电力设备行业燃料电池专题二：突破氢能供应瓶颈燃料电池高速发展

1、核心要点政策加持：2019年3月15日，推动充电、加氢等设施建设首次写进政府工作报告，国家支持政策持 续加码。另外，我国给予乘用车/中型/大型车补贴20/30/50万/辆的强力支持，且2020年燃料电池汽车补贴 政策值得期待。作为燃料电池汽车产业发展瓶颈的氢能供应体系，2020年同样有望迎来突破式发展！产销高增：2019年国内氢燃料电池汽车销售2737辆，同比增长79%，累计销量达到6000台，预计今年将达 到1万辆以上的规模。全球来看，今年除了纯电动汽车以外，海外燃料电池市场景气度也非常好，丰田计 划2020年燃料电池汽车销售目标是3万辆，韩国现代2020年销量目标超过1万辆，同比增长近14

2、0%。总体来 看，2020年燃料电池国内海外都将迎来高速发展。预计2025年燃料电池市场空间将达到3400亿元以上！成本改善：国外技术的不断突破，让我们看到了氢燃料电池成本下降路径。重整法制氢成本已可媲美燃油（约合1.25美元/kg）、电池系统成本2015年约53美元/kW，2020年有望下降至40美元/kW，同时我国废氢 的利用将使使用成本进一步降低！投资建议：目前燃料电池尚处于产业发展的初期阶段，随着国内产业的技术迭代以及成本快速下降，燃料 电池未来在长途重载、物流车等领域应用场景广阔。但是，燃料电池作为锂电池的重要补充，目前主要的 发展瓶颈在于氢能的供应体系，当下迫切的问题是解决氢能体系

3、的长效发展，在相关政策的助推下，燃料 电池汽车的应用将会打破能源供应的制约！我们建议从燃料电池产业链的角度关注投资标的，制氢、储氢、 运氢、加氢、催化剂等环节有望优先受益，重点关注：腾龙股份、厚普股份、雄韬股份、潍柴动力、美锦 能源、德威新材、雪人股份等。风险提示：终端需求不及预期，政策不及预期。关注标的分类国内企业国外公司上游电极催化剂贵研铂业（600459.SH）: 享受燃料电池主题和贵金属价值重估双重效应，安全边际明显。与上海汽车集团合作燃料电池研发逾3年，主攻催化剂研发，目前尚处实验阶段。英国JM日本TKK质子交换膜雄韬股份（002733.SZ）：定增投入基于新型多孔Pt-Pd/石墨烯

4、阳极材料的质子交换膜燃料电池研发东岳集团（0189.HK）:国产质子交换膜首先达到国际水平 同济科技（600846.SH）:参股中科同力，研发质子交换膜。Gore、3M、Asahi双极板安泰科技（000969.SZ）:金属双极板小规模生产，向巴拉德电堆厂供货。 杭州鑫能:生产石墨双极板。美国POCO 日本Kyushu扩散层北京碧空：与巴拉德有密切合作，主要提供燃料电池电极及气体扩散层的碳纤维产品。日本旭硝子英国JM、三菱、东丽集团空气压缩机雪人股份（002639.SZ）:参股全球大型燃料电池系统企业OPCON汉钟精机（002158.SZ）:10年空压机经验，切入氢燃料电堆空气压缩机和氢循环装臵

5、。OPCON制氢储氢华昌化工（002274.SZ）:年产1000吨氢燃料电池主要原料固体硼氢化钠富瑞特装（300228.SZ）: 产业布局完善，计划实施储氢材料与储放氢设备产业化项目，项目将形成年产3万吨液态氢源材料和2万套氢能专用设备，每年可供应高纯氢气1500吨 中材科技（002080.SZ）:具备量产35MPa储氢罐能力。滨化股份（601678.SH）：与亿华通共同出资设立了山东滨华氢能源有限公司，主要业务方向为氢燃料电池汽车加氢站提供合格的氢气。东芝 通用电气 日本村田投资建议：目前燃料电池尚处于产业发展的初期阶段，随着国内产业的技术迭代以及成本快速下降，燃料电池未来在长途重载、物 流

6、车等领域应用场景广阔。但是，燃料电池作为锂电池的重要补充，目前主要的发展瓶颈在于氢能的供应体系，当下迫切的问题是 解决氢能体系的长效发展，在相关政策的助推下，燃料电池汽车的应用将会打破能源供应的制约！我们建议从燃料电池产业链的角 度关注投资标的，制氢、储氢、运氢、加氢、催化剂等环节有望优先受益。表：燃料电池产业链相关标的分类资料来源：Wind，Bloomberg，安信证券研究中心整理关注标的中游燃料电池系统统、整车运营等关键环节的卡位布局。长城电工（600192.SH）：持股新源动力8.99%。新源动力主要从事燃料电池电堆、电池系统及测试系统研发生产。腾龙股份（603158.SH）：腾龙股份于

7、2019年10月11日与新源动力股份有限公司股东中国科学院大连化学 物理研究所签署股份转让意向书，拟以现金方式收购新源动力17.86%的股权。南都电源（300068.SZ）：持股新源动力8.11%。德威新材（300325.SZ）：成立全资子公司德威互兴，进军氢燃料电池。全柴动力（600218.SH）:公司控股子公司元隽公司研发的30kW 燃料电池系统已经获得国家中机中心检测报告，与整车企业合作开发8.5米客车。但是尚处于研发试制阶段，未批量生产。Nuvera 、 丰 田汽车、 巴 拉得、 联 合 技术电驱动系统亿华通（834613.OC）：氢燃料电池汽车行业领先企业，专注于氢燃料电池发动机，并

8、与其他企业联合介 入产业链各环节。下游乘用车上汽集团（600104.SH）：2016年推出荣威950燃料电池乘用车，并计划推出第四代燃料电池汽车丰田汽车 、本田汽车商用车福田汽车（600166.SH）：2016年获得100辆氢燃料电池电动客车订单上汽集团（600104.SH）：上汽大通燃料电池客车FCV80和MAXUS先后下线，2019年推出燃料电池轻卡 宇通客车（600066.SH）：2016年推出燃料电池客车，2018年8月首批25台氢燃料电池公交车交付金龙汽车（600686.SH）：2016年推出氢燃料电池公交客车戴姆勒奔驰丰田汽车加氢站厚普股份（300471.SZ）：已在加氢站领域逐步

9、形成了从设计到部件研发、生产、成套设备集成、加氢站 安装调试和售后服务等覆盖整个产业链的服务能力，并与法国液空成立合资公司开发运营加氢站。美锦能源（000723.SZ）：膜电极、整车和加氢站均有布局，膜电极持有广州鸿基51%股权，整车持有佛 山飞驰51.2%股权，加氢站运营方面持有锦鸿氢源60% 股权。京城股份（600860.SH）：子公司北京天海从事储氢瓶业务，并受让加氢设备生产及加氢运营企业伯肯节能10.91%股权。上海舜华：从事供氢系统及加氢设备研发销售、加氢站设计与工程技术服务等，先后完成安亭、上海世博广州亚运会、深圳大运会等加氢站建设。金通灵（300091.SZ）: 2018年10月

10、，与如皋经济技术开发区签订氢能源产业投资框架协议，计划投资4.5亿元建造燃料电池空气压缩机和氢能备用电源的研发制造基地，并投资建设氢燃料电池产业园智慧能源岛本田汽车 、丰田汽车 加氢站、生物质制氢基地、压缩空气站。资料来源：Wind，Bloomberg，安信证券研究中心整理表：燃料电池产业链相关标的分类（续）雄韬股份（002733.SZ）：公司在氢能产业链上已完成制氢、膜电极、燃料电池电堆、燃料电池发动机系一、燃料电池基本状况资料来源：燃料电池电动汽车，安信证券研究中心资料来源：汽车之家，安信证券研究中心燃料电池工作原理氢气通过管道或导气板到达阳极；在阳极催化剂的作用下，1个氢分子解离为2个氢

11、离子，即质子，并释放出2个电子，阳极反应为：H22H+2e在电池的另一端，氧气（或客气）通过管道或导气板到达阴极，同时，氢离子穿过电解质到达阴极， 电子通过外电路也可以到达阴极；在阴极催化剂的作用下，氧与氢离子和电子发生反应生成水，阴极反应为：1/2O2+2H+2eH2O总化学反应：H2+1/2O2=H2O与此同时，电子在外电路的连接下形成电流，通过适当连接可以向负载输出电能。 图：燃料电池结构示意图图：质子交换膜燃料电池结构示意图资料来源：美国能源部，节能与新能源汽车网，安信证券研究中心整理燃料电池分类电解质的类型决定了燃料电池的工作温度、电极上所采用的催化剂以及发生反应的化学物质。根据电解

12、质的不同， 燃料电池可以分为六类：质子交换膜燃料电池（PEMFC）、直接甲醇燃料电池（DMFC）、固体氧化物燃料电池（SOFC）、碱性燃料电池（AFC）、熔融碳酸盐燃料电池（MCFC）、磷酸燃料电池（PAFC）。每一种类电池特性不同，应用领域也有所区别。表 ：燃料电池的分类碱性染料电池磷酸燃料电池固体氧化物燃料电质子交换膜燃料电直接甲醇燃料电熔融碳酸盐燃料电池AFCPAFC池SOFC池PEMFC池DMFCMCFC电解质KOH-H2O或NaOH-H2OH3PO4Y2O3-ZrO含氟质子交换膜三氟甲烷磺酸 或质子交换膜燃料种类H2天然气、液化石油气、甲醇H2、CO、CH2H2氢、液态甲醇天然气、甲

13、烷工作温度8060-2001000-120080-10025-135600-700质量功率密度35-105100-20015-20300-1000-体积功率密度0.50.10.31-2-发电效率45%-60%35%-60%50%-60%60%60%左右60%Na2CO3（W/kg）（W/cm2）特性需高纯度氢气作燃料； 进气中含CO会导致催 低腐蚀性、低温，较化剂中毒；废热可利 易选择材料用不受进气CO影响；高 温反应，不需要依赖 催化剂；废热可利用质量轻；低腐蚀性、低温。较易选择材料功率密度高、体积小、 甲烷来源丰富，价格低廉电池效率高，对材料的要求也要优点启动快；室温常压下 工作；可用非贵

14、金属 做催化剂，成本低对CO2不敏感可用空气做氧化剂，天然气或甲烷作燃料可低温运行；低温启 动迅速；寿命长；可 用空气做氧化剂能量密度较高，容易运输和存储对贵金属催化剂的依赖 较低；比起低温电池， 可减少催化剂中毒概率； 可以使用多种燃料缺点对CO2敏感；需纯氧作氧化剂；成本高对CO敏感；工作温度 较高；低于峰值功率 输出时性能下降工作温度较高对CO敏感；反应物需 要加湿；需采用贵金 属催化剂，成本高功率密度低；功率响应慢；效率低存在高温腐蚀；采用昂贵的催化剂适用领域主要用于宇航应用广泛，用于发电、 固定式燃料电池电站、航天等家用热电联产新能源汽车消费电子大型电站资料来源：Fuel Cell

15、Today,E4tech,安信证券研究中心各类燃料电池应用场景应用类型便携式固定式能源站交通领域为交通工具提供主驱动力或辅助驱动力定义可移动的便携式电源装臵，如辅助充电装臵固定式提供电能或热电联产的供给站功率等级5W-20kW0.5kW-400kW1kW-150kWMCFC PEMFCPAFC SOFCPEMFC DMFC技术类型PEMFC DMFC-辅助充电设备（露营、船只、照明）；应用案例-军事用途（便携电源、发电装臵）；-便携式产品（火炬、电池充电装臵、个人电子产品）；-大型固定式热电联产供给站（ CHP）；-物料搬运车（MHV）；-小型固定式热电联产供给站（Micro-CHP）；-燃料

16、电池车（FCV）；-不间断电源（UPS）；-卡车/客车；燃料电池在民用领域的应用主要集中在电站（含热电联产）和交通运输领域。早期燃料电池的应用主要集中在潜艇、 航天等特殊领域，且技术已相对成熟。近来来，燃料电池在民用领域的应用正在提升。在民用领域，燃料电池 的应用主要包括固定式电源、交通运输和便携式电源三大类领域。表 ：燃料电池应用分类资料来源：Fuel Cell Today,安信证券研究中心交通领域应用的商业化进程加速。受益各国政策支持，丰田、本田、现代等均推出了各自的量产燃料电池汽车，燃 料电池在交通领域的商业化进程正在加速。2019年，全球燃料电池系统的容量为1129.6MW，2011-

17、2019年间复 合增长率达33.89%。从应用领域来看，固定式电站领域的应用占比从2013年开始维持较为平稳状态，2019年占 比约20%；便携式领域的容量占比很小，几乎可以忽略。然而，交通领域的应用占比在从2013年开始逐年出现 大幅提升，2016年首次超越固定式，达到近60%，从2019年的预测数据来看，2019年的容量为907.8MW，同比 增长61.35%，占比超过80%。表 ：各应用领域容量（单位MW）应用领域/年份201120122013201420152016201720182019E便携式0.40.50.30.40.90.30.60.70.6固定式81.4124.9186.91

18、47.8183.6209222.3239.8221.2交通领域27.641.328.137.2113.6307.2435.7562.6907.8总计109.4166.7215.3185.4298.1516.5658.6803.11129.6各类燃料电池市场状况 图：各种类型燃料电池历年出货量（MW）资料来源：E4tech，安信证券研究中心资料来源：E4tech，安信证券研究中心电池种类/年份201120122013201420152016201720182019EPEMFC49.268.368.072.7151.8311.2466.7589934DMFC0.40.30.20.20.20.20.

19、30.40.4PAFC4.69.27.93.824.046.68197107SO FC10.626.947.038.253.353.785.29178MCFC44.562.091.970.568.666.924.72510AFC0.10.00.30.00.20.00.60.10总计109.4166.7215.3185.4298.1478.6658.68031130020040060080010001200201120122013201420152016201720182019EAFCMCFCSOFCPAFCDMFCPEMFC80706050403020100201520162017201820

20、19EAFCMCFCSOFCPAFCDMFCPEMFC受益交通应用拉动，PEMFC出现跨越式发展。2011-2018年，PEMFC、SOFC、MCFC三种类型电池占据了历年总出 货量的90 %以上。其中，受交通运输领域需求拉动，PEMFC在2011-2019年出货量连续出现了跨越式增长，年均 复合增长率为44.28%；SOFC、MCFC在固定式电站或热电联产上应用较为成熟。根据E4tech统计， 2011-2014 年，PEMFC在燃料电池应用领域的占比保持在40%左右；2015年开始，PEMFC的应用占比快速提升。2017/18年 PEMFC在燃料电池应用中的占比已经达到了70%以上,从20

21、19年预测数据来看，占比已经达到80%以上。表 ：各种类型电池历年出货量（MW）资料来源：Fuel Cell Today,E4tech,安信证券研究中心 图：各种类型燃料电池历年出货量（千组）图 ：各领域市场空间预测（万亿日元）资料来源：Fuji Keizai，安信证券研究中心整理燃料电池-市场空间54321062011201220152020E2025E产业和商用家用燃料电池车便携/紧急用途燃料电池未来市场增长潜力巨大。根据Fuji Keizai预测，到2025年全球燃料电池市场有望达到5.2万亿日元（约合人 民币3400亿元），其中燃料电池汽车市场规模将超过50 %。2011年燃料电池汽车

22、市场仅为3亿日元，未来随着技 术升级、加氢站等基础设施的完善、政策支持力度加大，预计到2025年全球燃料电池汽车市场有望扩大到2.91万 亿日元（约合人民币1900亿元），占整体市场一半以上。二、氢燃料电池汽车燃料电池汽车构造资料来源：电动邦，安信证券研究中心氢燃料电池汽车是我国新能源汽车发展的主要技术路径之一。氢燃料电池汽车在国家创新驱动发展战略纲要中国制造2025汽车产业中长期发展规划等重要战略纲要中，均被列为要大力发展的产业。氢 燃料电池车主要由燃料电池系统（包含燃料电池反应堆、空气压缩机等）、辅助动力电池、储氢装臵、 驱动电机、动力控制单元构成，具备续航力强、噪音低、零排放等特点。图：

23、燃料电池汽车结构示意图表 ：燃料电车汽车政策梳理资料来源：政府网站，安信证券研究中心整理燃料电池汽车相关政策2001863计划电动汽车重大专项燃料电池汽车和纯电动、插电式混合电动车共同纳入三横三纵战略。2015中国制造2025燃料电池汽车三步发展战略。规划目标2016战略性新兴产业重点产品和服务指导目录燃料电池系统及核心零部件、燃料电池整车、站用加氢及储氢设备均纳入其中。2016中国氢能产业基础设施发展蓝皮书首次提出了我国氢能产业的发展路线图：到2020年，加氢站数量达到100座；燃料电池车辆达到10000辆；氢能轨道交通车辆达到50列；到2030年，加氢站数量达到1000座，燃料电池车辆保有

24、量达到200万辆； 到2050年，加氢站网络构建完成，燃料电池车辆保有量达到1000万辆。氢燃料电池汽车有望在2019年正式实施“十城千辆”推广计划。技术指引2019十城千辆节能与新能源汽车示范推广应用工程2014十三五电动汽车规划在未来几年要攻克薄金属双极板表面改性技术、车用燃料电池耐久性技术、推进加氢站建设和燃料电池汽车示范运行等多项工作2016能源技术革命创新行动计划（2016-2030）基本掌握高效氢气制备、纯化、储运和加氢站等关键技术，以及低成 本长寿命电催化剂技术、聚合物电解质膜技术、低铂载量多孔电极与 膜电极技术、高一致性电堆及系统集成技术，突破关键材料、核心部 件、系统集成、过

25、程控制等关键技术，实现氢能及燃料电池技术在动 力电源、增程电源、移动电源、分布式电站、加氢站等领域的示范运 行或规模化推广应用。税收减免燃料电池汽车免征车船税2011中华人民共和国车船税法2014关于免征新能源汽车车辆购臵税的公告2014.9.1-2017.12.31，对购臵的新能源汽车免征车辆购臵税财政补贴2009节能与新能源汽车示范推广财政补助资金管理暂行办法对零排放纯电动和燃料电池汽车给予6万-60万不等的成本差价财政补贴2014关于新能源汽车充电设施建设奖励的通知对符合国家技术标准且日加氢能力不少于200公斤的新建燃料电池汽车 加氢站每个站奖励400万元2015关于2016-2020年

26、新能源汽车推广应用财政支持政策的通知2016-2020年燃料电池乘用车补贴恢复到20万元，燃料电池商用车补贴30-50万元。2018关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策四部委联合发布关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的的通知通知，燃料电池补贴政策基本不变，力度不减。燃料电池汽车车型对比技术参数丰田Mirai本田Clarity奔驰GLC F-Cell（混动）奥迪h-tron quattro现代ix35 FCV现代NEXO Blue荣威950（混动）发布时间2014年2015年2017年2016年2013年2018年2017年是否已上市是是是否是是否储氢重量5kg5kg4.4kg6k

27、g5.64kg6.3kg4.2kg续航里程502km589km纯电49km600km426km612km430km百公里加速9.6s8.8s15s7s12.5s9.8s12s百公里氢耗67 MPGe68MPGe/约1kg49MPGe65MPGe/燃料电池输出功率114kW103kW/90kW100kW95kW/资料来源：公司官网，汽车之家，安信证券研究中心纯电池车氢燃料车（Mirai为例）续航里程500km650km补充方式家庭充电桩或公共充电站公共加氢站补充时间快充2-3小时，慢充8-10小时3-5分钟行驶能耗0.15kwh/公里0.013kg氢气/公里行驶成本（仅考虑电能、燃料费用）0.3

28、-0.4元/公里0.2-0.8元/公里补充站成本300-500w/充电站1500-2000w/加氢站电池占整车成本35%-45%（动力电池+BM S）60% -70% （燃料电池系统+储氢系统）电池能量密度（wh/kg）3201800资料来源：汽车之家，公司官网，安信证券研究中心表 ：燃料电池乘用车对比全球多家车企量产氢燃料电池乘用车。现代ix35 FCV于2013年上市，随后丰田、本田相继推出Mirai和Clarity Fuel Cell。 欧洲市场目前量产的主要有奔驰GLC F-Cell（混动），奥迪h-tron Quattro作为概念车并未上市，2018年现代推出升级版的 NEXO Bl

29、ue，续航里程和百公里加速均有大幅提升。国内市场暂无氢燃料电池乘用车上市。表 ：纯电动车和氢燃料电池车参数比较锂 电 池 车燃 料 电 池 车成本环保产业发展技术便捷性若采用重整法制氢成本和汽油相当，若采用 水解、生物等等成本较高；输存成本成本较 高，需要重新构建配套设施充电使用现有的电网，输送便捷成本较低， 但当直接充电车辆较多时对电网冲击较大， 考验电网坚强程度，仍有未知成本放电产物为锂氧化物或碱，不会排放到环境 中，但最终废料污染大、处理成本高排放物为水，对环境没有污染，最终废料回 收比例高，对环境污染不大技术相对成熟，制造产业链完善，正处在规 模效应的扩大阶段技术含量高、制造难度大，于

30、产业化初期， 有待进一步完善仍有较大进步空间，提高能量密度、循环次 数等，但理论能量密度明显弱于燃料电池， 大量的电池组合极度考验BMS技术能量密度高，在能量转换效率、去铂催化 剂、运输技术更新等都在取得可喜的进展充电时间长，车启动快、加速快加氢快，启动慢、加速慢，需要附带启动蓄 电池燃料电池汽车VS锂电池汽车资料来源：安信证券研究中心整理两种新能源车的综合能源利用效率均高于传统汽车。对比三种不同化石能源利用效率（内燃机为37%，燃料电池 为45.7%，锂电池为49.2%），锂电池和燃料电池较传统燃油汽车均有较大优势。氢燃料电池更适合替代使用柴油的长途运输车辆以及客车领域，锂离子电池更适合应用

31、于乘用车领域。燃料电池汽车续航及加氢时间优势明显。 图 ：锂电池车、燃料电池车优劣势对比燃料电池汽车市场现状 图：全球燃料电池乘用车销量（辆）资料来源：Information Trends，安信证券研究中心05001000150020002500300035002014201520162017资料来源：Information Trends，安信证券研究中心资料来源：Information Trends，安信证券研究中心050010001500200025002016201720180300200100600500400800700201620172018全球燃料电池乘用车销量基 数较低，未来发

32、展潜力巨大。 2017年全球燃料电池乘用 车实现3260辆销售规模， 同比增长超40%。根据中 汽协数据，中国燃料电池 乘用车暂无产品上市，主 要以燃料电池商用车为主， 2018年实现1527辆销售规 模，同比增长20%。美国为燃料电池乘用车主要的消费市场。美国市场由于基础实施完善，截止2019年底共有44座公共加氢站，2018年实现2368 辆燃料电池乘用车的销售规模，同比增长3%左右，其中丰田Mirai实现销售1700辆，占比约72%。韩国市场，现代2013年推 出ix35 FCV以及2018年推出升级版车型NEXO，续航里程超600km，在19年一年的时间里，韩国地区加氢站从14个增加到

33、30 个左右。目标是到2022年拥有310个。 图：美国氢燃料电池乘用车销量（辆） 图：韩国氢燃料电池乘用车销量（辆）0020152016201720182019资料来源：中汽协，安信证券研究中心 图：中国燃料电池商用车销量（辆）销量YoY3000120250010020008015006010004050020日本燃料电池汽车规划图：日本燃料电池汽车未来规划（万辆）图：日本燃料电池加氢站未来规划（万个）资料来源：日本产业经济省，安信证券研究中心资料来源：日本产业经济省，安信证券研究中心908070605040302010020202025203010009008007006005004003

34、002001000202020252030日本燃料电池汽车技术全球领先。日本丰田在2014年推出世界上真正具备商业化大规模量产能力的Mirai燃料电池 汽车，随后本田推出Clarity Fuel Cell，与Mirai性能接近，技术领先全球。2017年日本经济产业省发布了氢能 基本战略，明确了未来的发展战略：保有量方面，2020年累计实现4万辆保有量，2025年累计实现20万辆保 有量，2030年实现80万辆保有量。在加氢站方面，2019年底日本共有130座加氢站，服务超过3500辆燃料电池 汽车，未来2020年实现160座，2025年实现320座，2030年实现900座。欧洲燃料电池汽车规划

35、图：欧洲燃料电池汽车未来规划（百万辆）图：欧洲燃料电池加氢站未来规划（座）资料来源：FCH JU，安信证券研究中心资料来源：FCH JU，安信证券研究中心02135468792025203020352040204520500200040006000800010000120001400016000目前2025203020352040欧盟明确氢燃料电池汽车未来规划。欧盟2008年出台了燃料电池与氢联合行动计划项目（FCH-JU），2019年2月11 日，FCH JU发布“欧洲氢能路线图”。路线图提出：未来销量目标，2025年实现30万年销量目标，2050年实现 800万年销量目标，其中包括卡车、大

36、巴、物流车、出租车、乘用车等；加氢站规模方面，截至2018年底，欧盟 有19个国家拥有加氢站，其中德国拥有78座公共加氢站，数量最多，预计到2020年中期能超过100座。未来规划 2025年达到1500座规模，2040年达到15000座规模。中国燃料电池汽车规划 图：我国燃料电池汽车未来规划（万辆） 图：我国燃料电池加氢站未来规划（座）资料来源：工信部，安信证券研究中心资料来源：工信部，安信证券研究中心0.551000204060801001202020E2025E2030E10030010000200400600800100012002020E2025E2030E 图 ：部分地方政府燃料电池

37、汽车推广计划（辆）05000100001500020000250003000035000上海北京武汉苏州资料来源：中国储能网，新能源汽车网，安信证券研究中心佛山20202025工信部明确提出2030年百万辆发展目标。工信部2016年 组织制定的节能与新能源汽车技术路线图明确提 出：市场规模方面，2020年实现5000辆级规模，2025 年实现5万辆规模，2030年实现百万辆氢燃料电池汽 车的商业化应用。加氢站建设方面， 2020年建成100 座；2025年建成300座；2030年建成1000座。而在2019年的中国氢能源及燃料电池产业白皮书 中，中国提出2050年氢能源占比约10%, 氢能需求

38、 量接近6000万吨,加氢站达到1000座以上。三、借鉴海外经验，突破产业制约成本、技术-产业重点突破口图：氢燃料电池成本结构图：燃料电堆成本结构资料来源：燃料电池汽车研究现状及发展，安信证券研究中心资料来源：燃料电池汽车研究现状及发展，安信证券研究中心301475 3573233燃料电堆储氢系统空气供给 氢气供给 增湿换热 控制系统等 电池系统电驱动系统 车身其它2312361316双极板质子交换膜催化剂气体扩散层膜电极骨架氢燃料系统技术复杂，国内待突破。与电池电动车不同，氢反应电堆是氢燃料车的动力来源，也是氢燃料车动力系 统的核心。加上车载储氢罐等，形成整体氢燃料电源系统。电堆能量密度等技

39、术发展和成本是当前制约燃料车发 展的主要因素。燃料电池系统占整车成本65%，催化剂成本占据电堆成本36%。工业废氢利用可显著降低氢使用成本，美国电堆成 本下降已列入规划目标。根据美国相关部门规划，2020年，将计划实现非重整法（电解法、生物法等）加氢用氢 价格降至10美元/kWh。其中在电堆成本方面,在50万套80kW电池系统产量规模下，将从2015年的53美元/kW（合 3.01万/套），下降至2020年40美元/kW（合2.34万/套），并逐步达到理想的30美元/kW（合1.75万/套）。此外,当 前我国每年大约有10亿立方米的废氢被排放。若能有效的在燃料电测领域加以应用，能产生电能约13

40、0亿度电,经 济价值巨大。表 ：巴拉德近年来与中国的主要合作事项资料来源：公司公告、安信证券研究中心燃料电池本土化生产提速时间事件2015与国鸿氢能签订金额1700万美元的长期许可及供给协议（为佛山市和云浮市提供约300辆燃料电池汽车）， 预计20162017年生产完成。2015与南通泽禾、国鸿氢能签署总金额1000万美元的长期许可及供给协议，包括在两个城市33辆燃料电池汽车, 预计2016年交付使用。2015与厦门金龙达成了关于开展燃料电池汽车业务的战略合作协议。2016与国鸿氢能签署价值1200万美元的设备供给协议，为国鸿氢能提供用于客车的FCvelocityTM-9SSL燃料电池 组；1

41、.68亿美元的燃料电池组技术引进、生产营运合作协议，将成立合资企业来经营氢电池组的生产。2016大洋电机拟以2830万美元认购巴拉德9.9%的股权，还包括股份增持、电池本地化生产、产品开发等事项。2018潍柴动力在巴拉德进行约1.63亿美元的重大股权投资，潍柴动力将持有巴拉德19.9%的股权，成为巴拉德第 一大股东。在山东成立燃料电池生产的合资公司。潍柴动力成为巴拉德第一大股东，燃料电池汽车商业化领域的又一个历史性里程碑。2018年8月29日，巴拉德宣布与 潍柴动力达成战略性合作，其中包括潍柴动力在巴拉德进行约1.63亿美元的重大股权投资，潍柴动力将持有巴 拉德19.9%的股权，成为巴拉德第一

42、大股东。潍柴动力本次参与投资巴拉德，并计划与巴拉德共同推进氢燃料 电池在国内的发展与应用，运用其发动机设计、动力系统集能力、广泛的客户关系，将极大促进国内氢燃料电 池的应用，有利于推进行业的发展。四、PEMFC产业链梳理上游：原材料氢气氢气生产和供应氢气存储设备电池零组件双极板&密封件电解质&扩散层催化剂中游：组装燃料电池系统&辅件下游：应用航天、潜艇、军事等特殊领域固定式领域交通运输领域便携式领域氢的生产方法/项目主要指标单位20152020分布式天然气重整法生产平准成本能量效率美元/kg氢气%1.25741.5NA分布式生物高温乙醇重整法平准成本能量效率美元/kg氢气%5.9702.375

43、分布式电解水制氢法平准成本能量效率美元/kg氢气%3.9722.375生物气化/高温热解法平准成本能量效率美元/kg氢气%2.146248光热高温热化学分解法平准成本光能转换率美元/kg氢气%3.720226光电化学分解法平准成本光能率美元/kg氢气%17.3155.720光能生物分解法平准成本光能转换率美元/kg氢气%NANA9.230资料来源：美国能源部、安信证券研究中心氢可以用多种技术生产，包括氯碱工业副产氢、电解水制氢、化工原料制氢（甲醇裂解、乙醇裂解、液氨裂解 等）、石化资源制氢（石油裂解、水煤气法等）和新型制氢方法（生物质、光化学等）等多种途径；天然气制 氢具有规模效应，且原料易获

44、取，成本已经媲美汽油成本，根据美国能源部测算，到2020年将新技术制氢（不 包含重整法），加注站售价4美元/gge，相当于汽油价1.057美元/L。一系列的制氢原材料和技术改进将降低氢的生产成本，近期的研究主要集中在分布式重整液态燃料和少量电解水制氢领域；远期集中在用可再生原料和能源制氢，并充分利用规模经济的优势。表 ：主要制氢方法的成本测算氢的提纯氢气和二氧化碳混合物冷却分离装置（液化温度不同）氢气二氧化碳氢气和二氧化碳混合物膜技术分离装置（液化温度不同）氢气二氧化碳资料来源：Honeywell，安信证券研究中心整理 图 ：开发中的氢气提纯技术资料来源：Honeywell，安信证券研究中心整

45、理在氢气制备过程中不可避免会带有杂质，氢气中带有杂质就带来了安全隐患，容易发生爆炸。因此，在制备 过程中还需要用物理或化学方法除去氢气中杂质。氢气提纯技术主要包括：冷却分离、膜分离、变压吸附、 金属氢化物法和分子筛等。当前的氢提纯技术主要采用冷却分离技术，但因其成本较高，也限制了氢利用的 商业化。美国正在开发一种碳氢膜分离系统，可以应用在大规模煤制气联合系统中用于分离氢气和二氧化碳， 可替代成本高昂的冷却技术。 图 ：当前的氢气提纯技术氢的储运与加注资料来源：TOYOTA，安信证券研究中心碳纤维75辅件18制造成 本 7 图：氢的运输方式资料来源：美国能源部，节能与新能源汽车网，安信证券研究中

46、心图：Mirai储气罐示意图 图：储气罐成本构成图氢集中生产厂液化低温液体泵装载装置液体运输车燃料站液态存储站氢集中生产厂压缩机存储装置装载装置气体运输车燃料站氢集中生产厂压缩机管道压缩机管道燃料站地质存储氢集中生产厂载体再生化燃料站载体生产再生产的存储载体用过的存储载体载体运送载体的回收方法一：方法二：方法三：方法四：常见的运输方式有液化汽车运输、高 压气体汽车运输和管道运输（方法一、 二、三），目前各国正在研发氢载体 方式运输氢（方法四，固态储氢：利 用金属合金晶格间隙吸附氢原子，涉 及到氢气分子转化为氢原子的过程， 同时表面还可以在表面结合一部分氢 分子），我国的富瑞特装已经在有机 物储

47、氢技术上取得阶段性成果。同时， 采用各种基本运输方式的组合运输形 式。 资料来源：美国能源部，安信证券研究中心氢的存储技要求高效、安全、便捷、 低成本，主要技术指标有容量、加注 便捷性、耐久性。物理存储氢（压缩 气体、低温液体容器）技术是当前最 成熟的存储技术。未来能够使汽车商 业化，主要集中在规模效应和新技术 降低碳纤维成本之上。另外在研双向 可逆的金属氢化物存储技术也在研发 之中。表：净输出80kW的燃料电池堆及分项成本（50万台产量测算）资料来源：美国能源部、安信证券研究中心燃料电池系统特性单位2015年2020年目标系统成本美元/kW5340燃料堆美元/kW2620膜电极美元/kW17

48、14质子膜美元/ m21720双极板美元/kW73空气压缩机美元750500加湿系统美元81100 图：燃料电池系统下降路径（美元/kW） 图：净输出80kW的燃料电池堆分项成本占比资料来源：美国能源部，安信证券研究中心资料来源：美国能源部，安信证券研究中心 备注：50万台产量测算124106816959575555555340300204060801001201402006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2020 最终852754510电堆调平装置气体扩散层双极板膜电极框架&密封圈膜电极&催化剂质子交换膜根据美国能源部测算，2016

49、年在50万台规模下系统成本大约53美元/kW，到2020年PEMFC效率会达到65%，铂 金属用量由0.16降低到0.125g/kW，双极板成本从7美元/kW降低到3美元/kW。四、重点关注标的腾龙股份：汽车热管理龙头，连续收购彰显发展雄心汽车热管理龙头企业。公司主营包括汽车空调管、热交换系统链接硬管和热交换系统附件、EGR冷却器等产品，同时 亦已积极进入和拓展轻合金材料、EGR产品、汽车用传感器等节能环保类汽车零部件产品领域，其中，汽车空调管路 产销量连续多年位居行业前列，目前腾龙股份已成为中国乘用车热管理行业的龙头，是国内外多家汽车主机厂和系统 制造商的重要供应商之一，合作企业包括PSA、

50、吉利、上汽、本田等主机厂，以及法雷奥、马勒、翰昂、大陆、博世等 全球顶级汽车零部件系统供应商。新能源热管理业务快速发展。公司在新能源汽车领域,一方面加强传统客户的新能源车型项目开发,另一方面也与蔚来、 小鹏、国能汽车等造车新势力合作,并已经与众多现有客户进行新能源产品定点,包括上汽自主、吉利汽车、东风、奇瑞、 众泰等自主品牌,以及广本、东本、神龙等合资企业, 而从单车来看，相较于燃油车，新能源汽车热管理系统管路单车价 值提升150-200元，市场规模预计扩大一倍。目前，新能源汽车业务是公司近两年收入增速最快的领域。连续收购彰显发展雄心。2019年6月，公司收购新源动力3.57%的股份；在9月，

51、公司收购北京天元奥特76%的股权；10 月，再次收购新源动力17.86%的股权，新源动力是中国从事燃料电池产业化的企业，在质子交换膜燃料电池发动机系 统关键材料、关键部件、整堆系统等位于国内领先地位，此次收购将有助于公司借助其燃料电池方面相关经验和渠道， 获得新发展；而天元奥特是国内汽车橡塑胶管领军企业，此次收购有助于帮助公司打通热交换系统管路全产业链。盈利能力稳中有升。公司前三季度营业收入为6.75亿元，较上年同期减少8.51%；归母净利0.79亿元，较上年同期减4.28%。盈利能力方面，公司2019年前三季度毛利率32.80%，净利率为12.70%,保持稳中有升的状态。厚普股份：加氢设备制

52、造商龙头企业加气设备制造龙头企业。成都华气厚普机电设备股份有限公司（简称厚普股份）成立于2005年1月，并于2015年6月在 深交所实现上市。经过持续不断的战略升级及产业拓展，厚普股份逐步形成了六大业务板块：清洁能源应用的高端装备 集成板块；新能源充装整体解决方案板块；基于互联网+、云计算、大数据分析等技术的运营和监管平台板块；基于 CRM、PLM系统的站点运维服务板块；能源化工工程业务板块；清洁能源装备关键部件研发制造板块。同时具备了清 洁能源+互联网+云计算+大数据分析一体化智慧能源系统开发及能源互联网运营维护的业务能力。进军氢燃料电池汽车战略合作协议。公司于2017年9月发布公告，与武汉

53、地质资源环境工业技术研究院签订战略合作协议， 共同推进氢燃料电池汽车的应用和推广项目。双方通过紧密的战略合作，共同吸收第三方在70、35MPa加氢站设备的先 进技术，实现加氢站关键设备的国产化，系统性的降低加氢站的建设及运营成本；并充分发挥各自优势资源，致力于共 同降低氢气的制备、储运和使用成本，为氢能产业特别是氢能汽车提供具有市场竞争力的解决方案；在氢燃料电池汽车 的应用和推广上，共同开发华中和川渝用户。氢能核心产品实现量产，积极打造氢能产业价值链。2018年上半年，公司氢能业务实现了实质性的进展，诸如加氢机、 加氢撬等多种产品现已完成研发和量产，并正式投入市场使用，相关核心零部件目前也正在

54、抓紧研发与调试中，尤其是 过度依赖国外进口的核心零部件，目前也已取得了突破性的进展，公司的氢能产品有望实现核心部件的自主化，以此构 建公司氢能业务的竞争优势与产品壁垒。成立专业公司搭建氢能产业平台，多方共赢引领行业快速发展。公司于2018年4月成立了四川厚普卓越氢能科技有限公司， 专注于氢能产业的业务运营与市场推广，通过打造类似张家口的氢能产业园区，搭建平台建设具有国内标志性的加氢站 和全氢能产业链。通过创新方案的设计，创新技术的研发，对比 同行企业，在产品技术和设计上的优势，运用领先于市 场的技术和设计引导行业发展。营收净利皆强势反弹，盈利能力实现修复。公司2019年前三季度营收3.05亿，

55、同比增长17.87%，实现归母净利0.03亿元， 同比增长102.11%，双双反弹。毛利率方面，公司2019年前三季度毛利率29.77%，同比增长23.6Pcts，盈利能力实现修复 。雄韬股份：布局氢能全产业链并积极推进产业化公司主要以研发生产销售电源业产品为主。公司成立于1994年，主要从事化学电源、新能源储能、动力电池、燃料电 池的研发、生产和销售业务，主要产品涵盖阀控式密封铅酸蓄电池、锂离子电池、燃料电池三大品类。公司的经营模 式主要分为自主品牌模式和ODM模式，ODM模式由公司根据客户的规格和要求，设计和生产产品，销售的产品使用客 户指定合法的品牌商标。公司在全球主要国家和地区，为通讯

56、、电动交通工具、储能、电力、UPS、IDC数据中心等行 业领域的客户，提供完善的电源产品应用与技术服务。氢燃料电池就公司的重点战略发展方向。在氢能产业链上已完成制氢、膜电极、燃料电池电堆、燃料电池发动机系统、 整车运营等关键环节的卡位布局，旨在打造氢能产业平台，整合和拓展氢能产业链的相关资源。公司投资武汉雄韬氢 雄发动机，目前该车间已具备量产条件，产能达10000套/年，并在12月与宁波鲍斯能源、上海华熵能源签订了战略 合作三方协议，将在全国范围内就氢燃料电池汽车关键零部件的生产、研发及供应链等多方面展开深度股权合作和 产业合作。公司积极推进氢燃料电池产业化应用。2017年11月，公司与武汉经

57、济开发签订作协议，计划投资50亿元建设雄韬氢燃 料电池产业园，3-5年之内建成年产能不少于10万套的氢燃料发动机系统生产基地，并在湖北省范围内推广不少于5000 辆氢燃料整车。2019年，与国家电力投资集团达成50亿元氢能源项目战略合作框架协议，主要包括40MW分散式风电 项目、规划建设加氢站和公交和物流运输示范项目，欲打造制氢-储氢-运氢-用氢一体化氢能源产业链；2019年11月， 公司与相关合作方签订合作框架协议，助力大同氢都建设，未来三年有望落地氢能源专用车1800台。净利润增速迅猛，盈利能力强势反弹。2019年前三季度公司实现营收21.62亿元，同比下降4.04%，2014-2018年

58、间营收 复合增速10.33%。2019年前三季度公司实现归母净利1.54亿元，同比增长144%，主要源于燃料电池的增势。近年来公 司毛利率逐年下降，但在2018年，公司盈利能力已经开始出现恢复，19年前3季度公司毛利率和净利率分别达到17.00% 和6.97%，实现强势反弹。潍柴动力：电堆龙头巴拉德的第一大股东2016年潍柴动力跨出其在氢燃料电池领域投资并购的第一步，对国内氢燃料电池企业苏州弗尔赛能源科技股份 有限公司进行战略投资，占弗尔赛总股本的33.5%。2017年与博世公司共同开发氢燃料电池。2018年潍柴动力与全球先进的固态氧化物燃料电池供应商Ceres Power签署战略合作协议。2

59、018年8月潍柴动力与Ballard 签署氢燃料电池技术全面战略合作协议，协议内容包括潍柴动力拟投资1.63亿美元认购Ballard19.9的股份，成为其第一大股东。公司是中国综合实力最强的汽车及装备制造产业集团之一。多年来，公司始终坚持产品经营+资本运营双轮驱动的运营 策略，致力于打造最具品质、技术和成本三大核心竞争力的产品，成功构筑起了动力总成（发动机、变速箱、车桥）、 整车整机、液压控制和汽车零部件四大产业板块协同发展的新格局。目前，公司主要产品包括全系列发动机、重型汽车、 轻微型车、工程机械、液压产品、汽车电子及零部件等，其中，发动机产品远销全球110多个国家和地区，广泛应用和服 务于

60、全球卡车、客车、工程机械、农业装备、船舶、电力等市场。潍柴动力发动机法士特变速器汉德车桥陕汽重 卡等品牌，在国内均处于市场领先和主导地位，深得客户信赖，形成了品牌集群效应。同时，公司大力推进转方式、调 结构，积极谋求转型升级，持续提升自主创新能力和国际化发展水平，整体实力和抗风险能力不断提高。氢燃料电池和固态氧化物燃料电池等新能源业务是公司未来核心战略业务。目前，公司已经掌控氢燃料电池和固态氧化 物燃料电池等新能源业务优质资源，未来将加强关键核心技术研发，推动新能源业务加速落地。2016年公司迈出在氢燃 料领域布局的第一步，战略投资苏州弗尔赛能源科技，此后公司与博世、Ceres Power等展