混合型基金投资价值分析：金牛老将再度出击穿越牛熊获长期收益

1、一、 基金产品介绍1、产品概述大成睿享混合型基金（A 类份额代码 008269，C 类份额代码 008270，以下简称大成睿享混合）是大成基金管理有限公司新发行的一只偏股混合型基金，拟任基金经理为徐彦先生。业绩比较基准：沪深 300 指数收益率60%+中证综合债券指数收益率30%+恒生指数收益率10%募集时间：2019 年 12 月 2 日- 2019 年 12 月 25 日。2、投资目标和投资范围投资目标：在有效控制组合风险并保持良好流动性的前提下，通过专业化行业深度研究分析，力争实现基金资产的长期稳定增值。投资范围：基金合约规定，股票投资占基金资产的比例范围为 60-95%，其中港股通标的

2、股票最高投资比例不得超过股票资产的 50%。3、投资策略：基本面+估值，自下而上精选个股基金的招募说明书中表示，基金经理在对行业发展进行研究的基础上，通过定性与定量相结合的分析方法，根据公司基本面和股票估值，选择在行业内具有发展潜力的公司进行投资。公司基本面分析：基金将通过分析上市公司的经营模式、产品研发能力、公司治理等多方面的运营管理能力，判断公司的核心价值与成长能力，选择具有良好经营状况良好的上市公司股票。经营模式方面，选择主营业务鲜明、行业地位突出、产品与服务符合行业发展趋势的上市公司股票；产品研发能力方面，选择具有较强的自主创新和市场拓展能力的上市公司股票；公司治理方面，选择公司治理结

3、构规范，管理水平较高的上市公司股票。基金将重点关注上市公司的盈利能力、成长和股本扩张能力以及现金流管理水平， 选择优良财务状况的上市公司股票。盈利能力方面，主要考察销售毛利率、净资产收益率（ROE）等指标；成长和股本扩张能力方面，主要考察主营业务收入增速、净资产增速、净利润增速、每股收益（EPS）增速、每股现金流净额增速等指标； 现金流管理能力方面，主要考察每股现金流净额等指标。股票估值分析：基金通过对上市公司内在价值、相对价值、收购价值等方面的研究，考察市盈率（P/E）、市净率（P/B）、企业价值/息税前利润（EV/EBIT）、自由现金流贴现（DCF）等一系列估值指标，给出股票综合评级，从中

4、选择估值水平相对合理的公司。基金将结合公司基本面及股票估值分析的基本结论，选择具有竞争优势且估值具有吸引力的股票。基金经理将按照公司的投资决策程序，审慎精选，权衡风险收益特征后，根据市场波动情况构建股票组合并进行动态调整。二、 基金经理1、基金经理简介基金的拟任基金经理为徐彦先生，硕士学位。曾就职于中国东方资产管理公司投资管理部，2007 年加入大成基金研究部，2007-2012 年担任研究员期间，主要负责过机械、汽车、家电、化工、钢铁、电子等行业，曾任中游制造行业研究主管；2012 年10 月起任基金经理。徐彦具有近 6 年的公募基金经理经验，曾任大成基金股票投资部价值组总监，正心谷创新资本

5、研究部负责人，现任大成基金股票投资部总监。所管理的大成策略回报在其任职期间曾获“一年期开放式混合型金牛基金（2016）”和“五年期开放式混合型持续优胜金牛基金（2017）”等奖项。表 1：徐彦历史管理的公募基金情况概览基金代码基金简称投资类型基金成立日任职日期离职日期离职时基金规任职业绩任职业绩模（亿元）（%）同类排名090007大成策略回报偏股混合型2008-11-262012-10-312018-09-1129.70154.2931/386090013大成竞争优势偏股混合型2014-04-222014-04-252018-09-116.92103.4443/430000628大成高新技术产

6、业普通股票型2015-02-032015-02-032018-09-112.8741.5010/63519019大成景阳领先偏股混合型2007-12-112015-09-152018-09-1112.2833.1660/474数据来源：Wind， 注：大成高新技术产业在徐彦任职期间，曾与刘旭合管。2、历史业绩：每一自然年度均获正收益，兼顾长管理期限与优秀业绩从历史业绩来看，徐彦历史所管理过的 4 只基金在其任职期间业绩均表现稳定优秀，任职业绩均排名同期同类可比基金的前 20%，为投资者获取了优秀的业绩回报。采用徐彦所管理的所有基金在不同日期的规模加权平均收益（就任后扣除 3 个月建仓/ 调仓期

7、），编制“徐彦投资收益”指数，收益远超市场宽基指数及同类平均水平（中证主动股基指数/中证偏股型基金指数）。尤其是在 2016 年与 2017 年间，超额收益显著， 为投资者带来了优秀的业绩回报。徐彦所管理的每一只基金，在其任职期内的每一个完整的自然年度均获取了正收益。以徐彦所管理时间最长的大成策略回报混合型基金为例，其在 2013-2017 年这 5 个自然年度，均获取了正收益。在 392 只成立早于 2013 年 1 月 1 日的同类可比基金（偏股混合型）中，仅有 22 只基金在这 5 年均获取了正收益。图 1：徐彦所管理基金的规模加权平均收益2502001501005002013-01-2

8、92013-03-272013-05-232013-07-172013-09-052013-11-052013-12-252014-02-212014-04-152014-06-092014-07-292014-09-182014-11-142015-01-072015-03-052015-04-272015-06-172015-08-072015-09-302015-11-262016-01-182016-03-152016-05-062016-06-292016-08-182016-10-182016-12-072017-02-032017-03-272017-05-192017-07-1

9、22017-08-312017-10-272017-12-182018-02-072018-04-092018-05-312018-07-232018-09-11-50徐彦投资收益沪深300中证500中证800中证主动股基中证偏股型基金资料来源：Wind， 2013-2017 这五年，市场风格变动较大，徐彦所管理的大成策略回报在每一年均跑赢了中证偏股型基金指数（代表全市场偏股混合型基金的平均收益表现）。不管是在市场急速上涨的 2015 年，还是在市场整体下行的 2016 年，大成策略回报均表现优秀：牛市时弹性大，熊市时抗跌性强，在不同市场风格下表现优稳定秀，穿越牛熊。表 2：大成策略回报混合型

10、基金业绩表现（单位：%）2013年2014年2015年2016年2017年任职期间大成策略回报24.1926.2243.753.8929.40154.29中证偏股型基金指数10.1323.8837.52-17.0012.6353.94超额收益14.062.336.2320.8916.77100.35数据来源：Wind， *每一年度区间均为该年度 1/1-12/31；任职期间：2012/10/31-2018/9/11。从市场情况来看，由于种种原因，基金经理所管理的基金经常会有变化，较少有能够连续管理同一只基金 5 年以上的基金经理。同时，由于 5 年是一个较长的管理期限，期间市场风格往往变动较大

11、，较难获取稳定优秀的收益，长管理期限与优秀业绩较难兼得。从历史数据来看，共有 74 只偏股混合型基金在 2013-2017 年连续由同一位基金经理管理。其中，徐彦总所管理的大成策略回报在这五年间的年化收益达 24.81%，排名第三， 兼顾长管理期限与优秀业绩，获得优秀收益的同时具有持续性。3、任一时点买入并持有，获更优收益徐彦所管理的基金长期业绩稳健优秀，以大成策略回报为例，自徐彦任职以来，任意一天买入并持有一定时间（3 个月/6 个月/1 年/2 年/3 年）所获取正收益的概率与持有市场指数相比均更高，且随着持有时间的增长，获正收益的概率也逐渐增长。任一时点买入并持有 3 年，获取正收益的概

12、率为 100%。表 3：持有大成策略回报/市场指数获正收益概率（2012/10/31-2018/9/11）持有3个月持有6个月持有1年持有2年持有3年大成策略回报73.67%79.08%90.90%98.31%100.00%上证综指57.48%53.72%59.98%72.56%80.23%沪深30057.89%55.56%61.84%81.57%83.81%中证50067.83%61.38%63.69%69.17%79.51%中证80057.27%58.31%65.88%79.24%82.81%偏股基金62.50%59.00%73.80%79.24%84.10%数据来源：Wind， *偏股基

13、金：中证偏股型基金指数，该指数反应了全市场偏股混合型基金的整体情况。自徐彦任职后，任一时点买入并持有大成策略回报一定时间（3 个月/6 个月/1 年/2 年/3 年）所获平均收益均远超市场指数，超额收益显著，且随着持有时长的增加，所获平均收益率不断增长，相对市场指数的超额收益同样不断增长，为投资者提供了长期优秀的业绩回报。表 4：持有大成策略回报/市场指数所获平均收益（2012/10/31-2018/9/11）持有3个月持有6个月持有1年持有2年持有3年大成策略回报6.2511.0124.8457.5089.44上证综指3.384.8412.3426.2729.30沪深3003.326.011

14、4.3528.7333.62中证5005.756.8516.4837.2945.00中证8003.886.0814.6530.4435.92偏股基金4.216.2313.5928.7036.73数据来源：Wind， ；单位：%。*偏股基金：中证偏股型基金指数，该指数反应了全市场偏股混合型基金的整体情况。虽然这些概率数据/持有收益均值受到初始买入时间点的影响，但是也在一定程度上反应了徐彦所管理产品业绩的稳定优秀，具有财富累积效用。4、与同类相比，回撤、波动率均更小，风险收益比更优徐彦所管理的产品除了长期业绩稳健优秀外，在风险控制方面同样表现优秀。以中证偏股型基金指数在不同时期的最大回撤、波动率与

15、大成策略回报相比，可以发现，在各自然年度（2013-2017 年）及不同的市场阶段（股灾、熔断、大盘风格市场），大成策略回报的回撤、波动率均相对更小，在不同市场风格下均能稳控风险。表 5：大成策略回报/中证偏股基金最大回撤/波动率表现对比（单位：%）2013年2014年2015年2016年2017年股灾熔断大盘风格任职期间最大成-11.22-11.91-38.15-16.11-4.56-32.32-16.03-3.49-38.15大策略回报回中证偏股-12.82-13.83-48.10-23.14-6.78-41.74-23.14-6.78-48.77撤基金指数大成波16.6215.0238.

16、4219.559.6458.8641.588.7721.53策略回报动中证偏股率16.8415.0941.2025.3210.1659.9353.7910.3123.75基金指数数据来源：Wind， *2013-2017 年：均为对应年份 1/1-12/31；任职期间：2012/10/31-2018/9/11。*“股灾”：2015/6/19-2015/9/15；“熔断”：2016/1/1-2016/1/28；“大盘风格”：2017/5/4-2017/12/31。（以上市场阶段定义均根据市场指数走势而定，可能存在一定的偏差，仅供参考。）从长期来看，徐彦所管理的大成策略回报同样表现优秀。在徐彦任职

17、期间，其最大回撤和波动率同样均小于同类均值（中证偏股型基金指数）。无论管理周期的长短，徐彦在风险把控方面均表现优秀，在控制风险的前提下，为投资者带来稳健收益。从风险收益指标来看，大成策略回报在徐彦管理的每一个完整的自然年度（2013-2017 年）及整个任职区间内，Sharpe 指标均超越了对应时间段的中证偏股型基金指数的Sharpe，且超越幅度较大，体现了徐彦所管理基金的优秀的风险调整收益能力。表 6：大成策略回报/中证偏股基金 Sharpe 表现对比（单位：%）2013年2014年2015年2016年2017年任职期间大 成 策略回报1.131.481.180.222.630.79中证偏股

18、基金指数0.491.311.00-1.100.37数据来源：Wind， *若 Sharpe 为负值，则无意义，标为“-”。*2013-2017 年：均为对应年份 1/1-12/31；任职期间：2012/10/31-2018/9/11。5、历史行业配置：板块配置均衡，挖掘不同赛道的投资机会从历史年报/半年报所披露的全部持仓数据来看，徐彦所单独管理的几只基金在相同时间段的持仓情况一致性较高（大成高新技术产业由于与刘旭合管，股票持仓与其他几只产品相比，一致度较低）。按大类行业配置情况来看，徐彦对医药、中游制造、周期、TMT、消费、金融地产等板块均有所配置，但是配置比例不断变动，无明显行业偏好， 挖掘

19、不同赛道中的优质投资机会。图 2：大成策略回报历史行业板块配置情况100%80%医药中游制造60%周期40%TMT20%0%消费金融地产资料来源：Wind， 6、个股选择：匹配时代发展方向，注重商业模式+管理层根据过往的调研，基金经理徐彦深入磨砺自身的研究水平，深挖个股投资价值。投资理念：“基于对社会和时代的理解，以合适的价格买好的生意和好的管理团队。”重点关注企业的发展方向与社会及时代发展方向的匹配程度，对企业的“商业模式”和“管理层”进行深入分析，以适当的价格买入。“社会和时代”：企业发展方向同社会及时代发展方向的匹配程度。“商业模式”：重点关注企业的目标客户、为客户创造价值的类别和方式。

20、在弄清自身客户群体、合作对象和竞争对手的基础上，为客户创造的价值越大、越核心，企业自身的价值就越大。同时，深入挖掘企业的核心竞争力，注重对壁垒、客户粘性及差异性等研究，优选具有行业竞争力的优质公司。“管理层”：徐彦认为，企业家和管理团队的素质在企业价值中有着举足轻重的作用。因此，在个股选择时，会注重对企业管理层的研究与筛选。在深入分析企业的上述三个维度后，徐彦会进一步判断公司当前股价相对于其长期价值而言是否被低估，结合估值进行判断，以合适的价格买入，在自己的能力圈范围内进行投资。图 3：信立泰成为重仓股前后走势（2016Q2-离任）图 4：东方雨虹成为重仓股前后走势（2014Q2-2015Q2

21、）徐彦离任前一季度末45 第一次列入前十大重仓股403530252019最后一次列入前十大重仓股17第一次列入前十大重仓股151311975502014-01-022014-02-022014-03-022014-04-022014-05-022014-06-022014-07-022014-08-022014-09-022014-10-022014-11-022014-12-022015-01-022015-02-022015-03-022015-04-022015-05-022015-06-022015-07-022015-08-022015-09-02数据来源：Wind， 左轴：收盘价；

22、单位：元数据来源：Wind， 左轴：收盘价；单位：元图 3 与图 4 分别为信立泰与东方雨虹首次列入大成策略回报前十大重仓股前后的股价走势。从 2017 年二季度开始，信立泰成为了大成策略回报的重仓股之一，之后一直重仓持有至徐彦离任，为基金贡献了较高的正收益。从 2014 年二季度开始，大成策略回报开始重仓持有东方雨虹，之后该股票股价稳定上涨至高点，虽然由于 2015 年中的市场大跌股价有所下行，但是整体收益率仍较高。在2015 年二季度末，该股票最后一次列入大成策略回报的前十大重仓股。7、高集中度、低换手率，在能力圈范围内集中投资根据历史季报所披露的数据，徐彦所管理的产品持股集中度较高，在自

23、己有把握的范畴内进行投资。前十大重仓股占股票资产的比例曾一度高达 80%，甚至近 90%。表 7：大成策略回报前十大重仓股概览（2016Q1-2018Q2）2018/6/302018/3/312017/12/312017/9/302017/6/302017/3/312016/12/312016/9/302016/6/302016/3/311信立泰信立泰金风科技信立泰三花智控世联行三花智控宏发股份宏发股份宏发股份2浙江龙盛中国石化信立泰金风科技华夏幸福宋城演艺宋城演艺骆驼股份银轮股份银轮股份3中国石化金风科技华夏幸福华夏幸福世联行海兴电力广汇汽车银轮股份海信电器九州通4金风科技史丹利华孚时尚海兴

24、电力信立泰三花智控宏发股份三花智控潍柴动力科伦药业5金发科技拓斯达海兴电力宋城演艺海兴电力广汇汽车银轮股份海信电器九州通南极电商6史丹利海兴电力拓斯达新华保险宋城演艺华夏幸福开元股份华发股份南极电商立讯精密7航民股份拓普集团滨江集团科士达科士达华发股份羚锐制药南极电商华锦股份顺络电子8拓普集团华孚时尚拓普集团新和成新华保险羚锐制药骆驼股份羚锐制药立讯精密史丹利9拓斯达航民股份新华保险世联行华发股份开元股份华发股份京山轻机顺络电子洲际油气10海信电器宋城演艺豪迈科技三花智控羚锐制药苏泊尔海信电器华夏幸福众泰汽车美的集团占比52.2555.2161.2570.1979.2781.1365.8373

25、.2483.0589.73资料来源：Wind、 *占比：前十大重仓股占基金股票资产的比例，单位：%。与市场走势结合来看，在 2015 年下半年和 2016 年上半年，市场整体呈震荡下行的趋势，不确定性因素较强，大成策略回报持股的集中度（前十大重仓股占股票投资比例的HHI）处于历史较高位，选择集中持有确定性强的个股以降低风险。图 5：大成策略回报历史持股集中度（前十大重仓股占股票投资比例的 HHI）6,5006,0005,5005,0004,5004,0003,5003,0002,5002,000HHI*沪深300指数1,0009008007006005004003002001002012/122013/32013/62013/92013/122014/32014/62014/92014/122015/32015/62015/92015/122016/32016/62016/92016/122017/32017/62017/92017/122018/30资料来源：Wind， 从换手率层面来看，徐彦所管理的产品换手率在不同市场情况下基本均远低于同类平均水平。2015 年，市场交易频繁，偏股混合型基金的平均换手率水平较高，而徐彦所管理的大成策略回报仍然保持了其一贯的较低换手率水平，坚持贯彻自身的投资理念，坚定持有自己看好的个股，不盲从跟风。表