煤炭行业研究及2021年度中期投资策略：双面供给与双面需求分析

1、煤炭行业研究及2021年度中期投资策略：双面供给与双面需求分析一、双面供给：短期放量困难，长期规划增量现状：“大象”在西部，步伐仍稳健2016-2020 年，我国原煤总产量从 34.1 亿吨增长至 39.0 亿吨，以年均 3.4%的复合增 速稳定上涨。按煤种品类划分，截至 2020 年，我国原煤总产量中一般烟煤、炼焦原煤、 无烟煤、褐煤产量分别为 20.74 亿吨、12.16 亿吨、3.37 亿吨和 2.74 亿吨，分别占原 煤总产量的 53%、31%、9%和 7%。总体来看，我国各煤种品类的产量占比基本稳定。按功能划分，截至 2020 年，我国商品煤总供应量为 37.1 亿吨，其中动力煤、炼

2、焦煤、 无烟煤产量分别为 31.67 亿吨、4.85 亿吨和 0.59 亿吨，分别占商品煤总产量的 85%、 13%和 2%。总体来看，近年来各煤种产量占比基本保持稳定。分区域看，2020 年全国省份商品煤总供应量前十名依次是内蒙古、山西、陕西、新疆、 贵州、安徽、河南、山东、宁夏、黑龙江，所供应商品煤占全国总产量的 94%。从各省 份资源禀赋来看，内蒙古、陕西、新疆等地的动力煤资源丰富，且动力煤供应量占该省 商品煤供应量的比重总体稳定；而山西、贵州、安徽、河南、安徽、山东、黑龙江除了 动力煤供应量较多外，焦煤供应量同样较大。纵向比较，各省各煤种生产占比总体稳定，但山东、安徽近年来焦煤产量占比

3、显著提高， 而动力煤产量占比明显降低。我们认为，山东、安徽两省产煤结构向焦煤倾斜的主要原因或和两省采深超千米的冲击 地压煤矿、深超千米的瓦斯突出煤矿产能较多叠加动力煤相对焦煤经济效益较低有关： 截至 2018 年末，山东省采深超千米冲击地压煤矿产能达到 4060 万吨/年，安徽省深超 千米煤与瓦斯突出煤矿产能达到 1700 万吨/年，均为全国最高。由于山东、安徽经济较 发达，煤矿工业产值占全省规模不大，因此关停煤矿对全省的产值影响相对较小，也造 成了山东、安徽在关停不达标产能上相对积极。而山东、安徽均主要减少动力煤的供应 量或与动力煤的吨煤利润相对焦煤的吨煤利润较低有关。动力煤：资源广阔，区域

4、集中从区域上看，我国动力煤主要集中在内蒙古、山西、陕西，2020 年三省动力煤供应量分 别为 9.78 亿吨、7.27 亿吨和 6.64 亿吨，三省加总占全国动力煤供应量的 75%。近年 来，在煤炭开采向西部地区转移的大环境下，我国动力煤产能区域集中明显，主产区内 蒙、山西、陕西、新疆等地供应量占比均有所提升，而非主产区煤炭供应量比重则不断 压缩。由于所有煤种均可用作动力煤，我们在此将是否可单独炼焦作为区分动力煤和炼焦煤煤 种的标准，并将可单独炼焦的原煤煤种剔除，可发现用作动力煤的一般烟煤煤种主要为 不粘煤、长焰煤、贫煤和弱粘煤。从发热量来看：贫煤、弱粘煤发热量较高，长焰煤、 不粘煤发热量较低

5、。从各省发热量的资源禀赋来看，发热量较低煤种（长焰煤、不粘煤）为主的省份主要在 内蒙古、陕西、新疆等，而发热量较高煤种（贫煤、弱粘煤等）为主的省份主要为山西， 不过从绝对量上看，陕西、内蒙古的较高热值煤种资源同样丰富。此外，虽然贵州、四 川、安徽等地煤种主要以高热值动力煤为主，但绝对量较小。综上，从煤质上看，内蒙、 陕西、山西地区动力煤煤质较好且绝对量较大。炼焦煤：“骨架煤”稀缺，山西占半壁江山我国炼焦煤主要集中在山西、山东、贵州，2020 年三省炼焦煤产量分别达到 2.24 亿吨、 0.50 亿吨和 0.25 亿吨，分别占全国炼焦煤总产量的 46%、10%和 5%。近年来，我国 山西省炼焦煤

6、供应量占全国的比重明显提升，而山东、贵州等焦煤主产区煤炭产量占全 国的比重则明显下降。与动力煤不同，由于炼焦过程中对煤种粘结性有要求，因此并非所有煤种都可炼焦。总 体来看，可炼焦的煤种主要包括气煤、气肥煤、1/3 焦煤、肥煤、焦煤、瘦煤和贫瘦煤。 总体来说，不同炼焦煤种的优劣性有所不同：1）焦煤：单独炼焦时，产生的胶质体热稳 定性好，所得焦炭的块度大、裂纹少、强度高；2）1/3 焦煤：单独炼焦时，能生成强度 较高的焦炭；3）瘦煤：单独炼焦时，大部分能结焦，且焦炭的块度大、裂纹少，但熔融 较差，耐磨强度低；4）肥煤：单独炼焦时，能生成熔融性良好的焦炭，但有较多的横裂 纹，焦根部分有蜂焦。总体来说

7、，焦煤和 1/3 焦煤是“骨架煤”，而气煤、肥煤、瘦煤主 要为配煤煤种。进一步细分不同省份炼焦原煤不同煤种的资源禀赋情况，可发现虽然 2020 年我国炼焦 烟煤产量从大到小依次为山西、山东、安徽，然而山东的炼焦烟煤总量主要由配煤中的 气煤支撑而非“骨架煤”焦煤和 1/3 焦煤，因此其焦煤资源禀赋相对是欠缺的。我们将 “骨架煤”产量作为衡量资源的主要标准，可发现焦煤资源禀赋按省份排序依次为山西、 内蒙古、安徽、黑龙江、河南、贵州。总结来看，当前我国动力煤主要分布在内蒙古、陕西、山西等地，且热量较高煤种的绝 对量也大。而炼焦煤则主要分布在山西、内蒙古、安徽、黑龙江、河南、贵州。总体来 看，近年来主

8、要产煤区各煤种产量占比基本稳定，但山东、安徽近年来焦煤产量占该省 煤炭产量比重明显提升，这或与该省煤矿中高风险煤矿产能较大以及该省中煤炭产值在 全省产值的比重不高有关。未来：焦煤表现紧俏，电煤走向宽松？总量：“十四五”产能或仍将渐增截至目前，全国各省基本上均发布了“十四五”规划和 2035 远景目标。总体来看，十 四五期间，预计全国煤炭产能仍能保持正增长。分区域看：1）产能：内蒙古、宁夏、甘 肃、贵州、云南均有增长；2）产量：陕西、贵州、黑龙江产量仍有增长；山西和山东的 产量将受到限制，预计十四五期间没有增长。从整体的净增量的情况来，十四五期间我 国煤炭产能增量约为 45 亿吨左右，产量增长约

9、在 23 亿吨左右。按照煤炭工业协会 的总体预计，十四五期间的原煤产量增长应为 2 亿吨左右。总体来看，合理控制不是指煤炭产量“一刀切”，而是从资源禀赋出发，维持合理的煤炭 产能，控制煤炭消费量。此外，各省份也纷纷强调了“绿色发电”，包括促进煤矿智能化 发展、推进“5G+”智慧矿山建设、用科技手段实现煤矿本质安全和减员增效等。短期结构：电煤“保供”仍不足，焦煤见收缩今年以来煤矿事故频发，全国加强煤矿安全整顿氛围浓厚。今年以来，山西石港煤业、 贵州东风煤矿等接连发生较大的煤与瓦斯突出安全事故，为进一步加强安全整顿，3-4 月份国家矿山安全监察局分别发布了关于进一步落实煤矿瓦斯“零超限”目标管理的

10、 通知和关于加强煤矿瓦斯超限等报警处置监督检查工作的通知，要求加强煤矿瓦斯 超限等报警处置监督检查。山东、山西、新疆等省份纷纷加强了安全整顿力度：1）山 西：2021 年 3 月，山西省印发了关于印发山西省煤矿分级分类安全监管监察办法的 通知，要求将全省煤矿按安全保障程度从高到低分为 A、B、C、D 四类，其中 D 类煤 矿为长期停工停产煤矿。2）山东：2021 年 4 月，山东省印发全省落实“三个坚决” 行动方案(20212022 年)，要求“到 2021 年，全省 30 万吨/年及以下 8 处煤矿全部 关闭，合计产能 240 万吨；关闭退出 19 处采深超千米冲击地压煤矿，合计产能 316

11、0 万吨”。3）新疆：为认真吸取中煤五建丰源煤矿透水事故教训，新疆发改委联合煤监局， 于 4 月 15 日起在全区开展煤矿安全生产大检查。截至 2021 年 3 月，山西省共有生产矿井 673 处，合计产能 101850 万吨。其中 B 类、 C 类煤矿产能占比较大，分别占山西煤矿总产能的 60%和 28%，而需要退出的 D 类煤 矿产能为 1620 万吨，占合计产能的 2%。我们进一步将 D 类煤矿进行分省统计，发现 D 类煤矿主要分布在晋中、太原和阳泉地 区。受主产地安监趋严叠加环保检查等因素，部分焦煤矿开始减产停产。据 mysteel 统计， 当前全国 110 家洗煤厂开工率、日均产量、

12、精煤库存皆自 3 月安监趋严以来明显低于去年同期，由此反映出当前焦煤供给偏紧。值得注意的是，安监趋严此轮给煤炭行业供给 的影响主要集中在炼焦煤。近期为更好度过迎峰度夏，实现煤炭保供增供，四部委联合印发煤矿生产能力管理办 法和核定标准，规定符合安全生产标准化的煤矿可以进行产能核增，一定程度扩大了 煤炭生产能力弹性。此外，发改委、国常会也纷纷表态，在确保安全前提下需实现煤炭 的保供增供，稳定价格。随着雨季来临，预计未来 1 个月以内我国煤炭供需错配形式或 得到缓解。进口：政策主导，焦煤缺口难补根据海关总署数据，2020 年煤炭进口量为 30399 万吨，同比提升 1%。按煤种用途划 分，我国动力煤

13、、炼焦煤、无烟煤进口量分别为 8721.72 万吨、7262.22 万吨、775.66 万吨，分别占进口煤总量的 52%、43%和 5%。其中动力煤主要进口国为澳大利亚、印 度尼西亚、俄罗斯联邦，2020 年进口量分别为 4524 万吨、2212 万吨和 1724 万吨， 合计占动力煤进口总量的 94%；炼焦煤主要进口国为澳大利亚、蒙古，2020 年进口量 分别为 3535 万吨和 2377 万吨，合计占炼焦煤进口总量的 81%。2020 年 10 月，受“澳煤进口限制”政策影响，我国煤炭进口数量迅速下跌。截至 2021 年 4 月，我国煤及褐煤进口量仍然低于往年同期。由于澳煤进口主要影响的为

14、动力煤和 炼焦煤，因此我们主要从动力煤和炼焦煤两个维度分析：动力煤：由于动力煤对煤种品质要求不高，因此虽然 2020 年我国从澳洲进口动力 煤在 4200 万吨左右，但是这部分进口需求可替代性较强：自 2020 年 11 月限制 澳洲进口煤以来，我国印度尼西亚、俄罗斯动力煤进口量激增，也使得 2020 年 12 月我国广义动力煤进口量达到 1500 万吨，为年内第二高。此外，由于我国对进口 动力煤的依存度不高，2020 年进口动力煤仅占国内消费量的 3%左右，进口煤更 多作为调节国内煤价的工具。因此澳煤进口限制对动力煤供需环境的影响不大。炼焦煤：由于炼焦煤属于稀缺资源，高品质炼焦煤无法像动力煤

15、一样通过转移进口 补足，而国内焦煤资源有限，因此澳煤进口限制会加剧焦煤端的供需矛盾。自 2020 年 11 月以来，我国焦煤进口量迅速下跌，且直至 2021 年 4 月澳大利亚焦煤进口 量仍然为零。此外，受疫情反复影响，蒙煤发运量并未在澳煤进口限制后得到显著 提升。虽然从 2021 年 3 月起，加拿大的焦煤进口量有了明显提升，但是焦煤供需 缺口仍然存在。综上所述，我们发现澳煤进口限制和疫情下蒙煤发运不足均会导致焦煤供需缺口短期扩大。二、双面需求：短期繁花似锦，长期政策压顶现状：满园“春色”压不住动力煤：需求稳增，复苏依旧今年以来，受国内疫情总体控制良好影响，我国制造业复苏迹象仍然明显。其中基

16、建地 产投资完成额 2021 年 1-4 月累计同比、机械设备等产量 2021 年 1-4 月累计同比、粗 钢产量 2021 年 1-4 月累计同比等均实现较快增长。在 2020 年同期低基数、水力发电乏力叠加下游需求旺盛的三重影响下，我国 2021 年 1-4 月火力发电量同比高增。2021 年 1-4 月，火电累计发电量 18901 亿千瓦时，同比 2020 年增长 18.9%。我们预计，短期来看，强势需求或有望维持至今年三季度。今年三季度前我国需求或仍 将保持强势，主要逻辑有三：1）3-4 月煤炭价格“淡季不淡”以及低库存一定程度预示 着我国下游需求持续向好，复苏逻辑下我国动力煤价或有支

17、撑；2）水电出力小年或加 剧火电需求。受 2020 年汛期来水较强、水电高发影响，我国火电出力空间被严重挤压， 今年水电出力或为小年，因此火电出力空间有望得到释放；3）今年或存在“厄尔尼诺” 气候现象，加剧夏季炎热程度，且随着疫情控制后消费逐渐回暖，届时“迎峰度夏”期 间或呈现二产、三产、居民用电或均呈现高增现象。炼焦煤：钢铁限产影响有限，焦化新增产能释放焦煤需求2021 年 1-4 月焦炭产量增速略高于 2019 年。炼焦煤主要用于生产焦炭，生产 1 吨焦炭 大约消耗 1.31.4 吨炼焦配煤（通过气煤、肥煤、主焦、瘦煤、1/3 焦等配置）。2021 年 4 月份，焦炭当月产量 3934 万

18、吨，同比 2020 年和 2019 年分别增长 2.4%和 0.9%。 2021 年 1-4 月，焦炭累计产量 15862 万吨，同比 2020 年和 2019 年分别增长 6.9%和 4.5%。受益于内外需共振，粗钢表观消费量较强为焦煤需求保驾护航。2021 年 1-4 月粗钢表 观消费量为 34667 万吨，较 2019 年、2020 年同期分别+17.4%/14.7%。我们认为，虽 然唐山限产一定程度影响了区域焦煤需求，但仍不改内外需共振下焦煤需求整体向好趋 势：1）钢铁下游需求：2021 年 1-4 月下游基建投资、汽车产量、机床产量、钢材出口 增速均较好，预计未来也将总体保持稳定，因

19、此下游带来的钢铁表观需求向好也为焦煤 需求保驾护航。2）焦煤需求的区域差异：虽然唐山限产在一定程度上压制了焦煤需求， 但这仅为区域而非全国性普遍现象。短期来看，受国内消费提振叠加出口表现有望持续 强势影响下，焦煤需求预计稳中向好。随着 2021 年焦炭产能去化力度减弱，焦化产能逐步提升，在钢铁需求持续强势的环境 下，压制焦煤价格的因素逐渐解除。2020 年四季度，在需求较强、焦化新投产产能不及 预期叠加去产能执行力度较大情况下，焦化在产产能有所下降，焦炭价格连续提涨，然 而这也一定程度压制了原料端焦煤的价格。然而，随着 2021 年焦化新增产能逐步投产 和去产能力度减弱，2021 年焦化在产产能将逐步提升，压制焦煤价格的因素将逐步得 到解除。此外，考虑到当前钢价较高或使得钢厂对原料端提价的接受度较强，焦煤焦炭 价格平稳向好可期，焦煤焦炭企业业绩有望加速改善。未来：“碳中和”或成需求“紧箍咒”总量&结构：电煤压缩或为“大势”，焦煤需求或将维稳“碳中和”视角下，煤炭行业将承担主要的减排任务，未来煤炭指标面临压缩。由于我 国具有“富煤、贫油、少气”的资源特征，2019 年中国煤炭、原油和天然气消费量分别 为 28.1、9.2 和 3.9 亿吨标准煤，煤炭消耗量占据主导地位。受燃煤发电和炼