公用事业行业生物质电价解读：增量以收定支存量无摊薄风险国补政策明朗继续推荐垃圾焚烧

1、产能利用率77%79%78%77%78%73%72%73%生活垃圾焚烧无害化处理能力(万吨/2631364249627077日)新增处理能力（万吨/日）456571387图表1： 2015-22 年垃圾焚烧市场投产进度测算2015 年2016 年2017 年2018 年2019E2020E2021E2022E总人口（万人）137462138271139008139538140,005140,502141,028141,585总人口 YoY（%）0.5%0.6%0.5%0.4%0.3%0.4%0.4%0.4%城镇化率（%）56.1%57.3%58.5%59.6%60.6%61.6%62.6%63

2、.6%城镇人口（万人）77,11679,29881,34783,13784,81586,52188,25690,020城镇人口 YoY（%）2.9%2.8%2.6%2.2%2.0%2.0%2.0%2.0%城市生活垃圾清运量（万吨）19,14220,36221,52122,80224,11325,40427,06828,828城市生活垃圾清运量 YoY（%）7.2%6.4%5.7%6.0%5.8%5.4%6.6%6.5%县城生活垃圾清运量（万吨）6,6556,6666,7476,8297,0447,0127,2867,527县城生活垃圾清运量 YoY（%）0.0%0.2%1.2%1.2%3.2%

3、-0.5%3.9%3.3%生活垃圾清运量（万吨）25,79727,02828,26829,63131,15832,41634,35436,355生活垃圾清运量 YoY（%）5.2%4.8%4.6%4.8%5.2%4.0%6.0%5.8%人均生活垃圾清运量（千克/人日）0.920.930.950.981.011.031.07 1.11城市生活垃圾无害化处理量（万吨）18,01319,67421,03422,56523,93725,24926,55727,905城市生活垃圾无害化处理量 YoY（%）9.9%9.2%6.9%7.3%6.1%5.5%5.2%5.1%县城生活垃圾无害化处理量（万吨）5,

4、2605,6806,1406,5756,8616,8257,4428,081县城生活垃圾无害化处理量 YoY（%）10.4%8.0%8.1%7.1%4.3%-0.5%9.0%8.6%生活垃圾无害化处理量（万吨）23,27325,35427,17429,14130,79832,07433,99935,986生活垃圾无害化处理率（%）90%94%96%98%99%99%99%99%生活垃圾焚烧无害化处理量（万吨）7,2158,87410,32611,65613,85916,35818,35920,512生活垃圾焚烧无害化处理量 YoY（%）18.5%23.0%16.4%12.9%18.9%18.0

5、%12.2%11.7%焚烧方式占比（%）31.0%35.0%38.0%40.0%45.0%51.0%54.0%57.0%注：红色为历史数据，蓝色为假设值，核心假设逻辑参见我们于 2020 年 2 月 7 日发布的报告2020 抢装，垃圾焚烧迎戴维斯双击；资料来源：国家统计局，住建部，社科院城市发展与环境研究所，“十三五”全国城镇生活垃圾规划，华泰证券研究所图表2： 垃圾焚烧产能 2017 年开始显著增长（全口径）图表3： 2006 年以来城镇垃圾焚烧处理能力（全口径）吨/日)已投运垃圾焚烧处理能力 同比增速(万吨/日)全口径新增产能(万14701260105084063042021020062

6、0072008200920102011201220132014201520162017201820192020E0060%50%40%30%20%10%200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020E0%资料来源：生活垃圾焚烧信息平台，电厂联盟网，华泰证券研究所资料来源：生活垃圾焚烧信息平台，电厂联盟网，华泰证券研究所图表4： 分省份新增垃圾焚烧投运产能（吨/日）2016新增投运2017新增投运2018新增投运2019新增投运(吨/日) 40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,000

7、5,0000广 山 浙 江东 东 江 苏安 四 北 湖 上徽 川 京 南 海江 广 辽 河西 西 宁 南贵 福 河 陕州 建 北 西重 吉 甘 黑庆 林 肃 龙江山 湖 海 内西 北 南 蒙古云 新 西 天 宁南 疆 藏 津 夏资料来源：生活垃圾焚烧信息平台，电厂联盟网，华泰证券研究所图表5： 城市垃圾焚烧处理能力 2012-2018 年处于持续高投产状态（国家统计局口径）吨/日)城市生活垃圾焚烧产能增加值6.74.23.63.73.32.92.72.01.40.80.90.50.7(万 765432102006 2007 2008 2009 2010 20112012 2013 2014 2

8、015 2016 2017 2018注：国家统计局口径仅包含设市城市；资料来源：国家统计局，华泰证券研究所图表6： 2011-2018 年城镇垃圾焚烧产能拆分吨/日)城市垃圾焚烧产能县城垃圾焚烧产能(万 45403530252015105020112012201320142015201620172018资料来源：国家统计局，生活垃圾焚烧信息平台，电厂联盟网，华泰证券研究所图表7： 从 2019 年底产能看“十三五”目标达成概率较大日)(万吨2020年目标产能（“十三五”规划）2020年目标产能与2019年已投运产能差值（右轴）(万吨/ 876543210/日)2.01.51.00.50.0(0

9、.5)(1.0)(1.5)(2.0)(2.5)广 江 浙 安东 苏 江 徽山 北 四东 京 川福 湖 上 重建 北 海 庆湖 天 河 河 辽南 津 南 北 宁黑 山 江 云龙 西 西 南江吉 贵 陕 内林 州 西 蒙古广 甘 海 新 青西 肃 南 疆 海宁 新 黑 西夏 疆 龙 藏兵 江团 农垦资料来源：“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划（统计口径：设市城市和县城），生活垃圾焚烧信息平台，电厂联盟网，华泰证券研究所图表8： 东部焚烧产能占比 60%以上，已达到“十三五”规划目标（2018 各省垃圾焚烧产能/垃圾清运量）资料来源：国家统计局，生活垃圾焚烧信息平台，电厂联盟网，华泰证

10、券研究所图表9： 已发布的各省垃圾焚烧发电中长期规划项目数量和处理规模(个)2018-2020年（左）2021-2030年（左)2018-2020年（右）2021-2030年（右）70(万吨/日)76065054043032021010河北河南江苏安徽四川陕西浙江湖南福建云南0海南青海资料来源：各省发改委，华泰证券研究所图表10： 2016-2019 年前二十大垃圾焚烧企业历年新增订单集中度不断提升(吨/日)201620172018 2019120,00080,00040,0000光 康 中 绿大 恒 国 色国 环 环 动际 境 境 力保护集团重锦广庆江州三环环峰境保粤 上 首 伟丰 海 创

11、明环 环 环 环保 境 境 保北 旺 盛 瀚京 能 运 蓝控 环 环 环股 境 保 境中 圣 启 深 北国 元 迪 圳 京天 环 环 能 环楹 保 境 源 境资料来源：E20，中国政府采购网，华泰证券研究所图表11： 典型垃圾焚烧上市公司新投运产能情况（万吨/日）图表12： 典型垃圾焚烧上市公司累计投运产能情况（万吨/日）吨/日) 中国天楹伟明环保瀚蓝环境上海环境绿色动力光大国际旺能环境海螺创业高能环境城发环境(万 765432102015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E50%40%30%20%10%0%(万吨/日)中国天楹 伟明环保 瀚蓝

12、环境 上海环境绿色动力 光大国际 旺能环境 海螺创业高能环境 城发环境4030201002015A2016A2017A2018A2019A2020E2021E2022E40%30%20%10%0%注：图中折线为新增投运产能增速资料来源：公司公告，华泰证券研究所注：图中折线为累计投运产能增速资料来源：公司公告，华泰证券研究所图表13： 典型垃圾焚烧上市公司新投运产能情况和前七批补贴比例光大国际绿色动力上海环境瀚蓝环境海螺创业旺能环境伟明环保高能环境城发环境2019 年底在手产能13743333112019 年底投产产能62221220-投产比例50%30%60%57%24%54%49%13%0%

13、前七批产能2111011-前七批产能比例29%37%31%47%4%47%47%0%0%注：单位为万吨/日资料来源：公司公告，财政部，华泰证券研究所图表14： 可再生能源基金补贴额度测算-存量光伏风电生物质垃圾焚烧农林废弃物1-7 批装机（GW）年补贴（亿）48304117390429799光伏扶贫装机（GW）年补贴（亿）4221-8 批（预测）装机（GW）年补贴（亿）1366042106907507100存量装机（GW）1802101012年补贴（亿）90469071177注：前七批的产能数据来自财政部公布的目录清单，第八批/所有存量则是根据华泰电力设备与新能源团队与公用环保团队根据截止并网

14、时间做的统计：第八批项目中光伏/风电/垃圾焚烧/农林废弃物项目的并网截止时间分别为 2017/7/30、2019/12/31、 2018/1/31、2018/1/31，所有存量项目中光伏/风电/垃圾焚烧/农林废弃物项目的并网截止时间分别为 2019/1/1、2019/12/31、2020/1/20、2020/1/20；资料来源：发改委，财政部，华泰证券研究所发改委明确可再生能源补贴的征收范围不包括居民和农业，我们主要考虑二/三产用电量（电量的预测来自我们公用事业环保团队对电力供需的预测，即 2020-2022 年二产和三产合计用电量分别为 1632/2137/2168 亿度），我们按照 0.0

15、19 元/度的征收额预测实收金额。 2020 年 50 亿的预算和光伏 15 亿的安排为财政部文件中提及的，光伏 2021 年的需求和垃圾焚烧 2020-2022 年的需求是华泰电力设备新能源团队和公用事业环保团队根据2020-2022 年项目投产进度预测（图表 1）测算的，详情可以参看我们于 2020 年 2 月 7日发布的报告2020 抢装，垃圾焚烧迎戴维斯双击。图表15： 可再生能源基金补贴额度测算-增量2019202020212022二产+三产用电量（亿度）2,5061,6322,1372,168实收补贴增量（不考虑欠缴） 48314141预算补贴增量50光伏-预算15光伏-预测10垃

16、圾焚烧-预测181210注：单位为亿元；资料来源：发改委，财政部，华泰证券研究所图表16： 生物质发电历史重要政策梳理颁布时间政策法规名称相关内容2011/4/1关于进一步加强城市生活垃圾处理工作意见的通知到 2015 年，城市生活垃圾无害化处理率达到 80%以上，直辖市、省会城市和计划单列市生活垃圾全部实现无害化处理。城市生活垃圾处理设施和服务向小城镇和乡村延伸，城乡生活垃圾处理接近发达国家水平。2011/12/1国家环境保护“十二五”规划到 2015 年，全国城市生活垃圾无害化处理率达到 80%，所有县具有生活垃圾无害化处理能力。健全生活垃圾分类回收制度，鼓励垃圾厌氧制气、焚烧发电和供热、

17、填埋气发电、餐厨废弃物资源化利用。推进垃圾渗滤液和垃圾焚烧飞灰处置工程建设。2012/3/1关于完善垃圾焚烧发电价格政规定 2012 年 4 月 1 日起以生活垃圾为原料的垃圾焚烧发电项目，均先按其入厂垃圾处理量折策的通知算成上网电量进行结算，每吨生活垃圾折算上网电量暂定为 280 千瓦时，并执行全国统一垃圾发电标杆电价每千瓦时 0.65 元（含税）；其余上网电量执行当地同类燃煤发电机组上网电价。2012/4/1“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划规划到 2015 年，全国城镇生活垃圾焚烧处理设施能力达到无害化处理总能力的 35%以上，其中东部地区达到 48%以上2013/8/11

18、国务院关于加快发展节能环保产业的意见提出在 2015 年前把环保产业打造成国民经济新的支柱产业，并重申“城镇生活垃圾无害化处理能力达到 87 万吨/日以上，生活垃圾焚烧处理设施能力达到无害化处理总能力的 35%以上”2016/12/1“十三五”全国城镇生活垃圾无到 2020 年底，具备条件的直辖市、计划单列市和省会城市（建成区）实现原生垃圾“零填埋”，害化处理设施建设规划建制镇实现生活垃圾无害化处理能力全覆盖。到 2020 年底，设市城市生活垃圾焚烧处理能力占无害化处理总能力的 50以上，其中东部地区达到 60以上。2016/12/1“十三五”生态环境保护规划大中型城市将重点发展生活垃圾焚烧发

19、电技术，鼓励区域共建共享焚烧处理设施，到 2020 年，垃圾焚烧处理率达到 40%。2019/10/18对十三届全国人大二次会议第一方面，我们拟对已有项目延续现有补贴政策；另一方面，考虑到垃圾焚烧发电项目效率低、8443 号建议的答复生态效益欠佳等情况，将逐步减少新增项目纳入补贴范围的比例，引导通过垃圾处理费等市场化方式对垃圾焚烧发电产业予以支持。下一步，我们拟对可再生能源电价附加补助政策进行调整，放开目录管理，由电网企业直接确认符合补贴要求的项目及对应补贴金额。2020/1/20关于促进非水可再生能源发电确定了“以收定支”的原则，首次提及了以发文日期为分界线，划分存量项目（发文日期前并健康发

20、展的若干意见（财建 4网）及新增项目（发文日期后并网），并提出了存量项目按前七批名单处理直接纳入补贴名单，号）/可再生能源电价附加补助新增项目并未明确处理方式。资金管理办法（财建 5 号）2020/2/13关于贯彻落实促进非水可再生再次明确了“以收定支”原则，要求各地提交垃圾焚烧中长期规划，为制定垃圾焚烧补贴改革能源发电健康发展若干意见，加的管理办法进行存量摸底。快编制生活垃圾焚烧发电中长期专项规划的通知2020/3/12关于开展可再生能源发电补贴明确符合要求的“存量”项目直接进入新的补贴目录（首批新目录），“新增”项目合理确定。项目清单审核有关工作的通知首批新目录要求垃圾焚烧项目必须需于 2

21、018 年 1 月底前全部机组并网完成，2018 年之后并网（财建 6 号）项目并未直接明确，仍存在不确定性。2020/3/20关于可再生能源发电补贴项目对补贴项目清单审核、公布等工作进行了部署。可以看作是之前多部文件的操作指南，预示着清单申报与审核工作有关要求的相关政策有望迅速落地实施。公告2020/4/3关于有序推进新增垃圾焚烧发明确 2020 年 1 月 20 日并网作为新老划定；新增项目以收定支，通过可再生能源发展基金继续电项目建设有关事项的通知和予以支持；纳入专项规划清单管理，未纳入专项规划的项目，所需补贴资金原则上由项目所在关于稳步推进新增农林废弃物省（区、市）负责解决。自 202

22、1 年起，申请补助资金需求超过补贴总规模一倍时启动预警制度，发电项目建设有关事项的通知排队有序纳入补贴名录。补贴的发放和项目的核准优先原则包括：生活垃圾分类，省补到位，两大征求意见稿项目建设规模和吨垃圾处理补贴合理，垃圾处理收费，违规掺烧、排放、厂用电使用等。资料来源：E20，华泰证券研究所附件：关于稳步推进新增农林废弃物发电项目建设有关事项的通知（征求意见稿）为积极推进农林废弃物综合利用工作，有效发挥农林废弃物发电项目的资源、环境、经济和社会效益，推动生态文明建设，促进绿色发展，依据关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见（财建20204 号）、可再生能源电价附加补助资金管理办法（财建2

23、0205 号，以下简称管理办法）等相关要求，现就稳步推进新增农林废弃物发电项目建设有关事项通知如下：一、依据管理办法规定，2020 年 1 月 20 日后需补贴的新增农林废弃物发电项目为新增项目，国家按照以收定支的原则，通过可再生能源发展基金继续予以支持。2020年 1 月 20 日前需补贴的农林废弃物发电项目为存量项目，根据管理办法有关规定另行管理。二、财政部根据可再生能源电价附加补助资金（以下简称补助资金）年度增收水平等情况，确定补助资金当年支持的新增项目补贴总额。国家发展改革委按照规模管理要求确定补助项目新增装机规模。各地区有关部门按既有职能做好项目审批（核准、备案）及监督管理工作。根据

24、财政部确定的资金规模，2020 年用于新增农林废弃物发电项目补助资金规模为 亿元。三、各省（区、市）发展改革部门按照国家相关规划和政策要求，会同有关部门编制本地区省级农林废弃物三年滚动投资计划，并报国家发展改革委。各地可根据实际情况，对三年滚动投资计划进行调整，调整情况及时报国家发展改革委。四、各省（区、市）发展改革部门会同能源局于每年 12 月底前，汇总提出本地区下一年度拟申请补助资金的农林废弃物发电项目新增补贴需求并报送国家发展改革委。新增补贴需求项目应按国家有关规定完成审批、核准或备案，并纳入国家重大项目建设库三年滚动计划。项目正常运营期间原料必须 100%属于农林废弃物。项目应在当年建

25、成投产，全部机组应在年内完成并网发电，项目建设运行期间无安全环保事故。电网企业需将相关审批（核准、备案）和并网要件经国家可再生能源信息管理平台审核通过。国家发展改革委依据各地提出的新增项目补贴需求，按照以收定支、区域统筹的原则，综合考虑项目审批（核准、备案）时间、全部机组并网时间，以及项目所在省（区、市）上年度补助资金使用情况、农林废弃物发电工作情况，确定农林废弃物发电补贴项目新增装机规模和项目清单。五、电网企业根据管理办法有关要求，在国家发展改革委新增项目装机规模和项目清单的基础上，于每年 3 月底前确定符合补助条件的上一年度新增补助项目清单，测算补助资金需求，明确年度绩效目标，并向国家发展

26、改革委、财政部、国家能源局提出申请。未纳入当年装机规模的清单项目在下一年度优先予以支持。六、为保障企业投资收益，促进行业健康有序发展，国家发展改革委会同有关部门建立新增补贴项目建设预警机制。自 2021 年起，申请补助资金需求超过补贴总规模一倍时，启动预警制度，各地应暂缓审批（核准、备案）拟申请补助的新增项目，未开工的暂缓开工建设。不申请国家可再生能源电价附加补助的新增项目不受预警影响。七、为加强补助资金使用监管，保障资金充分发挥效益，针对违规掺烧、违规排放、厂用电使用不规范等问题，进一步加强新增项目监管。电网企业应按年对补助资金使用情况进行全面核查，核查结果及时报送财政部、国家发展改革委、国

27、家能源局。国家发展改革委、国家能源局、财政部适时对项目开展核查，核查结果将作为补贴发放的重要依据。关于有序推进新增垃圾焚烧发电项目建设有关事项的通知（征求意见稿）为扎实推进城镇生活垃圾保护生态环境的多重效益，推动生态文明建设和绿色发展，依据关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见（财建20204 号）、可再生能源电价附加补助资金管理办法（财建20205 号）、关于进一步做好生活垃圾焚烧发电厂规划选址工作的通知（发改环资规20172166 号）等相关要求，现就有序推进新增垃圾焚烧发电项目建设有关事项通知如下：一、依据可再生能源电价附加补助资金管理办法（以下简称管理办法）规定， 2020 年

28、1 月 20 日后并网发电的生活垃圾焚烧发电（含沼气发电）项目为新增项目（以下统称新增项目），国家按照以收定支的原则，通过可再生能源发展基金继续予以支持。2020年 1 月 20 日前并网发电的相关项目为存量项目，根据管理办法有关规定另行管理。二、财政部根据可再生能源电价附加补助资金（以下简称补助资金）年度增收水平等情况，确定补助资金当年支持的新增项目补贴总额。国家发展改革委按照规模管理要求确定补助项目新增装机规模。各地区有关部门按既有职能做好项目审批（核准、备案）及监督管理工作。根据财政部确定的资金规模，2020 年用于新增项目的补助资金规模为亿元。三、各省（区、市）发展改革部门按照国家相关

29、规划和政策要求，会同有关部门编制本地区省级垃圾焚烧发电中长期专项规划（简称专项规划）和三年滚动投资计划，并报国家发展改革委。未纳入专项规划的垃圾焚烧发电项目，所需补贴资金原则上由项目所在省（区、市）负责解决。各地可根据实际情况，对专项规划和三年滚动投资计划进行调整，调整情况及时报国家发展改革委。四、各省（区、市）发展改革部门于每年 12 月底前，汇总提出本地区下一年度拟申请补助资金的新增项目补贴需求并报送国家发展改革委，有关项目应按国家有关规定完成审批、核准或备案，并纳入国家重大项目建设库三年滚动计划，全部机组可在年内完成并网发电。相关审批（核准、备案）和并网要件经国家可再生能源信息管理平台审

30、核通过。此外，还需满足：（一）符合国家生活垃圾无害化处理相关规划要求，已纳入所在省（区、市）生活垃圾焚烧发电中长期专项规划。（二）所在省（区、市）已明确对项目的电价补贴政策，上年度省级补贴拨付到位。（三）项目建设规模和吨垃圾处理补贴合理，所在城市已实行垃圾处理收费制度。（四）要落实有关部门“装、树、联”和“三同时”要求，项目并网后相关设备要同步运行。项目建设运行期间无安全环保事故。（五）具备用热需求和供热条件的地区，应出台相关政策支持项目热能综合利用。 国家发展改革委依据各地提出的新增项目补贴需求，按照以收定支、区域统筹的原则，综合考虑项目审批（核准、备案）时间、全部机组并网时间，以及项目所在

31、省（区、市）上年度补助资金使用情况、生活垃圾分类和无害化处理工作情况，确定垃圾焚烧发电补贴项目新增装机规模和项目清单。五、电网企业根据管理办法有关要求，在国家发展改革委新增项目装机规模和项目清单的基础上，于每年 3 月底前确定符合补助条件的上一年度新增补助项目清单，测算纳入补助项目清单的新增项目补助资金需求，明确年度绩效目标，并向国家发展改革委、财政部、国家能源局提出申请。未纳入当年装机规模的项目在下一年度优先予以支持。六、为保障企业投资收益，推进行业健康有序发展，国家发展改革委会同有关部门建立新增补贴项目建设预警机制。自 2021 年起，申请补助资金需求超过补贴总规模一倍时，启动预警制度，各

32、地应暂缓审批（核准、备案）拟申请补助的新增项目，未开工的暂缓开工建设。不申请国家可再生能源电价附加补助的新增项目不受预警影响。七、为加强补贴资金使用监管，保障资金充分发挥效益，针对违规掺烧、违规排放、厂用电使用不规范等问题，进一步加强新增项目监管。电网企业应按年对补助资金使用情况进行全面核查，核查结果及时报送财政部、国家发展改革委、国家能源局。国家发展改革委、国家能源局、财政部适时对项目开展核查，核查结果将作为补贴发放的重要依据。免责声明分析师声明本人，王玮嘉、孙纯鹏、黄斌，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建

33、议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告仅供本公司客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。本公司不保证本报告所含

34、信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司研究报告以中文撰写，英文报告为翻译版本，如出现中英文版本内容差异或不一致，请以中文报告为主。英文翻译报告可能存在一定时间迟延。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。本公司不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的