鄂尔多斯研究报告：具备强α属性的电力冶金化工一体化龙头

1、鄂尔多斯研究报告：具备强属性的电力冶金化工一体化龙头电冶化工一体化龙头，羊绒品牌享誉全球羊绒服装起家，二次创业打造能源冶金化工集团羊绒服装业务起家，成功打造“煤-电-冶金化工”一体化集团。鄂尔多斯位于内蒙古 自治区鄂尔多斯市，经过 40 多年的不断发展，公司从一家羊绒制品加工企业发展成为涵 盖羊绒服装、资源矿产开发和能源综合利用等多元化经营的大型现代综合产业集团。公司 羊绒业务达到全球领军水平，冶金、化工业务也具备全国先进的循环经济一体化模式，目 前已形成硅铁产销规模全球第一，氯碱化工产销规模全国第四、内蒙第一的产业规模。依靠当地煤电资源优势，煤炭、电力、冶炼、化工产业迅速扩张。公司前身为成立

2、于 1980 年的伊克昭盟羊绒衫厂，1993 年通过产能扩张羊绒制品产销规模迅速扩大，问鼎“中 国羊绒制品大王”。2003 年起，依托于当地的煤炭和矿产优势，公司向资源矿产开发和能 源综合利用转型，拓荒棋盘井打造循环经济工业园，2003 年硅电联产项目投产，2008 年 成功开拓化工板块。目前已形成了羊绒服装、电力冶金化工两大产业支撑的发展新格局。产能规模行业领先，一体化循环经济优势凸显。公司以煤炭等矿产资源为基础，以电 力产业为能源中枢，围绕硅铁合金和氯碱化工，形成国内最为完整的“煤炭电硅铁合 金”、“煤炭电氯碱化工”生产线。公司目前具备自有原煤生产和洗选能力 500 万吨； 电力总装机容量

3、 3080MW，可实现电力完全自给；同时拥有丰富的硅石矿及石灰石矿。产 品端，公司目前拥有 160 万吨硅铁、40 万吨硅锰产能；同时拥有 160 万吨电石、80 万吨 PVC、60 万吨烧碱、95 万吨尿素、54 万吨合成氨以及 1 万吨多晶硅产能。公司实际控制人为内蒙古鄂尔多斯投资控股集团有限公司。截至 2022 年 1 月，实控 人通过内蒙古鄂尔多斯羊绒集团有限责任公司和鄂尔多斯资产管理（香港）有限公司合计 持有公司 66.77%股权。公司服装业务主要通过全资子公司内蒙古鄂尔多斯服装有限公司 经营管理，煤-电力-冶金化工一体化资产主要在控股子公司内蒙古鄂尔多斯电力冶金集团 有限公司体内，

4、公司持有其 77.97%股权；此外公司与湖北宜化联营的内蒙古鄂尔多斯联 合化工有限公司（公司持有 21%股权）也具备部分合成氨、尿素等化工品产能。一体化优势叠加产能扩张，公司利润稳步增长供给侧改革下，公司收入规模中枢上行，2021 年有望达历史新高。近年来，公司营 业收入稳步增长，2016 年实现营业收入 166 亿元，2017 年起受益于国内供给侧改革带来 的硅铁、硅锰、PVC 等主营产品价格上涨，公司营业收入中枢规模上移，2017-2020 年公 司营业收入稳定在 220240 亿元区间。2020 年公司 PVC 产能扩增至 80 万吨、纯碱产能 扩增至 60 万吨，产品销量增长有效对冲价

5、格下跌对收入端的影响。2021 年，在国内能耗双控的背景下，煤炭、硅铁、PVC 等产品价格大幅上涨，公司收入也有望突破历史新高， 公司预计 2021 年实现营业收入 364 亿元，同比+57%。受益于一体化优势，公司毛利润稳步增长。在产品价格上涨、营业收入中枢上行的背 景下，公司凭借煤炭、电力、原材料一体化优势，有效减少原材料价格波动对利润的影响， 毛利润水平稳步提升。2016-2020 年，公司毛利润从 50 亿元涨至 73 亿元，年复合增长率 达 10%。2021 年前三季度，受益于产品价格大幅上涨，公司实现毛利润 90 亿元，同比增 长 98%。电冶业务贡献主要利润，服装业务利润稳定。2

6、020 年，电冶（冶金+化工）板块收入 占公司总营收 86%，服装板块占 13%。电冶板块中，硅铁、硅锰合金业务合计占总营收 45%，电石、PVC、烧碱、化肥等氯碱化工业务占 30%，煤炭业务占 5%。毛利润端看， 电冶板块毛利润占公司总毛利 77%，服装板块占 21%。电冶板块中，氯碱化工占总毛利 37%，硅铁硅锰占 30%，煤炭占 9%。目前，氯碱化工与硅铁硅锰主要贡献公司利润。产品价格中枢上行，公司凭借一体化生产，利润率稳中有升。2020 年公司实现毛利 率 31.6%，净利率 8.6%，相比 2015 年，公司毛利率增长 5.0pcts，净利率增长 5.4pcts，2021 年受益于产

7、品价格大幅增长，前三季度公司实现毛利率 37.2%，净利率 20.6%，同 比大幅提升。近年公司各业务中，服装、煤炭业务毛利率维持 50%左右，2020 年煤炭毛 利率 57.6%，服装毛利率 52.6%；氯碱化工毛利率近年稳步提升，2020 年达 39.3%；硅 锰硅铁毛利率稳定在 20%左右。2021 年，公司归母净利润有望大幅增长，费用控制成果显著。近年来公司归母净利 润快速增长，从 2016 年 2.7 亿元增长至 2020 年 15.3 亿元，年复合增长率达 55%。公司 归母净利润高速增长除了得益于毛利润稳步提升外，还受益于投资收益的快速增长以及费 用的有效控制，公司四大费用率合计

8、从 2016 年 22.0%下降至 2020 年 19.1%。公司预计 2021 年将实现归母净利润 61.1 亿元，同比大增 300%。经营现金流结构良好，资本回报率持续上行。公司现金流情况良好，2020 年末公司 应收账款 11.4 亿元，应收账款周转天数 18 天；应付账款 57.0 亿元，应付账款周转天数 129天。2020年公司实现经营性现金流净额52.1亿元，经营性现金流与净利润之比为2.6， 盈利质量高。近年来受益于盈利能力持续增长，公司 ROE、ROIC 均实现提升，2020 年 加权 ROE 为 11.7%，ROIC 为 7.1%。能源价格高位下，一体化价值将得到重估打造原料

9、、能源一体化的循环经济产业链原料、能源一体化以及循环经济是公司的核心优势。在拥有丰富煤炭资源的棋盘井地 区，公司依托于优质的煤炭和硅石资源，将煤炭生产、发电和电冶化工产业，构建一个共 生耦合、集聚联营的经济体，形成煤电硅铁合金及化工产品的上下游产业集群。同时 以构建循环经济为发展战略，综合利用“三废”，提高资源及能源的综合利用率。冶金产业链：煤电冶金。煤炭采选是电力冶金产业链的上游环节，包括煤炭开采、 煤炭洗选。原煤经过洗选后，中煤、煤泥、煤矸石等可用于电力冶金的自备电厂发电，精 煤对外销售。在生产中公司使用除尘装置回收硅微粉，产生的矿渣用于生产水泥，产生的 废气经环保设施处理后达国标排放。铁

10、合金过程中产生的大量余热可变为蒸汽进行发电， 或用于园区供暖及下游 PVC 项目需求。氯碱化工产业链：兰炭电石氯碱。在煤炭洗选的基础上，公司在建兰炭项目，利 用煤矿产出的弱粘煤生产兰炭，与石灰石一同熔炼生产电石。兰炭生产过程中产生的煤气可以用来煅烧氧化钙，其副产品煤焦油、硫磺、硫铵和粗苯等可以回收利用深加工。生产 烧碱产生的电石渣可生产水泥。生产过程中的烟气可通过废热锅炉变为蒸气，电石生产的 固体废弃物通过与石灰结合形成燃料，形成内部循环、节能降耗的效果。全球能源价格上行，煤、电自给价值凸显公司拥有 500 万吨自有煤矿，控股子公司电冶集团另有 600 万吨煤矿权益产能。煤 炭作为整个循环产业

11、链的能源起点，在经济链条中起到基础和保障的重要作用。公司目前 自用发电煤约 1200 万吨/年，其中 200 万吨为公司自产，剩余 1000 万吨通过外购获得。 公司目前自有煤矿 500 万吨，经过洗选形成附加值更高的精煤 150 万吨用于外售，形成电 煤 200 万吨用于自有电厂发电。同时，控股子公司电冶集团持有永煤矿业 50%股权，永煤 矿业煤炭年产能达 1200 万吨，对应电冶集团的权益产能约 600 万吨。因此，从权益角度 考虑，目前公司发电煤自给率已达 67%，可有效降低煤炭价格波动对利润端形成的影响。园区拥有自备电厂，电力已实现 100%自给。公司棋盘井园区的电力装机容量为 308

12、0MW（包括联营企业双欣电力的 400MW）。公司电力通过内部局域网，实现自发自用、 满发满供，园区内上下游产业已达到供用电平衡。核心原材料多数自给，未来自给率仍有提升空间。硅铁、硅锰合金的主要原材料为硅 石矿，公司自有丰富的硅石矿储备，少量需要外采。氯碱化工业务中，生产电石的核心原 材料包括石灰石及兰炭，其中公司自有的石灰石矿已可基本满足电石生产，仅少量需要外 购；公司兰炭年需求约 300 万吨，目前联海化工在建年产 160 万吨兰炭产能，项目建成后 公司兰炭自给率可达 53%。能源成本在冶金及氯碱中占比较高。生产 1 吨硅铁消耗硅石约 1.8 吨，兰炭 1.2 吨， 氧化铁皮 0.2 吨，

13、电耗 8000kWh。生产 1 吨 PVC 消耗电石约 1.4 吨，氯化氢 0.8 吨，蒸 汽 1.5 吨，电耗 450-500kWh；而生产一吨电石则需要电耗约 3200kWh，因此生产 1 吨 PVC 总耗电近 5000kWh。生产过程中较大的电力需求，使得电力成本在冶金及氯碱产品 生产成本占据较大比例。自产煤、电及矿产资源，公司成本优势显著。西北地区自产原煤成本约 160 元/吨， 以当前原煤含税价 700 元/吨计算，公司 500 万吨自有煤矿节省煤炭成本约 23 亿元。电力 成本方面，公司电力完全实现自给，相比于市场电价，公司自发电具备显著成本优势。我 们测算，公司 PVC 的电力成

14、本优势约 500-600 元/吨，硅铁的电力成本优势约 800-1000 元/吨。能源成本上行下，一体化企业的竞争优势将愈发凸显。在当前全球石油、煤炭等传统 能源价格上行的背景下，具备自产煤炭、自发电力的企业成本优势将进一步凸显。公司自 产电力通过内部局域网供应，不受地方电网调控，在能耗双控的背景下，也能极大程度应 对相关错峰用电政策，为下游电冶、化工业务提供稳定的能源供应。硅铁：需求复苏供给受限，看好景气维持高位看好稳增长下基建复苏，地缘政治催化海外订单流入硅铁为炼钢、铸造、有色金属加工、化工等领域的重要添加剂。炼钢过程中，由于硅 和氧容易结合形成二氧化硅，炼钢时加入硅铁可作为脱氧剂，同时由

15、于二氧化硅生成时可 释放大量的热，因此有利于提高钢水温度。此外，硅铁也可作为合金元素加入剂，广泛应 用于低合金结构钢、弹簧钢、轴承钢、耐热钢及电工硅钢之中，在铁合金生产及化学工业 中也常用作还原剂。硅铁、硅锰下游需求以钢铁冶炼为主。硅铁主要应用于钢铁冶炼、镁金属冶炼等领域， 2020 年钢铁冶炼领域消费占比超过 80%，金属镁冶炼需求约 15%；硅锰下游需求中近 90% 用于钢铁冶炼。因此钢铁需求对硅铁、硅锰需求产生直接影响。2021 年能耗双控下，国内钢铁产量出现下滑。2020 年受疫情影响，国内钢铁产量短 暂下滑，随着疫情逐步缓解，主要产区开工率逐步回升。进入 2021 年后，随着“双碳”

16、 目标以及能耗双控政策的出台，各地也陆续公布限产、限电政策，导致主流产区的钢厂生 产均处于受限状态，行业开工率、库存维持低位，钢铁产量快速下滑。2022 年钢铁生产约束有望边际放松，带动产业链回暖。2022 年 2 月 7 日，工信部、 国家发改委、生态环境部联合发布关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见，相比于 此前的征求意见稿，其中关于钢铁行业碳达峰的表述发生变化：从“力争到 2025 年率 先实现碳排放达峰”变更为“确保 2030 年前碳达峰”。我们认为指导意见表述的调整，显 示出国家对钢铁行业能耗、碳排放管控方式的科学化，防范运动式减碳。因此，我们认为 钢铁行业 2021 年面临的生产约

17、束将在 2022 年边际放松，从而带动产业链需求的回暖。看好稳增长下的基建复苏拉动钢铁需求增长。钢铁的下游需求主要在基建、地产、机 械等领域，其中基建是钢铁消费的核心领域，除了对钢材的直接使用外，还能够带动相关 机械设备用钢的需求。2021 年底的中央经济工作会议指出要保证财政支出强度，加快支 出进度，积极扩大有效投资，要适度超前进行基础设施建设，在减污、降碳、新能源、新技术、新产业集群等领域加大投入，既扩大短期需求，又增强长期动能。我们认为在国家 稳增长政策的推动下，国内基建有望实现复苏，进一步拉动钢铁需求。地缘政治因素有望催化海外订单向中国转移。根据 Mysteel 数据，全球硅铁的主要出

18、 口国包括中国、俄罗斯、乌克兰、挪威、巴西等，其中乌克兰、挪威、巴西的主要出口目 的地集中在欧美国家，而俄罗斯、中国的主要出口目的地则集中在东亚地区。2021 年 1-11 月，俄罗斯硅铁合计出口 39 万吨，其中出口至日本和韩国的硅铁合计 22 万吨，占比 56%； 2021 年中国硅铁出口总量 54.67 万吨，其中出口至日本和韩国合计 27 万吨，占比 50%。 而日本及韩国的硅铁主要进口来源国也为中国和俄罗斯，其中中国占比约 34%，俄罗斯占 比约 31%。俄罗斯乌克兰冲突的不断升级可能导致日本、韩国减少从俄罗斯的硅铁进口订 单，从运输角度考虑，此部分订单大概率将转移至中国，有望拉动国

19、内硅铁需求。金属镁应用场景拓宽，也有望带动硅铁需求提升。硅铁是生产金属镁的重要原料，金 属镁的优良性能使得镁合金比铝合金有更高的性价比，镁合金生产的新型轻质材料主要用 于汽车、3C 和航空航天领域。金属镁应用场景的开拓有效增加了镁的需求，也有望成为 长期维度拉动硅铁需求的新增长点。碳中和下供给长期受限，份额有望向优质龙头集中国内硅铁产能主要集中在西北地区。由于硅铁生产成本中电力成本占比较高，因此硅 铁产能主要集中在能源储备丰富、电力供应充足、电价较低的西北地区，其中内蒙古、宁 夏、青海是我国硅铁主要生产省份。目前鄂尔多斯为国内及全球最大的硅铁生产企业，具 备硅铁产能 160 万吨，内蒙古君正、

20、宁夏天净、青海百通、腾达西北等企业的产能体量在 30-50 万吨的水平，2020 年行业 CR5 为 36%。2015 年起，供给侧改革推动硅铁行业产能出清。2017 年以前，国内硅铁产能严重过 剩，行业内存在大量低效产能，2016 年国内名义产能合计 1250 万吨，产量仅 335 万吨， 名义开工率不足 30%。随着 2015 年供给侧改革的开展，国内硅铁落后产能快速出清，2020 年国内硅铁名义产能下降至 880 万吨，相比 2016 年下降 30%，行业整体名义开工率提升 至 60%以上。“双碳”背景下，大量小产能有望进一步退出，龙头企业经营环境趋好。国内硅铁行 业内仍存在大量 10-

21、30 万吨，以及 10 万吨以下的小规模企业，根据卓创资讯不完全统计， 目前 10 万吨以下的硅铁产能占比达 60%，10-30 万吨规模的产能占比达 22%，小规模产 能由于能源利用效率低，排放相对严重，在“双碳”目标持续推进的背景下有望得到逐步 出清。未来行业的供应格局对于大型龙头企业来说将更加有利。硅铁行业产能扩增将受到严格限制，供给端收紧可期。2021 年作为硅铁生产的第一 大省，内蒙古能源局发布关于确保完成“十四五”能耗双控目标任务若干保障措施， 其中明确提出控制高耗能行业产能规模，从 2021 年起不再审批铁合金新增产能，确有必 要建设的须实施产能和能耗减量置换，同时重点对铁合金等

22、高耗能行业重点用能企业实施节能改造。此举有望进一步加快硅铁行业产能出清，未来供给端收紧可期。供需偏紧下，看好硅铁价格高位，公司一体化优势明显需求复苏叠加供给收紧预期，硅铁价格中枢有望维持高位。2016 年前，由于硅铁行 业产能过剩，产品价格持续下行，至 2015 年 12 月达到约 4300 元/吨的低位。随后在供给 侧改革、行业落后产能出清的影响下，价格进入上行通道，2017 年 12 月达到阶段性高位， 突破 11000 元/吨。随后价格回落至 5500-6500 元/吨的区间震荡。2021 年在能源价格上 涨，行业开工受限的背景下，硅铁价格达到历史新高，2021 年 10 月均价突破 1

23、9000 元/ 吨，随后，随着各地能耗双控压力缓解，价格回落至 8900 元/吨左右。当前时点，考虑到 短期地缘冲突带来的海外订单流入预期，以及稳增长下钢铁需求回暖预期，叠加“双碳” 目标下行业有望进入新一轮供给侧改革，我们看好硅铁产品价格中枢维持高位。能源价格高企下，公司自备电厂及自有煤矿带来的成本优势凸显。在石油、煤炭等传 统能源供应偏紧，能源价格高企的背景下，对于能源成本占比较高的硅铁企业来说存在较 大的成本端挑战。公司拥有的自有煤矿及自备电厂有效减少了能源价格波动对硅铁业务成 本的影响，保证了能源的稳定供应，同时与行业其他企业相比也具备显著的成本优势，有 望充分受益于高产品价格。看好公

24、司硅铁业务保持高盈利能力。PVC：成本端存在强支撑，一体化企业盈利可期地产政策边际放松，PVC 需求有望受益PVC 产品多应用于房屋建筑领域。PVC 是全球产量最大的通用塑料之一，在建筑材 料、工业制品、日用品、地板革、地板砖、人造革、管材、电线电缆、包装膜、瓶、发泡 材料、密封材料、纤维等方面均有广泛应用。其中房屋建筑是 PVC 应用的主要领域，国 内 36%的 PVC 用于管材，14%用于门窗等型材，12%用于地板、墙板等板材。2021 年国 内 PVC 表观消费量约 2080 万吨，同比基本持平。2022 年国内地产管控政策边际放松下，PVC 需求存在支撑。2021 年在房地产紧信用 的

25、环境下，全年国内房屋竣工面积 10.14 亿平方米，同比+11.2%，相比 2019 年+5.7%； 国内新开工房屋新开工面积 19.89 亿平方米，同比-11.4%，相比 2019 年-12.4%。2021 年底中央经济工作会议提出，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合 理住房需求，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。2022 年初至今，多地陆续出 台降低首付比例、降低房贷利率等购房支持性政策。我们看好国内地产管控边际放松为 PVC 需求提供支撑。供给存在收紧预期，集中度仍有提升空间电石法 PVC 是国内主流生产路线，全球以乙烯法为主。PVC 存在电石法和乙烯法两 大生产

26、路线，由于国内煤炭资源具备优势，因此以煤炭作为主要原材料的电石法路线为国 内主流的 PVC 生产路线。根据百川资讯数据，国内电石法 PVC 产能占比约为 80%，乙烯 法占比 20%。而从全球看，国内 PVC 产能占全球约 42%，海外 PVC 产能占 58%左右， 海外 PVC 生产路线均为乙烯法。由此测算全球乙烯法产能占比约为 66%，电石法产能占 比约为 34%。国内 PVC 产能主要集中于能源丰富的西北地区。从地域分布上看，由于西北地区的 能源优势带来丰富的电石产能，因此国内 PVC 产能主要分布在内蒙古、新疆等省份，其 中内蒙古产能占比 18%，新疆产能占比 17%。我国 PVC 行

27、业集中度较低，未来仍有较大提升空间。根据卓创资讯统计，2020 年国 内 PVC 行业产能 CR5 为 23%，2020 年 PVC 主要生产企业约 70 家，其中产能规模超过 100 万吨的仅有 3 家，产能规模位于 50-100 万吨的有 12 家，其中产能规模小于 30 万吨 的有 26 家。当前国内 PVC 行业中仍包含大量规模小、能源利用效率较低的产能，行业集 中度有较大提升空间。“双碳”目标下，PVC 产能扩张受限，低能效落后产能有望逐步退出。内蒙古能源局 发布的关于确保完成“十四五”能耗双控目标任务若干保障措施中，涉及到控制产能 规模的高耗能行业中也包含电石和 PVC 行业，明确

28、表示从 2021 年起不再审批新增产能， 同时对行业重点用能企业实施节能改造。此举将进一步加快 PVC 行业产能出清，落后产 能有望在此过程中逐步退出，未来供给端收紧可期。PVC 价格具备成本支撑，自产电石成本可控煤炭价格高位，电石产能受限，电石法 PVC 价格存在成本支撑。电石是高能耗产品， 生产电石主要原材料包括兰炭及石灰石。在“双碳”目标下，电石也作为高耗能行业被重点管控，未来新增产能严格受限，落后产能有望逐步停产淘汰。同时由于石灰石矿山开采 受到限制叠加煤炭价格高位，电石生产的原材料成本也在不断增加，使得电石价格中枢上 行预期增强，电石法 PVC 存在成本支撑。原油价格上涨下，全球乙烯

29、法 PVC 成本中枢也有望上行。乙烯法 PVC 的主要原材料 为乙烯，通过石油炼制得到，产品价格与原油价格高度相关。由于全球超过 60%的 PVC 产能为乙烯法生产，因此原油以及乙烯的价格主要决定了全球 PVC 成本曲线的边际变化， 对 PVC 价格形成重要影响。在当前原油价格高企且中枢有望维持高位的预期下，全球 PVC 边际成本将出现显著提升，从而对全球 PVC 价格形成强支撑。公司自产电石抵御成本波动，PVC 高价格预期下盈利可期。公司目前 PVC 所需的电 石已实现完全自给，生产电石所需的石灰石已实现大部分自给，所需的兰炭目前为外采， 但公司已在建兰炭产能 160 万吨，投产后兰炭自给率

30、有望超过 50%，生产所需的电力完全 由自备电厂提供。公司原料、能源一体化的优势在原材料以及能源上行的周期中更加凸显， 在成本上行驱动的产品价格上涨下，公司 PVC 盈利空间可期。羊绒品牌深入人心，多维渠道协同发力鄂尔多斯是享誉世界的羊绒服装龙头。公司羊绒服装板块主要产品包括四季服装、围 巾披肩等。其中，四季服装覆盖女装、男装、童装等类别，通过精准品牌定位，细分不同 消费群体。公司凭借享誉市场的品牌知名度与美誉度、深耕羊绒产业四十年的丰富经验， 建立了从羊绒原绒采购到初加工、深加工、成衣生产、品牌推广、渠道建设、产品销售的 全产业链协同发展的经营模式，现已成为全世界产销规模最大、产业体系完善、

31、综合技术 装备先进、营销网络成熟的羊绒类服装生产企业和销售企业。行业标准制定者，拥有国际羊绒服装市场话语权。公司代表中国羊绒行业，制定了第 一个国际标准羊绒、羊毛针织品起球测试方法。迄今为止公司累计发布实施 IWTO 国 际标准 1 项，ISO 国际标准 2 项，国家和行业标准 17 项。作为行业标准制定者及羊绒和 驼绒制作商协会中国唯一会员单位，公司在国际羊绒服装市场具备话语权。品牌：构建四大品牌，实现客群精准定位。公司在品牌定位的指引下精准细分目标客 群，深化不同消费群体的客户体验，通过与市场和消费者建立更实时、高效、全面的互动， 加速各品牌的差异化深度塑造。公司目前拥有“ERDOS”、“

32、鄂尔多斯 1980”、“BLUE ERDOS”、“erdos KIDS”四大品牌，分别定位时尚、品质、简约及童装。渠道：线上与线下配合，直销与经销并举。公司在全国一、二线城市等重点城市以及 海外重点市场部分采取直营模式，选取中高端优质商业场所开设商场店或专卖店；在二、 三、四线城市，公司主要采取经销模式，由经销商自行开设百货店、专卖店等形式对外销 售。截至 2021 年上半年，公司门店数量共 1227 家，其中直营及控股店 669 家，经销商 门店达 515 家。线上渠道方面，公司主要依托天猫、唯品会、寺库、京东、苏宁等各大线 上平台进行销售，通过粉丝、直播、社群运营等方式进行营销推广。疫情冲击结束后，看好公司羊绒服装业务回归增长。近年来公司羊绒服装业务持续增 长，2019 年生产羊绒衫 349 万件，围巾、披肩 59 万条，相比 2015 年 215 万件羊绒衫、 61 万条围巾、披肩的产销规模实现大幅增长。2020 年受疫情影响，公司产销数量同比下 降，生产羊绒衫 307.8 万件，围巾、披肩 41.6 万条。我们看好疫情冲