金属铜行业分析研究报告

1、金属铜行业分析研究报告目录 HYPERLINK l _bookmark0 铜精矿供给收紧 3 HYPERLINK l _bookmark1 铜供产链 3 HYPERLINK l _bookmark4 铜价于位限探投资 4 HYPERLINK l _bookmark10 全球增矿目少铜企调来量期 7 HYPERLINK l _bookmark14 铜精矿与冶炼产能放匹配导致供应收缩、 8 HYPERLINK l _bookmark15 铜冶新产主集在中国 8 HYPERLINK l _bookmark18 产能放匹、精供给口大导加费下行 9 HYPERLINK l _bookmark21 冶炼工

2、下压产利用，炼产增持续滑 10 HYPERLINK l _bookmark24 铜冶厂集修进步抽精供给 12 HYPERLINK l _bookmark26 贸易策环政限废铜口回，紧铜供应 12 HYPERLINK l _bookmark28 铜需求边际改善叠低存，助推铜价上涨 13 HYPERLINK l _bookmark29 铜的游求构以网、筑主 13 HYPERLINK l _bookmark31 地产建暖提铜品需求 13 HYPERLINK l _bookmark34 电网铜幅窄需边际善 15 HYPERLINK l _bookmark37 汽车电费策激需求际善 16 HYPERLI

3、NK l _bookmark40 铜精矿、精炼铜的需衡表 17 HYPERLINK l _bookmark43 宏观经济回暖与制业MI缓和支撑铜价反弹 18 HYPERLINK l _bookmark45 投资建议 18 HYPERLINK l _bookmark49 风险提示 20铜精矿供给收紧铜供应业链铜是应用面很广、用量很大的工业金属，且资源稀缺。由于铜具有很好的延展性、易加工同时备好导热电性能目还世第三用最的属仅次铁相对于铁，是对有元素在壳含为0.005，铁铝含分为5和8。铜产业链主要由上铜矿采选中游粗精和下游深加工及合组成的产主为精采铜冶和铜三过段据禀赋性开工作方分露天开采、地下开采

4、和浸出法开采;冶炼阶段分为火法冶炼和湿法冶炼，其中火法冶炼需要经过粗炼和精炼的两个流程，加工阶段的铜加工产品根据产品尺寸形态可以分为铜棒、铜管铜板铜、锭铜以及箔多类。铜矿产能集中于南美炼产能主要集中于国铜上矿产集于利鲁南美国山为外巨头利家业铜业由港第量控而炼能主中中国大厂多中企所铜陵色南业西铜国为最大精铜费，重依海进矿资，海矿具较的语权。铜产业下游主要是力建筑行业游求主要括力建筑电子车等行。图 ：铜供给全产业链资料来新料在，中银证券研院图 ：铜行业下游需求结构电力建家交通运输其他资料来：中产业息网中银河证研究院铜价处低位制探采2011 年之后，全球经济增速放缓，铜价重新进入了漫长的下行周期。具

5、有“铜博士”之称的铜与全球宏观经济和大类资产关系密切08年金融危机的到来全球经济共振下行对于铜产品的需求出现了单边下行之后伴随经济回暖需求企稳铜价也进入了同步上涨的通道2011年之后伴随美国加息缩表、美元指数走弱，拖累经济增长，铜价重新进入了漫长的下行周期。图 ：铜价走势11,00.0美/吨1,00.08,006,004,002,000.00现货结算价:LME铜资料来伦期货易所中银河证研究院铜价的下跌直接限制了上游勘探、采选铜矿的固定资产投资，进而影响了铜矿的产量。204 年的固投达到了峰值25亿元之后由于铜价加速下跌投资进入了负增长的模式且降幅逐年扩大至07年固定资产投资额仅为13 亿元，同

6、比降低了2831。30.00130.0010.00%20.008.0%6.0%20.004.0%10.002.0%10.000.0%5.0-0.00%0.00-0.00%固定资产投资完成额:铜矿采选Y-右资料来国统计，中银证券研院由于铜矿探采固定资产的萎缩导致全球铜矿产量逐年下降中国铜矿由于环保问题和矿山品位降低等原因产量降幅更大在滞后探采规模萎缩2 年之后全球铜矿的产量遭遇了较大的下行压力207年铜矿产量开始下降到20 万吨218年由于需求回暖铜矿产量略微反弹达到200 万吨中国的铜矿产量更是自217年以来大幅度降低01218年的产量分别为71万吨和60万吨降幅分别为1.00%和643%。2

7、000200020010010050.000.009.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-.0%-.0%产量:铜矿:全球Y-右2002012022032042052062072200201202203204205206207208209210211212213214215216217218图 ：中国铜矿产量及变化20.0010.0010.003.0%2.0%2.0%120.0010.0010.003.0%2.0%2.0%10.0010.0010.008.06.01.0%1.0%5.0%0.0%4.02.00.00-.0%-0.00%-5.00%产量:铜

8、矿:中国Y-右200201202203204205206207208209210211212213214215216217218铜矿石及精矿依赖进口，增长明显；且由于国内突出的冶炼产能，中国成为铜矿的绝对消费主力，几乎消费了所有铜矿。内08 年铜矿的进口量为19712 万吨，同比增长1364%。由于国内经济发展相对稳定，对于铜矿的需求比较旺盛，导致进口仍然维持在2倍于铜产量的规模。200020005.0%4.0%2003.0%1002.0%1001.0%0.0%50.00-0.00%0.00-0.00%进口量:铜矿-万吨Y-右资料来海总署中国河券研究院全球新铜矿较少，企下来产量期2020年全球

9、铜矿产量增速达2左右高于219年03%的负增长产量的增长主要由于第一量子和嘉能可等公司新增的产能进入投产周期，但是鉴于015 年以来铜价一直在低位徘徊，矿山固定资产投资低迷，新增产能仍然有限，预计产能增长有限。219 年预计全球新增铜矿产能为687 万吨，新产量预计为2431万吨1313 万吨根据全球铜矿企业巨头的09 年扩产计划统计全年预计新增产能6.7万吨左右主要包括嘉能可智利国家铜业南方铜业和第一量子等铜矿生产企业由于目前铜价仍然较低，铜矿企业的生产积极性不大，219年新增产量预计为2431万吨1313 万吨。表 ：全球新增铜矿项目产能情况（产能单位：万吨）国家公司矿山扩产万吨刚果嘉能可

10、Katana13巴拿马第一量子obre Paaa10秘鲁南方铜业qepala Epaion10智利智利国家铜业hqicaata10墨西哥南方铜业Beaita SEw6.5刚果南方铜业MetalolSEw5智利自由港EIbra SEw4.2其他10合计68.7资料来：公年报中国河券研究院表 ：9 年全球铜矿排产计划（产能单位：万吨）2018年产量公司万吨同比化下同比化上预计新产量下预计增产上限嘉能可145.33%9%4.3613.08杨迪矿BHP1756%1%10.501.75Atoaata72.533%9%2.186.53Ouoloi15.9121%3%3.340.48Oz Mierals1.

11、618%9%2.091.04力拓63.3513%4%8.242.53英美资源66.810%1%6.680.67总结24.3113.13资料来：公年报中国河券研究院预计219年全球铜矿产量增长15左右增幅较去年收窄1个百分点同时19-020年国内铜精矿的供给缺口逐渐扩大到515万吨和55万吨根据安泰科预测09年全球铜矿产量增长.5%左右，增幅较去年收窄1个百分点219200 年国内铜精矿的供给缺口逐渐扩大到15万吨和55 万吨216年以来铜精矿的产量基本稳定在60万吨左右但是由于冶炼产能的逐渐扩张消费量逐年增高导致供给缺口扩大，为铜价上行提供了有利的市场环境。表 ：0 年主要铜矿新增产能情况化千

12、吨obre第一量子P化千吨obre第一量子Paaa巴拿马127.0Aman矿业BatuHijauAman印尼75.00嘉能可Katana刚果73.00赤峰金矿Sepon老挝(35.0)Atoaataetiaia智利(40.0)自由港erroerde秘鲁(27.0)其他295.0总计469.0产能变资料来M，中国河证究院铜精矿与冶炼产能投放不匹配导致供应收缩铜冶炼增产要集中中国铜冶炼产能进入投产高峰期且主要集中在中国。受益于前几年铜精矿T/C 处于高位的推动及国内提升电解铜端冶炼自给率的需求近两年中国冶炼产能进入投产高峰时期从全球冶炼产能扩张的分布来看近几年全球铜冶炼新扩建项目基本集中在中国21

13、8 年中国粗炼和精炼产能分别达到80 万和113 万吨，约占全球冶炼产能的60以上，且粗炼和精炼产能维持高速扩张同比增速分别为7和 10。铜冶炼产能的快速扩张远超过铜精矿的增长速度，造成原材料紧缺和冶炼费用的持续下降。表 ：0 年主要铜冶炼新增产能情况新增粗产能炼产能产能炼产能兰溪自立环保010废铜2020年6 月五鑫铜业10102020年下半铜精矿年铜陵有（奥炉）0152020年下半铜精矿年赤峰金剑2010铜精矿2020年8 月总计30452020年新增原料投产年月资料来S，中国河证究院2019年冶炼铜的新增产能在100万吨以下新增0%左右基本符合218年的产量增速考虑到产能投放在下半年，供

14、给端的压力不太大。表 ：铜冶炼厂新增产能情况公司名称新增粗炼产能万吨新增精炼产能万吨原料投产年月赤峰云铜2525铜精矿201906阳极铜铜广西南国2030精矿201904五鑫1010铜精矿2019年底福建紫金1010铜精矿2019Q4黑龙江紫金1010铜精矿2019H2兰溪自力010废铜粗铜201910总计75.0095.00资料来：铜业高论坛中银河证研究院产能投不匹铜精矿给缺大，导加工行209 年铜冶炼费用持续下降，达到716 美分磅，同比下跌477。由于铜矿供给紧缺、冶炼产能扩张铜精矿产能投放与精炼铜新增产能投放不匹配铜精矿粗铜供应与精炼铜的供需缺口越越大导致T/C下行贴近国内冶炼厂的成本

15、线冶炼加工费用持续下降209年铜粗炼费（T）和精炼费用（）分别达到7.63美元千吨和716美分/磅，分别同比下跌4.7%。10.00美元/干吨10.00美元/干吨10%10.0010%10%10.008%8.06%6.04%2%4.00%2.0-0%0.00-0%209210211212213214215216Y-217218219铜冶炼厂:粗炼费资料来I，中国河证研究院图 ：铜精炼加工费用11.0美分/磅10%1.010%10%1.08%8.006%6.004%2%4.000%2.00-0%0.00-0%209210211212213214215216217218铜冶炼厂:精炼费Y-右资料来

16、I，中国河证研究院冶炼加费下制产能用率炼铜产增速下滑由于冶炼加工费用下行压力加大直逼冶炼厂成本同时硫酸价格走低进一步施压冶炼厂全球冶炼铜产能2019 年仅同比增加1.1%，与018 年增速持平。2016 年以来由于铜价低位运行，虽然产能依然在增加但是增速逐渐收窄019年铜冶炼费用持续下降达到.16美分磅同比下跌4.7%年内铜精矿现货TC 高位回落，目前仍位于0 美元吨以下，直逼冶炼厂成本线，同时硫酸价格持续下滑，不及10 元吨，仅为年初的4左右，国内冶炼厂生产利润受损。国内精炼铜小厂关闭，产能利用率下滑，精炼铜产量下滑，供应收缩。受到环保限产和冶炼费用下降的双重影响，019 年-1 月我国电解

17、铜产量为883 万吨，同比仅增长38，增速相较于18 年进一步下滑42个百分点。2018年中国冶炼铜产量为02.9万吨同比增长8与207年的增速持平而018 年上半年的产较低产能利用率在采暖季下降到75左右产能从电解铜产量和开工率来看产能的积极性不高。智利矿业巨头toaata 与江西铜业、铜陵有色最终签订200 年上半年TC 长单，价格仅为5 美金/吨上下，相较219 年的8.8 美元吨长单下滑明显，进一步侵蚀大型冶炼厂的利润。该长单对于200年的铜冶炼长单具有一定指导作用，加大冶炼端的供应压力。2000万吨2000万吨2002001001001001001007.0%6.0%5.0%4.0%

18、3.0%2.0%1.0%0.0%-.0%-.0%-.0%-.0%I:全球冶炼铜产能Y-右2002012022032200201202203204205206207208209210211212213214215216217218219图 1：电解铜产量及开工率开工率开工率-%电解铜产量7.0%5.05.07.0%6.08.0%6.08.0%6.06.09.0%6.09.0%万吨7.0资料来百资讯中国河券研究院铜冶炼密集，进一抽紧供给同时根据铜冶炼厂219 年的检修计划影响产量243 万吨如果不考虑后期抢产的情况今年冶炼铜的产量增长应该不大。预计2019年精铜产量为85 万吨，同比增加40万吨，

19、供给缺口收窄到5万吨，铜价的敏感度会增加。根据安泰科的预测，2019年和020年的产量略微增长，产量分别为85万吨和95 万吨。表 ：铜冶炼厂检修影响产能情况公司名称影响产量万吨开始时间结束时间时长豫光金铅1.920190420190540 天金川集团1.820190920190920 天东营方圆1.4201904 中201905 中40 天青海铜业0.720190520190525 天国投金城冶金0.720191020191025 天紫金铜业0.620190620190725 天其他17.220192019总计24.3资料来：铜业高论坛中银河证研究院贸易政和环策限制铜进回收，紧废应由于贸易政

20、策和环保政策趋紧，废铜的供给量逐渐减少，208 年废铜进口量仅为41.29 万吨，同比降低2.7废铜作为精炼铜的补充来源在产业链中作用较大自213年开始废铜的进口量逐年下降，且降幅逐渐扩大，218 年废铜进口量仅为2419 万吨，同比降低32.7%。预计220 年废铜进口会小幅减少，废铜进口可能会出现前低后高的情况。209 年2 月3 日，第15 批限制类进口废料批文公布，涉及铜废料770 吨，批文量环比继续减少；下半年进口废铜总量控制在5.07 万吨，而根据海关数据实际进口废铜量为4.1 万吨，仅剩926 万吨废铜批文尚未使用，、12 月份废铜进口量将继续大幅减少明年一季度批文发放情况并不乐

21、观但由于二季度开始废铜转资源的自由进口政策将会实施，废铜的实际进口量存在较大的不确定性。019 年全面禁止废七类铜的进口但是019 年7月1 日废六类铜由全面禁止转为限制进口，可能会部分抵消禁止进口的影响。2020年实现固体废物的零进口如果废铜依旧属于固废类会面临进口被严格限制而有关部门正在研究制定回收铜产品的质量标准，如果将废铜从固废类调整到资源类，废铜进口情况会出现改善。Y-右进口数量Y-右进口数量:废铜-万吨5.0%50.004.0%40.003.0%2.0%30.000.0%20.00-0.00%10.00-0.00%-0.00%0.00-0.00%6.0%60.00万吨2002012

22、022032042052200201202203204205206207208209210211212213214215216217218铜需求边际改善叠加低库存，助推铜价上涨铜的下需求，以电、建电解铜下游主要是力建筑行业电力和建求占比达到64%游求结主包括电力建筑家汽等业220年地产工速升新工靠工速回升带铜求化。地产竣工增速回升新工靠拢铜需边际改持续产端求材求高后低，板材需求触底反弹：销售与新开工分化减少，经济压力之下因城施策、调控或边际放松房企极工加快竣反趋显刺制业地端需新工一般领先工年左房销领竣一左筑程般先工1年从先指标新工房和固投数的先标建工投等据续上房产工明年出明的弹。图 1：房地产

23、竣工面积及同比增速9,0008,0007,00069,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000010.0010.005.00.00-0.00-00:2014-102015-012015-04201-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10地产基回暖振铜产需求2019年房地产调控趋严地产行业以稳基调为主预计未来调控将“短期行政限制退出“长效机制出台。在

24、经济下滑和房住不炒的政策严控下，市场预计地产需求可能下滑，但今年以来房地产销售与新开工增速极有韧性，尤其是0 月的销售与新开工增速再度上行，销售增速由负转正，超出市场预期为钢铁行业的需求提供了有利支撑另外住建部发布的建筑钢结构的新标准提升了载荷分项系数，提升了15左右的钢材需求，有效对冲了地产的相关利空因素，增强了行业的需求韧性。月份地产销售数据同比增长0.2%，环比进一步扩大01个百分比，房屋新开工面积20594 万平方米，仍然保持8.6%的高增长区间虽然增速回落1.4个百分点但是绝对增速仍然高于017年下半年到218年上半年，仍然能够支撑钢材旺盛需求基建补短板支撑钢材需求。逆周期调节大背景

25、，1月国常会决定降低部分基础设施项目的最低资本金比例将港口沿海及内河航运项目资本金比例由25%降至20对补短板的项目下调5 个百点1月财政部提前下达020年新增专项债限额1万亿元。2020年基建专项债前高后低。219年一季度发行新增专项债61 亿元占比提前下达额度的82%，按照同比例及土储棚改的专项债大部分要回流至基建，预计拉动一季度基建投资600 亿元，对比209年一季度基建总投资.24万亿元在不考虑专项债可以用作项目资本金撬动杠杆及资本金比例降低的况下，将拉动一季度基建投资29。基建投资增速企稳回升从去年开始基建投资进入了增速下行的周期今年基建投资增速同比显下滑，11月份基建投资增速达到4

26、0%，环比降低.2 个百分点；018年下半年的相关基建补短板的项目已经安排就位209 年上半年有待相关资金层面的具体政策落地政策明确基建补短板基建望在209年发力，拉动建筑材料和工程机械领域的需求。209年、2月份的地方专项债已达08 亿元比去年同期进度大幅提前目前今年的专项债发放完成提前发放明年专项债额度同时国常会一步降低项目资本金的比例5 个百分点，对于基建的拉动作用将会产生持续作用。5.0%45.0%4.03.04.0%2.03.0%1.02.0%0.00-0.001.0%-0.000.0%-0.00房地产开发投资完成额:累计同比)同比变化pt-右201-022010-072010-12

27、2011-05201-022010-072010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-04图 1：房屋新开工面积增速及同比变化:)pt-右1:)pt-右10.008.06.04.02.00.00-0.00-0.00-0.008.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-0.00%-0.00%-0.00%-0.00%201-02

28、2010-072010-122011-052011-10201-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-04电网用降幅，需求际改善电网建设投资增速幅窄铜需求企稳向际改善或将迎来发拐伴基补短板和经济稳增长的背景，叠加近期中办、国办发布的专项债新规，允许专项债作为项目资本金经济据稳源行发迅风装核重发周未来网铜望回到20-217高发的时。2020 年电网用铜需求量前高后低。按照国网招标量，一季度与去年持平

29、，但是二季度达到27同增加8.7，而四度及年期水。图 1：按交货期统计国网招标量30303027.002525202018.001511151010.001054.0052.0000Q1Q2Q3Q4219220资料来：国电中国河券研究院图 1：电网建设投资增速及同比变化电网基本建设投资完成:累计同比电网基本建设投资完成:累计同:同比增-右电网基本建设投资完成:累计同比电网基本建设投资完成:累计同:同比增-右6.04.02.00.00-0.00-0.00-0.005.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-0.00%-0.00%-0.00%-0.00%-0.00%2010-072010-1

30、22011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-04汽车家消费刺激，求边善新能源汽车高速增长的同时发改委下发的提振汽车家电消费政策文件对于提振汽车和家电的需求影响较大，未来的需求预期边际改善，带动铜产品的需求。07 年以来，新能源汽车的年产量在 100130万台左右，增速维持在50左右；虽然伴随新能源汽车补贴退坡的政策，但是在相关刺激消费的政策驱动之下需求边际改善将提

31、振精炼铜的需求美的集团的家电产量近两年稳定在.2亿台218年产量增长不大，消费刺激的政策将助力铜产品的需求增长。预计220 年汽车产销增速将继续修复，汽车产量有望增长1.5%。2019 年汽车产销量跌入低估，这主要是受汽车购置税政策的影响016 年汽车购置税优惠以及217 年汽车购置税优惠减半提前消耗了家庭购车需求，汽车购置税优惠在218 年取消后汽车产销便持续下滑。但从历史上汽车购置税优惠及其取消政策对汽车产销的影响看汽车产销增速会在购置税宣布的第二年下半年逐渐回升这一方面是因为前期透支的需求开始恢复，另一方面是因为前一年的低基数。而开启于216 年的本轮汽车购置优惠政策来看209 年正是优

32、惠取消的第二年自219 年下半年起虽然汽车产销增速仍为负增长但降幅开始收窄。:产:产:新能源汽:累计值-0.00%2.00.000.0%4.05.0%6.010.00%10.008.010.00%10.0020.00%10.002016-022016-042016-062016-08202016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-08201-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-08201

33、9-10图 1：美的集团家电产量22012201320142015201620172018:电团:4.0%4.0%3.0%3.0%2.0%2.0%1.0%1.0%5.0%0.0%4.504.003.503.002.502.001.50资料来公公告中国河券研究院4 铜精矿、精炼铜的供需平衡表2020年铜价将进入一轮先涨后跌的行情上半年由于全球制造业缓慢复苏以及中美贸易关系的缓和、投资情绪的修复，同时在稳增长、稳就业等经济大背景下，中国将灵活运用更多的逆周期工具对于经济节奏进行主动调节，另外房地产竣工增长也同样会带来家电、汽车、电力电缆的消费增长；但是下半年经济将受到中美关系的扰动、电力投资、房地

34、产开工、出口贸易等负面影响，铜价将下移贴近成本线。2020E2019E22020E2019E2018201720162001000产量消费量 供给缺700600500400300万吨800资料来：安科，国银证研究院铜精矿和精铜的供需格局继续分化，铜精矿供给缺口加大，精铜偏向供需平衡。铜精矿供给缺口将增大到55万吨，而精铜供给缺口将减小到10万吨左右。铜精矿和精铜的供需分化格局仍将持续铜精矿和粗铜的价格相对更加坚挺，压制铜冶炼费用的同时对于精铜的价格也具备一定的支撑。2020E2019E22020E2019E2018201720162000进口量 出口量 消费量 供给缺1000800600400

35、万吨1200资料来：安科，国银证研究院宏观经济回暖与制造业PMI缓和支撑铜价反弹2019 年市场更多地关注中美贸易摩擦不断反复和激化，对中国宏观经济的悲观预期叠加制造业指数疲软对铜需求造成不利影响美国三季度实际GP 年化环比增速从1.9上修至21%但是主要因为库存项和消费项上修，持续性不足；1 月制造业SM 指数仅为8.，连续四个月处于荣枯分水线下方，制造业活动持续萎缩，并且逼近9月份创造的十年来最低记录水平478。2020年货币环境将会继续宽松同时各国制造业I 开始出现反弹经济有望回暖欧美制造业近年一直处于低位徘徊，可能会使得220 年美联储以及欧央行的货币政策持续宽松，今年美联储三次降息，

36、全球多个国家也已加入降息的行列，中国也通过PR 市场化改革和定向降准等多种措施营造量化宽松的环境支持制造业的持续发展并通过高质量发展等政策支持刺激经济继续快速发展年经济有望回暖。中美贸易协议谈判进展总体向着积极方向发展有助于提振全球与中国的经济预期中美关系取了阶段性成果也避免了近期中美贸易争端的进一步升级虽然双方协议在执行方面仍存在较大不确定性但是谈判的进展有望放缓对全球和双方经济体的冲击。6.06.05.6.06.05.05.04.04.0日本:制造PMI欧元区:制造业PMI美国:Marit制造业PMI:季调2012-072012-112013-032013-07202012-072012-

37、112013-032013-07201-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-11中国宏观经济上半年反弹的可能性较大地产的施工还在高位维持竣工也在增加随着明年上年地产进入竣工的高峰期将会惠及相关产业链的发展同时基建在逆周期调节之下专项债额度提前下发预计明年基建增速将比今年提高但增幅有限目前全球PI 正处在见底回升的阶段而中国 PMI周期领先全球将率先回暖同时中国的汇率贬值对于制造业的

38、保护也很重要相对于美国和亚洲新兴市场均在贬值对贸易出口形势严峻的背景下对于支撑出口经济尤为重要国内与国外的经济振与制造业PMI反弹，有利于铜价反弹。投资建议相对来讲产业链最先受益的环节将是上游铜精矿中下游将受到加工费下行和产能增加较快的压力仍然处于修复的过程中铜精矿冶炼铜和铜加工的代表性企业分别是江西铜业铜陵有色和江西铜业铜精矿产能主要集中在海外铜矿巨头国内铜精矿企业主要是江西铜业紫金矿业和铜陵有色冶炼能的企业主要是铜陵有色、云南铜业和江西铜业。表 ：行业代表公司产能情况公司代码总市值亿元 T铜矿产国（量）占万吨紫金矿业万吨紫金矿业60199.SH577.319.8195.63%303.10%

39、江西铜业60062.SH422.020.83159.38%424.34%铜陵有色00030.SZ250.331.875.373.36%13513.96%云南铜业00078.SZ169.693.5031.88%68.027.03%精炼产能（量国内比资料来：公公告中国河券研究院行业和代表企业的平均估值较低行业的PB(M仅为2.3处于历史估值中枢的25分位左右。未来随着铜价抬升，行业估值具有修复的潜力，相关标的具有长期的投资价值。图 2：代表公司历史估值资料来I，中国河证研究院图 2：代表公司历史估值资料来I，中国河证研究院需求边际改善，供给缺口逐渐扩大，铜行业边际改善。考虑到宏观经济企稳向好，地产

40、稳健及基建补短板等下游行业回暖将会提振铜材的需求，同时伴随铜矿供给缺口逐渐扩大，精炼铜产能稳定、废铜供给受限，未来伴随铜价上涨全产业链或将受益。关注全产业链投资机会，尤其是上游铜矿板块，具备铜矿资源优势和高自给率的公司将率先从需求回暖中受益。上游铜精矿建议关注海外并购的低估值龙头标的紫金矿业，中游建议关注产能逐步释放、业绩回升的云南铜业，下游建议关注国内铜加工龙头江西铜业。风险提示铜价大幅下跌；下游电网、基建、房地产需求不及预期；原料能源成本大幅上。插 图 目 录 HYPERLINK l _bookmark2 图 ：铜供给全产业链 3 HYPERLINK l _bookmark3 图 ：铜行业

41、下游需求结构 4 HYPERLINK l _bookmark5 图 ：铜价走势 4 HYPERLINK l _bookmark6 图 ：铜矿采选行业固定资产投资完成额及增速 5 HYPERLINK l _bookmark7 图 ：全球铜矿产量及变化 6 HYPERLINK l _bookmark8 图 ：中国铜矿产量及变化 6 HYPERLINK l _bookmark9 图 ：铜矿进口情况 7 HYPERLINK l _bookmark19 图 ：铜粗炼加工费用 10 HYPERLINK l _bookmark20 图 ：铜精炼加工费用 10 HYPERLINK l _bookmark22

42、图 0：全球冶炼铜产能 HYPERLINK l _bookmark23 图 1：电解铜产量及开工率 HYPERLINK l _bookmark27 图 2：废铜进口情况 12 HYPERLINK l _bookmark30 图 3：房地产竣工面积及同比增速 13 HYPERLINK l _bookmark32 图 4：房地产开发投资增速及同比变化 14 HYPERLINK l _bookmark33 图 5：房屋新开工面积增速及同比变化 14 HYPERLINK l _bookmark35 图 6：按交货期统计国网招标量 15 HYPERLINK l _bookmark36 图 7：电网建设投

43、资增速及同比变化 15 HYPERLINK l _bookmark38 图 8：新能源汽车产量及其增速 16 HYPERLINK l _bookmark39 图 9：美的集团家电产量 16 HYPERLINK l _bookmark41 图 0：铜精矿供需平衡表 17 HYPERLINK l _bookmark42 图 1：精铜供需平衡表 17 HYPERLINK l _bookmark44 图 2：全球制造业PI 出现反弹 18 HYPERLINK l _bookmark47 图 3：代表公司历史估值 19 HYPERLINK l _bookmark48 图 4：代表公司历史估值 20表 格

44、 目 录 HYPERLINK l _bookmark11 表 ：全球新增铜矿项目产能情况（产能单位：万吨） 7 HYPERLINK l _bookmark12 表 ：019年全球铜矿排产计划（产能单位：万吨） 7 HYPERLINK l _bookmark13 表 ：020年主要铜矿新增产能情况 8 HYPERLINK l _bookmark16 表 ：020年主要铜冶炼新增产能情况 9 HYPERLINK l _bookmark17 表 ：铜冶炼厂新增产能情况 9 HYPERLINK l _bookmark25 表 ：铜冶炼厂检修影响产能情况 12 HYPERLINK l _bookmark

45、46 表 ：行业代表公司产能情况 19大数据及AI技术在医疗领域应用场景包括、辅助决策、健康/慢病管理、机构智能化管理、基因数据等。预计2019年，辅助决策类中的影像辅助诊断将首先落地，主要因为其90%的准确率，可以快速为医生提供丰富的细节信息。其他应用场景，医疗机构的智能化管理，将在各省市区域信息平台及三大医疗数据集团推动下进行。全科辅助决策、健康/慢病管理、人工智能新药研发等，大多处于产品研发中期。针对这三个领域，企业仍需投入大量技术人才，以缩短流程路径，提升产品准确率。教育管理者大多身在深宫，不能完全深入市场，深入学校，深入家长之中，深入学生之中，所以他们得到的数据和信息有限，做出的决定

46、也必然落后，甚至不符合现状，经常出现“一刀切”的执行方案，昨天还正常，今天就关门，这样的处理方法什么问题都不能解决，还依然有众多家长学生得不到良好的教育，或者失去了教育的权利。问题始终存在，关键在于处理解决问题的思路，要站在广大群众的一边，想着如何为他们排忧解难，真切地了解他们的需求，努力帮他们实现期望，而不是头疼医脚，拍脑袋随意做决定。在全球乳制品市场中，中国作为重要的新兴市场，消费潜力巨大。截至目前，除了在港股上市的蒙牛、辉山外，国内上市乳企的三季报已基本发布完毕。南都记者统计了包括伊利、光明、三元、贝因美、燕塘、天润、科迪在内的多家乳企（合生元营收包括了营养品，因此未纳入），截止到9月份

47、，7家企业“卖奶”688亿元，与去年同期的736亿元相比，少卖了48亿元。虽然营业收入少了，但净利方面，却从去年的38 6亿增长到48 2亿，也就是说，从整个行业的龙头企业来看其实是比以前更赚钱了。大数据及AI技术在医疗领域应用场景包括、辅助决策、健康/慢病管理、机构智能化管理、基因数据等。预计2019年，辅助决策类中的影像辅助诊断将首先落地，主要因为其90%的准确率，可以快速为医生提供丰富的细节信息。其他应用场景，医疗机构的智能化管理，将在各省市区域信息平台及三大医疗数据集团推动下进行。全科辅助决策、健康/慢病管理、人工智能新药研发等，大多处于产品研发中期。针对这三个领域，企业仍需投入大量技

48、术人才，以缩短流程路径，提升产品准确率。教育管理者大多身在深宫，不能完全深入市场，深入学校，深入家长之中，深入学生之中，所以他们得到的数据和信息有限，做出的决定也必然落后，甚至不符合现状，经常出现“一刀切”的执行方案，昨天还正常，今天就关门，这样的处理方法什么问题都不能解决，还依然有众多家长学生得不到良好的教育，或者失去了教育的权利。问题始终存在，关键在于处理解决问题的思路，要站在广大群众的一边，想着如何为他们排忧解难，真切地了解他们的需求，努力帮他们实现期望，而不是头疼医脚，拍脑袋随意做决定。在全球乳制品市场中，中国作为重要的新兴市场，消费潜力巨大。截至目前，除了在港股上市的蒙牛、辉山外，国

49、内上市乳企的三季报已基本发布完毕。南都记者统计了包括伊利、光明、三元、贝因美、燕塘、天润、科迪在内的多家乳企（合生元营收包括了营养品，因此未纳入），截止到9月份，7家企业“卖奶”688亿元，与去年同期的736亿元相比，少卖了48亿元。虽然营业收入少了，但净利方面，却从去年的38 6亿增长到48 2亿，也就是说，从整个行业的龙头企业来看其实是比以前更赚钱了。业内专家表示，中国精准医疗面临两个方面的瓶颈：一方面，技术和与临床结合的力度偏弱。精准治疗的技术基础主要分为基因检测、数据分析和临床注释这三个环节。基因检测已经是较为成熟的技术。测序能力和技术的发展已经可以基本满足产业发展的需要。然而在数据分

50、析和临床注释方面，产业发展有明显掣肘。此外，创新药物的匮乏和冗长过时的审批制度，已成为我国精准医学发展的最大短板。在遗传病的筛查诊断领域，以单基因遗传病诊断最为成熟，市场最大，主要针对婚孕前/早孕期夫妇、遗传病疑难杂症患者进行常见单基因遗传病的基因检测，为指导生育、临床诊断与治疗提供依据。此外，新生儿遗传代谢病、其他复杂疾病（多为罕见病）的基因检测由于疾病类型众多，单种疾病患者人群数量较少，其临床诊断应用市场相对分散。智能机器人还没有到来的主要问题是软件和硬件方面都缺乏标准。机器人技术刚刚兴起，大部分零件都必须定制，每个机器人专家必须从头开始创建自己的例程来访问机器人设备，每个人都在创建不同的

51、本地化和绘图软件，每个人都在创建自己的对象识别系统，每个人都在创造一个不同的例程。然而，构建这些系统中的单个系统本身就是一项艰巨的任务。因此，一个致力于构建可以导航、识别物体，可以抓住物体的完整机器人系统的团队，必须创建所有这些部件。硬件和软件都缺乏全球机器人标准，更不用说运用人工智能或机器学习技术。传统乙醇在今年产能扩张明显，累计170多万吨，且主要集中在东北。国家拥有2亿多吨的陈化粮待消化，因此玉米深加工企业势在必行，东北玉米酒精得益于产粮基地优势，酒精企业相对规模化发展，原料地域及政策优势多重推动，产能在东北的扩张创近几年整体最高。今年乙醇市场多表现为以原料为基础的地域性竞争，今年东北在

52、陈粮价格优势及年初几个月新粮补贴，成本较木薯有很大空间操作，至关内的大量外销，直接导致华东木薯酒精因亏损压力装置近乎全线被逼停，历史罕见。至年末情况来看，木薯酒精仍在亏损，华东、华南已有个别大型企业转向玉米法生产，因此后期酒精供应格局必将发生转变。木薯酒精在今年经历了节节败退的局面，甚至苏南有几家小型酒精厂直接淘汰。煤质及合成气无水乙醇在今年因甲醇、醋酸价格的暴涨，成本相对较高，生产较生物质乙醇无优势，今年全线停机。在本次CES展上，我们看到一款来自优必选的悟空机器人。它是全球真正意义上相对成熟的一款量产的小型智能机器人，为数不多地实现了人工智能语音、人脸识别、物体识别等技术在人形机器人上商业

53、化应用，不仅延续了优必选机器人灵活的运动能力，还具有语音交互、智能通话、人脸识别、绘本识别、视频监控、物体识别、AI编程等强大功能，可应用于家庭、社交、教育、办公等多个场景，让用户可以真真切切地体验和感受到人工智能机器人。氢能源产业链：日益完善，整装待发。氢能源产业链包括上游制氢产氢、氢气储存运输、加氢站运营、中游燃料电池系统及零部件生产制造、下游氢燃料电池应用等众多环节。同时，围绕氢气展开的主产业链条需要大量高技术含量机械设备支持，主要集中在制氢和压缩领域。我们认为，制氢路径会按照制氢地的资源禀赋不同而有所变化，储氢环节主要还是气态储氢，但合金储氢前景较好，加氢站环节会呈现中央制氢与分布式制

54、氢共存互补的格局，燃料电池环节的机会在于质子交换膜、低成本催化剂以及储氢瓶，下游应用环节中汽车市场最大，汽车应用市场中，我们预计氢燃料电池商用车市场最先爆发。?缓蚀剂对于循环冷却系统来讲至关重要。 循环冷却系统可能因金属腐蚀产生严重的性能问题并最终导致发生故障，因此适当地选择和应用缓蚀剂很重要。确定使用缓蚀剂类型取决于成本、冷却系统的种类、水质、操作条件和系统的金属类型等多种因素。家庭和工业对清洁水的需求日益增加，用于控制净化水的设备内腐蚀的缓蚀剂需求也随之增加。随着全球人口的增多，基础设施速度加快以及人们对耐腐蚀建筑和材料认识提高，建筑行业逐步使用缓蚀剂涂覆钢结构、钢条、钢螺母和螺栓，以及其

55、他基础材料，防止其腐蚀。回顾过往，我们还没有确立一个定义明确的平台，将不同制造商的组件连接到一个机器人中。而遵循软件标准模型可以克服上面提到的机器人开发问题。就像不同的打印机可以使用Windows系统一样，因为操作系统本身就是兼容层，不同的机器人部件可以在同一系统下工作。而这样的软件已经存在，这也是过去10年中为大众开发机器人技术的最大进步之一，机器人操作系统（ROS）。1.优质中药材需求量扩大。近年来，相关部门对中药材市场的监管力度不断加大，2018年，原国家食品药品监管总局共发布 46 次药品不合格信息，涉及 500 多家药品生产企业的超千批次药品。其中中药饮片类不合格批次占比 65.98

56、%。在此过程中，不少中药生产企业受到处罚，亳州市场开始大规模整顿，中药生产企业转向产地寻求优质中药材的趋势越来越明显，预计优质中药材的需求量将进一步加大。目前全球范围内，氢能源分布式应用主要是通过燃料电池。氢能源利用可以通过热机（通过利用内能做功的机械）也可以通过燃料电池，通过热机利用氢气的原理是：燃料在燃烧室内燃烧，气体膨胀推动传动装置，实现机械驱动。另一种利用方式就是通过燃料电池的形式，氢气不直接燃烧，先分解成原子，再分解成质子和电子，电子通过外电路产生电流做功。热机利用氢能源的方式还属于热循环的过程，存在热量的浪费，能量利用效率低。燃料电池利用氢能源的方式不受热循环原理影响，因而具有更高

57、的能量利用效率，同时还有更低的噪音。因此燃料电池应用是氢能源利用的主流途径。 当前消费者在直播电商中的购物兴趣主要集中在快消品上，以食品饮料、服装、美妆个护等品类为主，核心追求直播电商带来的性价比。淘宝直播、抖音、快手等主要电商直播平台带货类目除淘宝拥有如珠宝等基于平台信用价值、场景价值的客单类目外，抖音和快手主要品类主要还是集中在性价比高的实用型产品，客单价分为在0-50元和0-200元区间。 再看燃料乙醇方面，今年天津率先之后，在京津冀等15个省份继续推广，燃料乙醇推行节奏加快，而国内燃料乙醇产业也迈向新篇章，截止今年我国有生产资质且正式运行的燃料乙醇产业规模达到401万吨，但今年进口燃料

58、乙醇对国产燃料乙醇压制较明显。前期因美国货占据优势，后期随着美国改性燃料乙醇关税提高至70%，至国内机会消失，但截至二、三季度进口来看，仍不乏到港听闻，据不完全统计今年进口燃料乙醇数量将达到90万吨，价格优势下对国货造成冲击，因此后期随着乙醇汽油逐步落地执行，国产货与进口货市场之争也将成为必然。在全球乳制品市场中，中国作为重要的新兴市场，消费潜力巨大。截至目前，除了在港股上市的蒙牛、辉山外，国内上市乳企的三季报已基本发布完毕。南都记者统计了包括伊利、光明、三元、贝因美、燕塘、天润、科迪在内的多家乳企（合生元营收包括了营养品，因此未纳入），截止到9月份，7家企业“卖奶”688亿元，与去年同期的7

59、36亿元相比，少卖了48亿元。虽然营业收入少了，但净利方面，却从去年的38 6亿增长到48 2亿，也就是说，从整个行业的龙头企业来看其实是比以前更赚钱了。氢能源产业链：日益完善，整装待发。氢能源产业链包括上游制氢产氢、氢气储存运输、加氢站运营、中游燃料电池系统及零部件生产制造、下游氢燃料电池应用等众多环节。同时，围绕氢气展开的主产业链条需要大量高技术含量机械设备支持，主要集中在制氢和压缩领域。我们认为，制氢路径会按照制氢地的资源禀赋不同而有所变化，储氢环节主要还是气态储氢，但合金储氢前景较好，加氢站环节会呈现中央制氢与分布式制氢共存互补的格局，燃料电池环节的机会在于质子交换膜、低成本催化剂以及

60、储氢瓶，下游应用环节中汽车市场最大，汽车应用市场中，我们预计氢燃料电池商用车市场最先爆发。国内方面补贴政策最早是在 2009 年出现，主要形式是免征购置税，同时还会在购买时给予一次性的不同额度的补贴。从补贴力度看，我国的补贴力度是最大的。 虽然我国氢能源燃料电池汽车补贴高出国外很多，但是全部都是以购置补贴形式发放的，没有在氢能源燃料电池汽车生产制造领域设置补贴政策。我们可以考虑在需求侧和供给侧同时补贴。需求刺激与技术进步刺激并举，可能是更健康的产业政策，对产业发展更为有利。金属腐蚀是指金属材料受周围介质的作用而损坏。 金属的锈蚀是最常见的腐蚀形态。腐蚀时，在金属的界面上发生了化学或电化学多相反