山西省信用债梳理及主要发行人分析

1、目 录 HYPERLINK l _TOC_250025 一、山西省信用债总览 6 HYPERLINK l _TOC_250024 二、山西省城投债 7 HYPERLINK l _TOC_250023 （一）城投债概况：规模较小，发行区域集中 7 HYPERLINK l _TOC_250022 （二）8 家省及省会级平台情况 8 HYPERLINK l _TOC_250021 1、太原市龙城发展投资集团有限公司 8 HYPERLINK l _TOC_250020 2、山西路桥建设集团有限公司 9 HYPERLINK l _TOC_250019 3、太原国有投资集团有限公司 9 HYPERLINK

2、 l _TOC_250018 4、华远国际陆港集团有限公司 10 HYPERLINK l _TOC_250017 5、山西省交通开发投资集团有限公司 10 HYPERLINK l _TOC_250016 6、山西建设投资集团有限公司 11 HYPERLINK l _TOC_250015 7、山西园区建设发展集团有限公司 11 HYPERLINK l _TOC_250014 8、太原经济技术开发总公司 12 HYPERLINK l _TOC_250013 （三）9 家地级市平台情况 12 HYPERLINK l _TOC_250012 1、运城市城市建设投资开发集团有限公司 12 HYPERLI

3、NK l _TOC_250011 2、临汾市投资集团有限公司 13 HYPERLINK l _TOC_250010 3、晋中市公用基础设施投资控股(集团)有限公司 13 HYPERLINK l _TOC_250009 4、大同市经济建设投资集团有限责任公司 13 HYPERLINK l _TOC_250008 5、长治市投资建设开发有限公司 14 HYPERLINK l _TOC_250007 6、忻州资产经营集团有限公司 14 HYPERLINK l _TOC_250006 7、山西晋中国有资产经营有限公司 15 HYPERLINK l _TOC_250005 8、晋城市国有资本投资运营有限

4、公司 15 HYPERLINK l _TOC_250004 9、朔州市投资建设开发有限公司 15 HYPERLINK l _TOC_250003 （四）3 家区县及县级市平台情况 16 HYPERLINK l _TOC_250002 三、山西省产业债 16 HYPERLINK l _TOC_250001 （一）产业债概况：规模占比高，行业分布集中 16 HYPERLINK l _TOC_250000 （二）省属国企主体新一轮战略性重组基本收官，关注相关主体的变化 17（三）主要煤炭债务主体情况 181、山西焦煤集团有限责任公司 182、山西西山煤电股份有限公司 193、大同煤矿集团有限责任公司

5、 194、晋能集团有限公司 205、华阳新材料科技集团有限公司 216、阳泉煤业(集团)股份有限公司 227、山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司 228、山西兰花煤炭实业集团有限公司 23（四）其它主要债务主体情况 241、山西天然气有限公司 242、格盟国际能源有限公司 243、山西漳泽电力股份有限公司 254、山西国际电力集团有限公司 255、太原钢铁(集团)有限公司 266、山西太钢不锈钢股份有限公司 27四、国企改革及资源整合助力部分信用债回暖 27图表目录图表 1：山西省信用债类型分布 6图表 2：山西省信用债城市分布 6图表 3：山西省信用债主体评级分布图 7图表 4：山西省信用债

6、债项评级分布图 7图表 5：山西省信用债到期时间分布 7图表 6：山西省信用债行业分布 7图表 7：山西省城投债分布情况（截至 2020 年 10 月 31 日） 8图表 8：山西省城投债主体行政级别分布图 8图表 9：山西省城投债主体评级分布图 8图表 10：山西省国有资本运营有限公司旗下核心企业 18图表 11：19 阳煤 01 收益率与 3 年 AAA 公司债信用利差走势 28图表 12：19 焦煤 02 收益率与 3 年 AAA 公司债信用利差走势 28图表 13：不同省份煤企 1Y 中票中债估价收益率走势 28图表 14：不同省份煤企 3Y 公司债中债估价收益率走势 28图表 15：

7、山西省发债主体债券收益率情况（更新至 2020 年 10 月 31 日） 28一、山西省信用债总览山西省信用债存量全国占比 2.31%，排名第 13 位。截止 2020 年 10 月 31 日，山西省信用债发行主体74 家，信用债（包括企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具、资产支持证券、可转债、可交换债，下同）规模 6277.45 亿元，占全国信用债总规模的 2.31%，排名第 13 位。2020 年 1-10 月，山西省新增发债主体 6 家，分别为山西金融投资控股集团有限公司、晋商信用增进投资股份有限公司、山西燃气产业集团有限公司、山西省文化旅游投资控股集团有限公司、山西同德化工股

8、份有限公司、长治市上党区国有资本投资有限公司。2020 年 1-10 月，山西省信用债发行规模 2722.87 亿元，在全国占比 2.66%。 山西省信用债类型以公司债、中期票据、短期融资券和定向工具为主，上述品种占全国信用债比例分别为 2.08%、2.63%、4.26%、4.78%，省内占比分别为 27.81%、30.77%、18.09%、16.26%。 从企业性质看，山西省信用债发行主体以地方国有企业为主。山西省地方国有企业债券规模省内占比达到 97.46%，高于全国的 57.20%，中央国有企业和民营企业占比分别为 0.8%和 0.9%，低于全国的 26.66%和 11.98%。 分城市

9、看，山西省信用债发行主体主要集中在太原、大同、阳泉和长治。上述四个城市债券余额占比达到 87.98%，其中太原市占比达到 44.42%。 图表 1：山西省信用债类型分布 图表 2：山西省信用债城市分布 数据来源：Wind 、&数据来源：Wind 、&山西省信用债主体评级集中在 AAA、AA+、AA。具体来看，AAA、AA+、AA 主体家数占比分别为 23.38%、 25.97%、24.68%。AA-主体家数占比为 9.09%。BBB+级 1 家，为太原煤炭气化(集团)有限责任公司。C 级 2家，为龙跃实业集团有限公司和永泰能源股份有限公司。 山西省信用债评级集中在 AAA。从债项评级看，山西省

10、有评级的债券规模为 3859.10 亿元，占比 61.05%，其中 AAA 规模占比为 72.82%，AA+占比为 8.46%，A-1 占比为 15.29%。债项评级为 C 的全部为已违约企业龙跃实业集团有限公司和永泰能源股份有限公司发行的债券。 图表 3：山西省信用债主体评级分布图 图表 4：山西省信用债债项评级分布图 数据来源：Wind 、&数据来源：Wind、 &根据 2020 年 10 月 31 日的统计情况，山西省信用债到期时间集中在 2021 年。2020 年 11 月至 12 月到期量为 368.62 亿元，2021-2023 年到期量分别为 2334.50 亿元、1247.64

11、 亿元、1386.87 亿元，占比分别为 37.19%、19.88%、22.09%。 山西省信用债行业分布集中。具体来看，主要集中在煤炭开采、综合、专业零售、基础建设、电力领域。上述五大行业债券规模占比达到 91.30%，其中，煤炭开采行业债券规模占比为 44.23%。 山西省信用债主要以产业债为主，城投债占比较低。截止 2020 年 10 月 31 日，山西省城投债规模全国排名第 21 位，全国占比为 1.18%，山西占比为 18.09%。 图表 5：山西省信用债到期时间分布 图表 6：山西省信用债行业分布 数据来源：Wind 、&数据来源：Wind 、&二、山西省城投债（一）城投债概况：规

12、模较小，发行区域集中山西省城投债规模较小，发行区域集中。山西省城投债发行主体共计 20 家，占全国城投主体家数的0.99%，城投债规模 1135.62 亿元，占山西省信用债总规模的 18.09%，占全国城投债规模的 1.17%。山西省城投债发行城市主要集中在太原、运城、临汾，这三个城市城投债规模省内占比分别为 77.10%、5.75%、8.12%。从城投行政级别看，山西省城投债主要由省及省会平台发行，存量 875.54 亿元，地级市平台存量 240.28 亿元，县级平台存量 19.8 亿元。图表 7：山西省城投债分布情况（截至 2020 年 10 月 31 日） 大同市晋城市晋中市临汾市朔州市

13、太原市忻州市运城市长治市合计城投平台家数11221811320城投债存量（亿元）28.005.6023.5081.3618.00875.5413.2065.325.301135.62数据来源：Wind 、&山西省城投主体评级集中在 AA、AA+。截止 2020 年 10 月 31 日，山西省 AA 城投债主体 8 家，在省内城投债主体中占比为 40%，AAA、AA+、AA-城投主体分别为 3 家、6 家、3 家。从债券规模看，AAA、AA+、 AA 城投债主体债券规模占比分别为 43.80%、39.92%、14.30%。图表 8：山西省城投债主体行政级别分布图 图表 9：山西省城投债主体评级分

14、布图 数据来源：Wind 、&数据来源：Wind 、&（二）8 家省及省会级平台情况截止 2020 年 10 月 31 日，山西省城投债发行主体中有 8 家省及省会级平台，主要业务涉及基础设施建设、土地整理及开发、房地产开发、铁路建设及运营、公路投资及运营、建筑施工等。其中，3 家主体评级为 AAA，3 家为 AA+，2 家为 AA。从债券存续情况来看，8 家平台债券存续规模 875.54 亿元，其中存续规模较大的为华远国际陆港集团有限公司（277.53 亿元）、太原市龙城发展投资集团有限公司（200.00 亿元）、山西路桥建设集团有限公司（118.50 亿元）。1、太原市龙城发展投资集团有限

15、公司公司主营业务包括基础设施建设业务、土地开发业务、保障性安居住房业务、商品房开发、充电桩服务等，是太原市重要的建设主体，承担了太原市基础设施建设、城中村改造、 保障性住房工程、城市交通工程等。公司由太原市财政局 100%控股，太原市人民政府为实际控制人。2019 年，公司营业收入 70.32 亿元，同比下降 13.06%，净利润 1.65 亿元，同比增长 1.85%。2019 年，公司营业收入中委托代建收入占比 95.94%，其余收入包括物业管理费、商品销售收入、商品房开发收入等。 2020 年三季报显示公司总资产 964.63 亿元，资产负债率为 65.86%，公司 2017 年-2019

16、 年资产负债率稳定在63%-66%。2019 年现金短期债务比为 14.55%，显示经营现金流对短期负债的覆盖比例较低，公司债务偿还主要依赖债务的滚动。流动负债/负债总计近三年控制在 40%-47%的水平，截止 2020 年 9 月 30 日，流动负债占比为 38.67%，显示公司债务期限结构较稳定。截止 2020 年 6 月 30 日，公司未使用银行授信额度为 268.86亿元。2、山西路桥建设集团有限公司公司主营业务为公路施工和运营，主要业务包括公路施工、高速公路收费、房地产开发、租赁、化工以及其他。山西交通控股集团有限公司持有公司 100%股权，山西省国有资本投资运营有限公司持有山西交通

17、控股集团有限公司 100%股权，因此公司控股股东为山西交通控股集团有限公司，实际控制人为山西省国资委。公司公路施工业务主要集中于山西省内，2015 以来，公司逐步将公路施工业务拓展至内蒙古、新疆及西藏三省。2019 年，公司营业收入 173.13 亿元，同比增长 6.41%，净利润 7.46 亿元，同比增长 496.80%。2019 年，公司营业收入中建筑工程收入占比 85.71%，通行费收入占比 8.78%，此外，还包括部分房地产开发收入、 BT 利息收入、机电工程、试验检测收入等。2020 年公司三季报显示总资产 995.17 亿元，资产负债率为 79.07%。 2017 年-2019 年

18、，公司现金短期债务比在 1.5%-4.25%之间，公司经营活动现金流对短期债务覆盖率很低。公司流动负债占比由 2017 年的 32%上升至 2019 年的 44%，截止 2020 年 9 月 30 日，流动负债占比为 40%，短期债务压力较大。公司借款以银行贷款为主，截止 2020 年 6 月 30 日，银行授信尚有 321.83 亿元额度。3、太原国有投资集团有限公司公司主营业务主要包括投融资、房地产开发、文旅项目、基础设施建设等。公司由太原市财政局 100%控股，实际控制人为太原市人民政府。2019 年，公司营业收入 17.02 亿元，同比下降 25.74%，主要源于开发板块收入下降 27

19、.01%，净利润 0.77亿元，同比回升 45.28%，主要源于开发板块毛利率的提升。2019 年，公司营业收入中开发板块收入占比 97.51%，文化旅游收入占比 1.40%，物业板块、供水、新能源供热等业务收入占比均未超过 1%。2020 年公司中报显示总资产 430.06 亿元，资产负债率为 61.63%，2017 年-2019 年，公司资产负债率由 56.46%上升至60.99%，短期债务占比由 27.06%上升至 59.33%。2020 年公司中报显示总负债 265.04 亿元，近年来债务攀升速度减缓。2019 年公司现金对短期债务覆盖率为 20%，同比降低 33.5 个百分点，主要由

20、于一年内到期的短期负债大幅增加。截止 2019 年 12 月 31 日，公司尚未使用的信贷额度为 53 亿元。4、华远国际陆港集团有限公司公司是山西省省委、省政府为推动山西省铁路建设而组建的国有独资公司，核心主业为现代物流业、铁路运营业、新能源产业、现代服务业、金融服务业。根据公司 2020 年中报，道路运输及相关、能源销售及相关、贸易业三大板块营业收入占比分别为 32.85%、32.44%、28.08%。2020 年 4 月 7 日，公司名称变更为“华远国际陆港集团有限公司”，正式成为整合全省优质陆港物流资源的主体。公司控股股东为山西省国有资本运营有限公司，实际控制人为山西省人民政府国有资产

21、监督管理委员会。2019 年及 2020 年前三季度，公司营业收入分别为 239.96 亿元、150.32 亿元，同比增速分别为-3.50%、-18.47%，净利润增速分别为 100%、-3.75%。公司近年来营业收入扣除成本费用后为负值，营业利润主要来自于其他收益和投资收益，其他收益主要包括政府补贴收入和专项资金等。公司资产负债率由 2017 年的70.94%下降至 2019 年的 63.68%，但短期债务占比由 37.98%上升至 48.16%。截止 2020 年 9 月 30 日，公司总资产 1125.67 亿元，负债合计 741.45 亿元，资产负债率 65.87%，短期债务占 46.

22、64%。2019 年，公司现金短期债务比为 40.47%，同比增加 6.93 个百分点。公司 2017 年-2019 年筹资活动产生的现金流净额较为稳定，融资滚动能力较好。2020 年前三季度，公司筹资活动现金流净额 39.77 亿元。截止 2020 年 6 月 30 日，公司尚有 427.39 亿元的银行授信额度未使用。5、山西省交通开发投资集团有限公司公司经营范围包括投资经营性公路、航道、港口和交通运输客货站场的开发、建设；承揽交通建设工程；房地产开发等。公司一级控股股东为山西省交通控股集团有限公司，持有公司 100%股权，二级股东为山西省国有资本投资运营有限公司，实际控制人为山西省国有资

23、产监督管理委员会。公司是山西省内最大的高速公路投资运营公司和最重要公路交通枢纽的运营主体，在山西省交通网络布局中具有突出地位。公司主营业务收入来源于公路的车辆通行费收入，2019 年主营业务收入占比达到 92.08%。2017 年至 2019 年，公司营业收入和净利润较为稳定。2019 年，公司资产负债率为 56.74%，较 2018 年下降 16.63 个百分点，主要源于其他应收款和无形资产大幅增加，其中其他应收款账龄在 3 年以上的占比为 44%，无形资产主要是土地使用权增加 82.29 亿元。截止 2020 年 9 月 30 日，公司资产负债率 56.19%。2019 年及 2020年三

24、季度末短期负债占比分别为 41.74%和 34.17%，现金短期负债比分别为 17.96%、59.10%。2019 年及 2020年前三季度公司筹资活动现金流入分别增长 62.43%、98.18%，显示公司融资需求加大，融资能力较强。截止 2020 年 3 月 31 日，公司银行授信额度剩余 12.46 亿元，对债券市场的融资需求进一步加大。6、山西建设投资集团有限公司公司是一家集土建装潢、安装为一体的大型建筑施工企业，总承包各类土木工程建筑、配套设施线路、管道、工业设备、民用设备、制冷设 备安装、室内外装潢等，属于纯建筑施工企业。主营业务主要包括土建施工、安装工程、装饰装修等方面。2019

25、年，发行人建筑工程施工业务收入占比超过 90%。公司控制股东是山西省国有资本运营有限公司，实际控制人为山西省国资委。2018 年及 2019 年，公司营业收入增速均保持了 31%的较好增速。2020 年前三季度公司营业收入增速为 35.77%。从资产总量来看，2019 年总资产增长 43.56%（313.87 亿元），主要集中在货币资金、其他应收款、可供出售金融资产、其他非流动资产项目。2019 年公司发行 84.41 亿元永续债，资本实力进一步充实。 2019 年及 2020 年三季度末公司资产负债率分别为 72.13%和 71.76%，较 2018 年有所下降。2019 年和 2020年三

26、季度末短期债务占比分别为 69.88%和 66.78%，虽然仍处高位，但较 2017 年、2018 年有所好转，现金短期债务比分别为 33.58%和 26.25%。公司债务偿还较为依赖融资能力，近两年现金流主要来源于筹资活动，但投资活动现金流出增加也非常明显，未来需重点关注公司资产扩张规模和结构。截止 2020 年 3 月 31 日，公司未使用授信额度 440.02 亿元，占比 61.91%。7、山西园区建设发展集团有限公司公司主营业务为建筑施工、房地产、装饰装修、监理、勘察检测等业务，其中建筑工程收入占比达到 90%以上。公司建筑施工业务主要由下属子公司山西四建和机械化负责，房地产业务主要由

27、子公司晋建房地产公司、山西铭基房地产开发有限公司负责，房地产项目的主要类型为棚户区改造、城中村改造以及个别商业房地产楼盘的开发。山西建设投资集团有限公司持有公司 81.2685%的股份，为控股股东，实际控制人为山西省人民政府国有资产监督管理委员会。2019 年，公司营业收入同比增长 33.65%，净利润增长 46.71%。2019 年公司资产负债率 75.87%，负债率较高和行业属性有关。2019 年公司资产增速较快，主要发生在货币资金、存货、其他流动资产端，2020年前三季度公司资产增加额主要发生在应收账款及其他应收款、存货项目。公司负债端增速和资产端增速基本一致。2019 年及 2020

28、年三季度末公司短期债务比分别为 67.93%、65.78%，较 2018 年微幅好转，现金短期债务比分别为 33.30%、27.40%。2019 年公司长期借款和应付债券规模大幅增加，债务结构优化。但公司 2019 年以来投资力度进一步加大，对筹资能力的要求进一步提高，2020 年上半年，公司获得控股股东山西建投增资 52.47 亿元，股东支持力度较大。8、太原经济技术开发总公司公司全面承接在太原经济开发区范围内的基础设施建设、土地整理等业务，是经济开发区的主要融资主体和项目实施主体。公司由太原经济技术开发区管理委员会 100%控股，为公司控股股东和实际控制人。2019 年公司土地整理收入 5

29、.59 亿元，占比达到 88.65%，土地整理业务也是公司主要的利润来源。截止2020 年 6 月 30 日，公司总资产 107.96 亿元，总负债 35.10 亿元，资产负债率 32.51%。从负债结构看，流动负债 19.63 亿元，占比 55.92%。2019 年及 2020 年上半年，公司现金短期债务比为 10.53%和-27.20%，现金余额较低，面临一定的偿债压力，后续持续关注公司筹资能力和回款能力。截止 2020 年 9 月 31 日，公司仅发行一般企业债 1 只，为 14 太原经开债，余额 1.40 亿元，将于 2021 年 4 月 21 日到期。（三）9 家地级市平台情况截止

30、2020 年 10 月 31 日，山西省城投债发行主体中有 9 家地级市平台，债券存续规模 240.28 亿元。其中，3 家主体评级为 AA+，分别为临汾市投资集团有限公司、晋中市公用基础设施投资控股(集团)有限公司、晋城市国有资本投资运营有限公司，5 家主体评级为 AA，分别为运城市城市建设投资开发集团有限公司、大同市经济建设投资集团有限责任公司、长治市投资建设开发有限公司、忻州资产经营集团有限公司、朔州市投资建设开发有限公司，主体评级为 AA-公司 1 家，为山西晋中国有资产经营有限公司。从债券存续情况来看，地级市平台中存续规模较大的为临汾市投资集团有限公司（81.36 亿元）、运城市城市

31、建设投资开发集团有限公司（65.32 亿元）。1、运城市城市建设投资开发集团有限公司公司是运城市最主要的城市基础设施建设主体和国有资产经营主体，业务范围涵盖基础设施建设、城市供热、燃气、汽车销售、金融服务，以及机场服务等，不涉及土地开发整理业务与保障性安居住房等业务。公司的基础设施建设业务主要是通过委托代建模式开展。运城市国资委持有公司 97.50%股权，为公司的控股股东与实际控制人。近两年，受基础设施建设项目结算进度和业务多元化发展影响，公司营业收入结构波动较大，净利润也受到较大影响。2018 年、2019 年及 2020 年前三季度，公司营业收入分别为 20.19 亿元、35.92 亿元、

32、29.61亿元，净利润分别为 1.38 亿元、0.78 亿元、-0.09 亿元。截止 2020 年 9 月 30 日，公司总资产 204.81 亿元，近年来持续增长。资产结构方面以流动资产中的应收账款、其他应收款、存货为主，2018 年以来应收账款增加较快。截止 2020 年 9 月 30 日，公司负债总额 143.99 亿元，资产负债率为 70.30%。从负债结构来看，公司近年来流动负债占比持续提升，叠加公司在建项目仍需较大投资，具有一定的筹资压力。2、临汾市投资集团有限公司公司控股股东和实际控制人均为临汾市人民政府国有资产监督管理委员会。公司是经政府授权的临汾市基础设施开发建设主体，地位突

33、出。公司收入主要来源于代建市政基础设施、土地一级开发、城市供水与供热和委托贷款及担保业务等领域。截止 2020 年 6 月 30 日，公司总资产 381 亿元，总负债 238 亿元，资产负债率 62.53%。2019 年及 2020年上半年，公司营业收入分别为 19.40 亿元、4.61 亿元，同比增速分别为 45.43%、-7.98%，收入波动较大。盈利能力方面，2019 年及 2020 年上半年公司毛利率分别为 29.89%和 26.90%，较 2017 年和 2018 年大幅降低。政府补贴收入对公司净利润影响很大。2017-2019 年，公司经营性现金流净额明显增长，对投资支出和债务的覆

34、盖能力增强，筹资活动现金流净额连续三年为负。公司融资渠道主要为银行借款和债券融资，截止 2020 年 3 月 31 日，公司累计使用银行授信 32.74 亿元，授信额度基本用完。3、晋中市公用基础设施投资控股(集团)有限公司公司是晋中市人民政府批准成立的国有独资有限责任公司，控股股东及实际控制人为晋中市人民政府。公司主要从事晋中市基础设施建设、供热、供水、高速公路经营以及自来水销售等业务，提供的公用事业服务在晋中市具有明显的垄断优势。供热和高速公路运营为公司收入和毛利润的主要来源。供热业务主要由子公司瑞阳供热经营，客户主要为晋中市城区居民、机关团体和经营性用户，具有极强的区域专营优势。高速公路

35、业务收入来源于子公司龙城高速，主要经营龙城高速公路，该部分收入近三年呈逐年上涨趋势。此外，投资收益是公司利润的重要来源。2019 年末及 2020 年三季度末，公司总资产分别为 371.87 亿元和 382.74 亿元，负债总额分别为 191.67亿元和 193.71 亿元，资产负债率分别为 51.54%和 61.87%。现金流方面，受与政府发生往来款的影响，公司经营活动现金流净额波动较大，同时，由于各项在建工程不断推进使得投入资金增加，公司投资活动现金流净额 2017 年-2020 年前三季度持续为负，因此融资需求较大。2019 年来公司银行授信额度使用较满，截止 2020 年 3 月 31

36、 日，未使用信贷额度 4 亿元，截止 2020 年二季度银行授信额度提升至 61.84 亿元，未使用授信额度 19.2 亿元。政府在资产划拨、资金注入及财政补贴方面对公司具有有力的外部支持。4、大同市经济建设投资集团有限责任公司公司为国有独资公司，大同市人民政府国有资产监督管理委员会持有其 100%的股权，是公司唯一股东。公司是大同市重要的国有资产运营管理主体，负责管理和经营授权范围内的国有资产，对授权的城市建设项目进行投资、建设和管理。发行人主营业务收入主要来源于利息收入、手续费及佣金收入，航运服务收入、工程建设收入及房产出租及销售收入。其中，发行人控股子公司大同银行股份有限公司的利息收入、

37、手续费及佣金收入是公司最大的收入和利润来源。截止 2020 年 6 月 30 日，公司总资产 837.02 亿元，总负债 687.30 亿元，资产负债率 82.11%。由于银行经营的特殊性，公司短期负债占比较高，2017 年至 2020 年上半年为 70%左右。2017 年至 2019 年公司经营活动现金净流入逐年下降，但投资活动现金持续净流出，因此近年来筹资活动现金流净额持续增多。公司在建及未来拟建项目规模较大，面临一定的资本支出压力。截止 2019 年末，公司获得的银行授信额度合计36.40 亿元，尚未使用额度 17.37 亿元。5、长治市投资建设开发有限公司公司是长治市重要的国有资产和公

38、用事业运营和管理主体，主要从事城市基础设施建设、城市供水、供热和公共交通经营等业务，具有区域专营优势和政府支持优势。公司供水、供热、公共交通业务分别由全资子公司供水公司、惠城热力公司、公交公司运营，垄断属性均较强。基础设施建设方面，公司承担了长治市主要的基础设施建设项目，在长治市的基础设施建设中具有重要地位。截止 2020 年 6 月 30 日，公司总资产 109.67 亿元，资产负债率 41.46%，流动负债和非流动负债分别为23.70 亿元和 21.77 亿元。流动负债主要集中在应付账款、预收款项、其他应付款和其他流动负债科目，非流动负债集中在应付债券、长期应付款科目，其中长期应付款主要为

39、融资租赁融资。偿债来源方面，政府补贴是公司盈利的主要来源，政府支持对公司持续运营国有资产、偿还债务有重要作用；经营活动现金流对债务覆盖有限，投资活动现金流近三年为负，未来仍有一定的融资需求。6、忻州资产经营集团有限公司公司是忻州市最大的国有资产管理公司，拥有多家子公司，业务范围广泛，涉及市政府授权范围内的国有资产运营管理，城乡基础建设、市政公共设施投资建设，城市建设项目管理、土地收储多个行业领域。 2019 年度公司的营业收入 19.88 亿元，主要来自于市政工程、供水、代建工程和下属子公司的原煤销售业务，毛利润 5.49 亿元，主要来自于原煤销售业务。代建工程业务属于 2019 年新增确认收

40、入的业务。公司控股股东及实际控制人为忻州市财政局。截止 2020 年 6 月 30 日，公司总资产 356.83 亿元，同比增长 6.77%。2017 年至今资产负债率持续攀升，截止 2020 年 6 月 30 日为 69.14%。公司短期负债占比高，由 2017 年的 75.31%持续增加至 2019 年的 83.60%。短期负债主要以其他应付款为主，往来对象主要为忻州市财政局。截止 2020 年 6 月 30 日，公司长期借款30.74 亿元，应付债券 7 亿元，一年内到期的非流动负债 2.35 亿元，短期借款 3.72 亿元，公司有息负债以长期债务为主。现金流方面，公司近三年经营活动现金

41、流入稳定，但 2018 年以来投资支出规模加大，短期偿债压力不大，但长期偿债能力需要持续观察。7、山西晋中国有资产经营有限公司公司是晋中市重要的基础设施建设主体，通过其子公司祁县华丰投资开发建设有限公司从事祁县范围内的基础设施建设业务。晋中市人民政府国有资产监督管理委员会为唯一股东。公司承担着晋中市战略性新兴产业创新发展及转型升级的资本引导工作及其下辖祁县县域工程建设及工程安装的职能，形成了以工程建设业务及工程安装业务为主的运营体系。公司另一块业务为旅游景区运营，但该业务由于停运整改， 2019 年未带来收入。2019 年及 2020 年上半年，公司营业收入分别为 6.35 亿元、3.36 亿

42、元，净利润分别为 0.76 亿元、0.44亿元。截止 2020 年 6 月 30 日，公司总资产 66.06 亿元，总负债 22.32 亿元，其中流动负债 15.25 亿元。短期负债主要为其他应付款 10.86 亿元，应付票据和短期借款合计 3.37 亿元，长期负债主要为长期借款和应付债券合计 4.93 亿元，长期应付款 2.14 亿元。2019 年公司经营现金流和投资现金流净额均为负值，筹资活动现金流净额 3 亿元。2020 年上半年公司筹资活动现金净流出 0.59 亿元。未来，公司在基础设施建设项目方面投资规模仍然较大，面临较大的筹资需求。8、晋城市国有资本投资运营有限公司公司是晋城市城市

43、建设的重要实施主体，承担了晋城市主城区内重大的民生类工程代建项目，业务具有一定的区域垄断性。同时，通过控股子公司山西兰花煤炭实业集团有限公司运营煤炭业务、化工业务等，其中兰花集团控股的兰花科创为 A 股上市公司。2019 年来，晋城市政府逐步将市内优质的经营性国有股权统一划至发行人名下，由发行人负责统一管理，履行出资人义务，保证国有企业的高效运作及国有资产的保值增值。2019 年，公司新增自来水销售、燃气销售和贸易业务等收入。2019 年及 2020 年上半年，公司营业收入分别为 141.87 亿元、58.16 亿元。2020 年上半年，由于合并范围增加的影响开始体现，期间费用率明显提升，同时

44、主营业务毛利率下降导致公司净利润为负。截止 2020年 6 月 30 日，公司总资产 591 亿元，总负债 375 亿元。总资产中占比较大的为货币资金、存货、固定资产、在建工程科目，占比分别为 17.66%、12.52%、21.36%、13.83%。货币资金中受限资金占比依然较大。公司负债结构以短期债务为主，短期借款、应付票据、一年内到期的非流动负债合计占比 43.54%，长期借款、应付债券合计占比 27.00%。公司现金流对债务覆盖力度较低，流动性压力较大，但同时外部支持力度较大。9、朔州市投资建设开发有限公司朔州市重要的基础设施建设主体和国有资产运营实体，担负着朔州市范围内保障房建设、市政

45、设施建设和国有资产经营管理的重要任务，营业收入主要来源基础设施建设收入，业务结构单一，收入和政府结算进度有关。公司唯一股东为朔州市政银城市建设投资有限公司，实际控制人为朔州市财政局。基础设施建设业务运营模式为朔州市人民政府将朔州市相关项委托公司进行建设，所需资金由公司自筹。截止 2020 年 6 月 30 日，公司总资产 114.63 亿元，总负债 45.27 亿元。有息负债主要是长期借款和应付债券合计 23.75 亿元，其中两期存续债券余额合计 9 亿元，到期日均为 2025 年，短期偿债压力不大。公司在建项目和拟建项目对资金需求量较大，未来面临一定的资本支出压力。截止 2019 年末，公司

46、银行授信额度全部用完，直接融资和外部支持依赖性进一步提升。（四）3 家区县及县级市平台情况山西省 3 家区县及县级市平台分别为临汾市尧都区投资建设开发有限公司、长治市上党区国有资本投资有限公司、长子县国有资产经营有限公司，企业性质均为地方国有企业。主营业务方面，临汾市尧都区投资建设开发有限公司是临汾市尧都区城市建设的骨干企业和城市基础设施建设的投资建设主体，2019 年公司营业收入全部来自于基础设施建设。长治市上党区国有资本投资有限公司是长治县国有资产管理、运营及对外投融资的主要城投公司。公司及旗下子公司按照市场化原则承接长治市上党区政府委托的城市基础设施、保障性住房等项目的开发建设，同时涉及

47、房屋租赁、物业管理、自来水供应、污水处理等业务。长子县国有资产经营有限公司是长子县重要的基础设施建设主体，是长子县最主要的国有资产运营、投融资经营的综合性公司，在长子县的城投公司中排名第一。公司收入来自于代建收入和物业费收入。截止 2020 年 6 月 30 日，临汾市尧都区投资建设开发有限公司、长治市上党区国有资本投资有限公司、长子县国有资产经营有限公司总资产分别为 143.15 亿元、89.70 亿元、59.70 亿元，资产负债率分别为 34.26%、 41.35%、6.93%，短期债务占比分别为 65.93%、65.97%、31.16%，现金短期债务比为 2.41%、49.94%、392

48、.25%。主体评级方面，长治市上党区国有资本投资有限公司为 AA，其余两家为 AA-。债券存续规模方面，长治市上党区国有资本投资有限公司、长子县国有资产经营有限公司存续债券均为 1 只，余额分别为 6.0 亿元和 3.0 亿元，临汾市尧都区投资建设开发有限公司存续债券 2 只，余额合计 10.8 亿元。三、山西省产业债（一）产业债概况：规模占比高，行业分布集中截止 2020 年 10 月 31 日，山西省产业债发行主体共计 54 家，占全国产业债主体家数的 1.55%，债券余额 5141.83 亿元，占山西省信用债总规模的 81.91%。山西省产业债主体评级集中在 AAA、AA+、AA。截止2

49、020 年 10 月 31 日，山西省 AAA 产业债主体 16 家，在省内产业债主体中占比为 29.63%，AA+、AA-产业债主体分别为 13 家、10 家。从债券规模看，AAA、AA+、AA 产业债主体债券规模占比分别为 82.43%、13.10%、 2.55%。从企业性质看，山西省产业债发行主体大部分为地方国有企业，债券余额占比达到 96.73%。从行业属性看，山西产业债主体及债券主要集中在煤炭行业。根据申万二级行业分布，山西省发债主体中属于煤炭开采行业的 17 家，电力行业 9 家。煤炭行业债券规模占比 55.48%。（二）省属国企主体新一轮战略性重组基本收官，关注相关主体的变化山西

50、省国企改革及产业布局的宏观架构是形成目前国企新发展格局的重要指导。2017 年，关于深化国企国资改革的指导意见（晋发201726 号）和三个配套文件成为新一轮改革的纲领性文件，山西国资国企改革进入全面推进阶段，其中优化国有资本布局结构和完善国有资产管理体制两项核心内容是省属国有企业形成目前新的发展格局的重要指导。在优化国有资本布局结构方面，一是提出坚持突出主业推动整合重组，通过产融结合培育一批大型企业集团，煤炭型国有企业要率先突破，走在前列。二是通过科技创新培育战略性新兴产业。一方面推动国有企业引领带动各类资本加快发展战略性新兴产业；另一方面，要组建一批新公司，开发建设一批新项目。在完善国有资

51、产管理体制方面，提出推进国有资产监管机构职能转变，全面推进“放权、管理、服务”改革；组建省级国有资本投资运营公司等。2020 年以来，随着国资国企改革和资源整合加快推进，山西省省属国企新一轮战略重组基本收官。与此同时，部分产业债发行主体在名称、控制权、主营业务方面也经历了深刻的调整。省属煤炭主体方面，随着焦煤重组和晋能控股的资产注入，山西省煤炭企业数量从 7 家集团调整为 1家煤企、1 家能源集团。2020 年 4 月 22 日，省政府正式公布焦煤集团对山煤集团进行重组，倾力打造世界一流煤焦企业。2020 年 10 月 28 日，山煤集团资产划转完成协议签署工作。2020 年 10 月 30

52、日，晋能控股集团有限公司成立。晋能控股重点依托同煤集团（更名为晋能控股煤业集团）、晋能集团（更名为晋能控股电力集团）、晋煤集团（更名为晋能控股装备制造集团），做优煤炭产业、做强电力产业、做大智能煤机装备制造业。根据省国资运营有限公司关于无偿划转山西潞安集团有限责任公司所持 18 家公司股权及一项煤矿探矿权有关事宜的通知关于移交阳泉煤业集团有限责任公司所属 13 家子公司管理权有关事宜的通知，潞安集团及原阳煤集团旗下相关煤炭、装备制造等资产也将划入晋能控股旗下。晋能控股的成立标志着山西省省属国企新一轮战略性重组基本收官。非煤主体方面，2020 年 4 月，华远国际陆港集团经山西省委省政府批准，由

53、山西能源交通投资有限公司整体改组设立，主要承担整合全省物流资源，立体化构建大物流格局，打造门户型、枢纽型陆港的任务。 2020 年 8 月 7 日，山西省国有资本运营有限公司新设成立潞安化工集团，定位为山西省化工领域专业化公司，优化整合省属企业煤化工资产。根据潞安环能 2020 年 9 月 3 日公布的收购报告书摘要，山西潞安集团拟将所持潞安环能 61.81%股份、潞安化工公司 96.5558%股权、中科潞安能源技术有限公司 75.3172%股权等 9 户子公司股权/股份及山西潞安集团所持下属 3 户分公司及本部相关净资产等划入潞安化工集团。华新燃气集团有限公司于 2020 年 9 月经山西省

54、委省政府批准，是由山西省国新能源发展集团有限公司、山西燃气集团有限公司、山西国际能源集团气化投资管理有限公司重组设立的国有独资企业，致力于打造全产业链燃气领军企业。2020 年 10 月 26 日，阳煤集团正式更名为组建华阳新材料科技集团，主业由煤炭产业变为新材料产业，将围绕新材料发展特色领域，积极延伸产业链条，打造新材料领域领军企业。图表 10：山西省国有资本运营有限公司旗下核心企业资料来源：山西省国有资本运营有限公司网站（三）主要煤炭债务主体情况1、山西焦煤集团有限责任公司公司经营范围主要包括煤炭开采、 加工及销售、贸易服务、焦化、电力和建筑建材等，其中，煤炭、焦化、贸易服务是公司收入的主

55、要来源，而毛利润主要集中在煤炭、焦化板块。公司控股股东为山西省国有资本投资运营有限公司，持股 100%，实际控制人为山西省国资委。截止 2020 年 6 月 30 日，公司子公司共 32 家，其中西山煤电、ST 南方和山西焦化为 A 股上市公司，西山煤电集团、汾西矿业、霍州煤电是山西省内传统的大型煤炭企业集团。公司有六大主力生产和建设矿区，煤炭矿井 96 座，主要矿厂分布在太原、晋中、临汾、运城、吕梁、长治、忻州 7 个地市的 29 个县区，主要采煤区西山、霍西、河东、沁水、宁武等煤田地处山西省晋中地区，是我国最大的优质炼焦煤生产基地。2020 年 10 月 28 日，山西国运与焦煤集团签署了

56、山西省国有资本运营有限公司与山西焦煤集团有限责任公司关于山西煤炭进出口集团有限公司的企业国有产权无偿划转协议。目前，该资产划转交易已完成第一步国有股权无偿划转的协议签署工作。煤炭业务方面，公司主导产品有焦煤、肥煤、1/3 焦煤、瘦煤、气肥煤、贫煤等多个煤种。截至 2020年 6 月末，公司煤炭资源储量为 216.96 亿吨，可采储量为 114.22 亿吨，丰富的煤炭储量为公司未来发展提供了充分的资源保障。公司拥有全球第二、中国最大的炼焦煤生产能力，截止 2020 年 6 月 30 日，公司主要矿井生产能力合计达到 1 亿吨/年。产量方面，公司近三年及一期原煤实际产量均大于核定产能。公司非煤业务

57、主要涉及焦炭、电力、建材、贸易四部分，其中，焦化板块是公司毛利润重要来源之一，产品主要有冶金焦、铸造焦、纯苯、甲苯、二甲苯、甲醇、炭黑、硫磺、工业萘、洗油、沥青、元明粉、硫酸钡、镁盐、化妆洗涤用品等。在“煤-焦-化”产业链上，近年来，公司通过整合省内煤化工企业，初步搭建了煤化工产业的基础平台，下属主要焦炭生产企业包括山焦西山、山西焦化、焦炭集团等。截至 2020年 6 月 30 日，公司年焦炭核定生产能力 1180 万吨。2019 年公司焦炭产量为 1001 万吨。盈利能力方面，近年来公司煤炭板块毛利率回升，但焦化毛利率波动下降，叠加公司贸易业务规模不断扩大，带动整体毛利率走低，但由于营业收入

58、扩大及公司费用管控力度加大，净利润逐年走升。公司资产负债率近年来维持在 74%的高位，较为稳定，和公司 2018 年开始发行永续债调整债务结构有关。公司未来仍需不断加大项目投入，推进并购重组规划，资产负债率可能攀升。2019 年公司非流动资产占比约为五分之四，主要集中在固定资产和在建工程，资产可变现性较差。2019 年及 2020 年三季报显示，公司短期债务占比较高，现金短期负债比分别为 7.87%和 7.76%，现金对短期负债保护力度弱。银行授信方面，截至 2020年 6 月末，公司银行授信额度合计 1752.05 亿元，未使用额度 533.51 亿元，备用流动性较为充裕。此外，公司作为山西

59、省重要的省属大型煤企，外部支持力度较强。2、山西西山煤电股份有限公司公司主营业务是煤炭的生产、洗选加工、销售及发供电，矿山开发设计施工、矿用及电力器材生产经营等，主要产品为煤炭、电力热力、焦炭及化工产品等。公司生产矿区位于国家大型煤炭规划基地的晋中基地，具有天然的炼焦煤资源优势。公司控股股东为山西焦煤集团有限责任公司，股权占比 54.40%，实际控制人为山西省国资委。2017 年至 2019 年，公司营业收入稳步增长，毛利率基本稳定，期间费用率持续下降。公司经营活动现金流净额持续增加，得益于 2019 年应收票据大幅下降，应付票据和应付账款有所增长。公司经营活动现金流净额能覆盖投资活动现金流净

60、额，2017 年以来筹资活动现金流净额持续为负。公司长期借款及应付债券规模稳定，截止 2020 年 9 月 30 日，短期借款、应付票据、一年内到期的非流动负债合计 101.87 亿元。截止 2020 年 3 月 31 日，未使用银行授信额度 161.75 亿元，间接及直接融资渠道通畅，偿债压力不大。3、大同煤矿集团有限责任公司公司主营业务包括煤炭、电力、贸易和其他等业务板块。其中煤炭板块是公司营业收入和利润的主要来源。公司为地方国有企业。2020 年 10 月 27 日，公司控股股东由省国资运营公司变更为晋能控股，持股比例为 65.17%，实际控制人仍为山西省国资委。煤炭业务方面，公司煤炭资