零售社服行业投资策略：供给需求共振线上加速强者更强

1、正文目录 HYPERLINK l _TOC_250028 一、疫情催化+供给端变化，线上化趋势加速 6 HYPERLINK l _TOC_250027 疫情控制消费环比改善明显，线上化消费需求或不可逆 6 HYPERLINK l _TOC_250026 全球线上化程度提升带来品牌出海机会 7 HYPERLINK l _TOC_250025 平台流量规则变化：“千人千面”货找人，提高推荐精准度 10 HYPERLINK l _TOC_250024 大数据统计+多维度标签，实现千人千面 10 HYPERLINK l _TOC_250023 对用户：精准满足用户需求，使推荐更加有效 11 HYPER

2、LINK l _TOC_250022 对商家：改变商品推荐逻辑，杜绝“垃圾”流量 11 HYPERLINK l _TOC_250021 仓储物流设施日趋完善，供应链效率持续提升 12 HYPERLINK l _TOC_250020 仓储物流基础设施逐步完善，全方位提高物流效率 12 HYPERLINK l _TOC_250019 冷链建设+模式创新，生鲜供应链效率持续提升 14 HYPERLINK l _TOC_250018 二、品牌化 vs 个性化，集中度提升 vs 新锐品牌破局 15 HYPERLINK l _TOC_250017 对标日本，品牌化/个性化成为新趋势 15 HYPERLIN

3、K l _TOC_250016 餐饮酒店行业追求品牌品质，市场集中度不断提升 18 HYPERLINK l _TOC_250015 对比发达国家，我国餐饮行业连锁化和品牌化仍有广阔空间 18 HYPERLINK l _TOC_250014 消费升级和疫情冲击带来酒店行业集中度提高 19 HYPERLINK l _TOC_250013 新的消费需求和新品牌的诞生 20 HYPERLINK l _TOC_250012 三、疫情加速电商渗透，电商巨头抢占下沉市场 21 HYPERLINK l _TOC_250011 阿里：特价版与直播持续发力，流量导向新品牌与信息流 22 HYPERLINK l _

4、TOC_250010 京东：京喜进军下沉市场，加速商超品类线上化 24 HYPERLINK l _TOC_250009 拼多多：多多买菜强势出击，百亿补贴持续升级 25 HYPERLINK l _TOC_250008 四、超市：疫情加速集中度提升，社区团购催生行业变革 27 HYPERLINK l _TOC_250007 线下商超日益集中，龙头着力发展到家业务 27 HYPERLINK l _TOC_250006 社区团购异军突起，或将催化行业变革 28 HYPERLINK l _TOC_250005 五、百货积极求变，从经营商品向服务转型 30 HYPERLINK l _TOC_250004

5、 百货强调数字化管理，积极开辟线上渠道 30 HYPERLINK l _TOC_250003 切入免税业态，打开新增长空间 31 HYPERLINK l _TOC_250002 六、酒店：行业步入景气周期，格局趋于集中 32 HYPERLINK l _TOC_250001 供给收窄需求复苏，酒店进入景气周期 32 HYPERLINK l _TOC_250000 疫情加速连锁化趋势，酒店龙头集中度趋于提升 34A 股酒店估值偏低，长线存在布局空间 36七 、免税：政策打开离岛空间，疫情推动需求线上化 37离岛免税：政策红利尚未完全兑现，有限竞争做大蛋糕 37直邮补购：渠道变更，用户需求线上化 4

6、0八、餐饮：疫情培育外卖习惯，行业集中度加速提升 42线上化：疫情后部分堂食需求转线上，商家新增外卖业务 42标准化&零售化：自建中央厨房，衍生零售业务 43集中化：行业洗牌，头部品牌扩张迅速 44九、风险提示 45图表目录图 1：全国居民人均可支配收入（元） 6图 2：全国居民人均消费支出（元） 6图 3：社零总额当月及累计同比（%） 6图 4：社零分品类当月同比增速（%） 7图 5：社零线上增速及占比（%） 7图 6：2020 年 1-9 月各品类线上增速（%） 7图 7：线上消费习惯棘轮效应 8图 8：2019 年主要国家消费电子电商渗透率 8图 9：2019 年主要国家服装与鞋类电商渗

7、透率 9图 10：美国疫情期间人数变化 9图 11：美国电商渗透率在疫情期间显著提升 9图 12：英国期间人数变化 10图 13：英国线上零售指数疫情后显著提升 10图 14：我国跨境出口电商交易规模及增速 10图 15：2019 年中国成为多国在线跨境购物首选 10图 16：消费者疫情过后会加大支出的消费类型 11图 17：中国物流基础设施建设情况 12图 18：中国快递订单业务量及其增长情况 12图 19：2008-2020M8 中国国际及港台快递件量增长情况 13图 20：2018-2020H1 中国外运电商物流营收情况 13图 21：2018-2020H1 中国外运跨境电商物流业务量情

8、况 13图 22：顺丰国际业务营收增长情况 13图 23：顺丰国际业务主要产品 13图 24：全国冷链物流市场规模 14图 25：传统模式下渠道环节多，损耗多 14图 26：日本 GDP 历年变化数据（十亿日元） 16图 27：中国 GDP 历年变化数据（亿元） 16图 28：中日韩人均 GDP（美元） 16图 29：2019 中国及 1995 日本人口结构对比 17图 30：美国餐饮行业市场规模变化 18图 31：餐饮大盘 10 年变迁 18图 32：中国人均餐饮消费占比 19图 33：中国餐饮连锁化增速及中国餐饮化连锁程度对比美国同期水平 19图 34：2019 年 TOP10 酒店集团市

9、场占有率 20图 35：2020 年 TOP10 酒店集团市场占有率 20图 36：2018 至 2020 中国电商渗透率 21图 37：电商平台 2018-2020 MAU 对比（万人） 21图 38：电商平台年度活跃买家数对比（百万） 22图 39：电商平台 GMV 对比（十亿） 22图 40：2020Q2 电商平台新增年度活跃买家数对比（万） 22图 41：2020Q2 电商平台营业收入增速对比 22图 42：淘宝特价版APP 月活跃人数（万人） 23图 43：2020 年 10 月 10 日，淘宝特价版上线 1 元节 23图 44：淘宝直播月活用户数（万人） 23图 45：头部主播、明

10、星淘宝直播带货，引爆双十一 23图 46：竖版信息流（右）代替低效横幅广告（左） 24图 47：从“千人千面”到“猜你喜欢”阿里信息流进程 24图 48：京喜人货场构造 24图 49：京喜小程序月活跃用户数（万人） 24图 50：京东到家收入拆解，公司目标明年实现盈亏平衡 25图 51：京东到家APP 月活跃用户数（万人） 25图 52：多多买菜APP 页面图 26图 54：2016-2020H1 国内并购交易金额 27图 55：2016-2020H1 国内并购交易数量 27图 56：不同年龄消费者对生鲜到家的态度变化 28图 57：不同地域消费者对生鲜到家的态度变化 28图 58：社区图购商

11、业模式图 28图 59：兴盛优选履约成本拆解（按照每件商品履约成本 100%计算） 29图 60：2016-2019 年中国免税销售收入 31图 61：2020 年 7 月申请免税牌照上市公司 31表 1：生鲜新零售模式效率 15表 2：部分配送模式成本分析 15表 3：日本 1980s 起开始注重个性化、多样化、差别化、品牌 17表 4：各渠道新品牌代表 20表 5：新品牌案例 20表 6：百货商场在线上的布局 30表 7：酒店行情回暖对应供给增速明显下降 33表 8：锦江、首旅、华住 2019 年开业计划与待开业酒店数量 35表 9：三大酒店集团陆续推出中高端酒店品牌 35表 10：主要轻

12、资产品牌情况 36表 11：国外酒店龙头 PE 估值对比 37表 12：国内酒店龙头 PE 估值对比 37表 13：海南离岛免税客单价预测 38表 14：离岛免税市场空间测算 39表 15：韩国免税行业经营数据 40表 16：各渠道免税品价格对比 40表 17：中国中免盈利预测拆分 41表 18：中式快餐标准化路径 43表 19：餐饮企业零售化商品及渠道 44表 20：餐饮企业盈利预测与估值 45一、疫情催化+供给端变化，线上化趋势加速 1.1 疫情控制消费环比改善明显，线上化消费需求或不可逆三季度国内疫情得到控制，我国消费总支出环比改善。2020Q2 以来疫情防控取得成效，全国各地区复工复产

13、，消费者可支配收入连续两季度环比改善，且在第三季度同比转正。从单三季度来看，2020Q3 全国居民人均可支配收入 8115 元，扣除价格因素实际上升0.6%；全国居民人均消费支出5205 元，扣除价格因素实际下降 6.6%（2020Q2 为-9.3%）。2020Q3 我国社零总额为 101067.8 亿元，相较 Q2（93676.5 亿元）环比增长 7.89%。第三季度 8 月、9 月同比扭负为正，分别增长 0.5%和 3.3%。图 1：全国居民人均可支配收入（元）图 2：全国居民人均消费支出（元）全国居民人均可支配收入累计实际同比全国居民人均消费支出累计实际同比9,0008,0007,000

14、6,0005,0004,0003,0002,0001,00008%6%4%2%0%-2%-4%-6%7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000010%5%0%-5%-10%-15% 资料来源：国家统计局，&资料来源：国家统计局，&图 3：社零总额当月及累计同比（%）社会消费品零售总额:当月同比社会消费品零售总额:累计同比151052018-082018-092018-102018-112018-122019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-022

15、020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-090(5)(10)(15)(20)(25)资料来源：Wind，&疫情好转促使消费结构恢复常态，必选品趋于稳定可选品需求上涨。疫情基本控制的背景下，消费者对于必选品的需求趋于平稳，对可选品的支出增加。从社零分品类来看，前三季度粮油、食品同比增幅不断收窄至趋于平稳，其中第三季度各月同比涨幅均小于5%。可选品消费支出大幅上升，其中金银珠宝在 6 月结束大幅下降趋势，此后的 7、8、9 月分别同比上升 2.23%/10.55%/8.45%。2020 年 9 月服装鞋帽类同比涨幅为 6.27%。图 4：社零分品

16、类当月同比增速（%）粮油、食品类服装鞋帽、针、纺织品类化妆品类金银珠宝类日用品类体育、娱乐用品类30%20%10%2019/42019/52019/62019/72019/82019/92019/102019/112019/122020/12020/22020/32020/42020/52020/62020/72020/82020/90%-10%-20%-30%-40%资料来源：Wind，&消费者继续向线上渠道转移，线上渗透率稳步提升。2020 年 9 月实物网上零售额累计同比 15.30%（截至 2020 年 6 月累计同比 14.30%），单 Q3 实物网上零售额同比增长 17.26%。2

17、020 年以来线上零售占社会零售总额比重明显提升，截至 2020 年 9 月累计占比达到 24.30%。图 5：社零线上增速及占比（%）图 6：2020 年 1-9 月各品类线上增速（%）社会消费品零售总额:实物商品网上零售额:累计同比实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重:累计值50403020100家用电器手机家装建材100%50%0%-50%-100%家纺3C数码服饰内衣美妆护肤食品饮料箱包皮具资料来源：wind，&资料来源：燃数科技，&全球线上化程度提升带来品牌出海机会海外疫情促进线上渗透率显著提升，消费习惯改变带来长期成长空间。受疫情影响， 2020 年“宅经济”全面爆发，在线

18、购物大幅增长，全球电商渗透率显著提升，为中国的品牌出海带来了新机遇。线上的消费需求不可逆，电商渗透率提升将成为长期趋势。经济学家杜森贝里提出，消费者消费习惯的不可逆性称之为棘轮效应，消费决策一定程度上取决于消费习惯，而习惯一旦形成，就易于向上调整，难于向下调整。疫情驱动消费者购物渠道向线上转变，线上消费的便捷性容易让消费者形成习惯效应，这种习惯具有持续性。线上消费的习惯养成后，消费者的留存率较高，电商渗透率提升的长期趋势不可逆。图 7：线上消费习惯棘轮效应资料来源：&相比国内，海外市场渗透率提升仍有较大空间。中国已成为全球电商渗透率最高的市场，与我国相比，在电商渗透率较高的消费电子和服装两个领

19、域，各国的电商渗透率仍有较 大的提升潜力。消费电子领域，我国电商渗透率高达 45.8%，而美国的渗透率仅有 30.9%，在服装与鞋类领域，中国电商渗透率达到 34.3%，美国仅为 25.8%，日本、印度、新加坡等的渗透率不到 20%。图 8：2019 年主要国家消费电子电商渗透率50%45%40%35%30%25%20%45.8%24.3%33.5%23.0%2019年消费电子电商渗透率16.1%39.3%13.2%30.9%15%10%5%0% 资料来源：欧睿，&11.8%10.4%2.0%6.4%3.5%图 9：2019 年主要国家服装与鞋类电商渗透率34.3%27.5%25.8%18.0

20、%16.4%13.3%8.2%10.0%9.8%11.4%6.7%7.6%3.1%40%35%30%25%20%15%10%5%0% 资料来源：欧睿，&2019年服装与鞋类电商渗透率疫情催化下，全球电商渗透率显著提升。2020 年疫情背景下，大量从不网购的消费者从线下转移到了线上，海外电商迎来了快速发展。以美国和英国为例，随着疫情深入，美国和英国的电商渗透率均显著提升。2020 年 Q2 美国的电商渗透率由 12%提升至16%。根据英国国家统计局数据，英国线上消费指数在疫情后显著提升。图 10：美国疫情期间人数变化图 11：美国电商渗透率在疫情期间显著提升18%16%14%12%10%8%6%

21、4%2%0%1060850640304202102020/1/262020/2/162020/3/82020/3/292020/4/192020/5/102020/5/312020/6/212020/7/122020/8/22020/8/232020/9/132020/10/4002002Q42004Q12005Q22006Q32007Q42009Q12010Q22011Q32012Q42014Q12015Q22016Q32017Q42019Q12020Q2左轴：累计确诊(百万人)右轴：新增确诊(万人)资料来源：wind，&资料来源：雨果网，&图 12：英国期间人数变化图 13：英国线上零售指

22、数疫情后显著提升0.60.50.40.30.20.10830062504200215002020/1/262020/2/162020/3/82020/3/292020/4/192020/5/102020/5/312020/6/212020/7/122020/8/22020/8/232020/9/132020/10/4100502019 Jan2019 Feb2019 Mar2019 Apr2019 May2019 Jun2019 Jul2019 Aug2019 Sep2019 Oct2019 Nov2019 Dec2020 Jan2020 Feb2020 Mar2020 Apr2020 May

23、2020 Jun2020 Jul2020 Aug0左轴：累计确诊(百万人)右轴：新增确诊(万人)资料来源：wind，&资料来源：英国国家统计局，&；注：假设 2016 年为 100国外电商渗透率显著提升带来品牌出海机会。中国作为全球的制造工厂，有大量品牌出海借助亚马逊等电商渠道销往全球各地。国外消费市场电商渗透率的提升给出海品牌带来了新机遇。根据国际邮政公司数据，目前中国已经成为多国在线跨境购物首选。2019年中国出口跨境电商交易规模为 8.03 万亿元，同比增长 13.09%。根据网经社数据，其中出口跨境电商网络零售市场交易规模为 1.73 万亿元，同比增长 23.57%。图 14：我国跨境

24、出口电商交易规模及增速图 15：2019 年中国成为多国在线跨境购物首选9000080000700006000050000400003000020000100000交易规模（亿元）YOY20142015201620172018201935%30%25%20%15%10%5%0%60%57%50%43%43%40%35%29%50%40%30%20%10%0% 资料来源：网经社，&资料来源：国际邮政公司，&平台流量规则变化：“千人千面”货找人，提高推荐精准度今年以来，淘宝的流量规则方面也发生了较大的变化。千人千面的推荐算法能够更好地帮助用户用最短时间快速找到想要的商品，即通过搜索把最符合客户需求

25、的产品在短时间呈现给客户，让淘宝页面更加贴近买家的购物需要，增加购物冲动。大数据统计+多维度标签，实现千人千面千人千面的实现过程主要为产品展示给买家以宝贝合集的方式，其过程主要包括：（1）买家进入淘宝，淘宝立即识别卖家的标签。（2）根据该买家的标签找到相似人群。（3）根据相似的人群找到他们共同喜欢的宝贝，这些宝贝储存在一个叫“精品人群库”的数据库。（4）在淘宝上所有同类型的宝贝中，找到与样品库相似的宝贝，形成宝贝合集。这些宝贝合集会展示在该买家的面前。宝贝合集与买家的需求相似度越高，产品排名越靠前。因此千人千面改变了产品的展现方式，吸引买家下单。图 16：消费者疫情过后会加大支出的消费类型资料

26、来源：&整理对用户：精准满足用户需求，使推荐更加有效千人千面强调个性化，针对不同用户满足不同需求。千人千面是指通过买家的属性以及行为给每个客户赋予不同的标签，同时在客户的不断购买中又积累出店铺标签，从而实现标签的一致化，因而在搜索页面精准匹配相应的产品满足用户的需求，在推荐页面准确定制用户需要的内容，从而增加用户的消费欲望。千人千面实现推荐有效化。由于相似的用户喜好相似的宝贝，通过分析其他相似的用户标签确定产品的类型，形成宝贝合集，这些宝贝合集会展示在其他相似的买家的面前，推荐用户未想到但想买的产品。因此淘宝可以应对不同个体进行判定识别，找准痛点，精准分发，实时触达受众。千人千面节约用户网购时

27、间成本。千人千面改变了商品展现方式，商品合集根据算法用户购买力、地域、喜好等设置基础标签，并根据买家浏览深度、关注度、加购下单时间等不断修正行为标签，让用户在不费力寻找的情况下得到淘宝的产品推荐，通过便捷地推送浏览而非传统的主动搜索买到心仪的产品。对商家：改变商品推荐逻辑，杜绝“垃圾”流量千人千面督促商户提升产品价值，给长尾商品获取流量的机会。在产品推荐页，千人千面通过基础标签和行为标签所筛选出来的各式产品，其广告效果非常好，如淘宝首页和各个地方的猜你喜欢等。千人千面将符合“精品人群库”的宝贝，增加了排序权重。以前由于小店铺靠技术和财力无法和实力店铺抗衡，因此很难得到展现和被推荐机会。千人千面

28、是系统推荐展示，改变了商品的推荐逻辑，扩大竞争维度，降低单一排名竞争压力，从而督促商家提升产品的价值。千人千面督促商户明确店铺定位，实现精细化经营。千人千面对于同质化商品的推荐逻辑是筛选匹配被放大的产品属性标签，因此明确主营产品的卖点、制定精准的店铺标签成为店铺卖家提升销量的基石，为店铺运营精细化提供动力。千人千面给更多商户展现的机会，杜绝垃圾“流量”。千人千面不仅针对于免费的流量，还包括付费广告形式商品：直通车、钻展也是会按照千人千面进行展示，这会使卖家在搜索排名、直通车及钻展等上作假，都无法将排名能够达到快速提升。降低店铺自主站外引流带来的“垃圾”流量，减少真正站外引流高手人群。仓储物流设

29、施日趋完善，供应链效率持续提升仓储物流基础设施逐步完善，全方位提高物流效率物流基础设施建设为我国电商发展奠定基础。在物流基础设施建设方面，网点面积密度从 2010 年的每千平方公里 6.7 个增长至 2018 年的 22.0 个，网点人口密度也增加了 3倍多到每十万个人 15 个网点的水平。物流基础设施建设水平的提高为我国快递行业的发展奠定基础。快递业务量从 15 亿件增长到 635 亿件，12 年间增长近 40 倍，同比增长率在近一半的时间里保持在 40%以上。图 17：中国物流基础设施建设情况图 18：中国快递订单业务量及其增长情况网点人口密度（个/十万人）网点面积密度（个/千平方公里）2

30、1.6 22.019.115.115.0 15.0 15.012.3 13.09.3 8.79.110.56.74.85.67.8 6.62570,000规模以上快递业务量（百万件）同比增长率（%）63,523 70%201510502010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 201860,00050,00040,00030,00020,00010,000050,71040,05631,28320,66613,9592,3393,6735,6859,1871,5131,85860%50%40%30%20%10%0% 资料来源：国家邮政局，&资料来源：国际邮政

31、局，&跨境物流的发展给跨境电商提供了基础支持。20122019 年，我国国际物流业务增长迅猛，国际及港澳台快递件量从 1.8 亿件增长至 14.4 亿件，年均同比增长率 30%，2020年 18 月累计同比增长 30%。2019 全年、2020 年上半年中国外运电商营收分别同比增长 25%、65%，同期中国外运跨境电商物流业务量分别同比增长 25%、18%；顺丰 2020 上半年国际件营收同比增长 142%。图 19：2008-2020M8 中国国际及港台快递件量增长情况国际及港澳台快递件量（亿件）同比6414.46050208642046%42%44%11.110.94035%8.3 32%

32、34%30%3025%2016%21%4.36.31.11.17%1.32.73.2101.31.8-2%0%-11%1%1%1%0%资料来源：国家邮政局，&图 20：2018-2020H1 中国外运电商物流营收情况图 21：2018-2020H1 中国外运跨境电商物流业务量情况电商物流营收（亿元）同比29.523.526.268%25%3530252015105080%60%40%20%0%2.01.51.00.50.0跨境电商物流（万票）同比1.825%1.150.9218%30%25%20%15%10%5%0%201820192020H1201820192020H1资料来源：中国外运财报

33、，&资料来源：中国外运财报，&图 22：顺丰国际业务营收增长情况图 23：顺丰国际业务主要产品国际件营收（亿元）同比35302520151052.70263%11.0309%20.444%28.429.126.329%8%350%300%250%200%142%150%100%50%0%20152016201720182019 2020H1资料来源：顺丰控股财报，&资料来源：顺丰控股财报，&1.4.2 冷链建设+模式创新，生鲜供应链效率持续提升冷链物流建设完善有效降低损耗，为生鲜运输提供基础设施支持。近年来我国冷链基础设施不断完善，20142019 年，全国冷链营收从 1500 亿增长至 33

34、91 亿，同比增长率 13%以上，2019 年同比增速为 17.5%，一定程度上解决了分销过程中的损耗问题，同时为生鲜电商的下沉提供了必要条件。图 24：全国冷链物流市场规模全国冷链（亿）全国yoy4,0003,50020.00%22.78%2,8863,39125%20%3,0002,5002,0001,5001,00050001,5001,8002,2102,55015.38%13.18%17.50%15%10%5%0%201420152016201720182019资料来源：艾媒咨询、中物联冷链委、&供应链模式创新提高了生鲜供应的效率。传统模式的生鲜供应链流通环节多，流通链条长，导致过程

35、中加价率高、损耗多，导致效率降低。因此生鲜的商业模式仍处在不断变革创新的阶段，通过不断地缩短生鲜供应链环节，提高供应链效率。在流通环节，超市、电商生鲜经营快速发展，推动了产地直采模式甚至自产模式的发展，降低了中途损耗。如永辉超市采取“基地采购+当地采购”为主的采购渠道，直采占比超过 60%，提高了生鲜供应效率。图 25：传统模式下渠道环节多，损耗多资料来源：艾瑞咨询，&配送模式创新解决生鲜电商供应的“最后一公里”。目前生鲜电商呈现多种模式并存的局面，包括 “前置仓”、“店仓一体”和“社区团购”等。前置仓的代表有每日优鲜和叮咚买菜等，其将库存建立到离消费者更近的位置，可实现更快的配送，在 2 小

36、时内送达。店仓一体的代表有盒马生鲜、大润发淘鲜达等，本质是把线上的流量引下去，线下会变成库存，线上可以 30 分钟内到达，和前置仓模式相比，流量可以从全渠道涌进来。社区团购模式的代表是“兴盛优选”，该模式主要采用预售模式以销定采，大多采用次日达、隔日达，相比前置仓，配送效率略低，更适合生活节奏较慢、价格敏感度较高的用户群体。新零售模式集中式仓储模式前置仓模式前店后仓模式同店不同仓模式商超联动模式配送范围10 公里3 公里3 公里35 公里35 公里配送时间12 天2 小时0.5 小时1 小时2 小时代表商家京东生鲜，易果生每日优鲜盒马生鲜京东到家多点表 1：生鲜新零售模式效率资料来源：艾瑞咨询

37、，&生鲜零售多种业态并存，不断减少中间环节，提高效率。生鲜零售目前呈现出多种形态并存的情况，其中社区团购是在生鲜领域最可能盈利的一种模式。从 UE 模型的对比来看，一方面由于它在前端投入较少，另一方面也源于客单成本较低。表 2：部分配送模式成本分析叮咚买菜（前置仓）大润发淘鲜达（店仓一体）兴盛优选（社区团购）毛利率25%25%20%租金1.14%1.17%-店内员工费用4.24%4.06%-配送成本10%11.41%-仓储物流7%1.09%9%折旧费用0.51%1.56%-水电费用0.91%0.52%营销费用5%-平台费用-3.44%-团长佣金-10%全链条履约成本28.80%23.25%19

38、.00%净利率-3.79%1.75%1%总结资料来源：草根调研，&前端引流成本高，需要较高的营销费用。需要支付平台费用，嫁接原有的供应链和门店，扮演 “流量补丁”角色。成本结构简单，团长和物流仓储是主要成本。二、品牌化 vs 个性化，集中度提升 vs 新锐品牌破局 对标日本，品牌化/个性化成为新趋势以 GDP 增速和人均 GDP 水平为参考，中国经济当前可对标日本 1980s。2010-2019年我国 GDP 年复合增长率为 9.17%，接近日本 1973-1982 年的水平，同时根据世界银行公布的数据，2018 年我国人均 GDP 为 9770.85 美元，与日本 1982 年水平（9578

39、.11美元）也比较接近。参考当时日本消费发展所处的阶段，我们认为中国当前与日本第三消费时代特征相似。日本:GDP:现价日本:GDP:现价:同比600,000500,000400,000300,000200,000100,00002520151050-5-10GDP:现价GDP:现价:同比1,200,000401,000,0003530800,00025600,00020400,0001510200,000500图 26：日本 GDP 历年变化数据（十亿日元）图 27：中国 GDP 历年变化数据（亿元）资料来源：日本内阁府，Wind，&资料来源：国家统计局，&图 28：中日韩人均 GDP（美元）

40、中国日本韩国日本, 1982年,9578美元韩国, 1994年,10206美元中国, 2018年,9771美元50000450004000035000300002500020000150001000050000资料来源：世界银行，&当前人口结构可对标 1990s 的日本，品牌化和个性化或成趋势。从人口结构来看，中国 2019 年的人口结构与日本 1995 年相似，其中我国 1965 到 1975 年出生的人群享受了房地产、改革开放等红利，而 2015 年开始这部分人群逐步进入退休期，资金、时间充足的生活状态使得这部分人群开始进行消费升级；此外新兴 95 后人群追求个性化的消费，对品质生活的需求

41、逐渐增强。就供给侧而言，需加大力度提升产品、服务质量，让万亿体量的海外消费回流国内市场，进而为国货品牌崛起及其对海外高端品牌的替代带来契机。图 29：2019 中国及 1995 日本人口结构对比100+95-9990-9485-8980-8475-7970-7465-6960-6455-5950-5445-4940-4435-390.00%0.00%0.10%0.20%0.50%0.80%1.40%2.50%2.70%3.30%4.30%4.40%3.60%3.40%0.0%0.0%0.1%0.3%0.6%1.0%1.5%2.5%2.7%3.2%4.2%4.2%3.4%3.3%0.00%0.0

42、0%0.10%0.30%0.60%1.00%1.50%2.30%2.80%3.10%3.50%4.20%3.70%3.20%0.0%0.0%0.2%0.6%1.2%1.6%2.2%2.7%3.0%3.2%3.6%4.2%3.6%3.1%30-34 4.60%4.3%3.30%3.1%25-2920-2415-1910-145-90-43.80%3.30%3.10%3.10%3.20%3.10%3.5%2.9%2.7%2.7%2.8%2.8%3.50%4.10%3.50%3.10%2.80%2.50%3.4%3.9%3.3%2.9%2.6%2.4%男性女性男性女性资料来源：populationp

43、yramid，&时代划分第一消费社会第二消费社会第三消费社会第四消费社会时间1912-19411945-19741975-20042005-2034社会消费以东京、大阪等大城市从战败、复兴、经济高从石油危机开始到低增雷曼危机、两次大地为中心的中等阶级诞生度额增长期开始至石油长、泡沫经济、金融破产、震、经济长期不景气、危机。大量生产、大量小泉改革，差距拉大不稳定导致收入减小。消费全国一亿人口中产人口减小导致消费市阶级化场缩小人口人口增加人口增加人口微增人口减少出生率5%5%2%2%1.3%1.4%1.3%1.4%老年人比例5%5%6%6%20%20%30%国民价值观集体家庭个人社会消费属于私有主

44、义，整消费属于私有主义，重私有主义、重视个人趋于共享、重视社会体来讲重视国家视家庭、社会消费取向西洋化、大城市倾向大量消费、大的就是好个性化、多样化、差别化、无品牌倾向、朴素倾的、大城市倾向、美式品牌倾向、大城市倾向、向、休闲倾向、日本倾倾向欧式倾向向、本土倾向消费主题文化时尚每家一辆私家车 私人从量变到质变每家数辆几人一辆 汽车分享住宅 三大神器 3C每人一辆 每人数辆住宅分享消费承担者中等阶级家庭时尚男女小家庭 家庭主妇单身者 啃老单身所有年轻层里单一化的个人表 3：日本 1980s 起开始注重个性化、多样化、差别化、品牌资料来源：第四消费时代，&餐饮酒店行业追求品牌品质，市场集中度不断提

45、升餐饮酒旅行业出现品牌化趋势，市场集中度提升，品牌价值凸显。品牌价值一般来源于身份象征与品质保障，作为身份象征，消费者能通过品牌显示自身的经济实力与社会地位，也可通过品牌宣扬的品牌精神与内涵显示自身个性生活方式与审美品位；作为品质保障，品牌能为消费者提供最基本的安全保障，同时更好的品牌也通常意味着产品性能更好、效果更佳。餐饮酒旅带有社交属性，是身份地位象征的一部分，其具有较强的品牌属性。随着消费者对于品质消费的追求，餐饮酒旅行业的品牌化和连锁化逐步成为一种趋势。对比发达国家，我国餐饮行业连锁化和品牌化仍有广阔空间餐饮赛道韧性强，有广阔的发展空间。从餐饮行业市场规模来看，2019 年美国 6.3

46、 万亿人民币，中国 4.6 万亿人民币。美国餐饮行业 CAGR4.3%，高于GDP 的 1.8%和 CPI 的1.5%，诞生了许多大型餐饮连锁，如麦当劳、星巴克等；中国在近 10 年餐饮业规模不断增长，保持着年均 9.5%左右的高增速，从 2015 年起持续高于同期的商品零售和GDP增速，体现中国餐饮业增长韧性强，有持续高速发展的空间。图 30：美国餐饮行业市场规模变化图 31：餐饮大盘 10 年变迁10000餐饮行业市场规模（亿美元）CAGR（右轴）15.0%50000400003000016.5%14.1%9.7%16.0%10.8%10.7%20%15%10%80006000400020

47、00010.8%7.1%4.7%4.5%10.0%4.3%5.0%0.0%200001000008.3%9.5% 9.4%5%0%197019801990200020102019年收入（亿元）年收入增长率 资料来源：美国全国餐饮行业协会、&资料来源：中国餐饮大数据 2020，&对标美国，中国的人均餐饮消费量仍有较大的提升空间。从人均餐饮消费来看，中国3337 元，美国 1.86 万元；2019 年中国人均 GDP 为美国的 15.57%，相当于美国 1970年代的水平；而中国人均餐饮消费水平处于美国 1980 年代的水平。相较于美国等发达国家，我国人均餐饮消费提升空间巨大，行业赛道广阔。预计

48、2027 年中国人均 GDP 将达到 1.28 万元，消费服务主导经济格局的趋势将带给餐饮业更多契机。图 32：中国人均餐饮消费占比15.57%2019年中国人均GDP为美国的15.57%17.99%中国人均餐饮消费水平约为3337元，为美国的17.99%资料来源：中国餐饮大数据 2020，&中国餐饮连锁化率相比美国有较大提升空间。中国餐饮当前连锁化率为 5%，美国餐饮协会公布的 2018 年美国餐饮连锁化率是 30%，是中国连锁化率的 6 倍，中国未来餐饮企业连锁化成长空间巨大。美团点评高级副总裁张川曾指出“随着城镇化率的提升与人口结构的变迁，消费者对品牌关注度的提升带来了供给侧改革，中国餐

49、饮连锁化率将大幅提升。”图 33：中国餐饮连锁化增速及中国餐饮化连锁程度对比美国同期水平30%25%20%15%10%27.40%8%35%30%25%20%15%30%5%0%中国餐饮连锁门店增长率中国餐饮市场实际增长率10%5%0%5%中国餐饮连锁变化率美国餐饮连锁变化率资料来源：中国餐饮大数据 2020，&消费升级和疫情冲击带来酒店行业集中度提高消费升级和疫情冲击带来酒店行业集中度提高。消费升级趋势下消费者更加注重产品品牌，酒店行业的品牌化程度和市场集中度提升。对比 2019 和 2020 年的前十大酒店集团市场占有率，2020 年CR10 和 CR5 为 59.76%、50.83%，分

50、别比2019 年提升了 5.6%、4.64%。图 34：2019 年 TOP10 酒店集团市场占有率图 35：2020 年 TOP10 酒店集团市场占有率19.50%40.24%11.990.88% 1.08%2.52%9.27%6.48%3.45%3.59%18.31%45.84%10.19%9.33%0.83%5.34%.88%0.91%2.63%2.72%0锦江国际酒店集团首旅如家酒店集团尚美酒店集团东呈国际酒店集团上海恭胜酒店管理有限公司其他华住酒店集团格美酒店集团都市酒店集团住友酒店集团开元酒店集团3.02%1.00%锦江国际酒店集团华住酒店集团首旅如家酒店集团格美酒店集团尚美酒店集

51、团东呈国际酒店集团都市酒店集团亚朵生活开元酒店集团住友酒店集团其他 资料来源：2020 中国酒店集团 TOP50 报告，&资料来源：2019 中国酒店集团 TOP 报告，&2.3 新的消费需求和新品牌的诞生新的消费需求、新的传播方式、新的消费渠道的出现催化新品牌的诞生。从历史上看，淘宝的兴起孕育了御泥坊、韩都衣舍等淘系品牌；微信微商的兴起也曾带动思埠、俏十岁等微商品牌崛起。2019 年以来，以完美日记、元气森林为代表的网红品牌基于微信、抖音、小红书等新渠道，通过抓住消费需求的变化，不断地进行产品创新、场景创新、营销创新，迎来高速发展。2020 年，必将也会有新的品牌借助社区团购等新兴渠道快速崛

52、起。渠道品牌淘品牌御泥坊、韩都衣舍等微商品牌思埠、俏十岁等小红书完美日记、usmile、菲洛嘉 FILORGA抖音答案茶便利店元気森林表 4：各渠道新品牌代表资料来源：公司官网，&品牌满足新消费需求利用新渠道品牌经营效果完美日记面对日益增长的高品质国货彩妆的消费需求，完美日记针对亚洲女性面部和肌肤特点，研发一系列“高品质，精设计”的彩妆产品入驻小红书，通过自产笔记、 KOL 投放，吸引粉丝近 200 万；在抖音上，和李佳琦合作发布多篇种草视频成立仅三年，估值达到近 20亿美元，成为头部国货美妆品牌表 5：新品牌案例品牌满足新消费需求利用新渠道品牌经营效果元気森林面对消费者快速提升的健康意识，研

53、发健康、无糖的饮料，同时用零热量的甜味剂代替蔗糖，保持口感依靠连锁便利店增势以及与便利店目标人群的高度匹配，选择一二线城市的便利店作为市场切入口产品一经上市迅速占领无糖领域，成为国内无糖饮品的顶尖品牌，2019 年达到近 10亿的销售额资料来源：公司官网，&天猫平台赋能新品牌发展机遇，众多新品牌快速增长。今年天猫双 11 首次开辟新品牌专门会场，为新品牌创造更多生意增长机会。天猫双 11 第一波售卖期，357 个新品牌成交额登上细分类目 Top1。完美日记、花西子、Ubras、蕉内、添可等品牌，开局阶段就已成交过亿。仅 11 月 1 日当天，1800 多个新品牌成交额超越去年双十一全天，94个

54、新品牌增长超过十倍。例如，在食品赛道，三顿半成为速溶咖啡 Top1、元气森林成为饮用水 Top1、王饱饱成为冲饮麦片 Top1、开小灶成为方便米饭 Top1，并获得了百万级粉丝。三、疫情加速电商渗透，电商巨头抢占下沉市场 新冠疫情加速推动消费者从线下向线上转移，电商渗透率加速提升。正如第一章所述，长期视角看，此次新冠疫情对零售的影响远高于对其他任何消费品。国内电商经过近 20 年的发展，网上零售额占社零总额才于 2019 年 11 月突破 20%的占比，发生此次疫情后，国内的零售电商渗透率半年时间内增长超过 5pct，在 2020 年 6 月达到 25.2%的占比，中国零售电商用不到一年时间完

55、成了过去 5 到 10 年的发展。疫情催化零售线上化，消费者习惯由此培养，品牌、电商以及服务产业链长期战略重心可能发生变化，电商长期受益。图 36：2018 至 2020 中国电商渗透率图 37：电商平台 2018-2020 MAU 对比（万人）30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%100000800006000040000200000手机淘宝手机天猫京东 拼多多苏宁易购唯品会资料来源：Wind，&资料来源：Questmobile，&图 38：电商平台年度活跃买家数对比（百万）图 39：电商平台 GMV 对比（十亿）800700600500400300

56、2001000京东阿里巴巴拼多多7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000京东阿里巴巴拼多多020152016201720182019资料来源：公司公告，&资料来源：公司公告，& 注：阿里巴巴 2019 年 GMV 为2019Q2 至 2020Q1 期间 GMV，之前年份同理6,00055105,0004,00030003,0002,00016001,0000阿里巴巴京东拼多多80%70%60%50%40%30%20%10%0%67.26%33.78%33.80%阿里巴巴京东拼多多图 40：2020Q2 电商平台新增年度活跃买家数对比（万） 图 41：2020Q2

57、电商平台营业收入增速对比资料来源：公司公告，&资料来源：公司公告，&阿里：特价版与直播持续发力，流量导向新品牌与信息流随着一二线市场移动互联网用户规模显著放缓，下沉市场成为电商用户增长新驱动力。阿里坐拥庞大的用户基数、丰富的长尾商品与多元品牌资源，以淘宝特价版作为稳抓下沉市场的核心，打造极致性价比。阿里 2021Q2 财报显示，2020 年 9 月淘宝特价版月活人数已经超过 7000 万。同时，阿里淘宝直播业态持续发力，截止 2020 年 9 月的过去 12 个月淘宝直播 GMV 已超过 3500 亿元。2016 年起，阿里启动了淘宝直播业务，初期在战略上主攻内容化，提升用户停留时长，提高流量

58、转化效率。2020 淘宝直播年度盛典中玄德表示，淘宝直播下一步的重点是重构机构主播生态，吸引更多主播入驻停留；助力实体经济的商业模式“直播化”转型；革新技术降低运营门槛，提高淘宝直播商业想象力空间。图 42：淘宝特价版 APP 月活跃人数（万人）图 43：2020 年 10 月 10 日，淘宝特价版上线 1 元节7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000资料来源：Questmobile，&资料来源：淘宝直播，&图 44：淘宝直播月活用户数（万人）图 45：头部主播、明星淘宝直播带货，引爆双十一800.00700.00600.00500.00400.00300.00

59、200.00100.002019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-090.00资料来源：Questmobile，&资料来源：淘宝直播，&随着消费者对品牌认知与迭代速度的提升，阿里启动新品牌战略，将信息流更多导向新品牌和新品类。2020 年 9 月 11 日天猫新品牌发布会上蒋凡表示，新消费品牌的崛起是中国未来 5-10 年里最确定性的机会，未来三年，天猫将整合阿里

60、的资源，帮助 1000个新品牌销售过亿。目前手机淘宝坑位首位已改版为“天猫新品”，为新品牌全力引流。从“人找货”到“货找人”，阿里大力推进信息流，实现人与货的高效匹配。手机淘宝 9 月底完成改版，首页全面信息流化。阿里为应对大横幅广告变现效率下滑趋势，将原本顶部显眼的焦点图展示广告将改成竖版，改版后，信息流“猜你喜欢”成为淘宝首屏的主角，而原本位于页面中部的聚划算、百亿补贴、淘宝直播、有好货等板块，也被融入信息流的各个位置中，目前阿里推荐流量占比 10%+，未来淘宝信息流占比会大幅提升。图 46：竖版信息流（右）代替低效横幅广告（左）图 47：从“千人千面”到“猜你喜欢”阿里信息流进程资料来源