（亿）增速（右轴）40000350003000025000200001500010000500010%00%资料来源：公司财报、长城证券研究所平安银行信用卡贷款金额及占比 HYPERLINK / | 3002502

24、00150100500 HYPERLINK / | 300250200150100500银行卡手续费收入（亿占手续费收入（右轴） 占营业收入（右轴）80%60%40%20%0%2011 2012 2013 2014 2015 201620172018招行兴业资料来源：公司财报、 （续）应对经济下行信用卡客群有保有压，同时做到通过率提升和风险下降。信用卡市场空间很大，只要风险指标控制住，从银行到集团都要不受限制发展信用卡。6000500040003000200010000平安银行银行卡收入费收入及占比信用卡贷款余额（亿）占零售贷款（右轴）占贷款总额（右轴）50%40%30%20%10%20111

25、Q1220111Q122Q123Q1220121Q132Q133Q1320131Q142Q143Q1420141Q152Q153Q1520151Q162Q163Q1620161Q172Q173Q1720171Q182Q183Q1820181Q19资料来源：公司财报、 上市银行信用卡贷款不良率4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%农行中行建行招行兴业浦发平安20131H1420141H1520151H1620161H1720171H182018资料来源：公司财报、 HYPERLINK / | 28新一贷：同业唯一不可复制新。贷款余额150016%-18%3%。平

26、安银行新一贷余额及占比平安银行新一贷不良率2,0001,5001,0005000新一贷余额（亿）占零售贷款（右轴）占贷款总额（右轴）3Q1720171Q182Q183Q182018占贷款总额（右轴）20%15%10%5%0%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%新一贷不良率3Q1720171Q182Q183Q1820181Q19资料来源：公司财报、 资料来源：公司财报、 汽融：市场占有率最高汽融贷款余额1700亿、利率11%-12%，平安银行的汽融目前占市场20%，是同业汽融的第一名。平安银行汽融余额及占比平安银行汽融不良率20001800160014001200100080

27、06004002000汽融贷款余额（亿）占零售贷款（右轴占贷款总额（右轴）20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%1.6%1.4%1.2%1.6%1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%资料来源：公司财报、 资料来源：公司财报、 对公断臂求生，聚焦重点坚定压缩对公表内外授信规模。平安银行公司贷款余额和占比平安银行员工人数1000095009000850080007500700038.9%62.3%38.9%公司贷款余额（亿）占贷款总额（右轴70%60%50%40%30%20%10%0%35000300002500020000150001000050000

28、2016 1Q17 2Q17 3Q17 2017 1Q18 2Q18 3Q18 2018 1Q1920151H1620161H1720171H182018资料来源：公司财报、 资料来源：公司财报、 2016-2018年平安银行制造业、商业、采掘业贷款大幅压缩10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000020162018资料来源：公司财报、 农牧业、渔业能源业亿交通运输、邮电亿采掘业建筑业商 业 其 他 制造业社服、科技、文卫房地产业 HYPERLINK / | 31刮骨疗毒，不良大力核销把控增量资产不出问题，存量资产加快处置。已核销资产

29、抓紧清收，核销资产收回可增加拨备、减少当期拨备计提。平安银行每年不良贷款核销金额股份制银行2016-2018年累计核销金额5004003002000不良贷款核销（亿）20112012201320142015201620172018资料来源：公司财报、 20001500100002016-2018年累计核销（亿） 占2016年初贷款比例（右轴）浦发 平安 中信 民生 兴业 招行 光大 华夏资料来源：公司财报、 10%8%6%4%2%0%平安银行不良贷款偏离度平安银行收回以前年度核销不良贷款金额300%250%200%150%100%50%0%不良贷款偏离度96%100806040200收回以前年

30、度核销（亿）2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018资料来源：公司财报、 资料来源：公司财报、 HYPERLINK / | 32零售转型深化，从LUM向AUM财富管理：整合平安信托，发力私人银行代发工资：挖掘中小企业潜力。收单：站队银联，寻求突破平安银行零售客户AUM平安银行私财客户数20000150001000050000零售客户AUM（亿）同比增速（右轴）50%40%30%20%10%0%私财客户（万）7060504030201020151Q1620151Q161H163Q1620161Q171H173Q1720171Q181H183Q1820181Q

31、19同比增速（右轴）40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：公司财报、 资料来源：公司财报、 平安银行私行客户数平安信托活跃高净值客户数和信托规模活跃高净值客户（万）信托资产规模（亿,右轴）4.03.53.02.52.01.51.00.50.0私行达标客户（万）同比增速（右轴50%40%30%20%10%0%87654321020122013201420152016201720188,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000资料来源：公司财报、 资料来源：公司财报、 对公再出发，做精做轻对公资产方面，做精和做轻，核心任务是做精。对公存款

32、方面，不能依赖放贷款拉存款，而是到政府要存款，把交易银行做实。平安银行对公和风险系数平安银行表内贷款撬动的融资规模120001000080006000400020000对公RWA（亿）对公风险系数（右轴）201620172018100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%双轻倍数5432101H171H18资料来源：公司财报、 资料来源：公司财报、 业绩进入向上拐点仅靠信贷成本一项，拨备从非常规回归正常水平，就能够实现ROE的高弹性恢复。ROE回升不会一蹴而就，而是结合拨备程度逐渐释放，但方向是确定的。平安银行的利润增速、ROE拐点在1Q19进一步明确，坚定投资者持有信心

33、。平安银行净利润增速拐点已经出现平安银行1Q19ROE近三年来首次回升营收同比拨备前利润同比净利润同比0%-10%资料来源：公司财报、 20%1Q162Q163Q16 2016 1Q172Q173Q17 2017 1Q182Q183Q18 2018 1Q1915%1Q162Q163Q16 2016 1Q172Q173Q17 2017 1Q182Q183Q18 2018 1Q1910%5%0%20162017201820191Q1H3Q2H3.0%2018年股份行净息差对比资料来源：公司财报、 过去三年股份行信贷成本对比2016201720182.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%招

34、行 平 安 华 夏 中 信 兴 业 浦 发 光 大 民 生资料来源：公司财报、 4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%平安浦发民生招行光大兴业中信华夏资料来源：公司财报、 改变获客增长曲线传统模式下，银行业务发展都是线性，单个银行的增长不可能脱离行业曲线； 在金融科技加持下，获客可以从线性变成非线性增长。线上：APP带来用户到客户的转化。OMO线上线下新零售模式更准确地识别风险传统模式下，银行只能获取客户主动提交的基本信息，跳出这个层面银行就束手无策。大数据的到来，以前视为高风险的业务，结合大数据精准识别风险以后，也能成为低风险业务。2018Apollo。口袋

35、银行2018年APP月活股份制银行排名第二资料来源：公司财报、 平安银行全零售统一客户级审批平台Apollo资料来源：公司财报、 招商银行-招商银行-零售银行是怎样炼成的最好的安全边际，不是估值也不是股息收益率，而是公司本身。 时能够再度拉大优势，这是我们持续推荐招行最根本的原因。 招行始终引领零售变革零售1.0：一卡通代替存折零售2.0：财富管理替代存款为中心零售3.0：APP经营替代卡片经营 招行超额ROE重新扩大负债端：成本优势一直保持，利率市场化后进一步拉大资产端：改善并不全靠提高风险偏好，成本下降是关键业绩延续性稳定18年完美收官19年有望延续 借记卡：1995年推出“一卡通”，率先

36、消灭存折。招行一卡通1996-2002年发卡增速始终高于行业平均，市占率最高接近5%；2006行一卡通基数的增加，发卡增速自然的趋于放缓，市占率也逐步回落到2%左右。现在：招行网点“全面无卡化”，主动消灭银行卡。1H18年末银行借记卡总量65亿张，人均持卡超过4客户接触的渠道也不仅仅是银行卡了，招行已经率先实现了网点“全面无卡化”。0招行一卡通市场份额招行一卡通累计发卡量（万张） 120,000100,00001H18各行借记卡发卡量99,00094,70080,60048,30013,71712,4566,633 99,00094,70080,60048,30013,71712,4566,6

37、33 6,2984,9413,550建行 农行 工行 中行 交行 招行 浦发 光大 兴业 华夏资料来源：WIND、公司财报资料来源：公司财报信用卡：从先发优势被追赶，再到重新巩固。2002年12月，招行启动信用卡业务，市占率最高接近12%；2008年全球金融危机后，招行调整营销策略，从求量到求质；2015 年后，招行大力拓展线上渠道获客，市占率又重新回到12%。招行信用卡新增发卡量（万张）199210341114 112186093662517222234招行信用卡新增发卡量（万张）199210341114 1121860936625172222346583474044845236370招行信

38、用卡年度新增发卡量招行信用卡市占率招行信用卡流通卡量市占率招行信用卡贷款余额市占率11.9%9.3%8.8%11.7%9.8% 10.6%7.6%6.6% 6.6% 6.6% 7.0%3.3% 招行信用卡流通卡量市占率招行信用卡贷款余额市占率11.9%9.3%8.8%11.7%9.8% 10.6%7.6%6.6% 6.6% 6.6% 7.0%3.3% 3.0% 2.7% 2.8% 3.1% 3.4% 3.9%4.4% 4.5%3.9% 3.7%2003200420052003200420052006200720082009201020112012201320142015201620171H18

39、各行信用卡统计数据资料来源：公司财报、WIND信用卡累计发卡量信用卡消费金额信用卡贷款余额信用卡卡均消费额信用卡卡均贷款信用卡累计发卡量信用卡消费金额信用卡贷款余额信用卡卡均消费额信用卡卡均贷款（万张）（亿元）（亿元）（元）（元）工行15,60014,1005,8399,0383,743建行11,54214,5006,31312,5635,470招行11,44418,1925,12215,8974,476中行10,372-3,883-3,744农行9,3338,4223,4509,0243,697交行6,88314,6604,97921,2987,234中信5,8209,6163,27116,

40、5215,620光大5,13110,6473,50320,7516,827浦发4,6798,2764,11217,6888,788平安4,57712,0723,85726,3768,428民生4,37010,2433,49623,4418,001兴业3,6646,9122,26418,8666,179华夏-1,428-金葵花：开创高净值客户服务先河。2002年，招行推出“金葵花理财”，针对“一小撮”中高端客户（拥有金融资产超过50万）提供个性化的综合理财服务，在中国银行业首开客户层服务大幕。招行金葵客户、存及金葵花及以上客户数（万户）62%55%36% 37%37%39% 39%41%42%

41、42% 42% 43%32% 33%82%79%75%73%70%69%67% 67%金葵花及以上客户数（万户）62%55%36% 37%37%39% 39%41%42% 42% 42% 43%32% 33%82%79%75%73%70%69%67% 67%82%82%金葵花及以上客户AUM/零售客户AUM（右轴）金葵花及以上客户存款/零售客户存款（右轴）50%00%2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 1H18资料来源：公司财报理财：做大AUM促进活期资金沉淀。截至1H18，招行非

42、保本理财产品规模1.99万亿，仅次工行。客户购买理财会增加活期存款占比，理财的基数做大以后，客户之间的资金转移会带来活期资金沉淀。各行理产品额单位：亿2012201320142015201620171H18工行10,50013,40019,82526,20027,02930,12133,708招行3,7016,9819,08118,20723,80021,90019,902建行8,82411,54411,46716,17621,25120,85319,486农行4,7009,00011,57515,77316,31217,60818,465交行4,13811,53014,60016,60016

43、,000兴业4,2005,0068,35114,38613,83116,50016,171中行6,9279,7768,46911,07115,12115,15915,991浦发2,4003,9786,45110,15616,00316,19614,384民生3,1453,3164,77210,58514,27811,53513,851中信2,3803,8785,8309,54411,35211,91712,919光大3,7535,0238,54612,20013,60011,1009,735平安1,5001,9733,2317,4189,2648,4808,879华夏 2,4283,7364,

44、6727,4557,670 私人银行：AUM遥遥领先。2007年，招行私人银行业务启动。截至1H18，招行私银行AUM 突破2万亿，高出第二名近6000亿；户均资产规模2834万，是行业平均水平的2倍左右；私行客户AUM占零售客户AUM超过30%。各行私人银行统计数据开业时间私行客户数量（人）客户资产规模（亿）户均资产规模（万）私行准入门槛招行2007年8月71,77620,3402,8341000万人民币工行2008年3月83,90014,6001,740800万人民币农行2010年9月102,00010,7091,050800万人民币中行2007年3月95,40010,0001,04880

45、0万人民币建行2008年7月67,6709,4021,3891000万人民币中信2007年8月30,6744,3851,429600万人民币交行2008年3月30,0004,0731,358200万美元浦发2012年1月20,0003,7001,850800万人民币兴业2011年4月25,4113,4221,347600万人民币民生2008年10月18,3503,3231,811800万人民币光大2011年12月31,7873,073967600万人民币平安资料来2013年11月源：公司财报14,4832,5001,726600万人民币招行私人银行AUM招行私人银行AUM（亿）25,000私行

46、客户AUM/零售客户AUM（右轴）35% 80,000招行私银户均AUM招行私人银行客户数（户）户均资产规模（万，右轴）3,000招行私人银行客户数（户）户均资产规模（万，右轴）20,00015,00010,000013%18% 18%20% 22%25%20%15%10%5%0%02,5002,0001,5001,0005000资料来源：公司财报资料来源：公司财报资料来源：公司财报 HYPERLINK / | 42聚焦移动优先策略。集中力量打造“招行银行”和“掌上生活”两大App，依托App流量经营实现零售业务的非线性增长。招行两大APP月活排名继续提升。招行两大APP在18年10底月活突破

47、7000万，在 金融理财APP中双双进入前十，掌上生活和招商银行在银行APP中月活排名分别在第四和第六，较2017年末均提升一位，借记卡和信用卡线上获客占到新用户的14%和60%。月活设备数（万台）7,6474,691 4,2743,388 2,940 月活设备数（万台）7,6474,691 4,2743,388 2,940 2,699 2,5672,371 2,219 1,8800银行类APP月活数招行两大APP在银行APP中月活排名掌上生活招商银行9掌上生活招商银行876543资料来源：艾瑞咨询资料来源：艾瑞咨询 HYPERLINK / | 43ROE重新扩大。20072008200920

48、10200720082009201020112012201320142015201620173Q18招行24.8%27.4%21.2%21.8%24.2%24.8%23.1%19.3%17.1%16.3%16.5%19.1%工行16.2%19.4%20.1%22.8%23.4%23.0%21.9%20.0%17.1%15.2%14.4%15.1%农行22.5%20.5%20.7%20.9%19.6%16.8%15.1%14.6%15.9%中行13.9%14.3%16.5%18.9%18.3%18.1%18.0%17.3%14.5%12.6%12.2%13.7%建行19.5%20.7%20.9%

49、22.6%22.5%22.0%21.2%19.7%17.3%15.4%14.8%16.1%交行17.2%20.9%19.3%20.1%20.5%18.4%15.5%14.9%13.5%12.2%11.4%11.7%民生18.2%15.2%20.2%18.3%24.0%25.2%23.2%20.4%17.0%15.1%14.0%14.9%兴业25.3%26.1%24.5%24.6%24.7%26.7%22.4%21.2%18.9%17.3%15.4%16.0%浦发20.1%36.7%25.9%23.3%20.1%21.0%21.5%21.0%18.8%16.4%14.5%14.0%中信12.7%

50、14.8%12.7%19.2%21.1%16.7%18.5%16.8%14.6%12.6%11.7%12.7%光大21.0%20.4%22.5%21.5%17.4%15.5%13.8%12.8%12.7%华夏17.1%18.2%13.0%18.3%17.4%18.5%19.3%19.3%17.2%15.8%13.5%11.8%平安33.4%4.3%26.6%23.2%20.3%16.8%16.6%16.4%14.9%13.2%11.6%12.6%行业16.7%19.5%18.0%19.2%20.4%19.9%19.2%17.6%15.0%13.4%12.6%13.7%超额率48%41%18%1

51、3%18%25%21%10%14%22%32%39%资料来源：公司财报招行零售业务ROA，远高于批发业务（对公业务同业业务），的零售业务。零售金融业务税前ROA 公司金融业务税前零售金融业务税前ROA 公司金融业务税前ROA批发金融业务税前ROA4%3%2%1%0%资料来源：公司财报招行零售业务税前ROA高于其他银行招行民生中信光大平安2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 1H184%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 1H183%2%1%0%-1%资料来源：公司财报

52、HYPERLINK / | 44负债端，招行的早期优势来自于存款成本，并且在利率市场化之后进一步拉大。截至1H18，招行存款成本1.43%，仅略高于建行、农行；活期存款占比超过60%，是上市银行最高。虽然现在其他银行也在纷纷向零售转型，但基本都是从资产端着手，而负债端是零售转型中最为困难的一部分。招行低存款成本优势扩大200720082009201020112012201320142015201620171H18招行1.68%2.03%1.39%1.24%1.64%1.91%1.88%2.10%1.80%1.27%1.27%1.43%工行1.77%2.17%1.60%1.35%1.66%1.9

53、9%1.98%2.04%1.91%1.53%1.42%1.43%农行1.57%1.98%1.49%1.25%1.53%1.84%1.74%1.85%1.81%1.47%1.34%1.35%中行2.04%2.16%1.44%1.28%1.71%2.05%1.87%2.02%1.94%1.60%1.52%1.61%建行1.57%2.03%1.51%1.28%1.61%1.98%1.89%1.92%1.84%1.45%1.33%1.34%交行1.75%2.29%1.57%1.42%1.86%2.19%2.14%2.35%2.24%1.86%1.86%2.26%民生2.19%2.60%1.66%1.5

54、3%2.08%2.37%2.30%2.39%2.27%1.78%1.76%1.96%兴业1.80%2.32%1.56%1.46%1.93%2.27%2.19%2.43%2.33%1.70%1.89%2.08%浦发1.64%2.11%1.61%1.43%1.89%2.07%2.24%2.43%2.25%1.61%1.59%1.84%中信1.98%2.33%1.50%1.33%1.84%2.25%2.20%2.43%2.16%1.68%1.59%1.80%光大1.97%2.35%1.75%1.56%2.10%2.47%2.51%2.73%2.54%1.98%1.93%2.10%华夏1.97%2.5

55、0%1.57%1.38%1.93%2.36%2.18%2.30%2.30%1.69%1.51%1.66%平安1.93%2.59%1.69%1.53%2.19%2.54%2.39%2.65%2.57%1.91%1.98%2.35%vs大行-6bp-10bp-13bp-8bp-3bp-10bp-4bp6bp-15bp-31bp-22bp-17bpvs股份-25bp-37bp-23bp-22bp-35bp-42bp-41bp-38bp-55bp-49bp-48bp-54bp资料来源：公司财报资产端，果断向零售倾斜，维持低风险偏好的同时积极改善整体贷款定价。1）信贷投向彻底转向零售，2015年开始每年

56、2/3的新增贷款投向零售；2） 零售部门从资金提供方变为资金吸收方；3）适当提高信用卡贷款占比。 光大华夏 光大华夏平安8%7%招行零售贷款收益率在2014年后开始跑到前列招行民生兴业浦发 中信招行民生兴业浦发 中信 光大 华夏 平安8%6%5%6%4%200720082009201020112012201320142015201620171H184%20112012201320142015201620171H18资料来源：公司财报资料来源：公司财报新增零售贷款占比2015-1H18：平均70%2007-2014新增零售贷款占比2015-1H18：平均70%2007-2014：平均40%招行零

57、售贷款占比提升至一半零售占比对公占比贴现占比2449%35% % % 2449%35% % % % % % % % % % % 40资料来源：公司财报资料来源：公司财报2015年招行的零售贷款首次反超零售存款零售贷款（亿）零售存款（亿）20000招行零售贷款中信用卡贷款占比开始提高信用卡住房按揭贷款小微贷款其他12% 12% 14% 11% 11% 13% 16% 19% 23% 26% 27% 28% 27%80%60%40%20%0资料来源：公司财报0% 资料来源：公司财报为什么选择在2015年前后积极发力零售贷款？现了对批发条线的碾压。1）零售业务成本收入比实现了快速下降；2）况发生逆转

58、。零售金融业务税前ROA 公司金融业务税前ROA批发金融业务税前零售金融业务税前ROA 公司金融业务税前ROA批发金融业务税前ROA4%3%2%1%0%2010年后招行零售业务成本收入比快速下降 零售业务成本收入比 零售业务成本收入比 公司业务成本收入比 批发业务成本收入比资料来源：公司财报资料来源：公司财报对公贷款不良率 零售贷款不良率2013年后行对不良上升著高零售2014年后行批业务备成高于对公贷款不良率 零售贷款不良率2006200720082009201020112012201320142015201620172.0%零售业务单位资产拨备公司业务单位资产拨备零售业务单位资产拨备公司业

59、务单位资产拨备批发业务单位资产拨备1.0%0.5%0.0%资料来源：公司财报资料来源：公司财报 HYPERLINK / | 48判断2019年业绩增速在13%左右我们预计公司2019年依然能够维持13%左右的增长，ROE与2018判断2019年业绩增速在13%左右招行过去两年贷款总额扩张不快，总量上减轻不良暴露压力。2017、2018放的银行，资产质量相对更为承压；相反，2017、2018产质量反而更为受益。 招行过去两年贷款增速较低贷款同比增速对公一般贷款同比增速零售贷款同比增速20173Q1820171H1820171H18招行9.3%8.8%6.2%5.8%15.9%9.9%工行9.0%

60、8.3%9.8%4.6%17.9%16.1%农行10.3%10.6%12.5%6.3%19.7%18.0%中行9.3%8.2%8.3%4.3%15.3%13.1%建行9.8%7.9%8.2%3.5%21.7%15.2%交行8.6%9.9%4.2%5.1%18.9%21.2%民生13.9%10.4%15.8%12.7%22.7%14.9%兴业16.9%19.7%16.6%11.1%21.4%23.0%浦发15.6%11.9%5.0%3.0%28.0%14.7%中信11.1%10.8%0.6%1.8%28.7%14.4%光大13.2%18.1%9.6%4.4%25.2%24.8%华夏14.6%16