2018年上半年我国资产证券化市场回顾与下半年展望

1、2018年上半年我国资产化市场回顾与2018年下半年展望结构融资部/东方国际信用评估等地址：市西城区德外大街83号德胜国际中心B座7层1免费获取群内1、2、5+；当日华尔街日报、3、每周4、每月汇总500+份当月（增值服务）扫一扫 关注公号回复：加入“起点财经”群。一、2018年上半年资产化市场发展情况规模2018年上半年，我国ABS市场延续2017年快速增长态势，企业资产化产品为期间主力2018年上半年，各类资产化产品共302单，同比增长19.97%，总规模6667.34亿元，同比增长37.67%。其中，间ABS规模2896.46亿元，同比增长51.50%；企业资产支持专项计划规模3412.

2、90亿元，同比增长21.54%，规模占比50.45%；交易商ABN规模357.98亿元，同比增长1.16倍。2005年2018年上半年我国资产化产品情况统计一、2018年上半年资产化市场发展情况企业ABS利率情况受节日消除和准备金下调影响，市场利率波动下行，ABS利率整体小幅下行。企业ABS较同期企业债到期收益率利差水平高于信贷ABS，并有所扩大。信贷ABS二级市场交投活跃度大幅提高；交易所ABS交易量与去年同期持平。信贷ABS利率情况ABS二级市场交易情况、208年上半年资产化市场发展情况市场创新细分资产领域（PPP、供应链金融、REITs、CMBS）进一步创新，个别在计价方式或投资者结构有

3、所突破，华泰资管-中飞租一期资产支持专项计划国内首单以外币计价、外币结算的资产支持专项计划。，招商创融-招商蛇口长租公寓第一期资产支持专项计划首单储架式长租公寓CMBS。，中信融ABS成功获批。-小米1号第【N】期供应链应付账款资产支持专项计划首单“新经济企业”供应链金，中联前海开源-保利地产租赁住房一号一期资产支持专项计划国内首单房企租赁住房REITs成功。，德邦蚂蚁供应链金融应收账款资产支持首单互联网供应链资产支持获批。，山财大莱芜校区PPP资产支持专项计划首单高等院校PPP-ABS成功。，兴元2018年第一期个人住房抵押。资产支持间债市首单通过“债券通”引入纯投资者的RMBS，深创投安居

4、租赁住房资产支持专项计划首单公共租赁住房类REITs产品成功获批。，建商业保理2018年度第一期银信供应链资产支持票据首单循环型反向保理资产化产品，也是首单央企供应链资产支持票据。、208年上半年资产化市场发展情况动态资管利好资产化业务，) 。，、银监会、起草关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求、银监会、 ”）。资管、正式了关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（简称“资管 非标债权资产提出更加严格的首次明确了“标”与“非标”债权资产的定义，并对资管产品投资要求。而资产化盘活存量非标债权类资产，创设标准化债权类资产，有助于满足市场各方的业务需求，并将在未来金融同业合作中发挥更大作用。供

5、给方面，资管的豁免使得ABS产品具有更好的设计灵活度，非标受限、出表受限也使得于促进ABS的需求。人需求。从需求的角度来看，非标受限、嵌套规定有利商业大额风险管理办法有利于对高分散性资产ABS产品的投资意愿，中国银监会起草了商业大额风险管理办法（征求）。，中国保险监督管理发布商业大额风险管理办法（以下简称“管理办法正式稿“），旨在控制商业系统内授信集中度风险，针对能够识别基础资产的A S特别规定了风险小于级资本净额0.15%的基础资产可不，因此分散度较高的零售类ABS将免于计量大额风险，也免于计入客户。相较于征求，管理办法正式稿对ABS产品的大额风险计算要求有所放松。随着正式稿的推行，征求带来

6、的投资担忧有所消除，未来将有利于对高分散性资产ABS产品的投资意愿。、208年上半年资产化市场发展情况动态力推REITs产品创新，深交所发布了发展规划纲要（2018-2020年），文中：研究推进REITs产品，形成具有深市特色的REITs板块。全力开展REITs产品创新，为住房租赁、和社会资本合作（PPP）项目、保障性住房建设、商业物业等领域提供金融支持。探索公募REITs，引入多元化投资者。配合研究制定REITs相关配套规则，推动相关主管部门出台等政策，营造良好市场环境。大类基础资产类别规范相继形成，推动ABS发展更加规范化和标准化，沪深交易所、报价系统相继发布了融资租赁债权资产支持挂牌条件

7、确认指南和配套的融化的挂牌要求，并对融资租赁ABS资租赁债权资产支持信息披露指南，进一步明确了融资租赁债权资产的和存续期管理进行了规范。，沪深交易所及报价系统同步发布基础设施类资产支持挂牌条件确认指南和基础设施类资产支持信息披露指南两项文件，规定了基础设施类ABS范围，进一步明确了基础设施类ABS挂牌要求，并对其的和存续期管理进行了规范。、208年上半年资产化市场发展情况动态加强现场检查，出台存续期风险管理指引，合规升级2017年某计划管理人因实施现场检查。账户归集收到中基协首张罚单以来，加强对中介机构的自纠自查要求并2018年3月，因未勤勉尽责，中基协对另一计划管理人再次开出罚单。2018年

8、6月，山东证监局连开5张罚单，对某资产支持专项计划原始权益人、计划管理人、会计师、机构逐一出具了警示函。，沪深交易所同步发布资产支持存续期信用风险管理指引（试行）（征求）向社会公开征求意见。旨在建立健全资产支持存续期风险管理机制，切实防范资产支持信用风险，督促各市场参与机构有效管理、并化解处置资产支持信用风险。，沪深交易所同步发布资产支持定期内容与格式指引（征求）向社会公开征求意见。旨在规范资产支持定期的编制及披露，保护投资者合法权益。二、大类基础资产全市场规模各类基础资产ABS规模2018年上半年，全市场口径来看，RMBS租赁债权ABS、消费金融ABS等。规模最大，供应链金融ABS单数最多，

9、其次为融资二、大类基础资产RMBS情况RMBS2018年上半年，RMBS势头迅猛，量2017年全年规模，成为半年内信贷ABS的主力和资本缓在个人住房释诉求，RMBS需求持续火爆背景下，受制于房贷额度紧缺、表外回表压力等有较强的业务额度动力较大。 2018年上半年RMBS规模1865.77元，规模占信贷ABS比例为64.42%。产品分类2016年2017年2017年上半年2018年上半年规模（亿元）占比（%）规模（亿元）占比（%）规模（亿元）占比（%）规模（亿元）占比（%）RMBS1396.5735.731707.5328.59391.6620.491865.7764.42CLO1437.493

10、6.781204.8720.17688.9936.04356.5112.31Auto ABS587.1915.021089.7918.25420.1121.97372.8612.87消费ABS200.315.121489.3624.94154.438.08256.718.86金融租赁ABS130.873.35345.675.79199.4410.43-NPLS156.103.99129.612.1751.652.7044.611.54商业抵押ABS-5.540.095.540.29-合计3908.53100.005972.37100.001911.82100.002896.46100.00二、

11、大类基础资产RMBS信用回顾基础资产累计违约率仍保持在较低水平。截至2018年上半年末，存续RMBS资产累计违约率水平绝大多数不超过1%。但近年来我国居民购房杠杆率持续攀升，RMBS基础资产质量保持优质水平投资人方面市场风险偏好降低，房贷资产同质性高、分散度高、信用风险低，RMBS是市场认可程度较高的一类低风险资产2017年RMBS借款人收入比下降较明显，居民偿债ABS产品。RMBS主要指标压力有所加大，2018年上半年有所回升。截至2018年上半年RMBS累计违约率情况RMBS指标2018年上半年2017年2016年基础资产借款人平均DTI（%）51.3346.8163.57已偿付比例（%）

12、26.3926.1932.74平均账龄（年）3.233.213.79平均剩余期限（年）10.0710.3811.59平均初始LTV（%）48.7350.0448.92一二线城市占比（%）46.1645.2055.58抵押城市个数（个）998040交易结构AAAsf档占比（%）88.0388.3388.68次级档占比（%）11.9710.9110.17二、大类基础资产RMBS信用回顾以建元系列RMBS为例1517年的建元系列RMBS产品基础资产180天以上累计违约率在0%0.57%。从1517年产品来看，随着违约的回收，建元系列RMBS产品违约回收率趋于上升，截至2018年6月末180天以上违约

13、回收率大多达到30%以上，随着处置进程的推进后续会进一步提高。截至2018年6月末，“05建元”和“07建元 ”违约回收率分别为86.10%和87.42%。整体来看，考虑违约回收率后，市场存续RMBS产品资产损失率不超过1%，远低于RMBS次级档水平。建元系列资产违约回收率建元系列资产违约率二、大类基础资产RMBS信用回顾RMBS平均年化提前还款率（CPR）RMBS基础资产普遍存在早偿2015年2017年及2018年上半年平均年化早偿率（CPR）分别为13.13%、13.10%、10.70%和9.49%。房贷的早偿包括部分早偿和全部早偿。部分提前早偿与购房人获取闲余的时间相关，而信贷政策宽松驱

14、动购房人换房，从而带动全部早偿率，该部分受我地产市场政策影响较大。历史数据表明我贷早偿仍以全部早偿为主，2017年以来房贷政策收缩带动房贷早偿率逐步下降。整体而言，房贷资产期限长，早偿受我地产市场政策较大，基础资产现金流难度较大。优先档利率与同期限中短期票据利差较低，与基础资产平均利率相比利率倒挂明显，早偿一定程度缓释负利差风险。2018年上半年RMBS产品优先级全部为AAA级，AAA级优先档与同期限中短期票据利差平均值在20bp左右，最高为54bp，最低为-10bp，这是较低的风险水平和早偿预期共同作用的结果。2018年上半年新RMBS基础资产平均利率为4.86%，较2017年有所上升（4.

15、78%），但端利率平均值为5.02%，考虑其他综合费用后利率倒挂现象较明显，不利于超额利差的积累。基础资产的早偿反而能够对负利差风险有所缓释。二、大类基础资产消费金融ABS情况间消费金融ABS2018年上半年，间市场消费金融4单，包括1单商业的个人消费贷ABS、1单消费金融公司发放的个人消费贷ABS和2单商业元、35.99亿元和190.72亿元。分期（包含账单分期和现金分期等）ABS，规模分别为30.00亿2018年上半年间消费金融ABS产品产品名称发起机构基础资产规模（亿元）信用等级AAAsf档比例（%）次级档比例（%）18永动1宁波个人消费贷30.00AAAsf/AA+sf88.008.9

16、318捷赢1捷信消费金融个人消费贷35.99AAAsf/AA+sf76.9614.8118臻元1交通分期21.22AAAsf/AA+sf86.237.1718交元1广发分期169.50AAAsf/AA+sf84.376.19二、大类基础资产消费金融ABS信用回顾间消费金融ABS较高的超额利差及次级档比例能为资产违约率较高的个人消费贷ABS提供较好信用支持从存续产品来看，消费金融公司消费类资产违约率较高，但平均利率和次级档比例亦处于较高水平，能够在质量波动时保有额外收益吸收损失。从提前还款率来看，利率较高的客户群体亦倾向于提前还款，风险时间较短。截至2018年6月末部分存续个人消费ABS情况注：

17、数据来源各产品一期受托及。产品名称发起机构基础资产累计违约率（%）平均利率/手续费率（%）提前还款率（%）AAAsf档比例（%）次级档比例（%）17中赢新易贷1中银消费金融个人消费贷1.8218.7213.1178.807.4017捷赢3捷信消费金融个人消费贷6.5323.2120.5773.5414.27171中信分期0.5823.9418.3786.707.4317和享6招商分期0.5812.513.8086.108.5917交元3交通分期0.145.646.7684.105.90二、大类基础资产消费金融ABS信用回顾交易所消费金融ABS趋严，交易所消费金融ABS放缓交易所消费ABS原始权

18、益人以大型互联网金融公2016年2018年6月末三大消费贷ABS产品情况：亿元司为主，由蚂蚁金服、京东金融主导持续，品会、小米、携程、去哪儿相继试水。、唯受2017年末规范政策陆续出台及力度加大等因有所放缓素影响，2018年上半年个人消费ABS，其中花呗、借呗和白条三大类消费贷ABS单数分别为17单、4单和2单，规模分别为395亿元、50亿元和15 亿元， 84.21%。根据现金贷规模同比下降17 . 71 %、85 . 47 % 和，具有场景依托、指定用途、客户群体限定或抵押担保属性的消费业务可获得和持续发展影响，部，均不符合的业务将受限。受现金贷等分产品或循环风险。二、大类基础资产消费金融

19、ABS信用回顾交易所消费金融ABS大数据风控是互联网金融公司消费业务的竞争力，大型互联网金融公司不良率较低。消费ABS凭借良好历史表现、基础资产分散度和增信措施获得较好分层和级别，较少依赖外部增信。2018年上半年新发的花呗、借呗和白条系列产品优先档级别均达到AAA；中间档级别较2017年产品有所下降。，次级占比有所2018年16月花呗、借呗、白条系列产品分层和级别情况：%产品系列逾期率情况借呗2015年末、2016年末和2017年6月末的不良率（逾期90天）分别为0.53%、0.58%、0.47%白条截至2017年6月末，逾期率为1.03%，不良率（逾期90天）为2.36%；逾期小于30天的

20、回收率 在65%以上，逾期率大于90天的回收率10%。小米截至2017年9月末，小米小贷信贷资产逾期率 1.94%，不良率（逾期90天）为0.97%、大类基础资产融资租赁ABS情况融资租赁ABS2014年2018年上半年我国租赁债权ABS情况2018年上半年，我国交易所市场租赁债权ABS和ABN市场租赁债权ABN（不含汽车租赁：单亿元ABS）新49单，总规模558.5亿元，较去年同期分别增长88.46%和87.55%。2018年上半年，我国交易所市场融资租赁ABS和交易商市场融资租赁ABN（不含汽车融资租赁类ABS）单数和规模占交易所市场ABS和交易商ABN的比例分别为16.23%和8.38%

21、。较去年同期分别上升3.91和下降0.8个百分点。注：不含汽车融资租赁类ABS二、大类基础资产融资租赁ABS信用回顾融资租赁ABS原始权益人信用风险多数融资租赁公司经营时间较短，且资信实力呈现两极分化，对融资租赁ABS信用风险影响效果不一。一般而言，资信实力强，经营时间长的融资租赁公司能够更好的应对经济下行周期对融资租赁资产的不利影响，其主体信用支持对融资租赁ABS增信效果较好。化产品信用风险资信实力较弱、经营时间较短的融资租赁公司过经济周期的完整检验，在经济下行期，受信用风险上升不利影响较大，租赁资产质量有所下沉，对融资租赁ABS增信效果较为有限。随着我国经济持续承压，抗风险能力较弱的中小融

22、资租赁公司有可能出现租赁资产，不良率上升，风险，并且将进一步影响其的融资租赁ABS的本息兑付。二、大类基础资产融资租赁ABS信用回顾融资租赁ABS2018年上半年融资租赁ABS基础资产概况基础资产信用风险：融资租赁ABS基础资产集中度较高、部分行业信用风险上升增大了融资租赁ABS的信用风险2018年上半年融资租赁ABS客户多集中数大型企业，2018年较2017年行业集中度及地区集中度略有下降。融资租赁ABS涉及煤炭、钢铁、化学原料、机械制造等行业的基础资产信用风险较高；涉及基础设施建设类信用风险较低。融资租赁ABS基础资产集中度较高，风险分散性较弱。2017年融资租赁ABS基础资产概况承租人集

23、中度地区集中度行业集中度数量多数产品50户多数产品15个多数产品7个集中度前5户承租人50%前3大地区60%前3大行业70%承租人集中度地区集中度行业集中度数量多数产品50户多数产品10个多数产品10个集中度前5户承租人40%前3大地区24%前3大行业43%、大类基础资产融资租赁ABS信用回顾融资租赁ABS增信措施有效性为提高融资租赁ABS产品信用等级，降低融资成本，多数融资租赁公司作为原始权益人利用自身信用等级或通过第基础资产信用风险多为关联企业担保非关联企业对租赁风险较难把控非关联企业担保较高担任多重角色发起机构资产服务机构差额补足人原始权益人信用风险第担保企业信用风险正相关性担保为资产化

24、产品提供增信并且第三方担保人多为原始权益人的关联方。增信措施实质效力较弱当发生严重的行业信用风险时，基础资产违约率上升的同时，原始权益人差额补足或第担保方的担保能力均下降，无法起到良好的担保作用二、大类基础资产类REITs和CMBS情况类REITs和CMBS/CMBN2018年上半年，CMBS/CMBN/类REITs延续2017年良好增长势头：截至2018年6月末CMBS/CMBN/类REITs情况CMBS和类REITs的数量均为10单，合计规模分别为150.29亿元和139.52亿元；CMBN的2017 年全年相当， 数量与规模合计74.42亿元。整体来看，商业地产资产化市场呈现蓬勃发展态势

25、。截至2 0 1 8 年6 月末，类R E I Ts 与 【注】由于CMBS和类REITs均为私募（除一单类REITs为公募外），因此除统计涵盖CMBS/CMBN在单数上各占半金 额 上 市场已有产品外，其余产品特征仅包含市场已有。根据市场产品信息披露情况，壁； 在除CMBN产品外，其余产品及底层资产特息均截至2017年同。CMBS/CMBN略高于类REITs规模。二、大类基础资产类REITs和CMBS信用回顾截至2017年底类REITs产品底层物业地域分布截至2017年底类REITs产品底层物业类型金额分布结合物业类型的面积和面积占比以及物业类型的金额分布来看, 市场已的类REITs产品的标

26、的物业仍以传统零售物业和写字楼为主，但同时也出现了物流、酒店、城、长租公寓等物业类型，标的物业的业态类型不断丰富。二、大类基础资产类REITs和CMBS信用回顾已的CMBS/CMBN产品的增级档信用等级分布在AA/AA+/AAA之间，除部分产品的增级档DSCR较低外，其余产品的标的物业产生的现金流对其增级档的保障程度较高，较低的抵押率（LTV） 对增级档本金具有较强的保障作用；已的CMBS/CMBN产品的优先级抵押率平均值在60%以下，2018年上半年有一定上升趋势。已类REITs/CMBS/CMBN产品采用多重增信措施增强对产品保障，不过现阶段对主体信用依赖程度仍然偏高；从增级档和优先档对应

27、的L V来看，类REITs融资规模明显大于CMBS/CMBN产品。二、大类基础资产类REITs和CMBS情况表：截至2018年6月末CMBS/CMBN/类REITs首单情况二、大类基础资产应收账款和供应链金融ABS情况应收账款ABS和供应链金融ABS作为第一付款人承兑汇票商业承兑汇票保贴承诺保兑承诺（保证/保函）贸易融资类出票人全额保证金担保票据结算2018年上半年各类应收账款ABS规模占比销售商品、产品、提供劳务等业务获得应收账款债权上游企业下游企业应收账款ABS现金结算应收账款保理债权ABS保理公司主导保理应收账款2018年上半年保理债权ABS规模为636.19亿元，其中599.89亿元为

28、供应链金融产品；应收账款人/下游企业主导反向保理应收账款二、大类基础资产应收账款和供应链金融ABS情况应收账款ABS工程施工类应收账款ABS中，原始权益人全部为央企下属建筑工程企业，大多提供了差额支付等外部增信，为产品提供了较强的增信。2018年上半年各类应收账款 ABS按融资人行业分类占比3为中国信达资产管理（简称“中国信达”）作为原始权益人，基础资产为应收账款类金融资产，中国信达提供差额支付承诺为产品提供了极强的增信。截至目前，中国信达作为原始权益人在交易所累计产管理公司盘活存量资产新模式。AMC应收账款类金融资产规模较大，后续发展潜力大。4单应收账款ABS，成功探索出不良资房地产行业以购

29、房尾款类应收账款资产化大规模融资，均由公司提供外部增信，信用风险与房地产紧密相关。2016年发行单数2016年发行规模2017年发行单数2017年发行规模2018年发行单数2018年发行规模普通贸易类778.9815174.98657.13工程施工类224.1114185.96224.19贸易融资类28160.621366.64425.14购房尾款类10192.4914209.0415231.66其他274.1213.523255.64合计49530.3257640.1430593.76二、大类基础资产应收账款和供应链金融ABS情况供应链金融ABS2017年供应链金融ABS共54单，总金额20

30、18年上半年供应链金融ABS地产布人分为506.97亿元，较2016年分别增长350%、291.03%，增幅较大。2018年上半年，供应链金融ABS共是2017年全年60单，规599.89亿元，规模的1.18倍。人以房地产企业为主，但企业类型更为多元化。2018年以来，小米公司供应链金融ABS获批100亿元储架额度；碧桂园供应链金融ABS获批400亿元储架链金融ABS获批100亿元供应链金融获批20亿元应链金融获批100亿元额度；供应额度；德邦蚂蚁额度；滴滴新型供额度。供应链金融ABS发展势头迅猛，并逐步扩围至互联网、新能源等新经济领域。三、存续期截至，市场披露的资产支持专项计划级别变动中，其

31、中有54单产品出现级别上调，8单级别下调，涉及风险事件的产品情况如下表：序号1产品名称级别调整上次本次西公路枢纽客运费资产支持专项计划150305AAAAA+西客站所发客运班次线路多为通往云南省著名旅游城市，但受网约车、高铁开通冲击，未来现金流不确定性较大。 2017年实际归集现金流较预期偏差16.36%。2哈尔滨物业供热热费收益权一期资产支持专项计划哈热0305AA+AA基础资产现金流表现不及预期3天风二期质押式回购债权资产支持专项计划天风17BAAA+基础资产平均履约保障比例大幅降低，整体违约风险上 升；最大融入实质性违约，该事项已触发加速清偿事件4会展受益权资产支持专项计划170108A

32、A+B+原始权益人“哈工大”资管计划违约，主体信用5德邦-华信应收账款第一期资产支持专项计划华信01ABBB+B原始权益人华信国际债券违约导致信用风险6平安凯迪电力上网权资产支持专项计划凯迪04 05AA+BBB-差额支付承诺人“凯迪生态“违约导致信用风险，原始权益人停产，平安凯迪已实质性违约7平银凯迪电力上网权资产支持专项计划(二期)凯迪2优3优6AA+C8庆汇租赁一期资产支持专项计划庆汇1优AAAB基础资产集中度过高，单一承租人咸阳鸿元石油化工出现实际控制人风险、业务停产，经营情况9丰汇租赁四期资产支持专项计划丰汇4A1A2丰汇4B1AAA AAAAA AA原始权益人一/差额支付承诺人丰汇

33、租赁主体下调至AA-，触发专项计划权利完善事件10丰汇租赁六期资产支持专项计划丰汇6A1A2丰汇6A3AAA AAAAA AA三、存续期监测风险关键字：【宏观环境】【行业环境】等150305，现金流源自客运站费收入，受网约车、高铁开通冲击。哈热0305，现金流较大比例源自非居民供热收关键字：【基础资产融资人信用】【集中度】【担保物保障程度】等环境恶化入，受企业经营，现金流表现不及预期天风17B：基础资产池平均履约保（增信主体哈尔滨物业供热维持AA-）。障比例大幅降低；最大融入实质性违约，该事项已触发加速清偿事件；由于提前购回率较高，基础资产利差存在进一步变薄甚至负利差的风险。庆汇1优：基础资产

34、集中度过高，单一基础资产质量关键字：【主体偿债能力】17质性高。0108，原始权益人及保证人均已出现实承租人咸阳鸿元石油化工 实际控制人风险、业务停产出现，经营资产服务机构/增信主体信用违约，逾期规模较大，违约风险极情况，产品已出现实质性违约。华信01A ，原始权益人已出现实质性违约风险极高。违约，凯迪2优3优6、凯迪2优3优6 ，差额支付承诺人“凯迪生态“违约导致信用风险，原始权益人停产，平安凯迪已实质性违约。四、2018年下半年展望合规趋严，违约事件频发，部分产品信用风险或将进一步2018年上半年，多单资产化产品因在尽职、信息披露、控制、现金流监督等方面存在不合规行为而受到处罚，层面的合规要求已有逐步细化的趋势。在金融去杠杆、强的背景下，债券市场融资收紧，原有非标投资模式受到限制，企业需要依靠表内或者自身经营产生的现金流来偿还到期，而一旦现金流来源不