产业升级如何影响资本市场基于中、美、德三国比较

1、产业升级如何影响资本市场：基于中、美、德三国比较2宏观研究报告P目录 HYPERLINK l _TOC_250011 一、中、美、德产业发展路径：一二三产顺次发展，目前三二产业融合4 HYPERLINK l _TOC_250010 （一）中国产业发展阶段4 HYPERLINK l _TOC_250009 （二）德国产业发展阶段6 HYPERLINK l _TOC_250008 （三）美国产业发展阶段8 HYPERLINK l _TOC_250007 二、行业产出规模：计算机、电子、通信和消费行业日渐胜出11 HYPERLINK l _TOC_250006 （一）中国增加值：计算机、电子、通信和

2、医药等行业上升11 HYPERLINK l _TOC_250005 （二）美国增加值：专业和商业服务、信息通信、艺术娱乐、信息业上升14 HYPERLINK l _TOC_250004 （三）德国增加值：运输设备、健康业、医药、信息通信上升17 HYPERLINK l _TOC_250003 三、近十年资本市场各行业表现：成长和部分消费、周期板块胜出19 HYPERLINK l _TOC_250002 （一）中国权益市场：成长相关产业表现最优21 HYPERLINK l _TOC_250001 （二）美国权益市场：成长和部分周期、消费板块表现最优22 HYPERLINK l _TOC_2500

3、00 （三）德国权益市场：成长和部分消费、周期板块表现最优22产业升级如何影响资本市场：基于中、美、德三国比较3宏观研究报告P图表目录图 1 2007-2018 中国部分行业增加值占比5图 2 1995-2018 年德国部分行业占比7图 3 1987-2018 美国行业占比主要变化情况9图 4 中国各行业增加值占比变化12图 5 美国各行业增加值占比变化15图 6 德国各行业增加值占比变化18表 1 中国行业相关政策汇总5表 2 德国相关行业政策汇总7表 3 美国相关行业政策汇总9表 4 中国行业增加值占比增长情况12表 5 美国行业增加值占比增长情况15表 6 德国行业增加值占比增长情况18

4、表 7 GICS 行业分类标准20表 8 中国 2010 年至今各行业表现22表 9 美国 2010 年至今各行业表现23表 10 德国 2010 年至今各行业表现24一、中、美、德产业发展路径：一二三产顺次发展，目前三二产业融合从中国、美国和德国产业发展路径来看，产业发展路径有一定规律性：一二三产业顺次发展，目前三二产业融合发展，各国产业链结构有差别。政策支持方面， 各国政策支持倾向相对一致。（一） 中国产业发展阶段根据相关政策来看，改革开放后中国行业发展重心经历了三个阶段：第一阶段：1978-2000 年，加快改革，形成以纺织、服装、食品等轻工业为主的产业结构。十一届三中全会召开，经济体制

5、改革从农村到城市，从农业到工业的渐次推进，改变了改革开放初期三次产业的不协调和不平衡，推动了产业结构的均衡化和协调化。第二阶段：2001-2012 年，以扩大开放为主要动力，行业重心转向汽车、住宅等耐用消费品，同时产业结构重化工业转型。2001 年“十五”规划提出依托重大工程，大力发展装备制造业，加速发展信息业，以信息化带动工业化。2006 年“十一五”规划提出振兴重大技术装备，提升汽车工业水平，加快发展高技术产业。第三阶段：2013 年至今，以创新驱动为主要动力，2015 年中国制造 2025 制定三步走发展战略，从制造业大国向制造业强国转变。2016 年“十三五”规划提出结构深度调整，进行

6、供给侧改革，培育新兴产业，改造提升传统产业，构建现代产业新体系。图 1 2007-2018 中国部分行业增加值占比资料来源：Wind，太平洋证券研究院根据 2019 年国家发改委印发了推动重点消费品更新升级 畅通资源循环利用实施方案（2019-2020）来看，支持行业为：（1）汽车制造业（2）计算机、通信和其他电子设备制造业（3）电气行业。表 1 中国行业相关政策汇总时间部门文件名称内容2001 年国家发改委等当前优先发展的高技术产业化重点领域指南优先发展信息、生物及医药、新型材料、先进制造、先进能源、先进环保和资源综合利用、航空航天、现代农业、现代交通等重点领域。2001 年全国人大会议国家

7、“十五”规划纲要汽车产业应努力成为世界汽车加工制造基地之一。推进国民经济和社会信息化，加快发展集成电路和软件产业。积极发展信息服务业特别是网络服务业。2002 年财政部等国家产业技术政策优先发展具备比较优势的对传统产业改造关系密切的高新技术。重点发展信息技术、生物工程技术、先进制造技术、新材料技术、航空航天技术、新能源技术、海洋技术等。2004 年国家发改委等当前优先发展的高技术产业化重点领域指南优先发展信息、生物及医药、新材料、先进制造、先进能源、环保和资源综合利用、航空航天、农业、现代交通等重点领域。2006 年国务院国家中长期科学和技术发展规增加科技投入，进行税收激励，提供金融扶持，推动

8、企业成为技术创新的主体，努力建设创新划纲要（20062020 年）型国家。2006 年全国人大会议国家“十一五” 规划纲要加快发展高技术行业：电子、生物、航空、新材料。振兴装备制造业：重大技术装备、汽车、船舶。优化发展能源工业：煤、电、石油天然气、可再生能源。拓展生产型服务业：交通、物流、金融、信息、商务。2011 年全国人大会议国家“十二五 ” 规划纲要重点培育和发展的战略性新兴产业：节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料、新能源汽车等。2015 年国务院中国制造 2025从制造业大国向制造业强国转变，最终实现制造业强国。并制定三步走发展战略。2016 年国务院国家“十

9、三五”规划纲要四大战略产业突围：装备制造业、电子信息产业、生物医药产业、能源环保产业。2017 年十九大报告加快发展先进制造业，推动互联网、大数据、人工智能和实体经济深度融合。支持传统产业优化升级，加快发展现代服务业。2019 年国家发改委推动重点消费品更新升级 畅通资源循环利用实施方案（2019-2020）聚焦汽车、家电、消费电子领域，围绕产品供给、增强消费、完善配套、循环利用四个方面， 提出相应措施，旨在推动产业高质量发展。资料来源：Wind，太平洋证券研究院（二）德国产业发展阶段二战后，德国行业发展分四个阶段。第一阶段：1945-1973 年，以煤炭、钢铁为发展重心。德国政府战后重建对能

10、源和基础原材料需求较大，世界范围内恢复性建设，为德国传统制造业提供了巨大的市场，使煤炭、钢铁成为这一阶段的行业发展重心。第二阶段：1973-1990 年，德国经济第一次转型，鼓励汽车、化学、飞机、机械制造业的发展。由于世界经济危机和国内经济衰退的影响，德国开始鼓励提升 专业化生产程度，增加技术密集型制造业在产业结构中的比例。第三阶段：1990-2000 年，两德实现统一后，为提升信息化水平，大力发展通信、信息技术产业为代表的新兴产业，同时相关服务业也在迅速发展。图 2 1995-2018 年德国部分行业占比资料来源：Wind，太平洋证券研究院第四阶段：2001 年至今，德国经济再次转型，德国将

11、行业发展重心放在工业领域，旨在夺回其在相关工业领域国际市场上的领先地位。2013 年 4 月，德国政府提出“工业 4.0”战略，利用信息化技术促进产业变革，将制造业向智能化转型。 2019 年，德国联邦经济事务与能源部长阿特迈尔公布了国家工业战略 2030，通过系列相关政策，支持行业：（1）钢铁、铜和铝；（2）化工；（3）专用机械设备制造；（4）运输设备制造汽车。表 2 德国相关行业政策汇总时间部门文件名称内容2006 年德国政府德国高科技战略（2006-2009年）重点扶持包括能源、健康和生物技术在内的17 个未来新兴领域，旨在将德国重新带回全球创新领导者行列。2010 年德国政府德国高科技

12、战略 2020挑选气候和能源、健康和食品、交通工具、安全和通讯五大领域作为“未来项目”（future project）重点支持。2011 年德国政府德国高科技战略 2020提出“工业 4.0”战略，强调价值链数字化以及价值链横向与纵向的融合，推进“信息-物理”融合系统在物联网和服务网络上的应用。2014 年德国政府新高科技战略为德国而创新推动德国成为世界领先的创新国家。新高科技战略更加突显了跨行业特色，设置了新的主题和新的创新促进工具。2019 年德国联邦经济事务与能源部国家工业战略2030夺回在相关工业领域国际市场上的领先地位，包括：（1）钢铁、铜和铝；（2）化工；（3）机械设备制造；（4）

13、汽车；（5）光学；（6）医学仪器；（7）绿色科技；（8） 军工；（9）航空航天；（10）增材制造（3D打印）。资料来源：Wind，太平洋证券研究院（三）美国产业发展阶段二战后，美国产业转型升级经历了六个阶段：第一阶段：1950-1960 年代，集中发展汽车、机械、化工等资本密集型产业。受益于二战中军事科技的发展，美国在战后迅速将军用技术民用化，拥有了领先的制造业技术优势，美国充分发挥技术经济和规模经济优势，集中发展汽车、机械、化工等资本密集型产业。同时，还逐渐加大对半导体、电子通讯、航天航空、计算机等技术密集型产业的研发力度。此外，由于战时被抑制的消费需求得以释放， 消费结构的变化促进了产业结

14、构的调整。1960 年代，美国颁布了系列法律，促进产业结构调整。第二阶段，1970 年代，电子、金融等三产业为主。随着美国陷入了滞胀危机，加上两次石油危机的冲击，以高能耗、高污染为特征的产业发展难以为继。于是，美国加大对创新的政策扶持力度，集中发展以微电子技术为主的低能耗技术密集型产业，加大金融和保险业，专业、科学和技术服务业的产值比重。第三阶段，1980 年代，放松航空、铁路、天然气、汽车、交通运输、有线电视等产业的管制，促进了市场有效竞争。专业、科学和技术服务业，金融和保险业，房地产和租赁业等产值比重上升。图 3 1987-2018 美国行业占比主要变化情况资料来源：Wind，太平洋证券研

15、究院第四阶段，1990 年代，以大规模集成电路、微型计算机和互联网为载体的信息通信技术取得了长足进步。一方面，通过对传统产业进行持续改造，使化学、钢铁、电气设备、汽车等制造业和金融、保险等服务业提质增效。另一方面，不断支持新产业、新业态、新模式，如卫星导航、网络教育等，新兴产业的出现和发展促进了美国产业结构转型升级。第五阶段，2008 年至今，“再工业化”。2008 年至今，国际金融危机后，美国推出新的经济发展战略，在公路、铁路、网络等基础设施建设加大了投资力度， 试图通过“再工业化”重塑产业竞争优势。将新能源、新材料、先进制造、大数据、低碳环保、生物医疗等产业作为未来重点发展领域。根据近年相

16、关政策，美国政策重点发展领域是：（1）生物制造；（2）电子信息；（3）医药。表 3 美国相关行业政策汇总时间部门文件名称内容2009 年美国总统执行办公室、美国国家经济美国创新战略:推动可持续增长和高质量就业强调开发清洁能源、支持先进汽车技术、推动卫生保健技术等关键领域创新。委员会2011 年美国政府美国创新战略:确保国内经济增长和高质量就业未来优先突破的领域，包括先进制造业、生物技术和清洁能源等。2011 年美国总统科技顾问委员会确保美国先进制造的领导地位建议政府优先发展的行业包括先进机器人、人工智能等信息通讯技术，纳米电子、材料设计、生物制造等尖端技术的战略新兴产业。2012 年美国国家科

17、技委员会先进制造业国家战略计划首次正式将发展先进制造业提升至国家战略的高度。提出战略计划的三大原则:完善先进制造业创新政策、加强产业公地建设和优化政府投资。2014 年美国总统科技顾问委员会加速美国先进制造业聚焦于新的、跨部门的合作，以确保美国在新兴技术领域的领导地位，这些技术将创造高质量的制造业就业岗位，并增强美国的全球竞争力。2015 年美国国家经济委员会和科技政策办公室美国国家创新战略该战略涉及联邦政府鼓励私人部门创新、投资基础研发领域、培育创新型人才、巩固美国先进制造业的领先地位，推动优先创新领域的革命和建设新型创新政府六大方面。2016 年美国国家科技委员会的先进制造小组委员会先进制

18、造：联邦政府优先技术领域速 览新兴的重要制造技术领域:先进材料制造、支持生物制造技术的生物工程学、再生医学等先进生物制造、药品持续制造，并且还宣布推进已有的优先制造技术领域。2017 年特朗普税改方案对企业和个人减税，鼓励海外企业回流美国，进行本土投资，以此“把工作带回美国”，重振美国制造业。2018 年特朗普对包括中国在内的部分贸易伙伴掀起贸易战，推出一系列贸易保护政策，其实质在于保护国内高端制造业。资料来源：Wind，太平洋证券研究院二、行业产出规模：计算机、电子、通信和消费行业日渐胜出中国计算机、通信、电子和医药等产业链产值占比大幅上升，美国专业和商业服务、信息通信、艺术娱乐占比上升，德

19、国运输设备、健康业、医药、信息通信等占比上升。（一）中国增加值：计算机、电子、通信和医药等行业上升从增加值占比来看，中国批发和零售业、金融业、建筑业、房地产、交通运输和仓储邮政业、计算机、电子通信都是权重行业。考虑到产业结构变化的需要时间， 我们选取十几年数据，将 2007-2010 年、2011-2014 年、2015-2018 年作为三个时段进行分析，分别取这三个时间段各行业增加值占比的均值，2011-2014 年增加值占比均值减 2007-2010 年占比均值为变化 1，2015-2018 年占比均值减去 2011-2014 年占比均值为变化 2。结果显示，每 4 年左右产业结构就会有明

20、显变化，不同阶段不同行业表现不一，近几年，金融、计算机、电子、通信、房地产等大幅上行。变化 1 显示，2007-2010 年到 2011-2014 年，增加值占比上升较快的主要是消费、金融和房地产相关行业：批发和零售业、金融业、建筑业、房地产业、租赁和商务 服务业、非金属矿物业等。变化 2 显示，2011-2014 年到 2015-2018 年，增加值占比上升较快的主要是金融、消费、房地产和TMT 相关行业：金融业、计算机服务和软件业、房地产业、批发和零售业、租赁和商务服务业、通信和电子设备等。根据中国 10 年产业发展情况，可以得出结论：（1）金融业和房地产业近 10 年增加值占比都有大幅提

21、升，但是未来随着人口红利逐步消失、房地产透支现象，以及金融业新规、利率市场化改革和对外开放，金融业和房地产业增加值占比有下降可能。（2）2007-2010 年到 2011-2014 年，房地产相关产业链大幅上涨，但 2011-2014年到 2015-2018 年，房地产相关产业链下降，而计算机、通信、电子和医药等产业链大幅上升，说明我国产业升级方向已经转向高科技等，未来这个趋势大概率仍会持续。此外，中国权益市场的表现也相对印证了这一点，2007 年大金融板块崛起， 2012-2015 年左右TMT 板块崛起。图 4 中国各行业增加值占比变化资料来源：Wind，太平洋证券研究院注：2011-20

22、14 年增加值占比均值减 2007-2010 年占比均值为变化 1，2015-2018 年占比均值减去 2011-2014 年占比均值为变化 2。具体行业表现如下表格，信息传输计算机服务和软件业、房地产业、租赁和商务服务业、科学研究、技术服务和地质勘查业、计算机通信和医药制造业占比持续增加，且未来有继续增长的趋势。运输设备制造业、电力、纺织业、采矿业和农林牧渔业占比下降，呈现不断下降趋势。表 4 中国行业增加值占比增长情况20082009201020112012201320142015201620172018农林牧渔业采矿业农副食品加工业食品制造业酒、饮料和精制茶制造业烟草制品业纺织业纺织服装

23、、服饰业皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业家具制造业造纸及纸制品业印刷和记录媒介的复制业文教、工美、体育和娱乐用品制造业石油加工、炼焦及核燃料加工业化学原料及化学制品制造业医药制造业化学纤维制造业橡胶和塑料制品业非金属矿物制品业黑色金属冶炼及压延加工业有色金属冶炼及压延加工业金属制品业通用设备制造业专用设备制造业铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业电气机械及器材制造业计算机、通信和其他电子设备制造业仪器仪表制造业其他制造业废弃资源综合利用业电力、燃气及水的生产和供应业建筑业批发和零售业交通运输、仓储及邮政业住宿和餐饮业信息传输、计算机服务和软件业金融业房地产

24、业租赁和商务服务业科学研究、技术服务和地质勘查业水利、环境和公共设施管理业居民服务和其他服务业教育卫生、社会保障和社会福利业文化、体育和娱乐业公共管理和社会组织资料来源：Wind，太平洋证券研究院（二）美国增加值：专业和商业服务、信息通信、艺术娱乐、信息业上升从增加值占比来看，美国金融保险、房地产、专业和商业服务、教育、卫生保健、信息通信、批发零售、信息业、建筑业等是权重行业。将 1987-1990 年、1991-1995 年、1995-2000 年、2001-2005 年、2006-2010 年、2011-2018年作为五个时段进行分析，方法同上方法，分别取变化 1-5 进行分析。结果显示，

25、美国产业结构 2000 年之前就有明显升级，专业和商业服务、信息通信、艺术娱乐、教育、卫生环保、信息业、化学产品、住宿餐饮、金融保险和房地产均呈不断上涨趋势，而零售贸易、公共事业、采掘业、纸制品、食品饮料、加工金属等行业明显下滑。值得注意的是，2010 年至今，美国产业结构更加偏向于金融地产和其他服务业。图 5 美国各行业增加值占比变化资料来源：OECD，太平洋证券研究院注：变化 1 为 1991-1995 年均值减 1987-1990 年均值，变化 3 为 2001-2005 减 1996-2000，变化 5 为 2011-2018 减 2006-2010美国近十年信息通信业、艺术娱乐、批发

26、零售、专业和商业服务业、仓储和运输业占比不断增加，机械、服装、印刷和零售业、橡胶和塑料、纸制品占比持续下降。表 5 美国行业增加值占比增长情况20082009201020112012201320142015201620172018农业、林业、渔业和狩猎业采掘业公用事业建筑业木制品非金属矿物制品初级金属制品加工金属制品机械计算机和电子产品电气设备、用品和部件汽车其他运输设备家具和相关产品耐用品杂项食品、饮料及烟草制品纺织厂和纺织品厂服装、皮革和相关制品纸制品印刷和相关支持活动石油和煤炭产品化学产品塑料和橡胶产品批发贸易零售贸易运输和仓储业信息业金融,保险,房地产及租赁业资料专业和商业服务教育服务

27、、卫生保健和社会救助业艺术、娱乐和休闲业住宿和餐饮服务业其他服务(政府除外)信息通信技术生产行业来源：OECD，太平洋证券研究院（三）德国增加值：运输设备、健康业、医药、信息通信上升从增加值占比来看，德国房地产、汽车、健康业、科学和技术、公共管理、运输设备、行政服务等是权重行业。将 1995-2000 年、2001-2005 年、2006-2010 年、2011-2017 年作为四个时段进行分析，方法同中国方法，分别取变化 1-3 进行分析。结果显示，德国产业结构 2005 年之前就有明显升级，运输设备、健康业、行政服务、教育、医药、化学、信息通信等产值占比一直提升，公共管理、木材、食品饮料、

28、金融保险等产值占比下降。值得注意的是，2010 年以来，农业、住宿、环保、娱乐等基础产业则出现明显上行。图 6 德国各行业增加值占比变化资料来源：OECD，太平洋证券研究院注：变化 1 为 2001-2005 年均值减 1995-2000 年均值，变化 2 为 2006-2010 减 2001-2005，变化 3 为 2011-2017 减 2006-2010具体行业表现如下表格，德国健康业、运输设备制造业、住宿餐饮业等占比不断增加，且预计未来占比继续提高。纺织、金属、金融、房地产等行业占比下降， 近年出现下降趋势。表 6 德国行业增加值占比增长情况2008200920102011201220

29、1320142015201620172018农林渔和狩猎采掘业食品、饮料和烟草纺织皮革和相关制品木材、纸质：印刷石油和煤炭产品化学产品基本药品和制剂橡胶、塑料和其他非金属矿产品初级金属和加工金属制品，机械加工和设备除外计算机、电子和光学产品电子产品化学产品运输设备其他制造、修理和安装机械设备电力、燃气、蒸汽和空调供应供水、排污、废物管理和补救活动建筑业汽车和摩托车批发和零售贸易、修理运输和储存业住宿和餐饮服务活动信息和通信金融和保险业房地产专业、科学和技术活动行政和支持服务业公共管理和国防、强制性社会保障教育人类健康和社会工作艺术、娱乐和休闲业其他服务业资料来源：OECD，太平洋证券研究院三、

30、近十年资本市场各行业表现：成长和部分消费、周期板块胜出每个国家都会经历产业升级，只是节奏和结构有所差别。那么，权益市场表现 是否会有规律？接下来我们分析 2010 年至今近 10 年来中国、美国、德国权益市场表现，总结是否有“常胜”行业。为了便于国别对比，我们采取全球 GICS 行业分类。从 PE 溢价、净利润增速和超额回报三个角度综合分析，中美德三国权益市场近10 年表现具有较强一致性。成长相关行业表现最优，技术硬件与设备、媒体与娱乐、软件与服务、半导体产品与设备综合表现均具前列。消费板块部分表现较好，消费者服务、商业和专业服务、生物制药、医疗保健均表现靠前。周期板块只有少数板块表现较好，房

31、地产、原材料和资本品，周期板块波动较大，且未来房地产相关产业有下行趋势。综合中美德近 10 年权益市场表现，成长板块都是最佳，部分消费和小部分周期板块表现相对较好。产业结构升级也有印证。中国计算机、通信、电子和医药等产业链产值占比大幅上升，美国专业和商业服务、信息通信、艺术娱乐占比上升，德国运输设备、健康业、医药、信息通信等占比上升。表 7 GICS 行业分类标准21GICS一级部门二级分类三级分类通信服务媒体与娱乐娱乐互动媒体与服务媒体电信业务综合电信业务无线电信业务非日常生活消费品汽车与汽车零部件汽车零配件汽车耐用消费品与服装家庭耐用消费品休闲设备与用品纺织品、服装与奢侈品消费者服务综合消

32、费者服务酒店、餐饮与休闲零售业经销商网络营销与直销零售多元化零售专营零售日常消费品食品与主要用品零售食品与主要用品零售食品、饮料与烟草饮料食品烟草家庭与个人用品居家用品个人用品能源能源能源设备与服务石油、天然气与消费用燃料金融银行商业银行互助储蓄银行与抵押信贷综合金融资本市场消费信贷综合金融服务抵押房地产投资信托（REIT）保险保险医疗保健医疗保健设备与服务医疗保健设备与用品医疗保健提供商与服务医疗保健技术制药、生物科技和生命科学生物科技生命科学工具和服务制药工业资本品航空航天与国防建筑产品建筑与工程电气设备工业集团企业机械制造贸易公司与经销商商业和专业服务商业服务与商业用品专业用品运输航空货

33、运与物流航空公司海运公路与铁路交通基本设施信息技术半导体产品与设备半导体产品与设备软件与服务信息技术服务软件技术硬件与设备通信设备电子设备、仪器和元件科技硬件、储存及周边设备原材料原材料化学制品建筑材料容器与包装金属与采矿纸类与林业产品房地产房地产权益型房地产投资信托（REIT）房地产管理与开发公用事业（一）中国权益市场：成长相关产业表现最优2010 年至今，从 PE 溢价、净利润增速和超额回报三个角度综合分析，中国表现最好的行业/板块是成长等相关行业。此外，医药和部分消费和周期也有相对较好表现。具体来看：成长行业表现最好：技术硬件与设备、媒体与娱乐、软件与服务、半导体产品与设备。综合排名前三

34、均为成长行业，前 10 位中有 4 个是成长行业。根据国外经验，成长和医药相关行业都是近 10 年的黄金板块。周期部分行业表现较好：房地产、原材料和资本品（机械等）。其中原材料和房地产行业波动较大，未来随着房地产行业地位逐步下降，有逐步下行趋势。消费部分行业表现较好：消费者服务、商业和专业服务、生物制药、医疗保健。从国外经验来看，这四者都是表现较好行业，未来有持续拉升力。表 8 中国 2010 年至今各行业表现综合排名中国行业PE平均溢价PE溢价排名平均净利润增速净利润增排名平均超额回报 超额回报排名1技术硬件与设备27.52114.4349.6942媒体与娱乐22.34315.322-2.1

35、593软件与服务17.8446.37143.2454原材料6.709123.451-9.47155房地产-29.742015.14317.8536消费者服务17.1659.0910-7.75147资本品10.6972.802018.9828商业和专业服务-19.17169.9481.4579半导体产品与设备25.832-27.55242.15610制药、生物科技和生命科-2.27127.5312-0.74811医疗保健设备与服务-12.661413.345-10.971612公用事业-22.151711.256-7.011213能源13.7369.889-24.682414食品、饮料与烟草6.

36、03107.9311-11.281815家庭与个人用品-39.24213.791858.92116综合金融5.32116.6413-17.292117耐用消费品与服装-24.85185.6415-7.501318零售业-25.29194.9416-4.391119食品与主要用品零售-15.1715-0.4222-3.031020保险-56.852310.307-11.061721汽车与汽车零部件8.458-0.4223-11.631922电信业务-8.85130.3721-21.602323运输-43.19223.7219-16.662024银行-90.58244.5317-19.1122资料

37、来源：Bloomberg，太平洋证券研究院（二）美国权益市场：成长和部分周期、消费板块表现最优美国表现最好的行业/板块是成长和部分消费、周期等行业。具体来看：成长行业表现最好：媒体与娱乐、软件与服务、电信业务、半导体产品与设备。综合排名前 10 中有 4 个是成长行业。周期部分行业表现较好：房地产、原材料和资本品（机械等）。其中原材料和房地产行业波动较大。消费部分行业表现较好：商业和专业服务、生物制药、消费者服务、零售业、医疗保健。从全球经验来看，医药和商业专业服务等未来有持续拉升力。表 9 美国 2010 年至今各行业表现综合排名美国行业PE平均溢价PE溢价排名平均净利润增速净利润增速排名平

38、均超额回报超额回报排名1媒体与娱乐30.95714.42583.0812软件与服务161.1416.451211.58113原材料-29.371629.81115.2674商业和专业服务-19.51129.191042.4835房地产161.01211.258-28.30196制药、生物科技和生命科93.433-3.232018.0867电信业务89.404-3.952126.2458消费者服务1.301012.637-3.74159半导体产品与设备14.58916.294-31.012110资本品-17.76111.141512.20811食品、饮料与烟草-29.1415-0.771762.

39、22212零售业-25.641310.6696.671313技术硬件与设备51.9554.2313-21.001814医疗保健设备与服务20.1081.5314-17.791715运输-27.471414.216-32.302216汽车与汽车零部件-58.762421.412-12.181617能源31.326-81.79246.351418家庭与个人用品-37.1318-8.332341.58419综合金融-39.94190.351611.731020保险-31.9917-0.85189.241221银行-45.062116.553-37.012322耐用消费品与服装-47.0423-2.6

40、31912.17923公用事业-45.06226.7811-28.552024食品与主要用品零售-41.5720-4.5722-46.3424资料来源：Bloomberg，太平洋证券研究院（三）德国权益市场：成长和部分消费、周期板块表现最优德国表现最好的行业/板块是成长、消费和部分周期等行业。具体来看：成长行业表现最好：技术硬件与设备、软件与服务、媒体与娱乐。综合排名前 10 中有 3 个是成长行业。周期部分行业表现较好：房地产、原材料和资本品（机械等）、汽车与汽车零部件。但是原材料和房地产行业波动较大。消费部分行业表现较好：消费者服务、医疗保健、生物制药、食品零售。从全球经验来看，医药和商业

41、专业服务等未来有持续拉升力。表 10 德国 2010 年至今各行业表现综合排名德国行业PE平均溢价PE溢价排名平均净利润增速净利润增速排名平均超额回报超额回报排名1消费者服务10.91947.7926.2942房地产32.75429.1863.4963技术硬件与设备13.89632.635-2.5684软件与服务42.6233.60167.0735医疗保健设备与服务-5.291211.901034.8416原材料12.6776.74124.3957制药、生物科技和生命100.2516.5413-4.77148媒体与娱乐70.062-7.5919-2.3479食品与主要用品零售-23.11156

42、3.881-3.981310汽车与汽车零部件-41.51196.02149.68211家庭与个人用品12.0187.4711-5.771712公用事业-37.131827.338-5.141513资本品-32.36175.3115-3.301014综合金融-18.3814-36.2920-3.03915运输-53.102133.374-7.501816电信业务2.14110.4017-5.221617耐用消费品与服装-25.941617.179-7.661918半导体产品与设备-49.762042.423-12.422419商业和专业服务24.265-180.4323-10.172220银行-59.812328.627-10.002121食品、饮料与烟草-9.5013-46.8421-8.152022保险-68.7224-0.6518-3.881223能源-57.2122-116.3422-3.431124零售业9.7710-329.3524-11.8923资料来源：Bloomberg，太平洋证券研究院附部分参考文献：张辉. 新中国成立 70 年来中国产业结构演变趋势研究J. 新视野,2019(04):5-14.李建伟. 中国经济增长四十年回顾与展望J. 管理世界,2018,34(10):11-23.李建伟：中国经济