2022年中鼎股份发展现状及业务布局分析

1、2022年中鼎股份发展现状及业务布局分析1.步步为营，近 14 年全球资源整合逐步进入收获期1.1 全球非轮胎橡胶龙头，营收跨越式成长全球非轮胎橡胶龙头。公司成立于 1980 年，2006 年在深交所挂牌上市，当前为全 球非轮胎橡胶领域前 20 强企业（2021 年全球第 13 位，国内第 1）。当前已在“流体系 统”、“降噪减振及轻量化底盘系统”、“密封系统”、“空气悬挂与电机控制系统”等技术领 域牢固确立了领先地位。国际资源整合先行者。公司于 2003 年在海外建立物流中心，2008 年开启海外并购 之路，完成密封+底盘减震+空悬+热管理业务的全球化布局。2021 年公司亚洲/欧洲/美 洲

2、三大区域营收分别为 51.5%/35.6%/12.9%。营收实现跨越式成长，净利润经历整合及行业下行阵痛后逐步进入恢复期。1）营 收：2008 年以来公司营收实现了跨越式成长（由 2008 年 13.2 亿增长至 2021 年 125.8 亿，CAGR 为 19.0%）；2）归母净利润：2013-2018 年公司净利润在外延并购标的支撑下 逐步攀升，2019 年开始公司盈利能力持续受到海外整合阵痛+车市下滑+疫情影响，2021 年开始公司利润在车市反弹+海外模块化管控逐见成效的推动下开始反弹。橡胶密封基本盘+增量业务战略格局成型。基于内生研发以及对全球资源的整合吸收， 公司目前已形成密封+底盘

3、减震等非轮胎橡胶基本盘业务，以及热管理管路+空气悬挂+底 盘轻量化组成的面向电动智能化趋势的增量业务矩阵。增量业务营收、毛利率整体向好。1）营收：2021 年，公司增量业务（空悬系统+冷却 系统+轻量化）营收占比已达 37.5%（同比+0.7pct）；2）毛利率：增量业务整体向好（增量 业务整体毛利率同比 +6.0pct）， 其 中 空悬系统 /冷却系统 /底盘轻量化 分 别 同 比 +4.7pct/+7.7pct/-1.8pct。1.2 三步走战略：“全球并购”、“中国落地”、“海外管控”逐步落地1.2.1 全球并购：并购标的处于整合吸收阶段（2008-2021）公司的全球并购沿着两大方向有

4、序开展。1）巩固基本盘。2008-2015 年间公司主要 收购老牌非轮胎橡胶企业，夯实密封、底盘减震业务。涉及标的主要包括减震橡件领域 的美国 AB、MRP、BRP，德国 WEGU，和高端密封领域的美国 COOPER、ACUSHNET， 德国 KACO；2）布局电动智能新兴领域。2016-2019 年间公司陆续并入空悬（AMK）、 热管理管路（TFH）、底盘轻量化（四川望锦）领域优质资产，为公司落地面向智能电动 时代的新兴业务布局打下基础。商誉压力趋稳：公司在 2012-2017 年分别收购美国 ACUSHNET/德国 KACO/德国 WEGU/德国 AMK/德国 TFH，分别确认商誉 2.8

5、 亿/1.7 亿/4.5 亿/7.8 亿/8.0 亿。2017 年 至 2021 年公司商誉占净资产比例逐步降低，随着全球车市回暖及公司全球资源整合战 略逐见成效，我们预计公司商誉压力趋稳。1.2.2 中国落地：海外并购业务国内落地成绩亮眼积极推进海外项目的中国落地战略，落地业绩表现亮眼：2016 年至今公司基于国际 资源陆续在中国成立了安徽嘉科&无锡嘉科（密封业务）、安徽威固（底盘减震业务）、 安徽特斯通（热管理管路业务）、安美科安徽（空悬业务），相关主体 2021 年营收分别 达 6.2 亿、2.1 亿、4.3 亿、0.3 亿，前三主体同比分别增长 13%、53%、28%。公司海外业务占比

6、在 2018 年达到峰值后逐年下降，2016 年至今公司海外并购标的 国内落地项目（无锡嘉科&安徽嘉科、安徽威固、安徽特斯通、安美科安徽）营收占比 逐年提升（由 2016 年的 3.5%提升至 2021 年的 10.3%），成为公司增量引擎。1.2.3 海外管控：模块化管理逐见成效三步走战略之“海外管控”逐见成效。2020 年开始公司的管理战略从区域化管理提 升到模块化管理，按照本部业务、空悬系统、NVH、热管理、密封五大模块推行管理， 以加强中方管理团队对海外企业的管理，推进海外工厂成本控制和精细化管理。近 2 年费用率显著下行：2014-2019 年间公司处于海外并购的整合期，管理费用率

7、逐步上行；2020 年开始公司费用率逐步开始下行（2021 年相较 2019 年全年销售费用率 /管理费用率分别下降 2.3pct/0.8pct），公司的海外强化管控逐见成效，随着全球车市从疫 情影响中逐步复苏，公司盈利潜力有望逐步释放。2.长驱直入，三大增量业务蓄势待发2.1 智能底盘战略：增量业务蓄势待发，单车价值向万元进军三大增量业务全线推进，备战电动智能时代。新能源汽车市场大力发展背景下，公 司围绕智能底盘系统核心战略目标，推动业务向智能化迈进。2021 年三大增量业务（冷 却+底盘轻量化+空悬）同比增长 11%（2021 年公司营收同比+8.9%），已成为公司成长 重要驱动力。空悬+

8、轻量化+热管理综合供应商，单车价值量有望上万。公司当前已具备空悬、轻 量化、热管理系统总体供应能力，配套比亚迪、蔚来、理想及小鹏等车型的单车价值量 最高达 6000 元，后续随着空气弹簧业务开拓以及底盘轻量化品类扩张，单车价值量有 望上万。2.2 空悬业务：空气供给单元技术领先，系统级供应能力优势显著收购 AMK 成功掌握空气供给单元核心能力。公司 2016 年收购德国 AMK，其为空 气悬挂空气供给单元全球前三（具备空悬系统总成供应能力），核心技术是空气供给单 元和电控程序，为捷豹路虎、奥迪、奔驰、宝马等世界顶级主机生产商配套，此次收购 助力公司成功掌握空气供给单元核心能力。空悬业务国内落地

9、顺利：1）2020 年 AMK 中国电机产线落地，并取得蔚来、东风 岚图等订单；2）2021 年空悬系统空气供给单元本地组装线已完成，开始为岚图及蔚来 等客户供货，并积极布局空气弹簧产线；3）2022-2025 年，空悬系统空气供给单元国产 化将陆续生产供货，不断增加空悬部件自产比例，实现空悬硬件系统集成深度国产化量 产供货，完成核心客户全覆盖。预计 2022-2023 年自主品牌将加速推出空悬产品。自 2018 年蔚来推出搭载空悬的 ES8 以来，国内市场搭载空悬的车型数量逐步丰富（当前在售车型 10+）。主流自主品牌 及造车新势力均在推进空悬车型研发，我们预计 2022-2023 年将有大

10、量自主品牌推出搭 载空悬的车型。本土供应链有望崛起。1）单车价值：当前一套完整的乘用车空悬系统单车价值量 约 8000 元，其中空气弹簧/空气供给单元/电子减震器&电磁阀等分别为 3000/2000/3000 元左右；2）核心部件仍由海外公司掌控：从全球市场看，空气弹簧主要厂商有大陆、威 伯科、普利司通；空气供给单元有威伯科、AMK；传感器供应商有大陆、斯沃博达等； 3）本土供应链有望崛起：当前本土多家企业如中鼎股份（收购 AMK，具备空气供给单 元总成供应能力）、保隆科技（空气弹簧有多个量产项目）、天润工业（立足商用车客户 优势）正立足自身优势切入空悬供应链。公司空悬订单充沛，放量在即。根据

11、公司公告（2020 年以来），截至目前公司空悬 业务累计新增订单达 36.0 亿元，客户覆盖蔚来、东风等头部自主品牌/新能源/商业车车 企等。公司空悬业务订单充足，放量在即。2.3 轻量化业务：产品线开拓进行时，营收开始加速品类扩张中，致力于供应底盘轻量化总成产品。公司自成立之初就建有自己独立的 精工轻量化中心，当前产品主要为控制臂、摆臂。2022 年开始公司将逐步开拓转向节等 新品类，致力于形成底盘轻量化系统总成产品供应能力。并购四川望锦，轻量化业务提速。公司于 2019 年并购了本土优质底盘部件供应商 四川望锦。1）球销核心技术领先。球销是底盘结构件的关键性能零件，也是控制臂产品 主要组成

12、部分，四川望锦具备 1500 万套底盘球铰总成部件年产能，市占率达 5%；2）客户关系广泛。四川望锦为 60 多家 OEM 和系统模块顾客提供 200 多种产品，与上汽通 用、长安、广汽、吉利、北汽等汽车厂商及 TRW、博世华域、捷太格特、耐世特等模块 厂商建立了稳定的合作关系；3）四川望锦与公司轻量化业务良好协同。四川望锦生产的 冲压焊接控制臂与中鼎减震生产的锻铝控制臂具有较强的互补性，能够提高公司在控制 臂市场的占有率。2021 年公司轻量化业务营收达 7.9 亿，同比增长 79%，公司轻量化业 务发展显著提速。轻量化订单充足，加速放量在即。1）目前公司轻量化业务营收约 7.9 亿，已取得

13、奔 驰、长安、广汽、比亚迪等多个传统主机厂订单；2020 年以来底盘轻量化业务获得定点 全生命周期金额达 82.6 亿元，客户涵盖比亚迪等头部自主新能源主机厂以及传统主机 厂等；2）2021 年的半年度董事会，公司变更近 4 亿募集资金发展轻量化业务，大力投 入研发新产品、新部件，公司轻量化业务有望迎来加速发展期。2.4 热处理管路：细分领域全球前二，技术优势显著路热管理管细分领域全球第二，积极推进新能源热管理业务。公司于 2017 年收购 德国 TFH，TFH 是发动机及新能源汽车电池热管理管路总成产品优秀供应商：1）拥有 自主专利的独家生产技术 creatube 工艺以及 TPV 软管和尼龙管的核心技术，在所处细 分领域行业全球排名前二；2）大力推进新能源汽车热管理管路系统总成业务，目前已给 宝马、沃尔沃、奥迪、大众、吉利、小鹏和理想等新能源汽车平台配套。业务整合及国产化落地顺利。公司于 2017 年通过收购德国 TFH 弥补新能源电池冷 却系统方面的空白；2019 年特斯通安徽成立运行，各项工作在顺利推进；2020 年特斯 通安徽完成建立并拓展国内市场。新能源车热管理需求推升冷却管路单车价值。1）新能源汽车电池模组对于温控的 要求远高于传统汽车，新增电池、驱动电机等部件都具有冷