银行理财新趋势

1、 HYPERLINK / 请务必阅读最后特别声明与免责条款在 2018 年资管新规和理财新规发布后，银行理财的生态发生了较大的变化，对金 HYPERLINK / 请务必阅读最后特别声明与免责条款融市场的影响也已经有所体现。如今，在新规发布后 1 年多后，理财转型的状况如何， 未来又会有怎样的趋势变化，金融市场又可能会出现怎样的变化等问题受到较多人的关注。针对这些问题，我们做了相关的梳理和分析，分为三部分。第一部分简述银行理财的发展史，第二部分严监管以来银行理财的发展趋势和产品特征，第三部分总结银行理财在新趋势下对资本市场和实体经济的影响。一、银行理财发展史2004 年，学习的是外资行的结构性存

2、款，投资的资产主要是债券和少量股票，另外挂钩一点衍生品。第一款内资银行理财产品“阳光理B 计划”便主要投资国债。但由于当时居民收入水平还偏低、对衍生品等复杂的金融产品了解较少，股票市场一度也出现较大的跌幅，理财收益没有保障，因此在发展之初规模扩张较慢。直到 2008 年，美国金融危机蔓延至全球，为稳定经济，政策出台了一揽子的刺激政府后期控制地产与城投信贷的组合下，高收益且优质的非标开始放量，银行理财扩张才在资产端有了依托。但是“非标”的期限较长，且缺乏流动性，需要负债一直养着，但负债端，理财产品销售的时候期限越长越难销售，再加上“刚性兑付”的要求，银行理财发展实际存在资产负债期限上的矛盾。为此

3、银行有两个办法：一是用银行自营等其他资金暂时垫付；二是不同产品的资金A 并未到期时， B 来兑付。从而形成了“资金池”模式，在房地产和城投蓬勃发展的十多年间，这很快成为了银行理财运营管理的典型模式。这时银行表外理财已经完全偏离“代客理财”的本意，成为不需要缴准、计提风险资本，游离于监管之外的“影子银行”。2013 6 （新增非标资产缺乏2014年后出现了两个新变化。4%15%；二是债券市场出现了大牛市，中小行通过同业理财吸收大行的资金，投向非银进行债券加杠杆套利或是拉久期下沉信用资质，成为了银行理财扩张发展的又一新模式。但这一模式也存在风险，比如资金空转，期限匹配过于严重，对流动性要求较高，

4、一旦流动性出现收紧或资产端出现大规模的信用违约，则理财可能会出现兑付危机，进而出现流动性风险，金融市场大幅波动，甚至牵涉金融机构表内的自营资金。在 2017 年理财规模已经接近 30 亿，俨然成为我国资管行业的巨兽，监管不得不重新审视理财的合规性与潜在的风险，开始全面规范。二、严监管之后的理财新趋势资管新规、理财新规和理财子公司管理办法相继出台，为规范银行理财提供了全方位、框架性的指导意见，从产品类型、投资范围、起投门槛、合格投资者认定等方面都进行了更详细的规定，产品方面主要要求：一是打破刚兑，转为净值化。鼓励银行理财用市值法计量，能用摊余成本法估值的产品必须符合一定的标准，一般要求是封闭式的

5、产品（持有到期，或者没有可靠的公允价值。资管新规的补充文件也给出了过渡期的安排，对于封闭期在半年以上的定期开放式产品，底层资产久期不超过封闭期 1.5 倍的产品，可以使用摊余成本法计量。现金管理类产品可以采用“摊余成本+影子定价”的方式估值。18 4 2018 17 年理财20 而 2019 年上半年的情况，我们利用爬虫软件抓取了理财网的数据（主要是零售产品2019 7 219 1 月底的数据进行了对比分析。图表1： 19 年上半年发行理财的银行数目和理财数目都有所下降封闭式非净值型封闭式净值型开放式非净值型开放式净值型1月底7月底 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读最

6、后特别声明与免责条款资料来源：中国理财网， 从数量上看，无论发行产品的银行还是产品数目都有所下降。2019 年 1 月底有 50650500 7 442 34195 9%3.2%7.5%。从产品期限来看，理财产品期限表现出两头突出的现象。T+0 产品和一年以上的产品数目在增加，期限在一年以内且非 T+0 的产品大部分比例稳定或略有下降。图表2： 19 年上半年银行理财中T+0 产品和一年以上的产品数目在增加产品7天(含)以内7天-1个月(含)1-3个月(含)3-6个月(含)6-12个月(含)1年以上100%0%1月底7月底 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读最后特别声明

7、与免责条款资料来源：中国理财网， 配置资产方面，混合类产品占比最高，占总产品数量的近一半，但今年以来占比略46.8%2.8%4.6%，非标准化债权类的理财产品0.7%0.9%，比例略有上升。图表19 上升拆放同业及买入返售类代客境外投资类非标准化债权类公募基金类股票类股权类混合类货币市场工具类结构性投资类理财直接融资工具类另类投资类同业存单类银行存款类债券类结构性投资类理财直接融资工具类另类投资类同业存单类银行存款类债券类2月底0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%资料来源：中国理财网， 在收益方面，银行理财的收益呈现明显下降的趋势，所有期限类型的产品预期最高收益率

8、（基本上银行更倾向于对照预期最高收益率给予客户兑付）都在下降，从下降幅度来看也呈现出两头突出的现象。1 个月到 1 年之内的产品收益下降幅度最大，收益下降幅度较小的是 T+0、一个月以下和一年期以上的产品。图表4： 19 年上半年银行理财的收益呈现明显下降的趋势2019/1/24（%）2019/7/24（%）下降幅度（%，右轴）605-0.054-0.1-0.153-0.22-0.251-0.30-0.35资料来源：中国理财网， 从风险等级上来看，产品的风险等级有所上升，与 18 年情况有所不同，一级（低） 风险的产品占比下降了 4%，其余二级-五级的产品比例均有所上升，上升最多的是二级（中低

9、）2.6%和四级（中高）1%。图表5： 19 年上半年银行理财风险等级有所上升一级低)二级中低)三级中)四级中高)五级高)1月底7月底 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读最后特别声明与免责条款资料来源：中国理财网， （期限匹配）是银行主推的类型，也是符合资管新规要求的整改方向，但是具体还需要分情况来看，按照发行方来看，理财的发行方有理财子公司和银行内部的资管部门，下面我们分别进行介绍。（一）银行理财子公司理财子公司的筹备在稳步推进，目前正式开业的有四家，其中有三家已经有产品发行上市。相比非理财子公司理财，子公司发行的产品门槛低1 万元、渠道广，具有不小的优势。从产品情况

10、来看，银行理财子公司在过渡期内的策略是：短期做相对容易扩规模的“类货基”产品，通过银行自身和互联网代销的渠道快速扩张，抢占原来货基的市场。但是“类货基”产品并不需要太强的投研能力，并且同质 HYPERLINK / 请务必阅读最后特别声明与免责条款 HYPERLINK / 请务必阅读最后特别声明与免责条款中长期各行有不同的战略布局，从产品来看目前有一定的共性：一是，投资范围上，固定收益为主，权益为辅，权益主要投资二级市场上的股票、基金和一级市场上的打新。虽然银行理财子公司可以直接投资股票，但是股票的交易、投研、风控等一系列体系是之前的银行系统没有的，如果银行直接投资股票还需要重新建设系统设备、招

11、聘人才能，需要的工程比较大。同时由于银行理财子的薪酬机制竞争力有限，将大部分资金直接投资于股票成本高、风险大、收益没有保障，不太符合理财产品的市场定位。所以在上市公司权益投资中大部分银行理财子会选择与基金、证券公司等合作，发挥各自的优势，但因为更多是委外，银行自主权较少，对于要更多培养自身投研能力的大行理财子来说，二级市场权益投资不会是主流，所以当前市场上还没有纯粹的二级市场权益类理财产品，二级市场权益投资一般作为固定收益类和混合类产品中拉高收益的部分，比例不高，市场上大部分的固收增强型、FOF 混合型产品都是这类。图表6： 银行理财子公司产品的资产配置是固收为主，权益为辅产品名称产品类型投资

12、范围业绩比较基准运作方式期限工银理财“鑫得利”恒鑫固定收益类 651 天封闭净值型理财产品纯固定收益类合监管要求债券类资产 100%4.5%，超额部分 20%归客户封闭净值型651 天工银理财“全鑫权益”两权其美1118 天封闭净值型理财产品固定收益+权益类固定收益类 1%-79%； 权益类0400%20%5%封闭净值型1118 天工银理财“全鑫权益”两权其美科技创新优选 560 天封闭净值型理财产品固定收益+权益+ 衍生品固定收益类 0%-79%； 权益类0%-35%； 商品及金融衍生品类0%-20%（择优参与科创板打新）4.6%，超过部分 80%归客户封闭净值型560 天工银理财“全鑫权益

13、”量化股债轮动策略指数挂钩型理财产品固定收益+权益+商品及金融衍生品固定收益类 0%-60%； 权益类0%-40%； 商品及金融衍生品类0%-40%40%*工银量化股债轮动策+60%* 央行一年期定期存款利率，超额 80%归客户定期开放净值型无 固 定期限“乾元”建信理财粤港澳大湾区指数灵活配置理财产品固定收益+权益+ 商品及衍生品+其他固定收益类 0%-80%； 权益类0%-80% ； 商 品 及 衍 生 品 类0%-80%；其他资产 0%-80%中债-国债总财富（总值） 指数收益率*90%+ 沪深300 指数收益率*10%定期开放净值型无 固 定期限建信理财“乾元-睿鑫”科技创新封闭式净值

14、型人民币理财产品固定收益+权益+ 商品及金融衍生品固 定 收 益 80%-100定5.8%-8.5%，超过 5.8%的部分收取浮动管理费封闭式净值型1084 天交银理财稳享一年定开 1 号净值型理财产品固定收益+非标4.2%，超额的 20%作为浮动管理费定期开放净值型无 固 定 期限资料来源：各产品说明书， 二是，收益优于流动性，运作方式多为封闭式净值型和（定期）开放式净值型，且期限较长，业绩比较基准较高。封闭式净值型和定期开放式净值型产品是理财产品净值化过程中的重要过渡，他们的特点是在不用保持很高流动性的基础上保证较高的收益， 比较符合大部分银行较为保守的客户群的需求，同时对银行来说也降低操

15、作难度，不用 HYPERLINK / 请务必阅读最后特别声明与免责条款 HYPERLINK / 请务必阅读最后特别声明与免责条款三是，在估值方面，能市值法的优先市值法，不能市值法的采用摊余成本法。具体估值方面，根据投资对象的不同有所区别：货币市场工具类中的银行存款本金（比如最新的理财四是，业绩比较基准突破变相的预期收益率，设置更加科学。在银行理财子公司发布的产品中，我们发现业绩比较基准的形式更多样化，主要分为三种：第一种是比较明确的类似预期收益率的数字，这是在打破刚兑，不设预期收益率的政策意向下最早出现的一种过渡工具，与预期收益率最大的区别是银行一般都申明业绩基准只能作为参考，不能作为收益承诺

16、，一般是作为计算管理人浮动管理费的标准。第二种不是一个数字而是一个范围，比如某行理财产品的业绩比较基准是5.8%-8.5%，这种情况下银行收取浮动管理费的标准一般是业绩比较基准的下限，比如5.8%第三种是挂钩指数的业绩比较基准。两家银行理财子公司都发布了以指数为重要组成部分的业绩基准，并且这两款产品对应的运行方式都是定期开放式净值型。一般封闭性产品采取持有至到期策略是可以在募集期就大概估算出产品收益，给出一个比较确定的业绩基准，但是对于开放式产品，如果根据其投资的金融资产所对应的指数制定业绩基准则更符合净值化的要求。其中某行自行研发了“量化股债轮动策略指数”将债券到期收益率和股票股息率作比较，

17、利用股债之间的天然负相关性进行资产配置，获得长期回报。某行采用市场上多数债券型基金的业绩基准中债-（总值另外部分私募类产品的投资更加丰富，除了上市公司权益还包括非上市公司权益以及受益权等，但是这些资产需要等公司上市或者被收购后实现退出，需要的期限较长， 同时收益也相应较高。（二）中小行的资管部门无论当前阶段是否成立理财子公司，在资管新规下各银行都在积极寻求转型，对于大部分不能成立子公司的银行来说，资管部门的产品虽然相对大行来说起售门槛高、渠道少，但是部分中小行在当地下沉较好，有良好的群众基础，销售能力强，仍然有较强的竞争力。结合前文，我们还是主要从零售（一般个人客户）产品进行分析，剔除获批成立

18、理33 33 年上半年大行产品的数量在上升，33 家获批成立理财子公司的7 69%65%。图表7： 19 年上半年大行产品占比从 31%上升到 35%1 月底7 月底大行1584912054中小行3465122141总计5050034195资料来源：中国理财网， 图表8： 19 年上半年大行产品的数量在上升，中小行在下降大行中小行100%0%1月底7月底 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读最后特别声明与免责条款资料来源：中国理财网， 从运行模式上来看，中小行对封闭式非净值产品的依赖度更高，并且整改的力度也稍弱，但是无论是大行还是中小行，封闭式/开放式净值型产品都在明显上

19、升，封闭式非净值型产品都在明显下降。图表9： 大行封闭式/开放式净值型产品比例在上升图表10： 中小行对封闭式非净值产品的依赖度更高封闭式非净值型 封闭式净值型开放式非净值型 开放式净值型封闭式非净值型 封闭式净值型开放式非净值型 开放式净值型60%60%1月底7月底1月底7月底资料来源：中国理财网， 和一年期以上产品变多是小行 90 天以内的封闭式产品数量确实在明显下降，大行的整改力度比大行更大。图表大行发行 和一年期以上产品的比例变大图表中小行发行 和一年期以上产品比例也变大产品7天(含)以内7天-1个月(含) 1-3个月(含)3-6个月(含)6-12个月(含)1年以上产品7天(含)以内7

20、天-1个月(含) 1-3个月(含)3-6个月(含)6-12个月(含)1年以上100%0%1月底7月底100%0%1月底7月底资料来源：中国理财网， 图表大行90 天以内封闭式产品变少图表中小行 天以内封闭式产品整改力度更大90天以内封闭式产品90天以内开放式产品90天以内封闭式产品90天以内开放式产品20001800160014001200100001月底7月底35003000250020001500100001月底7月底 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读最后特别声明与免责条款资料来源：中国理财网， 从资产配置方面来看，中小行的代客境外投资类产品明显增多，拆放同业及买

21、入返 HYPERLINK / 请务必阅读最后特别声明与免责条款货币市场工具类等都略有下降 HYPERLINK / 请务必阅读最后特别声明与免责条款代客境外投资类产品的比例上升主要是因为在产品的数量缩减的趋势下，之前外资银行发行了许多长期限的代客境外投资类产品仍在存续，看起来所占份额有所上升，其年以来内资银行发行代客境外投资类理财产品的银行主要是中国银行。图表15： 19 年上半年中小行的代客境外投资类产品明显增多拆放同业及买入返售类代客境外投资类非标准化债权类公募基金类股票类股权类混合类货币市场工具类结构性投资类理财直接融资工具类另类投资类同业存单类银行存款类债券类7月底银行存款类债券类1月底

22、10%20%30%40%50%60%70%80%90%资料来源：中国理财网， 图表16： 中资行发行的代客境外理财类产品主要投资货币市场、股票市场产品名称业绩比较基准资产配置运行模式期限中银稳健增长25%恒生股票指数+25%摩根斯坦利中国股票指数+50%巴克莱美元综合债券指数（1-10 年，A 级以上）开放式股票基金 0-75%；债券型资产0-95%；汇率敞口限额 5%；人民币现金 1-10%；美元存款 0-20%开放式不 固定中银汇 增-计划（美元）2.9%现金 类资产 0-95%封闭式372天资料来源：各产品年报， 近半年的收益有明显下降，但是中小行发行的 产品收益有所上升，由此可以看出T

23、+0 应该是过去半年中小行比较重点的业务。图表17： 19 年上半年银行理财的收益有明显下降大行1月底大行7月底中小行1月底中小行7月底大行下降幅度（7月-1月）中小行下降幅度（7月-1月）60.250.1403-0.12-0.21-0.30产品7天(含)以内 7天-1个月(含) 1-3个月(含)3-6个月(含) 6-12个月(含)1年以上-0.4资料来源：中国理财网， （中等） 以上风险产品的比例都有所上升，而大行更倾向于二级（中低）风险的产品。图表18： 19 年上半年大行倾向于二级（中低）风险产品 图表19： 19 年上半年中小行产品的风险偏好在提高一级(低)二级(中低)三级(中)四级(中高)五级(高)一级(低)二级(中低)三级(中)四级(中高)五级(高)100%0%大行1月底大行7月底100%0%中小行1月底中小行7月底 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读最后特别声明与免责条款资料来源：中国理财网， 最后，总结大行和中小行理财的趋势，我们能得到以下结论：12T+0 T+0 产品的收益率。随着央行稳健中性的货币政策，货币市场的流动性相对充足，货币市场中资金的价格不高，由此现金管理类产品的收益呈现下降的趋势，在这种情况下，为了在逆