中级财务管理-资本预算决策方法

1、PAGE PAGE 32中级财务管理第一章 资本预算决策方法一、资本预算决策概述20世纪50年代以后开始重视该问题，出现了所谓贴现的方法。直接投资项目；可行性分析报告的部分内容。【引子27】：某投资项目的最初投资额为300万元，建成投产后在以后的6年中每年可收回的现金流量为65万元，该项目是否可行呢？请你设计财务指标对该项目加以评价？思路1：656300=90万元6年中合计实现的盈利思路2：30065=4.615（年）收回投资额所需要的时间思路3：（65300/6）300=5%每年的投资报酬率二、资本预算决策方法（一）非贴现方法回收期法则。静态回收期T=30065=4.615（年）6年。平均会

2、计报酬率法。R=（65300/6）300=5%思考：非贴现方法有何缺陷？（二）贴现方法问题：上面例题中，如果投资者期望报酬率为8%，该项目是否可行呢？思路1：65年金现值系数（6，8%）300=300.4872300=0.4872万元思路2：65年金现值系数（6，8%）300=300.4872300=1.00162思路3：解方程：65年金现值系数（n，8%）=300，求出n思路4：解方程：65年金现值系数（6，x）=300，求出x归纳：贴现的方法：净现值法（NPV）；获利能力指数法（PI）；内含报酬率法（IRR）；贴现回收期法（DPP）；修正后内部报酬率法（MIRR）等。【例31】某投资项目第

3、一年年初投资300万元，第二年年初投资150万元，第二年开始经营，预计第二年至第七年各年经营活动的现金净流量依次为100万元、130万元、160万元、140万元、110万元、80万元。假设投资者的期望报酬率为10%。计算该投资项目的净现值、获利指数、内含报酬率和投资回收期和修正后内部报酬率。1、净现值法（NPV）净现值（NPV）=100/1.12+130/1.13+160/1.14+140/1.15+110/1.16+80/1.17=479.67-436.36=43.31讨论：净现值的时点应当为项目建设期期初还是经营期期初？运用净现值法如何评价投资项目是否可行？净现值法评价投资项目存在那些缺陷

4、？2、获利能力指数法（PI）获利能力指数（PI）=479.67436.36=109.93%问题：运用获利能力指数法如何评价投资项目是否可行？净现值和获利能力指数都是贴现率的函数，如果贴现率提高，净现值和获利能力指数如何变化？3、内含报酬率法（IRR）内含报酬率（IRR）是什么含义？它可以有两种说法。内含报酬率如何计算？内插法（插值公式）或称逐步测试法。如何运用内含报酬率法进行评价本例，i=10%，NPV=43.31；i=12%,NPV=11.36；i=13%，NPV=-3.37内含报酬率IRR=12.77%4、贴现回收期法（DPP）在10%的贴现率下，投资额的现值为436.36，经营后每年现金

5、流量的现值及累计值为82.64 97.67 109.28 86.93 62.09 41.0582.64 180.31 289.59 376.52 438.61 479.66贴现投资回收期（DPP）=4+（436.36376.52）/62.09=4.96年注意：静态投资回收期（PP）=3.43年5、修正后内部报酬率法（MIRR）修正的内含报酬率是在一定的贴现率条件下，将投资项目未来的现金流入量按照预定的贴现率计算至最后一年的终值，而将投资项目的现金流入量（投资额）折算成现值，并使现金流入量的终值与投资项目的现金流出量达到价值平衡的贴现率。10%贴现率的现金流量终值为(1001.15+1301.1

6、4+1601.13+1401.12+1101.1+80)=963.78投资额的现值为436.36解方程 963.78=436.36(1+x)7因此，修正后内部报酬率（MIRR）为11.99%【分析与思考31】佳得勒公司准备开发一种新产品，该产品关系到公司的生存和发展。公司投资部拟定了下列两个（同类型）方案：A方案和B方案。假设A方案和B方案为互斥项目，即二者必取其一且只取其一。公司确定的最低报酬率为12%，其它有关数据资料如下： A方案 B方案 最初投资额 500万元 750万元 净现值 52万元 63万元 获利指数 110.4% 108.4%已知佳得勒公司为上述投资项目已经设计了750万元资

7、金的筹资方案，估计筹资没有困难，资本成本远低于12%。公司总经理认为：尽管B方案的净现值大于A方案，但A方案的投资额小于B方案的投资额，从相对数来看，A方案的获利指数高出B方案2个百分点，所以A方案优于B方案。而财务经理则认为：尽管B方案的获利指数低于A方案，但B方案毕竟比A方案创造更多的现金流量净现值，因此B方案优于A方案。现在我们对佳得勒公司的具体情况不甚了解，请你对佳得勒公司的理财环境作出各种可能的假定，并在你假设的环境条件下，说明你认为应该选择A方案还是B方案。解答：该公司总经理和财务经理的分析均有一定的片面性，应该具体问题具体分析：（1）A方案的投资额为500万元，公司筹集的资金有7

8、50万元，多余的250万元资金如果能找到比B方案收益率更高的投资项目，则应该选择A方案。（2）如果多余的250万元资金找不到更合适的投资机会，则应该选择B方案，将750万元资金充分利用起来，否则造成资金的闲置和浪费。三、NPV在资本预算决策中的核心地位NPV=CFIt/（1+K）tCFOt/（1+K）t 净现值的意义不仅在于它本身是一种十分常用的评价指标，而且，其他评价指标都可以从该指标变换而来。（一）获利能力指数：NPV的运算升级 “减法”提升为“除法”。获利指数这一评价指标主要是为了克服NPV的某些缺陷，因为NPV是一个绝对指标，对于两个或两个以上投资额（现值）不同的投资项目，不能用NPV

9、进行比较优劣，用获利指数评价更合理。但是，净现值在更多的场合比获利能力指数有用。（二）内含报酬率：贴现率方程的根内含报酬率法，也称为内部收益率，就是能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的贴现率，或者说使净现值等于零的贴现率。内含报酬率实际上是NPV关于贴现率方程的根。即下列方程的解：NPV（K）=CFIt/（1+K）tCFOt/（1+K）t =0 计算内含报酬率要运用数学中的近似计算方法，实际上运用的是数学中的微分思想。（三）贴现回收期：时间方程的根贴现投资回收期实际上是NPV关于时间t的方程的根，NPV（t）=CFIt/（1+K）tCFOt/（1+K）t =0计算贴现投资回收期也要

10、用类似于内含报酬率计算的内插法。（四）修正后的内含报酬率：现值和终值的平衡点修正的内含报酬率是在一定的贴现率条件下，将投资项目未来的现金流入量按照预定的贴现率计算至最后一年的终值，而将投资项目的现金流入量（投资额）折算成现值，并使现金流入量的终值与投资项目的现金流出量达到价值平衡的贴现率。即下列方程的根：CFIt（1+K）t=CFOt/（1+K）t （1+MIRR）n四、投资决策成功的关键是什么？ 当财务管理的教授向他的学生讲授了资本预算决策方法以后，学生们感到相当的满足。尤其是那些从未有过管理经历的学生，他们的想法更为幼稚。他们认为，既然我已经牢固地掌握了各种资本预算决策方法，将来我们在实际

11、工作中只要按照所学的方法进行决策，必定能在投资决策中立于不败之地。其实带有这种想法的人不光是年轻的大学生，相当一部分企业的管理人员也有类似的遐想。比如，他们来高等学校参加培训，带着美好的期望，希望通过相当有限时间的学习，能够学到他在管理实践中需要的知识，解决碰到的许多问题。然而，当他们离开学校后，回到实践中，他们又觉得很失望。于是，他们的想法从一个极端走向另一个极端。即从崇拜知识到对知识的失望。于是就感慨万千：理论与实际差得太远了，学的知识没用。这里实际上引出了一个问题：投资决策成功的关键是什么？是方法，是经验，还是运气，或其他什么？我们的回答是：投资决策的关键并不是方法，熟练掌握资本预算决策

12、方法的人并不一定能在投资决策中稳操胜拳。这是因为：首先，方法本身也有缺陷。如投资决策方法中对贴现率的估计是依赖于对投资项目风险的评价，但风险的评价没有准确的计量工具，而只能凭人们的主观判断，而判断的依据是决策者掌握的信息和经验。其次，方法的导出必须建立在一定的前提之下，而这些前提在具体的投资项目不一定成立，这就动摇了方法的基础。自然，机械地应用方法就会犯错误。那么投资决策成功的关键究竟是什么呢？我们说，投资决策成功与否关键取决于决策者对未来经济活动的把握程度，即预测的准确性。而要准确把握未来，关键是两个因素：一是信息；二是经验。就是说，投资决策成功的关键是决策者要有充分、有用的信息，同时要具备

13、丰富的实践经验。而方法只是一种手段。我们这样说，并不是贬低方法的作用，更不是说不要学习方法。在相同的条件下，精通方法的人比对方法一无所知的人更能获得成功，或者少走弯路。这个问题使我们想到更深刻的问题：理论和实际的脱节究竟有多大？知识和能力的差异究竟在哪里？这是教育界一直在探讨的问题。五、资本预算决策实务【例32】四海公司考虑购买一套新的生产线，公司投资部对该项目进行可行性分析时估计的有关数据如下：（1）初始投资为3000万元，该生产线能使用5年。（2）按税法规定该生产线在5年内折旧（直线法折旧），净残值率为5%，在此会计政策下，预期第一年可产生400万元的税前利润，以后四年每年可产生600万元

14、的税前利润。（3）已知公司所得税税率为33%，公司要求的最低投资报酬率为12%。董事会正在讨论该投资项目的可行性问题。董事长认为：按照投资部提供的经济数据，该投资项目显然不可行。理由是：投资项目在5年的寿命期内只能创造2800万元的税前利润，即使加上报废时净残值150万元，还不足收回最初的投资额，根本达不到公司期望的投资报酬率。总经理则认为，按照该类生产线国外企业的使用情况来看，使用寿命达不到5年，一般只能使用4年；如果该生产线4年后确实淘汰，该项目的报酬率可能达不到公司要求的最低投资报酬率。为此公司董事会请教财务顾问。假如你是四海公司的财务顾问。请你回答下列问题：（1）公司董事长的分析为何是

15、错误的？（2）如果该生产线能使用5年，折现率为12%，请你按净现值法评价该项目究竟是否可行？（3）如果该生产线的实际使用寿命只有4年，假设折旧方法和每年的税前利润等均不变（注：此时需要考虑提前报废造成净损失减少所得税的影响），请你通过计算后回答：公司总经理的担忧是否有理？（4）假如该生产线能使用6年（假设第6年仍可产生600万元的税前利润），请你计算该生产线项目的内含报酬率能达到多少。解答：（1）公司董事长的分析是以利润作为依据，这是错误的。因为利润指标中已扣除了固定资产折旧，而折旧是投资的收回，应该以投资项目的现金流量作为评价的主要依据，而且应当采用税后现金流量。（2）如该生产线能使用5年，

16、净现值为NPV（5）=400（1-33%）+5700.8929+600（1-33%）+5703.03730.8929+1500.5674-3000=3469.43-3000=469.43万元，净现值大于零，说明该项目可行。（3）如果该生产线的实际使用寿命只有4年，按12%的折现率计算该生产线的净现值为NPV（4）=400（1-33%）+5700.8929+600（1-33%）+5702.40180.8929+1500.6355+57033%0.6355-3000=3047.63-3000=47.63万元。由于净现值仍然大于零，故总经理的担忧是多余的。（4）如果该生产线能使用6年，按16%的贴现

17、率计算其净现值为NPV（6）=400（1-33%）+5700.8621+600（1-33%）+5702.79820.8621+600（133%）+150 0.4104-3000=293.76万元。再取18%的贴现率计算其净现值为NPV（6）=400（1-33%）+5700.8475+600（1-33%）+5702.69010.8475+600（133%）+150 0.3704-3000=130.70万元。再取20%的贴现率计算其净现值为NPV（6）=400（1-33%）+5700.8333+600（1-33%）+5702.58870.8333+600（133%）+150 0.3349-3000

18、=20.07万元。用插值公式计算得到该项目使用6年的内含报酬率为IRR=18%+130.70（130.70+20.07）（20%18%）=19.73% 第二章 证券估价一、债券估价（一）债券的理论价格影响债券理论价格的主要因素：面值；期限；票面利率；市场利率；付息方式债券的理论价格=本金的现值+利息的现值（二）债券的到期收益率到期收益率是指按复利计算的年收益率，它是能使未来现金流入现值等于债券买入价格的贴现率。到期收益率的计算方法与固定资产投资项目的内含报酬率的求解方法（“逐步测试法”）是相同的。【例41】某公司发行面值100元的债券10000份，债券期限5年，票面利率为5.4%，假设发行时市

19、场利率为6%。（1）如果该债券为到期一次还本付息，计算每份的理论价格；（2）如果该债券为每年支付一次利息，到期一次还本，则该债券每份的理论价格又是多少？（3）如果某人在发行债券时以每份99元的价格购入这种到期一次还本付息的债券，问该人获得的年到期收益率为多少？（4）如果某人在一年半以后以每份108元的价格购入这种到期一次还本付息的债券，问该人获得的年到期收益率又是多少？（5）试问：一年半以后该债券的市场价格可能低于100元吗？为什么？解答：（1）P=100（1+5.4%5）/（1+6%）5=1270.747258=94.90元（2）P=100/（1+6%）5+1005.4%年金现值系数（6%，

20、5） =1000.747258+5.44.21236=97.48元（3）算法一：年收益率为（127-99）995=5.66%算法二：99（1+x）5=127 x=5.11%(4)108（1+x）3.5=127 x=4.74%(5)100（1+x）3.5=127 x=7.07%二、股票估价（一）股票投资相关的基本概念1、股票的价值预期该股票未来现金流量的现值2、股票的价格证券市场股票交易的价格。开盘价、收盘价；最高价、最低价。3、股利4、股票投资的预期报酬率随投资者而变化；包括两部分：预期股利收益率和预期资本利得收益率。5、市盈率市盈率=市价每股收益6、市净率市净率=市价每股净资产【分析与思考1

21、】股评人士关于三元公司股票市盈率的分析为何是错误的？三元股份有限公司2001年末的股本总额为10000万股（每股面值1元），当年实现每股收益1.00元，公司拟实施的利润分配方案为每10股送5股，并按10：5的比例以资本公积金转增股本，即每10股送、转10股。该公司在送、转股股权登记日的市场收盘价为16元。股评人士王林在股权登记日股票收盘后，对该股票投资价值进行分析时认为：“三元公司按目前的市价16元计算的市盈率为16倍，在实施了送、转股方案后，股价将下落到8元（假设既不填权也不贴权），这时该公司的股票市盈率将由原来的16倍降低到8倍，因此该公司的股票具有较大的投资潜力。”解答：（1）股票的市盈

22、率是股票市价相当于公司每股收益的倍数，即每股市价与每股收益的比值。（2）公司实施送转方案后，股价将下落到8元，但由于公司的总股本增加了一倍，其每股收益将由原来的1.00元降低到0.50元。因此，公司实施送、转后股票的市盈率为80.50=16倍，并没有改变。（二）股票的估价模型P=Dt/（1+R）t+Pn/（1+R）n如果投资者想长期持有股票，则估价模型可以由上式得到。P=Dt/（1+K）t1、零增长股票估价模型P=D/K2、固定增长股票的估价模型P=D0（1+g）/（K-g）=D1/（K-g）3、非固定增长股票的估价模型【例2】预计ABC公司下一年的税后利润为3500万元，发行在外普通股750

23、0万股（每股面值1元）。要求（以下假设互不相关）：（1）假设公司股票市盈率应为12倍，计算股票的每股价值；（2）假设公司盈利的固定增长率为6%，股票投资者的必要报酬率为10%，预计盈余的60%用于发放现金股利，用固定成长股利模式计算股票的每股价值。解答：（1）=36007500=0.48元。每股股票价值=0.4812=5.76元。（2）每股股票价值 =（0.4860%）（10%-6%）=7 .20元。（三）股票的收益率从P=D0（1+g）/（K-g）=D1/（K-g），将K换成R，得到收益率的公式R=（ D1/P）+g股票的收益率=股利收益率+资本利得收益率三、证券投资组合分析（一）系统风险和

24、非系统风险（二）分散化和非系统风险风险分散理论风险分散理论的基本观点是：若干种股票组成的组合投资，其收益率是这些股票收益率的加权平均数，其风险不是这些股票风险的加权平均风险，而组合投资能降低非系统风险。证券组合投资分散风险是与个股之间相关方向和相关程度有关的。而各种股票之间的相关系数R可以运用数理统计学的方法计算确定。（三）系统风险和贝他系数贝他系数是反映个别股票相对于整个市场平均风险股票的变动程度的指标。它可以衡量出个别股票的市场风险，而不是公司的特有风险。可以运用数理统计的方法（如直线回归方程）求得贝他系数。Y+X+股票的贝他系数越大，说明该股票的系统风险越大。如果某一股票的贝他系数等于1

25、，说明该股票的市场风险与整个市场的平均风险相同；也即当市场收益率上涨1%时，该种股票的收益率也上升1%。股票的贝他系数可能大于1，也可能小于1；可能大于0，也可能小于0。可以证明，组合投资的贝他系数是个别股票的贝他系数的加权平均数。其权数为各种证券投资在总投资中所占的比重。因此，组合投资的贝他系数一般会小于个别股票的贝他系数。【例3】联谊公司准备以200万元投资A、B、C三公司的股票，证券组合中三种股票的投资额分别为40万元、60万元、100万元，三种股票的系数分别为2.5、1.5、0.8。设股票市场的平均报酬率为15%，无风险报酬率为5%。试计算确定这种投资组合的风险报酬率和期望报酬率。解答

26、：（1）投资组合的系数为=2.520%+1.530%+0.850%=1.35（2）投资组合的风险报酬率为1.35(15%-5%)=13.5%（3）投资组合的期望报酬率为5%+13.5%=18.5%。（四）资本资产定价模式资本资产定价模式是“当代证券组合理论”的主要内容。其核心是下列公式：E（i）f+E（M）-f【例】ABC公司前一次收益分配中每股分派现金股利0.75元，某投资者欲购买该公司的股票，他预计ABC公司以后每年的股利将按5%的固定比率增长。假设该股票的风险系数为1.25，无风险报酬率为4%，而所有股票的平均报酬率为12%。试通过计算回答：（1）该投资者投资于ABC公司股票的必要报酬率

27、为多高？（2）该股票的市场价格为多少时，该投资者才愿意购买？解答：（1）该投资者投资于ABC公司股票的必要报酬率为K=4%+1.25（12%-4%）=14% （2）该股票每股的理论价值为0.75（1+5%）（14%-5%）=8.75元。因此，当该股票的市场价格不超过8.75元时，该投资者才愿意购买。【分析与思考42】信赖公司准备进行股票投资，现有A、B、C三个股票作为备选品种。反映这三种股票风险大小的有关数据如下表所列：表41：反映股票风险水平的有关指标指 标股票A股票B股票C期望收益率25%20%18%报酬率的均方差18%20%16%系数1.151.201.35公司证券部的甲、乙、丙三位职员

28、的分析如下：甲认为：A股票的期望收益率最高，高收益意味着高风险，所以A股票的风险最大。乙认为B股票的风险最大，因为其均方差最大。丙则认为C股票的风险最大，理由是：C股票的系数最大。请你分别指出信赖公司证券部的三位职员对A、B、C三种股票的风险分析有何不妥？你认为哪一种股票的风险最大？说明你的理由。3、甲、乙、丙三位职员的分析存在一定的片面性：解答：（1）高收益高风险，并不是所有投资项目都适用的规律。甲职员认为，期望收益率高的股票风险也大，这不是绝对的。所以甲职员以期望收益率的高低来评判股票的风险大小，显得过于武断。（2）尽管均方差是反映风险的一个指标，但对不同股票而言，由于他们的期望收益率不同

29、，不能直接用均方差来衡量风险的大小。（3）系数是衡量风险的系数，但系数只能反映股票市场的系统风险，而不是股票的全部风险。丙职员以系数的大小评价股票风险的大小，是不够全面的。评价股票风险大小的比较恰当的指标应当是变异系数。变异系数是均方差与期望收益率之比。本题中，A、B、C三个股票的变异系数分别是72%、100%、89%。由此可见，B股票的风险最大。第三章 流动资产管理一、现金管理（一）现金管理制度（二）经营周期和现金周期 经营周期=存货周转天数+应收账款周转天数现金周期=经营周期应付账款周转天数 现金周期 采购 付款 入库 投产 完工 出售 收款 应付账款 存货周转天数 周转天数 经营周期 图

30、51营业周期和现金周期关系（三）持有现金的动机1、交易的动机2、预防的动机3、投机的动机（四）现金持有量的合理确定1、成本分析模式机会成本管理成本短缺成本2、随机模式R=（3b2/4i）1/3+LH=3R-2L（五）关于现金预算讨论：企业全面预算应以什么为起点？二、信用管理（一）信用政策1、信用标准5C标准：品德；能力；资本；抵押；条件2、信用期限对销售量、坏账损失、收账费用和应收账款占用资金机会成本的综合影响。3、现金折扣（2/10，n/30）【引子51】：商业折扣和现金折扣的区别东方公司销售一批商品的原价为20000元（含增值税，税率17%，下同），现价为19000元，商业折扣为5%。某客

31、户欲购买该批商品，但要求欠款。东方公司给出的付款条件为：（2/10，n/30），扣除现金折扣后的净额为18620元。思考：（1）商业折扣和现金折扣对营业收入入账金额的影响；（2）东方公司该笔销售的增值税销项税额如何确定？（3）你人为现实中现金折扣是否有效？【分析与思考51】销售经理的观点有何缺陷？高斯达公司销售部门在制定信用政策时，拟将信用期限由原先的30天延长到60天。公司销售经理认为，在其他条件不变的前提下，延长信用期限一般会增加产品的销售量；但信用期限的延长会导致应收账款的增加，从而增加收账费用和坏账损失。但是，只要延长信用期限引起的销量增加所带来的收益能补偿相应增加的收账费用和坏账损失

32、，那么，延长信用期限对公司是有利的。解答：（1）公司将信用期限从30天延长到60天，在其他条件不变的前提下确实会增加产品销量，同时导致应收账款的增加，增加收账费用和坏账损失。这是无疑的。（2）但销售经理认为只要延长信用期限引起的销量增加带来的收益能补偿相应增加的收账费用和坏账损失，那么，延长信用期限对公司一定是有利的。这就欠妥了。因为，延长信用期限的代价除了增加的收账费用和坏账损失以外，还有一种很重要的成本要考虑，就是由于应收账款的增加所引起的占用资金机会成本的增加。（3）正确的结论应该是：如果延长信用期限引起的销量增加带来的收益能补偿相应增加的收账费用、坏账损失和应收账款占用资金的机会成本，

33、那么延长信用期限对公司是利的。【例51】飞达公司估计在目前的营运政策下，今年的销售额将达100万元。该公司产品销售的变动成本率为80%，资金成本率为12%。目前的信用期限为25天，无现金折扣。由于部分客户经常拖欠货款，实际平均收现期为30天，坏账损失率为1%。该公司的财务部门和销售部门协商，拟改变信用政策，将信用期限改为40天。估计会产生如下影响：销售额增加10万元，增加部分的坏账损失比率为4%，全部销货款的平均收账期为45天。要求：分析改变信用期限对企业是否有利？【解答】（1）增量收益=100000（1-80%）=20000元（2）增量坏账损失=1000004%=4000元增量占用资金的机会

34、成本为（1100000360）4580%12%-（1000000360）3080%12%=13200-8000=5200元因此，增量成本合计=4000+5200=9200元（3）净损益=增量收益-增量成本=20000-9200=10800元改变信用政策后的预期利润变动额为 10800 元。因此改变信用期限对企业是有利的。问题：你认为对机会成本的计量应当按照哪种口径，应收账款余额还是成本？（二）收账政策（1）分析应收账款的结构。账龄分析表（2）处理好收账费用和坏账损失的关系（3）制定收账绩效考核办法三、存货管理核心问题：存货的控制。即最佳库存量或最佳订购量的确定。（一）与存货控制有关的成本1、取

35、得成本订货成本；购置成本（采购成本）2、储存成本3、缺货成本思考：上述各种成本与订购量呈怎样的方向变化？总成本TC=F1+（D/Q）K+DU+F2+KcQ/2+TCs（二）经济订货量基本模型1、基本假设能及时补充存货；能集中到货，而不是陆续供应；不出现缺货，无缺货成本；需求量稳定，能合理预测；存货单价不变，不考虑现金折扣；企业现金充足，不会因为现金短缺而影响进货；所需存货市场供应充足。2、经济订购量模型最佳订购量Q*=（2KD/Kc）1/2最佳定货次数N*=D/ Q*=（DKc /2K）1/2总成本TC（Q*）=（2KDKc）1/2最佳定货周期T *= 1/N*= （2K/DKc）1/2占用资

36、金额I*=Q*U/2= U（KD/2Kc）1/2第四章 权益资本筹集一、普通股融资（一）股票的概念和种类股票是股份有限公司签发给股东证明其所持股份的一种有价证券。普通股和优先股；国家股、法人股、国有股。（二）普通股的发行1、股票发行的有关规定每股金额相等不能折价发行载明基本要素：公司名称等记名和无记名的规定发行新股的条件2、股票发行的程序审批制和核准制（1）审批。初审和复审（2）公开招股说明书（见某一上市公司招股说明书）（3）签订承销协议（4）发行。发行方式的演变。关于向二级市场投资者定价配售方式（5）创立大会，选举董事会、监事会3、发行方式、销售方式和发行价格发行方式：公开间接发行；不公开直

37、接发行销售方式：自销；承销（包销和代销）发行价格。发行价格=每股收益发行市盈率讨论：审批制和核准制的区别（三）普通股的上市1、上市的目的股份大众化提高股票的变现力筹措资金（“圈钱”）提高知名度确定和提升公司价值讨论：中国公司上市的最大好处（动机）是什么？2、上市的条件（部分）股票已经证监会批准向社会公开发行股本总额不少于人民币5000万元“千人千股“公众股不少于总股本的25%；总股本4亿以上的不低于15%3、股票上市的暂停与终止（四）对普通股融资的评价1、普通股融资的优点能够筹集到可以长期使用的巨额资本； 没有固定的付息要求和还款压力；增强公司财务实力，提升公司的举债能力2、普通股融资的缺点资

38、金成本较高；分散公司（大股东）的控制权【分析与思考61】林云股份有限公司是一家上市公司，现在经批准实施增资配股方案，由于配股资金并非一次全部投入使用项目，公司准备先以配股募集的一部分资金来偿还部分银行借款。公司证券部的职员认为：以配股募集的资金来偿还借款，降低了公司债务资本的比例，这样可以达到控制风险、减少利息支出、降低资本成本的目的，从而增加公司以后年度的利润总额和每股收益。你认为他们这样理解存在哪些错误？【解答】（1）以配股募集的资金来偿还借款，降低了公司债务资本的比例，只能控制一部分财务风险，并不能控制公司的经营风险。（2）减少利息支出并不一定降低资本成本，因为配股筹集的资金也有资本成本

39、，它要求公司向投资者支付股利，而且股利在税后列支，股利的支付水平还可能高于利息。（3）配股资金投入使用产生效益后一般会增加公司以后年度的利润总额，但因为股本总数也随之增加，所以公司每股收益不但不可能提升，相反还可能稀释。【分析与思考62】三星股份有限公司为扩大生产能力需筹集5000万元的资金。现有两种筹资方式：（1）举借长期借款，估计年利率为6%；（2）拟实施配股。该公司的财务人员王林认为：从理论上说，公司发行股票筹资的资本成本应该高于借款筹资的资本成本。公司证券部的张扬则认为：目前通过证券市场再融资（配股），其实际成本远低于借款筹资的资本成本。王林和张扬的观点完全相反，但他们分别从理论和实际

40、分析资本成本，都有各自的论据。请你说明：（1）为什么从理论上说，公司发行股票筹资的资本成本应该高于借款筹资的资本成本？（2）目前我国上市公司配股筹集资金的实际成本远低于借款筹资的资本成本？【解答】（1）从理论上说，公司发行股票筹资的资本成本应该高于借款筹资的资本成本。这是因为：借款的资金成本主要是利息，利息是有抵税作用的，由于利息的抵税作用使公司实际承担的资本成本降低了。而发行股票筹资的资本成本主要是股息，股息是必须在所得税税后分配的，它没有抵税作用。股息应该高于利息，因为进行购买股票的投资者承担的风险远大于资金出借者的风险，他要求的报酬率也就应当高于利率。发行股票筹资要支付一笔相当可观的筹资

41、费用，即发行费用。而借款不需支付这样的筹资费用。（2）目前我国上市公司配股筹集资金的实际成本远低于借款筹资的资本成本。这是因为：股息不是强制性的，它视公司的盈利而定；而借款的利息是必须支付的。现实中大多数上市公司不分配股利，或很少分配股利。在我国，大多数上市公司享受所得税的优惠政策，减税或免税，这样，利息的抵税作用也就体现不出来了。尽管配股筹集资金需要支付一笔很大的发行费用，但我国上市公司配股的价格高很高，区区发行费用以溢价补偿绰绰有余。补充资料：美国的证券市场和股票上市条件证券交易市场：美国纽约证券交易所；美国证券交易所；地方证券交易所；纳斯达克证券交易市场监管机构：美国证券交易委员会及九个

42、地方办事处法规：联邦证券法；证券交易法1、纽约证券交易所的上市条件股东人数2000以上；公众持股数量的市值不少于1800万美元；公众持股数量不少于100万美元；税前利润不少于250万美元；净资产值不低于1800万美元。2、美国证券交易所股东人数800以上，其中600人必须持有100股以上；公众持股数量不少于300万股；公众持股市值不低于30万美元；税前利润不少于75万美元；净资产值不低于400万美元；3、纳斯达克证券交易市场300名以上股东持有100股以上的股票；有形净资产不少于400万美元，或市值达到5000万美元，或2年的净收益达到75万美元以上；公开交易的股票市值不少于500万美元；公开

43、交易股数不少于100万股。二、优先股（一）优先股的概念和特点比普通股在某些方面具有优先权利的股份。特点。优先分配股利；优先分配剩余财产；无表决权。（二）优先股的种类1、累积优先股和非累积优先股累计优先股对投资者更有吸引力。2、参加优先股与不参加优先股参加优先股又可以分为全部参加优先股和部分参加优先股3、可转换优先股与不可转换优先股讨论：优先股转换成普通股的动机是什么？4、可赎回优先股与不可赎回优先股公司发行可赎回优先股的主要目的：在市场利率较低时，通过赎回优先股来减轻固定股息负担，降低资金成本；保持资本结构的弹性。（三）对优先股融资的评价1、优先股融资的优点增强公司的资本实力；股利不构成法定义

44、务，具有筹资成本低的优势；可以防止股权的分散，保持普通股股东对公司的控制权；提高公司普通股的每股收益；增强调整资本结构的弹性。在公司负债比率较高时，可以通过发行优先股降低负债比率；反之，可以赎回优先股使公司的负债比率回升到正常比较的水平。还有，在金融市场利率较高时，公司可以发行优先股来筹集资金；当利率较低时，可以将优先股赎回，以降低筹资成本。2、优先股融资的缺点可能产生负财务杠杆作用。这里所说的负财务杠杆作用是指由于公司的权益利润率低于优先股股息率时，发行优先股会降低普通股的每股收益。固定的股息可能会成为公司的一种负担。发行难度大。讨论：中国证券市场中没有上市公司发行优先股筹资，主要的原因是什

45、么？第五章 负债筹资一、负债经营的利弊分析（一）有利因素（1）提高自有资金利润率。只有当支付的利息率低于企业的资金利润率时，负债筹资才能提高自有资金利润率。（2）减少税金支付。（3）减少货币贬值的损失。（4）不会分散企业的控制权。（二）不利因素（1）资金来源不稳定（2）导致再筹资的资金成本升高。负债率高导致筹资来源受到限制，当资金运转发生困难时，就需要对投资者和债权人给予一些优惠待遇，这些都将导致资金成本升高。（3）造成财务危机二、长期借款筹资（一）设定利率和有效利率（名义利率和实际利率）【例71】信赖公司向银行借款1000万元，期限3年，借款合同中规定的年利率为9%。1、到期一次还本付息，按

46、单利计息设有效利率为x，则 1000（1+x）3=1000（1+9%3）， x=8.29%2、一年内多次付息上例中如规定利息按季度支付。1000（1+x）3=1000（1+9%4）12 x=9.31%推广到一般的情况：如果付息时间间隔无穷小，有效利率是否无穷大？3、预付利息假设上述借款3年的利息270万元在借款时预付，实际借款净额为730万元。得到以下方程：730（1+x）3=1000 x=11.06%4、存在补偿性余额假设上述借款存在15%的补偿性余额。则如果按每年付息计算。其实际利率为 9%（1-15%）=10.59%5、无名义利率的融资项目的有效利率【例72】某企业正和一信托投资公司洽谈

47、一融资项目，由信托投资公司向企业提供2000万元的信贷资金，分10年付清本息，前5年每间隔半年由企业付给信托投资公司120万元的利息，后5年每年年末付给信托投资公司500万元。试问：该融资项目，企业承担的利息费用相当于多高的年利率？【解答】该融资项目的NPV可用以下公式表示：NPV=2000-120年金现值系数（i，10）-500年金现值系数（r，5）/（1+r）5其中i为半年期利率，r为年利率，（1+i）2-1=r取r=10%,则i=4.88%,NPV=-108.88；取r=12%,则i=5.83%,NPV=86.89用插值公式计算得到r=10%+-108.88(-108.88-86.89)

48、(12%-10%)=11.11%思考：简单的算法如下，正确吗？ R=（12010+5005-2000）10=8.5%（二）还款方式和还款计划【例73】海洋公司向银行获得一笔600万元的长期借款，借款期限为4年，年复利率为9%。银行规定的还款方式分别为：（1）到期一次还本付息；4年后付本金和利息共计600（1+9%4）=816万元如按复利计息，则本利和为600（1+9%）4 =847万元（2）分期（每年）付息，到期还本；（计算从略）（3）分期（每年）付息，分期（每年）等额还本；第一年付息54万元，还本150万元；第二年付息4509%=40.5万元，还本150万元；依此类推，每年的还款额成等差数列

49、递减（4）分期（每年）等额还本付息；这是年金现值问题，设每年的还款额为A，可以得到A年金现值系数（9%，4）=600， A=6003.23972=185.2万元利息总额为185.24-600=140.8万元（5）前三年每年年末归还一笔相等金额的款项，最后一年归还本息共300万元，四年内全部还清本息。最后一年还款300万元，相当于现在的价值为300/（1+9%）4=212.53万元。设前3年每年还款为A,则600-212.53=A年金现值系数（9%，3）A=153.07万元。 款 偿 付 计 划 表 单位：万元年份年初尚未归还本金余额当年利 息年末止本利和计划还款额当年归还本金数额1600546

50、54153.0799.072500.9345.08546.01153.07107.993392.9435.36428.3153.07117.714275.2324.77300300275.23合 计159.21759.21600思考：利息最少的还款方式最好吗？三、发行债券筹资（一）债券的概念和种类1、概念债券是债务人为筹集资金而发行的、用以记载和反映债权债务关系的有价证券。2、种类记名债券和无记名债券，可转换公司债券和不可转换公司债券。其他分类：抵押债券和信用债券；参加公司债券和不参加公司债券；固定利率债券和浮动利率债券；一次还本债券、分期还本债券和通知还本债券；收益债券；附属信用债券；附认股

51、权债券。（二）发行债券的资格与条件1、资格股份有限公司；国有独资公司；两个以上的国有企业或者两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司。2、条件净资产的规定。3000万元，6000万元累计债券总额不超过净资产的40%近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息资金投向符合国家产业政策利率不得超过国务院限定的水平不得发行债券的情形（三）债券发行的程序（略）（四）债券的发行价格（理论价格）影响债券理论价格的主要因素：面值；期限；票面利率；市场利率；付息方式债券的理论价格=本金的现值+利息的现值【分析与思考71】林立股份有限公司2002年6月拟发行公司债券，确定的债券期限为5年。公司财务部根据市

52、场调查，估计金融市场中与本公司的债券风险相仿的融资项目的平均年利率大约为4.5%。为鼓励投资者购买公司债券，他们决定将债券的票面利率定在5%。财务人员认为：由于债券的发行价格高低受票面利率和市场利率高低的影响，现在债券的票面利率5%明显高于发行时的市场利率4.5%，该债券的理论价格会高于面值，必定会溢价发行。请你指出：林立公司财务人员对债券发行价格的分析有何不妥？【解答】（1）公司债券的发行价格不但受到债券票面利率和发行时的市场利率高低的影响，而且还受到债券期限的长短、利息的支付方式的影响。（2）因为本公司的债券的期限为5年，未规定付息方式，如果债券每年支付利息，其发行价格可能高于面值；如果债

53、券到期一次支付利息，这就意味着债券投资者的实际收益率达不到票面利率5%的水平，即使该债券的票面利率高于发行时的市场利率，该债券还是可能折价发行。（3）本题中的市场利率4.5 %也是公司证券部门的一种估计，而实际的市场利率（即投资者对本公司债券的期望收益率）可能高于或低于4.5 %；如果大多数投资者认为本公司的债券收益率应高于4.5%，也就可能会折价发行。（五）债券的信用评级三等九级。债券评级目前尚无统一的标准。（六）债券的到期收益率【案例74】某公司发行面值100元的债券10000份，债券期限5年，票面利率为5.4%，假设发行时市场利率为6%。（1）如果该债券为到期一次还本付息，计算每份的理论

54、价格；（2）如果该债券为每年支付一次利息，到期一次还本，则该债券每份的理论价格又是多少？（3）如果某人在发行债券时以每份99元的价格购入这种到期一次还本付息的债券，问该人获得的年到期收益率为多少？（4）如果某人在一年半以后以每份108元的价格购入这种到期一次还本付息的债券，问该人获得的年到期收益率又是多少？（5）试问：一年半以后该债券的市场价格可能低于100元吗？为什么？【解答】（1）P=100（1+5.4%5）/（1+6%）5=1270.747258=94.90元（2）P=100/（1+6%）5+1005.4%年金现值系数（6%，5） =1000.747258+5.44.21236=97.4

55、8元（3）算法一：年收益率为（127-99）995=5.66%算法二：99（1+x）5=127 x=5.11%(4)108（1+x）3.5=127 x=4.74%(5)100（1+x）3.5=127 x=7.07%五、融资租赁（一）融资租赁与经营租赁的区别本质区别在于：被租赁的资产其未来的收益和风险实质上是否转让给承租人。1、所涉及的当事人不同。融资租赁一般至少涉及到三方当事人，签订两个或两个以上的合同；而经营租赁只涉及出租人与承租人双方当事人，只签订一个租赁合同。2、租赁合同是否可以取消。融资租赁合同一般是不可取消的。而经营租赁的租约中一般都有解约条款，租赁期内承租人可预先通知出租人终止合同

56、，退回设备，以租赁其他更先进的设备。3、租赁资产的收益和风险实质上是否转让给承租人。经营租赁的承租人在获得租赁权的同时，还可获得出租人对其设备维修、保养、保险等服务。但融资租赁的出租人对这些均不负责。4、租赁期限的长短不同。经营租赁的期限通常较短；而融资租赁的期限较长，一般达到资产使用寿命的70%以上，承租人在租赁期限内定期支付租金，旨在让出租人收回其投资并获得合理的利润。5、租赁期满时承租人对租赁资产是否有留购、续租和退租的选择权。融资租赁的承租人在租赁期满时，对设备有留购、续租和退租三种选择，通常是承租人通过支付名义价款的形式，获得租赁设备的所有权；而经营租赁的承租人没有财产所有权，也没有

57、购买的特殊权利。（二）融资租赁的形式直接租赁；售后租回；杠杆租赁讨论：租赁与关联交易（三）租赁与购买的决策资产的租赁与购买决策是一个很现实的问题。分析的方法是对租赁方案与购买方案的现金流量加以比较，采用净现值的方法进行决策。【例75】飞达公司需要添置一大型设备，采用外购方式需立即支付1330万元，但公司目前资金购买该设备。现有两种方式取得该设备：（1）购买。需要向金融机构借款1330万元，贷款期限为5年，年利率为9%，每年支付利息，到期一次还本。（2）融资租入。需要每年向租赁公司支付320万元租金，5年后设备转让给该公司，需支付转让费和手续费共150万元。无论何种方式取得固定资产，该固定资产的

58、使用年限均为7年，7年后估计的净残值为70万元。假设折现率为10%，所得税税率为33%。请你通过计算分析后确定：购买与租赁哪个更有利？解答：（1）购买方案的现金流出量及流出量的抵减项目5年后归还借款本金：1330万元15年每年支付利息：119.7万元17年每年折旧抵减所得税：（133070）7 33%=59.4万元15年每年利息的抵减所得税：119.733%=39.501万元第7年设备报废的残值：70万元现金流出量的总现值为PV=1330复利现值系数（5，10%）+（119.739.501）年金现值系数（5，10%）59.4年金现值系数（7，10%）70复利现值系数（7，10%）=13300.

59、6209280.1993.7907959.44.86842700.51316=804.74万元（2）租赁方案的现金流出量及流出量的抵减项目按照终值法确定租入设备的入账价值为1750万元，每年的折旧额为240万元。15年每年支付租金：320万元17年每年折旧的抵税额：24033%=79.2万元第5年为取得该设备的所有权而支付价款150万元第7年设备报废的残值：70万元现金流出量的现值为320年金现值系数（5，10%）79.2年金现值系数（7，10%）+150复利现值系数（5，10%）70复利现值系数（7，10%）=3203.7907979.24.86842+1500.62092700.51316

60、=884.69万元相比之下，购买设备对公司有利。第六章 利润分配和股利政策一、利润的构成内容（一）利润总额（税前利润）利润总额=营业利润+投资收益+营业外收支净额（二）净利润利润总额减去所得税的差额注意：所得税的计算基数不是利润总额，而是应纳税所得额。应纳所得税额=应纳税所得额税率应纳税所得额=利润总额纳税调整项目金额纳税调整项目主要有：资产减值准备、工资、三项经费（职工福利费、工会经费、教育经费）、利息支出、业务招待费、广告宣传费用、捐赠支出、弥补亏损、罚没支出、从投资企业分回利润、购买国库券的利息收入等。讨论：我国税法对所得税税前扣除范围的规定存在哪些不合理之处？二、利润分配的一般程序和内