医药生物行业2020年度投资策略报告会：创新药黄金时代合同研究组织加速蜕变升级

1、国泰君安证券2020年度投资策略报告会2 / 32投资要点（行业评级：增持）01010203需求周期与产能周期共振，CRO行业进入黄金发展期。2020年中国医药研发生产外包市场规模有望达218亿美元，未来五年行业符合增速有望达到20%以上。受益于全球研发支出稳 步增长、国内创新崛起，行业整体保持较高景气度。龙头公司在人员和产能上均处于扩充周期。产能持续释放叠加需求周期共 振，推动CRO行业进入黄金发展期。国内创新升级爆发，全方位助力国内创新药崛起。持续数年的药监改革正在进入逻辑验证期，企业转型升级刻不容缓，CRO公司将成为其升级的核心助力。而国内医药产业投融 资持续火热，一批自带项目但缺乏全流

2、程研发能力的创业公司更加趋向寻求CRO公司支持。04技术创新、模式升级、生态优化，行业自身迭代蜕变。短期看，受益旺盛需求带动，产业持续繁荣，龙头溢价更为明显。中期看，CRO行业将引领新药研发科技创新，进一步解放人 力和产能的束缚，商业模式不断升级。长期看，作为创新研发的行业端口，依托行业趋势和竞争格局的深入了解，对合作创新 企业进行全方位的辅导，打造以自身平台为中心的创融生态圈。维持行业增持评级。维持药明康德、泰格医药、凯莱英增持评级。其它受益标的：药明生物。目录CONTENTS商业逻辑：解决药企痛点产业现状：行业处爆发期未来趋势：迭代进阶重点公司介绍国泰君安证券2020年度投资策略报告会01

3、商业逻辑：解决药企痛点4/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会有效解决企业研发痛点CRO行业应运发展01大型制药企业创新药投资回报率下降5/ 32数据来源：Deloitte2019 Global life sciences outlook, 国泰君安证券研究医药研发生产外包得益于产业分工进一步细化而来，是行业发展到一定阶段后的必然结果；产业发展的主要推动力是为了适应制药企业缩减成本和提高效率的需求；对大型药企而言，新药投资回报率下降促使研发进一步转向外包。新药研发困局：反摩尔定律不断推高新药研发难度数据来源：Nature Reviews| Drug Discovery2017, 国泰君

4、安证券研究国泰君安证券2020年度投资策略报告会医药行业重要趋势小型制药企业成为医药行业增长主动力01数据来源：Frost & Sullivan，国泰君安证券研究美国FDA新药批准数量6/ 32数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究全球生物技术公司IPO持续火爆国泰君安证券2020年度投资策略报告会中小生物创新型企业更依赖外包服务01数据来源：国泰君安证券研究7/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会医药外包行业可有效解决企业研发痛点01数据来源：国泰君安证券研究8/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会02产业现状：行业处爆发期9/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报

5、告会全球稳步增长，国内市场呈现爆发趋势02全球药物研发生产外包市场规模稳步提升（亿美元）数据来源：Frost & Sullivan，国泰君安证券研究新药研发是一个漫长艰难的过程数据来源：药明康德港股招股说明书，国泰君安证券研究10/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会美国医药外包产业发展脉络一览02数据来源：国泰君安证券研究11/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会全球稳步增长，国内市场呈现爆发趋势02全球药物研发生产外包市场规模稳步提升（亿美元）数据来源：Frost & Sullivan，国泰君安证券研究全球医药研发投入及中国医药研发投入变化（亿美元）数据来源：Evaluat

6、epharma，国泰君安证券研究12/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会中国医药外包产业发展脉络一览02数据来源：国泰君安证券研究13/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会中国医药外包服务潜在市场大02中国药物研发生产外包市场规模（亿美元）数据来源： Frost & Sullivan、国泰君安证券研究国内CRO竞争格局较为分散14/ 32数据来源：医药魔方，国泰君安证券研究国泰君安证券2020年度投资策略报告会CRO/CDMO 2019年中期业绩：行业尽显高景气02CRO/CDMO板块上市公司(8家)：板块2019H1收入和扣非净利润 增速分别为33%和28%，行业整体高景气

7、度得以延续，个体变化干 扰较大，其中行业龙头药明康德扣非净利润占比近行业56%。利润 口径波动主要由投资收益等因素影响。海外业务保持稳健较快增长，国内创新需求快速崛起共同推高行业 景气度。其中：CDMO业务主要业务仍来源于海外。报告期内海外 业务保持了稳定较快增长，汇率波动对当期利润造成一定波动，国 内业务受益于本土创新继续保持高速增长，占比持续提升，行业产 能持续扩张，产业链积极延伸，合作、投资、并购有望加快。CRO 业务中创新药订单增速较快，龙头公司持续享受行业红利，主营业 务和投资收益双提升，传统仿制药CRO模式承压。随着需求快速迸发，行业处于产能扩张周期中，在建工程2019H1 同比增

8、长109%。长期股权投资延续高增长态势，驱动因素由外延 并购转变为一级市场股权投资加快，行业公司更多的以投资参股方 式深入的参与到国内产业创新升级浪潮中。销售费用、管理费用基 本与收入增速同步，行业属性决定销售费用收入占比较低，如药明 康德销售仅150人，管理费用增长主要为企业人员扩充影响。应收 账款及存货数据变化均较为健康。凭借技术、人才、产能优势，海外业务保持稳健较快增长。依靠国 内产业升级、创新崛起带来的服务需求，国内业务延续速增长态势。 我们预期未来数年内行业高景气度仍将持续。数据来源：wind，国泰君安证券研究表： CRO/CDMO板块重要财务指标（百万元）2019H1增速2019Q

9、1增速2018A增速营业收入1091433%502929%1868028%毛利润441031%197223%757523%销售费用36640%17445%59925%管理费用183839%84837%2313-7%财务费用66-44%180-23%108-68%所得税31629%16336%517-4%归母净利润19653%75534%384565%扣非净利润177228%78367%289550%应收账款534528%445926%451434%存货294526%272228%249022%固定资产净值85088%845618%819114%在建工程2830109%217259%209883

10、%长期股权投资167794%121385%91579%经营性现金流175344%52091%361618%15 / 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会中国新药外包服务进入了产业爆发期02数据来源：国泰君安证券研究16/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会中国进入后仿制药时代，医药研发外包将持续保持高景气度02数据来源：国泰君安证券研究17/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会专业化分工，孕育发展机遇02数据来源：昭衍新药招股书，药明生物招股书、国泰君安证券研究18/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会中国CRO/CDMO产业梳理02化合物研究临床前研究CMO临床

11、CRO早期 靶点选 先导化早期安 先导化 实验室研 药物 合成 提取 剂型选 处方 制备 检测 小分子 大分子 期临床试 期临床 期临床期临床试 研究 择与证 合物研全测试 合物优 究毒理 工艺 方法 择筛 选 工 艺 方 法 CMOCDMO验试验试验验实究化药明康德 康龙化成 凯莱英昭衍新药药石科技 华威医药 药明生物 睿智化学 九州药业 美迪西 博腾股份 方思医药 泰格医药 博济医药数据来源：国泰君安证券研究19/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会03趋势：迭代进阶20/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会趋势一：持续打造产业一体化平台研发闭环03数据来源：wind，国泰

12、君安证券研究21/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会趋势二：引领新药研发科技创新，打破商业模式束缚03数据来源：药明康德招股说明书，国泰君安证券研究药物发现临床前临床研究生产靶点选择药物发现化学合成 化合物筛选药效验证药代研究 毒理服务 生物分析I至IV期临床数据管理和统计 现场管理注册申报人工智能靶点发现机器学习分子预测DNA编码库化合物筛选计算化学化合物设计基因编辑靶点验证临床CRO工艺开发及生产配方前配方CMO/CDMO泰格医药临床前CRO昭衍新药凯莱英药明康德全流程22 / 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会趋势三：赋能新创新、打造医药创投生态圈03数据来源：wind

13、，药明康德公司公告、市值取2019.3.5日收盘价，国泰君安证券研究IPVCCRO直接投资LP医药科技企业的VIC模式：间接投资服务外包泰格医药100316292473340556409611138122012201320142015201620172018母公司口径股权投资收益（万元）公司技术领域当前市值创新生物科技Unity Biotechnology抗衰老药物4.33亿USDSyros Pharmaceuticals血液肿瘤2.39亿USDAdagene抗体药物AltheaDx下一代基因检测AMBRX BIOPHARMAADCAvelas Biosciences肿瘤荧光实时监测FOG P

14、harmaceuticals胞内靶点环状多肽Hua Medicine糖尿病药物93亿HKDPetra Pharma抗肿瘤TenNor Therapeutics抗微生物药物XW Laboratories中枢神经系统疾病药物北海康成抗肿瘤+罕见病华辉安健乙肝治疗性抗体NeuroRX中枢神经系统疾病药物人工智能Verge AnalyticsInSilico Medicine神经退行性疾病药物发现抗衰老药物发现变革性技术NuProbe Global广州康丞唯业TranscripticTruTag Technologies Twist Bioscience医疗健康信息技术 北京睿仁医疗癌症早期诊断基因测

15、序技术自动化生物实验云平台 防伪及药物载体高通量DNA合成 智能体温计6.12USD药明康德已投资医药领域标情况23 / 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会04重点公司介绍24 / 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会药明康德：从离岸外包到赋能生态圈，未来收入有望十年十倍04图: 迭代能力强劲，底层赋能生态系统雏形已现图: 药明康德的“飞轮效应”图: 预计公司营收保持稳步增长图: 预计公司净利润保持稳步增长数据来源：Wind，国泰君安证券研究25/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会泰格医药：从“卖水人”到“播种者”，受益创新产业链崛起04图: 预计公司营收保持稳步增长图

16、: 预计公司净利润保持稳步增长图: 主营构成2019 H1临床研究相 关咨询服务数据管理统计稳定快速增长SMO/器械等涌现新增长点BE分析测试增加业绩弹性数据来源：Wind，国泰君安证券研究26/ 32投资收益从创新药“卖水人” 到“播种者”资源禀赋强，明星项目层出不穷经常性利润构成，未来占比或达1/3临床试验 技术服务大临床业务持续恢复创新药临床全面兴起亚太战略望不断推进5%50%45%国泰君安证券2020年度投资策略报告会凯莱英：公司业务规模不断拓展、盈利能力持续提升04图: 公司持续构建研发生产一站式服务体系图:公司技术平台不断提升图: 预计公司营收保持稳步增长图: 预计公司净利润保持稳

17、步增长数据来源：Wind，国泰君安证券研究27/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会药明生物：多重增长引擎 助力飞速发展04图: 多重增长引擎 助力飞速发展图: 2014-2018全球十大畅销药物中生物药占比重图: 预计公司营收保持稳步增长图：预计生物药研发外包市场仍将快速增长数据来源：公司公告，Wind，弗若斯特沙利文，国泰君安证券研究28/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会重点公司盈利预测及估值04公司 代码公司 名称股价(元) 20191028每股收益(元)市盈率(X)投资 评级20182019E2020E2021E20182019E2020E2021E603259.S

18、H药明康德83.181.381.411.832.3760594535增持300347.SZ泰格医药65.750.630.931.231.52104715343增持002821.SZ凯莱英121.401.852.473.254.2366493729增持2269.HK药明生物73.800.520.831.322.04142895636-数据来源：Wind，国泰君安证券研究29/ 32注1：本表中药明康德、泰格医药、凯莱英EPS采用现有股本计算，根据国泰君安盈利预测，股价为2019年10月28日收盘价；注2：本表中药明生物营收及利润预测来自Wind平台一致预测，取自2019年10月28日； 注3：本表中港股药明生物数值采用汇率:1港币=0.9016人民币。国泰君安证券2020年度投资策略报告会CRO/CDMO 投资研究方法04订单需求延续高景气价格成本加成定价，提价空间有限产能新产能陆续投产，弹性最大投资收益资产价格下行压力较大行业特征临床前临床（数据管理和统计）临床（稽查、SMO）CDMO核心产能 劳效评价 规模效益商业模式 可比行业设备设施 坪效 较强仓储行业电脑、人力人力大型生产线人效人效产能利用率较弱弱强软件外包券商研究所电子数据来源：国泰君安证券研究30/ 32国泰君安证券2020年度投资策略报告会风险提示04经济