资管新规过渡到期前债市、货政怎么走

1、目录整改历程回顾 1 HYPERLINK l _TOC_250024 银行理财净值化转型进度 1 HYPERLINK l _TOC_250023 非标资产的处置 2 HYPERLINK l _TOC_250022 当前的整改挑战与监管要点 3 HYPERLINK l _TOC_250021 整改挑战：警惕三大外部性 3 HYPERLINK l _TOC_250020 监管要点：不因处置风险引发新风险 5 HYPERLINK l _TOC_250019 监管态度的风向标现金管理类理财 6 HYPERLINK l _TOC_250018 资管新规过渡期到期影响 7 HYPERLINK l _TOC

2、_250017 券种配置倾向短久期高流动性 7 HYPERLINK l _TOC_250016 货币政策配合整改，回归正常化、平稳杠杆率 8 HYPERLINK l _TOC_250015 国内宏观：经济供需向好拉动工业品价格上行 10 HYPERLINK l _TOC_250014 高频数据 10 HYPERLINK l _TOC_250013 通货膨胀：猪肉价格上涨、鸡蛋价格上涨、工业品价格大体上行 11 HYPERLINK l _TOC_250012 重大事件回顾 13 HYPERLINK l _TOC_250011 国际宏观：就业延续改善，经济景气回升 14 HYPERLINK l _

3、TOC_250010 美国方面 14 HYPERLINK l _TOC_250009 欧洲方面 14 HYPERLINK l _TOC_250008 日本方面 14 HYPERLINK l _TOC_250007 流动性监测：银质押利率全面下行 15 HYPERLINK l _TOC_250006 公开市场操作：净回笼流动性 5900 亿元 15 HYPERLINK l _TOC_250005 国际金融市场：欧美股市全面上行 16 HYPERLINK l _TOC_250004 美国市场：美股上周全面上行 16 HYPERLINK l _TOC_250003 欧洲市场：欧股上周全面上行 17

4、HYPERLINK l _TOC_250002 债市数据盘点：利率债收益率涨跌互现 18 HYPERLINK l _TOC_250001 一级市场：本周预计发行 6 只利率债 18 HYPERLINK l _TOC_250000 二级市场：利率债收益率涨跌互现 20插图目录图 1：净值型理财产品数量上升 1图 2：净值型理财产品数量占比上升 1图 3：不同类型银行净值型产品数量占比 2图 4：非标资产占比下降 3图 5：债券投资占比上升 3图 6：银行拨备情况 3图 7：银行不良贷款比例 3图 8：非标融资在社融增量中的比重与社融存量同比正相关 5图 9：不同类型银行的净值转型进度差距较大 5

5、图 10：收益率整体上有所下降 7图 11：现金管理类理财杠杆率靠近监管红线 7图 12：新发行的银行理财期限整体延长 8图 13：非法人产品投资券种占比 8图 14：非金融企业部门杠杆情况 9图 15：社会融资规模 9图 16：房地产成交量同比增速 10图 17：住宅价格环比增速 10图 18：主要航运指数 11图 19：CCBFI 同比与出口同比 11图 20：PMI 11图 21：发电量及同比增速 11图 22：三大高频物价指数 12图 23：商务部农产品价格 12图 24：猪肉价格 12图 25：大宗商品价格 12图 26：CRB 指数同比领先 PPI 同比 12图 27：银行间回购加

6、权利率 16图 28：银行间回购加权利率周变动 16图 29：标普 500 和标普 500 波动率(VIX) 17图 30：美国国债收益率 17图 31：欧洲交易所指数 18图 32：欧元区公债收益率 18图 33：利率债发行到期 18图 34：国债中标利率与二级市场水平 18图 35：国开债债中标利率与二级市场水平 19图 36：进出口债中标利率与二级市场水平 19图 37：农发债中标利率与二级市场水平 19图 38：主要利率债产品上周变动 20图 39：银行间国债收益率走势 21图 40：银行间国债每日变动（相较上周末） 21图 41：银行间国开行金融债债收益率走势 21图 42：银行间国

7、开债每日变动（相较上周末） 21图 43：银行间国开行定存浮息债扯平利率走势 21图 44：国开定存浮息债每日变动（相较上周末） 21图 45：银行间国开行 SHIBOR 浮息债扯平利率 22图 46：国开 SHIBOR 浮息债每日变动（相较上周末） 22表格目录表 1：净值化进程一览 2表 2：非标到期分布测算 4表 3：上周公开市场操作情况 15表 4：上周发行利率债产品 19表 5：本周计划发行利率债产品 20 整改历程回顾从 2018 年资管新规正式出台至今，行业整改步入正轨，速度不断加快，总体来看资管产品的风险进一步地收敛。中国人民银行调查统计司司长阮健弘曾在 2020 年上半年金融

8、统计数据新闻发布会上表示：一是同业交叉持有的占比持续下降。5 月末资管产品的同业资金来源占其全部资金来源的比重 49.8%，比年初下降了 1.2%。第二个是杠杆率回落，资管产品总资产跟募集资金的比例平均为 107.7%，比年初回落了 0.9%。第三是净值型产品占比持续上升，5 月末净值型产品募集资金占全部资管产品募集资金余额的比例是 60.3%，比年初高了 4.9%。第四是非标准化的债权规模在持续减少。5 月末资管产品投资的非标准化的债权类资产规模同比下降 7.6%，比年初多下降 1.2%。银行理财净值化转型进度我们以商业银行理财产品的净值化转型速度为代表，观察各季度末净值型理财产品数量，可以

9、明显发现商业银行正有意识地压缩预期收益型产品，而将业务重点逐步转移至净值型产品。截止 2020 年 3 季度末，存续的净值型理财有 27877 个，占总理财产品数量的39.88%，个数上是 2017 年末的 17 倍，占比提升了 38.37 个百分点。净值型理财占比的 斜率不断增大，加速的背后一方面来自于资管新规后过渡期逼近对于各行合规转型的压力，另一方面，也是源于市场和客户对于净值化产品的接受度也开始提高所致。图 1：净值型理财产品数量上升图 2：净值型理财产品数量占比上升银行理财产品存续数量（个）银行理财产品存续数量占比（%）12000010000080000600004000020000

10、0封闭式预期收益型 开放式预期收益型封闭式净值型开放式净值型100.0080.0060.0040.0020.000.00预期收益型净值型资料来源：普益标准，&资料来源：普益标准，&而具体的规模，由于缺乏一致的统计口径，我们仅能整理相关发言及报告，进行大致的推理估算。中国人民银行金融稳定局局长王景武在接受第一财经专访时曾表示： 2018年末，银行理财的整理净值化比例为 27%，比 2018 年年初大幅提高 15 个百分点。由此，预计 2017 年末净值化比例为 12%。根据各期中国银行业理财市场报告（银行业理财登记托管中心与中国银行业协会联合发布），2019 年上半年，银行理财的净值化比例为 3

11、5.6%，2019 年末理达到 43.27%。全国政协经济委员会主任尚福林 7 月也公开表示：截至目前，资管行业整体规模在百万亿元以上，理财产品结构已发生了重要变化，净值型产品余额占比已由新规前的 15%大幅提高到了 50%左右。按照目前的进度，虽然过渡期延长了一年，但未来整改的压力较大，净值化转型的道路依然任重而道远。表 1：净值化进程一览净值化比例数据来源2017 年末12%根据王景武发言推算2018 年末27%中国人民银行金融稳定局局长王景武透露2019 年上半年35.60%中国银行业理财市场报告（2019 年上半年）2019 年末43.27%中国银行业理财市场报告（2019）2020

12、年 7 月50%全国政协经济委员会主任尚福林透露资料来源：第一财经网，中国理财网，&此外，普益标准分银行类型统计了净值型产品存续余额占比，从下图可以看出，截至 2020 上半年末，作为理财发行主体的全国性银行和城商行，净值型产品余额已超过 50%，和上述新闻报道里所披露的数据基本吻合，而农村金融机构的数据也已经突破了四成。图 3：不同类型银行净值型产品数量占比(%)各类型银行净值型产品存续余额占比全国性银行城商行农村金融机构60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%2019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2资料来源：普益标准，&非标资产

13、的处置观察资管新规整改的另一个重要角度便是非标资产的压降程度。根据 2017 年以来的 各期中国银行业理财市场报告，我们统计穿透后的非保本理财产品实际持有非标资产 的规模和占比，发现在资管新规发布后由于非保本理财存续规模上升，导致对应配置的非 标资产规模也在增加，但是占比持续降低，并在 2019 年下半年实现了规模在绝对数值上 的下降。2019 年底非保本理财产品持有资产余额 26.24 万亿元，投资债券资产占比 59.72%，同比上升 6.37 个百分点，投资非标债权资产占比 15.63%，同比下降 1.6 个百分点，但如 果按照标准化债权类资产认定规则口径计算，非标规模应还将扩大。图 4：

14、非标资产占比下降图 5：债券投资占比上升非标资产余额（万亿元）非标资产占比债券投资余额（万亿元）债券投资占比4.504.003.503.002.502.001.501.000.500.002017年2018年2019年6月2019年18%17%17%16%16%15%15%20.0015.0010.005.000.002017年2018年 2019年6月 2019年65%60%55%50%45%40%资料来源：中国理财网，&资料来源：中国理财网，& 当前的整改挑战与监管要点整改挑战：警惕三大外部性从整改历程回顾来看，各类金融机构落地资管新规监管要求的进度加快，但余下的任务依然十分艰巨。虽然过渡

15、期已经延长了一年，但是在 2021 年底之前，按照资管新规的要求完成全部整改任务依然任重道远，更需要注意在严监管之下，各类机构及产品的调整带来的连锁反应。我们认为主要体现在三个方面的外部性：其一是对银行体系的外部性。规模庞大的表外理财如果回表，则对应了巨额的风险资本计提和拨备。今年受疫情影响，银行业不良贷款余额和不良贷款率已经有明显上升，从拨备覆盖率下降但贷款拨备率上升，便反映出银行资产质量明显下降，未来资本补充压力更大。尤其是部分中小银行，拨备水平较低，且补充资本的能力有限，渠道不多。在这一背景下，如何兼顾表内承接表外资产带来的资本补充压力，是银行体系面临的巨大挑战。过渡期延长一年虽然给予银

16、行业更多补充资本的时间，但考虑到银行业也要投入资金扶持理财子公司的建设以推进理财净值化转型，预计银行业将时间转换成补充资本的空间的压力仍然相当大。图 6：银行拨备情况图 7：银行不良贷款比例195%190%185%180%175%2017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-06170%拨备覆盖率贷款拨备率3.60%3.50%3.40%3.30%3.20%3.10%3.00%国有行股份行城商行农商行民营银行5%4%3%2%1%0%资料来源：Wind，

17、&资料来源：Wind，&其二是对金融市场的外部性。截至 2019 年底，预期收益型理财产品存续规模仍高达13.3 万亿元，占所有理财产品总量的一半以上。倘通过发行新的净值型产品承接其资产，则即使分散到两年，对市场资金面的影响也相当可观。倘不满足资管新规要求的资管产品抛售其资产，进行强制清盘，也会对金融市场产生较大冲击。此外，非标资产的处理也对金融机构的承接能力提出了极高的要求。资管新规落地伊始，有监管人士参加一场资管机构业内闭门研讨，并就资管新规做出重要解读，透露到，“非标目前（2018 年初）规模 8万亿，到 2020 年底过渡期结束，自然到期的占比 71%，仍然有 29%是无法自然到期的。

18、在 2017 年 底 统 计 的 时 候 ， 13% 的存量 非 标 的 期 限 是 五 年 期 以 上 。”（/articles/view/2031864307/791bc9f3019008gdt） 据此推测，在 2020-2022 年到期的非标占比为 16%，我们假设平均分布，2020-2021 以及 2021-2022年之间，各有 8%到期。根据中国银行业理财市场年度报告（2017），非保本理财产品资产配置中，非标准化债权类资产规模在 3.6 万亿元。假设银行理财中非标期限分布与整体保持一致，则在 2020 年之前有 2.553 万亿可以自然到期，而在 2021 年过渡期结束前共计 2.

19、841 万亿元自然到期，需要通过其他方式压降（如非标转标、回表等）的规模为 0.755万亿元。表 2：非标到期分布测算占比在银行理财中的规模（万亿元）自然到期（2020 年底以前）71%2.5532021.1.1-2021.12.31 之间到期（预测）8%0.2882022.1.1-2022.12.31 之间到期（预测）8%0.2885 年期以上（2022 年以后到期）13%0.467合计100%3.596资料来源：新浪财经，&测算其三是对实体经济的外部性。由于国内居民对期限较长的资管产品的偏好程度较低，期限匹配意味着大量期限较长的，与实体经济融资相关的底层资产都难以与资管产品资金对接。因此资

20、管新规的全面落地势必会造成实体经济融资环境在一段时间内陷入比较艰难的处境。企业融资和以城投平台非标形式进行的地方政府融资，期限往往较长，通过发新资管产品承接的难度较大，同时新的非标融资渠道也会受到一定的影响。非标融资作为信贷的重要补充，根据下图 7，分析发现非标融资在社融增量中的比重与社融存量同比正相关。虽然长期来看，投融资会向标准化市场挖掘，但短期内依然可能造成社融走弱。图 8：非标融资在社融增量中的比重与社融存量同比正相关16社融存量同比增速/%151413121110-80-60-40-200204060非标融资在社融增量中的比重/%资料来源：Wind，&监管要点：不因处置风险引发新风险

21、基于上述分析，我们认为制定政策绝不只局限于资管体系，而是站在宏观审慎的视角，从全局角度来做好监管工作，坚持绝不因为处置风险而引发新的风险。其实从此前延长过渡期的通知中，也可以看出“渐进式改革”、“一行一策”的思路。在政策路径上，监管层提出“过渡期延长 1 年+个案处理”，有利于给金融机构及投资者适应资管新规落地以更为宽松的环境。从下图可以看出，不同银行间整改进度差距较大，对 2021 年底前仍无法完全整改到位的个别金融机构需要进行个案处理，也提高了政策的灵活性和可操作性。在 21世纪经济报道主办的“2020 中国资管年会”上，全国政协委员、中国证监会原主席肖钢发表了主题演讲并表示，银行新增信贷

22、要大量增加，还要弥补老产品到期的资金缺口，任务十分艰巨。理财产品的转型一定要坚持实事求是，充分尊重现实，不可操之过急，并要真正实施一行一策，防止一刀切、齐步走。图 9：不同类型银行的净值转型进度差距较大各类银行的净值转型指数全国性银行城商行农村金融机构302520151050资料来源：中国银行业协会，&在整改方案上，监管层在答记者问时提出“鼓励采取新产品承接、市场化转让、合同变更、回表等多种方式有序处置存量资产。允许类信贷资产在符合信贷条件的情况下回表，并适当提高监管容忍度。已违约的类信贷资产回表后，可通过核销、批量转让等方式进行处置。鼓励通过市场化转让等多种方式处置股权类资产。稳妥处置银行理

23、财投资的存量股票资产，避免以单纯卖出的方式进行整改”。这也是监管层首次明确存量资产处置可以采取的几种方案。尽管未说明对于类信贷资产回表会如何“提高监管容忍度”，但推测可能会下调风险资本计提和拨备的要求。“避免以单纯卖出的方式进行整改”也显示了监管层试图降低实施资管新规的外部性，避免风险向二级市场转移。公告中还提到了“完善配套政策安排”，这也是一个重要原则。因此除了对理财转型提出“一行一策”，提供整改方案并适当提高容忍度，官方也积极出台各类政策辅助资管行业改革。例如银保监会提出“支持银行发行普通股、优先股、无固定期限资本债券、二级资本债等资本工具。对少数难以通过市场化渠道进行资本补充的机构，积极

24、推动依法依规筹措政府性资金支持。尽快落实省级政府发行专项债券补充中小银行资本的最新政策”，对银行业补充资本给予了充分的政策支持。虽然整改需要保证“不因处置风险引发新风险”的前提，但是监管层对 2021 年底前基本完成资管新规落地的决心依然相当强。监管层明确提出对提前完成整改的机构，“在监管评级、宏观审慎评估、资本补充工具发行和开展创新业务等方面给予适当激励”。而对未能如期完成整改的机构，“除在监管评级、宏观审慎评估、开展创新业务等方面采取惩罚措施外，视情采取监管谈话、监管通报、下发监管函、暂停开展业务、提高存款保险费率等措施”。对于弄虚作假或选择性落实相关要求的机构，“采取监管处罚措施”。可见

25、政策安排综合考虑了疫情冲击、宏观环境、实体经济融资等因素，但不涉及资管业务监管标准的变动和调整，更不意味着资管业务改革方向出现变化。 监管态度的风向标现金管理类理财目前监管既需要抓紧在过渡期结束前基本完成资管新规落地，同时又要坚持绝不因为处置风险而引发新的风险，那么最终监管的边际倾向将是如何呢？我们认为可以把后续现金管理类理财新规的正式文件作为风向标包括正式稿要求与征求意见稿的变化，以及正式稿落地的时机。如果正式稿按征求意见稿严格落地，便是资管新规过渡期整改进入改革深水区的信号，也是为整个金融监管敲响了警钟，但预计短期内监管在考虑几大外部性后，将继续坚持慎重处理、稳妥安排。根据 21 世纪经济

26、报道，银行理财中 80%的净值转型合规产品都来自现金管理类产品（ HYPERLINK /a/201912271339348167.html /a/201912271339348167.html），如果现金管理类理财的发行规模停止增长甚至缩减，自然也就难以推动净值化转型工作。目前存量产品在杠杆率、期限以及券种配置方面仍存在不符合征求意见稿内的要求，可以说，现金管理类理财某种程度上是整个资管市场整改情况的缩影。如果管理办法最终依据征求意见稿推出，许多产品需要大幅度整改，资产配置上的监管限制也会导致收益率降低，降低对投资者的吸引力。图 10：收益率整体上有所下降七日年化收益率2019年12月31日2

27、020年10月21日图 11：现金管理类理财杠杆率靠近监管红线杠杆率160.00%140.00%120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%2019年12月2020年6月2020年9月5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%某国有行产品A某国有行产品B某国有行产品C某股份行产品D某股份行产品E某股份行产品F某股份行产品G某股份行产品H某股份行产品I某股份行产品J某股份行产品K某股份行产品L某城商行产品M某城商行产品N某城商行产品O某城商行产品P某城商行产品Q0.00%资料来源：各理财产品季度报告，&资料来源：各理财产品季度报告，&按照征求意见

28、稿的内容，新规出台难免带来低评级、长久期的债券品种的抛售，一定程度上不利于实体融资和经济复苏。但是出于统一监管标准的角度来看，征求意见稿的条款放松的空间并不大。后续，监管方面需要等待一个比较好的时机出台正式稿，避免监管对于金融和经济带来较大的震荡。通过现金管理类理财新规的情况，我们认为监管目前倾向于充分考虑市场情况，避免“一刀切”或者过快收紧带来的负面影响，未来也将以全局视角平衡各类风险。 资管新规过渡期到期影响虽然距离公布资管新规过渡期延长的消息并不远，但实际上留给整改的过渡期也仅剩14 个月，整体上任务依然是比较紧张繁重。在各类资产管理机构按照监管要求进行调整的过程中，预计对于债市会带来如

29、下影响。券种配置倾向短久期高流动性根据资管新规的要求，存量与新增的资管产品的投资范围会受到一定的限制，整体上倾向于短久期高流动性的券种。对于存量产品来说，金融机构需要保证在过渡期结束之前能顺利将整个产品结束，以往资金池的运作方式导致不少中短期限的理财产品配置了大量长久期债券，而随着这些资产逐步处置，如果需要进行再投资，自然会投资一些明年年底到期的或者流动性较好便于处置的资产。而对于新发产品来说，资金端与资产端都必须在期限上遵循严格的匹配要求。其实从银行理财发行的期限结构来看，银行已经很明显地开始逐步提高理财产品的期限，半年以下的理财产品占比越来越低，这样也是为了让产品的资产端有更大的选择范围和

30、利润空间。但无论是对于开放式现金管理类产品还是中短期限的定开式产品，显然长久期债券的需求都会有所减少，甚至禁止配置。图 12：新发行的银行理财期限整体延长50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%1个月以内1-3个月3-6个月6-12个月12-24个月24个月以上 资料来源：Wind，&此外，避险和收益目标的平衡，将会利多高等级信用债。在紧张的整改任务下，除了产品的收益率，预计避险需求和流动性保障将成为金融机构资产配置中首当其冲考量的因素。在资管新规过渡期内，各类机构将迎来一次投资范式的改变，但在形成新范式下的中长期配置策略之前，从压降非标等过程中外溢的资金需要满足

31、的是避险和收益两方面的需求。权衡之下，配置一定量的中短久期的高等级债是相对稳妥的策略。经过对 Wind 相关数据的统计，从 2019 年开始，非法人产品（主要包括银行理财、基金、信托产品、保险产品等）对于金融债的配置便不断增加，这背后很可能就和金融债违约风险相对较低，但比起国债又能提供一定的收益率有关。基于这一逻辑，评级状况较好的信用债都会是资管机构比较偏好的一类，短期内会导致信用利差的分化，包括曲线的偏陡峭化。图 13：非法人产品投资券种占比14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%记账式国债地方政府债商业银行债企业债券资产支持证券政策性银行债（右

32、轴）26.50%26.00%25.50%25.00%24.50%24.00%23.50%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3资料来源：Wind，&货币政策配合整改，回归正常化、平稳杠杆率在整改过程中，部分资产回表势必要占用一部分表内投资，如果资管产品没有放量增加，对于整个市场短期来看可投资的资金也在减少。此外，非标压降的趋势下，而必然会带动社融走弱。为了抵消这一负面影响，除了金融机构自身提高投研水平，也需要货币政策积极提供帮助。因此，我们认为为了配合过渡期到期，货币政策稳定性有望持续，不会收量加息，对于杠杆率水平也会更加包容。图 14：非金融企业

33、部门杠杆情况非金融企业部门债务余额（万亿元）图 15：社会融资规模（亿元）其他政府债券200150100500非金融企业部门杠杆率160%155%150%145%140%135%90,00040,000-10,000债券/股票融资非标(信托/委托贷款、未贴现银行承兑汇票）人民币贷款资料来源：Wind，& 2017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-07资料来源：Wind，&月 21 日，2020 金融街论坛年会在京召开。央行行长易纲表

34、示，“在今年抗疫的特殊时期，宏观杠杆率会有阶段性上行，但随着明年 GDP 增速回升以后，明年宏观杠杆率会更稳一些，货币政策要把握好货币供应的总闸门，适当平滑宏观杠杆率波动，使之长期维持在合理轨道上。”我们认为这与我们基于资管新规整改背景下，货币政策倾向的判断不谋而合目前经济修复仍在进行，基本面并不支持货币政策转向收紧，而逐步回归“正常化”并配合其他措施，如公开市场操作，进行微调更加符合当下精细调控的目的。因此在过渡期内，资金面料将继续维持紧平衡，不用过度担心会出现“钱荒”或者杠杆率大幅压降的局面。 国内宏观：经济供需向好拉动工业品价格上行高频数据房地产市场方面，截至 11 月 6 日，30 大

35、中城市商品房成交面积累计同比减少 6.00%，其中一线城市累计同比上升 1.60%，二线城市累计同比下降 10.80%，三线城市累计同比下降 3.26%。上周整体成交面积较前一周下降 5.97 个百分点，一、二、三线城市周环比分别变动 2.72%、1.99%、-20.65%。重点城市方面，截至 11 月 6 日，北京、上海、深圳商品房成交面积累计同比涨跌幅分别为 5.30%、-2.09%、6.96%，周环比分别变动-19.37%、-6.64%、6.14%。11 月 3 日，浙江省台州市住房和城乡建设局发布关于促进房地产市场平稳健康发展的通知，主要内容包括实行“限地价、竞自持（或配建）”土地出让

36、方式，严格控制溢价率和楼面地价；新购买的住房（含新建商品住房和二手住房），自取得不动产权证书满 3 年后方可转让等。高炉开工方面，截至 11 月 6 日，全国高炉开工率为 67.13%，较上周下降 0.69 个百分点。11 月 3 日，唐山市再次出台钢企环保减排方案，要求除首钢迁钢、首钢京唐公司自主减排外，其他唐山钢企均执行不同程度停限产，叠加近期废钢市场价格走强增加电炉钢厂停产、减产压力，预计后市高炉开工率偏弱运行。航运指数方面，截至 11 月 6 日，BDI 指数下降 6.78%，CDFI 指数下降 3.51%。上周 BDI 指数持续 10 月跌势，周内下调 87 点至 1196 点，为

37、6 月下旬以来最低点位，其中三大型船运价指数均震荡下行。随着后市航运业进入传统旺季，全球集运市场有望回暖，叠加中国进博会顺利召开等短期因素利好，预计航运指数有所反弹。图 16：房地产成交量同比增速图 17：住宅价格环比增速30大中城市商品房日均成交面积 万平方米同比增长（右轴） %706050403020102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-10040200-20-40-60-807

38、0个大中城市新建商品住宅价格指数:环比 %70个大中城市新建商品住宅价格指数:当月同比 % 同比上涨城市数-同比下跌城市数（右） 个 12801060864042022017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-0900资料来源：Wind，&资料来源：Wind，&图 18：主要航运指数图 19：CCBFI 同比与出口同比300025002000150010005002018/122019/022019/042019/062019/082019/102019/122020/022

39、020/042020/062020/082020/100CCBFI:综合指数波罗的海干散货指数(BDI) CCFI:综合指数(右)12001000800600400200020100-10-20-302018/122019/022019/042019/062019/082019/102019/122020/022020/042020/062020/082020/10-40CCBFI:综合指数:同比 %出口金额:当月同比（右） %20151050-5-10-15-20-25资料来源：Wind，&资料来源：Wind，&图 20：PMI图 21：发电量及同比增速PMI:生产%PMI:新订单% PMI

40、:新出口订单%PMI:产成品库存% 605550454035302018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-10258,0007,0006,0005,0004,0003,000产量:发电量:当月值亿千瓦时产量:发电量:当月同比（右） % 121086420-2-42015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-06201

41、9-112020-042020-09-6资料来源：Wind，&资料来源：Wind，&通货膨胀：猪肉价格上涨、鸡蛋价格上涨、工业品价格大体上行截至 11 月 6 日，农业农村部 28 种重点监测蔬菜平均批发价较前周环比下降 3.46%。从主要农产品来看，生意社公布的外三元猪肉价格为 29.27 元/千克，相较上周五上涨 0.24%；鸡蛋价格为 7.21 元/千克，相较上周五上涨 1.98%。猪肉价格方面，上周猪价结束 8 周以来跌势，小幅回升 0.24 个百分点，系因猪价持续走弱增加养殖户存栏惜售情绪，加之低价刺激下猪肉需求有所回升，共同支撑猪价反弹，但长期看，猪价已进入下行周期，向着常年正常价

42、格区间靠拢趋势不改，预计后市猪价震荡偏弱运行。鸡蛋价格方面，延续前一周判断，冬季临近，蛋价产蛋率下降、养殖户淘鸡意愿增强和饲料成本上扬等因素支撑下，市场整体对蛋价走势偏乐观，预计后市蛋价偏强运行。截至 11 月 6 日，南华工业品指数较前一周上涨 1.27%。能源价格方面，截至 10 月 6日，WTI 原油期货价格报收 37.14 美元/桶，较前一周上涨 3.77%。钢铁产业链方面，截至 11 月 6 日，Myspic 综合钢价指数为 145.81，较前一周上涨 1.69%。截至 11 月 6 日，经销商螺纹钢价格为 3836 元/吨，较前一周上涨 2.38%，上游澳洲铁矿石价格为 860.2

43、2元/吨，较前一周下降1.25%。建材价格方面，水泥价格为495.2 元/吨，较前一周上涨0.36%。上周水泥价格继续上行，但区域需求分化明显，华东、华南等地水泥需求依然向好，企业发货量仍在攀升，而东北等地则受气温下降影响需求明显转淡，但后续错峰限产执行下，预计对价格有所支撑，短期水泥价格仍将偏强运行。图 22：三大高频物价指数图 23：商务部农产品价格155145135125115105农产品批发价格200指数菜篮子产品批发价格200指数食用农产品价格指数151050-52020/01/112020/01/312020/02/202020/03/112020/03/312020/04/202

44、020/05/102020/05/302020/06/192020/07/092020/07/292020/08/182020/09/072020/09/272020/10/172020/11/06-10蛋类:周环比%禽类:周环比%蔬菜类:周环比（右） %1050-5-102019-11-052019-11-252019-12-152020-01-042020-01-242020-02-132020-03-042020-03-242020-04-132020-05-032020-05-232020-06-122020-07-022020-07-222020-08-112020-08-31202

45、0-09-202020-10-102020-10-30-15资料来源：Wind，&资料来源：Wind，&图 24：猪肉价格平均价:活猪元/公斤平均价:仔猪元/公斤平均价:猪肉元/公斤120100806040202018-12-272019-01-272019-02-272019-03-272019-04-272019-05-272019-06-272019-07-272019-08-272019-09-272019-10-272019-11-272019-12-272020-01-272020-02-272020-03-272020-04-272020-05-272020-06-272020-

46、07-272020-08-272020-09-272020-10-270资料来源：Wind，&图 25：大宗商品价格 图 26：CRB 指数同比领先 PPI 同比2,2001,7001,200700期货收盘价(连续):CBOT大豆 美分/蒲式耳期货收盘价(连续):COMEX黄金 美元/盎司期货结算价(连续):WTI原油(右) 美元/桶1207020-302020/01/112020/01/312020/02/202020/03/112020/03/312020/04/202020/05/102020/05/302020/06/192020/07/092020/07/292020/08/1820

47、20/09/072020/09/272020/10/172020/11/06-802,2001,7001,200700期货收盘价(连续):CBOT大豆 美分/蒲式耳期货收盘价(连续):COMEX黄金 美元/盎司期货结算价(连续):WTI原油(右) 美元/桶1207020-302020/01/112020/01/312020/02/202020/03/112020/03/312020/04/202020/05/102020/05/302020/06/192020/07/092020/07/292020/08/182020/09/072020/09/272020/10/172020/11/06-8

48、0资料来源：Wind，&资料来源：Wind，&重大事件回顾月 2 日，国家最高领导人主持召开了中央全面深化改革委员会第十六次会议。会议审议通过关于新时代推进国有经济布局优化和结构调整的意见建设高标准市场体系行动方案健全上市公司退市机制实施方案关于依法从严打击证券违法活动的若干意见等。会议指出，推进国有经济布局优化和结构调整，对更好服务国家战略目标、更好适应高质量发展、构建新发展格局具有重要意义；建设高标准市场体系，要贯彻新发展理念，坚持社会主义市场经济改革方向，紧扣构建新发展格局，牢牢把握扩大内需这一战略支点；健全上市公司退市机制、依法从严打击证券违法活动，是全面深化资本市场改革的重要制度安排

49、。（新闻来源：新华社）11 月 3 日，中共中央发布关于“十四五”规划和 2035 年远景目标的建议。建议明确了“十四五”时期经济社会发展必须遵循的原则和主要目标，要求坚持创新驱动，全面塑造发展新优势；加快发展现代产业体系，推动经济体系优化升级；形成强大国内市场，构建新发展格局；全面深化改革，构建高水平社会主义市场经济体制；实行高水平对外开放，开拓合作共赢新局面等。（新闻来源：新华社）11 月 4 日，国家最高领导人在第三届中国国际进口博览会开幕式上发表主旨演讲。习近平指出，要致力于推进合作共赢、合作共担、合作共治的共同开放；宣布了中国全面扩大开放新举措，包括出台跨境服务贸易负面清单，在数字经

50、济、互联网等领域持续扩大开放，深入开展贸易和投资自由化便利化改革创新；推动跨境电商等新业态新模式加快发展，压缩中国禁止进口限制进口技术目录等。（新闻来源：人民日报）11 月 6 日，央行发布了中国金融稳定报告（2020）。报告指出，人民银行会同相关部门坚决打好防范化解重大金融风险攻坚战，取得重要成果：宏观杠杆率过快上升势头得到遏制，高风险金融机构风险得到有序处置，企业债务违约风险得到妥善应对，互联网金融和非法集资等风险得到全面治理，防范化解金融风险制度建设有力推进等。总体看，中国金融体系重点领域的增量风险得到有效控制，存量风险得到逐步化解，金融风险总体可控，守住了不发生系统性金融风险的底线。报

51、告提到，要加快完善符合我国国情的金融科技监管框架；应尽快明确金融风险处置资金来源和使用顺序；数字人民币体系尚无正式推出的时间表，将继续稳妥有序推进数字人民币体系研发工作。（新闻来源：中国人民银行） 11 月 6 日，央行副行长刘国强、银保监会副主席梁涛等出席国务院例行政策吹风会。会议介绍，今年前 10 个月金融系统已向实体经济让利约 1.25 万亿元，预计全年可实现让利 1.5 万亿元的目标；威胁金融安全的“灰犀牛”得到控制，其中互联网金融风险形势根本好转。会议指出，资金要去实体经济，不要去玩“钱生钱”的游戏；不能出现“政策悬崖”；要按照金融科技的金融属性，把所有的金融活动纳入到统一的监管范围

52、；下阶段稳健的货币政策将更加灵活适度、精准导向。（新闻来源：中国政府网） 国际宏观：就业延续改善，经济景气回升美国方面11 月 2 日，美国公布 10 月 Markit 制造业 PMI 终值为 53.4，预期 53.3，前值 53.3；10 月 ISM 制造业指数为 59.3，预期 55.8，前值 55.4。（数据来源：Markit，ISM）11 月 3 日，美国公布 9 月耐用品订单环比终值为 1.9%，前值 0.44%；上周红皮书商业零售销售年率为 3.2%，前值 1.2%。（数据来源：美国人口普查局，Redbook Research）11 月 4 日，美国公布上周 EIA 原油库存变动为

53、降 799.8 万桶，预期增 28.5 万，前值增 432 万；9 月贸易账为-639 亿美元，前值-670 亿；10 月 ISM 非制造业指数为 56.6，预期 57.5，前值 57.8；10 月 ADP 就业人数变动为增 36.5 万人，预期增 65 万，前值增 74.9万。（数据来源：美国能源信息署，美国经济分析局，美国商务部，ISM，ADP）11 月 5 日，美国公布 10 月 31 日当周首次申请失业救济人数为 75.1 万人，前值 75.8万；10 月 24 日当周续请失业救济人数为 728.5 万人，前值 782.3 万；10 月挑战者企业裁员人数为 8.07 万，前值 11.8

54、8 万。（数据来源：美国劳工部，美国就业咨询公司）11 月 6 日，美国公布 10 月失业率为 6.9%，预期 7.6%，前值 7.9%；10 月新增非农就业人口为 63.8 万，预期 58 万，前值 66.1 万。（数据来源：美国劳工部）欧洲方面11 月 2 日，欧盟公布欧元区 10 月制造业 PMI 终值为 54.8，预期 54.4，前值 54.4；德国公布 10 月制造业 PMI 终值为 58.2，预期 58，前值 58；英国公布 10 月制造业 PMI终值为 53.7，预期 53.3，前值 53.3。（数据来源：IHS Markit）11 月 4 日，欧盟公布欧元区 10 月服务业 P

55、MI 终值为 46.9，预期 46.2，前值 48.0；10 月综合 PMI 为 50.0，预期 49.4，前值 50.4；9 月欧元区 PPI 同比为-2.4%，预期-2.4%，前值-2.6%；9 月欧元区 PPI 环比为 0.30%，预期 0.30%，前值 0.10%。（数据来源：IHS Markit，欧盟统计局）11 月 5 日，欧盟公布 9 月欧元区零售销售指数同比为 2.2%，前值 4.4%；9 月欧元区零售销售指数环比为-2.0%，前值 4.2%。（数据来源：欧盟统计局）日本方面11 月2 日，日本公布10 月制造业PMI 终值为48.7，前值48.0。（数据来源：IHS Mark

56、it）11 月 5 日，日本公布 10 月服务业 PMI 终值为 47.7，前值 46.6；10 月综合 PMI 终值为 48，前值 46.7。（数据来源：IHS Markit） 流动性监测：银质押利率全面下行公开市场操作：净回笼流动性 5900 亿元上周（11 月 2 日-11 月 6 日）有 3200 亿元逆回购投放，5100 亿元逆回购到期，周四有 4000 亿元 1 年 MLF 到期，单周实现流动性净回笼 5900 亿元。本周（11 月 9 日-11 月13 日）有 3200 亿元逆回购资金自然到期。表 3：上周公开市场操作情况（亿元）2020-11-22020-11-32020-11

57、-42020-11-52020-11-6投放回笼投放回笼投放回笼投放回笼投放回笼7 天逆回购500-5001200-10001200-1200300-1400-100014 天逆回购28 天逆回购6 个月 MLF1 年期 MLF-40001 年期 TMLF降准国库现金定存投放总计3200到期总计-9100净投放-5900资料来源：Wind，&货币市场：银质押全面下行，SHIBOR 大体下行。DR001 加权平均利率为 1.79%，较上周变动-51.16bps；DR007 加权平均利率为 2.22%，较上周变动-36.7bps；DR014 加权平均利率为 2.19%，较上周变动-88.7bps；

58、DR021 加权平均利率为 2.24%，较上周变动-85.06bps；DR1M 加权平均利率为 2.57%，较上周变动-44.68bps。截至 11 月 6 日， SHIBOR 方面，隔夜、7 天、1 个月、3 个月对比上周分别变动-44.6bps、-20.3bps、-4.9bps、 2.9bps 至 1.79%、2.22%、2.64%、3.00%。图 27：银行间回购加权利率图 28：银行间回购加权利率周变动3.53.02.52.01.51.00.52020/03/262020/04/102020/04/252020/05/102020/05/252020/06/092020/06/2420

59、20/07/092020/07/242020/08/082020/08/232020/09/072020/09/222020/10/072020/10/222020/11/060.0DR001DR007DR014DR021DR1M3.503.002.502.001.501.000.500.00利率变动（右，bps）2020-11-062020-10-30DR001 DR007 DR014 DR021 DR1M0-15-30-45-60-75-90资料来源：Wind，&资料来源：Wind，& 国际金融市场：欧美股市全面上行美国市场：美股上周全面上行上周美国三大股指全面上行，道指周涨幅 6.87%

60、，纳指周涨幅 9.01%，标普 500 指数周涨幅 7.32%。周一，美国大选进入倒计时，民调显示拜登在几个关键战场州仍领先特朗普，且民主党有望拿下参议院多数席位，美国 10 月 ISM 制造业 PMI 指数创 2018 年以来最高增速，道指收涨 1.60%，纳指收涨 0.42%，标普 500 指数收涨 1.23%。周二，美国大选开幕，形势焦灼，拜登赢面较大，大选后的财政刺激法案前景推动美股大涨，道指收涨 2.06%，纳指收涨 1.85%，标普 500 指数收涨 1.78%。周三，美国大选继续紧张计票，拜登拿下密歇根与威斯康星州，接近胜利，但特朗普阵营在多州提起诉讼，且民主党夺过参议院控制权的