4外汇市场与汇率

1、第14章 外汇市场与汇率 14.2 外汇市场的功能外汇市场（Foreign Exchange Market）是指从事外汇买卖或者说是各种不同货币彼此进行交换的场所或领域，是金融市场的重要组成部分。外汇市场的功能：（1）交易结算；（2）信贷功能；（3）套期保值和投机。世界主要的外汇市场:伦敦外汇市场纽约外汇市场东京外汇市场德国外汇市场香港外汇市场外汇市场的参与者 中央银行 持有外汇的客户 卖 外汇银行 买 需要外汇的客户 外汇银行横向三者构成了外汇零售市场 纵向三者构成了外汇批发市场 外汇市场参加者的划分第一级：进出口商、投资者等直接使用外汇的群体。第二级：商业银行，作为外汇清算所。第三级：外汇

2、经纪人，商业银行通过其调整头寸。第四级：中央银行。分析：美国为什么是国际支付货币？二战后建立的布雷顿森林体系，使美元与黄金直接挂钩，促使了美元币值的稳定性。长期以来，大量货物交易采用美元定价和结算。美国拥有庞大的经济总量和发达的金融市场，能有效避免价值波动。思考：欧元作为欧洲大多数国家的统一货币，对美元的地位有何冲击？14.3 外汇汇率 汇率又称汇价，是不同货币间的兑换比率或比价。也可以表述为是以一种货币表示的另一种货币的价格。外汇是一种特殊商品，它的价格就是汇率。（一）直接标价法（direct quotation system） 直接标价法是以一定单位的外国货币为标准，计算折合多少单位的本国

3、货币。 即，1单位外币的本币价格。 直接标价法下，汇率越高意味着一单位外币可以兑换更多的本币，即汇率升高，本币贬值。我国外汇牌价采用直接标价法若无其他说明，本书将采用直接标价法例如：2012年4月27日人民币外汇牌价为 100美元 630.8 100港元 81.3 100 欧元 832 100 英镑 1020 （二）间接标价法（indirect quotation system） 间接标价法是以一定单位的本国货币为标准，计算折合多少单位的外国货币。即，1单位本币的外币价格。 在间接标价法下，汇率越高意味着一单位本币可以兑换更多的外币，即汇率升高，本币升值。美、英等国采用间接标价法例如：2012

4、年4月27日纽约外汇市场汇率 1 美元=0.7553欧元 均衡汇率的决定需求曲线斜率为负：汇率越低、购买1所需的$越少，美国从欧盟的进口或投资更“便宜”，需求越多。供给曲线斜率为正：汇率越高，$相对于更便宜，引致对美国产品和投资的增加，从而向美国提供了更多的欧元。SED百万欧元/天R=$/2001.00均衡汇率的决定E点：均衡汇率G点：由于需求曲线上升，导致美元贬值。H点：由于需求曲线下降，导致美元升值。国内货币升值，对应着国外货币贬值。SED百万欧元/天R=$/2001.00GH（1）法定升值与升值法定升值（revaluation）是指政府有关当局通过提高本币的含金量或明文规定的方式提高本国

5、货币的对外价值。升值（appreciation）是指由于外汇市场上供求关系的变化造成的本币对外币价值的上升。升值表现为直接汇率下降，间接汇率上升。 （2）法定贬值和贬值法定贬值（devaluation）是指政府通过降低本币的含金量或明文宣布的方式，降低本国货币对外的价值。贬值（depreciation）是指由于外汇市场上供求关系的变化造成的本币对外币价值的下降。贬值表现为直接汇率上升，间接汇率下降。 汇率的种类从银行买卖外汇的角度划分：买入汇率：是银行从客户或其他银行买入外汇时所使用的汇率。它又称为买入价。卖出汇率：是银行向客户或其他银行卖出外汇时所使用的汇率。它又称为卖出价。 中间汇率：又称

6、中间价。是买入价与卖出价的算术平均数，即中间价=(买入价+卖出价)/2。 从制订汇率方法的角度：基本汇率：是指本国货币(Local Currency)与关键货币(Key Currency)或载体货币(Vehicle Currency)的汇率。 交叉汇率：又称为交叉汇率。是指两种货币通过第三种货币的中介而推算出来的汇率。 交叉汇率的计算若，1=2$，1=1.25$，则英镑与欧元的汇率：/=英镑的美元价格/欧元的美元价格=1.6有效汇率 一国相对于该国最重要贸易伙伴的货币汇率的加权值。 要计算本币的有效汇率，首先要选择本币与若干有代表性的货币的双边汇率，然后为每个双边汇率分别确定一个权重。一般情况

7、下，权重设定为本国对贸易伙伴国的贸易额占本国全部对外贸易总额的比率，因此，有效汇率又称贸易加权汇率。按是否考虑通货膨胀因素划分名义汇率：是指不考虑通货膨胀因素的影响，单纯由外汇市场供求关系所决定的汇率。外汇市场上进行外汇交易的汇率就是名义汇率。实际汇率：是指剔除了由于通货膨胀因素所导致的货币购买力下降的影响的汇率。实际汇率是相对于名义汇率而言的，两者之间存在如下的近似关系。 实际汇率=名义汇率 通货膨胀率汇率、价格和产品的国际竞争力汇率的变化反映了一国产品相对于另一国产品而言在国际市场上竞争力的变化；本币贬值本国产品相对价格下降产品竞争力增强出口增加本币升值本国产品相对价格上升产品竞争力减弱出

8、口减少14.3B 套利套利（arbitrage）是指利用同一时刻不同市场上的货币汇率差异，通过贱买贵卖而获取利润的行为。two-point arbitrage （两点套利、直接套利） 利用两地同种货币的汇率差异，贱买贵卖来获取汇差的行为。e.g. New York 1 = 0.99 USD Frankfurt 1 = 1.01 USD 套利促使利率均衡： 纽约市场欧元需求增加（汇率上升），法兰克福市场欧元供给过多（汇率下跌），最终使汇率均衡。three-point arbitrage （三点套利、间接套利） 利用三种或三种以上货币之间的汇率差异，贱买贵卖来获取汇差的行为。e.g. New Yo

9、rk 1 = 1 Frankfurt 1 = 0.64 London 0.64 = 1若1$=1=0.64，则在该交叉汇率下，不存在套利机会。若纽约1=0.96$，则套利过程如下：（1）在纽约，用0.96$都买1（2）在法兰克福，用1购买0.64（3）在伦敦，把0.64兑换成1$最终，赚得汇率差0.04$。QPOSD，E2001.00E DZWT 250 350 4501.501.2514.3C 汇率与国际收支需求增加到D维持汇率不变（R=1），则存在对欧元的超额需求TE。解决方式（1）美联储动用其欧元储备。（2）欧盟抛出欧元来购买美元（1）的后果：美国官方平衡表上每天有2.5亿欧元赤字。QP

10、OSD，E2001.00E DZWT 250 350 4501.501.25如果为浮动汇率：汇率从R=1上升到R=1.5美联储不需要损失官方储备但美元相对于欧元仍会贬值，但这种贬值是自主性的。在有管制的浮动汇率下，美联储会将R限定在1.25，这需要美国外汇储备的减少来抵消。Why？14.4 即期和远期汇率、货币互换、期货与期权即期外汇交易（Spot Exchange Transaction）,又称现汇交易，是指在成交当日或以后的两个营业日办理实际货币交割的外汇交易。 即期汇率（Spot Rate），即期交易中采用的汇率。14.4A 即期和远期汇率 远期外汇交易与即期外汇交易的根本区别在于交割日

11、不同。凡是交割日在成交两个营业日以后的外汇交易均属于远期外汇交易。即期外汇交易的目的 1 ) 满足临时性的支付需要。 2 ) 调整持有的外币币种结构。 3 ) 进行外汇投机。 4 ) 银行从事即期外汇交易，很多情况下是被动的，主要是获取买卖差价。 远期外汇交易（Forward Exchange Transaction）,又称期汇交易，是指交易双方在成交后并不立即办理交割，而是事先约定币种、金额、汇率、交割时间等交易条件，到期才进行实际交割的外汇交易。远期汇率（Forward Rate），远期交易中采用的汇率。14.4A Spot and Forward Rates 即期和远期汇率即期汇率与远期

12、汇率之间存在着差价，这些差价称为远期差价。远期贴水（FD）：远期汇率低于即期汇率，即本币升值、外币贬值。远期升水(FP）：远期汇率高于即期汇率,即本币贬值、外币升值。远期平价：远期汇率等于即期汇率。远期贴水（升水）（FR远期汇率SR即期汇率）/SR即期汇率4100贴水即期汇率：1美元=1欧元。远期汇率：0.99美元=1欧元。欧元对美元远期贴水1%。升水即期汇率：1美元=1欧元。远期汇率：1.01美元=1欧元。欧元对美元远期升水1%。货币互换：在一项合约中达成两种交易，以即期汇率卖出某种货币，同时又以远期汇率再买回。互换率：互换中即期和远期的汇率价差。 作用外汇的高收益+固定价远期买回，无汇率风

13、险：（1）即期卖出获得外汇：享受外汇高利率，或投资的高收益。（2）远期买回：以固定价格远期买回初币，保证对初币的需求。14.4B 货币互换货币互换案例分析第一步，本金的初期交换。这是指在互换交易初期，双方按协定的汇率交换两种不同货币的本金，以便将来计算应支付的利息再换回本金。初期交易一般以即期汇率为基础，也可按交易双方协定的远期汇率做基准。第二步，利率的互换。指交易双方按协定的利率，以未偿还本金为基础，进行互换交易的利率支付。第三步，到期日本金的再次互换。即在合约到期日，交易双方通过互换，换回期初交换的本金。货币互换第一步货币互换第二步货币互换第三步外汇期货:金额与到期日都标准化的外汇远期合约

14、。买后到时必须清算（可实际交割或对冲）。外汇期权：给购买者按规定价格买卖一定标准化金额的外汇的权利。（有权利，无义务）购买者有权实施期权合约，也可自动放弃。14.4C 外汇期货与期权期货市场与远期市场的区别：（1）期货市场只交易少数几种货币（2）期货市场是标准化合约（3）期货交易金额小，对小公司有利，但费用也更高（4）期货合约可以在到期前买卖，但远期不行注意到：期货和远期，都不是期权外汇期权：以规定汇率买卖某种外汇的权利而非义务。存在欧式期权和美式期权两种欧式期权：持有方只有在到期日才能行权美式期权：持有方可以在任意时间段内行权案例：跨国收购中的期权投资买入期权合约，以在收购成功时支付；否则可

15、放弃行权外汇风险，又称汇率风险，是指经济主体在持有或运用外汇的经济活动中，因汇率变动而蒙受损失的一种可能性。 汇率变动的损失：（1）美国进口商购买了10000欧元的货物，若R从1上升到1.01（美元贬值），则进口商需多付1000美元。（2）美国出口商预计得到10000欧元的款项，若R从1下降到0.99（美元升值），则出口商将少得1000美元。14.5 外汇风险、套期保值与投机14.5A 外汇风险外汇风险的形成原因对产品的偏好美国对欧洲产品需求增加，引致对欧元需求增加，欧元升值通货膨胀率美国通货膨胀率低于欧盟，美国商品价格更便宜，对美元需求增加，美元升值利率美国利率越高、资本流入越多，对美元需求

16、增加，美元升值所谓套期保值，是指为了避免现货市场上的价格风险而在期货市场上采取与现货市场上方向相反的买卖行为，就是在远期市场买入（卖出）和现货市场数量相当、但交易方向相反的远期合约，以期在未来某一时间通过卖出（买入）远期合约来补偿现货市场价格变动所带来的实际价格风险。即对同一种商品在现货市场上卖出，同时在期货市场上买进；或者相反。 14.5B 套期保值套期保值: 覆盖暴露的头寸和避免外汇风险1.即期市场避险 进口商认为即期外汇合理，将美元换成欧元并存入银行，将来支付进口，回避了汇率上升（本币贬值）的风险。 成本: 借款的利息支出存款的利息收入. 缺点: 占用资金 出口商：借外汇，按即期汇率把外

17、汇换成本币使用，出口后还贷，可以避免外汇贬值的损失。2.远期市场避险 美国进口商以远期汇率购买欧元，到期交割并支付货款，回避了汇率波动的风险。 Cost: 远期升水 优点: 不占用资金 案例：当前R=1，升水率为4%，进口商可买进3个月欧元远期，3个月后支付101000美元来付清100000欧元货款。而不担心出现更大的损失。国外出口商:以远期汇率卖出欧元 Cost：远期贴水 优点：不借款 案例：出口商卖出3个月远期欧元，3个月后收到进口商支付的100000欧元。若远期贴水率为4%，则出口商只能兑得99000美元；若升水率为4%，则出口商收到101000美元。 3.期货市场避险与远期交易类似，但

18、合约标准化有确定的市场，比远期交易容易成交有权利，无义务。（汇率不利时，执行；有利时，放弃。）例如，美国进口商R=1时购买3个月的期权，费用为1000（1000001%）。若3个月后即期汇率为0.98。则可以选择不执行期权，而在即期市场上支付98000美元来得到这100000欧元。如果采用购买3个月的远期汇率（R=1），则3个月后支付100000美元得到100000欧元；但如果按照即期支付，只需要98000美元。相比而言，期权投资比远期汇率，节省1000美元。 1、利用即期市场投机 多头：先买后卖多头，做多：预期汇率上升，本币换外汇、储备外汇，汇率上升后，卖掉外汇，换回本币，赚取汇率差价。空头

19、：先卖后买预期汇率下降，借外币、换成本币，并存入银行获取利息；汇率下降后，以较低价格买入外币还贷，赚取差价。14.5C Speculation 投机投机与套期保值的区别： 投机偏好风险，来获取利润；而套期保值却回避风险。2、利用远期市场投机多头、做多：预期3个月后的即期汇率高于目前的3个月远期汇率，现在就签约购买远期外汇（或期货、期权），3个月后收到外汇，再在即期市场上卖出外汇，赚取差价。空头、做空：预期3个月后的即期汇率低于目前的3个月远期汇率，现在就签约卖出远期外汇（或期货、期权），3个月后在即期市场上买入低价外汇，再到远期市场去履约卖出高价外汇，赚取差价。特点:不占用大量资金。投机可以分

20、为稳定性投机和不稳定性投机稳定性投机 当外币的本币价格（汇率）下跌或很低时买入外币，期待汇率在不久后上升而获利。或者当汇率上升或很高时卖出外币，期待汇率会很快下降。（跌时买，涨时卖） 稳定性投机对外汇市场的稳定有较大作用。不稳定性投机 当汇率下跌或很低时还卖出外币，期待汇率将降得更低。或者当汇率上升或很高时仍买入外币，期待汇率升得更高。（跌时卖，涨时买） 加剧外汇市场波动。14.5C Speculation 投机14.6 利率套利和外汇市场的效率利率套利（利用利率差别获利）短期流动资本在国际间流动，以便在国外获得较高的报酬。但是，资本的国际流动存在汇率风险。如果能够采取措施覆盖这种风险，则称之

21、为无抛补套利。否则，称之为抛补套利。14.6A 无抛补套利 例如，美国国债收益率（6%）小于英国（8%），若英镑届时贬值1%，那么投资者获得的英国国债收益，其收益水平将变为1%，而非2%。14.6B 抛补套利抛补套利：在即期市场上买入准备投资的外币，同时卖出外汇远期以避免汇率风险。例如:1. 纽约3月期国库券年利率为6%，低于法兰克福的8%。假定欧元的远期贴水率为年率1%。2. 美国投资者以1%的代价换得了汇率的平稳3. 年化净收益=利差-年化贴水值=2%-1%=1%4. 3月期收益=0.25%抛补套利的空间会逐渐消失：1. 纽约利率上升，法兰克福利率下降，利差缩减。2. 即期市场欧元买入会提

22、高汇率，远期市场欧元卖出会压低汇率，使欧元贴水增加。 最终，达到抛补套利平价（CIAP）。即投资外国货币的正利差=外国货币的远期贴水，此时利润为零。远期升水远期贴水i-i*国外利率高；存在远期贴水；但利率差大于远期贴水。国内利率高；存在远期升；但远期升水大于利率差。流出套利流入套利远期升水远期贴水i-i*流出套利流入套利由于国内外利差的缩小，以及汇率的趋同，套利空间将消失。A点：国内利率提高而国外利率降低，增加远期贴水A点：国内利率降低而国外利率提高，降低远期升水AA 抛补套利的公式化表述 假设某投资者用1元本币在本国投资生息，本国年利率i，一年后价值为1i。若以SR（直接标价法）的即期汇率将

23、本币兑换成外币，在外国投资生息，外国年利率i*，同时在远期外汇市场以FR（直接标价法）的远期汇率卖出远期外汇，一年后价值为（1 i*）FR/SR。如果二者价值不等，则投资者会纷纷投资于收益高的，直到二者相等，套利活动才停止。当i*较小时，1i*约等于1，则 这就是抛补的利率平价（Covered Interest Rate Parity）公式，表明如果本国利率高于外国利率，远期外汇升水；如果本国利率低于外国利率，则远期外汇贴水。14.6C 抛补套利平价i :本国利率; FD：外币贴水i* :外国利率; FP：外币升水I I* = FP（FD）或者：CIAP =（i - i*）- FP（FD）=

24、0（公式的含义：当本国利率高于外国利率时：I I*, 必须有相同比例的外汇升水、本币贴水，才能保持各国货币的平衡，才不会出现套利活动）抛补套利平价：一种货币的远期贴（升）水与该国利率高（低）于他国利率的值相同。抛补套利平价的图例RMB1(1月1日)按即期汇率SRRMB/$把RMB换成$(1月1日)一年期存款（i*）一年期存款（RRMB）(12月31日)按远期汇率 把$ 换成RMB(12月31日)CHN USA这是因为投资者在即期市场购高利率货币，在远期市场卖出高利率货币，从而导致高利率货币远期贬值（FD）。Conclusion利率低的国家货币的远期汇率会上升（FP），利率高的国家货币的远期汇率

25、会下跌（FD）；远期汇率同即期汇率的差价，约等于两国的利率差。14.6D 抛补套利利润率1.如果ii*，则i-i*=FP。2. 远期升水或远期贴水的关系可表示为： i-i*=（FR-SR）/SR3. 于是，可定义抛补套利利润率为： CIAM=（i-i*）-FD或FP 或者CIAM= （i-i*）/（1+i*）-（FR-SR）/SR抛补套利利润率的计算一张3个月期的国库券，在纽约的年利率为6%，在法兰克福年利率为8%，欧元即期汇率为1美元/1欧元，3个月欧元远期汇率为0.99美元/1欧元。负号意味着套利流出（或在法兰克福投资），其年收益率为0.852%，或每季度0.213%。传统意义上的欧洲货币

26、市场是指非居民间以银行为中介在国国境之外从事美元借贷的市场，又可以称为离岸金融市场。如存在伦敦银行的美国美元，从德国银行贷款美元等。 现代欧洲货币市场的定义是经营在货币发行国境外被储蓄和借贷的各种货币的市场。 欧洲货币市场是指在一国国境以外进行该国货币的存贷、投资、债券发行和买卖业务的市场。14.7A 欧洲货币市场特点： 1、不受任何法规管制，交易自由；2、由一个世界性的、广泛的国际银行网络构成；3、借贷货币是境外货币，借款人可以任选币种；4、一切存款都有利率，没有法定存款准备金的限制；5、期限多为短期；业务概况：欧洲资金市场；欧洲中长期信贷市场；欧洲债券市场。80年代以来，欧洲货币市场上的金

27、融创新最有影响的是票据发行便利、互换和远期利率协议。欧洲货币市场的发展，起到了加速国际贸易的发展，促进国际金融的密切联系，促进了国际金融市场全球化，为逆差国提供了资金融通便利等积极作用。但其同时也具有投机性和破坏性。欧洲债券是一国政府、金融机构、工商企业或国际组织在国外债券市场上以第三国货币为面值发行的债券。例如，法国一家机构在英国债券市场上发行的以美元为面值的债券即是欧洲债券。欧洲债券的发行人、发行地以及面值货币分别属于三个不同的国家。 汇率制度 所谓汇率制度，是指一个国家的货币当局对本国货币汇率变动的基本方式所作出的规定。按照汇率变动幅度的大小，汇率制度可分为固定汇率制和浮动汇率制。一、固

28、定汇率制固定汇率制可分为国际金本位制下的固定汇率制和布雷顿森林体系下的固定汇率制。固定汇率制是在国际金本位制下形成的，因此，国际金本位制下的固定汇率制是典型的固定汇率制。布雷顿森林体系下的固定汇率制与国际金本位制下的固定汇率制有一些区别。 图 14-1二、浮动汇率制 1973年布雷顿森林体系崩溃后，世界各主要工业国家开始实行浮动汇率制。浮动汇率制按照不同的标准，又可分为以下几类： 以货币当局是否干预本币汇率为标准，可分为自由浮动和管理浮动。 以汇率的浮动形式为标准，可分为独立浮动和联合浮动。 按照国际货币基金组织的分法，国际汇率制度可分为钉住汇率制和弹性汇率制。图142 三、外汇管制一 国实行外汇管制的目的主要包括