股权投资基金的项目退出

1、第七章股权投资基金的项目退出目录01.项目退出概述项目退出的概念项目退出的意义项目退出的主要方式02.上市转让退出股份上市转让退出的概念和主要市场境内上市的一般流程境外上市退出方式上市后的股权转让退出03.挂牌转让退出挂牌转让退出的主要市场全国中小企业股份转让系统04.协议转让退出协议转让退出的主要方式并购和回购05.清算退出清算退出的概念和方式清算退出的流程本章重点内容：境内上市和境外上市的主要市场，境内直接上市的流程，境内间接上市的主要方式，境外上市 的主要方式，我国二级股票市场的主要交易机制，全国股转系统挂牌条件，全国股转系统挂牌流程, 全国股转系统挂牌后的退出方式，协议转让退出的主要方

2、式 和流程，清算退出的方式和流程。第一节项目退出概述学习内容知识点项目退出的概念项目退出的定义项目退出的一般顺序项目退出的意义退出机制的重要忌义项目退出的主要方式项目退出的主要方式从退出收益角度比较四种退出方式从退出效率角度 比较四种退出方式从退出成本角度 比较四种退出方式从退出风险角度比较四种退出方式知识点一、项目退出的概念（了解）股权投资基金的项目退出， 是指股权投资基金选择合适的时机，将其在被投资企业的股权变现,由股权形态转化为具有流动性的现金收益，以实现资本增值，或及时避免和降低损失。股权投资基金的项目退出是整个投资的关键环节，对股权投资基金而言，实现项目的成功退出 是其进行股权投资的

3、最终目标。项目退出通常需要选择适当的退出时机，评估公开上市、股权转让等不同退出路径的收益，进 而设计退出方案；进行退出启动前的准备；启动退出程序后，监控整个项目退出过程；最终进行交 易结算并进行退出后的评估与评价。知识点二、项目退出的意义（了解）股权投资退出机制为股权投资基金提供了必要的流动性、连续性和稳定性 。.实现投资收益，控制风险股权投资基金在适当的时机退出，实现资本增值。而当无法获取预期收益甚至存在亏损的可能 性时，及时进行项目退出可适度规避投资风险。.促进投资循环，保持资金流动性.评价投资活动，体现投资价值知识点三、项目退出的主要方式股权投资基金的退出方式主要有：上市转让退出、在场外

4、交易市场挂牌转让退出、协议转让退出以及清算退出。项 目上市转让挂牌转让退出协议转让退 出清算退出退 出 收 益比挂牌转让退出和协议转让退出的 收益高-般将面1岛方损的风险退卜从券商进场确定股改基准日算起，完成首次公开发行股票并上市（以下简 称首发上市）一般需要2年甚至更长 时间，上市成功后一般还有相当期限 的限售期，实现最终退出耗时 相一般实行注册制， 所需时间相对丝里实现快速退 出所需时间受债权 公告、资产处置等 环节影响，小同企 业清算所花时间 呈现出较大的差 异性退需要支付给承销商及其他市场服务 机构相对较局的费用需要聘请专业市场 服务机构提供改 制、辅导等服务， 但相对于上市来 说，挂

5、牌所需费用 .相对较低不需要支付高额的保需要支出清算费 生，且清算费用是 需要优先支付的荐、承销等 费用退风 险设置了限售期的要求,股权投资基金 通常需在企业上市一段时间后才可以将所持上市企业的股票卖出，锁定期内的股票价格波动会影响到股权投资基金的退出收益；在我国，目前 股票市场首发上市准入实行核准制， 因此企业上市申请能否认得核准仍然存在相当大的不确定性流动性相对较差，信息不对称 所引起的价 格不能充分 反映被投资 企业实际价 值的不确定心部分流动性较差 的资产可能将不 得不以极低的价 格转让，甚至存在 短期内无法变现 的可能性，从而影 响清算收入因此存在挂牌舟- 段时间内无人受让 或价格被

6、低估的风险第二节上市转让退出学习内容知识点上市转让退出概述股票首次公开发行并上市的概念境内上市和境外上市的主要市场1境内上市境内上市的流程境外上市境外直接上市的概念和要求境外间接上市的概念_境外上市操作流程上市后的股权转让退出我国主板市场的主要交易机制竞价交易机制大宗交易机制要约收购机制协议转让机制知识点一、上市转让退出概述股份上市转让退出往往与股票首次公开发行并上市相联系。股票首次公开发行 （EO）并上市一般是在被投资企业经营达到理想状态时进行的,是指股权投资基金通过企业上市将其拥有的被投资企业股份转变成可以在公开市场上流通的股票，通过股票在 公开市场转让实现投资退出和资本增值。（了解）总体

7、而言，上市转让方式退出可以使股权投资基金获取 较高的收益，公开上市使被投资企业价 值得到更大程度的实现，资本增值产生的投资回报率较高，因此，高转让退出通常被认为是最为理想的退出方式之一。上市主要包括 境内上市和境外上市 ，境内IPO市场包括主板、中小企业板和创业板 ；对我国企 业来说，境外IPO市场主要以香港证券交易所、美国纳斯达克日券交易所（ NASDAQ、纽约证券交 易所（NYSE等市场为主。（理解）知识点二、境内上市（一）境内首次公开发行上市境内首次公开发行上市的一般流程如下：（理解）改制、辅导、申报审核、股票发行及上市.改制在企业上市流程中、企业改制是指企业以在资本市场公开发行和交易股

8、票为目的而进行的企业组织结构、资本资产等方面的改组行为。一般在企业聘请的专业机构的协助下完成。企业首先要确 定证券公司（券商），在券商的协助下尽早选定其他中介机构，主要包括会计师事务所和律师事务 所等，在改制阶段，企业为有限责任公司的，应依法改制为股份有限公司 并取得营业执照。.辅导按照中国证监会的有关规定，拟公开发行股票的股份有限公司在向中国证监会提出股票发行申 请前，均须由 具有主承销资格 的证券公司进行辅导。在辅导阶段，保荐人及其他中介机构在对拟上 市企业进行 尽职调查 的基础上,帮助企业完善公司治理结构，明确业务发展目标和募集资金使用计 生，并准备首次公开发行申请文件。.申报审核在申报

9、阶段，企业和中介机构按照中国证监会 的要求制作申请文件,保荐机构进行内部审核并出具保荐意见。中国证监会收到申请文件后作出是否受理的决定，未按要求制作申请文件的，不予受理。中国证监会受理申请文件后，对发行人申请文件的合规性进行辿，如有需要，中国证监会可能会征求国家相关政府部门或企业所在地政府的意见。中国证监会向保荐机构反馈意见，保荐机构组织发行人和中介机构对相关问题进行整改，对审 核意见进行回复。申请文件受理后，发行审核委员会审核前，发行人应当将招股说明书（申报稿） 在中国证监会网站 预先披露。中国证监会根据反馈回复继续审核，召开初审会，形成初审报告。中国证监会受理申请文件后在规定时间内将初审报

10、告和申请文件提交发行审核委员会审核。依 据发行审核委员会的审核意见，中国证监会对发行人的发行申请作出核准或不予核准的决定。予以 核准的，出具核准公开发行的文件；不予核准的，出具书面意见，说明不予核准的理由。.股票发行及上市股票发行申请经发行审核委员会核准后，企业将取得中国证监会同意发行的批文。发行人在指定 报刊、网站 刊登招股说明书 及发行公告,组织发行路演，通过询价程序确定发行 价格，按照发行方案发行股票。发行成功后，企业刊登 上市公告，在交易所的安排下完成上市交易。需小器虻器牖一有限二辅导/文件/请文件亍晓披露嬖会路演绪股票上市图7-1 境内首次公开发行上市的主要程序（二）间接上市（理解）

11、所投资企业除了股票首次公开发行并上市外，还可以通过参与上市公司重大资产重组或借壳上市等方式间接上市，间接上市成功的，股权投资基金持有的被投资企业股份（股权）也可以转变成 为相关上市公司的股份，通过公开市场转让实现退出。知识点三、境外上市（理解境外上市的主要方式）境外上市分为境外直接上市和境外间接上市两种方式,对接受美元基金投资的境内企业而言， 通常采取境外间接上市的方式登陆资本市场。.境外直接上市境外直接上市是指企业直接以 国内股份有限公司 的名义向国外证券主管机构申请发行股票（或 其他衍生工具），向当地证券交易所申请上市。在境外资本市场发行股票并上市，即通常所说的发 行H股、N股、S股等。境

12、外直接上市的优点在于可直接进入境外资本市场,节省信息传递成本，极大地提升企业国际 知名度和影响力，并获得外汇资金。我国企业选择境外直接上市，需首先向 中国证监会 提出申请。条件：拟上市企业筹资用途符合国家产业政策、利用外资政策及国家有关固定资产投资立项的规定，净资产不少于4亿元人民币;过去一年税后利润不少于6000万元人民币,并有增长潜力；按 照合理市盈率预期， 筹资额 不少于5000万美元；具有规范的法人治理结构及较完善的内部管理制 度；有较稳定的高级管理层及较高的管理水平 ；等等。境外直接上市方式路径相对简单，但由于严格的财务状况要求，此模式更适用于大型国有企业。 早期的上海石化、青岛啤酒

13、、中国石油、中国石化、中国移动，以及近些年四大国有商业银行的境 外上市均采用此种模式。.境外间接上市境外间接上市是指 境内公司将境内资产，权益，以股权，资产收购或协议控制等形式转移至境 外注册的特殊目的公司，通过该境外特殊目的公司持有、控制境内资产及股权，并以境外特殊目的 公司的名义申请境外交易所上市交易。.境外上市一般操作流程：四步 ：（1）策划上市方案：策划上市方案，主要包括选择上市模式（直接上市或间接上市）、选择发 行及交易的股票交易所、初步确定融资规模和资金投向等。（2）准备相关文件（3）上市申报：向境外证券监管部门和股票交易所提交发行和上市申报文件。（4）公开发行及交易知识点四、上市

14、后的股权转让退出对股权投资机构而言，企业上市并非项目投资退出过程的结束，只有当所持有的股份在锁定期 （限售期）届满或符合约定条件通过二级市场减持完毕之后，才标志着项目退出的完结。锁定期（限售期）的设置，通常是为了保护中小投资者的利益。锁定期分为 强制锁定和自愿锁定 两种，强制锁定是指法律法规或交易所规则规定的关于股份锁 定的规则。例如，我国公司法规定，公司公开发行股份前已经发行的股份，自公司股票在证券 交易所上市交易之日起一年内不得转让。自愿锁定是指在强制锁定的基础上，为了提升投资者信心，公司实际控制人、控股股东、董事、监事或高管自愿承诺在一定时间内不对外转让其持有的上市公 司股份。锁定期结束

15、后，股份上市转让还需要遵循交易所的交易机制和规则。目前，我国证券交易所主 要有以下交易机制：（掌握）.竞价交易竞价交易制度又称 委托驱动制度，主要包括 集合竞价和连续竞价 两种方式。集合竞价是指对一 段时间内接受的买卖申报一次性撮合的竞价方式，连续竞价是指对买卖申报逐笔连续撮合的竞价方式。证券交易所每个交易日的开市价格一般由集合竞价形成,随后进入连续竞价阶段，交易系统对不断进入的投资者交易指令，按 价格优先与时间优先原则 排序,将买卖指令配对竞价成交。在集合竞价和连续竞价 阶段,交易均实行涨跌幅限制，无论是买入或者是卖出， 股票（含A股、 B股）在一个交易日内交易价格相对上一个交易日收市价格的

16、涨跌幅不得超过鳖其中ST股票和*ST股票价格的涨跌幅不得超过 5%【例题】我国的证券交易所的竞价方式有（）。I .差额竞价n.时间竞价m.集合竞价W.连续竞价a. I、nB.出、IVC. I、n、ivd. I、n、出、iv正确答案B.大宗交易大宗交易转让的定价 更加灵活。大宗交易转让的卖方和买方根据拟转让的股份及其数量，可以 就交易价格和数量等要素进行协议议价，卖方容易取得更满意的价格。同时，大宗交易不会对竞价 交易的股票价格形成巨大冲击，有利于市场稳定。大宗交易转让还具有高效率和低成本的特点。.要约收购如果收购人持有上市公司股份达到一定比例后继续进行收购，可能会被强制要求使用要约收购 方式进

17、行收购。我国上市公司收购管理办法规定，通过证券交易所的证券交易，收购人持有一 个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30%寸，继续增持股份的，应当采取要约方式进行，发出全面要约或者部分要约。.协议转让根据转让股份类型的不同，上市公司股份协议转让可以分为流通股协议转让和非流通股协议转退；根据转让主体类型的不同，可以分为国有股协议转让和非国有股协议转让；根据转让情形的不同，可以分为 协议收购、对价偿还、股份回购 等。【例题】我国证券交易所的交易机制包括（）。I .协议转让n.协议收购m.大宗交易W.竞价交易a. I、n、出、WB.出、IVC. I、n、md. i、出、w正确答案D第三节挂牌转让退出

18、学习内容知识点挂牌转让退出概述我国主要场外交易市场全国股转系统挂牌的基本要求全国股转系统挂牌条件全国股转系统挂牌的基本流程全国股转系统挂牌流程的四个阶段全国股转系统挂牌后的退出方式协议转让方式做巾转让方式知识点一、挂牌转让退出概述挂牌转让退出主要在场外市场进行。目前，我国场外市场包括全国性股权交易市场与区域性股权交易市场。（了解）全国中小企业股份转让系统（俗称“ 新三板”）,主要是为 创新型、创业型、成长型中小微企 业发展服务；发挥着主板和创业板的“孵化器”和“蓄水池”的作用，为企业提供前期融资、估值、 股权流动以及企业展示的平台,是我国多层次资本市场的重要组成部分。全国股转系统挂牌股份转让退

19、出也成为股权投资基金的重要退出方式。区域性股权交易市场（俗称“四板”）是为市场所在地省级行政区域内 的企业特别是 中小微企止提供股权、债权的转让和融资服务的场外交易市场。知识点二、全国股转系统挂牌的基本要求（理解）股份有限公司申请股票在全国股转系统挂牌，不受股东所有制性质的限制，不限于高新技术企 业，但应当符合下列条件：1,依法设立且存续满 吼；有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的, 存续时间可以从有限责任公司成立之日起计算；.业务明确，具有持续经营能力；.公司治理机制健全，合法规范经营；.股权明晰，股票发行和转让行为合法合规；.主办券商推荐并持续督导；.全国股转系统要求的

20、其他条件。知识点三、全国股转系统挂牌的基本流程（理解）全国股转系统挂牌流程主要分为四个阶段：决策改制阶段、材料制作阶段、反馈审核阶段、登记挂牌阶段。.决策改制阶段决策改制阶段的主要工作是选聘中介机构，配合中介机构进行尽职调查，选定改制基准日、整 体变更为股份公司。这一阶段最为关键的工作是 跟区，主要包括以下步骤：召开股东会并作出同意改制的决议；名 称预先核准；出具改制审计报告；出具改制评估报告；律师审查重大法律事项；召开股东会并形成 确定股改内容的股东会决议；签署发起人协议；验资机构验资并出具验资报告；召开股份公司创立 大会；召开第一届董事会第一次会议；召开第一届监事会第一次会议：办理股份公司

21、设立手续。.材料制作阶段材料制作阶段的主要工作包括：（1）召开董事会、股东大会，审议通过申请在全国股转系统挂牌的相关决议和方案。（2）制作挂牌申请文件。会计师事务所、律师事务所等中介机构完成相应的审计和法律调查工 作后，项目小组复核 资产评估报告审计报告法律意见书等文件;主办券商制作 股份报价转让说明书尽职调查报告及工作底稿等申报材料。(3)主办券商内核。同意推荐目标公司挂牌的，向全国股转系统出具推荐报告。(4)向全国股转系统报送挂牌申请及相关材料。.反馈审核阶段(1)全国股转系统接收材料(2)全国股转系统审查反馈(3)全国股转系统出具审查意见.登记挂牌阶段登记挂牌阶段主要是挂牌申请审核通过后

22、的工作，主要包括：分配股票代码、办理股份登记存 管、公司挂牌。这部分工作由券商协同企业完成。知识点四、全国股转系统挂牌后的退出方式(掌握)可采取协议方式、做市方式或中国证监会批准的其他转让方式。.协议转让协议转让主要采用两种委托方式，即定价委托和成交确认委托。定价委托是指投资者委托主办券商设定股票价格和数量，但 没有确定的交易对手方，交易信息将公开显示于交易大盘中。成交确 认委托是指买卖双方达成成交协议，委托主办券商向指定对手方发出确认成交的指令。协议转让主要采用三种成交方式：点击成交、互报成交确认申报和收盘自动匹配成交。点击成交是完成上述定价委托。互报成交确认申报是老股东常用的方式，双方通过

23、约定价格、数量和约定 号，统一提交到股转中心，完成交易。收盘自动匹配成交是在每个收盘日15: 00将盘中价格相同、交易方向相反的交易对手自动撮合。.做市转让做市转让是指 做市商在全国股转系统持续发布买卖双向报价,并在其报价价位和数量范围内履 行与投资者成交义务的转让方式。股票采取做市转让方式可给 挂牌公司带来多方面的积极影响,集中表现在做市商为挂牌公司提 供相对专业和公允的估值服务和报价服务，为挂牌公司引入外部投资者、申请银行贷款、进行股权 质押融资等提供重要的定价参考，有助于提高投融资效率，为挂牌公司融资、并购等创造更为便利的条件。第四节协议转让退出知识点学习内容协议转让退出的主要方式并购退

24、出的分类和步骤回购退出的类别和流程知识点一、协议转让退出概述并购及回购 退出是股权投资基金的重要退出途径。(理解)并购退出是指股权投资基金向目标公司投资后，其他收购方购买股权投资基金所持目标公司的 全部或部分股权，使股权投资基金实现退出。股权回购是指通常由被投资企业大股东或创始股东、管理层、员工等出资购买股权投资基金持 有的企业股份，从而使股权投资基金实现退出的行为。当股权投资基金管理人认为所投资企业效益 未达预期或被投资企业无法达到投资协议中的特定条款时，可根据投资协议要求被投资企业股东及 其他当事人回购股权，从而实现退出。当企业发展到一定阶段，被投资企业股东对企业未来的潜力看好，也可以通过

25、协商主动回购股权投资基金持有的股权而使股权投资基金实现退出。知识点二、并购退出(理解)内部转让和外部转让两种类型。宣对于有限责任公司，根据公司法规定，其股权转让分为 部转让是指现有股东之间相互转让股权，外部转让是指现有股东向股东以外的人转让股权。两者的区别在于，除非公司章程另有约定,有限责任公司股权的外部转让 需要征得其他股东包半数同意。一目前,我国公司法对非上市股份有限公司的股份转让并无特殊规定。以并购方式实现退出的程序，可分为6个步骤：.股权转让交易双方协商并达成初步意向。.受让方对目标公司进行尽职调查。.履行必需的法律程序，转让方股权转让必须符合公司法的规定，同时，部分股权并购交 易需经

26、政府主管部门批准后方可实施。.转让方与受让方谈判并签署股权转让协议。.股权转让协议签署后，目标公司应当根据所转让股权的数量，注销或变更转让方的出资证明书，向受让方签发出资证明书，并相应修改公司章程和股东名册中的相关内容。.向工商行政管理部门申请公司变更登记。知识点三、回购退出（理解）股权回购通常可以分为以下三类：.控股股东回购，是指被投资企业的控股股东在回购条件满足时自筹资金回购股权投资基金所持有的股权（股份），控股股东回购是股权回购中比较常见的方式。.管理层回购（MBO ,是指被投资企业的管理层在回购条件满足时自筹资金回购股权投资基金所持有的股权（股份），从而实现股权投资基金的退出。.员工收购（EBO，是指目标公司的员工集体出资将股权投资基金所持有的股权（股份）收购，从而实现股权投资基金的退出。（二）回购的一般流程股权回购的基本运作程序通常由 发起、协商、执行和变更 登记四部分构成。.发起发起人既可以是股权投资基金，也可以是被投资企业股东、管理层。发起人在发起股权回购时， 应选择合适时机并提出回购要约。.协商买卖双方签订股权转让协议。.执行部分股权回购交易需经政府主管部门批准后方可实施