钢铁行业“热点剖析”系列之十一：全球危机下黑色产业的复盘与推演

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250008 复盘 1：08 年金融危机中的全球黑色产业 1 HYPERLINK l _TOC_250007 钢铁需求大幅下滑，铁矿价格大幅下跌 1 HYPERLINK l _TOC_250006 复盘 2：中国钢铁行业在 08 年金融危机中的表现 3 HYPERLINK l _TOC_250005 金融危机使中国钢铁外需受到明显冲击 3 HYPERLINK l _TOC_250004 中国钢铁内需在金融危机中未能独善其身 5 HYPERLINK l _TOC_250003 推演：全球新冠疫情对黑色产业的影响 8 HYPERLINK l _TOC_250

2、002 预计二季度铁矿将由紧缺转为过剩，价格有下行压力 8 HYPERLINK l _TOC_250001 高库存在今年或成常态，预计二季度螺纹钢利润上行空间有限 13风险因素 15 HYPERLINK l _TOC_250000 投资策略：关注政策调控带来的阶段性投资机会 15插图目录图 1：全球粗钢表观需求与全球 GDP 走势具有较高同步性 1图 2：全球生铁产量基本跟随粗钢需求 2图 3：08 年金融危机下的生铁与粗钢产量 2图 4：08 年金融危机下的铁矿走势 3图 5：中国粗钢当月净出口量 4图 6：中国粗钢出口占产量比例 4图 7：2019 年三大白电的外销占比 5图 8：金融危机

3、下白电出口受到冲击 5图 9：中国地产在 08 年金融危机中受到重大打击 5图 10：螺纹钢价格指数从 2008 年的高点向下跌了 40% 6图 11：汽车产量从 2008 年 3 月开始下滑 6图 12：汽车产销增速在 08 年金融危机中下滑 7图 13：钢铁行业利润在 2008-2009 年出现下滑 7图 14：钢铁行业利润在 2008-2009 年出现下滑 8图 15：全球生铁产量的分布结构 9图 16：疫情期间中国的五品种钢材表观需求 11图 17：日本与韩国的钢铁企业均具备出口导向型特征 11图 18：铁矿港口库存在今年一季度不断下移 12图 19：巴西与澳洲合计的每周铁矿发货量 1

4、2图 20：铁矿港口库存在今年一季度不断下移 13图 21：钢厂废钢到货量 14图 22：不同情形下的螺纹钢库存推演 14表格目录表 1：受疫情影响而减产、停产的汽车公司一览 9表 2：全球已出现停、减产的钢厂一览 10表 3：巴西各季度铁矿发货量 12表 4：不同情形推演螺纹钢库存变化的假设条件 14 复盘 1：08 年金融危机中的全球黑色产业大多数时候我们将钢铁作为内需品种来分析。但当全球经济发生剧烈波动时，黑色商品难以独善其身。尤其在全球危机下，钢铁的内需属性会受到较大冲击，这种时候我们更应该站在全球视角加以分析。历史上全球危机对黑色商品的影响具有重要的借鉴意义。虽然 2008 年全球金

5、融危机与本次由新冠病毒危机的背景不同，但全球经济衰退下，黑色产业所受影响具有一定借鉴意义。钢铁需求大幅下滑，铁矿价格大幅下跌全球经济衰退下，粗钢需求下滑在所难免。全球 GDP 与粗钢需求具有较高同步性，当全球经济增速大幅下滑时，粗钢需求增速的大幅下滑在所难免，2009 年全球 0.01%的 GPD 增速对应了-7.7%的粗钢表观需求增速。图 1：全球粗钢表观需求与全球 GDP 走势具有较高同步性GDP:实际同比增长:全球（%）全球粗钢表观消费增速（右轴，%）6.005.004.003.002.001.00199519961997199819992000200120022003200420052

6、0062007200820092010201120122013201420152016201720180.0020151050-5-10资料来源：Wind，中信证券研究部2008 年金融危机使全球钢铁需求增速从顶部滑落 15 个百分点。2001-2007 年是全球钢铁工业的快速增长期，全球粗钢表观需求的复合增速为 7.6%，2007 年增速也达到了 6.78%。随着 2008 年金融危机爆发，这一增速在 2008 年降至 0.71%，在 2009 年进一步降至-7.7%。这意味着金融危机使全球钢铁需求增速从顶部掉落了 15 个百分点左右。金融危机使全球生铁产量增速从顶部滑落 11 个百分点。全

7、球生铁产量在 2001-2007年的复合增速为 8.9%，2007 年全球生铁产量增速为 8.96%。金融危机对钢铁需求的影响向上传导至生铁产量，2008 年全球生铁产量增速骤降至-2%，2009 年增速为-2.4%。2009年的全球生铁产量相较于 2007 年下滑了 7%。从而较大幅度影响了铁矿需求。从走势来看，全球生铁产量基本跟随粗钢需求。图 2：全球生铁产量基本跟随粗钢需求全球粗钢表观需求增速全球高炉生铁产量增速20%15%10%5%0%-5%-10%资料来源：Wind，中信证券研究部2008 年金融危机中，最低时候粗钢月度产量相对危机前下滑 30%。在 08 年金融危机中，生铁产量变动

8、滞后于粗钢产量变动 2 个月左右。粗钢产量从 2008 年 6 月开始走低，生铁产量从 8 月开始走低，生铁和粗钢产量的低点均在 12 月出现。与 2008 年的高点 7月份相比，粗钢产量下滑了 30%，生铁产量下滑了 25%。在危机爆发后的下滑阶段，钢铁需求和产量受到显著冲击，同时也带来价格的巨大波动。图 3：08 年金融危机下的生铁与粗钢产量全球当月高炉生铁产量：万吨全球当月粗钢产量：万吨140001300012000110001000090008000700060002006-01-012006-04-012006-07-012006-10-012007-01-012007-04-012

9、007-07-012007-10-012008-01-012008-04-012008-07-012008-10-012009-01-012009-04-012009-07-012009-10-012010-01-012010-04-012010-07-012010-10-012011-01-012011-04-012011-07-012011-10-012012-01-012012-04-012012-07-012012-10-015000资料来源：Wind，中信证券研究部2008 年铁矿价格下跌幅度为 60%。随着生铁产量快速下滑，铁矿价格同步跟随生铁产量大幅下跌，并随着 2009 年生铁

10、产量的大幅反弹而反弹。在 2008 年，铁矿价格从 1500元/吨跌至 600 元/吨，下跌幅度达 60%。图 4：08 年金融危机下的铁矿走势全球当月高炉生铁产量：万吨进口铁矿石价格指数（右轴，元/吨）10,0009,5009,0008,5008,0007,5007,0006,5006,000180016001400120010008006002006-012006-042006-072006-102007-012007-042007-072007-102008-012008-042008-072008-102009-012009-042009-072009-102010-012010-04

11、2010-072010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-10400资料来源：Wind，Mysteel，中信证券研究部 复盘 2：中国钢铁行业在 08 年金融危机中的表现全球危机对国内黑色产业的潜在冲击：1）作为全球商品的铁矿价格下跌拖累钢材价格；2）国内钢材出口受阻；3）国内的钢铁下游制品出口受阻从而拖累内需；4）居民收入下滑从而拖累内需。金融危机使中国钢铁外需受到明显冲击金融危机中我国一度由钢铁净出口国变为净进口国。海外危机最直接的影响是钢材出口，中国一度从粗钢净出口变为净进口国。08 年金融危机中，中国粗钢单月

12、净出口量由高点的 730 万吨下滑至-102 万吨。从时间跨度来看，出口受影响的时间比产量受影响的时间更长。全球粗钢产量在 2018 年 12 月就已见底，中国的粗钢净出口量在 2009 年 5 月才见底。2009 年粗钢净出口量相较 2007 年下滑了 95%。2007 年我国粗钢净出口量达到 5500万吨左右，2009 年净出口量仅 280 万吨，净出口几乎被抹平。就目前中国钢铁的出口结构来看，2019 年我国粗钢出口量为 6848 万吨，占总产量的 6.87%，现阶段我国钢铁出口依赖度低于 06-08 年，同等幅度的出口冲击造成的影响小于 2008 年金融危机。图 5：中国粗钢当月净出口

13、量（万吨）8007006005004003002001000-1002006-022006-052006-082006-112007-022007-052007-082007-112008-022008-052008-082008-112009-022009-052009-082009-112010-022010-052010-082010-112011-022011-052011-082011-112012-022012-052012-082012-11-200资料来源：Wind，海关总署，中信证券研究部图 6：中国粗钢出口占产量比例14.9413.0812.849.627.956.8720

14、06年2007年2008年2017年2018年2019年16%14%12%10%8%6%4%2%0%资料来源：Wind，海关总署，中信证券研究部对隐性外需的影响：下游含钢铁制品出口下滑。金融危机对外需的影响不仅是出口钢材，还有一部分隐性外需是下游含钢铁制品的出口，较典型的是家电。家电是出口依赖度较高的行业，2019 年空提、冰箱、洗衣机的外需占比分别为 38%、44%、32%。受到金融危机影响，2009 年空调、冰箱、洗衣机出口分别下滑 28%、5%、6%。图 7：2019 年三大白电的外销占比图 8：金融危机下白电出口受到冲击50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%44

15、3832空调冰箱洗衣机70006000500040003000200010000空调出口量（万台） 冰箱出口量（万台）洗衣机出口量（万台）200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019资料来源：Wind，中信证券研究部资料来源：Wind，中信证券研究部中国钢铁内需在金融危机中未能独善其身08 年金融危机严重影响了地产，螺纹钢价格一度下跌 40%。08 年金融危机对中国直接的影响是出口大幅下滑，但通过各种传导路径，中国的内需也出现严重下滑。以钢铁最大的下游地产来看，2008 年地产新开工增速由高位的 30%一路下跌至-16

16、%，地产投资增速由 33.5%下跌至 1%，地产销售面积增速由-2%下滑至-19.7%，可见 08 年的金融危机对国内地产产生了重大影响。随着新开工和地产投资的快速回落，螺纹钢价格在 2008 年出现大幅回落，从 6 月份的高点向下跌了 40%。图 9：中国地产在 08 年金融危机中受到重大打击地产新开工面积累计同比（%）地产投资累计同比（%）地产销售面积累计同比（%）8060402002006-022006-052006-082006-112007-022007-052007-082007-112008-022008-052008-082008-112009-022009-052009-08

17、2009-112010-022010-052010-082010-112011-022011-052011-082011-112012-022012-052012-082012-11-20资料来源：Wind，中信证券研究部图 10：螺纹钢价格指数从 2008 年的高点向下跌了 40%1801601401201008060资料来源：Wind，中信证券研究部金融危机使中国汽车产销增速由 20%以上下滑至 6.7%。我国汽车出口占比不到 5%，是偏内需型的产业。金融危机前后，国内汽车产业本身处于高速发展期，在各下游领域中所受影响相对较小，但汽车单月销量也从 2008 年 3 月的 106 万辆的高点

18、下滑到 2008 年11 月的 68 万辆，产销量受影响的时间约半年左右。2006-2007 年中国汽车的销量增速为25%、22%，这一增速在 2008 年下滑到 6.7%。图 11：汽车产量从 2008 年 3 月开始下滑汽车当月产量（万辆）汽车当月销量（万辆）250200150100502006-012006-042006-072006-102007-012007-042007-072007-102008-012008-042008-072008-102009-012009-042009-072009-102010-012010-042010-072010-102011-012011-04

19、2011-072011-100资料来源：Wind，中信证券研究部图 12：汽车产销增速在 08 年金融危机中下滑汽车产量增速汽车销量增速50%40%30%20%10%0%-10%2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014资料来源：Wind，中信证券研究部经历 7 年高速增长后，钢铁行业利润在 2008-2009 年出现下滑。2000-2007 年，国内钢铁处于成长期，利润复合增速为 44.6%。然后受到金融危机的影响，钢铁行业利润在2008 下滑 25%，在 2009 年继续下滑 13%，2010-

20、2011 年利润因 4 万亿计划的刺激而回升。图 13：钢铁行业利润在 2008-2009 年出现下滑利润总额:黑色金属冶炼及压延加工业（亿元）同比增速（右轴，%）2,5002,0001,5001,00050002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%资料来源：Wind，中信证券研究部总结：全球危机下，我们需要跳出钢铁的内需属性，从全球大视角进行分析。在 2008年金融危机中，黑色产业所受影响来自于终端需求大幅下滑，从而使得黑色商品价格和钢铁企业利润下降。虽

21、然钢铁是偏内需型的产业，但在上一轮金融危机中也受到较大打击。从传导时间来看，中国仅滞后美国 1-2 个月。在 08 年金融危机中，美国失业率从 08年 5 月开始快速上升，工业生产指数从 08 年 8 月开始快速下滑。而国内地产新开工从 7月开始快速下滑，钢铁出口从 9 月份开始快速下滑。对比看来，中国开始受影响的时间仅滞后于美国 1-2 个月。图 14：钢铁行业利润在 2008-2009 年出现下滑美国工业生产指数美国失业率（右轴，%）110.00105.00100.0095.0090.0085.002005-012005-062005-112006-042006-092007-022007

22、-072007-122008-052008-102009-032009-082010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-0880.0012.0010.008.006.004.002.000.00资料来源：Wind，中信证券研究部 推演：全球新冠疫情对黑色产业的影响全球疫情影响下，铁矿所受冲击的确定性较高。本次新冠疫情是自 2008 年金融危机后又一次全球危机，我们认为黑色产业在本轮危机中也将受到巨大影响。首先从全球视角来看，作为全球商品的铁矿所受冲击的确定性较高。中国的钢铁内

23、需具有巨大不确定性。对于内需属性较强的钢铁，我们不在此具体推导海外疫情对钢铁内需的影响。即使 2008 年金融危机为我们提供了有价值的借鉴意义，但当今中国的经济结构、外贸依赖度、政策应对经验等都跟 2008 年有较大差异，我们也无法将 08 年金融危机对国内钢铁行业的影响机械地套用过来。但能够确定的是，中国已深度融入全球经济与供应链，在全球危机面前难以独善其身。如果缺乏强力的政策刺激，中国的钢铁内需也会受到严重影响。至少在两会之前，对中国今年钢铁内需的预期都存在巨大不确定性。我们主要对海外黑色产业所受影响进行推导。预计二季度铁矿将由紧缺转为过剩，价格有下行压力海外疫情料对欧洲、日韩的铁矿需求影

24、响较大。海外疫情导致终端需求断崖式下滑，从而传导至海外的铁矿需求。最值得关注的 3 个地区是欧洲、日本、韩国，这 3 个区域是重要的铁矿需求方，预计且此次海外疫情对这 3 个区域都会造成较大影响。从生铁产量占比来看，欧盟、韩国、日本合计占 17%，这三个地区一年的生铁产量合计是 2 亿吨左右，粗略计算对铁矿的全年需求为 3 亿吨左右。图 15：全球生铁产量的分布结构中国欧盟28国日本韩国其他韩国, 3.76日本, 6.17欧盟28国, 7.26其他, 21.26中国, 61.54资料来源：Wind，国际钢铁协会，中信证券研究部欧洲钢铁的终端需求出现断崖式下滑。目前欧洲是新冠肺炎的重灾区，欧洲经

25、济基本处于半停摆状态。欧洲钢铁的重要下游汽车产业遭受重大打击，欧洲已停产的汽车工厂超过 90 家，下游需求的断崖式下滑将逐渐传导至钢厂生产端。表 1：受疫情影响而减产、停产的汽车公司一览公司涉及车间数内容于 3 月 16 日宣布，即日起陆续关闭在欧洲的全部 15 座工厂，而这些工厂将至少关闭至 3 月PSA 标致雪铁龙集团 15雷诺汽车 14大众汽车 6戴姆勒通用汽车、福特汽车以及菲亚特克莱斯勒汽车公司护下，每日进行工具和工作场所的清洁，并减缓生产。丰田2决定自 4 月 3 日起暂时关闭部分生产线，减产规模预计在 3.6 万辆左右。TPCA丰田汽车公司与法国 PSA 集团在捷克共和国科林的合资

26、企业暂时停产，通常会在布拉格附近站点下线的所有三种小型汽车型号都受到影响，包括丰田 Aygo，标致 107 和雪铁龙 C1，且没有给出何时应该重新开始生产的日期迪奥1完全关闭在英戈尔施塔特、内卡苏尔姆、比利时、墨西哥和匈牙利的工厂。FCA（菲亚特克莱斯勒）10暂时停止部分意大利工厂的运营，减少产能。兰博基尼1327 日从 3 月 17 日开始关闭位于法国的全部工厂，而此次将停产将至少法国 12 家工厂及 1.8 万名员工暂停工作。目前大众在欧洲停产的工厂仅有四个地区，其中包括大众位于斯洛伐克最大的工厂。此外，3月 23 日起欧洲其他工厂也将有序停产 2 周。3 月 17 日发布声明称，暂停欧洲

27、大部分生产业务和部分行政部门的工作，初步先暂停两周。暂时停产适用于戴姆勒在欧洲的汽车、货车和商用车工厂。3 公司均已开始要求非工厂员工进行远程居家办公，工厂内部的工作人员则需要在加强自我保法拉利 2在 3 月 27 日前关闭两家工厂，从而应对意大利冠状病毒爆发的疫情及零部件短缺的现象。此外，法拉利的 F1 车队 Scuderia Ferrari 也受疫情影响停止运营活动。劳斯莱斯英国工厂将从 3 月 23 日起停产两周。沃尔沃已暂停比利时根特工厂生产，复工时间待定。宝马宣布暂停欧洲和南非工厂至 4 月 19 日。捷克的汽车行业有四分之一的企业都将在周一（3 月 23 日）关闭，另外 60%的车

28、企则将大幅减产。捷克汽车行业由大众集团旗下的斯柯达品牌主导，而现代汽车以及丰田与标致雪铁龙（PSA）的合资企业也在该国拥有装配厂。目前这三家车企均已宣布停产。资料来源：Wind，中信证券研究部随着疫情恶化，预计二季度海外钢厂将进一步出现减、停产。目前已有部分钢厂出现减、停产，目前主要出现在欧洲。随着全球疫情的继续恶化，我们预计终端需求的下滑将进一步倒逼海外钢厂减、停产。表 2：全球已出现停、减产的钢厂一览公司地区内容位于塔兰托（Taranto）的 Ilva 钢厂宣布关闭 2 号高炉、1 号炼钢厂、1 号热轧机安塞乐米塔尔意大利Alfa Acciai、Ferriera Valsabbia、和冷轧

29、机，1 号和 4 号高炉维持运转。Duferdofin-Nucor、Tenaris Dalmina意大利相继宣布停止了生产阿尔韦迪（Arvedi）意大利正与其他生产商一起放慢产量，此前一些客户决定暂时关闭或减产。俄罗斯钢企 NLMK意大利3 月 25 日表示暂停其意大利钢厂至少两周的生产。浦项制铁意大利、马来西亚、菲律宾、印度韩国浦项制铁关闭了其位于意大利、马来西亚、菲律宾和印度的海外卷板加工中心3 月 19 日宣布，该公司是汽车行业的主要供应商，由于冠状病毒危机导致汽车需蒂森克虏伯德国求量的减少或暂停生产，该公司正在考虑缩短工作时间。安赛乐米塔尔德国3 月 23 日宣布，其在德国 Breme

30、n 钢厂的 3 号高炉目前处于停炉状态。3 月 20 日，由于汽车需求减少，西班牙安赛乐米塔尔公司将于近期削减其板材产安赛乐米塔尔西班牙Liberty 钢铁公司比利时、卢森堡量。3 月 23 日宣布关闭其位于比利时和卢森堡的弗莱明勒（Flemalle）、蒂勒（Tilleur）和杜德朗格（Dudelange）工厂，原因在于这些钢厂目前没有足够的工人来运营。安普朗（Aperam）欧洲世界第六大不锈钢生产商安普朗决定暂停一些欧洲生产线。2 月 11 日宣布或将停止其在瓦卡山（Wakayama）市的两座高炉之一，以在激烈新日铁住金日本板材厂。塔塔钢铁印度3 月 23 日宣布，受到下游尤其是汽车行业的影

31、响，塔塔钢铁被迫减产。BlueScope澳大利亚3 月 19 日，在最新市场更新后不到一个月就撤回了全年钢材指导产量。美国钢铁美国将在 5 月底前暂时关停位于俄亥俄州和得克萨斯州的两家钢管厂。JFE 控股日本的竞争中削减产能。2 月 13 日宣布，为应对世界经济增长放缓导致的需求下降，该公司计划闲置部分安赛乐米塔尔北美资料来源：Wind，Mysteel，中信证券研究部位于美国印第安纳州港口的工厂已经准备关停 4 号高炉；位于加拿大安大略省汉密尔顿的 Dofasco 钢厂进行了减产欧洲与中国情况不同，疫情将使生铁产量下滑更加明显。有市场观点认为虽然国外疫情严重，但国外高炉也会像中国疫情期间一样维

32、持生产。我们觉得并非如此，中国高炉在疫情期间未大规模停产有其特殊原因：一是疫情爆发期正好与春节重合，而春节期间下游需求本身也是停滞的；二是中国钢厂减产主要依赖于减掉成本更高的废钢；三是中国疫情控制较快，二月初就产生了拐点，随后需求逐渐恢复，受影响时间不长，高炉也就没有被大面积逼停。欧洲与中国不同，基准假设下，预计欧洲此次难以在二季度将疫情完全控制，经济所受影响将明显大于中国。且欧洲生产以板材为主，不太可能像中国这样通过大幅削减废钢消耗来达成减产。因此二季度欧洲钢厂高炉的减产、停产是大概率的。预计欧盟二季度铁矿需求下滑 1000 万吨。以中国疫情期间社会停摆的经验来看，停摆期间钢铁的整体需求同比

33、下滑 50%左右，这还包括了下游对板材等的备库需求，也就是在疫情停摆期间，国内钢铁需求的真实下滑幅度是大于 50%的。鉴于此前欧洲疫情的严重程度并参照我国的经验，我们认为对二季度欧洲钢铁需求的合理假设是下滑 50%。再参照 08 年金融危机期间生铁产量跟随粗钢表观需求下滑的匹配情况，我们预计欧洲在二季度铁水的产量下滑 30%。欧盟一年的生铁产量为 9000 万吨左右，按下滑幅度计算，预计欧盟二季度铁矿需求下滑 1000 万吨左右。图 16：疫情期间中国的五品种钢材表观需求（万吨）2020年2019年 2018年2017年2016年120011001000900800700600500400春节

34、前9周春节前8周春节前7周春节前6周春节前5周春节前4周春节前3周春节前2周春节前1周春节后1周春节后2周春节后3周春节后4周春节后5周春节后6周春节后7周春节后8周春节后9周春节后10周300资料来源：Mysteel，中信证券研究部预计日韩二季度铁矿需求下滑 1000 万吨。虽然日韩目前疫情控制情况相对较好，但日韩的钢铁产业具有出口导向型特征，韩国钢铁的出口占比为 41%，日本钢铁的出口占比为 34%。另一方面，日韩还有大量钢铁的隐性外需，因为日韩有大量汽车是出口的。日韩在 2019 年共出口汽车 720 万辆，将一辆汽车耗钢量粗略地算为 1.2 吨，则日韩一年出口的汽车耗钢为 900 万吨

35、左右。算上日韩直接出口的钢材，日韩生产的钢铁最终有 40%以上是流向海外的。在全球新冠疫情面前，作为出口导向型的日本钢铁业也将受到较大打击。预计二季度日韩的钢铁出口将严重受挫，生铁产量下滑 20%，对应减少铁矿需求 1000 万吨左右。图 17：日本与韩国的钢铁企业均具备出口导向型特征韩国钢铁出口占比日本钢铁出口占比50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%19941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720180%资料来源：Myste

36、el，世界钢铁工业协会，中信证券研究部二季度全球铁矿将由紧缺转为过剩格局，价格具有从高位下行风险。仅考虑日韩和欧洲，预计二季度铁矿需求共下滑 2000 万吨，此外我们预计国内二季度铁矿需求环比增量为 1000 万吨左右。而一季度铁矿价格坚挺的主要原因是海外发货超预期地低，从年初至上周，巴西和澳洲的合计发货量为去年的 89%，巴西的发货量仅为去年的 72%，这使得我国铁矿港口库存从年初至今下降了 800 万吨左右，铁矿港口库存当前处于较低水平。目前澳洲发货已回升至高位，巴西发货仍在低位水平，预计二季度澳洲、巴西发货量共计环比增加 3000 万吨，二季度全球铁矿将由紧缺转为过剩格局，价格具有从高位

37、下行风险。图 18：铁矿港口库存在今年一季度不断下移2020年2019年2018年2017年170001600015000140001300012000110001000090001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Mysteel，中信证券研究部表 3：巴西各季度铁矿发货量（万吨）2020 年2019 年2018 年2017 年四季度80891028910275三季度8661111429295二季度696698278563一季度5900（预估）778682348994资料来源：Mysteel，中信证券研究部图 19：巴西与澳洲合计的每周铁矿发货量（万吨）2020年2

38、019年2018年2017年2,8002,6002,4002,2002,0001,8001,6001,4001,2001,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Mysteel，中信证券研究部全球铁矿供给因疫情而大幅削减的概率不大。本次全球疫情属于罕见事件，市场也担忧疫情是否会使供应链体系动摇，从而使铁矿的供给大幅削减。我们认为发生这样情况的概率不大，原因在于：1）澳大利亚和巴西是全球铁矿的主产区和主要发货地，而船运澳大利亚到中国要 15 天左右，巴西到中国为 40 天左右，海上时间已经足够覆盖隔离期。2）不少港口大宗商品的装卸可使用机械传送带，并不需要人员的大规模接触，中国也不太可能主动切断海外大宗商品供给。3）巴西、澳洲经济对大宗商品出口有强烈依赖，而且在其本国汇率贬值的情况下，没有理由停止对华出口。4）海外矿山大多处于偏僻地区，人员大规模感染几率较低，不少矿区也有专门的贸易港，用于送货物出去而不是接货物进来。高库存在今年或成常态，预计二季度螺纹钢利润上行空间有限短期螺纹钢利润仍有扩张动力，对价格担忧主要源于铁矿。钢价=原料价格+钢材利润，一季度“螺纹金”的强势很大程度源于“钻石矿”的支撑，当前螺纹的长流程利润为 300元出头，是一个并不高的水平。尤其是在螺纹钢产量还未恢复上来前，阶段性供需错配可能会继续推高螺纹利润。我们对价