柠檬市场与金融供给侧改革系列（一）：买同业存单需要什 么信仰

1、内容目录 HYPERLINK l _bookmark0 1、 引言：If itis correct,economics wouldbedifferent4 HYPERLINK l _bookmark2 2、 同业存单发行之谜6 HYPERLINK l _bookmark3 、 包商事件改变对于银行信用信息的需求6 HYPERLINK l _bookmark5 、 信息质量、流动性风险与政府救助7 HYPERLINK l _bookmark8 、 同业存单发行之谜8 HYPERLINK l _bookmark9 3、 “倒数第二名及以上刚兑信仰”的假说和验证 HYPERLINK l _bookm

2、ark10 、 假说的提出 HYPERLINK l _bookmark11 、 推论一：很快会有新银行面临信用违约的风险 HYPERLINK l _bookmark12 、 推论二：风控实质上按照接管风险决定黑白名单12 HYPERLINK l _bookmark13 、 推论三：大多数银行的信用风险溢价上升有限12 HYPERLINK l _bookmark18 4、 银行业金融供给侧改革的中期挑战15 HYPERLINK l _bookmark19 、 市场的两种可能认知15 HYPERLINK l _bookmark20 、 银行业金融供给侧改革的中期挑战15 HYPERLINK l _

3、bookmark21 5、 风险提示：16 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分 HYPERLINK / HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分图表目录 HYPERLINK l _bookmark1 图1：阿克洛夫和耶伦4 HYPERLINK l _bookmark4 图2：我国同业存单市场的规模（亿元）6 HYPERLINK l _bookmark6 图3：同业存单单日发行额（亿元）7 HYPERLINK l _bookmark7 图4：5月24日之后国债利率短期走高8 HYPERLINK l _bookmark14 图5：发行同业存单的

4、348家银行评级分布13 HYPERLINK l _bookmark15 图6：不同信用风险同业存单余额占比13 HYPERLINK l _bookmark16 图7：近期各种评级银行3月存单利率与AAA银行之差14 HYPERLINK l _bookmark17 图8：次贷危机期间美国银行间市场风险溢价大幅上升14 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分1、 引言：If it is correct, economics would be different HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分60 1 1 5000 （5000 美元（5000 的汽车。很快买家发

5、现市场上只有更低质量的二手车，就会把自己的出价降低到2500 （2500-5000 “if it is correct, economics would be different”1970 31 2014-2018 图 1：阿克洛夫和耶伦资料来源：华尔街见闻， HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分而柠檬市场的视角也为我们如何看待包商银行被接管以及正在揭开大幕的中国 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分2、 同业存单发行之谜 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分包商事件改变对于银行信用信息的需求

6、（图 2：我国同业存单市场的规模（亿元）Mar-15 May-15 Jul-15 Sep-15 Nov-15 Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-190Mar-15 May-15 Jul-15 Sep-15 Nov-15 Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17

7、Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-19同业存单托管余额资料来源：Wind， 5 24 100%（） HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分信息质量、流动性风险与政府救助然而，大多数中小型银行缺乏足以评估自身信用风险的充分信息：2018192019142 家5%20%1240%2019 1 7 ”图3：同业存单单日发行额（亿元）25002000150010005002019年5月24日资料来源：Wind

8、，国海证券研究所（5 20 日-24 日5249 85%AA+66.9%（5 27 日-31 亿59%，图3：同业存单单日发行额（亿元）25002000150010005002019年5月24日资料来源：Wind，国海证券研究所30000（ HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分2.26个月3年10年（ HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分2.26个月3年10年图 4：5 月 24 日之后国债利率短期走高3.02019-06-282019-06-272019-06-262019-06-252019-06-242019-06-212019-06-202019-06-

9、192019-06-182019-06-172019-06-142019-06-132019-06-122019-06-112019-06-102019-06-062019-06-052019-06-042019-06-032019-05-312019-05-302019-05-292019-05-282019-05-272019-05-242019-05-232019-05-222019-05-212019-05-20资料来源：Wind， 6 月2 6 10 CD 201961420001000 6 月 17 日第二次实施对中小银行实行较低存款准备金率政策还释放了约1000 亿元长期资金。7

10、 同业存单发行之谜对于少数几家上市大型城商行（如宁波银行、上海银行等）而言，由于信息披露 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分假说一：市场化定价）（）12 3000 300-500 家6 3.5%6 2.3%0.8%假说二：有期限的政府担保政府救助之后刚兑信仰的恢复可以解释为什么大多数银行同业存单市场的发行1 许多中小银行存单在二级市场确实不活跃。 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分第二种解释是央行给与了一个有期限的隐性担保毕竟人民银行说了，只是 然而这

11、种解释仍是似是而非的：6 （）如36 ） HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分3、“倒数第二名及以上刚兑信仰”的假说和验证 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分假说的提出我们认为在同业存单市场上存在着一种刚性兑付信仰我们把它命名为倒数第二名及以上刚兑的信仰。这个假说是这样的：我们的这个假说可以比较好的解释为什么大多数中小银行的同业存单都可以顺推论一：很快会有新银行面临信用违约的风险7 25 我们的第一个推论初步得到了验证。2 HYPERLINK /stock/relnews/hk/2019-07-25/doc-ihytcitm4582877.shtml /sto

12、ck/relnews/hk/2019-07-25/doc-ihytcitm4582877.shtml HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分推论二：风控实质上按照接管风险决定黑白名单 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分4。推论三：大多数银行的信用风险溢价上升有限通过梳理，当前市场上通过发行同业存单筹集资金的银行共 348 家银行，其中A-及以下的评级的银行共有 14 家5。3 参见Eric Tassel，“Information disclosure in credit markets when bankscosts are endogenous”Journal

13、 of Banking & George JBenston and George GAPPROPRIATE ROLE OF BANK Economic Journal，1996.4 筹资。至少美国联邦基金市场应对较高高风险的方法不是要求支付更高的风险溢价，而是直接减少借款规模乃至于停贷。5实际上，信用评级对银行风险提示质量较低，如锦州银行目前的评级仍是 AA+，这也充分说明存单市场信息的质量很差。 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分图 5：发行同业存单的 348 家银行评级分布2 1112277AA56AA-A+A4766

14、A-BBB+65资料来源：Wind， 0图 6：不同信用风险同业存单余额占比9081.22802013.31103.780.900.600.150.04图 6：不同信用风险同业存单余额占比9081.22802013.31103.780.900.600.150.040.00AAAAA+AAAA-A+AA-BBB+资料来源：Wind，国海证券研究所险溢价上升 400 基点以上差异很大。 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分图7：近期各种评级银行3月存单利率与AAA银行之差图次贷危机期间美国银行间市场风险溢价大幅上升 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0AA+AAAA-A+A-资料来源：Wind， 资料来源ofEconomicsandStatistics 6。6 参见注 4. HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分4、 银行业金融供给侧改革的中期挑战 HYPERLINK / 请务必阅读正文后免责条款部分7 26 100%市场的两种可能认知锦州银行被完全救助可能对市场产生两种影响：当然这也意味着包商银行事件推动中国银行体系打破刚兑的努力又徒劳无功，回到了原点。二是市场相信对锦州银行的救助安排只是权宜之际毕竟包商银行