流动性前瞻：边际有所收紧

1、目录TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _TOC_250008 10 月流动性影响因素预测概览 4 HYPERLINK l _TOC_250007 10 月外汇占款对流动性呈小幅负面影响 4 HYPERLINK l _TOC_250006 预计 10 月 M0 环比减少，对流动性影响偏负面 8 HYPERLINK l _TOC_250005 预计 10 月财政存款对流动性产生负面影响 9 HYPERLINK l _TOC_250004 10 月缴准对流动性影响偏负面 12 HYPERLINK l _TOC_250003 公开市场操作对流动性的影响 14 HYPERLINK

2、l _TOC_250002 债券供给：预计 10 月将环比下降 16 HYPERLINK l _TOC_250001 金融监管与重大经济政策 21 HYPERLINK l _TOC_250000 10 月流动性前瞻小结 25图表目录表 1：10 月流动性影响因素预测概览 4表 2：8 月底至今主要税收政策 11表 3：9 月金融监管及重要经济政策梳理 21表 4：货币市场加权利率 26表 5：交易所回购利率及涨幅 26图 1：外汇占款月度值及环比变动情况 5图 2：外汇储备变动情况（美元口径） 5图 3：银行结售汇月度值 6图 4：人民币汇率及美元指数走势 6图 5：社会消费品零售总额缓慢恢复

3、 7图 6：中美利差维持高位 7图 7：M0 环比波动情况 8图 8：商业银行库存现金环比变化情况 9图 9：财政存款呈季节性变动 10图 10：公共财政收支差额情况 10图 11：6 大税种合计月度变动 12图 12：缴准基数规模及增速 13图 13：存款类金融机构法定准备金率变动趋势 14图 14：7 月央行公开市场操作情况 15图 15：R007 与 DR007 15图 16：国债发行量分月度数据 16图 17：中央赤字与地方赤字 17图 18：地方政府债发行量分月度数据 17图 19：政策性金融债各月发行量 18图 20：2016-2019 年政策性金融债净融资额 19图 21：同业存

4、单发行及到期情况 19图 22：同业存单发行利率变化趋势 20图 23：同业存单到期收益率变化趋势 2010 月流动性影响因素预测概览表 1：10 月流动性影响因素预测概览因素对流动性影响预测影响程度外汇占款负面预计环比减少 80 亿元，对流动性负面影响较小M0 和库存现金负面预计 M0 环比减少 800 亿元，商业银行库存现金环比减少 500 亿元左右，整体上对流动性的影响预计是负面的，规模在 300 亿元左右财政存款负面预计环比增加约 5000 亿元，收紧流动性缴税正面预计税收 8000 亿元左右，缴税压力有所增加法定存款准备金负面环比将增加约 1080 亿元，对流动性产生负面影响公开市场

5、操作负面10 月到期共计 10500 亿元，含逆回购、国库定存、MLF债券供给正面预计 10 月国债、地方政府债、政策性银行债总发行量在 7500 亿元，环比减少 5000 亿元金融监管与货币政策正面加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。资料来源：Wind、华安证券研究所10 月流动性展望：预计 10 月外汇占款小幅减少，对流动性负面影响较小。10 月为季初，通常财政收入规模会提升，预计财政存款环比增加；到期逆回购、MLF 对流动性稍有压力；债券发行规模有所增加，资金面趋于收紧。整体来看，预计 10 月相对 9 月来说流动性有所收紧，央行将坚持总量政策适度，维持流动性

6、合理充裕水平。10 月外汇占款对流动性呈小幅负面影响外汇占款是央行投放基础货币的重要渠道，在央行总资产中比重约为 60%，对流动性变动发挥着重要的影响，但较为被动。外汇占款自 2018 年底以来持续减少。自 2020 年 2 月以来外汇占款环比变动均为负值，已连续下降 7 个月。8 月份外汇占款为 211,684.91 亿元，环比减少 38.25 亿元，降幅收窄又有小幅反弹。考虑到目前海外疫情仍未到达拐点，预计 10 月外汇占款环比减少 80 亿元，对流动性整体的负面影响不大。8 月份，我国外汇储备规模上升。目前海外疫情仍未得到有效控制，欧美国家为刺激经济保持货币政策的宽松，国际金融市场上美元

7、指数大幅下跌，主要国家资产价格有所上涨。受汇率折算和资产价格变化等因素综合作用，8 月外汇储备规模上升，为 31,646.09 亿美元，环比增加 102.18 亿美元，已连续上升 5 个月。目前央行外汇储备稳定在 31000 亿美元附近，对维持汇率稳定、抵御风险发挥了重要作用，预计 10 月外汇储备环比增加 100 亿美元左右，总体保持稳定。图 1：外汇占款月度值及环比变动情况222,000.00220,000.00218,000.00216,000.00214,000.00212,000.00210,000.00208,000.00206,000.00500.000.00-500.00-1,

8、000.00-1,500.00-2,000.00-2,500.00货币当局:国外资产:外汇(中央银行外汇占款)外汇占比环比变动（右）资料来源：Wind、华安证券研究所图 2：外汇储备变动情况（美元口径）32,000.0031,500.0031,000.0030,500.0030,000.0029,500.00外汇储备变动（右）官方储备资产:外汇储备500.00400.00300.00200.00100.000.00-100.00-200.00-300.00-400.00-500.00-600.00资料来源：Wind、华安证券研究所从 8 月银行结售汇数据来看，结汇 11,062.42 亿元，售

9、汇 11,327.80 亿元，结售汇差额为-265.38 亿元，环比减少 88.3167 亿元。具体来看，银行代客结汇 9694.84 亿元，代客售汇 9862.08 亿元，代客结售汇逆差 167.24 亿元。银行自身结汇 1367.57 亿元，自身售汇 1465.72 亿元，结售汇逆差 98.15 亿元，环比下降 304.01 亿元。银行结售汇结束了持续 7 个月的顺差转逆，8 月又开始表现为顺差，表明目前市场结汇意愿下降、购汇意愿上升，但是这种市场情绪并不稳定。结售汇差额变动幅度较小，外汇市场总体保持稳定。图 3：银行结售汇月度值14,900.0013,900.0012,900.0011,

10、900.0010,900.009,900.008,900.007,900.006,900.005,900.004,900.00银行结售汇差额:人民币:当月值银行结汇:人民币:当月值银行售汇:人民币:当月值3,000.002,000.001,000.000.00-1,000.00-2,000.00-3,000.00-4,000.00资料来源：Wind、华安证券研究所从汇率方面来看，9 月人民币汇率整体稳定升值，目前在 6.75-6.85 区间波动。8月国内经济保持稳定复苏，工业增加值当月同比增长 5.6%，前值 4.8%；制造业 PMI 51.00%，较上月降低 0.1 个百分点；固定资产投资累

11、计同比下降 0.3%。消费回暖，社会消费品零售总额同比上升 0.5%，前值-1.1%，8 月首次转正。CPI 同比 2.4%，前值 2.7%，PPI 同比-2.0%，前值-2.4%。目前中美利差仍然维持高位，考虑到目前海外疫情存在不确定性，市场避险情绪反复，预计 10 月人民币汇率将继续保持震荡。图 4：人民币汇率及美元指数走势7.20007.10007.00006.90006.80006.70006.60006.5000USD/CNY 即期美元指数(右)104.0000102.0000100.000098.000096.000094.000092.000090.0000资料来源：Wind、华

12、安证券研究所图 5：社会消费品零售总额缓慢恢复45000400003500030000250002000015000100005000015.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%2017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-08-25.00%社会消费品零售总额：当月值社会消费品零售总额：同比增长资料来源：Wind

13、、华安证券研究所图 6：中美利差维持高位4.50004.00003.50003.00002.50002.00001.50001.00000.50000.0000300250200150100500美国:国债收益率:10年中国:国债收益率:10年中国10Y-美国10Y(右轴)资料来源：Wind、华安证券研究所综合考虑历史外汇占款波动情况、外汇储备变动、银行 8 月结售汇数据及人民币汇率情况，我们认为 10 月的外汇占款环比下降额在 80 亿元左右，对整体流动性产生的负面影响较小。预计 10 月M0 环比减少，对流动性影响偏负面分月份对 M0 历年环比进行统计，可以看出 M0 存在节日长假效应，1

14、、9、12 月受春节及国庆假期影响，提现需求增多，M0 环比增速也较高，而 2 月、10 月有所回流，其余月份变化不大。2017-2019 年 10 月 M0 环比变动额分别为-1517.85 亿元，- 1147.64 亿元，-734.352 亿元。参考近三年 M0 的逐月环比变动平均幅度及平均值，预计今年 10 月 M0 环比减少 800 亿元，小幅降低流动性。2017-2019 年 10 月商业银行库存现金环比变动额分别为-563.78 亿元，-482.53 亿元，-493.52 亿元。参考近三年内的库存现金波动，我们预计今年 10 月商业银行库存环比减少 500 亿元左右，对流动性影响偏

15、正面。综合来看，M0 和商业银行库存现金整体上对流动性的影响预计是负面的，规模在 300 亿元左右。图 7：M0 环比波动情况20,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00-5,000.00-10,000.00-15,000.00-20,000.001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2017年2018年2019年2020年资料来源：Wind、华安证券研究所图 8：商业银行库存现金环比变化情况4000.003000.002000.001000.000.00-1000.00-2000.00-3000.00-4000.001月 2月 3月 4

16、月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2017年2018年2019年2020年资料来源：Wind、华安证券研究所预计 10 月财政存款对流动性产生负面影响预计 10 月份财政存款将环比减少8 月份政府存款为 47,793.13 亿元，较上个月增加 5235.25 亿元。2017-2019 年 8月政府存款环比变动值分别为-5,322.91 亿元，-398.69 亿元，130.28 亿元，今年 8 月政府存款增长幅度较大。图 9 可以看出政府存款的变动存在明显的季节性，1、4、7、10 月是企业上交所得税的集中时间，因此政府存款规模明显上升。而 3、6、9、12 月是财政存款集

17、中释放的时期，支出较多，政府存款规模有明显下降。10 月为季初，财政存款通常会有较大程度的增加。2015-2019 年 10 月财政存款环比变动额分别为 4,943.53 亿元， 7,729.72 亿元，9,696.51 亿元，6,909.56 亿元，5,130.93 亿元，基本都有较大规模的增加。图 10 可以看到，近 4 年 10 月公共收支差额均为正数。今年受疫情影响，上半年公共财政支大于收，下半年经济转好后财政收入有很大改善，8 月份财政收入为 5235.25 亿元，远超其他年度的 8 月份收支状况。从财政支出方面来看，今年 8 月财政支出 16,426.00 亿元，同比增长 8.74

18、%，预计 10 月政府将进一步扩大公共财政支出。我们预计 10 月份财政存款环比将环比增加 5000 亿元，对流动性产生负面影响。图 9：财政存款呈季节性变动15,000.0010,000.005,000.000.00-5,000.00-10,000.00-15,000.0012345678910111220162017201820192020资料来源：Wind、华安证券研究所图 10：公共财政收支差额情况15,000.0010,000.005,000.000.00-5,000.00-10,000.00-15,000.00-20,000.00-25,000.001234567891011122

19、017201820192020资料来源：Wind、华安证券研究所预计 10 月缴税压力小幅降低8 月 17 日税务总局局长办公会议提出，今年后几个月要把全力服务好“六稳” “六保”作为重中之重，继续不折不扣落实减税降费政策，确保各项税费优惠直达基层、直达市场主体、直接惠企利民。国家税务总局 9 月 20 日发布的数据显示，2020年 1-8 月，全国累计新增减税降费 18773 亿元。其中，今年出台的支持疫情防控和经济社会发展税费优惠政策新增减税降费 11711 亿元，去年年中出台政策在今年翘尾新增减税降费 7062 亿元。减税降费政策措施直达市场主体，实实在在减轻了企业负担，增强了市场活力，

20、取得了良好效果，主要体现为“一下降，四增强”：一是税费负担持续下降。二是市场主体活力增强。三是吸纳就业能力增强。四是企业发展后劲增强。五是企业发展信心增强。在减税降费的一系列政策支持下，预计下半年税收压力较去年会进一步减轻。表 2：8 月底至今主要税收政策日期政策主要内容8 月 5 日经国务院同意，自 2020 年 8 月 5 日起，不再执行国务院批转关税税则委员会、财政部、国家税务总局关于第二步清理关税和进口环节税减免规定意见的通知（国发199464 号）中关于 20 种商品“无论任何贸易方式、任何地区、企业、单位和个人进口，一律停止减免税”的规定。8 月 28 日为规范资源税征收管理，国家

21、税务总局发布国家税务总局关于资源税征收管理若干问题的公告，纳税人以外购原矿与自采原矿混合为原矿销售，或者以外购选矿产品与自产选矿产品混合为选矿产品销售的，在计算应税产品销售额或者销售数量时，直接扣减外购原矿或者外购选矿产品的购进金额或者购进数量。纳税人以外购原矿与自采原矿混合洗选加工为选矿产品销售的，在计算应税产品销售额或者销售数量时，按照准予扣减的外购应税产品购进金额（数量）=外购原矿购进金额（数量）（本地区原矿适用税率本地区选矿产品适用税率）进行扣减。不能按照上述方法计算扣减的，按照主管税务机关确定的其他合理方法进行扣减。纳税人享受资源税优惠政策，实行“自行判别、申报享受、有关资料留存备查

22、”的办理方式，另有规定的除外。纳税人对资源税优惠事项留存材料的真实性和合法性承担法律责任。9 月 13 日为深入贯彻落实国务院“放管服”改革精神，优化税收营商环境，完善纳税信用体，税务总局发布国家税务总局关于纳税信用管理有关事项的公告，事项如下：一、非独立核算分支机构可自愿参与纳税信用评价。本公告所称非独立核算分支机构是指由企业纳税人设立，已在税务机关完成登记信息确认且核算方式为非独立核算的分支机 构。非独立核算分支机构参评后，2019 年度之前的纳税信用级别不再评价，在机构存续期间适用国家税务总局纳税信用管理相关规定。二、自开展 2020 年度评价时起，调整纳税信用评价计分方法中的起评分规则

23、。近三个评价年度内存在非经常性指标信息的，从 100 分起评；近三个评价年度内没有非经常性指标信息的，从 90 分起评。三、自开展 2019 年度评价时起，调整税务机关对 D 级纳税人采取的信用管理措施。对于因评价指标得分评为 D 级的纳税人，次年由直接保留 D 级评价调整为评价时加扣 11 分；税务机关应按照本条前述规定在 2020 年 11 月 30 日前调整其 2019 年度纳税信用级别，2019 年度以前的纳税信用级别不作追溯调整。对于因直接判级评为 D 级的纳税人，维持 D 级评价保留 2 年、第三年纳税信用不得评价为 A 级。9 月 28 日为贯彻党中央、国务院决策部署，深化“放管

24、服”改革、优化营商环境，认真落实优化营商环境条例、国务院办公厅关于进一步优化营商环境更好服务市场主体的实施意见要求，税务总局等十三部门发布关于推进纳税缴费便利化改革优化税收营商环境若干措施的通知，具体包括：一、持续推进减税降费政策直达快享。二、不断提升纳税缴费事项办理便利度。三、稳步推进发票电子化改革促进办税提速增效降负。四、优化税务执法方式维护市场主体合法权益。五、强化跟踪问效确保各项措施落实落细。9 月 29 日财政部、税务总局发布关于明确无偿转让股票等增值税政策的公告，内容如下：一、纳税人无偿转让股票时，转出方以该股票的买入价为卖出价，按照“金融商品转让”计算缴纳增值税；在转入方将上述股

25、票再转让时，以原转出方的卖出价为买入价，按照“金融商品转让”计算缴纳增值税。二、自 2019 年 8 月 20 日起，金融机构向小型企业、微型企业和个体工商户发放 1 年期以上（不含 1 年）至 5 年期以下（不含 5 年）小额贷款取得的利息收入，可选择中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布的 1 年期贷款市场报价利率或 5 年期以上贷款市场报价利率，适用财政部 税务总局关于金融机构小微企业贷款利息收入免征增值税政策的通知（财税201891 号）规定的免征增值税政策。三、土地所有者依法征收土地，并向土地使用者支付土地及其相关有形动产、不动产补偿费的行为，属于营业税改征增值税试点过渡政策的规

26、定（财税201636 号印发）第一条第（三十七）项规定的土地使用者将土地使用权归还给土地所有者的情形。资料来源：Wind、华安证券研究所上述税收政策会对所得税、增值税等带来一定的负面影响。回顾 2017-2019 年10 月当月税收收入合计值（包括增值税、国内消费税、企业所得税、个人所得税和资源税），分别为 11,394.50 亿元、10,425.89 亿元、11,431.00 亿元，环比变动额分别为 4,162.30 亿元、2,909.05 亿元、4,518.00 亿元，均较 9 月有大幅增加。综合考虑往年 10 月税收数据与当前税收政策，我们预估 10 月上述主要税种收入合计为 8000

27、亿元左右，环比增长 1000 亿元左右。图 11：6 大税种合计月度变动20,000.0018,000.0016,000.0014,000.0012,000.0010,000.008,000.006,000.004,000.002,000.000.00国内增值税企业所得税个人所得税营业税资源税国内消费税合计资料来源：Wind、华安证券研究所10 月缴准对流动性影响偏负面预测法定准备金需综合预测缴准基数和法定准备金率，后者预测难度相对更高。预测法定准备金=预测本期缴准基数*（上一期加权平均法定准备金率+调整因子），调整因子要考虑季节性和准备金政策的影响。预测缴准基数的计算公式为：缴准基数=各项存

28、款-非银机构存款-境外存款。2015年央行将非银机构存款纳入各项存款口径，计入缴纳存款准备金的范畴，但适用的法定准备金率为 0，因此对其扣减。此外 2018 年 5 月央行办公厅发布关于进一步完善跨境资金流动管理支持金融市场开放有关事宜的通知，对境外参加行存放在境内代理行等境内银行的境外人民币存款准备金率调整为 0，因此 2018 年 6 月以后的缴准基数均扣除境外存款。从图中可以看出缴准基数有逐年上升的趋势。10 月缴准基数在 2017-2019 年环比变动额分别为 5835.87 亿元，-2257.07 亿元，-6509.64 亿元。2019 年 9 月至 2020年 8 月，缴准基数同比

29、增速有上升趋势，分别为 9.06%，8.80%，8.68%，8.80%， 7.74%，7.62%，9.01%，9.35%，10.36%，10.58%，10.01%，10.61%。我们预计 10 月份缴准基数同比增速将在 10%左右，预计 10 月缴准基数环比增加约 12000 亿元。图 12：缴准基数规模及增速2,000,000.001,800,000.001,600,000.001,400,000.001,200,000.001,000,000.00800,000.00600,000.00400,000.00200,000.000.00缴准基数同比增速16.00%14.00%12.00%10

30、.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%资料来源：Wind、华安证券研究所截至 2020 年 9 月底，央行公布的大型金融机构法定存款准备金率为 12.5%，中小型金融机构法定存款准备金率为 9.5%。经测算得到的我国加权平均法定准备金率为 8.88%，低于大型机构法定存款准备金率，与中小型金融机构的法定准备金率较为接近。9 月以来央行持续进行逆回购操作投放流动性，预计未来降准概率不大。综合考虑我们认为 10 月加权法定准备金率在 9%左右。图 13：存款类金融机构法定准备金率变动趋势191715131197准备金率:大型存款类金融机构准备金率:中小型存款类金融机构加权平均法

31、定存款准备金率资料来源：Wind、华安证券研究所预计 2020 年 10 月缴准环比将增加约 1080 亿元，对流动性产生负面影响。我们预计 10 月缴准基数环比增加 12000 亿元，同时预计法定准备金率在 9、10 月份保持不变，加权平均法定准备金率在 9%左右。综合考虑下预计 10 月法定存款准备金将环比增加 1080 亿元（12000*0.09=1080），准备金的增加对商业银行流动性会产生一定的负面影响。公开市场操作对流动性的影响9 月公开市场操作回顾9 月央行公开市场操作较为频繁，共计投放货币 30700 亿元，回笼货币 26800亿元，净投放 3900 亿元。具体来看：逆回购方面

32、，本月逆回购到期共计 24800 亿元，逆回购投放量共计 24700 亿元，净回收 100 亿元。国库定存方面，本月国库现金定存 1 个月发行 800 亿元，到期 500 亿元。票据互换方面，本月发行央行票据互换 3 个月 50 亿元，到期 50 亿元。MLF 方面，本月有 MLF 投放 6000 亿元，另有 MLF 到期回笼 2000 亿元，净投放 4000 亿元。本月无 SLF、PSL、TMLF 等操作。整体来看，央行本月净投放（含国库定存，不含央行票据互换）为 3900 亿元。从资金面来看，9 月 R007 均值为 2.3617%，高于 8 月 0.04bp；DR007 均值为 2.17

33、07%，低于 8 月均值 1.64bp，资金面有所放松。本月 DR007 在 9 月下旬有明显上升，目前在 2.20-2.40 区间波动。图 14：7 月央行公开市场操作情况20,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00-5,000.00-10,000.00-15,000.002020-05-252020-06-252020-07-252020-08-252020-09-25货币投放货币回笼货币净投放资料来源：Wind、华安证券研究所图 15：R007 与 DR0074.00003.50003.00002.50002.00001.50001.00000.5000

34、0.0000银行间质押式回购加权利率:7天存款类机构质押式回购加权利率:7天资料来源：Wind、华安证券研究所10 月公开市场操作展望逆回购方面，10 月共计将有 7700 亿元逆回购到期，到期时间集中在 10 月中旬，到期量来看相较 9 月增加 100 亿元；票据互换方面，10 月将到期 50 亿元票据互换；国库定存方面，10 月将有国库定存 1 个月到期 800 亿元； MLF 方面，10月 16 日将到期 2000 亿元。上述到期共计回笼 10500 亿元，对流动性将产生一定压力。结合到期与 9 月公开市场操作来看，预计央行 10 月会采取相应对冲工具来缓解资金压力，继续保持流动性合理充

35、裕。债券供给：预计 10 月将环比下降国债：9 月发行规模增加，预计 10 月有所下降9 月共发行 16 只国债，总发行量为 8003.70 亿元，总偿还量为 3468.90 亿元，净融资额 4534.80 亿元。9 月国债总发行量较 8 月有所增加，与去年同期相比有所上升，净融资额也有所上升。根据 2020 年预算，中央财政赤字 27800 亿元，增加 9500亿元，年末国债余额限额 213008.35 亿元。地方政府一般债务新增规模 9800 亿元，一般债务余额限额 142889.22 亿元；地方政府专项债务新增规模 37500 亿元，专项债务余额限额 145185.08 亿元。预计 20

36、20 年 7 月-12 月国债发行量约为 28000 亿。参考 2016-2019 年 10 月国债发行量占下半年债券发行比重，分别为 14.52%，14.20%，16.70%，15.78%。预计今年 10 月国债发行量占 7-12 月发行比重为 15.3%，预计 10 月国债总发行量为 3400 亿左右，净融资额 1300 亿左右。图 16：国债发行量分月度数据35,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月201520162017201820192

37、020资料来源：Wind、华安证券研究所图 17：中央赤字与地方赤字26%34%36%35%35%31%74%29%30%22%78%31%69%71%70%69%64%65%65%66%40,000.0035,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020中央财政赤字预期地方财政赤字预期资料来源：Wind、华安证券研究所地方政府债：9 月发行量大幅增长，预计 10 月有所下降从 9 月发行数据来看，2020 年 9

38、月地方政府债共发行 237 只，总发行量 7208.89亿元，总偿还量 2424.47 亿元，净融资额为 4784.42 亿元。根据 2020 年预算，2020年地方政府一般债额度 9800 亿，较 2019 年增加 500 亿。专项债新增额度 37500亿。结合新增预算数和 2020 年的到期量，预计 2020 年 7-12 月地方政府债发行量预计为 18000 亿。参考 2016-2019 年 10 月地方政府债发行量占下半年债券发行比重，分别为 19.24%，13.62%，9.30%，6.32%。预计今年 10 月地方政府债发行量占 7-12月发行比重为 10%，预计 10 月地方政府债

39、总发行量为 1800 亿左右，净融资额 1200亿左右。图 18：地方政府债发行量分月度数据50,000.0040,000.0030,000.0020,000.0010,000.000.001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2014201520162017201820192020资料来源：Wind、华安证券研究所政策性金融债：9 月发行规模减少，预计 10 月继续下降国开债 9 月份发行量 1912.60 亿元，较 8 月总发行量有所上升，净融资-864.18亿。根据国开债历年发行数据，2017-2019 年 10 月发行量分别为 1,286.50 亿

40、元，1,357.90 亿元，1,221.00 亿元。在此基础上，我们预估国开债 10 月总发行量在 1300亿元左右，净融资额约-400 亿元。9 月进出口债总发行额 1421.90 亿元，净融资额为 1241.90 亿元。历年发行数据显示，2017-2019 年 10 月进出口债发行量分别为 330.00 亿元，312.80 亿元，687.50亿元。在此基础上，我们预计今年 10 月进出口债发行量在 500 亿元左右，净融资额在-120 亿元左右。9 月农发债发行总量为 1261.40 亿元，净融资额为 766.60 亿元。2017-2019 年 10月农发债发行量分别为 930 亿元，57

41、0 亿元，740 亿元，预计 10 月农发债发行量在 500 亿元左右，当月净融资额约 300 亿元。综合以上，我们预计 2020 年 10 月政策性银行债发行量约 2300 亿元，净融资额约-220 亿元。图 19：政策性金融债各月发行量3500300025002000150010005000国开债农发债进出口债资料来源：Wind、华安证券研究所图 20：2016-2019 年政策性金融债净融资额16,000.0014,000.0012,000.0010,000.008,000.006,000.004,000.002,000.000.002016201720182019国开债农发债进出口债资

42、料来源：Wind、华安证券研究所同业存单：9 月发行量上升，预计 10 月有所下降从发行量看，9 月同业存单同业存单净融资规模为 957.20 亿元。其中，发行总额 17253.60 亿元，总偿还量 16296.40 亿元，平均发行利率为 2.9046%，较上月上升14.53bp，发行量与 8 月相比有所下降，净融资额减少 1588.50 亿元。图 21：同业存单发行及到期情况25,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00-5,000.00-10,000.00总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(亿元)资料来源：Wind、华安证券研究所从发

43、行利率看，9 月不同期限的同业存单发行利率相比 8 月均有所上升。截止 9月 30 日，3 个月同业存单发行利率平均值 2.6394%，较上月上升 17.18 bp。图 22：同业存单发行利率变化趋势4.00003.50003.00002.50002.00001.50001.0000同业存单:发行利率:1个月同业存单:发行利率:3个月同业存单:发行利率:6个月资料来源：Wind、华安证券研究所图 23：同业存单到期收益率变化趋势3.50003.00002.50002.00001.50001.0000同业存单到期收益率(AAA+):3个月同业存单到期收益率(AAA+):6个月同业存单到期收益率(

44、AAA+):9个月同业存单到期收益率(AAA+):1年资料来源：Wind、华安证券研究所数据显示，2017-2019 年 10 月同业存单发行量分别为 13,142.80 亿元，14,578.50亿元，13,209.10 亿元，净融资额分别为-2,624.30 亿元，2,895.90 亿元，1,851.13 亿元。综合以上，我们预计 2020 年 10 月同业存单发行量会减少，约为 13500 亿，净融资约 1000 亿元。7.5 小结：预计 10 月利率债发行额会有所下降总的来看，预计 10 月利率债（国债、地方政府债、政策性银行债）总发行量在7900 亿元，环比减少 5000 亿元。国债方

45、面，预计 10 月国债总发行量为 3400 亿左右，净融资额 1300 亿左右。地方债方面，预计 10 月地方政府债总发行量为 1800 亿左右，净融资额 1200 亿左右。政策性银行债方面，预计 2020 年 10 月政策性银行债发行量约 2300 亿元，净融资额约-220 亿元。此外，预计 2020 年 10 月同业存单发行会有所减少，约为 13500 亿，净融资约 1000 亿元。金融监管与重大经济政策概述月较为重要的金融监管和重大经济政策梳理如表 3。表 3：9 月金融监管及重要经济政策梳理时间文件/会议具体内容9 月 30 日中国人民银行关于建立逆周期资本缓冲机制的通知明确我国逆周期

46、资本缓冲的计提方式、覆盖范围及评估机制。同 时，根据当前系统性金融风险评估状况和疫情防控需要，明确逆周期资本缓冲比率初始设定为 0，不增加银行业金融机构的资本管理要求。中国人民银行、银保监会将综合考虑宏观经济金融形势、杠杆率水平、银行体系稳健性等因素，定期评估和调整逆周期资本缓冲要求，防范系统性金融风险。9 月 25 日国家发改委发布关于扩大战略性新兴产业投资培育壮大新增长点增长极的指导意见聚焦重点产业投资领域，做到：1、加快新一代信息技术产业提质增效。2、加快生物产业创新发展步伐。3、加快高端装备制造产业补短板。4、加快新材料产业强弱项。5、加快新能源产业跨越式发展。6、加快智能及新能源汽车

47、产业基础支撑能力建设。7、加快节能环保产业试点示范。8、加快数字创意产业融合发展。9、深入推进国家战略性新兴产业集群发展工程。10、增强产业集群创新引领力。11、推进产城深度融合。12、聚焦产业集群应用场景营造。 13、提高产业集群公共服务能力。14、加强政府资金引导。15、提升金融服务水平。16、推进市场主体投资。17、深化“放管服”改革。18、加快要素市场化配置。19、完善包容审慎监管。20、营造良好投资氛围。9 月 23 日中共中央办公厅 国务院办公厅印发关于调整完善土地出让收入使用范围优先支持乡村振兴的意见为落实党中央、国务院有关决策部署，拓宽实施乡村振兴战略资金来源，现就调整完善土地

48、出让收入使用范围优先支持乡村振兴提出如下意见：1、提高土地出让收入用于农业农村比例。2、做好与相关政策衔接。3、建立市县留用为主、中央和省级适当统筹的资金调剂机制。4、加强土地出让收入用于农业农村资金的统筹使用。 5、加强对土地出让收入用于农业农村资金的核算。9 月 16 日国务院办公厅关于以新业态新模式引领新型消费加快发展的意见为着力补齐新型消费短板、以新业态新模式为引领加快新型消费发展，现提出意见：1、进一步培育壮大各类消费新业态新模式。2、推动线上线下融合消费双向提速。3、鼓励企业依托新型消费拓展国际市场。4、加强信息网络基础设施建设。5、完善商贸流通基础设施网络。6、大力推动智能化技术

49、集成创新应用。7、安全有序推进数据商用。8、规划建设新型消费网络节点。9、加强相关法规制度建设。10、深化包容审慎和协同监管。11、健全服务标准体系。 12、简化优化证照办理。13、强化财政支持。14、优化金融服务。15、完善劳动保障政策。16、强化监测评估。9 月 15 日中共中央办公厅印发关于加强新时代民营经济统战工作的意见为更好把民营经济人士的智慧和力量凝聚到实现中华民族伟大复兴的目标任务上来，现提出如下意见：1、不断优化营商环境。2、加强对商会和民营企业的联系服务。3、完善民营企业诉求反映和权益维护机制。4、推进工商联改革发展。5、推动统战工作向商会组织有效覆盖。6、引导民营企业家相关

50、组织规范有序发展。9 月 14 日中国人民银行金融控股公司监督管理试行办法国务院关于实施金融控股公司准入管理的决定将符合以下情形的金融控股公司纳入监管：一是控股股东、实际控制人为境内非金融企业、自然人以及经认可的法人；二是实质控制两类或两类以上金融机构；三是实质控制的金融机构的总资产或受托管理资产达到一定规模，或者按照宏观审慎监管要求需要设立金融控股公司。9 月 4 日财政部、海关总署、税务总局印发关于 2020 年中国国际服务贸易交易会展期内销售的进口展品税收优惠政策的通知为支持 2020 年中国国际服务贸易交易会顺利举办，经国务院批准，现将有关问题通知如下：一、对在 2020 年服贸会展期

51、内销售的限额内的进口展品（不包括国家禁止进口商品、濒危动植物及其产品、烟、酒和汽车）免征进口关税、进口环节增值税和消费税。二、附件所列参展企业享受上述税收优惠政策的销售限额不超过列表额度。其他参展企业享受税收优惠政策的销售限额不超过 2 万美元，具体企业名单由北京市国际服务贸易事务中心确定。三、对展期内销售的超出享受税收优惠政策的销售限额的展品，以及展期内未销售且在展期结束后又不退运出境的展品，按照国家有关规定照章征税。9 月 1 日国务院办公厅关于深化商事制度改革进一步为企为更好统筹推进新冠肺炎疫情防控和经济社会发展，加快打造市场化、法治化、国际化营商环境，充分释放社会创业创新潜力、激发业松

52、绑减负激发企业活力的通知企业活力，经国务院同意，现将有关事项通知如下：1、全面推广企业开办“一网通办”。2、持续提升企业开办服务能力。3、加大住所与经营场所登记改革力度。4、提升企业名称自主申报系统核名智能化水平。5、推动工业产品生产许可证制度改革。6、完善强制性产品认证制度。7、深化检验检测机构资质认定改革。8、加快培育企业标准“领跑者”。9、加强企业信息公示。10、健全失信惩戒机制。11、推进实施智慧监管。12、规范平台经济监管行为。资料来源：Wind、华安证券研究所2020 年中国货币政策执行报告增刊有序推进贷款市场报价利率改革指出，中国人民银行推进利率市场化改革，至 2015 年已经放

53、开了对存贷款利率的管制，但仍存在存贷款基准利率和市场利率并存的“利率双轨问题，需要抓住时间窗口，通过深化利率市场化改革来破解利率传导中存在的体制机制障碍。通过健全利率调控体系、完善 LPR 形成机制以及疏通货币政策传导渠道，我国已经在 LPR 改革中取得了显著的成效，体现为：1、LPR 市场化程度明显提高。2、利率传导机制有效疏通。3、金融机构内部定价的市场化程度明显提高。4、用改革办法促进降低利率的成效显著。5、存量浮动利率贷款定价基准转换顺利完成。6、LPR衍生品等金融产品迅速发展。7、推动存款利率市场化。下一阶段政策主要思路包括；1、稳健的货币政策更加灵活适度、精准导向。2、积极发挥再贷

54、款、再贴现和直达实体经济的货币政策工具的牵引带动作用，做好稳企业保就业工作。3、发挥货币信贷政策促进经济结构调整的作用，更好地服务实体经济。4、深化利率、汇率市场化改革，提高金融资源配置效率。5、完善金融市场体系，切实发挥好金融市场在稳增长、调结构、促改革和防风险方面的作用。6、深化金融供给侧结构性改革，健全具有高度适应性、竞争力、普惠性的现代金融体系。7、继续打好防范化解重大金融风险攻坚战，确保风险总体可控、持续收敛，坚决守住不发生系统性风险的底线。7 月 30 日中央政治局会议7 月 30 日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。会议强调，今年以来，面对新冠肺

55、炎疫情严重冲击，我们坚持把人民生命安全和身体健康放在第一位，加大宏观政策应对力度，扎实做好“六稳”工作、全面落实“六保”任务，统筹疫情防控和经济社会发展工作取得重大成果。经济稳步恢复，复工复产逐月好转，二季度经济增长明显好于预期，三大攻坚战扎实推进，经济结构持续优化，产业数字化、智能化转型明显加快，改革开放继续深化，人民生活得到有力保障。这充分表明，党中央决策部署是正确的，党的领导是坚强有力的，我国经济韧性是强劲的，中国人民是拥有伟大创造力的，中国特色社会主义制度是具有强大生命力的。会议指出，当前经济形势仍然复杂严峻，不稳定性不确定性较大，我们遇到的很多问题是中长期的，必须从持久战的角度加以认

56、识，加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，建立疫情防控和经济社会发展工作中长期协调机制，坚持结构调整的战略方向，更多依靠科技创新，完善宏观调控跨周期设计和调节，实现稳增长和防风险长期均衡。做好下半年经济工作，要坚持稳中求进工作总基调，坚持新发展理念，更好统筹疫情防控和经济社会发展工作，坚持以供给侧结构性改革为主线，坚持深化改革开放，牢牢把握扩大内需这个战略基点，大力保护和激发市场主体活力，扎实做好“六稳”工作，全面落实“六保”任务，推动经济高质量发展，维护社会稳定大局，努力完成全年经济社会发展目标任务。确保宏观政策落地见效。财政政策要更加积极有为、注重实效。要保障重大

57、项目建设资金，注重质量和效益。货币政策要更加灵活适度、精准导向。要保持货币供应量和社会融资规模合理增长，推动综合融资成本明显下降。要确保新增融资重点流向制造业、中小微企业。宏观经济政策要加强协调配合，促进财政、货币政策同就业、产业、区域等政策形成集成效应。9 月 9 日、23 日国务院常务会议国务院总理李克强 9 月 9 日主持召开国务院常务会议，确定支持新业态新模式加快发展带动新型消费的 5 项措施，促进经济恢复性增长。5 项措施包括：一要推动新型消费扩容提质。创新无接触消费模式。推广在线开放课程、互联网诊疗等服务。促进健身、旅游等线上线下融合。探索智慧超市等新零售。加强农商互联农产品供应链

58、建设。二要加快新型消费基础设施建设。推动 5G 网络、物联网等优先覆盖核心商圈、产业园区、交通枢纽，建设千兆城市，加快农村商贸流通数字化升级，推进智能快件箱等终端建设共享。安全有序推进消费数据商用。三要制定促进新业态新模式带动新型消费的税收政策，鼓励金融机构创新措施降低移动支付费用成本。促进新业态新模式从业人员参加社会保险，强化灵活就业劳动保障，支持企业开展“共享用工”。四要深入推进“放管服”改革，简化相关证照办理。深化包容审慎监管，健全用户权益保护、产品追溯等机制，依法打击侵权假冒、坑蒙拐骗、泄露隐私等行为，营造安心放心诚信的消费环境。五要更好发挥传统消费主体作用，增强新型消费带动力。支持实

59、体商业发展线上业务。推动互联网平台企业向线下拓展。鼓励企业通过网络促销扩大影响，带动实地消费。国务院总理李克强 9 月 23 日主持召开国务院常务会议，部署进一步提高上市公司质量，保护投资者权益，推动资本市场持续平稳健康发展；确定加强全民健身场地设施建设的措施，促进提高人民健康水平。按照党中央、国务院部署，进一步提高上市公司质量，有利于促进资本市场持续平稳健康发展，加大对实体经济的支持。围绕建设规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，一要完善上市公司治理制度规则，落实控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员法定职责和责任，健全机构投资者参与公司治理的机制，推行内控规范体系。提高信息透

60、明度和披露质量。二要推动上市公司做优做强。支持优质企业上市。健全上市公司资产重组、收购和分拆上市等制度。完善上市公司再融资、发债等制度。允许更多符合条件的外国投资者对上市公司战略投资。完善标准，简化程序，畅通渠道，健全上市公司多元化退出机制。严厉打击规避退市行为。三要发挥部门合力加强监管。稳妥解决股票质押风险、违规占用资金、违规担保等问题。对操纵市场、内幕交易等违法违规行为加大处罚力度，大幅提高违法违规成本。10 月流动性前瞻小结外汇占款对流动性的影响：综合来看外汇占款总体较为稳定，波动不大，预计月的外汇占款环比下降额在 80 亿元左右，对整体流动性产生的负面影响较小。M0 和商业银行库存现金