投资管理评价的基本方法

1、第五章投资治理从考试来看本章的分数较多，在历年试题中，除客观题外，都有计算题或综合题。本章属于财务治理的重点章节,从章节内容来看，投资评价的差不多方法是基础，重点是投资项目现金流量的确定以及投资项目的风险处置。本章与2004年的教材内容相比的变化要紧是对项目系统风险的衡量删除了用会计值法计算系数的公式，此外关于利用类比法确定项目系数，分为考虑所得税和不考虑所得税的两种计算方法。第一节投资评价的差不多方法一、资本投资的概念 本书所论述的是企业进行的生产性资本投资。企业的生产性资本投资与其他类型的投资相比，要紧有两个特点，一是投资的主体是企业，二是投资的对象是生产性资本资产。二、资本投资评价的差不

2、多原理资本投资项目评价的差不多原理是：项目的收益率超过资本成本时，企业的价值将增加；项目的收益率小于资本成本时，企业的价值将减少。投资者要求的收益率即资本成本，是评价项目能否为股东制造价值的标准。三、投资评价的一般方法（一）非贴现的分析评价法(P141)1.投资回收期（1）含义：投资回收期是指以投资项目经营净现金流量抵偿原始总投资所需要的全部时刻。（2）计算方法：在原始投资一次支出，每年现金流入量相等时： 例:教材P138表5-1的C方案：1200/4600=2.61（年）假如现金流入量每年不等，或原始投资是分几年投入的，其计算公式为：（设M是收回原始投资的前一年）例:教材P138表5-1的B

3、方案（3）指标的优缺点：P142优点:回收期法计算简便，同时容易为决策人所理解。缺点:不仅在于忽视时刻价值，而且没有考虑回收期以后的收益。特点:要紧用来测定方案的流淌性，不能计量方案的盈利性。2.会计收益率（1）含义：按财务会计标准计量的收益率。（2）计算：它在计算上使用会计报表上的数据，以及一般的会计收益、成本观念。会计收益率=年平均净收益/原始投资额（3）优缺点：计算简便，与会计的口径一致；但没有考虑货币的时刻价值，年平均净收益受到会计政策的阻碍。（二）贴现的分析评价法-考虑货币时刻价值的分析评价法。（P、137）1.净现值（1）含义：是指特定方案以后现金流入的现值与以后现金流出的现值之间

4、的差额。（2）计算：以后现金流入的现值-以后现金流出的现值 （3）贴现率的确定：一种方法是依照资本成本来确定，另一种方法是依照企业要求的最低资金利润率来确定。例:教材P138例题1（4）决策原则当：NPV大于0，投资项目可行2.现值指数法 （1）含义：指以后现金流入现值与现金流出现值的比率。（2）计算现值指数的公式为：以后现金流入的现值以后现金流出的现值例:教材P139例题1解答。（3）与净现值的比较：P39能够进行独立投资机会获利能力的比较。这是因为现值指数是一个相对数，反映投资的效率；而净现值是绝对数，反映投资的效益。3.内含酬劳率法（或内部收益率）（1）含义： 是指能够使以后现金流入现值

5、等于以后现金流出量现值的贴现率，或者讲是使投资方案净现值为零的贴现率。理解NPV0，方案的投资酬劳率预定的贴现率NPV0，方案的投资酬劳率预定的贴现率NPV=0，方案的投资酬劳率=预定的贴现率（2）计算当各年现金流入量均衡时：利用年金现值系数表，然后通过内插法求出内含酬劳率。教材：P140例题1的C方案一般情况下：逐步测试法：计算步骤：首先通过逐步测试找到使净现值一个大于，一个小于的，同时最接近的两个贴现率，然后通过内插法求出内含酬劳率。教材：P140表5-4，表5-5例题：某投资方案，当贴现率为16%时，其净现值为338元，当贴现率为18%时，其净现值为-22元。该方案的内含酬劳率为（）。A

6、.15.88%B.16.12%C.17.88%D.18.14%答案C解析本题的考点是利用插补法求内含酬劳率，内含酬劳率是使净现值为0时的贴现率。内含酬劳率=16%+(18%-16%)338/（338+22）=17.88%（3）决策原则当内含酬劳率大于资本成本率或企业要求的最低投资酬劳率时，投资项目可行。4.贴现指标间的比较（1）相同点 都考虑了资金时刻价值； 都考虑了项目相关的全部现金流量； 评价方案可行与否的结论是一致的。 （2）不同点净现值与另外两个贴现指标的对比：净现值：绝对数指标，反映投资的效益，适用于互斥方案之间的选优；现值指数与内含酬劳率：相对数指标，反映投资的效率，适用于独立方案

7、之间的比较例题：某企业正在讨论更新现有的生产线,有两个备选方案:A方案的净现值为400万元,内含酬劳率为10%； B方案的净现值为300万元，内含酬劳率为15%。据此能够认定 A方案较好。 （）答案：讲明：关于互斥投资项目，能够直接依照净现值法作出评价。 内含酬劳率与另外两个贴现指标的对比：内含酬劳率：指标大小不受贴现率高低的阻碍，能反映方案本身所能达到的投资酬劳率。净现值与现值指数：指标大小受贴现率高低的阻碍，关于现值指数法而言，贴现率的高低甚至会阻碍方案的优先秩序。 （例题） 项目现金流量时刻分布（年）折现率现值指数012A项目-1002020010%1.84B项目-1001802010%

8、1.80A项目-1002020020%1.56B项目-1001802020%1.64其缘故是：较高的折现率关于远期的现金流量的阻碍大。例题：某企业拟进行一项固定资产投资，该项目的现金流量表（部分）如下：现金流量表（部分） 价值单位：万元 建设期经营期合计0123456净现金流量-1000-10001001000（B）1000 10002900累计净现金流量-1000-2000-1900（A）90019002900折现净现金流量-1000943.489839.61425.8747.37051863.3要求：（1）在答题纸上计算上表中用英文字母表示的项目的数值。（2）计算或确定下列指标：投资回收期

9、；净现值；现值指数。（3）评价该项目的财务可行性。答案：（1）计算表中用英文字母表示的项目：（A）=-1900+1000=-900（B）=900-（-900）=1800（2）计算或确定下列指标： 投资回收期： 净现值为1863.3万元 原始投资现值=1000943.4=1943.3（万元） （3）评价该项目的财务可行性：该项目的净现值1863.3万元0现值指数1.961该项目具有财务可行性。第二节投资项目现金流量的可能一、现金流量的含义:（一）概念：（P143）所谓现金流量，在投资决策中是指一个投资项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。在理解现金流量的概念时，要把握以下三个要点：投资决策

10、中使用的现金流量，是投资项目的现金流量，是特定项目引起的；现金流量是指增量现金流量；那个地点的现金是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值。（二）现金流量的内容（不考虑所得税）在实务中更重视按时刻划分现金流量：1.新建项目现金流量的确定（1）初始现金流量=-原始投资额 （2）营业现金流量=销售收入-付现成本 =利润+非付现成本（3）终结现金流量=回收额（回收流淌资金、回收长期资产的净残值或余值）例题：（1）A公司是一个钢铁企业，拟进入前景看好的汽车制造业。现找到一个投资机会，利用B公司的技术生产汽车零件，并将零件出售给B公司。 B公司是一个有代表

11、性的汽车零件生产企业。可能该项目需固定资产投资750万元，能够持续五年。会计部门可能每年固定成本为（不含折旧）40万元，变动成本是每件180元。固定资产折旧采纳直线法，折旧年限为5年，可能净残值为50万元。营销部门可能各年销售量均为40000件。B公司能够同意250元/件的价格。生产部门可能需要250万元的净营运资本投资。 （2）A和B均为上市公司，A公司的贝他系数为0.8，资产负债率为50%；B公司的贝伦系数为1.1，资产负债率为30%。（3）A公司不打算改变当前的资本结构。目前的借款利率为8%。（4）无风险资产酬劳率为4.3%，市场组合的预期酬劳率为9.3%。（5）为简化计算，假设没有所得

12、税。要求：（1）计算评价该项目使用的折现率；（以后讲）（2）计算项目的净现值（请将结果填写在给定的计算项目的净现值表格中，不必列示计算过程）；（2003年，13分） 时间012345合计现金流量各项目营业现金流量现金净流量折现系数净现值答案:（2）计算项目的净现值 时间012345合计投资-7500000-7500000营运资金-2500000-2500000营业收入100000001000000010000000100000001000000050000000变动成本7200000720000072000007200000720000036000000付现固定成本40000040000040

13、0000400000400000200000营业现金流量2400000240000024000002400000240000012000000或者：折旧140000014000001400000140000014000007000000利润100000010000001000000100000010000005000000营业现金流量2400000240000024000002400000240000012000000回收残值500000500000回收营运资金25000002500000现金净流量-10000000240000024000002400000240000054000005000

14、000折现系数（10%）1.00000.90910.82640.75130.68300.6209净现值-1000000021818401983360180312016392003352860960380（3）假如可能的固定成本和变动成本、固定资产残值、净营运资本和单价只在正负10%以内是准确的，那个项目最差情景下的净现值是多少（请将结果填写在给定的计算最差情景下的净现值表格中，不必列示计算过程）？ 时间012345合计现金流量各项目营业现金流量现金净流量折现系数净现值最差固定成本=40（1+10%）=44万元最差单位变动成本=180（1+10%）=198元最差固定资产的残值=50（1-10%）

15、=45万元 最差净营运资本=250（1+10%）=275万元最差单价=250（1-10%）=225元2254-44-1984=64（万元）答案（3）计算最差情景下的净现值单价：225单位变动成本：198产量：275固定成本：440000 残值： 450000 时间012345合计投资-7500000-7500000营运资金-2750000-2750000收入9000000900000090000009000000900000045000000变动成本7920000792000079200007920000792000039600000付现固定成本440000440000440000440000

16、4400002200000或者：折旧141000014100001410000141000014100001410000利润-770000-770000-770000-770000-770000-3850000营业现金流量6400006400006400006400006400003200000回收残值450000回收营运资金2750000现金净流量-102500006400006400006400006400003840000-3850000折现系数（10%）1.00000.90910.82640.75130.68300.6209净现值-102500005818245288964808324

17、371202384256-58370722.现金流量确定的假设（1）企业主体假设；P156：计算项目的净现值有两种方法，一种是以企业实体为背景，确定项目对企业现金流量的阻碍，用企业的加权平均资本成本为折现率。另一种是以股东为背景，确定项目对股东现金流量的阻碍，用股东要求的酬劳率为折现率。这两种方法计算的净现值没有实质区不。 教材P156例题3 需要注意的问题：P157（2）时点化假设2.相关现金流量的可能差不多原则：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量 具体需要注意的问题：144-145（1）区分相关成本和非相关成本（2）不要忽视机会成本（3）要考虑投资方案对公司其他部门的阻碍（4）对净营

18、运资金的阻碍例题1：某公司正在开会讨论是否投产一种新产品,对以下收支发生争论。你认为不应列入该项目评价的现金流量有（）。A.新产品投产需要占用营运资金80万元，它们可在公司现有周转资金中解决，不需要另外筹集。B.该项目利用现有未充分利用的厂房和设备，如将该设备出租可获收益200万元，但公司规定不得将生产设备出租，以防止对本公司产品形成竞争。C.新产品销售会使本公司同类产品减少收益100万元，假如本公司不经营此产品，竞争对手也会推出此新产品。D.拟采纳借债方式为本项目筹资，新债务的利息支出每年50万元。E.动用为其它产品储存的原料约200万元。答案：BCD三、固定资产更新项目的现金流量（一）更新

19、决策现金流量的特点：更新决策并不改变企业的生产能力，不增加企业的现金流入。更新决策的现金流量要紧为现金流出量。由于没有适当的现金流入，不管哪个方案都不能计算其净现值和内含酬劳率，分析时要紧采纳平均年成本法。 （二）确定相关现金流量应注意的问题1.旧设备的初始投资额应以其变现价值考虑2.设备的使用年限应按尚可使用年限考虑 书上例题：P146例题1某企业有一旧设备，工程技术人员提出更新要求，有关数据如下：旧设备新设备原值22002400可能使用年限1010差不多使用年限4 0最终残值200 300变现价值600 2400年运行成本700 400（三）固定资产平均年成本1.含义固定资产平均年成本是指

20、该资产引起的现金流出的年平均值。2.计算公式： 假如不考虑时刻价值，它是以后使用年限内的现金流出总额与使用年限的比值。 假如考虑货币的时刻价值，它是以后使用年限内现金流出总现值与年金现值系数的比值，即平均每年的现金流出。3.使用平均年成本法需要注意的问题：P、148 平均年成本法是把接着使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案。因此，不能将旧设备的变现价值作为购置新设备的一项现金流入。 平均年成本法的假设前提是今后设备再更换时，能够按原来的平均年成本找到可代替的设备。（四）固定资产的经济寿命含义：最经济的使用年限，是指固定资产的平均年成本最小的那一使用年限。教材

21、例题：P149例题2 四、所得税和折旧对现金流量的阻碍（一）差不多概念： 1.税后成本（教材例题P150）税后成本=实际付现成本(l-税率)2.税后收益概念和计算税后收入=收入金额(l-税率)3.折旧抵税的概念和计算。折旧能够起到减少税负的作用，其公式为：税负减少额=折旧税率（二）考虑所得税后的现金流量 1.更新改造项目的现金流量教材153页例题5 接着使用旧设备现金流量分析接着使用旧设备的初始现金流量=-丧失的变现净流量=-变现价值+变现损失抵税（或-变现净收益纳税）=-（10000+2300040%）=-19200出售的现金流量=10000+2300040%接着使用旧设备的现金流量=-10

22、000+2300040%接着使用旧设备的现金流量=-40000-700040%营业现金流量=税后收入-税后付现成本+折旧抵税1-4年税后付现成本=8600（1-40%）=5160第二年末大修成本=28000（1-40%）=168001-3年折旧抵税=900040%=3600 终结现金流量=回收残值净损益=最终残值收入+残值变现净损失抵税（或残值变现净收入纳税）=7000-100040%=6600 终结现金流量=7000-100040%终结现金流量=4000+200040% 终结现金流量=10000-500040%=8000例题1：在计算投资项目的以后现金流量时，报废设备的可能净残值为12000

23、元，按税法规定计算的净残值为14000元，所得税率为33%，则设备报废引起的可能现金流入量为（）元。终结现金流量=12000+200033%=12660A.7380B.8040 C.12660D.16620答案：C 例题2年末ABC公司正在考虑卖掉现有的一台闲置设备。该设备于8年前以40000元购入，税法规定的折旧年限为10年，按直线法计提折旧，可能残值率为10%，己提折旧28800元：目前能够按10000元价格卖出，假设所得税率30%，卖出现有设备对本期现金流量的阻碍是( )。账面净值40000-2880011200卖设备能够得到10000的银行存款流入，此设备账面价值11200，然而只卖了

24、10000，则亏了1200，则总的流量为10000+120030%10360。A.减少360元 B.减少1200元 C.增加9640元 D.增加10360元 答案（D）例题3：资料：D公司正面临印刷设备的选择决策。它能够购买10台甲型印刷机，每台价格8000元，且可能每台设备每年末支付的修理费为2000元。甲型设备将于第4年末更换，可能无残值收入。另一个选择是购买11台乙型设备来完成同样的工作，每台价格5000元，每台每年末支付的修理费用分不为2000元、2500元、3000元。乙型设备需于3年后更换，在第3年末可能有500元/台的残值变现收入。该公司此项投资的机会成本为10%；所得税率为30

25、%(假设该公司将一直盈利)，税法规定的该类设备折旧年限为3年，残值率为10%；可能选定设备型号后，公司将长期使用该种设备，更新时可不能随意改变设备型号，以便与其他作业环节协调。 要求：分不计算采纳甲、乙设备的平均年成本，并据此推断应购买哪一种设备。（2002年题）税后付现成本2000（1-30%），折旧8000（1-10%）/32400，折旧抵税240030%残值变现损失抵税80030%，在第四年年末就需要考虑240元的损失抵税。关于乙来讲，买价为5000，则第一年的税后负现成本哦2000（1-40%），第二年为2500（1-40%），第三年为3000（1-40%）。折旧为5000（1-10%

26、）/31500，则折旧抵税150030%答案时刻01234现值系数00.90910.82640.75130.683甲：购置-8000.00-8000.00税后修理费-1400.00-1400.00-1400.00-1400.00-4437.86税法折旧2400.002400.002400.00折旧减税720.00720.00720.001790.50税法残值800.00残值损失减税240.00163.92合计-10483.44平均年成本3307.1810台平均年成本33071.8乙：系数00.90910.82640.7513购置支出-5000.00-5000.00税后修理费-1400.00-1

27、750.00-2100.00-4296.67折旧减税450.00450.00450.001119.11残值流入500.00375.65合计-7801.92平均年成本3137.2111台平均年成本34509.31或：甲设备：每年购置费摊销额（4年）=8000/3.1699=2523.74每年税后修理费（4年）=2000（1-0.3）=1400每年折旧抵税（前3年）=8000（1-0.1）/3 0.3=720折旧抵税现值=7200.9091+7200.8264+7200.7513=1790.5折旧抵税摊销=1790.5/3.1699=564.84残值损失减税摊销=（80030%0.683）/3.1

28、699=51.71平均年成本=2523.74+1400-564.84-51.71=3307.19（3307.18）10台设备的年成本=3307.1910=33071.9元乙设备：每年购置费摊销额=5000/2.4869=2010.54每年税后修理费摊销=（20000.70.9091+25000.70.8264+30000.70.7513）/2.4869=1727.72每年折旧抵税=5000（1-0.1）/330%=450残值流入摊销=（5000.7513）/2.4869=151.05残值损益对所得税的阻碍=0平均年成本=2010.54+1727.72-450-151.05=3137.21（或3

29、137.20）元11台设备的平均年成本=3137.2111=34509.31元甲设备的平均年成本较低，应当购置甲设备。2.新建项目的流量：例题（2004年考题）：假设你是F公司的财务顾问。该公司是目前国内最大的家电生产企业，差不多在上海证券交易所上市多年。该公司正在考虑在北京建立一个工厂，生产某一新型产品，公司治理层要求你为其进行项目评价。F公司在2年前曾在北京以500万元购买了一块土地，原打算建立北方区配送中心，后来由于收购了一个物流企业，解决了北方地区产品配送问题，便取消了配送中心的建设项目。公司现打算在这块土地上兴建新的工厂，目前该土地的评估价值为800万元。可能建设工厂的固定资产投资成

30、本为1000万元。该工程将承包给另外的公司，工程款在完工投产时一次付清，即能够将建设期视为零。另外，工厂投产时需要营运资本750万元。该工厂投入运营后，每年生产和销售30万台产品，售价为200元/台，单位产品变动成本160元；可能每年发生固定成本（含制造费用、经营费用和治理费用）400万元。由于该项目的风险比目前公司的平均风险高，治理当局要求项目的酬劳率比公司当前的加权平均税后资本成本高出2个百分点。该公司目前的资本来源状况如下：负债的要紧项目是公司债券，该债券的票面利率为6%，每年付息，5年后到期，面值1000元/张，共100万张，每张债券的当前市价959元；所有者权益的要紧项目是一般股，流

31、通在外的一般股共10000万股，市价22.38元/股，贝他系数0.875。其他资本来源项目能够忽略不计。当前的无风险收益率5%，预期市场风险溢价为8%。该项目所需资金按公司当前的资本结构筹集，并能够忽略债券和股票的发行费用。公司平均所得税率为24%。新工厂固定资产折旧年限平均为8年（净残值为零）。土地不提取折旧。该工厂（包括土地）在运营5年后将整体出售，可能出售价格为600万元。假设投入的营运资本在工厂出售时可全部收回。解题所需的复利系数和年金现值系数如下：利率（n=5）6%7%8%9%10%11%11%13%复利现值系数0.74730.71300.68060.64990.62090.5935

32、0.56740.5428年金现值系数4.21244.10023.99273.88973.79083.69593.60483.5172要求：（1）计算该公司当前的加权平均税后资本成本（资本结构权数按市价计算）。（第九章内容先不做，到第九章再讲）（2）计算项目评价使用的含有风险的折现率。(第九章内容先不做，到第九章再讲)（3）计算项目的初始投资（零时点现金流出）。（4）计算项目的年经营现金净流量（5）计算该工厂在5年后处置时的税后现金净流量（6）计算项目的净现值。 （2004年）答案：(3)项目的初始投资=800-（800-500）24%+1000+750=2478万元（4）项目的年经营现金净流量

33、解法1:折旧=1000/8=125万元项目的年经营现金净流量=净利润+折旧=（30200-30160-400）（1-24%）+125=733万元解法2:付现成本=16030+400-1000/8=5075万元项目的年经营现金净流量=税后收入-税后付现成本+折旧所得税率=20030(1-24%)-5075(1-24%)+12524%=733万元(5) 固定资产账面价值=1000-5125=375万元5年后处置设备和土地的税后现金净流量=出售收入-出售收益所得税率=出售收入-(出售收入-固定资产账面价值-土地账面价值)所得税率=600-(600-375-500)24%=666万元5年后回收的现金流

34、量=666+750=1416万元(6) 项目的净现值=733(P/A,12.06%,5)+1416(P/S,12.06%,5)-2478=7333.5994+14160.5659-2478=961.67(万元)土地原来是花500万元买的，但目前能够卖800万元，土地不提折旧，账面净值为500万元。假如目前将土地卖掉，借银行存款能够增加800万元， 流量（800-30024%）折旧（1000-0）/8125万元，利润30200-30160-400净利润（30200-30160-400）（1-24%）则营业现金流量折旧净利润733万元。假设在运营5年后会整体出售，可能出售价格为600万，现在的账面

35、净值：土地：500万工厂：1000-5125375万元。总账面净值合计为875万元。 变现净损失875600275（万元），抵税27524终结点现金流量600275247501416（万元）第三节投资项目的风险处置一、投资项目的风险处置方法（一）调整现金流量法1.差不多思路：先用一个确信当量系数把有风险的现金收支调整为无风险的现金收支，然后用无风险的贴现率去计算净现值，以便用净现值法的规则推断投资项目的可取程度。2.确信当量系数(at)是指不确信的一元现金流量期望值，相当于使投资者中意的确信的金额，它能够把各年不确信的现金流量换算成确信的现金流量。优点：能够依照各年不同的风险程度，分不采纳不同

36、的确信当量系数。缺点：如何合理确定当量系数是个困难的问题。确信现金流量不确信现金流量确信当量系数在客观题中，确信当量系数与风险的程度是一个反向变化的，风险越小，当量系数越大。例1：当前的无风险酬劳率为4%，公司有两个投资机会，有关资料如表5-13所示。表5-13A项目年现金流入量确信当量系数确信现金流入量现值系数（4%）未调整现值调整后现值0-400001-400001.0000-40000-400001130000.9117000.961512500112502130000.8104000.92461202096163130000.791000.88901155780904130000.67

37、8000.85481111266675130000.565000.8219106855342净现值17874965B项目年现金流入量确信当量系数确信现金流入量现值系数（4%）未调整现值调整后现值0-470001-470001.0000-47000-470001140000.9126000.961513461121152140000.8112000.924613944103563140000.7112000.88901244699574140000.698000.85481196783775140000.598000.8219115078055净现值153251860调整前A项目的净现值较大，调

38、整后B项目的净现值较大。（二）风险调整折现率法差不多原理：1.差不多思路：关于高风险项目采纳较高的贴现率去计算净现值，然后依照净现值法的规则来选择方案。2.风险调整折现率是风险项目应当满足的，投资人要求的酬劳率。项目要求的收益率=无风险酬劳率+项目的（市场平均酬劳率-无风险酬劳率）缺点：用单一的折现率同时完成风险调整和时刻调整，导致夸大了远期风险。例2：当前的无风险的酬劳率为4%，市场平均酬劳率为12%，A项目的预期股权现金流量风险大，其值为1.5，B项目的预期股权现金流量风险小，其值为0.75。A项目的风险调整折现率4%1.5（12%-4%）16%B项目的风险调整折现率4%0.75（12%-

39、4%）10%其他有关数据如表5-14所示表5-14 B项目年现金流入量现值系数（4%）未调整现值现值系数（16%）调整后现值0-400001.0000-400001.0000-400001130000.9615125000.8621112072130000.9246120200.743296623130000.8890115570.640783294130000.8548111120.552371805130000.8219106850.47626191净现值178742659 A项目年现金流入量现值系数（4%）未调整现值现值系数（16%）调整后现值0-470001.0000-470001.0

40、000-470001140000.9615134610.9091127272140000.9246139440.8264115703140000.8890124460.7513105184140000.8548119670.683095625140000.8219115070.62098693净现值153256070假如不进行折现率调整，两个项目差不多，A项目比较好；调整以后，两具项目有明显差不，B项目要好得多。（三）两种方法的比较调整现金流量法对时刻价值和风险价值分不进行调整，能够依照风险的差不使用不同的确信当量系数进行调整。风险调整折现率法用单一的折现率同时完成风险调整和时刻调整。这种做法

41、意味着风险随时刻推移而加大，可能与事实不符，夸大远期现金流量的风险。 二、企业资本成本作为项目折现率的条件 一是项目的风险与企业当前资产的平均风险相同，二是公司接着采纳相同的资本结构为新项目筹资。 结论：在等风险假设和资本结构不变假设明显不能成立时，不能使用企业当前的平均资本成本作为新项目的折现率。折现率加权平均成本三、项目系统风险的可能（一）项目的系统风险P159图5-4结论：唯一阻碍股东预期收益的是项目的系统风险。（二）项目系统风险的可能类比法:查找一个经营业务与待评估项目类似的上市企业，以该上市企业的替代待评估项目的系统风险，这种方法也称为替代公司法。计算步骤如下： 1.查找一个经营业务

42、与待评估项目类似的上市公司的（）2.计算类似的上市公司的：（1）若不考虑所得税：=类比上市公司的/（1+类比上市公司的产权比率）（2）若考虑所得税：=类比上市公司的/（1+（1-所得税率）类比上市公司的产权比率）3.计算本公司的：（1）若不考虑所得税：本公司的=(1+本公司的产权比率)（2）若考虑所得税：本公司的=1+（1-所得税率）本公司的产权比率4.依照资本资产定价模式能够计算出权益资本成本，依照债务资本成本、资本结构计算出加权平均资本成本（第九章将详细介绍）。例4：替代公司的为1.2，其负债与权益比为0.7，本公司的负债权益比2/3，所得税率为30%（1）假如不考虑所得税：将替代公司的值

43、转换为无负债的值；将无负债的值转换为本公司含有负债的股东权益值：（2）假如考虑所得税：将替代公司的值转换为无负债的值：将无负债的转换为本公司含有负债的股东权益值：例题1：（1）A公司是一个钢铁企业，拟进入前景看好的汽车制造业。现找到一个投资机会，利用B公司的技术生产汽车零件，并将零件出售给B公司。 B公司是一个有代表性的汽车零件生产企业。可能该项目需固定资产投资750万元，能够持续五年。会计部门可能每年固定成本为（不含折旧）40万元，变动成本是每件180元。固定资产折旧采纳直线法，折旧年限为5年，可能净残值为50万元。营销部门可能各年销售量均为40000件.B公司能够同意250元/件的价格。生

44、产部门可能需要250万元的净营运资本投资。（2）A和B均为上市公司，A公司的贝他系数为0.8，资产负债率为50%；B公司的贝他系数为1.1，资产负债率为30%。（3）A公司不打算改变当前的资本结构。目前的借款利率为8%。（4）无风险资产酬劳率为4.3%，市场组合的预期酬劳率为9.3%。（5）为简化计算，假设没有所得税。要求：（1）计算评价该项目使用的折现率； B公司1.1A公司新1.54加权平均资本成本850125010例题2甲公司打算投资某一项目，原始投资额为200万元，全部在建设起点一次投入，并于当年完工投产。投产后每年增加销售收入90万元，付现成本21万元。该项固定资产可能使用10年，按

45、直线法提取折旧，可能残值为10万元。该公司拟按目前产权比率为0.4的目标结构来追加资金，可能负债的利息率是5.82，所得税税率为30%。公司过去没有投产过类似项目，但新项目与另一家上市公司的经营项目类似，该上市公司的为1.5，其资产负债率为50%，目前证券市场的无风险收益率为5%，证券市场的风险溢价率为9%。要求： （1）计算项目各年度营业现金净流量；（2）要求考虑所得税的阻碍,计算新项目投产后的加权平均资本成本（3）计算项目的净现值，并评价项目的可行性答案：（1）计算项目各年营业现金净流量：年折旧=（200-10）/10=19营业现金净流量=90-21-19（1-30%）+19=54（万元）（2）负债的资本成本=5.82%（1-30%）=4.07%某上市公司的产权比率=50%/（1-50%）=1上市公司的=/1+（1-所得税率）产权比率=1.5/（1+0.71）=0.88甲公司新的=1+（1-所得税率）产权比率=0.88（1+0.70