2022环保产业趋势分析研究报告合集

1、2022环保产业趋势分析研究报告合集资料汇编目 录1、2022年伟明环保（603568）研究报告2、环保电力科学服务行业投资策略：着眼双碳时代下的高景气与确定性3、2022年环保及公用事业行业之可转债深度梳理4、中国环保行业企业数量、企业营收及未来发展前景展望分析图5、我国气凝胶行业受国家环保政策影响_市场规模和行业集中度均有所提升图2022年伟明环保（603568）研究报告1.三维度理解三元材料市场的一体化竞争战略在 CTP 技术的加成下，磷酸铁锂电池系统能力密度实现大幅提升，而在补贴退坡的背 景下，铁锂电池凭借其高性价比实现市占率的大幅提升。拆分对比，三元与铁锂电芯成 本最大差距在于正极环

2、节，而在 2021 年以来的均价下，镍在 NCM811 正极价值中占比 高达 35%。得益于其高能量密度以及未来持续的技术发展空间，我们认为对三元赛道不 必过度悲观，同时伴随印尼湿法、火法高冰镍冶炼产能的放量，行业电池用镍成本有望 系统性下降，同时伴随超高镍正极应用克容量提升以及如 4680 大圆柱电池等潜在技术 进步突破、材料企业一体化布局对中间环节的降本，高镍三元电池成本下降空间较大， 未来竞争力值得想象。在 2025 年全球新能源车渗透约 25%即对应约 2300 万辆左右、三元全球新能源车市占率 55%的中性偏悲观假设下，2025 年全球三元正极需求量 160 万吨，2021-2025

3、CAGR30%，赛道增速仍然可观。头部集中度提升，前驱体一体化布局逐渐形成共识。三元材料（前驱体+正极）市场随 新能源车市场的波动发展整体呈现几大特征：（1）行业龙头集中度提升：过去五年行业主要通过技术迭代、规模优势，市场份额逐步向龙头集中，2017-2021 国内三元前驱体、 三元正极市场 CR5 分别由 49%、38%提升至 71%、56%；（2）前驱体格局相较正极明 显优化：三元前驱体的龙头集中度高于正极；（3）前驱体一体化布局渐成行业共识：近 三年来，以华友钴业、中伟股份、格林美为代表的前驱体企业先后发展由上游镍矿粗炼 -中游硫酸盐冶炼-下游前驱体制造一体化产业布局。1、市场竞争加剧，

4、成本要素重要性提升在国内补贴弱化，CTP、刀片电池技术的加成下，磷酸铁锂电池以其较高的性价比在 2021 年实现强势回归，铁锂电池的产量、装机量年内均突破 50%大关实现对三元路线 的反超。展望未来 3-5 年，国内铁锂渗透率或将维持 50%以上高位，同时海外随以特斯 拉为代表的车型以及头部的电池企业（如 LG 等）逐步采用铁锂路线，三元电池的出货 量增速低于全球新能源车增速或将成为中期常态。反观供给端三元材料龙头企业均在积 极扩产，未来 3 年龙头企业的产能利用率或将出现不同程度下降：一方面，行业竞争或 将逐渐加剧，成本要素的重要性将有所提升；另一方面，高镍路线要求通过降本提高综 合性价比，

5、在技术之外也将更大程度重视厂商的成本竞争力差异。通过梳理 2021 年头 部前驱体企业大额订单协议的签订情况，合作协议中出现“优惠原料定价”、“资源端合 作开发”等条款，或进一步佐证成本在市场竞争中重要性正在逐步提升。2、上游投资回报率较高，镍粗炼为成本差异最大环节从打造成本优势的角度出发，理论上企业应选择成本差异化最大的环节进行差异化布局。 通过分析正极成本构成发现：（1）原料成本占比最高，其中锂、镍、钴分别占比 38%、 30%、12%，合计高达 80%，其余环节拉开差异化空间较小，通过布局直接上游原料环 节对单吨盈利的增厚作用更为明显（如正极提高前驱体自供率、前驱体提高硫酸钴、镍 自供率

6、）；（2）从打造成本差异化的角度来看，中游制造业成本曲线普遍较为平坦，不 同企业在相似的能源、人力生产要素背景下难以拉开较大差距，而上游靠近资源环节成 本曲线较为陡峭，通过掌握不同资源禀赋、布局不同工艺路线可取得较大的成本优势（如 布局资源禀赋较好的锂、钴矿山；布局镍的湿法、火法冶炼等）；（3）纵观正极产业链各 环节的投资回报率发现，上游镍资源冶炼的投资回报率整体高于下游硫酸镍、前驱体、 正极制造环节，在 2 万美元/吨以上的高镍价下仅一年左右便可回收成本，通过一体化 布局上游拉高全产业链的盈利能力，同时通过上游的丰厚盈利加速材料环节的再投资与 扩张。已逐步成为越来越多锂电材料企业的选择。3、

7、供应链优势：稳定的原料供应+精细化过程控制高速发展的新能源对上游金属资源的需求量是巨大的。上游资源（锂资源、具备瓶颈的 镍粗炼）开发周期较长与高速发展的下游需求之间的错配，是本轮能源金属大周期的核 心推动因素。在高速发展的市场中，能够保障稳定的原料供应是企业稳健发展的关键要 素，而在出现供给阶段性短缺时，可能会成为抢占市场的强效助力（在本轮锂资源短缺 中表现的尤为明显）。同时通过一体化的方式，可以从制造业的角度实现某些中间摩擦 成本的节省，实现精细化的成本控制和规模优势，进一步提升品质控制及成本竞争力。2.如何看待伟明环保锂电材料的竞争优势？伟明环保与青山集团、盛屯矿业合资布局温州 20 万吨

8、三元正极材料一体化项目。三者 的强强联合将有效卡位锂、镍、钴三种资源，形成较强的成本竞争力，打造一体化新能 源产业基地。下游有望乘青山新能源之东风，匹配瑞浦兰钧电池生产的原材料需求，保 障通畅的客户渠道。同时伟明环保自身强大的设备制造能力从长远来看具备迁移潜力， 并再度复制环保行业设备自制、精细化管理成功先例，造就公司相较于其他材料企业的 独特护城河。联手青山、盛屯，打造新能源一体化平台青山集团起步于 20 世纪 80 年代，经过多年发展目前已成为全球最大不锈钢及原生镍 生产商，并逐步成长为一家集不锈钢生产、镍铁冶炼、新能源制造为一体的综合型跨国 企业，2021 年营业收入首次突破千亿达 12

9、00 亿元。依托其丰富的上游资源优势，叠加 近两年新能源市场的崛起，青山控股瞄准新能源领域，提出打造“镍钴矿产资源开采-湿 法冶炼-前驱体-正极材料-电池应用”新能源全产业链，进军新能源赛道，通过与行业优 秀企业的合作协同，目前青山新能源生态链已渐显雏形。盛屯矿业是盛屯矿业集团下聚焦钴镍的上市平台，上控资源、下拓材料，聚焦新能源发 展。公司在刚果金布局 3 大铜钴项目，未来铜钴产能有望快速扩张；旗下目前在印尼布 局 4 万吨友山镍业镍铁、4 万吨盛迈镍业富氧侧吹高冰镍，两大镍冶炼项目，并拥有赞 比亚穆纳里（硫化矿）项目租赁权。2021 年公司已拥有 4 万吨铜，8,000 金属吨钴材 料，4

10、万金属吨镍产能，镍钴铜项目均处于历史最好满产状态，未来三年公司将形成 12 万吨铜、4.5 万吨镍、1.6 万吨钴、30 万吨锌的年产能，具备较强原料保障能力。同时 公司下拓材料，在贵州省黔南州福泉市投资建设年产 30 万吨电池级硫酸镍、30 万吨电 池级磷酸铁及 1 万金属吨电池级钴产品新能源材料项目。同时盛屯矿业兄弟公司盛新锂 能作为处于高速成长期的锂业领先企业，目前已形成以四川锂辉石为基点，外拓非洲锂 辉石及阿根廷盐湖，保障四川和印尼两大冶炼基地的战略规划，向一线龙头迈进。成本为王，基于资源的一体化布局伴随着锂电材料龙头企业的扩张，成本要素在市场拓展中的重要性逐步提升。伟明、盛 屯、青山

11、的强强联合将有效卡位锂、镍、钴三种资源，打造强成本优势的锂电材料产能。（1）镍方面青山集团是全球最大的原生镍生产商，深耕印尼掌握强大的镍资源及配套产业链优势， 是伟明、盛屯、青山锂电材料一体化平台最为强劲的镍资源后盾。截止 2020 年青山集 团拥有不锈钢超过 1000 万吨（占全球 20%左右），原生镍产能 40 万金属吨，据估计公 司 2021 年底拥有近 80 万吨镍产品产能。公司计划大踏步扩产镍产能，此前规划 2021、 2022、2023 镍产量分别达到 60、85、110 万吨，实际扩产及产量远超规划。青山集团 在印尼大 K、小 K 岛分别建有 Morowali、Weda Bay

12、综合产业园区，园区占地面积总计 高达 5300 公顷，园内有来自全球的各类相关产业链企业并配有容量超过 6000MWH 的 电厂以及大型码头机场等基础设施。同时青山掌握了印尼部分最优质的红土镍矿资源， 其两大园区对应 Morowali、Weda Bay 两大矿区资源量分别约 1200 万吨3、930 万吨量 级，与印尼国有 ANTAM 公司资源量（2491 万吨）相当。伟明环保布局印尼 4 万吨火法冶炼高冰镍项目，奠定锂电材料的成本优势。公司设立合 资子公司嘉曼新能源（持股 70%，Merit 持股 30%）投资红土镍矿冶炼年产高冰镍含镍 金属 4 万吨项目，开发低品位镍矿或尾矿利用技术。公司

13、或将采用火法富氧侧吹技术， 通过降低电耗、提高低品位矿石原料兼容性、并对钴进行一定回收，实现低成本高冰镍 生产。项目总投资 3.9 亿美元，对应单吨资本开支 9750 美元，对比目前在建的火法高 冰镍项目（镍铁转产+富氧侧吹）单吨资本开支多在 1-1.2 万美元/镍吨，成本优势有望 进一步凸显。同时环保设备自主研发能力有望助力公司构建长期成本优势。4 万吨高冰镍可以满足约 8 万吨高镍三元前驱体的原料需求，至少可以保障公司三元材料 40%镍 原料自给率，成本优势凸显。同时合作方盛屯矿业布局 4 万吨富氧侧吹高冰镍项目，并 有 4 万吨友山镍业镍铁项目正在达产运行，青山控股镍铁转产高冰镍产线正在

14、逐步投 放，规划年产能将扩大到 12 万吨，长久来看公司与合作方新能源用镍原料规划充足。（2）锂方面青山布局阿根廷盐湖，拓展锂资源版图。 2021 年 11 月 8 日，青山控股以 3.75 亿美元 入股法国不锈钢和镍铁巨头 Eramet 旗下阿根廷 Centenario-Ratones 盐湖 49.9%股权 (Eramet 持有 50.1%)，并重启 2.4 万吨电池级碳酸锂提锂工厂项目建设。CentenarioRatones 盐湖位于 Salta 省，海拔 3800 米，目前探明储量 110 万吨碳酸锂当量，资源 量接近 1000 万吨碳酸锂当量且具备进一步扩大潜力。项目计划建设 2.4

15、万吨电池级碳 酸锂工厂，预计 2022 年 Q1 开始建设、2024 年 Q1 投产、在 2025 年 H2 实现达产。 提锂方式方面，项目计划采用由“吸附+膜处理”法提锂，可将锂回收率从传统盐田政 法工艺的 50%提升至 90%左右，并将提锂周期由传统晒卤的 18 个月缩短至 1 周，达产 后现金成本有望达到 3500 美金/吨。项目投产后双方约定将按照股权比例进行产品的包 销。青山锂资源布局也为公司与其合资材料项目保障了锂资源的稳定来源。盛屯矿业兄弟公司盛新锂能作为处于高速成长期的锂业领先企业，目前已形成以四川锂 辉石为基点，外拓非洲锂辉石及阿根廷盐湖，保障四川和印尼两大冶炼基地的战略规划

16、， 向一线龙头迈进。资源方面，盛新锂能旗下川矿业隆沟已投产，年产能 7.5 万吨锂精矿； 参股川矿中禀赋最优、储量最大的木绒锂矿；并购津巴布韦萨比星锂钽矿项目总计 40 个稀有金属矿块的采矿权证 51%股权，规划锂精矿产能 20 万吨，预计 22 年底建成投 产。同时公司收购阿根廷盐湖 SDLA 项目运营权，在产年产能为 2500 吨碳酸锂当量。 同时盛新锂能的冶炼产能快速扩张，2022 年初建成产能 7 万吨，规划 6 万吨预计 2023 年投产，并与青山集团在印尼率先规划 6 万吨锂盐项目。合资方在锂方面的产业链背景 将成为此次一体化项目长远有力的资源保障。（3）钴方面盛屯矿业刚果金铜钴产

17、能快速扩张。目前在产刚果（金）CCR 年产 30,000 吨阴极铜、 3,500 粗制氢氧化钴项目。CCM 年产 3 万吨阴极铜、5800 吨粗制氢氧化钴项目已于 2021 年底建成试生产，2022 年将完成爬坡，预计全年 CCR 和 CCM 合计达到 5.5 至 6 万吨铜产量，9000 至 10000 吨钴产量。同时年内完成卡隆威年产阴极铜 30,028 吨、粗 制氢氧化钴 3,556.4 吨（金属量）建设投产，并进一步规划扩产，促成 FTB 探矿取得成 果。同时公司科立鑫将继续开发高端 3C 四钴产品，2022 年高端产品交付量不低于 3000 吨；推进贵州年产 30 万吨硫酸镍，30

18、万吨磷酸铁，1 万金属吨含钴电池材料在建项目。下游生态，乘青山新能源之东风青山集团积极发展电池产业，旗下拥有瑞浦兰钧（原瑞浦能源）、兰钧新能源两大电池板 块子公司。2021 年瑞浦能源完成营业收入 24 亿元，同比增长 100%。瑞浦目前规划温 州龙湾、佛山南海两大制造基地，根据公司官网目前公司现已实现 8GWH 产能（温州 基地），计划在 2025 年扩建至 200GWH 产能。温州龙湾基地方面，目前已投产约 8GWH， 共规划 126GWH：二期工厂规划在 2021 年 6 月和 11 月分别实现 10GWh 的产线建设， 届时总产能可达 26GWh。2021 年 4 月青山集团与温州龙湾

19、区签订合作协议，建立目前 温州最大的单体制造业项目，项目总投资超 300 亿元，计划用地面积共 2000 亩，其中 预留 1000 亩用于建设上下游配套产业园。计划于 2026 年完成投资，2027 年全面投产，预期增加年产能 100GWh。佛山南海基地方面，共规划 30GWH：一期于 2021 年中动 工，预计 2023 年实现投产，计划年产能 15GWh；二期预计于 2022 年动工，2024 年 投产，计划年产能 15GWh。同时瑞浦于 2021 年也开展了欧洲工厂的建设，计划于 2025 年建成投产。自 2017 年成立以来，瑞浦成长迅猛，2021 年国内动力电池装机量已位居 前十。一

20、方面，20 万吨三元正极将有望配套约 125GWH 左右的三元电池需求，成为瑞 浦电池有效的原材料保障；另一方面，瑞浦产能的快速扩张将成为公司锂电材料强有力 的下游客户支撑，保障项目的销售及运营。设备自制+精细化管理，助力降本增效回顾伟明环保过去在环保业务上具备超越行业平均的盈利能力，毛利率处于行业较高水 平，主要源于两点原因：（1）设备自主研发及自产：公司自主研发设备适应国内垃圾特 性，运行成本低、传热效率好，具备自主研发能力，性能可持续优化。焚烧系统、延期 处理系统、电气系统、余热锅炉等设备在项目设备中成本占比约 70%以上，公司可自行 提供并以成本入账。（2）民营企业精细化管理运营：公司

21、人员精简，人均创立领先行业 内其他公司，同时采用相对较为简朴的基建节省不必要的投资，公司运营毛利率维持在 65%左右超过同行。在三元前驱体及正极材料的资本开支中，设备占比也高达 50%-70%， 公司设备制造的能力或将在未来进行迁移并在锂电材料的生产上构筑独特护城河。同时 公司民营的精细管理风格也将助力锂电材料的进一步降费增效。3.伟明环保：1+X 新能源一体化锂电材料黑马伟明环保是新能源领域 1+X 布局的优秀企业，在传统环保业务维持稳健增长的基础上， 新能源布局逐步加码，从 4 万吨火法镍冶炼到 20 万吨三元正极材料一体化项目，成长 曲线逐步明晰。看好强强联合下，公司锂电材料布局的成本、

22、客户竞争力以及高兑现度。截至 2021 年末，公司在手项目 5.07 万吨/日（含盛运环保、国源环保、参股和委托运 营项目），其中运营项目 2.8 万吨，在建+筹建项目规模约 2.23 万吨/日，充裕的在手项 目保障公司未来长期环保业务增长，短期来看，垃圾焚烧行业目前处于投运高峰期，相 关设备及 EPC 收入仍处于较高水平的同时，运营业务规模将快速提升。预计公司 2022-2024 归母净利将达 19.94、29.75、34.07 亿，其中 2023-2024 年锂电 材料一体化贡献 6.21、9.61 亿。伴随未来新能源业务逐步投产放量，公司有望享受估值 +业绩双升，是当前新能源上游具备较大

23、成长空间的黑马标的。环保电力科学服务行业投资策略：着眼双碳时代下的高景气与确定性一、2021 年年度总结：“双碳”为环保与电力行业打开全新发展空间（一）碳中和政策密集出台，1+N 体系逐步完善2021 年是我国碳中和碳达峰的政策元年，为了积极履行碳中和承诺，中国政府密集出台了多项文件，有指导意见、有管理办法，无一不体现了中国政府在推动碳中和事业上的信心和决心。7 月全国碳交易市场正式上线，10 月 24 日更是发布了顶层设计文件关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见即“双碳”1+N 体系中的 1。我们认为，未来两到三年，各行业的碳达峰行动方案会陆续推出，1+N 体系全面完善，

24、对中国产生全方位深远的影响。“双碳”大幕的徐徐拉开为多个领域带来了投资机会，我们梳理出三条投资主线：减排端、吸收端和碳金融端。（二）环保行业固有的绿色低碳属性与碳中和完美契合环保行业与工业、交通、建筑等行业不同，天然具有绿色低碳的属性，多个子版块在“双碳”主线的催化下获得全新的发展空间：1）垃圾焚烧与环卫尽管焚烧垃圾时往往需要加入煤、重油、天然气等化石类辅助燃料，但垃圾焚烧的二氧化碳排放量显著低于厌氧填埋，垃圾焚烧发电的碳排放因子也低于传统火电的碳排放因子，对于中国来说仍属于较为清洁的垃圾处理方式，对于实现碳中和具有重要意义。提升资源的回收利用率亦对减少温室气体排放有显著贡献。以生活废旧纺织品

25、为例，其利用率不足 20%，80%都以填埋或焚烧的方式处理，带来了极高的碳排放。根据瑞典哥本哈根大学的研究，1kg 的废旧纺织品如果得到有效的回收利用，将可以减少 3.6kg 的碳排放。在固废处理的首道环节做好垃圾分类，对于提高再生利用率拥有重要意义，再叠加环卫装备的新能源化，我们看好环卫市场空间的进一步扩容。2021 年以来，各省市“十四五”规划和 2035 年远景目标建议或者征求意见稿相继公布，多地对生活垃圾分类、城市及乡村生活垃圾管理方案做出规划，对垃圾无害化、资源化处理提出相应方案。大力发展循环经济，推进资源节约集约利用，构建资源循环型产业体系和废旧物资循环利用体系亦是“十四五”时期的

26、工作重心。除政策催化以外，伴随着城镇化率和居民对环境卫生要求的提高，环卫、垃圾焚烧等传统环保板块的边际被进一步打开。2）二氧化碳在线监测：传统环境监测的外延传统环境监测领域涵盖空气、水质、土壤、噪声等监测，但全国碳市场建立后，为取得更精确的碳排放数据，二氧化碳也会像 PM2.5 等污染物一样被精确监控，传统的碳排放核算法会向在线监测法的转型势在必行。2021 年 5 月 27 日，国内首个电力行业碳排放精准计量系统在江苏上线，在国内率先应用实测法进行碳排放实时在线监测核算，预期不久也将向全国普及。根据我们的测算，这一转型将会带来 150 亿-200 亿元的市场空间。（三）实现“双碳”目标与电力

27、部门深度脱碳密不可分按照具体行业将中国的碳排放总量分解后我们发现，2021 年 Q1-Q3 电力行业共排放二氧化碳 37.56 亿吨，占二氧化碳总排放量的 45%，是碳排放最多的部门。电力部门深度脱碳、提升可再生能源的装机量是我国实现碳中和的重要手段。为实现顶层设计文件中2025 年非化石能源消费比重达 20%，2030 年达 25%，2060 年达 80%的目标，传统化石能源结构向清洁低碳安全高效的能源体系转型趋势不可阻挡，光伏、风电成长性凸显。全国碳交易市场开启后，CCER 项目备案的重启也进入倒计时，新能源运营商亦可因此获得额外的利润增厚。根据我们的测算，若想实现顶层设计文件中的 203

28、0 年、2060 年非石化能源消费比例目标，风电/光伏装机需分别达到 707/904GW、1957/3304GW；清洁能源发电量占比需分别达到 46%、91%；电能在终端能源消费中的比例需分别达到 37%、70%。随着风电、光伏装机的增长，其间歇性能源的特性将会对电力安全系统形成冲击，这将推动储能和制氢行业的快速发展。2021 年一季度电力板块受行业压制，收益表现不及大盘。受二季度 CCER 交易、用电量快速提升的推动，行业开始实现超额收益。随着三季度受能耗双控、绿电交易等一系列政策推动，新能源电力板块景气度持续提升，电力板块收益大幅领先于大盘。虽然近期有所回调，但从中长期视角来看，随着煤价陆

29、续回落、新能源运营商底层逻辑逐渐改善，我们认为火电及新能源运营商仍被低估。二、环保板块 2022 投资展望：碳中和主线明晰，传统环保迎发展良机（一）垃圾焚烧发电行业：垃圾清运量稳步增长，焚烧处理占比不断提升1、城镇化率提升推进我国生活垃圾收运处理量增长我国生活垃圾收运处理量与城镇化率呈现明显的正向关系。随着城镇人口不断增加，生活习惯和环境均有较大的改变，我国城市生活垃圾量也越积越多。国家统计局公开数据显示，2009 年以来，我国城镇生活垃圾清运量逐年上升，2019 年全国城镇生活垃圾清运量高达 2.42 亿吨，相比 2009 年城镇生活垃圾清运量的 1.57 亿吨增加了 53.8%，年均复合增

30、长率为 4.4%。对比发达国家，我国城镇化率仍有较大的提升空间。2019 年，我国的城镇化率约 60%，在世界银行公布的 211 个国家城镇化率数据中，排名第 113 名，与发达国家普遍 80%以上的城镇化率相比差距明显，与部分发展中国家 70%以上的城镇化率相比，也尚存一定提升空间。伴随经济发展以及居民生活水平的提升，城镇人均产生垃圾量也将随之提升。根据日本环境省公开的统计数据，在经济景气时期，日本城市居民的人均垃圾产生量约为 1.2 千克/天，比国内城市居民人均每天 0.78 千克的垃圾产生量高出 53.8%，中国未来城市生活垃圾产生量仍存在较大上升空间。2、垃圾无害化处理量持续增长，垃圾

31、焚烧确立主流地位就当前而言，我国城镇垃圾无害化处理率超过 99%，绝对量持续增长。2019 年我国城市垃圾清运量为 2.42 亿吨，其中生活垃圾无害化处理量 2.4 亿吨，占比 99.2%，同比提升0.3 个百分点，目前城市垃圾无害化处理率已达到高水平。而生活垃圾无害化处理量近十年 CAGR 为 7.9%，保持高速增长。自 2019 年，垃圾焚烧超过卫生填埋，成为我国垃圾无害化处理的主流方式。我国城镇生活垃圾的无害化处理方式主要是卫生填埋和焚烧两种。以每日无害化处理能力口径来看，在 2008 年以前，卫生填埋占据主导地位，但在 2008 年以后，填埋处理占比持续下跌，从 2008 年的 81.

32、7%降至 2019 年的 45.6%；焚烧处理的垃圾占比总体呈上升趋势，从 2008年的 15.2%上升至 2019 年的 50.7%。总体而言，我国的垃圾处理结构将由填埋处理逐步向焚烧为主转变。一方面是由于当前我国各地城市土地价格普遍呈现上涨趋势，造成垃圾填埋的成本走高；另一方面在于城镇化率的推进造成城市用地紧张，基础设施用地供给整体呈现萎缩趋势，垃圾填埋场的用地受限。总之，垃圾卫生填埋的处理方式受到土地市场量价两方面的挤压，在垃圾处理市场占据的份额逐步缩小。3、市场空间预测：预计未来“十四五”垃圾焚烧市场规模或超两千亿截至 2019 年，我国城镇化率已达 60.6%，提前完成“十三五”规划

33、提出的到 2020 年实现城镇化率达到 60%的目标，预计到 2025 年，中国城镇化率有望达到 66.5%。城镇化率提升推动居民生活水平的提高，进而消费水平提升将从源头带来稳步增长的垃圾清运量。2019 年我国城镇垃圾清运量达到 2.4 亿吨，同比增加 6.16%，假设 2020-2025 年年均增速6.5%，预计到 2025 年城镇生活垃圾清运量有望达 3.53 亿吨。与此同时，居民对清洁生活环境的需求、政府的推动保证了垃圾无害化处理的稳步增长，2019 年生活垃圾无害化处理率已达 99.2%，预计 2025 年城镇生活垃圾无害化处理率望达到 99.9%，城镇生活垃圾无害化处理量达 3.5

34、2 亿吨。2019 年生活垃圾无害化处理中，焚烧占比 50.7%，同比增加 12.33%，明显加速，主要由于“十三五”期间补贴政策变化，导致 2020 年垃圾焚烧厂“抢装”，预计 2020-2025 年由于中标数量下降增速会有所下降，预计 2025 年焚烧占比有望达到 63%。根据我们的假设，可推算到 2022 年，生活垃圾无害化处理量可达 1.7 亿吨，2025 年可达2.2 亿吨，以 2020 年中标项目均价 72 元/吨和处理单价 0.65 元/度的上网电价计算，2025年垃圾焚烧处理规模将达 541 亿元，市场空间仍大。（二）环卫：市场空间仍大，内生+外延加速整合1、疫情与垃圾分类等事

35、件政策催化，行业空间再扩容1）政策催化环卫服务市场化进程提速随着疫苗接种率的提高，新冠疫情在国内已经得到了有效控制，但局部疫情仍然频发，引起社会公众对于城市消毒和脏乱差管理问题的广泛关注，全国各省市陆续出台一系列通知和规范文件，明确了环卫服务领域应对新型冠状病毒肺炎疫情的工作方案。各项政策文件分别在医废处理、日常垃圾清理、环卫设施消杀、公共环境消毒和环卫人员防护等领域提出了具体的要求，为社会各界应对新冠疫情提供了指导。对于环卫工作的高标准、精细化、专业化的要求，加大了对市政环卫部门工作的挑战。伴随环卫服务的需求释放，环卫服务市场化进程有望进一步加速。2）垃圾分类高速推进，助力收转、处理环节百亿

36、空间释放垃圾分类政策频出，因政策受益的市场规模约 321 亿。2020 年 11 月，住房和城乡建设部等部门印发关于进一步推进生活垃圾分类工作的若干意见的通知，明确力争再用五年左右时间，在地级及以上城市因地制宜基本建立生活垃圾分类投放、分类收集、分类运输、分类处理系统。2019 年 6 月，住房和城乡建设部等部门出台了关于在全国地级及以上城市全面开展生活垃圾分类工作的通知，明确了“以建立 46 个重点城市垃圾分类处理系统为第一步，并逐步实现全国地级及以上城市的生活垃圾分类处理系统的建设”目标。我们认为垃圾分类政策的进一步推进和落实有望显著带动垃圾中转站、回收网点和督导、清运服务需求的提升，未来

37、市场空间约 321 亿元。基于以上信息，我们测算了当前环卫行业的市场空间：根据传统市场空间（道路面积、垃圾清运量和公厕数量）+垃圾分类市场规模。根据 2020 年中国城乡建设统计年鉴，全国城市和县城道路清扫保洁面积将达 126.06 亿平方米，生活垃圾清运量约 3.03 亿吨，公共厕所数量将达 22.07 万座。将经典环卫项目的费用代入数据中，我们测算出全国城市和县城环卫市场年运营规模约为 2177.42 亿元。全国乡村道路清扫保洁面积将达 91.24 亿平方米，生活垃圾清运量约 1.85 亿吨，公共厕所数量将达 12.95 万座。同样将以前经典环卫项目的费用代入数据中，我们测算出全国乡村环卫

38、市场年运营规模约为 1284.34 亿元。加上此次垃圾分类带来的空间提升，当前环卫市场规模约为 3800 亿。2020 年，我国环卫行业新签合同规模达到 2210 亿元，同比下降 1.03%。首年服务总金额达到 686 亿元，同比增长 24.73%。2021 年 1-8 月，全国新签环卫合同总额为 1378.7亿元，同比下降 4.26%，首年服务总金额 450.6 亿元。我们使用环境司南披露的数据进行市场化率测算。由于部分环卫服务合同实行“考核续签”制度，实际当年新增的规模中一部分是之前服务项目的续签合同。除 2017 年全市场出现大量 PPP 项目导致当年合同期限拉长外，大部分年份合同期在

39、4 年左右，即近四年新签年化订单可以代表当前时点市场化总金额。2019 年我国环卫市场化规模为 1610 亿元，按市场空间 3200 亿元/年计算，市场化率约 49%，2020 年市场化率约为 54%。以此测算，2021 年我国环卫市场化规模约为 2402 亿元，按市场空间 3800 亿元/年计算，市场化率约为 63%。参照发达国家 80%以上市场化率，同时政府在城乡环境卫生方面的财政支出也在不断增加，未来四五年市场化进程仍将持续。环境司南最新版的全国城区环卫市场化普查结果显示，全国 2851 个区县（县级区划）中，已有 1872 个区县的城区完成环卫市场化改革，占比超过 65%。全国 285

40、1 个区县（县级区划）中，城区环卫市场化推进情况不尽相同，呈现出“东高西低”的总特征。如安徽、河北两省的城区环卫市场化完成率高达 96%，宁夏、青海、西藏、黑龙江四省的城区环卫市场化完成率不足 40%。2、新能源车带来环卫领域催化环卫领域新能源化是规划明确的重点方向，未来空间有望超 200 亿。2020 年 11 月 2 日，国务院正式印发新能源汽车产业发展规划（2021-2035 年），在新能源汽车占比等整体目标进行明确的基础上，规划明确提出从环保角度推动重点区域公共领域设备的新能源化，而环卫作为新能源化的重要应用场景，在规划的 80%新增渗透率指引下，新能源环卫装备有望在未来逐步成为环卫装

41、备的主流。根据规划以及目前国内环卫车整体保有和新增的情况，我们测算未来新能源环卫车的市场空间有望超 200 亿元。具体来看，若以销量数据测算，2019 年国内环卫装备整体销量约为 11.6 万台，同时根据上市公司新能源装备销量市占率、汽车总站网和强险数据综合来看，2019 年新能源环卫装备销量约为 3400 台，销量渗透率约为 2.9%。若根据规划要求中 2025 年新车销售 20%的占比作为指引，同时根据我们此前对国内机械化率和清扫面积提升带来的环卫装备整体提升下 2025 年环卫装备 14.9 万辆的销量计算，2025年新能源环卫车销量有望达 3 万辆，2019-2025 年复合增速高达

42、37%，以平均 75 万元的均价测算市场空间有望超 200 亿元。光伏上游硅料持续高位，电站硅成本下降暂受阻。2021 年以来，国内硅料价格涨势汹汹，从年初的 90 元/kg 上涨到 7 月的 210 元/kg，涨幅高达 133%，相比去年同期增长 153%，进口硅料价格也逐趋攀升。主要原因是硅料扩产周期较下游扩产周期长导致的硅料供需不平衡。相较于硅片、电池片，多晶硅料扩产周期显著较长，建设周期约 12-18 个月，产能爬坡周期约 3-6 个月。（三）碳排放核查监测市场即将开启2021 年 7 月，全国碳交易市场正式上线，这是实现碳中和道路上的关键一步，而如何精准的核查、监测温室气体排放量又是

43、碳市场建设工作的重中之重。因为这一数据的准确性不仅关系到碳市场的履约和稳定运行，还关系到整个国家的减排排效果的客观真实性。如果没有一套科学精准的核查、监测体系，碳市场的运行就缺少了根基，所有的交易都成了建立在无意义数字上的一纸空谈，整个国家的减排量也会受到国际社会质疑，影响中国的国际声誉和地位。基于此，我们预测在碳市场全面启动的大背景下，碳排放量的核查与监测市场将会率先受益。2021 年 5 月 27 日，国内首个电力行业碳排放精准计量系统在江苏上线，在国内率先应用实测法进行碳排放实时在线监测核算，预期不久也将向全国普及。1、烟气排放连续监测系统（CEMS）的现金流量测算企业安装一套 CEMS

44、 监测系统的成本主要可以分解为三部分，硬件成本、软件成本和服务成本。硬件成本的主体部分就是采购监测系统本身的成本；软件成本主要来源是数据库搭建；由于每个企业的情况不同，CEMS 监测系统通常需要专门设计、安装，再加上后期的维护，这几部分共同组成了服务成本。国内大部分公司对 CEMS 监测系统的公开报价均在 10-20 万人民币之间，使用寿命为 10 年。不包括服务费。考虑到大部分监测系统目前只能监测SO2、NOx、颗粒物，并未安装具有二氧化碳监测功能的部件，我们将 20 万元作为具备监测二氧化碳功能的 CEMS 监测系统的平均价格。软件成本和服务成本我们参考了美国市场的价格，并基于此对公司持有

45、一套 CEMS 在线监测系统的现金流进行了测算：2、烟气排放连续监测系统（CEMS）的市场规模测算方法一：根据美国领先的市场调研公司 Transparency Market Research 的数据，2016 年，世界 CEMS监测系统的市场规模为 37.4 亿美元，2025 年，世界 CEMS 监测系统市场规模可达到 72.3亿美元，中国目前的碳排放比例占全球的 1/3 左右，按此比例测算，2025 年，中国 CEMS监测系统的市场规模可达到 24 亿美金左右，约折合人民币 168 亿元。测算方法二：根据美国领先的市场调研公司 Grand View Research 的数据，2014 年美国

46、 CEMS 监测市场的规模约为 5.62 亿美元，2015 年约为 5.87 亿美元，假设未来十年市场规模仍呈线性增长，2025 年，美国 CEMS 监测市场的规模将会达到 9.14 亿美金。截至 2020 年，中国的碳排放总量约为美国的 2.3 倍，以此估算，中国 CEMS 监测市场的规模将在 2025 年达到 20.9 亿美金，约合人民币 146 亿元。三、电力板块 2022 投资展望：双碳目标下风光运营持续景气，火电有望走出至暗时刻（一）新能源运营商：高景气优质赛道1、政策催化不断，新增装机增长确定2020 年 9 月 22 日，中国政府在第七十五届联合国大会上提出：“中国将提高国家自主

47、贡献力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力争于 2030 年前达到峰值，努力争取 2060 年前实现碳中和。”2021 年 3 月 5 日，2021 年国务院政府工作报告中指出，扎实做好碳达峰、碳中和各项工作，制定 2030 年前碳排放达峰行动方案，优化产业结构和能源结构。随后，风光大基地、光伏下乡等一系列政策陆续出台，为风光的发展提供了坚实的政策支撑。政策推动作用下，风光成长性逐渐被确认。根据十四五电力发展研究规划和 CPIA预测，十四五期间风、光装机增速分别在 13.8%和 19%。在行业政策多重利好的影响下，风光发展潜力巨大。风电方面，第一期 1 亿千瓦的大型风电光伏基地项目已有

48、序开工。3 月 20 日，“十四五”规划和 2035 年远景纲要提出，未来我国将持续开发包括水风光伏等电源在内的多个清洁能源基地，形成九大集风光(水火)储于一体的大型清洁能源基地以及五大海上风电基地。从存量更新角度看，风机增长的上限有望随风机“以大代小”进一步被打开。8 月 30 日，宁夏自治区发展改革委发布关于开展宁夏老旧风电场“以大代小”更新试点的通知，成为首份风电“上大压小”的细则。9 月 10 日，国家能源局表示将在风能资源优质地区有序实施老旧风电场升级改造，提升风能资源的利用效率。十四五期间存量更新约有 20GW，约占全部装机的 7%。光伏方面，整县光伏试点超预期落地。6 月 20

49、日，国家能源局发布关于组织申报整县(市、区)屋顶分布式光伏开发试点方案的通知，在全国范围内组织开展整县（市、区）的屋顶分布式光伏的开发试点工作，同时明确指出党政机关建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 50%；学校、医院、村委会等公共建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 40%；工商业厂房屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 30%；农村居民屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 20%。在中央政策出台后，多地陆续出台分布式光伏建设的相关政策。据北极星统计，截至 9 月，已经敲定整县光伏开发的市、县、区已达 193个。9 月 13 日，国家能源局发布了国家能源局综合司关于报送整县（市、区）屋顶分

50、布式光伏开发试点方案的通知，通知公布了全国整县光伏推进试点县市的最终名单，最终共有 33 个省份的 676 个县（市、区）被列入光伏整县的试点区域，超过此前预计的22 个省份。按照全国约 2853 个县级行政区计算，约有 23.7%的区域列入该次整县光伏试点。分布式光伏就地消纳优势凸显。此次光伏整县安装试点与当前光伏累计装机分布有较大差异。从地域分布图来看，光伏累计装机呈现出“上深下浅”的特征，即西部、东部分布较为集中，南部分布较少；而此次光伏整县安装试点呈现出“左浅右深”，光伏累计装机较少的省份（如广西、广东、福建及浙江）目前试点均超过了 20 个。中东部等较为发达的区域均有较多试点分布，该

51、地的用电需求旺盛，分布式光伏将优先解决当地消纳，有效地避免了集中式新能源产电用电地域错配的问题。2、平价来临，新能源运营商现金流加速理顺补贴电价拖欠成为制约行业发展的一大掣肘，平价时代的到来有望加速理顺新能源运营商现金流。可再生能源上网电价由脱硫燃煤机组标杆电价和可再生能源电价补贴两部分构成，目前补贴拖欠已成为新能源发电公司面临的常态化问题。补贴拖欠会形成大量应收帐款，同时给公司现金流带来巨大压力，十分影响公司正常运营。补贴拖欠问题给新能源运营商带来了压力。未来随着平价时代的到来，补贴对现金流的压力拖累程度将有效降低。风电平价加速到来。风电方面，陆上风电平价已经到来，10 月份“风电伙伴行动”

52、首次提出海上风电将力争在 2024 年全面实现平价。光伏方面，2020 年除分布式光伏还有 0.1 元 /千瓦时的补贴（部分分布式项目）外，集中式光伏基本已经实现全面平价上网。因此，随着平价来临，我们认为能源运营商现金流有望加速理顺。一方面，全面平价后新增的风光机组不再受补贴电价拖欠的影响，行业逐渐步入自我发展的良性轨道；另一方面，随着补贴项目的补贴封口，存量项目的补贴也将加速出清。3、成本持续下降，为风光发展奠定坚实基础风光度电成本（LCOE）近十年持续下降。风电方面，中国/世界陆风 LCOE 分别由 2010年 0.071/0.089 美元/kWh 降至 2020 年的 0.033/0.0

53、39 美元/kWh，降幅为 54%/56%；海风由 0.181/0.162 美元/kWh 降至 0.084/0084 美元/kWh，降幅为 53%/48%。光伏方面，光伏LCOE 由 2010 年的 0.381 美元/kWh 已经下降至 2020 的 0.057 美元/kWh 过去十年降幅约 85.0%，相较全球，中国光伏度电成本较低，光伏发电性价比更优，2020 年已实现 0.044美元/kWh，较 2010 年的 0.305 美元/kWh，降幅高达 85.6%。（1）风电：大型化成为风机下降的重要推动力风机大型化趋势明显，风机降本空间仍存。叶片直径的增长意味着更大的扫风面积，可有效增强捕风

54、能力，从而带动发电效率的提升。自 2010 年起，风机叶片长度不断上升、同时新增装机的容量也持续提升。叶片长度由 2010 年的 78 米增长至 2018 年的 120 米，新增装机容量由 2010 年的 1.65MW 增长至 2020 年的 2.18MW。虽然我国的风机大型化趋势显著，但 2020 年新增装机的平均单机容量仅为 2.2MW，与世界平均水平 3.1MW 仍然存一定的差距，我们认为未来国产风机单机容量提升潜质较高，降本空间仍存。（2）光伏：硅料产能释放叠加硅片组件大尺寸趋势，电站成本有望压缩光伏上游硅料持续高位，电站硅成本下降暂受阻。2021 年以来，国内硅料价格涨势汹汹，从年初

55、的 90 元/kg 上涨到 7 月的 210 元/kg，涨幅高达 133%，相比去年同期增长 153%，进口硅料价格也逐趋攀升。主要原因是硅料扩产周期较下游扩产周期长导致的硅料供需不平衡。相较于硅片、电池片，多晶硅料扩产周期显著较长，建设周期约 12-18 个月，产能爬坡周期约 3-6 个月。据 CPIA 数据统计，2021 年上半年多晶硅产量 23.8 万吨，同比增长 16.1%，而硅片、电池片、组件分别同比增长 40%、56.6%、50.5%，远远高于硅料的扩产进程，硅料供需不平衡的问题随之显露，价格开始上扬。同时，部分企业为保证硅片扩产计划的原料供应，会与硅料供应商签订长期硅料供给合同，

56、进一步加剧了市场硅料供应紧张，硅料价格也持续走高，从 2021 年 5 月起，硅料市场价一直稳定在每千克 200 元以上的高位。硅料产能释放叠加硅片组件大尺寸趋势，电站成本有望压缩。硅料企业有望在 2022 年逐步释放产能，硅料供需紧张程度将得到缓解，为光伏电站的降本奠定基础。除此之外，硅片组件大尺寸趋势将摊薄非硅成本。硅片、组件大尺寸化有助于提升产能，降低单位投资，降低能耗损失，从而降低非硅成本。2020 年，多家企业相继出台 182mm 和 210mm的大尺寸标准，形成行业硅片大尺寸标准化共识。据 CPIA 数据统计，2020 年硅片 182mm和 210mm 尺寸合计占比约 4.5%，预

57、计 2021 年占比将快速扩大，占据硅片市场半壁江山，到 2027 年，有望持续扩大占据整个硅片市场。光伏电站未来的降本增效空间将依赖于技术发展和规模释放的共同作用。4、绿电、CCER 交易进一步增厚新能源运营商收益一方面，绿电交易将直接增厚风光运营商的收益。绿电是指由风光等不产生污染的电力，因为其本身有环保属性，因此在交易时可以产生一部分的溢价，在补贴退坡的大背景下增厚新能源运营商的收益。9 月份首批绿电交易达成交易电量 79.35 亿千瓦时，绿色电力成交价格较当地电力中长期交易价格增加 0.03 元/千瓦时0.05 元/千瓦时。随着更多企业开始注意到电力绿色属性的重要性，未来绿电交易的需求

58、将进一步提升，风光运营商也将随之受益。另一方面，CCER 交易也将间接增厚风电运营商的收益。是指国家核证自愿减排量。控排企业向实施“碳抵消”活动的企业购买可用于抵消自身碳排的核证量，风电运营商通过出售碳排放权间接获益。10 月 26 日，生态环境部发布关于做好全国碳排放权交易市场第一个履约周期碳排放配额清缴工作的通知，组织有意愿使用国家核证自愿减排量（CCER）抵销碳排放配额清缴的重点排放单位抓紧开立国家自愿减排注册登记系统一般持有账户，并在经备案的温室气体自愿减排交易机构开立交易系统账户，尽快完成 CCER购买并申请 CCER 注销，各大碳排放权交易所（北京、上海、湖北）也出台优惠政策，暂免

59、收取 CCER 交易费用。（二）火电：电力改革助力火电度过至暗时刻1、煤价上涨、电价上浮空间打开，火电企业压力逐渐缓解煤价持续上涨。从秦皇岛 Q5500 动力煤价格来看，自 3 月起价格逐渐走高，最高涨至 10月份 2593 元/吨，大幅高于去年同期 500 至 700 元左右的水平。煤价大幅走高背景下，火电发电企业亏损面逐渐扩大，发电意愿普遍较低，最终进一步加剧了电力紧缺。电改不断推进，市场化电上浮空间打开。随着煤价上涨，电力运营商发电意愿低，限电情况接连发生。随着一系列电力供需失衡情况的发生，各地于 7 月份陆续出台政策允许电价上浮。10 月 8 日，国务院常务会议部署要好今冬明春电力和煤

60、炭等供应，保障群众基本生活和经济平稳运行。会议明确在保持居民、农业、公益性事业用电价格稳定的前提下，将市场交易电价上下浮动范围由分别不超过 10%、15%，调整为原则上均不超过20%，并做好分类调节，对高耗能行业可由市场交易形成价格，不受上浮 20%的限制。（一）国家政策大力支持，研发经费高速增长随着电力市场化改革的不断推进，电力行业均有望受益。此次煤价上升也使得我国电力改革步入快车道。未来电价调整有望更为灵活，交由市场疏导成本变动，市场煤、计划电的倒挂现象逐步缓解。同时电力交易市场的交易手段也将进一步完善，电力供需调节不断优化，整个电力行业均有望受益。（1）还原电力商品属性，由价值决定价格，