医药行业海外医药团队下半年投资策略：分化与成长

1、 HYPERLINK / 2目录医药行业正在发生什么？ HYPERLINK / 2目录是什么导致行业发生了变化？行业变革下该如何顺势而为？投资标的简介医药行业正在发生什么：业绩端集中度提升港股医药上市公司营业收入增速快于行业平均水平港股制药公司营业收入和利润占比逐年提升头部企业和细分领域领先企业业绩表现优于行业平均水平图2：2015-2019H1港股恒生药品公司（剔除医药流通）营业收入和营业利润Top10占比图1：2014-2019H1国内医药制造业和港股医药公司（剔除医药流通）营业收入增速图3：2016-2018年部分港股医药公司营业收入和营业利润复合年增长率 HYPERLINK / HYP

2、ERLINK / HYPERLINK / 医药行业正在发生什么：产品端集中度提升存量：几家大药企的一致性评价品种数量占据半壁江山增量：（1）头部药企在新申报药品数量上更具优势；大药企研发费用和研发费用率均远高于其他企业， 为产品线持续扩展奠定基础图4：港股上市公司已通过及在审评一致性评价品种分布（截至2019年9月13日）图5：2018年国内药企化药新申报品种数量排行榜（3个以上）资料来源：CDE，兴业证券经济与金融研究院图6：2018年港股部分制药企业研发费用 HYPERLINK / Insight HYPERLINK / Insight HYPERLINK / 资料来源：Wind，兴业证券

3、经济与金融研究院4医药行业正在发生什么：投资端集中度提升意给予估值溢价年以来，北水更青睐港股医药龙头白马及细分年以来，港股医药龙头白马及细分赛道特色优图8：部分港股上市公司2019年市盈率水平（截至2019年9月13日）图7：2019年以来港股医药公司北水净流入Top10（截至2019年9月13日）图9：2019年以来股价涨幅10%以上港股医药公司成交额Top10（截至2019年9月13日） HYPERLINK / 资料来源：Wind HYPERLINK / 资料来源：Wind，兴业证券经济 HYPERLINK / 北水净流入=2019年以 HYPERLINK / 来港股通持股比例变化2019

4、年9月13日市值 HYPERLINK / 6目录医药行业正在发生什么？ HYPERLINK / 6目录是什么导致行业发生了变化？行业变革下该如何顺势而为？投资标的简介是什么导致行业发生了变化：医保资金趋紧，腾笼换鸟势在必行老年人口比例持续提升，医疗刚性支出快速增长医保资金运行紧张，满足医疗需求的基础上提高资金利用率是必然选择是什么导致行业发生了变化：医保资金趋紧，腾笼换鸟势在必行老年人口比例持续提升，医疗刚性支出快速增长医保资金腾笼换鸟成为医改政策的主旋律图10：1990-2018年我国65岁以上人口比例图11：2008-2017年我国医疗保险资金累计结存 HYPERLINK / 资料来源：中

5、国统计年鉴，人力资 HYPERLINK / HYPERLINK / 资料来源：中国统计年鉴，人力资 HYPERLINK / 腾笼换鸟第一招：限制辅助用药2019年腾笼换鸟第一招：限制辅助用药2019年7月，第一批国家重点监控合理用药药品目录（化药及生物制品）图12：第一批国家重点监控目录药品纳入地方医保的省份数量 HYPERLINK / 资料 HYPERLINK / 来源： HYPERLINK / 资料 HYPERLINK / 腾笼换鸟第二招：挤仿制药和专利到期原研药价格“水分”过去：（1）原研药专利到期后价格居高不下：国产仿制药的质量普遍不高，无法对原研药进行替代；仿制药价格偏高：带金销售、

6、渠道商不合理加价等破局：（1）2012年起，仿制药一致性评价；（2）2018年，4+7试点城市带量采购；（3）2019采购模式全国推广；（4）预计2020年及以后，带量采购品种范围扩展图13：一致性评价及带量采购相关政策时间轴 HYPERLINK / HYPERLINK / HYPERLINK / 腾笼换鸟第三招：扶持创新药近年密集出台鼓励创新药研发的政策，多维度支持新药研发，且逐步取得成效，国内创新药大发展时代即将到来腾笼换鸟第三招：扶持创新药近年密集出台鼓励创新药研发的政策，多维度支持新药研发，且逐步取得成效，国内创新药大发展时代图14：近期国内鼓励新药研发政策密集出台 HYPERLINK

7、 / 资料来源：CFDA HYPERLINK / 资料来源：CFDA HYPERLINK / 降价，节约医保资金2019年6月，DRGs付费制度改革稳步推进，将进一步加速市场用药结构调整，减少无效/重复治疗对医保资金的占用图15：医疗耗材部分相关政策腾笼换鸟之后续高值耗材带量采购箭在弦上，推动高值耗材腾笼换鸟之后续高值耗材带量采购箭在弦上，推动高值耗材资料来源：卫健委，国家医保局，兴业证券经济与金融研究院整理 HYPERLINK / HYPERLINK / HYPERLINK / 12目录医药行业正在发生什么？ HYPERLINK / 12目录是什么导致行业发生了变化？行业变革下该如何顺势而为

8、？投资标的简介 HYPERLINK / HYPERLINK / 13行业变革下该如何顺势而为投资逻辑一：政策驱动下制药行业门槛不断提升，拥有全周期管理能力的头部企业有望胜出制药领域的强者恒强行业变革下该如何顺势而为投资逻辑一：政策驱动下制药行业门槛不断提升，拥有全周期管理能力的头部企业有望胜出研发领域卖水人，CRO赛道同样强者恒强投资逻辑二：高景气度细分赛道且高门槛特色标的成长潜力大疫苗辅助生殖骨科植入物核医药战略投融资和资本运作能力战略政府事务、目录准入等工艺精湛、专利群创新药&仿制药：强者恒强创新药&仿制药：强者恒强新的行业形势，对企业的全方位能力要求更高，“一招鲜”很难长久生产原料药制剂

9、一体化生产产品选择人才招聘和梯队建设前端到后端一体化管理推动行（研发实验室研究、临床、注册上市等）产品再开发临床资源对本土市场的深入理解网络覆盖和KOL资源积累销售的作战经验销售商业合作和条款谈判资源整合能力BD HYPERLINK / HYPERLINK / CRO：创新药研发中的“卖水人”，头部企业优势更明显国内CRO：创新药研发中的“卖水人”，头部企业优势更明显国内CRO行业享受“工程师红利”，人工成本较国外低，产能逐步从国外向国内转移精细化分工规模效应人才储备品牌优订单质量议价能力技术积累CRO技术优势交付质量经验积累战略与研发行业发展预判及立项新技术开发与落地投融资并购平台建设 HY

10、PERLINK / HYPERLINK / HYPERLINK / HYPERLINK / 16行业变革下该如何顺势而为投资逻辑一：政策驱动下制药行业门槛不断提升，拥有全周期管理能力的头部企业有望胜出创新药及其产业链行业变革下该如何顺势而为投资逻辑一：政策驱动下制药行业门槛不断提升，拥有全周期管理能力的头部企业有望胜出仿制药投资逻辑二：高景气度细分赛道且高门槛特色标的成长潜力大疫苗辅助生殖骨科植入物核医药好赛道之疫苗：中美差距大，国内市场极具发展潜力中国人口是美国的4.7倍，但疫苗市场规模仅为美国的24%苗企业合计占据90%以上的市场份额图17：中国疫苗市场格局图16：中美人口及疫苗市场规模对

11、比图18：美国疫苗市场格局 HYPERLINK / 资料来源：康希诺2019 HYPERLINK / 资料来源：康希诺2019年中 HYPERLINK / 好赛道之辅助生殖：中国市场正在快速兴起国内辅助生殖渗透率还很低，存在很大上升空间中国辅助生殖市场规模增速全球领先好赛道之辅助生殖：中国市场正在快速兴起国内辅助生殖渗透率还很低，存在很大上升空间图19：2018-2023年中美辅助生殖预期渗透率对比图20：2013-2023年全球辅助生殖市场分布 HYPERLINK / 资料来源：锦欣生殖2019 HYPERLINK / 资料来源：锦欣生殖2019上半年业研究院整理 HYPERLINK / 资

12、料来源：弗若斯特沙利文，兴业证券经济与金融研究院整理18好赛道之骨科植入物：进口替代进行时骨科植入物进口替代仍有巨大的空间控费反而加速进口替代的进程图22：国产和进口植入物市场份额（2016，按手术量）图21：2012-2021年中国骨科植入物手术量图23：髋关节植入物市场（按手术量）图24：膝关节植入物市场（按手术量） HYPERLINK / 资料来源：爱康医疗招股 HYPERLINK / HYPERLINK / 资料来源：爱康医疗招股 HYPERLINK / 好赛道之核医学：中外差距明显，国内市场增量空间巨大核医学成像、较传统CT有明显优势市场增量空间大图26：2015年全球各地区每百万人

13、PET-CT保有量图25：CT、SPECT、PET、SPECT-CT和PET-CT扫描图像对比图27：2009-2017年我国医院核医学影像设备存量情况 HYPERLINK / 资料来源：Journal of HYPERLINK / 资料来源：Journal of HYPERLINK / HYPERLINK / 金融研究院整理资料来源：中华医学会核医学分会，兴业证券经济与金融研究院整理 HYPERLINK / 21目录医药行业正在发生什么？ HYPERLINK / 21目录是什么导致行业发生了变化？行业变革下该如何顺势而为？投资标的简介强者恒强之中国生物制药（1177.HK）：集采影响边际递减

14、，创新领先驱动成长研发管线雄厚，仿制药强者恒强之中国生物制药（1177.HK）：集采影响边际递减，创新领先驱动成长研发管线雄厚，仿制药&创新药均有亮点集采影响边际递减与同类公司相比估值偏低，性价比更有吸引力图28：公司十大研发平台产品布局全面图29：公司进入/处于临床试验阶段在研药物数量 HYPERLINK / 资料来源：中国生物制药2019 HYPERLINK / 资料来源：中国生物制药2019年中 HYPERLINK / 强者恒强之石药集团（1093.HK）：后发未必落后，强综合实力抢速转型强者恒强之石药集团（1093.HK）：后发未必落后，强综合实力抢速转型现有业务经营稳定，受益集采竞标

15、规则变更图30：公司业务发展战略 HYPERLINK / 资料来源：石药集 HYPERLINK / HYPERLINK / 资料来源：石药集 HYPERLINK / 强者恒强之药明生物（2269.HK）：Follow-the-Molecule强者恒强之药明生物（2269.HK）：Follow-the-Molecule战略持续驱动业绩成长在手订单充足，业绩增长有保障产能陆续释放，全球多地布局满足客户不同需求WuXiBody平台技术业内领先图32：“Follow-the-Molecule”战略进展图31：公司不同阶段综合项目数 HYPERLINK / 资料来源：药明生物2019 HYPERLINK

16、 / 资料来源：药明生物2019年中 HYPERLINK / 强者恒强之中国中药（0570.HK）：全产业链中医药巨头强者恒强之中国中药（0570.HK）：全产业链中医药巨头背靠国药与平安，中药配方颗龙头全产业链整合成效有待释放饮片与大健康业务快速扩张，整合协同可期图33：公司在中药产业链布局情况 HYPERLINK / 资料来源：中国中药 HYPERLINK / 资料来源：中国中药2 HYPERLINK / 019年中期业绩简报，兴业证券经济与金融研究院整理强者恒强之石四药集团（2005.HK）：大输液领域的王者强者恒强之石四药集团（2005.HK）：大输液领域的王者大输液市场集中度不断提高

17、输液产品升级，盈利能力提升图34：2011-2015年我国大输液市场前20名企业市场份额图35：2011-2018年我国重点大输液企业大输液销售额占比 HYPERLINK / HYPERLINK / HYPERLINK / 潜在弯道追赶之东阳光药（1558.HK）：一核多星雏形初现核心产品可威持续超高速增长新药研发进展顺利，即将进入收获期：依米他韦与索非布韦联合用药（上市申请）、伏拉瑞韦与依米他 韦联合用药（已启动III期）、重组人胰岛素（上市申请）、精蛋白重组人胰岛素（完成III期病人招募）甘精胰岛素（完成III期病人入组）、门冬胰岛素30注射液（潜在弯道追赶之东阳光药（1558.HK）：一

18、核多星雏形初现核心产品可威持续超高速增长外延并购收获新品种，丰富公司产品线图36：2014-2019H1公司营业收入图37：2014-2019H1公司经调整净利润 HYPERLINK / 资料来源：东阳光药2019 HYPERLINK / 资料来源：东阳光药2019年中期业 HYPERLINK / 景气赛道领先者之康希诺生物-B（6185.HK）：中国创新疫苗研发新锐苗市场成长空间更大疫苗研发技术国内领先化的疫苗具有巨大潜力图38：公司研发管线 HYPERLINK / HYPERLINK / 景气赛道领先者之锦欣生殖（1951.HK）：中美领先的辅助生殖服务提供商不孕不育率上升推动辅助生殖市场

19、持续发展国内辅助生殖市场牌照的稀缺性铸就高行业壁垒距不断扩大图40：国内辅助生殖牌照稀缺图39：不同地区辅助生殖成功率29 HYPERLINK / 资料来源：锦欣生殖29 HYPERLINK / 资料来源：锦欣生殖2019上半年 HYPERLINK / 景气赛道领先者之爱康医疗（1789.HK）：国内骨关节植入物领域的领头羊骨关节植入物进口替代加速国内首款景气赛道领先者之爱康医疗（1789.HK）：国内骨关节植入物领域的领头羊骨关节植入物进口替代加速市场份额稳步提升，业绩持续高增长图41：公司终端市场推广情况 HYPERLINK / 资料来源：爱康医疗 HYPERLINK / 资料来源：爱康医

20、疗201 HYPERLINK / 9年中期业绩简报，兴业证券经济与金融研究院整理景气赛道领先者之春立医疗（1858.HK）：业绩增长加速景气赛道领先者之春立医疗（1858.HK）：业绩增长加速骨关节植入物进口替代加速图42：2014-2019H1公司营业收入图43：2014-2019H1公司营业利润 HYPERLINK / 资料来源：Wind HYPERLINK / 资料来源：Wind HYPERLINK / 景气赛道之领先者中国同辐（1763.HK）：国内核药双寡头格局已定景气赛道之领先者中国同辐（1763.HK）：国内核药双寡头格局已定受益“大型医疗设备配置证下放”，国内核医学迎来成长红利

21、期图44：2014-2018年氟F-18脱氧葡糖注射液市场格局（样本医院）图45：2014-2018年锝标系列注射液市场格局（样本医院） HYPERLINK / 资料来源： HYPERLINK / 资料来源：Wind医药数据库， HYPERLINK / HYPERLINK / HYPERLINK / 33其他仍有非常多值得关注的公司强者恒强龙头公司：翰森制药、药明康德布局特色创新药的公司：华领医药、基石药业其他仍有非常多值得关注的公司强者恒强龙头公司：翰森制药、药明康德细分赛道龙头：华检医疗、医思医疗、希玛眼科、昊海生科 HYPERLINK / HYPERLINK / 34风险提示医保控费力度

22、超预期产品降价幅度超预期风险提示医保控费力度超预期原材料和人力成本上升幅度超预期人民币贬值 HYPERLINK / 信息披露 HYPERLINK / 本公司在知晓的范围内履行信息 HYPERLINK / 信息披露 HYPERLINK / 本公司在知晓的范围内履行信息 HYPERLINK / 披露义务。客户可登录 HYPERLINK 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况/ 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。35免责声明DISCLAIMER分析师声明免责声明DISCLAIMER本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客

23、观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A 股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间中性相对同期相关证券市

24、场代表性指数涨幅在-5%5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级行业评级推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数免责声明DISCLAIMER使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。免责声明DISCLAIMER使用本研究报告的风险提示及法律声明本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使

25、用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。/本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地