2022年微光股份分析报告

1、2022年微光股份分析报告HVAC 微电机行业隐形冠军，进军伺服电机拓品类公司是制造业单项冠军示范企业，长期专注 HVAC 微电机领域公司长期专注 HVAC 微电机领域，正在凭借伺服电机打造新的增长极。公司前身杭州 微光电子设备厂成立于 1986 年 10 月，并于 1998 年改制为股份合作制，2016 年公司在 深交所挂牌上市。公司长期专注于 HVAC 设备用微电机领域，冷柜电机销量在世界处于领 先地位，外转子风机、ECM 电机的销量在国内处于领先地位。公司客户主要集中在制冷 通风领域，包括 FMI、 FRIGOGLASS、海容冷链、澳柯玛等国内外优质客户。2019 年， 公司凭借制冷电机

2、及风机被工信部认定为“制造业单项冠军示范企业”。除了 HVAC 领域 外，公司正在打造新的增长极，一方面公司外转子风机、ECM 电机正在不断拓展产品应 用领域，包括现代农牧业、工业温控等；另一方面公司积极开发伺服电机等新产品，已成 功进军纺织机械、工业自动化等智能制造领域。股权结构较为集中，管理层技术背景深厚。截至 2021 年 12 月 31 日，公司实际控制 人为何平先生，直接持有公司 39.38%的股份，并通过杭州微光投资合伙企业间接持有公 司 1.78%的股份，合计持有 41.16%股份。公司管理层多为技术骨干出身，在行业内经验 丰富。业务概览：产品以冷链微电机为主，逐步向外延伸至伺服

3、电机公司主要产品为冷柜电机、外转子风机、ECM 电机、伺服电机等，主要受益于冷链 物流行业的发展。冷柜电机、外转子风机主要应用于制冷、空调、暖通等领域。ECM 电 机（Electronically Commutated Motor）是冷柜电机、外转子风机的升级版，其采用交流 供电，将交流电经整流成为直流电，启动控制电路和驱动电机旋转，既有交流电机的通电 便利性、寿命长无磨损的特点，又有直流电机的高效率、易于智能控制等特点。ECM 采 用通讯技术和电力电子技术，可通过无极调速、恒速、正反速、运行状态监控等智能控制 实现节能，相较传统冷链电机可节能 70%左右。公司冷柜电机、外转子风机、ECM 电

4、机配套冷链设备销售占比 70%以上，主要用于冷柜、冷库等冷链仓储的建设。公司伺服电机 主要应用于纺织机械、工业自动化、机器人等领域。公司 ECM 电机、伺服电机均是节能 高效电机，其中伺服电机（0.6kW-7.5kW）通过了一级能效备案。财务分析：传统业务营收稳定增长，新业务营收占比快速提升我国冷链行业发展迅速，带动公司各类产品营收快速增长。2017 至 2021 年，公司营 收从 5.69 亿元增长至 11.1 亿元，CAGR 达 14.3%；归母净利润从 1.08 亿元增长至 2.54 亿元，CAGR 达 18.8%。拆分营收来看，外转子风机和冷柜电机为公司传统业务，营收占 比呈现下降趋势

5、，2021 年二者合计占比达 77.4%；ECM 电机、伺服电机营收迅速提升， 占比呈上升趋势，2021 年占比分别为 14%、4.5%。得益于国内冷链物流行业的发展，公 司近年来逐渐加大国内客户拓展力度，中国大陆收入占比自 2017 的 40.5%上升至 2021 年的 51.1%。高效节能趋势下 ECM电机将带动公司毛利率水平提升。2021年由于原材料成本上涨， 公司整体毛利率略有下滑。分产品看，公司 ECM 电机毛利率水平最高，2021 年达 38.9%， 随着 ECM 电机营收占比的逐步提升，公司毛利率水平有望进一步提高。公司成本管控能 力较强，各项费率均保持在较低水平，保证了公司较高

6、的净利率水平。公司研发人员数量 占比呈上升趋势，2021 年达 14.8%，有望不断提升公司新产品开发能力。伺服电机有望打造公司第二增长曲线工业自动化趋势+国产替代，我国伺服电机行业有望快速增长伺服电机是智能制造和工业自动化系统的重要零部件之一。伺服电机是在伺服系统中 控制机械元件运转的发动机，伺服电机是工业自动化系统中重要的零部件之一。伺服电机 系统在精度、矩频、过载等性能上优于步进电机系统，从而在机床工具、电子制造设备、 纺织机械及各类机械、机器人等领域已经得到广泛应用。亚洲、欧洲、北美洲等智能制造、 工业自动化领先的地区占据了伺服电机主要的市场份额。我国伺服电机集中在中低端，有望在国产替

7、代进程中获得更大市场份额。就竞争格局 而言，我国伺服电机行业可以分为高端、中高端、中低端三个层次：高端伺服电机主要用 于精密工业仪器、高端机器人等领域，基本是被德系、日系龙头厂商垄断；中高端伺服电 机应用于工业机器人、纺织机械及各类机械等领域，我国伺服电机行业龙头、海外伺服电 机知名企业可以达到这一水平；中低端伺服电机主要是我国一些中小企业。整体而言，国 内厂商在伺服电机领域处于追赶状态，在国产替代进程中有望凭借性价比优势不断扩大市 场份额。人口红利消退倒逼机器换人，智能制造、工业自动化是大势所趋。我国是制造业大国， 随着人口红利的消退，机器换人、工业自动化是大势所趋。工业机器人是伺服电机的重

8、要 下游之一，其具有两个明显的趋势：第一是我国的机器换人、工业自动化正在加速推进， 2021 年我国工业机器人产量同比上升 54.4%；第二是国产替代加速，我国工业机器人的 安装数量仍在快速上升，但是进口数量却在持续下降。目前我国工业机器人密度等工业自 动化指标仍然大幅落后于德国、日本等制造强国。工业自动化趋势+国产替代，我国伺服电机市场规模 2022 年有望达到 181 亿元。我 国的智能制造、工业自动化进程，将带动伺服电机行业市场规模的持续增长。与此同时， 我国也在加快智能制造领域的国产替代。例如“十四五”智能制造发展规划强调，要 加强高精度伺服驱动系统等基础零部件和装置的自主供给。根据中

9、商产业研究院的预测， 我国伺服电机行业市场规模 2022 年有望达到 181 亿元，将保持较高增速。伺服电机业务有望持续受益，为公司开启第二增长曲线公司伺服电机品种较为齐全、能效等级较高，营收有望快速增长。公司伺服电机品种 较齐全，包含 WA、WB、WD、WE、WF 系列，已经应用于纺织机械、数控机床、机器 人等领域。公司伺服电机（0.6kW-7.5kW）已通过一级能效备案，伺服电机 60ST、180ST 被列入工信部“能效之星”装备产品目录（2021）。近年来，受益于工业自动化趋势，公 司伺服电机营收增长迅猛，2018-2021 年 CAGR 达 147.5%。目前伺服电机业务占公司整 体营

10、收比重仅为 5%左右，预计伺服电机营收占比将进一步提升，带动公司营收持续增长。何以胜出：纵向升级叠加横向开发，构筑长期优势纵向升级：依托客户粘性从传统冷链电机向 ECM 电机升级以客户需求为导向，积累优质高粘性客户。HVAC 设备厂商为了保证产品质量的稳定， 对微电机供应商品质管控等要求较高，因而需经过较长时间的测试来验证供应商产品的可 靠性。公司协同参加客户 HVAC 设备的研发，通过自身品牌优势与主要客户保持了长期的 业务往来，积累了包括 FMI、 FRIGOGLASS、 UGUR、 DANFOSS、 海容冷链、澳柯 玛、 银都股份、 同飞股份、 汇川技术等国内外多个优质客户群。顺应节能高

11、效趋势，由传统冷链电机升级到 ECM 电机。公司顺应客户需求，在已有 冷链电机的基础不断研发升级，前瞻性布局 ECM 电机，并已成功打开市场。由于 ECM 电 机技术含量更高，不仅会提高单台电机的价值量，更有望加速淘汰技术落后的中小电机厂 商，加速提升市场集中度，巩固公司在国内外冷链电机市场中的领先地位。横向开发：依靠创新驱动从 HVAC 延伸至伺服电机领域技术创新奠定产业龙头地位，业务领域持续拓展。公司是国家火炬计划重点高新技术 企业、中国电子元件百强企业、工信部制造业单项冠军示范企业，设有国家认可实验室、 省级企业技术中心、省级研究院。2007-2017 年，公司研发的产品不断被列入国家重

12、点新 产品或国家火炬计划，2019 年公司深化产学研合作，与浙江工业大学联合成立了“浙江 工业大学微光智能驱动研究所”，并与德国 FEAAM 公司开展技术合作。截至 2021 年末公 司拥有有效专利 200 项，其中发明专利 12 项，实用新型专利 129 项，外观专利 59 项； 拥有软件著作权 26 项。依靠创新驱动，公司持续开拓伺服系统产业链。除了重视冷链电机的研发升级以外， 公司亦通过创新驱动积极拓展产品领域。公司自 2018 年实现伺服电机产业化后，已经形 成了 WA/WB/WD/WE/WF 系列伺服电机产品。此外，公司正在推进编码器、驱动器、控 制器的开发与产业化，有望进一步向伺服

13、系统产业链延伸。目前公司伺服电机产品已取得 CE 认证，通过 1 级能效备案，未来将在国产替代进程中逐步开拓市场。强化成本管控，构筑长期优势强化成本管控，净利率水平远高于同行业可比公司。公司作为冷链电机行业龙头，拥 有较强的成本管控能力，将“厉行节约，杜绝浪费”深入贯彻到各个环节，各项费率也保 持在较低水平。与此同时，公司通过提升产品价值量进一步增强盈利能力，得以在同行业 内脱颖而出。因此，近年以来公司保持较高的毛利率水平、净利率水平，尤其是净利率水 平远高于同行业可比公司的平均值。不断拓展产品领域，多方面发展新动能。公司一方面稳固制冷电机及风机的领先地位， 一方面加大市场开拓力度，拓展产品在

14、空调通风、通信等七大行业，二十七个小行业的应 用。2020 年公司获得武器装备质量管理体系认证证书，表明公司在伺服电机的设计、生 产方面的质量管理已符合武器装备质量管理体系的国家军用标准，该证书的获得将有利于 公司拓展军工领域相关市场。盈利预测：内生+外延并购，看好公司中长期发展盈利预测：预计 2022/2023 年净利润增速 35.8%/29.0%1. 外转子风机业务：受益于我国冷链物流基础设施在疫情之下的加速发展，以及公司不断拓展外转子风机在空调通风、现代农牧业等领域的应用，参考公司 2021 年年报及 2022 年第一季度业绩预告，我们预计公司外转子风机 2022-2024 年营业收入同

15、比增速分别为 28%、24%、22%。2. 冷柜电机业务：受益于我国冷链物流基础设施在疫情之下的加速发展，以及我国制 冷设备出口的高增速，参考 2021 年年报及 2022 年第一季度业绩预告，预计公司冷柜风机 2022-2024 年营业收入同比增速分别为 24%、20%、18%。3. ECM 电机业务：ECM 取代传统冷链电机是大势所趋，参考公司 2021 年年报及 2022 年第一季度业绩预告，预计公司 ECM 电机 2022-2024 年营业收入同比增速分别为 100%、 60%、50%。4. 伺服电机业务：持续受益于工业自动化趋势+国产替代，参考 2021 年年报及 2022 年第一季度业绩预告，预计公司伺服电机 2022-2024 年营业收入同比增速分别为 30%、 35%、35%。毛利率方面，公司 2021 年由于原材料价格上涨等原因，毛利率有