A股年度策略报告：估值业绩双推动A股缓步上行

1、请阅读最后一页免责声明及信息披露 目 录宏观经济：增长压力不减，房地产韧性和基建逆周期支撑下仍存企稳动力.2GDP：增速震荡下行，结构持续调整. 2投资：房地产韧性仍在，基建逆周期支撑力度将进一步加强. 2消费：企业效益下降压低消费，增速大幅下降概率较小. 5出口：中美博弈仍是出口最大不确定因素，出口增速或仍低位徘徊. 5工业企业利润：2019 年维持在负增长区间，库存和杠杆约束下未来下滑空间不大. 7上市公司业绩：盈利增速企稳回升的概率较大，关注景气度上升的消费和科技板块. 8流动性与估值：全球经济放缓带来降息潮，我国市场的流动性有望逐步改善.10利率中枢：全球降息潮下利率或逐步下行，通胀不

2、构成实质约束. 10风险偏好：投资者风险偏好仍处低位，继续回落空间不大. 12资金供需：外资仍将持续流入，注意阶段性解禁冲击 . 13估值对比：估值处于历史底部区域，分布更偏向低估值. 15行情展望及配臵：指数稳步上行、注重结构分化.18行情展望：业绩增速向上，估值中枢仍有抬升动力，市场稳步上行. 18配臵 1：高股息率板块，对长线资金和居民配臵吸引力增强. 19配臵 2：景气度回升的汽车产业链，及房地产竣工产业链. 19配臵 3：科技创新叠加国产替代，关注电子和计算机行业. 20风险因素.21图 目 录图 1：三大需求对 GDP 累计同比的拉动率（%） . 2 图 2：三大需求的贡献率（%）

3、. 2 图 3：房地产开发商资金来源压力相对可控（%） . 3图 4：房地产施工、竣工面积均出现回升（%）. 3图 5：2020 年财政赤字率或将上升至 3%（%） . 4图 6：基建投资增速将持续修复（%） . 4图 7：出口增速下滑拖累制造业投资增速（%）. 4图 8：工业企业利润增速领先制造业投资增速一年左右（%） . 4图 9：私营工业企业利润同比增速领先社会消费品零售总额增速两个月（%） . 5图 10：我国进出口金额累计增速（%） . 6图 11：我国对不同国家和地区的出口增速（%） . 6图 12：中美贸易摩擦时间线. 7图 13：受到 PPI 下行影响，工业企业利润增速持续负增

4、长（%） . 8图 14：工业企业资产负债率逐步稳定（%）. 8图 15：工业库存持续下降，去库存接近尾声（%） . 8图 16：A 股主要板块营业收入增速（%）. 9图 17：A 股主要板块归母净利润增速（%） . 9图 18：银行间流动性（%）. 10图 19：不同期限下的中债国债到期收益率（%）. 10图 20：不同等级信用债到期收益率走势（%） . 11图 21：根据存栏量的领先性，四季度到 2020 年一季度猪价还有上行空间（%）. 12图 22：从 M1-M2 增速差的领先性来看，2020 年上半年工业品价格仍将位于通缩区间（%）. 12图 23：自由流通股本口径下指数的每日换手率

5、走势（%）. 13图 24：融资融券余额走势. 13图 25：开放式基金分类下股票投资比例变化. 13图 26：年度陆股通资金累计净流入统计（亿元，截止 2019 年 11 月 29 日） . 14图 27：中国 A 股在国际指数权重及相应权重对应增量资金规模. 14图 28：过去 10 年 A 股 IPO 和再融资规模（亿元）. 15图 29：A 股主要板块市盈率走势（虚线为 11 月 29 日市盈率）. 16图 30：A 股主要指数市盈率走势（虚线为 11 月 29 日市盈率）. 16图 31：2010 年至今，年末 A 股市场市净率分布（红色为频数最高的范围）. 17图 32：2010

6、年至今，年末 A 股市场市盈率分布（红色为频数最高的范围）. 17图 33：一年期理财预期收益率与上证 50、上证红利股息率走势（%） . 19图 34：一年期理财预期收益率与银行、房地产行业股息率走势（%）. 19图 35：汽车销量（万辆）及累计增速（%）. 20图 36：房屋新开工、施工、竣工面积增速（%）. 20图 37：国内手机出货量（万部） . 21图 38：Iphone 全球季度出货量（万部）. 21宏观经济：增长压力不减，房地产韧性和基建逆周期支撑下仍存企稳动力GDP：增速震荡下行，结构持续调整2019 年我国 GDP 增速延续了 2018 年以来的震荡下行格局。从三大需求分析，

7、资本形成对于 GDP 的拉动力继续减弱，对比2018 年，其贡献率下降也较为明显；净出口对 GDP 增速的贡献回正，这主要是由于 2018 年的基数效应以及我国出口结构的 调整；最终消费对 GDP 的贡献率和拉动率都是最强的一项，但对比 2018 年也呈现走弱迹象。净出口的正向拉动不敌消费与 投资的下行幅度，我国 GDP 同比增速下台阶。图 1：三大需求对 GDP 累计同比的拉动率（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心图 2：三大需求的贡献率（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 2投资：房地产韧性仍在，基建逆周期支撑力度将进一步加强我们从 GDP 的结构进

8、行各项数据的考察，首先从投资的角度，分析房地产、基建和制造业投资增速。从房地产新开工、竣工面积的增速对比，我们发现二者自 2018 年开始出现明显的分化。剪刀差的扩大，源于房地产开发商的 经营模式转变，其更加重视通过加快推盘提升周转，进一步加速回款缓解资金压力。我们从房地产开发商资金来源也可以看 到，来自于定金和预收款的增速维持相对高位，成为缓解房地产资金来源的重要渠道。这种经营模式在 2019 年继续延续，但随着预售的房屋面临交付压力加大，施工进度开始加快。2019 年下半年开始，新开工 和竣工面积的增速差开始减小。与此对应的是，房屋的施工面积增速逐步回升，进入 2019 年下半年之后，竣工

9、面积维持在 8%以上的增速。考虑到土地库存向新开工面积的传导、新开工面积向竣工面积的传导，都会对地产投资增速形成一定支撑，我们认为 2020 年 上半年增速温和放缓的概率较大，下半年下行压力或有所加大。图 3：房地产开发商资金来源压力相对可控（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心图 4：房地产施工、竣工面积均出现回升（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 3随着 GDP 增速压力的加大，政策逐步加重逆周期调节力度，在逆周期调节过程中，基建投资的重要性突显。从政策角度分析， 2019 年先是财政支出进度的大幅度前倾，再是年中出台政策指出专项债可用于资本金，最近

10、的国常会要求调降部分基建项目 资本金要求，从政策的推出进度看，政府部门对基建投资的倾斜逐渐增强。我们预计 2020 年的财政赤字率大概率从 2.8%上升至 3%，专项债额度也可能扩张到 3 万亿的水平。但在严控地方政府债务 风险的前提下，反弹空间不会过高。可以确定的是，基建投资增速在未来几个季度将逐步修复，根据信达证券宏观债券组的 测算，基建投资增速回到 6-8%的水平还是可以预期的。图 5：2020 年财政赤字率或将上升至 3%（%）11.522.533.520181614121086420GDP:现价:同比预期GDP名义增速政府预期目标:财政赤字:赤字率（右）2011 2012 2013

11、2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020资料来源: 万得，信达证券研发中心图 6：基建投资增速将持续修复（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心从工业企业利润增速对制造业投资的领先性来看，制造业投资增速或继续承压。但仍然维持在相对较高水平的地产投资增速、 进一步发力的逆周期调控政策，都对制造业投资有所拉动，我们认为在未来两个季度，可以观察到制造业投资增速的反弹。制造业的投资亮点在于，我国正处于产业结构转型升级的关键时点，外部不确定风险加大的背景下，高端制造发展的战略地 位不言自明，其在未来一段时期都将是制造业投资的重要驱动力量。图 7：出口增速下滑拖累制造业投资增速

12、（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心图 8：工业企业利润增速领先制造业投资增速一年左右（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 4消费：企业效益下降压低消费，增速大幅下降概率较小我们再从消费的角度分析宏观需求。信达证券宏观债券组在报告20190617 宏观专题：从企业经营效益出发，换个视角看消费中，将私营工业企业利润同比增 速与社会消费品零售总额增速进行对比，发现前者领先后者大概 2 个月，二者相关系数高达 0.79。由此得出结论，私营工业 企业利润与消费从理论上具备一定的相关性。回顾 2018-2019 年，私营企业受制于融资渠道收窄，现金流大幅恶化，经营

13、状况随之转弱，导致大量社会就业人员工资性收 入下滑，居民消费能力减弱，2018-2019 年消费增速出现明显放缓。当前，私营、民营企业融资渠道仍不畅通，且他们受贸易摩擦影响也相对较大，这两方面因素将继续压制消费增速。积极的 因素是最近国务院密集出台了一系列政策以提振消费，汽车、“智能+”服务等消费领域可能迎来积极的变化。图 9：私营工业企业利润同比增速领先社会消费品零售总额增速两个 月（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 5出口：中美博弈仍是出口最大不确定因素，出口增速或仍低位徘徊2018 年中美之间开始出现贸易裂痕，随后经过数轮的协商。目前中美双方在农业、

14、知识产权保护、汇率、金融服务、扩大贸 易合作、技术转让、争端解决等领域取得实质性进展，并讨论了后续磋商安排，同意共同朝最终达成协议的方向努力。但是我们也注意到，从目前谈判的结果来看，美方对华加征关税尚未取消，而中方反制措施也依然在实施。综合目前的市场信息，我们认为中方三个核心关切问题是，能否取消全部加征关税、贸易采购数字是否符合实际、平衡性是 否有所改善。中美经贸磋商的复杂局面，不能简单地用乐观或者悲观来判断，目前双方对峙的局面其实没有彻底改观。除了中美经济的发展情况，美国政治动态，也将成为推动中美博弈的关键因素，例如 3 月初民主党初选和美国大选的进程。从对进出口的影响来看，在低基数下 20

15、19 年出口增速有所反弹，2020 年或进一步延续该局面，但大概率维持在低位，出口 结构将进一步调整。图 10：我国进出口金额累计增速（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心图 11：我国对不同国家和地区的出口增速（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 6图 12：中美贸易摩擦时间线资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 7工业企业利润：2019 年维持在负增长区间，库存和杠杆约束下未来下滑空间不大随着宏观经济增速的下移，总需求萎缩影响企业的生产销售，叠加 PPI 负增长以及中美贸易摩擦等影响，工业企业利润增速 在 2019 年持续

16、在负增长区间徘徊，十月份利润增速负增长进一步扩大。展望 2020 年，我们认为除了需求逐步企稳外，库存周期都会对企业盈利形成支撑。随着政策从去杠杆到稳杠杆，工业企业的 资产负债率也开始稳定，对企业盈利能力的支撑开始加强。此外，在政策不断引导资金流入实体经济的背景下，工业企业的 融资成本将逐步下降，也有利于企业利润的修复。图 13：受到 PPI 下行影响，工业企业利润增速持续负增长（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心图 14：工业企业资产负债率逐步稳定（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心图 15：工业库存持续下降，去库存接近尾声（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声

17、明及信息披露 8上市公司业绩：盈利增速企稳回升的概率较大，关注景气度上升的消费和科技板块上市公司三季报显示，A 股主要板块的营业收入增速同比下行趋势有所放缓，创业板营收增速回升幅度较大。归母净利润走势 分析，上市公司盈利情况也呈现企稳回升走势。虽然我国宏观经济面临需求压力，但我们认为 A 股上市公司营收与宏观经济整体存在差异，企业的利润情况与收入增长也并 非完全一致。在消费升级和科技创新周期的带动下，我们观察到部分消费和科技行业的景气度上行，龙头企业的业绩表现强 势。展望 2020 年，我们认为上市公司盈利增速企稳回升的概率较大，结构上会呈现出分化趋势，关注景气度上升的消费和科技板 块。图 1

18、6：A 股主要板块营业收入增速（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心图 17：A 股主要板块归母净利润增速（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 9流动性与估值：全球经济放缓带来降息潮，我国市场的流动性有望逐步改善利率中枢：全球降息潮下利率或逐步下行，通胀不构成实质约束随着全球经济增长压力的加大，各国央行开始陆续进行流动性管理，美联储在 8 月至 10 月连续降息三次，其余部分国家和地 区也开始降息释放流动性，以对冲经济下行压力。面对国内国际市场环境，我国流动性边际放松的空间仍在，但决策层的定力较强，大规模放水的概率较小。2019 年下半年以 来，我国公开市

19、场利率逐步下调，MLF、OMO、LPR 的利率相继降低，这反映出决策层稳经济的动力较强，且在全球经济放 缓背景带来的降息潮之下，未来市场利率有望进一步回落。值得注意的是，本轮下调市场利率的过程中，决策层防止房地产 企业融资过度挤占银行信贷资源的态度十分明确，表明了监管层对信贷的控制。监管层在不断引导资金流入实体经济，流动性分层问题有望得到缓解，这不但有利于降低实体经济融资成本，改善企业盈利， 也有望提升资本市场流动性，推升估值水平。图 18：银行间流动性（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心图 19：不同期限下的中债国债到期收益率（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明

20、及信息披露 10图 20：不同等级信用债到期收益率走势（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心2019 年下半年，猪肉价格持续攀升推升 CPI 不断上行，我们预计 2020 年一季度CPI 同比增速大概率破 4%。本轮猪肉价格的上涨主要源自两方面，一是环保政策导致个体养殖户以及小规模的养殖户退出，养殖规模大幅压缩；二是猪 瘟疫情的持续发酵之下，猪肉供给进一步收缩。根据母猪繁育规律，母猪怀孕到育肥出栏大致需要 10 个月左右的周期，而出 栏量决定猪肉供给，与猪肉价格增速呈负相关性。从能繁母猪存量增速的领先性看，猪肉价格还将继续上升。非食品端，在需求承压的情况下，我们认为大概率还是维持平稳。根据信

21、达证券宏观债券组的物价测算模型，2020 年全年CPI 同比走势前高后低，趋势性下降，全年CPI 在 2.4%左右。虽然 CPI 同步变化有上行压力，但是目前的通胀属于供给端推动。没有需求支撑的通胀难以持续，而紧缩的货币政策对于供 给推动的通胀也难言有实质效果。因此，在稳增长压力依旧严峻的背景下，高企的通胀数据，或在短期内会影响货币政策释 放宽松信号的时机和窗口选择，但不会改变货币政策的方向。请阅读最后一页免责声明及信息披露 11图 21：根据存栏量的领先性，四季度到 2020 年一季度猪价还有上行 空间（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心图 22：从 M1-M2 增速差的领先性来看，20

22、20 年上半年工业品价格 仍将位于通缩区间（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 12风险偏好：投资者风险偏好仍处低位，继续回落空间不大我们从三个角度考察市场的风险偏好。从换手率的角度，观察市场投资者的交易活跃度，反应市场整体的风险偏好程度。在自由流通股本的口径下，万得全 A、沪深 300 及中证 500 指数 11 月的日均换手率分别是 1.52%、0.91%、1.59%，换手率均处于历史的较低水平，反映出投资者交易 情绪较低。从融资融券余额的角度，分析A 股的杠杆资金。虽然 A 股市场不断扩容，但目前A 股市场的融资余额仍不足万亿，融券余额 在制度的助力下

23、大幅攀升，但绝对值较小，A 股投资者的杠杆率处于低位。从开放式基金的仓位，分析机构对市场的观点。由于基金结构调整，混合基金占比提升导致股票投资比例变化，但近期市场 股票占比仍有明显提升，已经跃至 2017 年以来的新高，反映出机构对未来的看法偏乐观，且目前基金仓位整体不高，未来加 仓空间依然较大。综合来看，我们认为目前投资者的风险偏好依然较低，大幅下滑的空间不大，整体资金杠杆不高、机构资金在股票上的配臵 比例有提升空间。图 23：自由流通股本口径下指数的每日换手率走势（%）资料来源: 万得，信达证券研发中心图 24：融资融券余额走势资料来源: 万得，信达证券研发中心图 25：开放式基金分类下股

24、票投资比例变化资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 13资金供需：外资仍将持续流入，注意阶段性解禁冲击2019 年 A 股纳入 MSCI 权重大幅提升，为市场带来增量外资。经过测算，我们发现虽然 2018 年仅有 5%的提升，但陆股通 流入资金达到 2942 亿，而截至 11 月 29 日，陆股通 2019 年流入资金为 2787 亿元，但权重提升幅度达到 15%。因此，外资 流入节奏并非完全按照A 股纳入比例进行，不能以此判断外资流入规模。我们认为鉴于 A 股的国际地位和估值水平，以及全球流动性放松的大环境，未来外资持续流入依然可期，但流入规模或有放 缓。此外，

25、监管层不断引导社保、养老金、年金等长线资金入市，对于改善 A 股市场估值结构，提升市场长期价值导向有积 极的改善作用。资金需求方面，2014-2019 再融资量年均在 1.03 万亿，远超IPO 融资额度。IPO 融资比例低，因此，即便是注册制放开，短 期对股市冲击也不会太大。随着我国经济下行压力的加大，监管层不断推动政策引导资本市场为实体经济服务，再融资政策 有宽松趋势，预计未来股票市场供给或有提升。解禁和减持会对股票供给造成较大的边际冲击，影响短期个股和市场走势。据我们测算，2019 和 2020 年解禁分别为 1.67 和1.27 万亿，供给量仍然很大。阶段性的解禁高峰，或冲击市场短期交

26、易情绪，但对市场的趋势影响不大，注意结合短期市场 情况与解禁规模进行研判。整体来看，我们认为股票市场的资金供需都会加大，长线资金的流入会增强市场的稳定性，也有助于价值风格的延续。图 26：年度陆股通资金累计净流入统计（亿元，截止 2019 年 11 月29 日）资料来源: 万得，信达证券研发中心图 27：中国 A 股在国际指数权重及相应权重对应增量资金规模M SCI纳入因子52019/05102019/08152019/112040Forecast6080100M SCIChina2.324.696.8810.4316243240M SCIA sia EX Japan0.831.722.553

27、.967.0610.5914.1217.65A 股权重（%）M SCIEM0.721.462.143.336.649.9613.2816.6M SCIA CW I0.090.180.270.420.841.261.682.1预计流入资金（亿美元）166.5170.1159.3275.7768769.8769.8769.8资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 14图 28：过去 10 年 A 股 IPO 和再融资规模（亿元）资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 15估值对比：估值处于历史底部区域，分布更偏向低估值虽然 2019 年 A

28、股市场中枢抬升，但目前 A 股主要板块，及主要指数的市盈率，仍然处于历史底部区域。从板块对比分析， 创业板的绝对估值水平依然较高，商誉减值导致其盈利恶化推升 2019 年估值水平。我们对比了历年年末时点，全部A 股市盈率、市净率的区间分布。从A 股的估值分布来看，目前A 股的市场结构虽然略高于2018 年年底，但依然处于近年来最低位臵。综合来看，A 股估值整体继续下降的空间不大，市场系统性风险发生的概率较低。然而，我们不排除结构上估值较高的板块调 整，带来分化的行情走势。图 29：A 股主要板块市盈率走势（虚线为 11 月 29 日市盈率）资料来源: 万得，信达证券研发中心图 30：A 股主要

29、指数市盈率走势（虚线为 11 月 29 日市盈率）资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 16图 31：2010 年至今，年末 A 股市场市净率分布（红色为频数最高的范围）17.518211121361021818.5210019202218.51911012352011919.5311227211419.5205100073004204822212851123634323282010/12/31 2011/12/31 2012/12/31 2013/12/31 2014/12/31 2015/12/31 2016/12/31 2017/12/31 2018/12/

30、31 2019/11/2900.500020000490.5164851112714243841435711.543228345261120841332817596751.5211441249539326612522541560358522.51104064563763351662784414804502.5315332730329533516927039232530833.51921952232083012352653162182483.5419215612716120418424225913514844.5190122811231951642052511081114.55167726399

31、163149190208739355.512752496310915414516760745.569736356189138140119454366.579362043761271279228416.57712330374411510682302877.55523202842108826020267.585115192734818039152888.525911152479623110178.592911618306650317799.5175811227152241199.510233611195640177151010.52510410134131117910.51115435843301

32、79111111.513544132929164711.512113771438259681212.5133143282381512.513120276191210241313.58352333690213.51413216716156121414.594317241150314.5155124516112221515.5401247851615.516601261773021616.56202010341216.517300221336131717.54110463213资料来源: 万得，信达证券研发中心图 32：2010 年至今，年末 A 股市场市盈率分布（红色为频数最高的范围）50555

33、560606565707075758080858590909595100100105105110110115115120120125125130130135135140140145145150150155155160160165165170170175175180101106927770434136343427242017127169494458776651352835161618613141237853205643653525643323520221619181011109445234231522786761565439373231221918207161213811877586796777

34、175534250343333252526161423101620151210137117103857771684852546451453543503233262927432514201414161221219392736680615443434327352829272414172529181911121711201259260603848314124192818182217172012118151010585634737362928281481217131087910856753438272584453383925301418121481511121461187564718018544448

35、20167210185190524631457141901957513915685219520071237109514200111731121192224152981881101332010/12/31 2011/12/31 2012/12/31 2013/12/31 2014/12/31 2015/12/31 2016/12/31 2017/12/31 2018/12/31 2019/11/293332052242209137422330189416333236374289284281242161194001713057983430346719416615593518197222261177

36、1587312010426428518315682143912432601741559713197225214150170103118269238116162146160143111125282194174220175146125055101015152020252530303535404045455011812310879108881081179416792126831322099397资料来源: 万得，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露 17行情展望及配置：指数稳步上行、注重结构分化行情展望：业绩增速向上，估值中枢仍有抬升动力，市场稳步上行宏观经济：增长压力不减，房地产韧性和

37、基建逆周期支撑下仍存企稳动力。我国宏观总需求仍存韧性，房地产投资增速存下 行压力但韧性依然较强，财政政策倾斜力度加码基建投资，2020 年增速回升至 6%以上的可能性较高，高端制造是制造业投 资的重要发力点。虽然企业盈利增速放缓拖了居民消费，但汽车景气度逐步回升叠加房地产竣工周期，消费增速降幅空间亦 不高。中美博弈仍是出口的最大不确定性因素，叠加全球经济放缓，预计出口增速大概率维持低位运行。流动性：全球经济放缓带来降息潮，我国市场的流动性有望逐步改善。随着全球经济发展压力的加大，各国央行开始陆续进 行流动性管理，美联储连续降息三次，其余部分国家和地区也开始降息释放流动性。2019 年下半年以来

38、，我国公开市场利率 逐步下调，MLF、OMO、LPR 的利率相继降低，这反映出决策层稳经济的动力较强，且在全球经济放缓背景带来的降息潮之 下，未来市场利率有望进一步回落。估值与风险偏好：估值处于历史底部，市场风险偏好仍处低位。虽然 2019 年 A 股市场中枢抬升，但目前 A 股主要板块，及 主要指数的市盈率，仍然处于历史底部区域。A 股估值整体继续下降的空间不大，市场系统性风险发生的概率较低。从换手率、 两融余额和机构股票仓位上分析，目前市场的风险偏好仍然处于相对低位。从资金的角度分析，2020 年股票的供给和需求都 会有明显的提升，外资和国内机构长线资金仍将持续流入。市场展望：业绩企稳叠加风险偏好抬升，股指有望缓步上行。估值维度看，市场整体估值处于底部区域，历经反弹后安全边 际仍在。未来增量资金来自于外资和居民、机构长线配臵资金。预计 2020 年市场利率中枢下行，推动风险偏好稳步回升。业 绩维度看，上市公司盈利增速企稳回升的概率较大，结构上会呈现出分化趋势。综上分析，我们认为业绩企稳叠加风险偏好 抬升，股指在 2020 年将缓步上行。关注三个方向的配臵策略：高股息率板块、消费景气上行板块、科技创新板块。我们认为有三条投资策略可供投资者参考： 1.随着经济下行压力的加大，市场利率中枢逐