制造行业ESG研究系列之二：一文看懂A股上市公司ESG评级

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250009 MSCI 是 ESG 评级领导者，高评级公司更受外资青睐1A 股 ESG 评级整体落后，家电、零售、汽车、计算机评级居前3 HYPERLINK l _TOC_250008 MSCI 给予 A 股公司的 ESG 评级整体偏低3 HYPERLINK l _TOC_250007 分市值：高市值公司平均 ESG 评级更高4 HYPERLINK l _TOC_250006 分行业：家电、零售、汽车、计算机居前，钢铁、化工、军工、建材垫底5 HYPERLINK l _TOC_250005 分类型：已评级的国有企业 ESG 表现不及非国有企业5 HYPE

2、RLINK l _TOC_250004 分省份：长三角、珠三角地区的公司 ESG 评级表现相对突出6 HYPERLINK l _TOC_250003 中外机构的 ESG 评级标准有差异7 HYPERLINK l _TOC_250002 中国 ESG 评级方兴未艾7 HYPERLINK l _TOC_250001 中外 ESG 评级机构评级结果差异较大10投资策略11 HYPERLINK l _TOC_250000 附录：中信一级行业主要上市公司 ESG 评级汇总12插图目录图 1：MSCI ESG 评级体系1图 2：不同评级的 A 股上市公司的陆股通持股的平均值及变动情况2图 3：MSCI 在

3、全球市场、新兴市场和 A 股的 ESG 评级分布3图 4：不同市值的 A 股上市公司的 ESG 评级分布4图 5：A 股上市公司中国企和非国企的 ESG 评级分布6图 6：不同省份 A 股上市公司的 ESG 评级分布6图 7：A 股公司商道融绿 ESG 评级分布8图 8：A 股公司社投盟 ESG 评级分布9表格目录表 1：MSCI ESG 评级的各级指标2表 2：MSCI ESG 已覆盖的非沪深 300 成分股和未覆盖的沪深 300 成分股3表 3：MSCI ESG 评级为 A 和 AA 的中国 A 股上市公司4表 4：不同行业的 A 股上市公司 ESG 评级分布5表 5：商道融绿 ESG 评

4、估指标体系7表 6：商道融绿 ESG 评级标准7表 7：社投盟 ESG 评估等级8表 8：MSCI 与社投盟的 ESG 评级差异较大公司10表 9：MSCI 与商道融绿的 ESG 评级差异较大公司11表 10：石油石化行业主要上市公司 ESG 评级一览12表 11：煤炭行业主要上市公司 ESG 评级一览12表 12：有色金属行业主要上市公司 ESG 评级一览13表 13：电力及公用事业行业主要上市公司 ESG 评级一览14表 14：钢铁行业主要上市公司 ESG 评级一览15表 15：基础化工行业主要上市公司 ESG 评级一览15表 16：建筑行业主要上市公司 ESG 评级一览16表 17：建材

5、行业主要上市公司 ESG 评级一览17表 18：轻工制造行业主要上市公司 ESG 评级一览17表 19：电力设备及新能源行业主要上市公司 ESG 评级一览18表 20：机械行业主要上市公司 ESG 评级一览19表 21：国防军工行业主要上市公司 ESG 评级一览20表 22：汽车行业主要上市公司 ESG 评级一览20表 23：商贸零售行业主要上市公司 ESG 评级一览21表 24：消费者服务行业主要上市公司 ESG 评级一览22表 25：家电行业主要上市公司 ESG 评级一览22表 26：纺织服装行业主要上市公司 ESG 评级一览23表 27：医药行业主要上市公司 ESG 评级一览23表 28

6、：食品饮料行业主要上市公司 ESG 评级一览25表 29：农林牧渔行业主要上市公司 ESG 评级一览26表 30：银行业主要上市公司 ESG 评级一览26表 31：非银行金融业主要上市公司 ESG 评级一览27表 32：综合金融业主要上市公司 ESG 评级一览28表 33：房地产行业主要上市公司 ESG 评级一览28表 34：交通运输行业主要上市公司 ESG 评级一览29表 35：电子行业主要上市公司 ESG 评级一览31表 36：通信行业主要上市公司 ESG 评级一览32表 37：计算机行业主要上市公司 ESG 评级一览32表 38：传媒行业主要上市公司 ESG 评级一览34表 39：综合行

7、业主要上市公司 ESG 评级一览35 MSCI 是 ESG 评级领导者，高评级公司更受外资青睐2010 年，MSCI（美国明晟公司）的 ESG 研究中心作为单独研究部门正式成立。MSCI 运用人工智能、机器学习、自然语言处理等多种技术，并结合 200 多名专业 ESG 分析师建立了广泛的研究网络，目前为全球范围内超过 7000 家公司(包括子公司后超过 11800 家)的股票及固定收益证券提供评级服务。MSCI 认为，将 ESG 评级运用到投资者的投资决策过程中可以帮助识别出一些传统金融分析可能无法捕捉到的风险与机遇，从而帮助投资者降低投资风险并提高长期中的投资回报。MSCI 的 ESG 评级

8、过程分为 4 个步骤：搜集数据、度量风险暴露程度&评估公司治理能力、关键指标的评分和确定 ESG 评级的最终结果。第一步：搜集数据。MSCI 的数据来源基本涵盖了除调查问卷之外的所有官方及非官方数据来源，主要包括三个方面：政府及非政府组织（例如 Transparency International、美国环保署、世界银行等机构）、数据模型等专业数据库；年报、可持续发展报告、代理报告、AGM 报告等上市公司披露文件；以及每日进行跟踪的媒体新闻。第二步：度量风险暴露程度&评估公司治理能力。在风险暴露方面，MSCI 评估 ESG表现时要求企业了解系统性风险敞口，有控制突发状况和事件的能力。在公司治理方

9、面， 重点关注股东和公司治理的一致性，公司治理架构、事件和公司行为之间的关系，以及本地市场标准。图 1：MSCI ESG 评级体系资料来源：MSCI，中信证券研究部第三步：关键指标的评分。关键指标分为 E（环境）、S（社会）、G（公司治理）三个大类，三个大类下又分成 10 个主题，每个主题下再细分关键指标，总共 37 个关键指标。MSCI 根据企业在每个关键指标上的表现，按照 0-10 分对每个指标进行打分。最后，按照权重进行加权计算得出每一个大类的得分。第四步，计算最终公司评分，确定相应评级。三个大类的评分在通过加权平均算出总分（0-10 分），总分经过行业调整得出最终公司评分（0-10 分

10、）。根据对 ESG 风险的承受程度以及相对于同业对这些风险的管理水平，MSCI 将评级分为 AAA、AA、A、BBB、BB、B 和 CCC 共 7 个级别，AAA 与 AA 级代表行业龙头公司，A、BBB 与 BB 级代表行业平均水平， B 与 CCC 级代表公司在环境、社会责任及公司治理方面表现相对落后。表 1：MSCI ESG 评级的各级指标评级经行业调整后的最终得分AAA8.6-10.0AA7.1-8.6A5.7-7.1BBB4.3-5.7BB2.9-4.3B1.4-2.9CCC0.0-1.4资料来源：MSCI，中信证券研究部陆股通的持股比例可以直接反映外资的持股偏好，高 ESG 评级公

11、司更受到外资青睐。我们对比已获得 MSCI ESG 评级的 A 股上市公司的陆股通持股比例，发现 ESG 评级越高的公司在过去一年更容易获得外资的青睐：过去一年中，AA 级、A 级公司的陆股通持股比例的平均值分别增加了 5.6%和 3.2%；与之对比，BBB、BB、B、CCC 级公司的陆股通持股比例的平均值分别增加了 2.6%、2.0%、2.4%和 1.9%。图 2：不同评级的 A 股上市公司的陆股通持股的平均值及变动情况20%最新陆股通持股比例去年同期陆股通持股比例陆股通增持比例18.0%12.3%7.3%7.0%6.8%6.7%5.64.1%4.4%4.8%4.3%5.0%3.1%3.22

12、.62.02.4%1.9%15%10%5%0%AAABBBBBBCCC资料来源：MSCI，Wind，中信证券研究部注：最新陆股通持股比例选自 2020 年 1 月 11 日从陆股通持股比例的平均值来看，ESG 评级较高的公司较评级较低的公司有更高的外资持股比例。长期来看，我们认为外资是 A 股确定性的新增投资力量，符合外资审美标准的高 ESG 评级公司更容易吸引长线投资人，获得“估值溢价”。因此，ESG 评级信息未来有望成为投资评价体系中非常重要的非财务指标。 A 股 ESG 评级整体落后，家电、零售、汽车、计算机评级居前MSCI 给予 A 股公司的 ESG 评级整体偏低当前 MSCI 对 A

13、 股 282 家中大型上市公司进行评级，其覆盖的股票与沪深 300 成分股高度重合，覆盖比例达到 75%。其中，目前 A 股有 22%的公司评级集中在 CCC，38% 的公司评级集中在 B，显著高于 MSCI 全球平均的 5%和 16%，也高于 MSCI EM（新兴市场）的 12%和 28%。A 股公司暂无 AAA 评级，AA 级占比为 0.7%，低于全球平均的 12% 和 5%，低于 MSCI EM（新兴市场）的 5%和 1%。A、BBB、B 级归类于行业平均水平， 占比达到 40%，处于行业落后水平的 B 和 CCC 级占比为 60%，MSCI 对 A 股企业的平均ESG 评级为 BB 级

14、别。整体来看，国际主流 ESG 评级机构对中国上市公司的 ESG 评价较低，一方面体现出 A 股上市公司的治理能力、社会责任等相对落后，另一方面也是由于 A 股公司整体的 ESG 信息披露规范性有待提高。随着中国 ESG 评级体系的不断完善和海外投资人对 A 股的更深入覆盖，中外 ESG 研究机构的评级差异有望逐渐收敛。图 3：MSCI 在全球市场、新兴市场和 A 股的 ESG 评级分布40%35%30%25%20%15%10%5%0%MSCI全球平均MSCI EMMSCI A股28%25%22%19%21% 23%22%19%16%12%12%11%12%5%5%5%1%0%1%3%38%A

15、AAAAABBBBBBCCC资料来源：MSCI，中信证券研究部表 2：MSCI ESG 已覆盖的非沪深 300 成分股和未覆盖的沪深 300 成分股中远海能、中远海发、中信国安、中文传媒、中南传媒、中金岭南、中集集团、中国外运、中国通号、中国广核、张江高科、伊泰 B 股、小商品城、先导智能、西山煤电、威孚高科、万向钱潮、隧道股份、深圳能源、深天马 A、MSCI 已覆盖的非沪深 300 股票未被 MSCI 覆盖的沪深 300 成分股申能股份、上海石化、山西证券、森马服饰、青岛啤酒、启迪环境、宁沪高速、宁德时代、纳斯达、迈瑞医疗、马钢股份、潞安环能、玲珑轮胎、辽宁成大、康泰生物、锦江投资、金融街、

16、金钼股份、华西证券、华润三九、华安证券、湖北能源、海欣股份、海格通信、广深铁路、广汇能源、泛海控股、二三四五、东山精密、东华软件、东方电气、第一创业、大唐发电、大北农、步长制药、北辰实业欧派家具、恒逸石化、长江证券、乐普医疗、招商蛇口、老板电器、洋河股份、金地集团、中国银行、贵阳银行、中国神华、用友网络、国信证券、泸州老窖、光大证券、兆易创新、三花智控、顺丰控股、牧原股份、中航飞机、荣盛发展、中国人保、国金证券、永辉超市、华兰生物、网宿科技、正泰电器、中国重工、三环集团、北汽蓝谷、中信证券、古井贡酒、海天味业、华林证券、成都银行、南山铝业、建发股份、雅戈尔、复星医药、烽火通信、西部证券、恒生电

17、子、新和成、国电南瑞、中航电子、中国银河、天茂集团、福耀玻璃、华能国际、九州通、国投电力、洛阳钼业、中国电影、新华保险、碧水源、伊利股份、长城证券、中国人寿、上海临港、长江电力、药明康德、世纪华通、金螳螂、石基信息、苏宁易购、中国交建、亨通光电、安迪苏、浙能电力、中直股份、鹏鼎控股、宝丰能源、圆通速递资料来源：MSCI，中信证券研究部表 3：MSCI ESG 评级为 A 和 AA 的中国 A 股上市公司股票代码所属行业中文简称ESG 评级000100.SZ电子TCL 集团A000938.SZ计算机紫光股份A002024.SZ商贸零售苏宁易购AA002202.SZ电力设备及新能源金风科技A002

18、508.SZ家电老板电器AA002594.SZ汽车比亚迪A300124.SZ机械汇川技术A600066.SH汽车宇通客车A600851.SH医药海欣股份A601360.SH计算机三六零A601607.SH医药上海医药A603259.SH医药药明康德A资料来源：MSCI，中信证券研究部分市值：高市值公司平均 ESG 评级更高从市值分布的角度来看，对于市值 200 亿元以上的公司，随着市值的增加 ESG 平均得分呈上升趋势，平均评级从 B 级提升至 BB 级。而 200 亿元以下的小市值公司的平均得分高主要是由于其样本总量较少，不具有广泛参考价值。我们定义一组上市公司的 ESG 平均得分的计算方式

19、为： 平均得分=（1 评级分位数 该评级占比） 100平均得分的满分为 100 分，最低分为 0 分；分数越高代表该市值段内的公司的 ESG 表现越好，分数越低则代表市值段内的公司的 ESG 表现越差。基于 MSCI 的 ESG 评级数据分析，市值 2000 亿元以上的公司 AA、A、BBB 三个级别占比共 22%，市值 1000-2000 亿元、500-1000 亿元、200-500 亿元的公司在 BBB 级别以上的占比分别为 18%、17%和12%，其平均得分依次为 24 分、22 分、20 分和 17 分，呈依次递减的趋势。总体而言， 这一统计结果符合我们的直观感受：规模更大的公司管理相

20、对更为规范，也越注重社会、环境责任，以及 ESG 的信息披露。图 4：不同市值的 A 股上市公司的ESG 评级分布资料来源：MSCI，中信证券研究部注：市值选自 2020 年 1 月 11 日收盘市值分行业：家电、零售、汽车、计算机居前，钢铁、化工、军工、建材垫底分行业来看，家电（39 分）、商贸零售（33 分）、汽车（31 分）、计算机（31 分）、机械（30 分）是 ESG 平均得分最高的五个板块。农林牧渔（7 分）、钢铁（5 分）、基础化工（5 分）、国防军工（2 分）、建材（0 分）排名所有板块的倒数后五名。表 4：不同行业的 A 股上市公司 ESG 评级分布MSCI 评平均级公司数评

21、级家电439BB25%0%0%75%0%0%商贸零售333BB33%0%0%33%0%33%汽车1231BB17%0%17%25%33%8%计算机1231BB0%17%25%25%25%8%机械830BB0%13%38%0%50%0%消费者服务229BB0%0%50%0%50%0%纺织服装229BB0%0%0%100%0%0%综合229BB0%0%0%100%0%0%医药2625B0%12%12%23%46%8%电力设备及新能源1023B0%10%0%40%40%10%非银行金融3521B0%0%11%40%31%17%传媒921B0%0%11%33%44%11%房地产1619B0%0%6%2

22、5%63%6%电子1418B0%7%7%14%50%21%交通运输1818B0%0%11%33%28%28%煤炭714B0%0%0%29%43%29%轻工制造114B0%0%0%0%100%0%食品饮料914B0%0%0%22%56%22%银行2114CCC0%0%0%38%19%43%电力及公用事业1313CCC0%0%0%23%46%31%石油石化913CCC0%0%11%11%33%44%有色金属1312CCC0%0%8%15%31%46%通信411CCC0%0%0%25%25%50%建筑119CCC0%0%0%0%64%36%农林牧渔47CCC0%0%0%0%50%50%钢铁65CCC

23、0%0%0%0%33%67%基础化工35CCC0%0%0%0%33%67%国防军工72CCC0%0%0%0%14%86%建材10CCC0%0%0%0%0%100%合计28220BB1%3%11%25%38%22%所属行业平均得分AAABBBBBBCCC资料来源：MSCI，中信证券研究部注：行业分类按最新中信行业一级分类分类型：已评级的国有企业 ESG 表现不及非国有企业从公司类型的角度来看，已有 ESG 评级的国有企业的 ESG 表现不及非国有企业。国有企业的 ESG 评级集中分布在 B 和 CCC 级别，占比分别为 38.8%和 24.5%，合计达到63.3%，BBB 级别以上公司占比为 9

24、.6%。国企在 AA、A、BBB 三个较高评级内的企业占比低于非国有企业。我们认为，多数非国有企业市值较小，MSCI 尚未对小市值公司进行大比例覆盖，因此当前的统计结果未必能真实代表整体国企和非国企的 ESG 评级。图 5：A 股上市公司中国企和非国企的 ESG 评级分布国有企业公众企业、民营企业及其他 38.8%37.0%27.2%22.2%24.5%18.5%14.8%0.0%1.5%5.9%1.4%8.2%45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%AAABBBBBBCCC资料来源：MSCI，中信证券研究部分省份：长三角、珠三角地区的公

25、司 ESG 评级表现相对突出已获得 MSCI 评级的企业主要分布在北京（57 家）、广东（43 家）、上海（35 家）、浙江（22 家）、江苏（19 家）。其中，AA 和 A 级别的企业主要分布在以广东（3 家）、上海（2 家）、浙江（1 家）、江苏（2 家）为代表的长三角和珠三角地区。整体来看，广东、上海、浙江、江苏的 ESG 平均得分也处于前列水平。陕西（10 分）、江西（10 分）、陕西（6 分）、甘肃（0 分）、广西（0 分）是平均得分倒数后五名的省份。图 6：不同省份 A 股上市公司的 ESG 评级分布资料来源：MSCI，中信证券研究部 中外机构的 ESG 评级标准有差异中国 ESG

26、 评级方兴未艾随着 ESG 投资理念逐渐渗透中国，国内的 ESG 评级机构也在逐渐扩大其 A 股评级影响力，其中领先的本土 ESG 评级机构有商道融绿、社投盟、妙盈科技等。商道融绿是国内领先的绿色金融及责任投资专业服务机构，专注于为客户提供责任投资与 ESG 评估及信息服务、绿色债券评估认证、绿色金融咨询与研究等服务。它还是中国责任投资论坛的发起机构，同时还是国内首家联合国责任投资原则（UN-PRI）签署机构。商道融绿的 ESG 评价体系和所关注的指标与海外 ESG 研究机构基本类似，其评级分为 A+、A、A-、B+、B、B-、C+、C、C-、D 共 10 个级别。根据不同行业 ESG 的实质

27、性因子进行加权计算，并最终得到每个上市公司的 ESG 综合得分。表 5：商道融绿 ESG 评估指标体系一级指标二级指标三级指标E1 环境管理环境管理体系、管理管理目标，员工环境意识、节能和节水政策等E 环境E2 环境披露能源消耗，节能，耗水，温室气体排放E3 环境负面事件水污染，大气污染，固废污染等S1 员工管理劳动政策，反强迫劳动，反歧视，女性员工，员工培训等S2 供应链管理供应链责任管理，监督体系等S3 客户管理客户信息保密等S 社会S4 社区管理社区沟通等S5 产品管理公平贸易产品等S6 公益及捐赠企业基金会，捐赠及公益活动等S7 社会负面事件员工，供应链，客户，社会及产品负面事件G1

28、商业道德反腐败和贿赂，举报制度，纳税透明度等G 公司治理G2 公司治理信息披露，董事会独立性，高管薪酬，董事会多样性等G3 公司治理负面事件商业道德、公司治理负面事件评级结果评级含义A+企业具有优秀的 ESG 综合管理水平，过去三年几乎没出现 ESG 负面事件或个别轻微负面事件，表现稳健AA-企业 ESG 综合管理水平良好，过去三年出现过少数影响轻微的 ESG 负面事件，ESG 风险较低B+B企业 ESG 综合管理水平一般，过去三年出现过一些影响中等或少数较严重的负面事件，但尚未构成系统性风险B-C+C企业在 ESG 综合管理水平薄弱，过去三年出现过较多或较严重的 ESG 负面事件，ESG 风

29、险较高C-D企业近期出现了重大的 ESG 负面事件，对企业有重大的负面影响，已暴露出很高的 ESG风险资料来源：商道融绿，中信证券研究部表 6：商道融绿 ESG 评级标准资料来源：商道融绿，中信证券研究部目前商道融绿对 766 家 A 股上市公司进行了 ESG 评级，对沪深 300 成分股的覆盖率达到 92.3%。从 ESG 评级的分布来看，49%公司集中在 B-的评级（即企业 ESG 综合管理水平一般，过去三年出现过一些影响中等或少数较严重的负面事件）。没有出现获得 A 及以上评级的公司，同时也没有获得 C-及以下评级的公司。B 和C+评级的占比分别为 22% 和 15%，代表企业 ESG

30、综合管理水平一般的 B、B-、C+评级总占比为 87%。图 7：A 股公司商道融绿 ESG 评级分布其他, 2%C+, 15%B+, 11%B, 22%B-, 49%资料来源：商道融绿，中信证券研究部社会投资价值联盟（简称“社投盟”）是中国首家专注于促进可持续发展金融的国际性公益创新平台，由友成企业家扶贫基金会、中国社会治理研究会、中国投资协会、吉富投资、清华大学明德公益研究院领衔发起，近 50 家机构联合创办。社投盟对于企业社会价值的评估逻辑在于“义利并举”，将企业的社会价值分为“义” 和“利”两个取向，与环境效益（E）、社会效益（S）、治理结构（G）、经济效益（E）的国际共识相结合，通过目

31、标（驱动力）、方式（创新力）和效益（转化力）三个维度对企业的社会价值进行评估。这使得社投盟的评估模型在 ESG 评价的基础上增加了经济效益， 这是其评价模型的独特之处。最终的评分共设 10 个基础级别、10 个增强级别。基础等级设置为 AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C 和 D；增强等级即 AA 至 B 基础等级用“+”和“-”号进行微调， 分别为 AA+、AA-、A+、A-、BBB+、BBB-、BB+、BB-、B+和 B-，表示在各基础等级分类中的相对强度。表 7：社投盟 ESG 评估等级基础等级增强等级等级含义AAAAAAAAA 是社会价值评估最高等级，表示创造经济-社会

32、-环境综合价值能力最强，合一度高且无可持续发展风险，不受不良形势和周期性因素影响AA+AA 是社会价值评估高等级，表示创造经济-社会-环境综合价值能力很强AAAA合一度较高且可持续发展风险最低AA-较少受不良形势或周期性因素影响A+A 是社会价值评估较高等级，表示创造经济-社会-环境综合价值能力较强AA合一度可接受且可持续发展风险偏低基础等级增强等级等级含义A-可能受不良形势或周期性因素影响BBB 是社会价值评估中等等级，表示创造经济-社会-环境综合价值能力BBBBBB+一般BBB有合一度差异、有可持续发展风险BBB-容易受不良形势或周期性因素影响BB 是社会价值评估中下等级，表示创造经济-社

33、会-环境综合价值能力有BB+BB有较大合一度差异、存在可持续发展风险BB-受到不良形势或周期性因素影响B+B 是社会价值评估较低等级，表示创造经济-社会-环境综合价值能力不强BB有合一度问题、存在较大可持续发展风险B-受到不良形势或周期性因素影响CCC 是社会价值评估较低等级，表示创造经济-社会-环境综合价值能力CCCCCC很差，有合一度问题、存在较大可持续发展风险，受到严重不良形势或周期性因素影响较大CC 是社会价值评估很低等级，表示创造经济-社会-环境综合价值能力太CCCC差，有严重合一度问题、存在较大可持续发展风险C 是社会价值评估极低等级，几乎没有创造经济-社会-环境综合价值能力CC不

34、强，没有合一度、几乎无法可持续发展DD不符合筛选子模型资质要求BB一定潜力资料来源：社投盟，中信证券研究部目前社投盟对 300 家 A 股上市公司进行了 ESG 评级，沪深 300 成分股的覆盖率达到94.3%。从 ESG 评级的分布来看，A 股有 35%公司集中在 BBB 的评级（即社会价值评估中等等级，有合一度差异和可持续发展风险，容易受不良形式或周期性因素影响）；没有出现获得 AAA 评级的公司，同时进入评估子模型的公司中未出现获得 CCC 及以下评级的公司。此外，AA、A 评级占比分别为 7%和 26%，BB 评级占比为 23%。图 8：A 股公司社投盟 ESG 评级分布其他, 1%B

35、, 7% AA, 7%BB, 23A, 26%BBB, 35%资料来源：社投盟，中信证券研究部中外 ESG 评级机构评级结果差异较大我们对比了 MSCI、商道融绿和社投盟三家机构对 A 股上市公司的 ESG 评级结果， 发现不同机构对于相同公司的评级存在较大差异，其主要原因有三：1、 参考的公开信息有差异：除了参考公司自身发布的年报、社会责任报告等信息以外，MSCI 等海外机构还会重点参考第三方机构发布的数据和消息，同时也会使用大量的另类数据。2、 评级模型的权重差异：不同评级机构对于相同的 ESG 信息的所赋予的权重也不尽相同。例如，海外机构对于碳排放较高的能源行业普遍给予较低的环境评级，而

36、对行业内不同公司的个体差异的评级差异较小。国内的部分机构则采用行业中性的评级原则，有助于区分高能耗行业中不同公司的环境和能耗表现。我们分别整理了 MSCI 与商道融绿评级、与社投盟评级存在较大差异的 A 股上市公司， 采用评级差异度的来衡量不同评级机构对个股的 ESG 评级差异，其计算公式为：评级差异度 = MSCI 评级分位数商道融绿（或社投盟）评级分位数MSCI 评级分位数*100以中远海能为例，MSCI 给出的评级为 B，在 MSCI 评级体系的 7 个 ESG 等级中分位数为 6/7，商道融绿给出的评级为 A-，在对应的 10 个等级中分位数为 3/10，计算两个分位数的百分比差异即可

37、得到对应的评级差异度。整体来看，商道融绿与 MSCI 的平均评级差异度为 26%，社投盟与 MSCI 的平均评级差异度为 40%。我们在下表中筛选出不同评级机构 ESG 评级分歧较大的股票（商道融绿评级差异度大于 60%，社投盟评级差异度大于 70%）。国内评级机构和海外评级机构在 ESG 评级上的主要分歧集中在国企和高污染高能耗行业（如电力、采掘、冶金等）的公司。我们在下表中列举了 MSCI 与中国评级机构评级差异度较大的几家企业。我们认为，预计随着中国 ESG 评级体系的不断完善和中外投资人的价值观逐渐趋同， 中外机构的 ESG 评级差异有望逐渐收敛。我们建议关注部分尚未得到 ESG 评级

38、或 ESG 评级较低的优质 A 股公司，其中部分优质公司的治理能力和社会责任可能被当下的 ESG 评级所低估。未来随着该类公司的 ESG 状况得到更为公平的评级，有望吸引更多长线投资人的配置。表 8：MSCI 与社投盟的 ESG 评级差异较大公司股票代码股票简称所属行业MSCI 评 级社投盟评级评级差异度600585.SH海螺水泥建材CCCAA-80%601857.SH中国石油石油石化CCCAA-80%601899.SH紫金矿业有色金属CCCAA80%000338.SZ潍柴动力汽车BAA-77%000858.SZ五粮液食品饮料BAA-77%600028.SH中国石化石油石化BAA-77%600

39、188.SH兖州煤业煤炭BAA-77%600900.SH长江电力电力及公用事业BAA-77%股票代码股票简称所属行业MSCI 评 级社投盟评级评级差异度601668.SH中国建筑建筑BAA77%000895.SZ双汇发展食品饮料CCCA-70%000898.SZ鞍钢股份钢铁CCCA-70%002422.SZ科伦药业医药CCCA-70%600011.SH华能国际电力及公用事业CCCA-70%600362.SH江西铜业有色金属CCCA-70%600547.SH山东黄金有色金属CCCA-70%601006.SH大秦铁路交通运输CCCA-70%601390.SH中国中铁建筑CCCA-70%601600

40、.SH中国铝业有色金属CCCA70%601618.SH中国中冶建筑CCCA70%601669.SH中国电建建筑CCCA70%601800.SH中国交建建筑CCCA+70%601985.SH中国核电电力及公用事业CCCA+70%601991.SH大唐发电电力及公用事业CCCA70%资料来源：MSCI，社投盟，中信证券研究部表 9：MSCI 与商道融绿的 ESG 评级差异较大公司股票代码股票简称所属行业MSCI 评 级商道融绿评级评级差异度000063.SZ中兴通讯通信CCCA-70%600026.SH中远海能交通运输BA-65%002422.SZ科伦药业医药CCCB+60%002714.SZ牧原

41、股份农林牧渔CCCB+60%600011.SH华能国际电力及公用事业CCCB+60%600027.SH华电国际电力及公用事业CCCB+60%600893.SH航发动力国防军工CCCB+60%601899.SH紫金矿业有色金属CCCB+60%601919.SH中远海控交通运输CCCB+60%601985.SH中国核电电力及公用事业CCCB+60%资料来源：MSCI，商道融绿，中信证券研究部 投资策略ESG 投资策略已经在其他新兴市场中被证明可以带来明显超额收益，其内在的逻辑在于：ESG 评级较高的公司比同行更具竞争力。这种竞争优势可能源于其对资源更有效的利用、更好的人力资本发展或者更好的创新管理

42、。特别地，当监管部门对环境、能耗、社会责任等因素更为严格地监管时，ESG 评级较高的公司所负担的额外成本低于 ESG 评级较低的公司，也将从财务上产生更稳定和高质量的盈利。对于监管部门来讲，中国基金业协会、交易所、证监会等监管部门有望积极推动上市公司 ESG 信息披露质量评价，促进被投企业提高信息披露质量和公司治理水平，同时也将带动 ESG 投资理念在中国生根、落地、发芽。未来，ESG 信息作为最佳的“排雷指标” 和“挖掘好公司”的另类工具，将从非财务的角度为投资带来更多信息增量。对于公司来讲，A 股公司提升其 ESG 评级对于市值管理和吸引长线、外资投资人都是具有非常积极的正面作用。因此上市

43、公司主动优化 ESG 信息披露，对 ESG 数据形成定期规范化的发布将有助于长线投资者持股比例的增加。预计未来 A 股上市公司的 ESG 评级水平和评级率都将呈现增加趋势。对于机构投资人来讲，ESG 评级较高的公司有望长期获得“好公司的估值溢价”。但我们建议关注部分尚未得到 ESG 评级或 ESG 评级较低的优质 A 股公司，其中部分优质公司的治理能力和社会责任可能被当下的 ESG 评级所低估。未来随着该类公司的 ESG 状况得到更为公平的评级，有望吸引更多长线投资人的配置。 附录：中信一级行业主要上市公司 ESG 评级汇总表 10：石油石化行业主要上市公司 ESG 评级一览股票代码股票简称所

44、属行业MSCI ESG 评 级商道融绿 ESG 评级社投盟 ESG 评级总市值（亿元）600583.SH海油工程石油石化BBBBBB348600346.SH恒力石化石油石化BBC+BB+1233600028.SH中国石化石油石化BBAA-5912600688.SH上海石化石油石化BB+A+365601808.SH中海油服石油石化BB+BBB+753000703.SZ恒逸石化石油石化CCCB-BB+412002493.SZ荣盛石化石油石化CCCBBBB755600256.SH广汇能源石油石化CCCB-BB229601857.SH中国石油石油石化CCCBAA-10193000301.SZ东方盛虹石

45、油石化B-208002221.SZ东华能源石油石化B-129002254.SZ泰和新材石油石化B-73002408.SZ齐翔腾达石油石化B-129600759.SH洲际油气石油石化C+63600777.SH新潮能源石油石化B-145600871.SH石化油服石油石化B+BB373601233.SH桐昆股份石油石化C+285603225.SH新凤鸣石油石化B-175600339.SH中油工程石油石化B-BB+189股票代码股票简称所属行业MSCIESG 评级商道融绿 ESG 评级社投盟 ESG 评级总市值（亿元）900948.SH伊泰 B 股煤炭BBB-BBB+26601088.SH中国神华煤炭

46、BBA-AA-3,425600188.SH兖州煤业煤炭BBAA-416601225.SH陕西煤业煤炭BBA+869601898.SH中煤能源煤炭BB-A-553000983.SZ西山煤电煤炭CCCCBBB-186601699.SH潞安环能煤炭CCCC+212000552.SZ靖远煤电煤炭C+58资料来源：MSCI，商道融绿，社投盟，中信证券研究部注：市值取自 2010 年 1 月 19 日收盘市值表 11：煤炭行业主要上市公司 ESG 评级一览股票代码股票简称所属行业MSCIESG 评级商道融绿 ESG 评级社投盟 ESG 评级总市值（亿元）000723.SZ美锦能源煤炭C+BB3760009

47、37.SZ冀中能源煤炭B128002128.SZ露天煤业煤炭C+162600157.SH永泰能源煤炭C+D185600348.SH阳泉煤业煤炭C+129600395.SH盘江股份煤炭C+102600971.SH恒源煤电煤炭B-69601001.SH大同煤业煤炭C+72股票代码股票简称所属行业MSCI ESG 评 级商道融绿 ESG 评级社投盟 ESG 评级总市值（亿元）603993.SH洛阳钼业有色金属BBBB+A-905000060.SZ中金岭南有色金属BBB-BBB+154603799.SH华友钴业有色金属BBB+A-485000630.SZ铜陵有色有色金属BC+BB+241002460.

48、SZ赣锋锂业有色金属BBA+496002466.SZ天齐锂业有色金属BB+BBB+476600111.SH北方稀土有色金属BBBB389600362.SH江西铜业有色金属CCCB-A-471600489.SH中金黄金有色金属CCCBBBB-298600547.SH山东黄金有色金属CCCBA-974601600.SH中国铝业有色金属CCCBA546601899.SH紫金矿业有色金属CCCB+AA1,108601958.SH金钼股份有色金属CCCB-BBB-250000426.SZ兴业矿业有色金属C+102000612.SZ焦作万方有色金属B-51000758.SZ中色股份有色金属B-107000

49、762.SZ西藏矿业有色金属B-42000807.SZ云铝股份有色金属B165000831.SZ五矿稀土有色金属B-121000878.SZ云南铜业有色金属B+221000960.SZ锡业股份有色金属B-188000975.SZ银泰黄金有色金属B-262002155.SZ湖南黄金有色金属B-98002428.SZ云南锗业有色金属B-73600219.SH南山铝业有色金属B-BBB-277600259.SH广晟有色有色金属B-104600338.SH西藏珠峰有色金属C+107600366.SH宁波韵升有色金属B-66600392.SH盛和资源有色金属B-152600497.SH驰宏锌锗有色金属B

50、+221600549.SH厦门钨业有色金属BBBB-182600614.SH*ST 鹏起有色金属B-30600673.SH东阳光有色金属B-273600687.SH*ST 刚泰有色金属B-25资料来源：MSCI，商道融绿，社投盟，中信证券研究部注：市值取自 2020 年 1 月 19 日收盘市值表 12：有色金属行业主要上市公司 ESG 评级一览股票代码股票简称所属行业MSCIESG 评级商道融绿 ESG 评级社投盟 ESG 评级总市值（亿元）601020.SH华钰矿业有色金属B-47601168.SH西部矿业有色金属B165601212.SH白银有色有色金属B-BB+263603260.SH

51、合盛硅业有色金属B-BBB-279股票代码股票简称所属行业MSCI ESG 评级商道融绿 ESG 评级社投盟 ESG 评级总市值（亿元）000826.SZ启迪环境电力及公用事业BBB-BBB133003816.SZ中国广核电力及公用事业BB1,634600674.SH川投能源电力及公用事业BBB-BB+403000027.SZ深圳能源电力及公用事业BB-BBB+243000883.SZ湖北能源电力及公用事业BB-BBB-258600642.SH申能股份电力及公用事业BB-BB-281600795.SH国电电力电力及公用事业BB-BBB-450600886.SH国投电力电力及公用事业BBBBB5

52、93600900.SH长江电力电力及公用事业BB+AA-3,903600011.SH华能国际电力及公用事业CCCB+A-772600027.SH华电国际电力及公用事业CCCB+BBB+337601985.SH中国核电电力及公用事业CCCB+A+777601991.SH大唐发电电力及公用事业CCCC+A374000539.SZ粤电力 A电力及公用事业B196000543.SZ皖能电力电力及公用事业B-105000598.SZ兴蓉环境电力及公用事业B139000600.SZ建投能源电力及公用事业C+88000685.SZ中山公用电力及公用事业B-124000690.SZ宝新能源电力及公用事业B13

53、3002479.SZ富春环保电力及公用事业B-62002573.SZ清新环境电力及公用事业B71002672.SZ东江环保电力及公用事业B76300055.SZ万邦达电力及公用事业B-59300070.SZ碧水源电力及公用事业B-BBB+274300156.SZ神雾环保电力及公用事业B-16300266.SZ兴源环境电力及公用事业B58600008.SH首创股份电力及公用事业BA+188600021.SH上海电力电力及公用事业B+BBB+205600023.SH浙能电力电力及公用事业BBB529600025.SH华能水电电力及公用事业BA-736600098.SH广州发展电力及公用事业B+A+

54、175600167.SH联美控股电力及公用事业B-293600187.SH国中水务电力及公用事业C+43600292.SH远达环保电力及公用事业B-44600388.SH龙净环保电力及公用事业B110600499.SH科达洁能电力及公用事业C+78600578.SH京能电力电力及公用事业C+BB-206600635.SH大众公用电力及公用事业B+132资料来源：MSCI，商道融绿，社投盟，中信证券研究部注：市值取自 2020 年 1 月 19 日收盘市值表 13：电力及公用事业行业主要上市公司 ESG 评级一览股票代码股票简称所属行业MSCI ESG 评级商道融绿 ESG 评级社投盟 ESG

55、评级总市值（亿元）600863.SH内蒙华电电力及公用事业BB151600874.SH创业环保电力及公用事业B+91600886.SH国投电力电力及公用事业BBBB593600903.SH贵州燃气电力及公用事业B-166600917.SH重庆燃气电力及公用事业B-113601016.SH节能风电电力及公用事业C+BB-102601139.SH深圳燃气电力及公用事业B213601158.SH重庆水务电力及公用事业C+269601200.SH上海环境电力及公用事业B+110603568.SH伟明环保电力及公用事业B250股票代码股票简称所属行业MSCI ESG 评级商道融绿 ESG 评级社投盟 E

56、SG 评级总市值（亿元）600019.SH宝钢股份钢铁BB+A+1,274600808.SH马钢股份钢铁BB+227000709.SZ河钢股份钢铁CCCC+BBB-267000898.SZ鞍钢股份钢铁CCCBA299600516.SH方大炭素钢铁CCCCCCBBB326600010.SH包钢股份钢铁CCCBBBB+593000629.SZ攀钢钒钛钢铁BA-241000717.SZ韶钢松山钢铁B-112000761.SZ本钢板材钢铁B-139000778.SZ新兴铸管钢铁B-BBB-161000825.SZ太钢不锈钢铁B-BBB230000932.SZ华菱钢铁钢铁C+203000959.SZ首钢

57、股份钢铁B-BBB182002075.SZ沙钢股份钢铁B-151002110.SZ三钢闽光钢铁B217600022.SH山东钢铁钢铁BBB+153600058.SH五矿发展钢铁B-85600126.SH杭钢股份钢铁B157600282.SH南钢股份钢铁B151600307.SH酒钢宏兴钢铁C+125600507.SH方大特钢钢铁C+140600782.SH新钢股份钢铁B-160601003.SH柳钢股份钢铁A-140601005.SH重庆钢铁钢铁C+154601969.SH海南矿业钢铁B-111资料来源：MSCI，商道融绿，社投盟，中信证券研究部注：市值取自 2020 年 1 月 19 日收盘

58、市值表 14：钢铁行业主要上市公司 ESG 评级一览股票代码股票简称所属行业MSCI ESG 评级商道融绿 ESG 评级社投盟 ESG 评级总市值（亿元）601966.SH玲珑轮胎基础化工BC+B282600352.SH浙江龙盛基础化工CCCC+BBB+465601216.SH君正集团基础化工CCCC+BB+257资料来源：MSCI，商道融绿，社投盟，中信证券研究部注：市值取自 2020 年 1 月 19 日收盘市值表 15：基础化工行业主要上市公司 ESG 评级一览股票代码股票简称所属行业MSCI ESG 评级商道融绿 ESG 评级社投盟 ESG 评级总市值（亿元）000408.SZ藏格控股

59、基础化工B-D157000553.SZ安道麦 A基础化工B+BB242000792.SZ*ST 盐湖基础化工C+BB+245000830.SZ鲁西化工基础化工C+149000990.SZ诚志股份基础化工C+178002004.SZ华邦健康基础化工C+98002064.SZ华峰氨纶基础化工B274002092.SZ中泰化学基础化工B141002250.SZ联化科技基础化工B-162002407.SZ多氟多基础化工B-96002411.SZ延安必康基础化工B-B+257002440.SZ闰土股份基础化工C+132002450.SZ*ST 康得基础化工CD125002470.SZ金正大基础化工B-D

60、93002588.SZ史丹利基础化工B-47002601.SZ龙蟒佰利基础化工B+AA-344002709.SZ天赐材料基础化工B133300072.SZ三聚环保基础化工B-BBB+161600141.SH兴发集团基础化工B-110600143.SH金发科技基础化工B-232600160.SH巨化股份基础化工B200600277.SH亿利洁能基础化工B-120600309.SH万华化学基础化工B+A-1,693600315.SH上海家化基础化工B208600409.SH三友化工基础化工B131600426.SH华鲁恒升基础化工B-341600486.SH扬农化工基础化工B-210600500.